本文定义宫颈癌早筛行业，即在阴道镜检查前进行初筛和分流的医疗健康产品领域，旨在提高宫颈癌早期发现率和治愈率。行业特征包括技术壁垒高、筛查需求大和政策影响明显。市场规模历史变化受国家政策和技术创新推动。未来变化原因包括社会性别平衡推动女性人口增长和服务提升，以及政策驱动市场渗透率快速增长，预计2025年达50%， 2030年达70%，将显著增加接受筛查的女性人数，刺激市场需求。 　　行业定义 　　 宫颈癌是发生在子宫颈部的恶性肿瘤，是最常见的妇科恶性肿瘤之一。目前已经明确高危型人乳头瘤病毒（ HPV）持续感染是宫颈癌及癌前病变发生的必要因素， 90％的宫颈癌是由HPV的持续性感染引起的。根据子宫颈癌综合防控指南， 宫颈癌建议筛查对象为35-64岁女性。阴道镜检查是宫颈癌筛查的金标准，为提高筛查的覆盖率和患者的依从性，同时减少因检查私密性引发的顾虑及避免可能的过度诊疗，在阴道镜检查前需进行细胞学检测和HPV检测，以完成宫颈癌初筛及分流。 　　因此， 本文将行业定义为在阴道镜前，专注于宫颈癌初筛和分流的医疗健康产品领域，旨在推动更高效、更精准的筛查方案，提升宫颈癌的早期发现率和治愈率。

　　奥浦迈(688293) 　　摘要： 　　事件：2025年4月16日，奥浦迈发布2024年度报告，公司2024年实现营业收入2.97亿元，同比增长22.26%；归母净利润2105万元，同比减少61.04%；扣非归母净利润659万元，同比减少81.03%。 　　国产培养基龙头，主业培养基产品收入保持高增长，CDMO短期承压。2024年公司收入增长主要来自培养基产品收入的增长，产品销售收入同比增长42%。CDMO服务业务受行业景气度影响，收入同比明显下降，一定程度拖累整体业绩。利润承压主要原因有三：①CDMO平台投入运营导致固定费用增加；②CDMO业务增长未及预期带来的资产减值，回款困难带来的信用减值；③高新技术企业资格暂时取消带来的税率上升。 　　培养基市场持续扩容，国产替代加速进行。细胞培养基培养基广泛应用于生物制药和科学研究，是生物制品生产的关键核心原材料，蛋白/抗体和CGT为高门槛领域。在生物药市场壮大、细胞培养工艺改进等因素的推动下，全球及中国细胞培养基市场快速增长。目前培养基市场国产化率较低，高端培养基进口垄断更为明显。然而在医药行业整体承压的背景下，降本增效成为企业的必然选择，培养基占据上游生产主要原料成本，扩大生产规模和提高抗体表达水平均能降低生产成本，国产替代势在必行。公司培养基性能领先，可助力下游厂商降本增效，且产品技术工艺自主可控，已获国内头部药企认可。 　　产品管线数量创新高，推动培养基产品收入快速增长。培养基随着客户产品管线逐渐推进具有显著的放大效应，到临床后期直至商业化，其用量呈千百倍量级增长。结合监管要求下培养基的高客户粘性，公司培养基销量将伴随其客户管线的推进而逐渐放量。截至2024年末，共有247个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的细胞培养基产品，其中临床前141个、I期41个、II期28个、III期29个、商业化生产阶段8个，整体相较2023年末增加77个，同比增长45.29%。 　　投资建议：公司培养基业务正处于加速兑现期，CDMO短期承压，但长期来看与培养基业务协同发展。我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.70/1.18/1.50亿元，同比增长234.42%/68.25%/26.55%，EPS分别为0.62/1.04/1.32元，当前股价对应2025-2027年PE为64/38/30倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 　　风险提示：新产品研发进度不及预期的风险；国产替代进程不及预期的风险；下游客户管线进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

中心思想 核心竞争力与战略布局 维亚生物（1873.HK）作为全球领先的基于结构的药物发现（SBDD）服务提供商，已成功构建CRO（合同研究组织）与CDMO（合同开发与制造组织）一体化的全链条服务平台。公司凭借其世界级的蛋白质结构研究平台和先进技术，为全球创新药研发企业提供从早期药物发现到商业化生产的一站式综合服务。通过收购朗华制药，维亚生物有效拓展了CDMO业务，实现了业务协同，增强了市场竞争力。 AI赋能与估值潜力 维亚生物前瞻性地将人工智能（AI）技术深度融入药物研发和生产全流程，通过自研AI药物设计平台和算力部署，形成了独特的竞争护城河，有望在靶点识别、药物设计、ADMET预测及合成规划等多个环节创造显著的市场增量。公司独特的EFS（以技术服务换取股权）商业模式，结合淡马锡、弘晖基金等知名战略投资者的引入，进一步凸显了其当前被低估的投资价值和未来业绩高速增长的潜力。报告给予维亚生物“买入”评级，目标价3.5港元。 主要内容 市场地位与业务协同 维亚生物科技控股集团（Viva Biotech Holdings）成立于2008年，并于2019年在香港联交所主板上市，是全球SBDD领域的领导者。公司致力于为全球创新药研发企业提供从早期基于结构的药物研发到商业化药物生产的一站式综合服务。 SBDD核心优势与CRO业务发展： 技术领先性： 维亚生物凭借其强大的技术平台和创新能力，在蛋白结构解析、AI赋能的药物设计以及化学与生物协同研发领域处于全球领先地位。公司建成了世界最大的蛋白质结构研究平台，并拥有X射线蛋白晶体技术、冷冻电镜技术（Cryo-EM）、DNA编码化合物库技术（DEL）、亲和力质谱筛选技术（ASMS）等多个先进技术平台。 市场地位： 维亚生物是基于结构的药物发现技术（SBDD）的中国第一品牌。截至2024年底，公司已累计向客户交付超过82716例蛋白结构，其中2024年新增交付约17681例；研究累计超过2098个独立药物靶标，2024年全年新增交付112个。 客户基础与业绩： 公司累计CRO客户数量增至1568家，包括全球前十大制药公司，前十大客户收入占比24.4%。CRO业务客户分布多元化，来自海外地区收入占比达约87.3%。公司药物发现业务的毛利率通常可达到40%以上。自2024年第二季度以来，公司的CRO新签订单逐步复苏，在手订单持续好转。 业务拓展： 2021年收购信实生物，进一步强化了公司在药物化学和合成化学服务方面的竞争力，实现了药物研发前端生物化学一体化协同。公司CRO业务涵盖药研生物技术服务、化学服务、抗体/大分子研发服务、PROTAC/分子胶药物研发服务、XDC技术平台和AIDD/CADD六大模块，并于近期新增了V-DEL技术平台、共价化合物库、分子胶技术平台，完善了多肽药物开发平台，拓展了抗体大分子研发平台服务内容，初步搭建了XDC技术平台。 运营效率： 公司通过降本增效，优化研发人员结构，硕士及以上高学历人才占比持续增加，人均创收保持在61万元以上，显示出显著的运营改善。 CDMO业务布局与增长潜力： 战略收购： 维亚生物于2020年收购朗华制药，成功进军CDMO领域，旨在打造从临床前开发到商业化生产的完整产业链。朗华制药是集研发、生产、贸易一体化运作的综合性制药企业，为全球市场提供高质量的小分子仿制原料药，并提供小分子药物从原料药（APIs）到制剂、从临床前到商业化供应的一站式CDMO解决方案。 市场前景： 全球CDMO市场预计2030年将达到2310亿美元，其中中国CDMO市场规模将快速增长，占全球比重将加速上升至23.9%。维亚生物通过此次收购，有望分享行业快速增长的红利。 朗华制药业绩与产能： 截至目前，朗华制药已累计为897家企业提供了CMC及CDMO服务，前十大客户收入占比66.8%，留存率100%。2024年朗华制药收入人民币11.76亿元，经调整毛利人民币3.45亿元。公司计划在2024-2025年间新建400立方米的产能，以支持新分子的商业化生产，预计2025-2026年将落地两个商业化项目。 CMC业务： 公司新成立的化学合成、生产和控制（CMC）业务部门，建成了约10000平方米的CMC研发中心，已完成或正在推进255个新药项目，2024年实现收入近人民币4300万元。维亚导流项目进展顺利，已有一项管线进入临床三期。 技术创新与未来增长点 维亚生物通过深度整合AI技术，正在打造独特的竞争优势，构建起强大的护城河，并有望在未来创造显著的市场增量。 AI赋能药物研发全流程： AI技术突破： 人工智能在蛋白质结构预测（如AlphaFold 2）和蛋白质生成（如Rosetta结合AI）方面取得了重大突破，为药物研发带来了革命性变革。 AI应用场景： AI在药物研发领域具有广泛应用潜力，包括靶点识别、虚拟筛选、从头设计、ADMET预测以及合成规划与自动化合成。 AI战略部署： 维亚生物自2020年起战略性部署上海超算集群，并于2022年启用，为AI研发提供强大算力支撑。公司还本地部署了DeepSeek-R1大语言模型，以提升研发效率。 AIDD/CADD平台： 公司搭建了自有的AIDD/CADD平台，集成了基于物理化学模型的CADD和AIDD方法，构建了从靶点预测到候选化合物优化、直至临床前研究的全周期AI赋能体系，预计将于本年度二季度公开发布AI药物设计新平台。 AI应用案例： 在抗体研发中，AI平台加速了抗体发现，降低了副作用，相关项目已进入临床二期。在小分子设计中，改进的自由能微扰（FEP）工具结合量子力学，提高了共价化合物设计的选择性。在靶向RNA小分子设计中，开发了基于分子动力学的研究方法。在环肽化合物设计中，采用AI+V-DEL筛选结合的方式。此外，AI还积极探索从头设计，颠覆传统药物设计逻辑，实现效率数量级提升。 CRO业务增量： 公司CRO业务围绕新靶点（已交付PDB未报道的靶标蛋白结构，如癌症、mRNA稳定性相关新靶标）、新机理（建立一站式新机理药物发现平台）和新分子形式（XDC大平台，整合计算化学、AI与DEL技术，建立AOC平台）开拓市场增量。PROTAC/分子胶药物研发服务收入占比已接近CRO总收入的10.87%。 AI助力CDMO： 维亚生物通过旗下的朗华制药经营CDMO业务，已将大语言模型引入CDMO全工作流，以提高药物生产效率。 独特的EFS模式与战略投资价值： EFS商业模式： 维亚生物独创以技术服务换取股权（EFS）的创新型商业模式，结合原有的以技术服务换取现金（CFS），实现了“服务+投资”双轮驱动。截至2024年底，公司已参与孵化93家公司，拥有227条产品管线（186条临床前，41条临床）。 投资优势： 早期药物发现阶段能提供最快的价值增长，EFS模式具有充分的多样化以减小投资损失，投资项目广泛分布于癌症、中枢神经、代谢等多种适应症，涵盖小分子、大分子、基因&细胞疗法等多种分子类型，并在全球多地布局。 投资回报： 2024年，公司通过部分退出多家公司（如Focus-X、Saverna等），成功兑现投资收益，累计获得人民币约1.63亿元回款。截至2024年底，孵化项目已有15家公司实现全部或部分退出，预计未来3年内将迎来退出高峰期。 低估值优势： 当前维亚生物的P/S和P/B估值均处于过去五年的30分位值附近，P/B已破净，远低于历史高点，显示出较大的估值修复空间。 战略投资者引入： 2023年，公司成功引入淡马锡、弘晖基金、淡明资本及迪拜投资公司（ICD下属Raed Capital Holdings 2 Ltd）作为战略投资人，累计完成2.25亿美元融资。其中，上海维亚CRO业务主体通过转让近24%股权获得约1.5亿美元，对应估值为46亿人民币。战略投资者的引入，不仅为公司带来了资金，更对公司治理、业务运营和战略发展产生了显著的协同效应。由于战略投资机构的投资成本高于当前股价（2.0港元/股），预示着股价回升的较高概率和估值修复潜力。 总结 维亚生物凭借其在全球SBDD领域的领先地位，通过CRO与CDMO一体化战略，成功构建了从早期药物发现到商业化生产的全链条服务能力。公司在蛋白质结构研究方面拥有世界级平台，并持续优化运营效率，CRO业务订单逐步复苏，CDMO业务产能扩张，商业化项目即将落地，为业绩增长奠定坚实基础。 更重要的是，维亚生物前瞻性地将AI技术深度融入药物研发与生产全流程，通过强大的算力部署和自研AIDD/CADD平台，在靶点识别、药物设计、ADMET预测等关键环节形成独特护城河，有望在AI制药的浪潮中占据先机，创造新的市场增量。 此外，公司独创的EFS“服务+投资”商业模式，不仅提供了稳定的现金流，也带来了长期的投资回报。淡马锡、弘晖基金等知名战略投资者的引入，进一步验证了公司的内在价值，并为公司带来了重要的战略资源。当前公司估值处于历史低位，结合其核心竞争力、AI赋能潜力以及战略投资者的支持，维亚生物展现出显著的估值修复空间和未来业绩高速增长的潜力。报告维持“买入”评级，目标价3.5港元。

　　利安隆(300596) 　　事件：公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入56.87亿元，同比增长7.74%；实现归母净利润4.26亿元，同比增长17.61%。 　　规模扩张叠加盈利能力回升，2024年公司业绩稳步增长。一方面，公司主营产品市场规模持续扩张。下游塑料、橡胶、合成纤维、胶黏剂等高分子材料的发展与抗老化助剂行业发展息息相关。2024年我国初级形态的塑料产量为12752万吨，同比增长4.3%；合成橡胶产量为922万吨，同比增长1.4%；化学纤维产量为7911万吨，同比增长9.7%。终端需求增长叠加公司积极开拓市场，公司抗老化助剂持续放量。2024年公司抗老化助剂、润滑油添加剂销量分别为12.36、5.83万吨，同比分别增长6.40%、23.23%。另一方面，公司盈利能力同比改善。2024年公司销售毛利率为21.24%，同比增加1.46个百分点；分产品来看，光稳定剂、抗氧化剂、U-pack、润滑油添加剂销售毛利率分别为33.20%、19.38%、8.36%和9.95%，同比分别变化1.25、2.28、1.20和-1.90个百分点。其中，2024年公司抗老化助剂盈利能力抬升或与规模扩张效应、产品结构优化等因素有关。 　　抗老化助剂盈利能力、销量双升，基本盘业务表现稳健。2024年公司抗老化助剂（含U-pack）产能24.07万吨/年。公司抗老化添加剂业务位列全球第四、国内第一。与国际同行相比，公司具有低成本、快速响应等优势，近年来公司抗老化助剂市占率持续提升。我们认为，一方面，随着国内终端需求稳步增长，叠加行业落后产能出清背景下订单向龙头企业集中，公司抗老化助剂有望持续放量；另一方面，受规模扩张效益、技改切入高壁垒下游等支撑，公司抗老化助剂盈利能力有望维持较高水平。 　　润滑油添加剂国产替代空间广阔，康泰二期放量可期。全球润滑油添加剂市场集中度较高，路博润、润英联、雪佛龙奥伦耐和雅富顿约占据了全球85%的市场份额，尤其是高端市场当前被国际四大润滑油添加剂公司所占据。锦州康泰是我国润滑油添加剂行业第一梯队供应商，在单剂产品上已赢得显著的市场份额。2022年公司完成对锦州康泰的并购重组，2024年润滑油添加剂设计产能达13.3万吨/年，2025年1月新投产3万吨/年单剂产能。锦州康泰已与国际四大润滑油添加剂公司建立了产业链合作，且国际贸易冲突有望加速润滑油添加剂国产替代进程，锦州康泰二期产销有望加速放量，持续释放成长动能。 　　电子级PI国产替代需求强烈，跨境并购加码新材料。公司PI薄膜业务聚焦于电子级。目前，美国杜邦、日本宇部兴产、日本钟渊化学和韩国PIAM等厂商占据全球电子级PI薄膜80%以上的市场份额。韩国IPI公司掌握先进的YPI和TPI技术。公司通过宜兴创聚间接并购韩国IPI公司，目前公司持宜兴创聚51.1838%股份，宜兴创聚持股韩国IPI公司100%股份。公司计划在宜兴建立生产基地和研发中心。宜兴生产基地已于2025年2月动工建设，预计2026年初试生产。随着客户验证工作的逐步推进，公司有望逐步打开电子级PI市场，注入成长新动能。 　　投资建议：预计2025-2027年公司营收分别为63.49、70.51、77.75亿元；归母净利润分别为4.81、5.39、6.05亿元，同比分别增长12.89%、12.06%、12.15%；EPS分别为2.10、2.35、2.63元，对应PE分别为13.61、12.15、10.83倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅上涨的风险，新建项目达产不及预期的风险等，

中心思想 业绩稳健增长与新兴市场突破 仙乐健康在2024年实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，分别达到42.11亿元（同比+17.56%）和3.25亿元（同比+15.66%）。公司内生业务和BF（品牌工厂）业务均表现良好，其中BF收入同比增长近40%，规模效应逐步显现。特别是在中国市场，公司积极拓展新兴客群，MCN渠道、跨境电商、私域业务和新零售业务均取得突破性进展，有效弥补了传统渠道的疲软。 全球化布局与产能优化 公司全球化布局成效显著，美洲地区收入实现近60%的高增长，占比提升至40%，美国本土软糖的量产有望进一步承接订单转移，有效应对关税影响并提升效率。欧洲市场也通过客户转化和管理中心设立稳步发展。在剂型方面，软胶囊、软糖和硬胶囊业务表现强势，带动整体毛利率提升。公司通过持续降本增效和全球采购协同，优化了盈利能力，并预计未来几年将保持营收和净利润的持续增长。 主要内容 2024年财务表现概览 2024年，仙乐健康实现营业收入42.11亿元，同比增长17.56%；归母净利润3.25亿元，同比增长15.66%；扣非归母净利润3.28亿元，同比增长16.70%。其中，内生业务收入为32.53亿元，同比增长12.3%；BF业务收入为9.58亿元，同比增长39.91%，显示出BF业务的强劲增长势头。公司毛利率为31.46%（同比+1.2pct），归母净利率为7.72%（同比-0.13pct），毛利率的提升主要得益于持续的降本增效和全球采购协同。经营性现金流量净额同比大幅增长46.85%至5.67亿元。 区域市场深度分析与新兴业务拓展 中国地区： 2024年收入为16.61亿元，同比下滑10.28%，占比39%。收入下滑主要系传统渠道需求疲软。为应对此挑战，公司下半年积极推进新兴客群拓展，并已逐步显现成效： MCN渠道： 与5家重点客户达成战略合作，收入同比增长10倍。 跨境电商： 营收突破1亿元，同比增长超过200%。 私域业务： 成功发展两家千万级私域客户。 新零售业务： 实现2家千万级客户合作突破。 美洲地区： 2024年收入为16.66亿元，同比大幅增长59.56%，占比提升至40%（同比+11pct）。美洲市场的高增长主要得益于BF业务的贡献，其收入达到9.6亿元，同比增长近40%。公司积极开拓出口市场，美国本土工厂BF有望承接订单转移，有效减弱关税对美国市场的影响。此外，除豁免清单以外的原料仅有10%从中国进口，公司已锁定原料价格并积极寻求其他产地替换，以保障供应链稳定。 欧洲地区： 2024年收入为6.04亿元，同比增长14.25%，占比14%。公司成功转化40多家客户，并设立了法兰克福的欧洲管理中心，进一步深化区域市场布局。 其他地区： 2024年收入为2.80亿元，同比高增77.38%，占比7%。 剂型业务结构与盈利能力优化 在剂型方面，公司部分核心产品表现突出： 软胶囊： 收入19.84亿元，同比增长29.91%。 软糖： 收入9.95亿元，同比增长34.54%，毛利率高达48.88%（同比+3.72pct），是盈利能力最强的剂型之一。 硬胶囊： 收入2.23亿元，同比增长46.83%。 片剂、粉剂和功能饮品收入则有所下滑。公司整体毛利率提升1.2个百分点至31.46%，主要得益于持续的降本增效和全球采购协同。销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为8.39%、9.92%和2.99%，其中研发费用率同比略有下降0.09个百分点。 总结 仙乐健康在2024年展现出强劲的增长韧性，营业收入和归母净利润均实现双位数增长。公司成功应对中国传统渠道挑战，通过新兴客群拓展实现业务突破；美洲市场BF业务表现亮眼，本土化生产策略有效规避风险并提升效率。软胶囊、软糖和硬胶囊等核心剂型业务强势增长，带动整体盈利能力优化。展望未来，公司在国内新消费市场的积极布局、美洲本土产能的释放以及新兴市场的巨大潜力，将持续推动业绩增长。预计2025-2027年公司营收和归母净利润将保持稳健增长，维持“买入”评级。投资者需关注市场需求疲软、新兴市场开拓不及预期及汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩持续高增长与盈利能力提升 锦波生物在2024年及2025年第一季度展现出强劲的财务增长势头，营收和归母净利润均实现大幅增长，远超行业平均水平，并预计未来几年将延续此高增长态势。 公司通过高毛利业务收入占比的提升和期间费用率的有效控制，持续优化盈利能力，净利率显著提高，体现出良好的经营效率和正向经营杠杆效应。 重组胶原蛋白技术领先与市场拓展 公司凭借在重组胶原蛋白领域的深厚技术积累，独家拥有国内全部3款重组胶原蛋白三类医疗器械产品批文，构建了

中心思想 国产PEEK材料市场潜力巨大 本报告核心观点在于，国产聚醚醚酮（PEEK）材料在医疗和机器人两大新兴领域展现出广阔的发展前景和巨大的市场潜力。PEEK材料凭借其卓越的生物相容性、优异的机械性能、耐腐蚀性以及轻量化特性，正逐步成为这些高科技应用中不可或缺的关键材料。 医疗与机器人领域驱动PEEK需求增长 报告通过详尽的数据分析，预测了PEEK材料在颅骨修补、脊柱植入等医疗器械以及人形机器人轻量化部件中的强劲需求增长。同时，以中研股份为代表的国内PEEK材料企业，通过技术创新和进口替代，已在全球市场占据重要地位，为国产PEEK材料的持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 PEEK材料在医疗领域的应用与市场展望 PEEK材料因其独特的生物相容性、疲劳强度、抗磨损和抗腐蚀等特性，在医用材料中脱颖而出，被广泛认可为新型植入材料。 颅骨修补及固定产品市场分析： 随着老龄化趋势加深、创伤及去骨瓣减压手术死亡率下降以及后续颅骨修补治疗率提升，预计到2027年，我国颅骨修补手术需求将达到9.67万例，颅骨固定手术需求将达到70.74万例。 对应PEEK类颅骨修补及固定产品的需求量预计为47.89吨，市场规模约为2.08亿元。 脊柱类产品市场分析： 预计到2027年，我国脊柱类领域椎间融合器及钉棒等耗材的需求量将分别达到1,303,912件和14,273,888件。 对应PEEK脊柱类产品的需求量预计为32.82吨，市场规模约为3.77亿元。 PEEK材料在机器人领域的应用潜力 机器人市场，特别是人形机器人，被视为一个崭新且空间庞大的蓝海市场，对PEEK材料的需求正逐步提升。 人形机器人市场规模预测： 高工机器人产业研究所（GGI）预计，2024年全球人形机器人市场规模约为10.17亿美元。 到2030年，市场规模将达到150亿美元，2024-2030年的复合年增长率（CAGR）将超过56%。 全球人形机器人销量将从2024年的1.19万台增长至2030年的60.57万台。 PEEK材料对机器人发展的贡献： 轻量化优势： PEEK材料纯树脂密度仅约为1.3g/cm³，甚至低于碳纤维材料密度，是极佳的轻量化材料，有助于实现人形机器人负载、续航能力和灵活性的提升。 综合性能优异： PEEK材料兼具较高刚性、高韧性、耐热性、耐腐蚀性、耐磨性等优异特性。 易加工性： 作为一种热塑性材料，PEEK易于加工成各种形态的零件，适用于各类特殊部件或特殊工况。 国产PEEK材料领军企业——中研股份 中研股份作为中国PEEK材料领域的领军企业，专注于PEEK的研发、生产及销售，并取得了显著的市场地位。 行业地位与产能： 公司是目前PEEK年产量最大的中国企业，也是继英国威格斯、比利时索尔维和德国赢创之后，全球第四家PEEK年产能达到千吨级的企业。 同时，公司是继英国威格斯后全球第二家能够使用5000L反应釜进行PEEK聚合生产的企业。 截至目前，公司拥有年产1000吨PEEK的生产能力。 市场表现与产品体系： 通过持续的进口替代策略，中研股份已超越英国威格斯，成为中国市场PEEK销量最大的公司。 公司主要产品为树脂形态的PEEK，形成了“两大类、三大牌号、六大系列”共52个规格牌号的产品体系。 投资建议与市场展望 报告基于行业分析，提出了以下投资建议： 能源板块： 持续看好低估值、高股息、业绩好的“三桶油”（中国石油、中国石化、中国海油）及油服板块（中海油服、海油工程、海油发展）。 材料板块： 持续看好国产替代趋势下的材料企业，特别是国产半导体材料（晶瑞电材）和面板材料（彤程新材、奥来德）。 化工及地产链： 积极的货币及财政政策有望使地产链及龙头公司率先受益，看好农药化肥及民营大炼化板块（万华化学、华鲁恒升、华锦股份）。 精细化工： 看好维生素及蛋氨酸板块（安迪苏、浙江医药、新和成）。 风险分析 报告提示了以下主要风险： 原材料价格波动风险： 化工产品价格与原材料价格同步波动，原材料价格快速下跌可能导致企业巨大的库存损失；若原材料价格维持高位，则可能导致化工品价差收窄，盈利能力下降。 下游需求不及预期风险： 化工品的下游需求与宏观经济景气度高度相关。如果需求端的增速不及预期，行业可能面临下行风险。 本日化工品行情回顾 本报告详细回顾了石油石化、基础化工及新材料等细分领域的当日市场行情，通过表格形式呈现了布伦特原油、WTI原油、石脑油、汽油、柴油、航空煤油、PX、PTA、乙二醇、涤纶产品、锦纶POY、氨纶、粘胶短纤等炼化化纤产品，以及煤化工、化肥农药、聚氨酯、钛白粉、硅、饲料及添加剂、新能源材料、半导体材料等相关产品的最新价格、近一月均价、30日涨跌幅、2025年均价、2024年均价及2025年涨跌幅等数据，并列出了代表上市公司。此外，还提供了原油运输指数、波罗的海干散货指数、上海出口集装箱运价指数、家用电冰箱产量、冷柜产量、房地产新开工施工面积、竣工面积、销售面积、美国成屋销售、新建住房销售、光伏组件价格、光伏新增装机容量、磷酸铁锂及三元电池装机量、新能源汽车产销量、半导体销售金额等图表数据，全面展现了各细分市场的动态。 总结 本报告深入分析了国产PEEK材料在医疗和机器人领域的巨大发展潜力，强调了其在颅骨修补、脊柱植入以及人形机器人轻量化部件中的关键作用。通过具体数据预测了这些细分市场的增长空间，并指出中研股份等国内企业在技术和市场份额上的领先地位，有效推动了国产替代进程。报告同时提供了全面的化工品市场行情回顾，并给出了针对能源、材料、化工及地产链、精细化工等多个板块的投资建议，并提示了原材料价格波动和下游需求不及预期等潜在风险。整体而言，报告对国产PEEK材料的未来发展持乐观态度，并为投资者提供了多维度的市场洞察和决策参考。

中心思想 依沃西临床进展显著，肺癌市场潜力巨大 康方生物的核心产品依沃西单抗在肺癌治疗领域取得突破性进展。其第二项头对头PD-1 III期临床试验（AK112-306/HAMONi-6研究）提前获得强阳性结果，显著延长了鳞状非小细胞肺癌患者的无进展生存期（PFS），并在中央型鳞癌患者中展现出良好的安全性和疗效，验证了其相较于PD-(L)1单靶药物的竞争优势。此外，公司正启动针对PD-(L)1经治非小细胞肺癌患者的第四项III期研究，有望进一步拓展依沃西的市场应用场景。 自免产品获批拓宽业务版图，业绩增长添新动力 公司首款非肿瘤产品、首款自免产品依若奇单抗（IL-12/IL-23）已获批用于中重度斑块状银屑病。该产品在临床研究中表现出快速起效、疗效持久、用药便捷等优势，预计在中国内地市场峰值销售额可达10亿元人民币左右。自免产品的成功获批标志着康方生物业务版图的有效拓展，为公司未来业绩增长注入了新的动力。基于上述积极进展，交银国际上调了康方生物的盈利预测和目标价，维持“买入”评级。 主要内容 依沃西单抗临床试验取得重大突破 第二项头对头PD-1 III期试验成功，拓展肺癌治疗前景 康方生物宣布，依沃西单抗联合化疗对比替雷利珠单抗+化疗一线治疗鳞状非小细胞肺癌（1L NSCLC）的中国内地临床试验（AK112-306/HAMONi-6研究）取得了强阳性结果，时间早于市场预期。该试验达到了PFS的主要终点，无论从统计学（HR值）还是临床（PFS延长绝对值）角度均显示出显著获益。值得注意的是，依沃西组在PD-L1阳性及PD-L1亚组中均展现出具有临床意义的PFS显著获益。试验中入组的中央型鳞癌占比约63%，与真实世界患者分布（约60%）一致。依沃西凭借其更低的Fc介导效应功能和更高的VEGF亲和力，在该类易于出血且指南禁用贝伐珠等抗血管生成药物的患者群中展现出良好的安全性和疗效。公司预计将于今年国际学术大会上公布详细数据。 第四项中国内地肺癌III期研究即将启动，瞄准PD-(L)1经治人群 公司近期登记了一项依沃西+多西他赛治疗PD-(L)1经治NSCLC的中国内地III期研究（AK112-305/HARMONi-8A）。鉴于K药治疗NSCLC的III期研究中约40-50%的患者对K药疗法无响应且mPFS不到一年，若依沃西的该项III期研究成功，有望将其治疗场景进一步拓展至庞大的PD-(L)1治疗失败人群，具有巨大的市场潜力。 首款自免产品依若奇单抗获批上市 康方生物的第二款非肿瘤产品、首款自免产品依若奇单抗（IL-12/IL-23）已于2025年4月18日获批，用于中重度斑块状银屑病。相较于同类竞品，依若奇在临床研究中展现出短期迅速见效、长期疗效持久、用药便捷以及患者生活质量显著改善等重要优势。考虑到中国内地庞大的银屑病患者群体，交银国际预计依若奇上市后峰值销售有望达到10亿元人民币左右，为公司带来新的收入增长点。 盈利预测上调与目标价提升 核心产品优势凸显，驱动业绩增长预期 交银国际认为，依沃西第二项头对头III期研究的成功，进一步验证了其在肺癌领域相较PD-(L)1单靶药物的竞争优势。该适应症的后续报产和获批将显著增厚公司短期业绩。此外，公司合作伙伴Summit正在进行一项依沃西头对头K药治疗鳞状和非鳞状NSCLC的III期研究，有望进一步巩固依沃西的市场地位。 财务预测调整与估值分析 基于依沃西的积极临床进展和依若奇的获批上市，交银国际上调了康方生物2025-2027年收入预测0-6%。同时，依沃西在中国内地和海外经PoS调整的销售峰值分别上调至61亿元人民币和57亿美元。 根据更新后的财务预测，交银国际的DCF估值模型显示： 2025E-2027E的营业收入预计分别为40.95亿元、60.91亿元和86.80亿元，毛利率维持在90%以上。 归母净利润预计分别为6.29亿元、19.82亿元和35.57亿元，净利率逐年提升。 自由现金流（FCF）预计从2025年的2.09亿元增长至2033年的106.81亿元。 采用2%的永续增长率和10.0%的加权平均资本成本（WACC），无风险利率3.0%，市场风险溢价7.0%，贝塔1.2，股权成本11.4%，税前债务成本5.0%，有效税率15.0%。 最终计算得出股权价值为938.38亿人民币（约1032.21亿港元），对应每股价值为115.00港元。 目标价上调与投资评级 交银国际将康方生物的目标价上调至115港元，较当前收盘价88.40港元有30.1%的潜在涨幅，并继续维持“买入”评级，将其列为行业重点推荐。这一调整反映了市场对其核心产品竞争力和未来业绩增长的积极预期。 总结 本报告指出，康方生物凭借其核心产品依沃西单抗在肺癌治疗领域的显著临床突破，以及首款自免产品依若奇单抗的成功获批，展现出强劲的增长潜力和多元化的业务布局。依沃西在鳞状非小细胞肺癌头对头III期研究中表现优异，并计划进一步拓展至PD-(L)1经治人群，巩固了其在肿瘤治疗市场的竞争优势。依若奇的上市则标志着公司在自免疾病领域迈出重要一步，有望贡献可观的销售收入。基于这些积极进展，交银国际上调了康方生物的盈利预测和目标价至115港元，并重申“买入”评级，凸显了对其未来业绩增长和市场表现的信心。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著提升 锦波生物在2024年实现了营收和归母净利润的爆发式增长，分别达到84.92%和144.27%，显示出公司强大的市场扩张能力和盈利能力。净利率同比大幅提升12.39个百分点至50.68%，毛利率也增至92.02%，这得益于核心产品销售的强劲表现以及规模效应带来的费用率优化，销售、管理和研发费用率均有所下降。 产品创新驱动与市场拓展领先 公司通过持续的产品创新和多元化布局，巩固了其在重组胶原蛋白领域的领先地位。单一材料医疗器械业务营收接近翻倍，功能性护肤品业务也实现高速增长。全球首款重组胶原蛋白凝胶类产品获批上市，进一步完善了公司在溶液、凝胶、固体等全剂型产品的布局。同时，公司积极拓展海外市场，在越南获得D类医疗器械注册证，展现了其全球化战略的先发优势。 主要内容 2024年度财务表现分析 2024年，锦波生物实现了营业收入14.43亿元，同比增长84.92%。归属于母公司股东的净利润达到7.32亿元，同比大幅增长144.27%。扣除非经常性损益后的归母净利润为7.12亿元，同比增长149.15%。在盈利能力方面，公司毛利率提升1.86个百分点至92.02%，净利率同比提升12.39个百分点至50.68%，显示出卓越的盈利水平。费用控制方面，销售费用率同比下降3.22个百分点至17.92%，管理费用率下降2.99个百分点至8.83%，研发费用率下降5.96个百分点至4.94%，各项费用率的下降凸显了公司规模效应的显著优势。 核心业务发展与产品矩阵优化 医疗器械业务高速增长 2024年，公司医疗器械业务实现营收12.54亿元。其中，单一材料医疗器械业务表现尤为突出，实现营业收入11.28亿元，同比大幅增长99.69%，毛利率高达96.83%，同比增加1.27个百分点。复合材料医疗器械实现营收1.25亿元，同比增长9.03%，毛利率为78.79%。核心产品重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维2024年销售量达到124.28万支，年末覆盖的医美机构数量已达4000家，较2023年末的约2000家实现翻倍增长，市场渗透率显著提升。 功能性护肤品与原料业务协同发展 功能性护肤品业务在2024年实现营收1.42亿元，同比增长86.83%，毛利率为70.41%，同比增加2.62个百分点。公司旗下“同频”品牌在天猫平台表现亮眼，并通过上新胶原喷雾、保湿棒、唇部精华等产品持续扩充产品矩阵。原料及其他业务也实现营业收入0.46亿元，同比增长89.07%，毛利率为77.55%，提升1.65个百分点，显示出各业务板块的协同增长态势。 创新产品获批与全球化战略布局 全球首款胶原蛋白凝胶产品获批 2024年4月9日，锦波生物的重组胶原蛋白凝胶类产品获得国家药品监督管理局（NMPA）批准上市。该产品通过自组装、自交联技术提升生物安全性，并创新性地通过直补“蜂巢样”胶原组织和改善细胞外环境的双重机制实现面部增容，标志着公司在产品创新方面取得重大突破。目前，公司在国内共获批3款重组胶原蛋白三类医疗器械产品，覆盖溶液、凝胶、固体全剂型，产品线日益完善。 新技术应用与海外市场拓展 2024年2月，全球首款基于“自组装根技术”的眼周抗衰再生材料薇旖美®164.88°ColNet胶原网上市，进一步拓宽了公司产品的应用场景。在海外市场拓展方面，公司于2024年获得越南主管当局颁发的D类医疗器械注册证，这是首个境外重组Ⅲ型人源化胶原蛋白注射用医疗器械，体现了公司在国际化布局方面的领先地位和先发优势。 投资建议与风险提示 投资建议 国元证券维持对锦波生物的“买入”评级。公司作为国内重组胶原蛋白领域的头部企业之一，以功能蛋白研发为基础，产业化应用多点开花，先发优势持续扩大。预计公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为12.30元、16.04元和19.45元，对应市盈率（PE）分别为33倍、25倍和21倍。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括产品推广不及预期的风险以及政策风险，建议投资者关注。 总结 锦波生物在2024年展现了强劲的增长势头和显著的盈利能力提升，营收和净利润均实现高速增长，净利率大幅提高，规模效应凸显。公司在核心医疗器械业务上实现近100%的增长，并成功将重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维的医美机构覆盖数量翻倍。同时，功能性护肤品和原料业务也保持高速增长。在产品创新方面，全球首款重组胶原蛋白凝胶类产品获批上市，完善了全剂型布局，并积极拓展海外市场，在越南取得D类医疗器械注册证，巩固了其在重组胶原蛋白领域的领先地位和先发优势。尽管面临产品推广和政策风险，公司凭借其研发实力和市场拓展能力，预计未来将继续保持增长。

中心思想 业绩强劲增长，电商驱动品牌势能向上 登康口腔在2024年及2025年第一季度展现出超预期的财务表现，营收和归母净利润均实现显著增长。这一亮眼业绩的核心驱动力在于公司成功把握新兴电商渠道红利，通过抖音等平台打造爆品，实现了线上销售的快速放量。同时，公司深耕抗敏感牙膏等核心赛道，不断提升品牌势能和市场份额，巩固了其作为优质国货品牌的市场地位。 战略聚焦口腔护理，拓展多元增长曲线 公司坚定“咬定口腔不放松，主业扎在口腔中”的聚焦发展战略，致力于向一站式口腔健康与美丽领域的服务商迈进。短期内，公司通过巩固线下根基、发力线上渠道、品牌焕新及产品功效升级，实现传统品类的量价齐增。中长期来看，公司积极布局漱口水、口腔医疗产品等新品类，并通过自研、收并购等方式，向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，以打造第二增长曲线，确保可持续发展。 主要内容 财务表现与分红政策 登康口腔在2024年及2025年第一季度取得了令人瞩目的财务业绩。2024年，公司实现营业收入15.6亿元，同比增长13.4%；归母净利润1.6亿元，同比增长14.1%。其中，2024年第四季度表现尤为突出，收入达到5.1亿元，同比大幅增长39.1%；归母净利润0.43亿元，同比增长28.6%。进入2025年第一季度，公司延续高增长态势，实现收入4.3亿元，同比增长19.4%；归母净利润0.43亿元，同比增长15.6%。公司还宣布拟派发现金红利每股0.75元，合计1.29亿元，分红比例高达80.12%，显示出公司良好的盈利能力和对股东的回报意愿。 市场地位与渠道策略 深耕抗敏感赛道，巩固市场份额 在牙膏市场，根据尼尔森数据，我国牙膏CR10约80%，CR4近60%，市场集中度较高。本土品牌在前十大品牌中占比超40%，显示出国货品牌的竞争优势。登康口腔的牙膏产品在线下零售市场位列行业第三、本土第二，其中冷酸灵在抗敏感细分领域的线下零售市场份额占64.72%（较22/23年同比+3.0/+0.3pct），进一步凸显了其在抗敏感领域的龙头地位。这表明公司在核心品类上具有强大的品牌影响力和市场渗透力。 电商渠道提速，驱动收入高增 公司在渠道策略上表现出显著的灵活性和前瞻性。2024年，分渠道来看，经销收入同比增长3.7%至10.3亿元，直供收入同比下降24%至0.4亿元，而电商收入则实现52%的同比高增长，达到4.8亿元。公司以抖音为切入点，精准把握电商渠道红利，通过聚焦爆品打造，有效触达更广泛的消费者群体，显著提高了市场渗透率。作为优质国货品牌，登康口腔凭借丰富的产品矩阵，有望持续借助电商渠道实现业绩的快速增长。 产品结构优化与盈利能力提升 成人牙膏放量，新业务贡献增量 在产品结构方面，2024年成人牙膏营收同比增长16.1%至12.5亿元，成人牙刷营收同比增长3.3%至1.6亿元。儿童牙膏和儿童牙刷营收略有下降，分别为-0.5%和-5.1%。电动牙刷营收同比下降14.3%至0.1亿元，而口腔医疗与美容护理产品营收则实现35.5%的同比高增长，达到0.38亿元。成人牙膏的增长主要得益于线上渠道的放量，且公司线上爆品以高端功效产品为主，带动了牙膏产品的量价齐增。口腔医疗与美容护理等新业务的快速增长，则主要源于公司丰富了细分品类，如牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理等，有效满足了消费者多元化的需求。 毛利率显著提升，盈利能力持续增强 产品结构的优化直接带动了公司毛利率的快速提升，进而增强了整体盈利能力。2024年公司毛利率同比提升5.26个百分点至49.37%。其中，2024年第四季度毛利率同比提升5.73个百分点至49.62%，2025年第一季度毛利率更是同比大幅提升7.08个百分点至55.51%。毛利率的提升主要归因于高毛利产品占比的增加以及线上销售占比的提升。在费用端，销售费用率同比增加3.88个百分点至31.96%，主要系公司发力新兴电商渠道，加大了投流和品牌宣传投入。管理费用率、财务费用率和研发费用率则相对稳定或略有波动。最终，2024年净利率同比提升0.06个百分点至10.33%。 盈利预测与投资建议 战略展望与增长路径 公司作为抗敏感领域的龙头企业，将继续深耕口腔护理行业，坚持聚焦发展战略，并积极向一站式口腔健康与美丽领域的服务商转型。短期内，公司将通过巩固传统品类的线下根基、发力线上渠道打造爆品、品牌焕新和产品功效升级来实现量价齐增。同时，公司将布局漱口水、口腔医疗产品等细分子品类，贡献新的增长点。中长期来看，公司计划通过自主研发、收并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，以构建第二增长曲线，实现可持续发展。 盈利预测与评级 基于上述分析，太平洋证券预计登康口腔2025年、2026年和2027年的归母净利润将分别达到1.97亿元、2.51亿元和3.14亿元，对应的市盈率（PE）分别为38倍、30倍和24倍。鉴于公司稳健的经营策略、强劲的业绩增长以及广阔的未来发展空间，太平洋证券维持对登康口腔的“买入”评级。 风险提示 尽管公司前景广阔，但仍需关注潜在风险，包括线上渠道竞争加剧以及新品类拓展不及预期等。 总结 登康口腔在2024年及2025年第一季度展现出强劲的业绩增长，主要得益于其成功把握电商红利、深耕抗敏感核心赛道以及持续优化的产品结构。公司通过抖音等新兴电商平台实现线上销售的快速放量，带动成人牙膏等核心品类量价齐增，同时高毛利产品占比和线上销售提升显著改善了毛利率。展望未来，公司将继续聚焦口腔护理主业，短期内巩固线下、发力线上、升级品牌，中长期则通过新品类拓展和产业延伸，打造新的增长曲线。太平洋证券维持“买入”评级，但提示需关注线上竞争和新品拓展风险。