中心思想 医药板块投资价值凸显与主动基金的优越性 本报告核心观点指出，当前医药板块投资价值显著，主要得益于政策环境的持续改善、前期高估值风险的充分释放以及人口老龄化和科研创新带来的长期刚性需求。在医药行业内部，由于其广泛的产业属性和公司间的高度分化，对专业投资能力提出了较高要求，主动型医药基金相比被动指数更易获取超额收益。 融通健康产业基金的卓越表现与逆向投资策略 报告重点分析了融通健康产业基金（A/C 类：000727.OF/009274.OF），强调其在短中长期业绩和风险控制方面的优异表现，以及在市场调整中规模逆势增长的特点。基金经理万民远博士凭借其独特的“守正出奇，逆向投资”策略，即淡化择时、高仓位运作、在细分赛道中轮动、偏好中小成长股、注重估值与成长性匹配、不参与抱团，展现出卓越的选股、调仓换股和风险控制能力，为投资者创造了持续的超额收益。 主要内容 医药板块：政策利好、估值修复与专业投资需求 医药主题迎来政策利好 近期医药行业政策暖风频吹，有效修复了此前因集采等政策带来的利空情绪。国务院中医药管理局印发《“十四五”中医药人才发展规划》，旨在加强中医药人才培养和建设。国常会明确支持医疗设备购置和更新改造，通过专项再贷款与财政贴息配套，提升医疗新基建景气度。此外，《深化医药卫生体制改革2022年重点工作任务》和《十四五生物经济发展规划》等政策均强调了医药卫生高质量发展、生物医药创新以及提升供应链保障水平。这些政策的推出，使得医药行业指数在10月以来逆势上涨11.83%，而同期沪深300指数下跌1.46%。 从长期逻辑来看，科研创新是医药产业发展的核心驱动力，政策导向持续鼓励研发和审批，并强调加强医药领域的创新和科研能力。同时，人口老龄化带来的刚性需求是行业发展的另一大基础。2021年，我国65岁以上人口占比已达14.2%，正式进入深度老龄化社会，且老龄化进程可能快于日本，预计在2030年过渡到超老龄化社会，预示着未来医疗健康领域存在巨大的潜在需求。 前期高估值已被消化，风险端得到释放 经过近两年的深度回调，医药行业的市盈率和机构持仓比例均已达到近十年以来的底部区域，高估值风险得到充分释放，行业配置价值凸显。截至2022年10月31日的数据显示，医药板块的估值已处于历史低位。与其他行业相比，医药板块展现出较强的盈利能力（ROE中位数）和处于合理区间的估值水平（PE中位数），具备一定的性价比优势。 医药领域对专业投资能力有较高要求 医药板块具有消费、制造、新兴成长三重属性，产业属性广泛，公司间差异和分化较大。例如，用行业内市值占比平方之和衡量的医药行业集中度仅为0.012，远低于其他行业，这表明行业内个股分化明显，细分赛道差异显著。这种特性对个股挖掘和专业投资能力提出了极高要求，需要深度和前瞻性研究才能创造超额收益。历史数据显示，通过医药主题基金等权构建的模拟组合，自2017年以来显著跑赢医药行业指数，这进一步证明了投资优秀主动型医药基金相比被动行业指数更容易获取超额收益。 融通健康产业：基金经理、业绩、风格与能力深度剖析 基金经理简介：医药博士背景，多年投资管理经验 融通健康产业基金的基金经理万民远先生，拥有四川大学生物医学博士学位，具备11年以上证券投资从业经历和超过6年的公募基金投资管理经验。他曾任职于银河证券、国海证券、融通基金担任行业研究员，并曾担任深圳前海明远睿达投资经理。自2016年8月26日起担任融通健康产业的基金经理，其代表作融通健康产业任职年化收益超过17%。截至2022年10月31日，万民远先生目前在管产品3只，在管规模合计达49.24亿元。 基本信息与业绩表现：业绩与风险控制优异，规模逆市增长 融通健康产业基金（A/C 类：000727.OF/009274.OF）成立于2014年12月25日。自基金经理万民远任职以来，该基金无论是相对医药基金等权表现还是沪深300指数，均取得了良好的业绩。尤其是在2021年5月医药板块整体大幅调整以来，融通健康产业相对医药主题基金等权表现的超额收益持续扩大。 在短中长期业绩方面，融通健康产业在近一、三、五年的主要业绩指标均居同类基金前列。同时，由于基金经理采用绝对收益的思路做相对收益，基金的波动率与最大回撤大幅低于同类基金，在取得良好业绩的同时有效控制了风险。 得益于出色的业绩表现和风险控制能力，融通健康产业基金的规模逆市增长。在多数规模较大的医药主题基金规模不同程度缩水的情况下，截至2022年三季度，融通健康产业的最新规模（A/C类合计）达到40.28亿元。此外，该基金也逐渐受到机构投资者的关注，机构投资者持有比例近年来逆市提升，最新占比为52.58%。自2021年起，该基金已被交银施罗德基金、广发基金、汇添富基金等多家基金公司管理的FOF产品持有，进一步证明了其市场认可度。 投资风格解析：在好的行业β中选α，注重估值，逆向投资不抱团 万民远基金经理的投资风格可概括为“守正出奇，逆向投资”，其核心在于在好的行业β中选择α，并高度注重估值。 资产配置风格：高仓位运作，基本不做仓位管理。 基金经理在任职期间持续高仓位运作，且仓位多数情况下高于同类基金的平均仓位。他鲜少进行仓位管理，仅在整个市场或医药板块风险较大等少数情况下才会降低仓位以规避风险，例如在2020年二季度医药板块整体涨幅较大、估值较高时曾降低仓位。 行业配置风格：在医药细分行业中进行轮动选择β，行业配置偏冷门。 基金经理在医药细分行业中进行轮动，选择具有良好行业β的领域。在管理早期，他配置了较多的中成药、医药流通，随后阶段性、轮动性地配置了化学制剂、化学原料药、医疗器械、医疗服务、生物医药等细分行业。从整体来看，基金经理在细分行业上的偏好与多数医药主题基金不同，整体配置偏冷门。例如，他长期超配了医药流通和化学原料药，而低配了医药主题基金普遍超配的医疗器械和医疗服务。 个股配置风格：偏好中小盘、低估值且估值与成长性相匹配的个股。 在医药行业内部，基金经理更偏好中小盘且估值较低的个股。他高度注重个股估值与盈利、成长性的匹配度，而非一味选择高成长的个股。重仓股的估值低于同类平均水平，且在前期重仓股估值大幅上升后，会通过一定的止盈操作来避免估值泡沫。这种绝对收益思维体现在其看重估值保护和匹配度，从而有效控制了基金的短中长期回撤与波动。 操作风格：细分赛道分散、个股集中、持股偏逆向不抱团。 基金经理在行业和个股的配置上呈现出细分赛道分散但个股集中的特征。他很少单押某个或几个细分赛道，对细分赛道的配置较为均衡，但对看好的个股则是重仓持有。此外，基金经理在医药主题基金中配置抱团股的比例较低，持股偏逆向、不抱团，这与他行业偏好与主流医药基金经理不同的特点相一致，整体呈现出“逆向投资”的特征。由于基金经理会进行细分行业的轮动以及看重个股估值而进行止盈策略，其换手率整体较同类基金略高，但近年来换手率有所下降。 投资能力：具备一定的选股、调仓换股以及风险控制能力 万民远基金经理展现出卓越的投资能力。从基金经理半年度模拟持仓与中证全指医药的走势对比来看，他具备显著的选股能力。同时，从基金经理半年度模拟持仓与实际基金走势的对比来看，多数报告期内基金实际走势能够跑赢模拟组合，这表明基金经理具备一定的交易能力和调仓换股能力。结合其略高于同类基金的换手率、细分行业轮动策略以及重仓股估值与成长性的高匹配度，可以有效地将个股调整转化为组合收益。此外，如前文业绩分析所示，基金经理的回撤与波动控制能力优于同类基金，这主要得益于其放弃估值泡沫收益的策略。综上所述，基金经理具备较好的选股、调仓换股以及风险控制能力。 总结 本报告深入分析了当前医药板块的投资价值和融通健康产业基金的特点。医药行业在政策利好、估值修复和长期刚性需求的共同作用下，展现出显著的配置价值。然而，行业内部的复杂性和分化对专业投资能力提出了高要求，主动型基金在此背景下更具优势。 融通健康产业基金在基金经理万民远博士的带领下，凭借其医药博士背景和丰富的投资经验，实现了短中长期业绩的优异表现和卓越的风险控制能力，并在市场调整中实现了规模的逆势增长。其独特的“守正出奇，逆向投资”策略，包括高仓位运作、细分行业轮动、偏好中小盘低估值且估值与成长性匹配的个股、以及不参与抱团的持股风格，是其成功的关键。基金经理在选股、调仓换股和风险控制方面的突出能力，使其能够持续为投资者创造超额收益，是医药主题基金中值得关注的优秀选择。

中心思想 《“十四五”全民健康信息化规划》的核心要义 《“十四五”全民健康信息化规划》的发布，标志着中国医疗健康事业进入全面数字化转型的新阶段。该规划旨在推动“十四五”期间全民健康信息化发展，以实现医疗信息互联互通为核心目标，并以此支撑卫生健康事业的高质量发展。 数字化转型驱动医疗健康高质量发展 本规划在“十三五”期间顶层制度设计的基础上，明确了到2025年初步建成统一权威、互联互通的全民健康信息平台支撑保障体系，并实现公立医疗卫生机构与平台联通全覆盖的愿景。其核心在于深化“互联网+医疗健康”服务体系，强调属地化医疗体系的建设，并积极培育数字健康经济新业态，全面探索医疗数据应用价值，从而驱动医疗健康服务向更高质量、更广覆盖、更有效率的方向发展。 主要内容 规划背景与目标：从顶层设计到互联互通 “十三五”期间的成就与基础： 在“十三五”期间，国家在全民健康信息化领域顺利完成了多项顶层制度设计，初步构建了以信息化建设为基础、以大数据发展和“互联网+”服务为引领的“一体两翼”发展格局，为“十四五”阶段的深入发展奠定了坚实基础。 “十四五”阶段的战略定位与核心目标： 《“十四五”全民健康信息化规划》将卫生健康事业高质量发展作为核心主题，明确提出到2025年，初步建设形成统一权威、互联互通的全民健康信息平台支撑保障体系，并基本实现公立医疗卫生机构与全民健康信息平台的全面联通覆盖。 核心任务与数字健康经济新机遇 深化“互联网+医疗健康”服务体系建设： 规划提出了8个方面“主要任务”及8个“优先行动”，旨在全面加强医疗信息化基础设施建设，实现医疗机构核心信息在全国范围内的互通共享。 通过这些行动，将建成若干区域健康医疗大数据中心与“互联网+医疗健康”示范省，提升区域医疗服务能力。 属地化医疗体系的战略地位： 文件多次强调要依托省统筹区域全民健康信息平台，搭建县域医疗卫生健康数据中心和基层卫生健康信息化基础设施，并推动检验结果互通共享。这预示着属地化医疗体系有望成为未来医疗资源管理、医疗服务供给和医疗信息共享的重要架构单元。 培育数字健康经济产业新业态与数据价值探索： 发展基于数字技术的健康服务： 规划鼓励发展基于数字技术的多元化、个性化健康服务，例如区域检查检验、在线健康咨询、智能慢病管理等，以催生一批有特色的数字健康管理服务企业。 强化卫生健康软件产业与自主可控能力： 强调做大做强卫生健康软件产业，并增强高性能医疗器械生产装备、医用材料的自主可控能力和国际竞争力，以实现关键领域的国产化替代和技术领先。 医疗数据与商业健康险的融合潜力： 随着信息化基础设施的逐步完善和医疗机构信息互联互通的实现，医疗数据与商业健康险的对接、探索和应用有望成为未来医疗数据价值探索的重要方向之一，并有望实现对医保资金的重要补充，构建多层次医疗保障体系。 总结 《“十四五”全民健康信息化规划》的发布，是推动中国医疗健康事业高质量发展的关键里程碑。该规划在总结“十三五”期间顶层设计成就的基础上，明确了“十四五”期间实现医疗信息全面互联互通的核心目标，并致力于构建统一权威的全民健康信息平台。通过深化“互联网+医疗健康”服务体系，特别是强调属地化医疗体系的建设，将显著提升医疗服务的效率、可及性和公平性。同时，规划积极鼓励数字健康经济新业态的培育，探索医疗数据在健康服务、产业发展以及与商业健康险融合等方面的巨大潜力，预示着中国医疗健康产业将迎来一个全面数字化、智能化转型的新时代，为人民群众提供更加优质、便捷的健康服务。

中心思想 政策驱动下的行业发展机遇 本报告核心观点指出，《“十四五”全民健康信息化规划》的发布，为医疗信息化行业带来了新的政策催化剂，预示着行业将迎来全面的提档升级和投资增长。 信息化建设与数据价值释放 报告强调，随着规划的深入实施，医疗卫生机构的信息化建设将全面深化，技术设施水平将显著提升，并推动健康医疗大数据的创新应用和价值释放，从而促进整个行业的集中度提升。 主要内容 《“十四五”全民健康信息化规划》核心要点 2022年11月9日，国家卫生健康委、国家中医药局、国家疾控局联合发布《“十四五”全民健康信息化规划》。该规划旨在推动“十四五”期间全民健康信息化发展，核心目标是到2025年，初步建成统一权威、互联互通的全民健康信息平台支撑保障体系，并基本实现公立医疗卫生机构与全民健康信息平台的全覆盖联通。 医疗信息化建设的深化与技术设施升级 机构信息化建设提档升级： 规划要求到2025年，二级以上医院基本实现院内医疗服务信息互通共享，三级医院实现核心信息全国互通共享。同时，将完善全员人口信息、居民电子健康档案、电子病历和基础资源等数据库，确保每个居民拥有一份动态管理的电子健康档案和一个功能完备的电子健康码。预计这将显著增加医院和区域卫健委的信息化投入，利好医疗信息化头部企业。 技术设施水平全方位提升： 规划提出要建成若干区域健康医疗大数据中心与“互联网+医疗健康”示范省，形成数字化、网络化、智能化、一体化的全民健康信息服务体系。此外，还将加强健康医疗大数据创新应用和行业治理，充分释放数据价值，预计将进一步扩大医疗大数据的应用广度和深度。 行业集中度提升与投资展望 医疗信创推动行业集中度： 当前医疗信息化行业集中度不高，2020年我国医院核心管理系统厂商CR5市场份额约为34.1%，电子病历系统CR5市场份额约为58.5%。报告分析，行业头部企业凭借其强大的营销、研发和服务能力，正不断扩大市场份额，大额订单比例持续增加。随着行业信创的逐步推进，预计医疗信息化行业的集中度有望进一步提升。 投资建议与风险提示： 报告看好医疗信息化行业前景，维持“强于大市”评级。推荐业务布局完善、存量用户众多的创业慧康；商业模式丰富的行业龙头卫宁健康；以及电子病历细分领域龙头嘉和美康。同时，报告提示了系统性风险、医院/卫健委/医保局等IT支出不及预期、医疗IT政策落地不及预期以及疫情导致项目实施和验收不及预期等风险。 总结 《“十四五”全民健康信息化规划》的发布，为医疗信息化行业带来了强劲的政策驱动力。该规划将全面推动医疗卫生机构的信息化建设升级，提升技术设施水平，并促进健康医疗大数据的深度应用和价值释放。在政策和信创的共同作用下，行业集中度有望进一步提升，为具备综合实力和细分领域优势的头部企业带来显著的增长机遇。报告维持对医疗信息化行业的“强于大市”评级，并推荐了相关优质标的。

中心思想 政策驱动医疗IT新机遇 《“十四五”全民健康信息化规划》作为国家级纲领性文件，明确了未来五年中国医疗健康信息化建设的宏伟蓝图，为医疗IT行业带来了显著的政策红利和发展机遇。 全面数字化转型与市场展望 规划旨在通过构建统一权威、互联互通的全民健康信息平台，推动医疗卫生事业的数字化、网络化、智能化转型。预计从2023年起，随着具体建设细则的出台和资金投入的恢复，医疗IT市场将迎来积极的业务增量和增长空间。 主要内容 政策背景与规划发布 2022年11月9日，卫健委、国家中医药局、国家疾控局联合发布《“十四五”全民健康信息化规划》。该规划是指导未来五年中国医疗领域信息化建设的纲领性文件，旨在引领和支撑卫生健康事业高质量发展。 核心目标与优先行动 发展目标： 规划明确提出，到2025年，初步建成统一权威、互联互通的全民健康信息平台支撑保障体系，基本实现公立医疗卫生机构与全民健康信息平台联通全覆盖。核心在于以数据资源为关键要素，以新一代信息技术为支撑，促进管理服务模式的重塑。 优先行动： 规划部署了八项优先行动，其中“医疗健康信息互通共享”被视为对医疗IT行业具有重大影响的关键领域。 多维度信息化建设重点 规划强调加强以下四大平台与能力建设，预计将为医疗IT厂商带来显著的业务增量： 全民健康信息平台建设： 完善平台功能。 传染病监测预警与应急指挥信息平台： 构建并强化。 医院信息化建设： 推动提档升级。 健康医疗大数据中心建设： 推进实施。 这些举措预示着医院、医保、医卫领域的信息化将实现全面建设和深度完善。 行业影响与推进展望 短期影响： 规划对2022年相关公司的业绩基本无影响。 长期展望： 预计从2023年开始，将陆续出台具体的建设细则。随着疫情缓和，医院端收入有望恢复，为各层级平台和功能建设提供充足资金。 市场预期： 规划对医疗IT类公司2023年后的影响预计积极，但具体业务弹性仍有待各类平台建设细则的明确。 建议关注标的： 卫宁健康、创业慧康、万达信息、和仁科技、久远银海等。 潜在风险提示 报告提示，规划实施可能面临平台建设推进不及预期、疫情等因素对业务实施进度的影响以及财政预算压力等风险。 总结 《“十四五”全民健康信息化规划》的发布，为中国医疗IT行业描绘了清晰的发展路径和广阔的市场空间。该规划以2025年实现全面互联互通为目标，通过多维度平台建设和技术升级，驱动医疗健康领域的数字化转型。尽管短期内对业绩影响有限，但从2023年起，随着具体细则的落地和资金的到位，医疗IT市场有望迎来显著增长，为相关企业带来积极的业务机遇，但需警惕潜在的实施风险。

　　事件：11月9日，中爆协公布10月民爆行业统计数据。1-10月份民爆生产企业累计完成生产总值314.7亿元，同比+16.3%，10月份民爆企业完成生产总值27亿元，同比-8.5%；产量方面：1-10月份，生产企业工业炸药累计产、销量分别为359.0万吨和358.2万吨，同比分别+1.3%和+1.4%；工业雷管累计产、销量分别为6.86亿发和6.90亿发，同比分别-3.4%和-4.2%，其中，电子雷管累计产量为2.40亿发，同比+88.8%。10月份生产企业工业炸药产、销量分别为27.3万吨和27.2万吨，同比分别-25.4%和-26.5%；工业雷管产量、销量分别为0.45亿发和0.38亿发，同比-40.2%和-50.5%，其中，电子雷管产量为0.38亿发，同比+156.7%，环比-13.63%。 　　点评： 　　电子雷管渗透率重回上升通道。2021年12月，国家工信部发布《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》，提出全面推广工业数码电子雷管（除保留少量产能用于出口或其它经许可的特殊用途），2022年6月底前停止生产、8月底前停止销售普通工业雷管。根据中爆协，此前9月渗透率为58.67%，环比-15.29pct，主要系在9月民爆行业景气持续恢复背景下，雷管升级换代的冲刺阶段中出现供应出现暂时短缺所致。随着芯片模组的供应放量、煤矿许用起爆器认证的推进，电子雷管渗透率已达84.44%，环比9月+25.78pct，相比8月+10.49pct，随着政策的持续推进，渗透率有望持续向上。 　　不可抗力下电子雷管仍有韧性。受十一长假和大会召开的影响，民爆协会10月份整体作业量向下，单月民爆生产总值27亿元，同比-8.5%，环比-30.05%；工业炸药产量为27.3万吨，同比-25.4%，环比-31.82%；工业雷管产量0.45亿发，同比-40.2%，环比-40%；电子雷管产量0.38亿发，同比+156.7%，环比-13.63%，在行业受不可抗力收到较大影响的背景下，电子雷管的生产仍存在较大的韧性。 　　井下用边际变化最大，山西省渗透斜率陡峭。10月8日，工信部再度针对电子雷管行业发布通知，通知强调暂时保留煤矿许用工业电雷管生产和销售，2022年9月底前停止生产、11月底前停止销售。山西做为煤炭大省，自政策发布后电子雷管渗透率已经从9月份的15.68%提升至10月份的44.60%，环比+28.92pct，且井下电子雷管较普通电子雷管品质更高，产品价格与盈利均更高，重点关注山西的壶化股份。 　　11月行业或迎来产销两旺。民爆行业下游对应煤炭、金属和非金属矿业的景气度，根据国家统计局数据，今年我国采矿业月度资本开支呈现良好的增长态势，9月非金属采选业累计同比增速18.6%，有色金属采选业累计同比增速为17.8%，黑色金属矿采选业累计同比增速为38.9%，四季度为传统需求旺季，行业或迎来产销两旺局面，10月受到不可抗力的扰动影响，11月或迎来较大的弹性。 　　投资建议：建议关注壶化股份、保利联合、金奥博、雪峰科技、雅化集团、广东宏大等企业。 　　风险提示：1）疫情经济出现大幅波动，下游需求不及预期；2）疫情反复导致企业生产销售受到影响；3）企业新建项目进度不及预期；4）因芯片供给紧缺，原材料价格大幅上涨的风险。

　　基础化工行业：2022年Q3基础化工行业基金重仓股合计市值为848.36亿元，环比下降17.95%。 　　从占比看，2022年Q3公募基金重仓SW基础化工板块的总市值占比为2.74%，环比下降0.19个百分点。 　　前十大重仓股发生风格切换，集中度有所提升。按持仓市值看，前十大重仓股内部次序相较2022Q2变化较大，万华化学仍占据榜首，华鲁恒升、石英股份、远兴能源分别从第三/第四/第五上升至第二/第三/第四，盐湖股份从二下降至第六，梅花生物/华恒生物/润丰股份/昊华科技取代国瓷材料/雅化集团/兴发集团/龙佰集团进入榜单，部分重仓向成长风格发生切换。前十大重仓股持仓市值占比达到58.59%，环比上升2.04个百分点，持仓集中度略提升。 　　石油化工行业：2022年Q3石油石化行业基金重仓股合计市值为372.61亿元，环比上升1.06%。 　　从占比看，2022年Q3公募基金重仓SW石油石化板块的总市值占比为1.20%，环比上升0.16个百分点，配置比例连续3个季度上升。 　　前十大重仓股次序发生积极变化，集中度高。按持仓市值看，前十大重仓股内部次序相较2022Q2变化较大，中国海洋石油成为榜首，荣盛石化、恒力石化分别下降至第三、第八，中海油服取代齐翔腾达进入榜单。前十大重仓股持仓市值占比达到97.79%。 　　风险提示：1）宏观经济下行或疫情反复对需求带来负面影响；2）上游原材料价格大幅波动。

　　博瑞医药(688166) 　　公司发布了2022年三季报，前三季度实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为7.7亿元、1.98亿元和1.8亿元，分别同比增长3.2%、11.7%和4.7%。其中三季度实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为2.72亿元、0.86亿元和0.86亿元，分别同比增长1%、22%和24%，基本符合市场预期。 　　三季度业绩快速恢复，四季度业绩有望持续好转。三季度公司收入端环比由负转正，同时利润端增长大幅改善。利润端增长显著高于收入端主要原因是：三季度公司毛利率同比提升3.2%带动销售成本同比下降超过了7%，同时管理费用、财务费用的负增长以及政府补助等其它收益的增长也均推动了三季度利润端的同比增长。受限于疫情环境与防疫政策，以及全国各地的物流政策，二季度公司供应、生产及物流货运多方面受到了影响，为上市以来首个业绩增速为负的季度。二季度预计是公司受疫情影响最大的季度，四季度预计持续好转。 　　三季度公司多品种注册取得进展，研发实力持续体现。第三季度公司多个产品注册取得进展，国内方面，富马酸丙酚替诺福韦原料药取得上市批准，米卡芬净钠原料药已完成审评审批，BGC1201片取得临床试验批准通知书；国际注册方面，依维莫司原料药在日本获批，羧基麦芽糖铁原料药、莫努匹韦原料药、卡前列素氨丁三醇原料药向美国递交DMF等。 　　投资建议：公司是国内较为稀缺的拥有较高技术壁垒的仿创药企，凭借多个技术平台，已成功开发出多款在全球供应中占据主导优势的原料药品种，品种丰富，预期增长稳健。同时公司布局多个潜力领域，如长效PDC偶联技术平台、非生物大分子技术平台以及吸入制剂平台等。目前公司发展受产能制约较大，随着产能的逐步释放，公司凭借多年来积累的技术实力和品种资源，发展有望迈入新台阶。考虑到疫情影响及产能投放进度，我们调整了收入端预测，维持利润端预测，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入为11.7亿元、13.9亿元和17.2亿元，分别同比增长11%、19%和24%，实现EPS分别为0.66元，0.77元，0.99元。2022年11月3日收盘价对应2022年的估值约34倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 　　风险提示：疫情影响超预期；集采等政策影响超预期；业绩增长不及预期风险；产品竞争加剧风险；产品获批进度不及预期风险；产能释放不及预期；生产安全事故风险；产品研发风险；订单波动风险；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。

中心思想 双轮驱动的疫苗龙头地位 智飞生物作为中国疫苗行业的龙头企业，凭借其“技术+市场”双轮驱动的独特模式，实现了代理产品与自研产品业务的协同发展。公司通过与默沙东等国际巨头建立稳固的独家代理关系，成功引入HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗等重磅产品，迅速抢占市场份额，驱动营收快速增长。同时，公司持续加大研发投入，构建了丰富的自研疫苗管线，涵盖结核、流脑、Hib、新冠等多个重要疾病领域，并已有多款产品成功上市或即将上市，为公司打造了第二增长曲线，确保了长期可持续发展。 多元化产品矩阵与强劲增长潜力 公司拥有多元化的产品矩阵，代理业务受益于HPV疫苗的广阔市场空间和低渗透率，预计将继续保持快速增长。自研业务方面，新冠疫苗的紧急使用和附条件上市显著拉动了自营收入，而结核病诊断与预防产品（宜卡、微卡）则填补了成人结核病防治的市场空白，具有巨大的市场潜力。此外，公司在流感疫苗、人二倍体狂犬疫苗等“现金牛”品种上的布局，以及多款在研疫苗的稳步推进，共同构筑了公司未来强劲的增长动力。基于对公司盈利能力的预测，分析师首次给予“买入”评级，目标价115.46元，显示出对公司未来发展的积极预期。 主要内容 销售与研发并重的国产疫苗龙头 智飞生物成立于2002年，始终专注于疫苗及生物制品的研发、生产、销售、推广、配送及进出口业务，确立了其在疫苗板块的龙头地位。公司坚持“技术+市场”双轮驱动模式，通过市场与研发的相互促进，形成了核心竞争力。在研发方面，公司注重科研队伍和研发平台建设，在多糖-蛋白结合、佐剂技术、纯化技术、抗原抗体制备等方面具备显著优势，拥有2个研发基地、1个研发中心和28个在研项目，管线数量处于行业前列。2021年研发人员数量达到566人，研发投入持续保持行业领先。在销售方面，公司建立了行业内最完善的销售队伍之一，深入全国3万多个基层卫生服务点，覆盖31个省、300多个地市、2600多个区县，销售人员在2021年达到2817人，占员工总数超过50%，构建了覆盖全国的成熟销售网络。 营收结构演变与业绩增长 公司营收结构呈现代理业务为主、自研业务发力的新格局。受益于与默沙东的长期合作，重磅代理产品HPV疫苗的高景气度拉动公司营业收入快速增长，目前贡献大部分营收。2021年，自研产品新冠疫苗的紧急使用和附条件上市带动自营业务开始放量，同年结核矩阵重磅产品微卡、宜卡相继上市，有望打造公司第二成长曲线。从经营数据看，公司营收和净利润均保持高速增长。营业收入从2017年的13.43亿元增长至2021年的306.52亿元，复合年增长率（CAGR）达118.6%。归母净利润从2017年的4.32亿元增长至2021年的102.09亿元，CAGR达120.4%。公司综合毛利率近几年维持在40%左右，其中自研产品毛利率高达90%左右，代理产品毛利率约35%。随着自研产品不断面世和产品结构优化，预计毛利率将保持稳定。 代理与自研产品矩阵分析 代理产品：大品种驱动市场扩张 智飞生物作为默沙东HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗等重磅产品的国内独家代理商，充分受益于这些大品种的市场增长。 HPV疫苗（佳达修&佳达修9）：全球已上市的5种HPV疫苗中，默沙东独家生产高价的四价和九价疫苗。中国2020年女性新发宫颈癌11万例，死亡6万例，HPV疫苗是预防HPV感染相关疾病最有效的一级预防措施。九价HPV疫苗可预防92%的宫颈癌。国内HPV疫苗批签发数量自2017年以来高速增长，2021年九价HPV疫苗批签发量达1021万剂，但仍供不应求，多地采取摇号分配，中签率低至1.229%~3.859%。截至2021年底，中国9-45岁适龄女性人口约3.3亿，HPV疫苗覆盖率仅8.0%，远低于发达国家。世界卫生组织（WHO）提出2030年90%女孩在15岁前完成HPV疫苗接种的目标，中国积极响应。预计到2025年，国内HPV疫苗市场空间有望达到1004亿至1729亿元。尽管国内在研HPV疫苗管线超过15种，但中短期内高价HPV疫苗国产化仍需时间，默沙东的九价和四价疫苗凭借其广泛保护效力和价格优势，将继续带动代理业务快速增长。 五价轮状病毒疫苗：轮状病毒是全球5岁以下儿童重度胃肠炎的主要病因，中国5岁以下儿童腹泻死亡中轮状病毒胃肠炎占比达35%。目前中国市场仅有兰州所的口服轮状病毒活疫苗（罗特威）和默沙东的口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（RotaTeq）获批上市。RotaTeq覆盖型别更广（G1、G2、G3、G4、G9、P[8]）且接种程序更优（3剂次），其在中国三期临床试验中对任意程度RVGE的保护效力达69.9%，对严重RVGE的保护效力达78.9%，优于罗特威的44.3%-52.8%。2021年，公司代理的五价轮状病毒疫苗批签发量达731万剂，同比增长83%。目前国内在研轮状病毒疫苗虽有多个，但进度最快的兰州所三价疫苗型别与RotaTeq重合，预计冲击较小，RotaTeq在中短期内仍将保持良好增长态势。公司自研的轮状病毒灭活疫苗也处于I期临床阶段。 肺炎球菌疫苗（代理+自主）：肺炎链球菌感染是婴幼儿及老年人常见疾病，可引起肺炎、脑膜炎等。中国是全球5岁以下儿童肺炎球菌性疾病（PD）病例数第二高的国家，占全球总病例数的12%。WHO将PD列为需“极高优先度”使用疫苗预防的疾病。市场主要分为13价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV13，针对6周龄-5周岁婴幼儿）和23价肺炎球菌多糖疫苗（PPV23，针对5岁以上人群）。PCV13能形成免疫记忆，对婴幼儿保护作用好；PPV23覆盖血清型更广，是5岁以上人群的唯一选择。PCV13市场竞争激烈，但批签发量持续增长，每年新生儿数量超1000万，潜在市场空间超180亿元。PPV23市场规模预计从2019年的18.9亿元增长到2030年的44.7亿元。公司代理的默沙东PPV23在2021年批签发量达147.57万支，同比增长208.4%。公司自研的23价肺炎球菌多糖疫苗已完成III期临床并提交生产注册申请，15价肺炎结合疫苗也已进入III期临床，有望进一步完善产品矩阵并分享广阔市场。 自研产品：多元化管线与未来增长点 智飞生物的自研产品矩阵在新冠疫苗的拉动下开始放量，并储备了大量潜力品种。 新冠疫苗（CHO细胞）：公司与中科院微生物研究所合作开发的重组新型冠状病毒蛋白疫苗（智克威得）于2021年3月纳入紧急使用，2022年2月获批作为序贯加强针，2022年3月1日正式附条件上市，是首个国产重组新冠病毒蛋白疫苗。其III期临床数据显示，短期（截至2021年6月30日）保护效力达81.4%，对重症-危重症保护效力达92.9%，对死亡保护效力达100%；对Delta变异株保护率为81.4%，对Alpha变异株保护率为92.7%。长期（截至2021年12月15日）保护效力仍达75.7%。中国基础免疫全程接种率已近90%，但序贯加强免疫接种人数仅3834万人，占完成加强免疫人数不到5%，市场空间巨大。研究显示，异源加强（I-I-S）相比同源加强（I-I-I）可诱导产生更高的中和抗体滴度（如对Delta变异株高6.8倍）。智克威得作为目前为数不多获批作为序贯加强针的疫苗和唯一的国产重组新冠病毒蛋白疫苗，具有显著优势。国际市场方面，全球基础免疫全程接种率仅60.03%，低收入国家和地区仅16.2%，存在巨大缺口。智克威得已在乌兹别克斯坦获批注册上市，并在印度尼西亚、哥伦比亚获批紧急使用，海外出口前景广阔。 流脑疫苗+Hib疫苗：流行性脑脊髓膜炎（流脑）对儿童危害严重，中国流脑发病率已大大下降，但近20年流脑血清群分布发生数次显著变化，B群已成为优势流行血清群（2015-2019年占比36.1%）。流脑疫苗市场呈现结合疫苗替代多糖疫苗、多价苗替代单价苗的趋势。公司已上市3种流脑疫苗：AC群多糖疫苗、AC群多糖结合疫苗和ACYW135群多糖疫苗，其中AC群多糖结合疫苗和ACYW135群多糖疫苗在2021年市占率分别达40%和75%，市场竞争力强。公司已前瞻性布局B群流脑疫苗，重组B型脑膜炎球菌疫苗处于临床前研究阶段。Hib疫苗（b型流感嗜血杆菌结合疫苗）可有效预防Hib相关侵袭性疾病，WHO建议所有成员国将其纳入儿童免疫规划。中国Hib疫苗仍为非免疫规划疫苗（II类苗），2017年1-59月龄儿童覆盖率仅33.4%，但具备纳入国家免疫规划的成本效益，未来成长空间巨大。公司Hib疫苗近年来增长迅速，2021年批签发量达310.5万支，市占率约34%。此外，多联苗替代单联苗是趋势，公司独家产品AC-Hib三联苗虽于2019年未获再注册，但最新研发的冻干AC-Hib三联苗已处于pre-NDA阶段，有望1-2年内重新上市。 结核产品矩阵：结核病是全球由单一致病菌引致死亡人数最多的疾病，中国新发结核病患者数居全球第二（2020年84.2万）。防治形势严峻。一级预防为卡介苗接种，但成人尚无合适疫苗。二级预防是结核病细菌学筛查，全球1/4人口感染结核分枝杆菌，其中5%-10%的潜伏感染者（LTBI）会在远期发展为活动性结核病。公司宜卡产品（重组结核杆菌融合蛋白）基于ESAT-6和CFP10抗原，可准确诊断结核杆菌感染，并区分卡介苗接种和结核分枝杆菌感染，操作简便、成本较低。三级预防是免疫预防，公司注射用母牛分枝杆菌（微卡）是全球首个针对LTBI的预防性生物制剂，具有安全性好、保护效果稳定、疗程短等优势。中国《遏制结核病行动计划（2019-2022年）》强调重点人群（入学新生、糖尿病、HIV感染病例及65岁以上老年人等）的主动筛查。公司“微卡+宜卡”预防用解决方案市场空间巨大，预计2025年合计市场空间可达18.9亿元。公司还有3款结核矩阵新产品在研，共同构建了“诊断-预防-治疗”体系，走在行业前列。 待上市现金牛品种：流感疫苗和人二倍体狂犬疫苗：流感疫苗和狂犬疫苗是需求刚性稳定的成熟品种。流感疫苗接种是控制流感最有效方式，多地已开展重点人群免费接种。流感疫苗批签发量受疫情和接种意愿影响波动，但四价替代低价是趋势。公司流感疫苗和四价流感疫苗均已完成临床试验，有望上市并占据一定市场份额。狂犬病病死率接近100%，狂犬疫苗需求稳定。我国人用狂犬疫苗批签发量近年来保持在5000万支以上。人二倍体狂犬疫苗（HDCV）因副反应少、抗体产生快、应答优而受到关注，欧美发达国家以HDCV为主，国内有望逐步替代Vero细胞狂犬疫苗。目前国内HDCV仅康华生物一家上市，公司HDCV已取得临床III期试验总结报告，预计上市后将占据一定份额，短期竞争格局良好。 总结 智飞生物凭借其深

　　百普赛斯(301080) 　　事件： 　　近日，公司发布 2022 年三季报，2022Q1-3，公司实现营业收入 3.53 亿元，同比增长 27.68%；归母净利润 1.66 亿元，同比上升 36.68%；扣非归母净利润 1.52 亿元，同比上升 25.62%。公司 2022Q3 单季度主营收入 1.24 亿元，同比增长 22.71%；单季度归母净利润 5687.77 万元，同比增长 15.69%。 　　非新冠重组蛋白收入增速维持稳定，海外收入高增速符合预期 　　非新冠病毒防疫产品取得收入 2.87 亿元，较上年同期增加 36.76%。境外非新冠病毒防疫产品收入同比增长超过 50%。公司坚持全球化发展战略，持续加大海外业务投入。公司在美国设有研发中心，实现与欧美制药企业、生物科技公司、科研机构交流。除在美国和中国香港设立子公司外，最近1 年公司先后在瑞士、德国、英国新设多家海外子公司，以更好拓展海外市场及提升供应链响应能力。 　　新兴领域提前布局，新品开发持续拓展 　　公司业务布局持续拓宽，目前产品拓展至抗体药物研发、CGT 领域研发以及 ADC 药物研发。在抗体药领域，公司抗体药相关试剂开发持续推进，搭建了多次跨膜蛋白研发生产的更全面的平台化解决方案，开发出包括四次跨膜蛋白 CD20、Claudin18.2、Claudin 6，五次跨膜蛋白 CD133，七次跨膜蛋白 GPRC5D、CXCR4、CCR5、CCR8 等。七次跨膜蛋白 GPCR 家族新添成员SMO，A2aR（ADORA2A），为盈利增长持续发力。在 CGT 领域，公司产品已经涉及 CGT 研发和生产的全过程。公司目前拥有 GMP 级高质量平台，成功开发了一系列如 IL-15，IL-7, IL-21 等高质量的 GMP 级别细胞因子。天津滨海高新区细胞生态海河实验室于去年成立，三大技术创新与项目孵化平台的建设将助力公司在新型的、和临床更接近的业务方面持续发力。在ADC 领域，公司研发了诸多高质量靶点蛋白以及 ADC 药物研发核心试剂，加速 ADC 相关药物研发。公司已开发 DXD 抗体，可用于 MMAE 毒理学研究的高质量的鼠源单克隆抗 MMAE 抗体，满足客户多样化需求。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司 2022 至 2024 年营收为 4.97 亿、6.49 亿、8.63 亿元人民币，实现归母净利润 2.14 亿、2.68 亿、3.45 亿元人民币。维持“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫情波动，国际关系变化，新品研发进度不及预期，销售不及预期。

中心思想 政策驱动下的医疗IT市场增长 《“十四五”全民健康信息化规划》的发布，标志着中国医疗IT领域迎来重大发展机遇。该规划作为国家层面的纲领性文件，明确了未来五年全民健康信息化的发展目标和主要任务，旨在构建统一权威、互联互通的健康信息平台，并实现公立医疗卫生机构与该平台的全面联通。这一政策导向将显著加速医疗机构，特别是二级医院的信息化升级改造，并推动区域卫生信息平台的建设，从而释放数百亿级的市场需求，为医疗IT行业带来强劲的增长动力。 医院与区域信息化建设的巨大潜力 规划对二级以上医院的信息互通共享提出了明确要求，鉴于当前二级医院电子病历评级普遍偏低（2020年底平均仅2.59级），远未达到互联互通所需的标准，预计将引发大规模的系统升级和新建需求。同时，构建省统筹区域全民健康信息平台的要求，也将促进各级区域卫生平台的完善和功能提升，为公共卫生IT领域创造可观的新增量。这些具体而量化的建设目标，共同构成了医疗IT市场未来几年的核心增长点。 主要内容 《“十四五”规划》：健康信息化发展蓝图 2022年11月19日，国家卫生健康委、国家中医药局、国家疾控局联合发布了《“十四五”全民健康信息化规划》。该规划旨在全面推动“十四五”期间全民健康信息化发展，明确提出到2025年，初步建成统一权威、互联互通的全民健康信息平台支撑保障体系，并基本实现所有公立医疗卫生机构与该平台的全面联通。为实现这一目标，规划部署了包括集约建设信息化基础设施支撑体系、健全全民健康信息化标准体系等在内的八大主要任务，为全国健康信息化建设提供了清晰的构建纲领。 二级医院与区域平台建设的市场机遇 二级医院信息化升级需求激增 《规划》明确要求“二级以上医院基本实现院内医疗服务信息互通共享”。然而，根据国家卫健委数据，截至2020年底，全国二级医院的平均电子病历评级仅为2.59级，远低于实现院内数据互联互通所需的电子病历4级基本要求。为达到规划目标，预计全国约1万家二级医院将面临大规模的信息化成熟度提升、原有系统升级换代以及新建医院信息集成平台的迫切需求。若按每家二级医院投入400-500万元计算，此项政策有望刺激高达400-500亿元的市场需求。 区域卫生平台建设迎来高速期 《规划》强调加强“构建省统筹区域全民健康信息平台，支撑省、市、县三级应用”，并鼓励“因地制宜以实体或虚拟方式建立市级、县级全民健康信息平台”。区域卫生平台作为区域内医疗机构数据汇集和交互的核心枢纽，其完备性和功能性提升将是实现全民健康信息化的关键。新政的推动将完善全国各级区域平台的建设，并提升平台的数据交互性能，预计将为公共卫生IT领域带来可观的新增市场增量。 医疗IT与互联网医疗的投资焦点 在政策利好驱动下，医疗IT和互联网医疗领域涌现出明确的投资机会。在医疗IT细分领域，建议重点关注行业领军企业，如在公共卫生IT领域领先的创业慧康、医院IT龙头卫宁健康、CIS领域专家嘉和美康以及医保IT龙头久远银海。互联网医疗方面，平安好医生作为“互联网+医疗健康”的领军企业，同样值得关注。此外，阿里健康、京东健康、鹰瞳科技等一系列在健康领域具有创新能力和市场潜力的企业也值得持续关注。投资者在把握机遇的同时，需警惕行业发展不及预期、市场竞争加剧导致盈利能力下降以及政策落地缓慢等潜在风险。 总结 《“十四五”全民健康信息化规划》的发布，为中国医疗IT市场带来了前所未有的发展机遇。该规划通过明确的政策目标和任务，将显著推动二级医院的信息化升级和区域卫生信息平台的建设，预计将释放数百亿级的市场需求。投资者应重点关注在医疗IT和互联网医疗各细分领域具有领先地位的企业，以把握政策红利带来的增长机会。同时，也需审慎评估行业发展不及预期、竞争加剧和政策落地速度等潜在风险。