投资要点 　　外部国际公约支撑制冷剂供给端优化。我国加入保护臭氧层和减少碳排放的环保国际公约后，积极履约推动氟碳化合物迭代。2024年，我国氢氟烃（HFCs）进入配额制管理，生产量和消费量冻结在基线值，预计第一次削减始于2029年；我国氢氯氟烃（HCFCs）进一步削减，预计2025年削减67.5%，2030-2040年间保留年均2.5%供维修服务使用。 　　我国配额制维持政策一致性、稳定性、可预期性。我国2024年进入HFCs配额管理期，各品种供需格局优化行业集中度提升，而配额大框架调整空间有限。年内配额调整及配额增发不改行业格局意在保障供应链安全稳定。随着2025年政策逐渐明朗，明年供给总量及竞争格局落定。相比2024年，不变供给总量（配额+库存）量级及行业集中度，增加不同品种配额在年中的两次调整机会，配额调整的灵活性进一步完善。 　　2025年细分品种供需格局可以更加乐观。1）HFC-32：“以旧换新”促消费政策利好空调零售带动空调排产回暖，中资空调企业海外工厂产能陆续释放。此外受益于空调新装冷媒需求结构变化，预计市场市占率提升至80-90%，进一步挤压R22、R410a市场。低GWP值长期空间广阔。2）HFC-134a：以旧换新”促消费政策刺激汽车行业拉动制冷剂需求，随新能源汽车占比在新车产量及维修保有量中提升R134a中长期需求仍有保证。3）HCFC-22：配额稀缺性增强，价格弹性可期。2025年R22生产配额、内用生产配额分别为14.91、8.09万吨，相比2024年削减3.28、3.10万吨，削减比例分别达18%、28%。考虑2024年年初海内外有库存积压，我们认为2025年制冷剂供需格局也不悲观。 　　投资建议：在国际环保公约约束下我国对制冷剂实施配额制管理，供应收缩供需格局优化行业集中度提升，需求随全球空调、汽车、工商制冷发展边际向上，支撑制冷剂价格中枢持续上行。随着25年配额政策明朗预期稳定，建议关注巨化股份、东岳集团、三美股份、永和股份、昊华科技、东阳光、金石资源。 　　风险提示：政策变动风险；政策支持力度不及预期；需求不及预期；市场竞争趋于激烈；项目推进不及预期；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　本期内容提要: 　　美国市场：汽车零部件及轮胎店销售额依然处于历史同期较高水平，汽柴油消费量、汽车销量相对稳定，总体来看轮胎下游需求比较稳定。2024年8月，美国汽车零部件及轮胎店零售额为123.82亿美元，环比上涨2.90%，同比上涨1.83%。2024年9月，美国汽油消费量为874.50万桶/天，环比下降3.80%，同比上涨2.47%；柴油消费量为375.40万桶/天，环比上涨1.94%，同比下降3.23%；美国汽车销量为117.66万辆，环比下降17.23%，同比下降12.04%。 　　美国进口市场：2024年8月，美国进口PCR数量为1736.41万条，环比下降1.06%，同比下降0.09%；美国进口TBR数量131.47万条，环比下降5.83%，同比下降8.43%。我们认为，2024年以来美国月度进口半钢胎、全钢胎数量均处于历史同期较高水平，美国进口需求依然稳健。 　　中国市场：出口需求较好，半钢胎开工率延续高位。8月，中国出口新的充气橡胶轮胎6186万条，环比上涨2.08%，同比上涨13.17%。9月，中国全钢胎月均开工率58.09%，同比减少5.42pct，环比增加1.78pct；半钢胎月均开工率78.59%，同比增加6.47pct，环比减少0.45pct。 　　原材料：9月轮胎原材料价格指数为179.18，环比上涨6.26%，同比上涨4.79%。其中，天然橡胶均价16068元/吨，环比上涨9.04%，同比上涨24.24%；丁苯橡胶均价16008元/吨，环比上涨5.95%，同比上涨18.90%；螺纹钢均价3407元/吨，环比上涨2.58%，同比下降11.48%；炭黑均价8575元/吨，环比上涨5.37%，同比下降12.27%。 　　2024年以来海运费受到红海危机等影响有所上涨，但总体对轮胎行业影响较小，9月海运费继续回落。7月中下旬以来多个航线的运价指数均出现回落：9月27日，FBX为4564.00点，较2024年最大值（8月23日，5551.80点）下滑17.79%；CCFI（美东航线）为1345.52点，较2024年最大值（7月19日，1900.11点）下滑29.19%；CCFI（美西航线）为1304.63点，较2024年最大值（7月26日，1694.26点）下滑23.00%。我们认为，海运费逐渐回落，对轮胎行业的影响有望消退。 　　赛轮轮胎发布2024年三季报业绩预告。10月10日，赛轮轮胎发布《赛轮轮胎2024年前三季度业绩预增公告》。公司预计2024年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润32.10亿元到32.80亿元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加11.85亿元到12.55亿元，同比增加58.52%到61.98%；预计2024年前三季度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润31.10亿元到31.80亿元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加10.11亿元到10.81亿元，同比增加48.17%到51.50%。（来自赛轮轮胎公告） 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的：赛轮轮胎、通用股份

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数下跌3.56%，创业板指数下跌3.41%，沪深300下跌3.25%，中信基础化工指数下跌6.45%，申万化工指数下跌6.4%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨跌幅前五的子行业分别为其他塑料制品(5.84%)、电子化学品(-1.57%)、磷肥及磷化工(-3.36%)、印染化学品(-4.97%)、复合肥(-5.16%)；化工板块涨跌幅后五的子行业分别为钾肥(-8.53%)、钛白粉(-8.23%)、氯碱(-7.89%)、改性塑料(-7.56%)、橡胶制品(-7.4%)。 　　本周行业主要动态： 　　美瑞新材PPDI装置投产。美瑞新材10月8日公告，子公司美瑞科技(河南)有限公司投资建设的聚氨酯产业园一期项目部分装置投产，其中包括全球规模最大的PPDI装置。根据公告，聚氨酯产业园一期项目于2022年四季度开工建设，项目建成后将实现年产12万吨特种异氰酸酯产能，包括10万吨HDI(六 　　亚甲基二异氰酸酯)、1.5万吨CHDI(1,4-环己烷二异氰酸酯)和0.5万吨PPDI(对苯二异氰酸酯)。此外，PNA(对硝基苯胺)、PPDA(对苯二胺)和CHDA(1,4-环己烷二胺)是CHDI和PPDI产线的中间产品，预留有外售产能。公告指出，经过近日的装置调试及投料试产，项目的PPDI装置及PNA装置已产出合格PPDI产品及PNA产品，产品性能指标达到预定目标。目前正在进一步优化各项工艺指标，持续提升运行质量，力争达产达效。（资料来源：中国化工报、美瑞新材） 　　英力士比利时PTA工厂因环保面临关闭威胁。10月8日，英力士发布，位于比利时Geel的精对苯二甲酸(PTA)工厂因监管机构强加无法实现的环保目标，而面临关闭的威胁。如果该工厂的许可证得不到续签，并强制关闭，那么近600个工作岗位将面临风险。实际上，今年8月两个自然保护组织由于钴排放问题提出了上诉，比利时相关机构宣布已暂停英力士两个工厂的环境许可，就包含了该工厂87.5万吨/年PTA。（资料来源：化工新材料、英力士） 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费 　　电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在 　　面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2） 　　氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线五：关注供给异动的维生素品种。巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，影响当前市场供给，随着维生素采买旺季的到来，供需失衡会进一步突出。建议关注：浙江医药、新和成等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　创新药License-out获得较大成功，国产创新实力得到全球认可，创新药备受市场关注；孤儿药较高的研发成功率将给予药企研发信心，同时在罕见病药物临床试验优惠政策的背景下，市场尤为关注罕见病治疗。中国生物科技行业作为国内医药政策红利和巨大未满足的临床需求的最直接受益者，其发展空间广阔 　　港股18A规则自2018年运行以来，截至2023年年底，共有63家企业通过此规则在港股IPO，其中复宏汉霖、君实生物、诺辉健康、再鼎医药、诺诚健华、康希诺生物等已经成功摘“B”。虽然遇到寒冬困局，但2023年，多家Biotech创新药企首次实现全年盈利。并且18A企业用成功的商业案例已向市场发出积极的信号：如BioTech产品出海授权告捷、药物临床头对头试验成功、企业成功股权出售等 　　核酸药物市场状况 　　核酸药物能从源头进行干预，抑制疾病相关基因表达为病理性蛋白，或引入能够表达正常蛋白的基因弥补功能蛋白的不足。此外，核酸药物具有治疗效率高、药物毒性低、特异性强等优点，目前在治疗代谢性疾病、遗传疾病、癌症、预防感染性疾病等领域具有巨大的潜力。截至2023年年末，全球已有19款核酸药物获批上市（不包含3款已退市产品），包括9款ASO药物和7款RNAi药物 　　细胞与基因疗法市场状况 　　细胞与基因疗法(CellandGeneTherapy,CGT)是指应用人自体或异体来源的细胞经体外改造后输入(或植入)人体，用于疾病治疗的过程。CGT产品的研发费用明显高于传统药物。CGT疗法在发现和临床前阶段的研发费用在9亿美元至11亿美元，临床阶段的费用在8亿美元至12亿美元，显著高于传统药物的6-7亿美元及6.5-7.8亿美元，约为传统药物的1.2-1.5倍。考察细分市场，细胞治疗药物研发领域融资排名前20%的项目9起涉及实体瘤或通用型，2起干细胞相关；基因治疗药物研发领域凭借前沿基因编辑技术为行业带来了巨大的想象空间 　　人用疫苗市场状况 　　疫苗接种是预防控制传染病最有效的手段，技术创新带来产业变革，不断拓展可预防的疾病类型。疫苗按技术产生时间分为三代疫苗，而按技术手段分为五小类，各个类型的疫苗有不同的优缺点，第一二代有着较强的实用性，而第三代疫苗则是第一次用于人类疾病以对抗新冠肺炎，技术有待提升。受品种开拓、质量提升、产能供应充足等多因素驱动，叠加国产药企多元化的商业模式、综合实力的不断提升及持续的创新研发，中国疫苗市场正快速发展

　　传统煤化工行业概述 　　煤化工是以煤为原料，经过化学加工使煤转化为气体、液体、固体产品或半产品，而后进一步加工成化工、能源产品，实现煤综合利用的工业过程。按发展成熟度不同，煤化工分为传统煤化工产业和现代煤化工产业。 　　传统煤化工产品主要包括煤制合成氨（尿素）、焦炭、电石等，主要产业链为“煤——合成氨——尿素”，用于解决我国土地肥料问题；“煤——焦炭”，服务于高炉炼铁和有色金属冶炼，保障钢铁和有色重工业发展；“煤——电石——PVC”，提供生产路径简单、成本低廉的通用塑料来源 　　合成氨-尿素产业链 　　煤制合成氨，自身价位偏低，附加值不高，其价值主要体现在下游中，生产合成氨企业一般都通过延伸产业链至氮肥生产。2022年农业用氨消耗占合成氨总产量的7成，氮肥行业在中国农业生产中占有重要基础地位，需求具有一定刚性；工业用氨增长明显，合成氨在车用尿素和电厂脱硫脱硝领域的消费量增长较快。 　　尿素是食品供应安全的重要保障，在所有氮肥用量占比最高 　　农业方面，尿素一般用作肥料，是全球消费量最大的氮肥品种，在常用氮肥中含氮量最高，可直接施用，也可与磷肥和钾肥加工成复合肥后，再施用于农作物。据中国氮肥工业协会数据显示，中国氮肥产量中，尿素产量占比六成以上，其他品类氮肥占比都较低。 　　2020年前，受农业用肥环保政策等影响，尿素表观需求量稳定在4800万吨左右，近两年得益于粮食价格上涨和各项惠农政策的落地，我国尿素表观消费量突破5000万吨。 　　提升氮肥利用率和增加有机肥使用影响幅度相对有限，农业需求稳中有增 　　截至2023年底，全国粮食播种面积118969千公顷(178453万亩)，比2022年增加636千公顷(955万亩)，增长0.5%。耕地面积稳中有增，尿素的农业需求不断上涨。受国内玉米密植滴灌技术推广等因素影响，预计2024年农业需求继续呈现稳中有增的状态。 　　结论和投资建议 　　传统煤化工受益于我国煤炭资源禀赋，工艺技术成熟，发展形成主要三条产品链：合成氨（尿素）、焦炭、电石。受碳排放和环保节能等要求，尿素、电石等产品受指标限制，行业内存量优化。未来预计装置规模小、产品结构单一的企业或将面临淘汰的风险，多元化一体化的高效率生产龙头有望稳步向前。 　　尿素：短期来看2024年农需旺季已过，出口政策窗口尚未完全打开；供应端原材料煤炭供需宽松，尿素本身产能仍处于释放阶段；供需均承压，2024年三季度，尿素库存累库明显，现货价格大幅回落。长期来看，需求具有重要农资属性，农化需求有望维稳，环保等工业需求有望提供边际增量，具有成本优势的气流床工艺路线或继续占据竞争高地。市场份额向头部集中，产业趋向大型化、成本比较优势。建议关注具有产业链一体化、生产和管理成本优势明显的龙头企业：华鲁恒升。 　　焦炭：焦炭主要用于钢铁领域，稳增长背景下，钢铁主要下游地产和基建维持较弱需求支撑；钢材出口端数据较好，2024年下半年压力有所增大。然而“碳中和+能源安全”背景下，粗钢产量也将有所控制，影响焦炭长期需求。2020年以来，4.3米及以下焦炉淘汰加速，不过出清的过程中伴随着更优质的产能投产，焦化产能过剩的格局短时间难以扭转。预计未来钢厂焦化产能占比逐步提升，独立焦企落后产能进一步淘汰，产业发展呈现规模化、高质量化、集团化。 　　电石：电石主要下游PVC受地产等宏观经济影响，预计支撑需求力度有所减弱；BDO产能后续仍有较大投放，但其下游需求拖累开工率，目前BDO产能利用率约65%，实际贡献需求增量或有限。另外，电石下游产品工艺替代路线较多，尽管目前综合成本电石法仍占据优势，但绿色环保趋势下，产能挤压和竞争格局或有影响。当前电石产能利用率在60%-65%区间震荡运行，中短期供给刚性，关注产业链配备完善，多元化发展的代表企业：君正集团、湖北宜化。 　　风险提示 　　煤炭、原油、天然气等价格剧烈波动风险。1）煤炭作为传统煤化工产品主要生产原料，若价格剧烈波动，直接影响产品价格、企业库存，从而影响行业利润；2）原油、天然气作为工艺竞品原料，若价格剧烈波动，影响产品成本比价，影响市场竞争格局。 　　终端需求表现不及预期风险。煤化工产品下游需求涉及农业、基建、纺织、房地产等行业，若下游需求恢复不及预期，将影响产品景气度。 　　产能投放超预期风险。目前传统煤化工主要产品尿素、电石、焦炭供给宽松，虽有环保降碳等政策限制，但若新产能继续大幅投放，加剧市场竞争，造成产品景气度下滑风险。

　　核心观点 　　家用呼吸机属于长坡厚雪的大慢病行业，目前渗透率较低。预计2030年全球市场规模约为112亿美元，且目前其主要适应症OSA的诊断率较低，美国约20%，国内不足1%。我们认为OSA在不同阶段提高渗透率的侧重点不同。1）OSA诊断/确诊阶段，意识为主，主要体现在新媒体渠道宣传+居 　　家诊断设备规范化+可穿戴设备提高初筛便捷度+减肥药兴起带来的OSA治疗需求提升。2）试用期，确定符合医保条件阶段，提高产品使用依从性为主，通过算法迭代更新+云数据/App使用。3）持续治疗阶段，持续改进患者使用体验，主要体现在耗材迭代+设备迭代+Saas解决方案。 　　家用呼吸机壁垒较高，主要体现在研发及销售渠道。研发壁垒高主要体现在工艺设计以及算法能力。设备主要包括呼吸机输出压力控制能力、呼吸事件的识别与判断、治疗数据传输、噪音控制、湿化 　　能力、防返流、Smart控制等方面，耗材主要体现在衬垫等脸部接触、面罩固定、面罩的低噪声排气技术等。销售渠道壁垒主要体现在：1）医保市场中通过品牌、产品质量、性价比、患者依从性等方面持续提升与类似DME机构的合作稳定性与覆盖面。2）自费市场中，通过租赁模式/分期付款订阅模式两种方式激发潜在购买需求，或与多个头部经销商合作实现快速扩容的能力。 　　看好国产呼吸机产业链龙头企业持续放量。2022年怡和嘉业呼吸机设备销量市占率约为18%，我们认为随呼吸机系列产品逐步迭代升级，软件算法持续更新，云平台数据建设持续完善以及RH的优质渠道资源，预计怡和嘉业业绩有望持续放量。受益于全球呼吸机龙头瑞思迈销量市占率持续提升，作为国内领先的精密组件制造商以及瑞思迈头部供应商，美好医疗家用呼吸机组件业务有望持续放量。 　　相关个股：怡和嘉业、美好医疗、鱼跃医疗等。 　　风险提示：市场拓展不及预期风险、汇率风险、产品放量不及预期风险。

　　9月轮胎上游原材料价格：2024年9月丁二烯均价13116.30元/吨，环比上涨5.93%，同比上涨57.15%；天然橡胶均价1951.67美元/吨，环比上涨9.39%，同比上涨31.43%；丁苯橡胶均价15966.30元/吨，环比上涨7.07%，同比上涨20.28%；炭黑均价8236.67元/吨，环比上涨6.59%，同比减少15.87%；锦纶帘子布均价21937.50元/吨，环比减少1.40%，同比减少0.62%。亚洲主产国进入减产周期，叠加前期泰国其后扰动影响，天然橡胶产量持续降低。 　　2024年7月，我国天然橡胶消费量为61万吨，环比减少1.71%，同比上涨3.94%； 　　7月我国天然橡胶产量为10.1万吨，环比减少4.45%，同比减少2.33%； 　　7月我国进口天然橡胶数量为38.86万吨，环比上涨15.28%，同比减少21.62%； 　　7月ANRPC成员国天然橡胶产量为104.47万吨，环比上涨9.14%，同比上涨0.24%。 　　2024年9月波罗的海货运指数(FBX)均值为4836.65点，环比下降8.00%，同比上涨255.71%。 　　据国际航运物流协会数据，9月下旬，美东地区的运价进入下行通道，基本与美西地区运价持平，这与货主为规避拥堵风险，减少美东地区的出货量有关。9月底-10月初，美西地区的舱位和运力依然紧张，但整体运价没有明显上浮。整体情况看，今年旺季明显前置，到10月前，圣诞旺季的出货计划基本完成。预计10月下旬到年底，随着罢工的暂告一个段落，整体运价会进入缓慢下行的通道 　　风险提示 　　投资目的地政策环境风险。海外法律、政策体系、商业环境、文化特征均与国内存在差异可能给项目的实际运行带来不确定因素； 　　原材料成本上涨或产品价格减少的风险。轮胎主要原材料近年来价格呈现波动趋势由于轮胎售价调整相对滞后或难以及时覆盖原材料上涨对成本的影响； 　　全球市场竞争风险。全球轮胎行业龙头普利司通、米其林、固特异等国际知名品牌拥有较高国际市场份额我国轮胎产业在与国际品牌竞争中亟需持续做优做强。

　　2024年上半年创制药农化企业经营情况 　　2023年全球植保行业市场销售规模为748.6亿美元，较2022年小幅增长0.1%，增速较22年显著回落。2024年H1，受植保市场库存持续去化以及行业景气仍维持低位，四大创制药企业植保及业务收入规模同比回落。 　　瑞士先正达（Syngenta AG）实现销售额为82.42亿美元，yoy-18.6%，其中，植保和种子业务收入分别为62.03亿美元和18.35亿美元，分别yoy-21.4%和-7.3%。拜耳Crop Science部门整体实现营收128.9亿欧元，yoy-2.9%，其中植保业务营收54.5亿欧元，yoy-6.7%，种子业务营收63.75亿欧元，yoy-0.1%。科迪华实现收入106.0亿美元，yoy-3.0%；其中植保业务35.2亿美元，yoy-11.3%；种子业务70.8亿美元，yoy+1.8%。巴斯夫AgriculturalSolutions部门实现收入54.2亿欧元，yoy-11.6%；其中农药业务38.2亿欧元，yoy-15.0%；种子业务16.0亿欧元，yoy-2.1%。 　　除草剂为各公司植保业务营收的主要来源，24Q2多数企业杀虫剂业务营收同比实现增长。分业务看，2024H1除草剂/杀虫剂/杀菌剂业务的销售额，瑞士先正达（Syngenta AG）对应分别为19.2/10.8/18.5亿美元，yoy-30.5%/-6.0%/-27.1%；拜耳分别为29.8/8.3/16.4亿欧元，yoy-5.8%/+2.5%/-12.2%；科迪华分别为18.3/7.9/5.5亿美元，yoy-17.8%/+6.5%/-10.8%；巴斯夫分别为16.4/5.2/16.6亿欧元，yoy-21.3%/-2.4%/-11.4%。 　　从销售区域来看，北美和EMEA地区是创制药农化企业销售贡献主要区域，但24H1多数企业在两地区销售额同比下滑。2024年上半年，先正达、拜耳、科迪华在北美地区分别实现销售额19.95亿美元/64.8亿欧元/12.6亿美元，yoy-28.3%/+0.4%/-15.9%。在EMEA地区，拜耳、科迪华分别对应销售额为31.8亿欧元/10.9亿美元，yoy-2.9%/-15.0%，在欧洲地区，先正达销售额为19.7亿美元，yoy-11.9%。第二季度单季度，拜耳、科迪华在北美地区实现销售额同比增长。 　　整体上看，2024年上半年创制药农化企业的产品价格以及销量变动对收入产生负面影响，且销量下滑带来的负面影响较大。2024H1由于主要销售市场仍呈现去库存的趋势，除拜耳外，其余创制药农化企业销量均同比下滑；其余创制药农化企业销量均同比下滑；而价格端，相比于2023年H1企业主营产品价格同比提升，24上半年植保业务价格同比有所回落。2023Q3-2024Q2期间植保产品销量对创制药企业的负向影响呈现加大的趋势，但24Q2的负向影响较24Q1环比减弱。分季度看，产品价格变动对不同创制药企业影响呈现分化，23Q3-24Q2期间，价格变动对拜耳、科迪华的负向影响逐步减弱，而同期对巴斯夫的正向影响呈现减弱。 　　24年经营展望——市场竞争激烈，产品价格仍承压 　　从2024年上半年四大创制药农化企业经营业绩看，由于下游渠道商、零售商仍处于去库存阶段，且伴随部分地区不利天气条件的影响，以及行业竞争仍较为激烈，创制农化企业植保产品价格和销量同比有所下滑，进而影响植保业务销售额规模。展望24年下半年，全球植保市场需求保持强劲，但市场竞争犹存，对产品价格仍带来一定压力。 　　风险提示：农作物价格大幅波动、原材料价格大幅波动、安全生产与环保风险、化工品需求不及预期

　　核心观点 　　9月制冷剂价格价差上行，含氟聚合物价格保持低位运行。截至2024年9月30日，根据百川盈孚数据，三代制冷剂R32、R125、R134a产品价格分别为38000元/吨、32500元/吨和33500元/吨，较8月底分别上涨7.04%、10.17%、1.52%。R22价格为30000元/吨，较8月底持平，较2024年初上涨53.85%；价差为21168元/吨，较8月底下降0.34%。受产能快速提升、需求增速下滑影响，2024年我国PTFE、PVDF、HFP价格均保持低位运行。 　　2025年度制冷剂配额分配征求意见稿发布，将增加R32供应，长期来看，制冷剂价格仍将保持上行。根据生态环境部《关于公开征求2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定和分配方案意见的函》，二代制冷剂配额加速缩减，三代制冷剂生产和使用总量保持在基线值，与去年相同，R32配额增发。目前二代制冷剂R22主要用于维修市场，存量需求比较稳定，我们认为，R22配额的削减有望推动价格持续上涨。三代制冷剂方面，受到今年家用空调需求的推动，R32社会库存减少，价格快速上行，内用配额虽已增发35000吨，目前看对价格没有产生过多影响，因此我们认为，2025年度增发配额对R32的价格也将不会产生负面影响，三代制冷剂景气有望延续。 　　家电销量及排产量持续提升，带动制冷剂需求上行：根据产业在线数据，2024年10月到12月，我国家用空调排产总量分别为1177.00万台、1330.77万台、1490.71万台，较去年同期均保持增长，同比增速分别为23.95%、24.00%和9.70%。今年以来家用空调和冰箱排产量处于近几年相对高位，对制冷剂需求起到支撑作用。 　　投资建议：我们认为2025年二代制冷剂配额削减，三代制冷剂生产配额总量保持在基线值，随着家用空调新装及维修替代等需求的提升，三代制冷剂供需关系趋紧，制冷剂行业有望维持高景气度，相关制冷剂生产企业盈利能力有望大幅提升。建议关注制冷剂行业龙头和拥有较完善产业链的氟化工生产企业，如巨化股份、三美股份，以及氟化工原料相关的金石资源等企业。 　　风险提示：氟化工行业相关政策变化的风险；原材料成本变化的风险；需求不及预期的风险。