美年健康(002044) 　　投资要点 　　事件：2023年9月3日，公司官方宣布启动医疗健康行业AI创新创业大赛，加快推进AIGC及大模型战略落地。近期公司业已发布2023年半年报，取得亮眼业绩。 　　数字化促进体检业务全面转型升级，多因素驱动公司提质增效，迎来业绩拐点。公司拥有体检大数据样本量1647万人次，覆盖全国31省、自治区和直辖市。通过公司此次开展的AI创新创业大赛，优胜团队有望与公司开展合作，共同打造基于大模型技术的智能主检系统。未来，公司通过医疗导向带来的品质驱动、以客户为中心的服务驱动、数字化运营的科技驱动、聚焦B端/C端的流量驱动、学科/项目/数字建设的创新驱动，叠加下半年体检旺季，我们认为有望继续兑现亮眼业绩。 　　四大品牌协同发展，经营业绩持续提升。公司2023H1实现营收44.05亿元（+49.87%，同比，下同）；归母净利润1014.47万元（+101.52%）；扣非归母净利润339.13万元（+100.49%）。分品牌看，2023H1美年大健康实现营收34.40亿元（+45%），占比78%；慈铭奥亚9.07亿元（+71%），占比21；美兆0.59亿元（+127%），占比1%，高端品牌美兆增速最快，驱动公司业绩稳步提升。公司在疫情期间持续优化内部治理，优化销售体系等，期间费用率大幅下降，2023H1实现销售费用率23.94%（-3.58pp），管理费用率8.49%（-3.72pp），带来利润率大幅提升，公司毛利率37.15%（+17.68pp），净利率1.25%（+25.29pp）。 　　客户结构优化，步入量价齐升良性发展通道。截至23H1，公司旗下经营的体检中心为608家，其中控股体检中心293家，参股体检中心315家。从客户结构看，个检营收占比有所提升，团检和个检客户占收入比分别为77%和23%（去年同期为76%和24%）。从体检量看，2023H1，公司总接待体检人次约1244万人（含参股体检中心），同比增长1.58%，其中控股体检中心总接待人次约695万人（+36%）。从体检价看，2023H1公司体检客单价为594元，同比增加79元，同比增长16%。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司门店盈利能力和经营效率的提升，利润率提升显著，及参股变控股的预期，我们维持公司2023-2025年归母净利润6.37/9.24/12.66亿元，对应当前市值的PE分别为42X/29X/21X，维持“买入”评级。 　　风险提示：客单价提升或不达预期的风险；并购整合或不达预期风险；医疗纠纷风险；政策不确定性风险等

　　投资逻辑 　　医药板块 2023 年中报呈现良好的业绩恢复态势，收入利润环比同比增长均十分可观。从细分板块来看，医疗服务、中药、创新药、部分医疗器械和生物制品等板块增速表现较为突出。 　　医疗服务与消费医疗：眼科与医美表现亮眼，看好下半年持续增长。 2023 年上半年，院内诊疗活动逐步恢复正常，业绩展现弹性，收入、利润双增长。 多家眼科企业，业绩同比环比改善明显，盈利能力普遍提升。 受益于外部环境影响消退、消费场景修复，部分前期受到抑制的消费需求得到逐步释放， 医美赛道龙头表现突出。 板块回归增长轨道，政策端支持社会办医健康规范发展，我们持续看好医疗行业长期成长前景，建议积极关注具备良好竞争格局、合规化办医的头部企业。 　　连锁药房： 整体增长趋势清楚，加速抢占处方外流市场。 整体来看，上市连锁药店企业上半年收入和利润增长明显，但由于各地门诊统筹政策推动速度有区别，局部市场节奏和形势有差异，增长速度有一定差距。 头部药房积极把握政策及市场变化的长期趋势，提高获取医保资格门店、接入门诊统筹门店占比，有望在未来的处方外流市场中取得更高的市场份额。板块当前避险价值突出，建议重点关注。 　　中药：营收双位数增长，景气度持续向好。 支持政策不断出台，行业景气度持续向好，品牌中药、消费中药公司增长良好。中成药国采落地，山东牵头开展配方颗粒省级集采，行业规范化程度持续提升。 我们看好企业通过改革提高盈利能力，其中品牌能力强、产品具备较强提价能力的企业业绩弹性尤为可观。 　　生物制品：二季度业绩加速修复，关注重磅品种后续放量。 板块迎来全面业绩复苏， 9 价 HPV 年龄段扩充加速放量，流感疫苗、带状疱疹值得重点关注；血制品浆源突破+景气度改善，长期确定性突出；生长激素二季度业绩改善明显，估值性价比突出。 　　仿制药与创新药板块：创新增速显著，关注医药消费升级与原研创新突破。 药品板块总体呈现营收回归常态增长，而盈利能力更分化。 重点关注优质创新出海、集采覆盖品种放量、原料药景气度改善等方向。 　　医疗器械与设备：院内诊疗需求快速修复，企业创新研发力度持续提升。 当前医疗器械设备板块估值处于历史低位，诊疗复苏带来的需求拐点与政策情绪释放带来的估值拐点已逐步到来，建议重点关注优质细分赛道龙头公司。 　　CXO 板块：行业增长稳健、出海业务恢复显著。 临床前 CRO 毛利率维持稳定，安评业务相对景气； 临床 CRO 外部环境改善毛利率有所提升； CDMO 剔除特殊订单后仍高增长，海外回暖显著。 　　投资建议与估值 　　展望下半年，我们认为在短期内院内诊疗秩序调整后，具备合规经营优势的医药龙头企业有望进一步扩大市场份额，从长期看，随着医疗反腐的推进，医药市场的长期健康发展和优质创新的持续增长有望得到进一步保障。短期看，配置上建议重点关注民营医疗服务、连锁药房、中药 OTC、血制品和二类疫苗等避险价值和成长能力较为平衡的细分赛道；从长期看，创新药品和创新医疗器械仍将是医药板块最重要的成长动力来源之一，新需求的出现也将推动整体市场不断增长。 　　重点公司：爱尔眼科、恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、华润三九等。 　　风险提示 　　行业景气度下行风险； 集采控费措施超出预期；企业合规经营和商业贿赂风险；汇兑风险；国内外政策波动性风险；投融资周期波动风险；并购整合不及预期的风险：医疗人才不足风险；医疗事故风险等。

　　药康生物(688046) 　　投资要点 　　事件：2023年8月31日公司发布2023年半年度报告，2023H1公司营收2.96亿元（+18.17%，括号内为同比，下同），归母净利润7757万元（-4.98%），扣非归母净利润4953万元（-8.99%）；单Q2营收1.56亿元（+15.88%），归母净利润4652万元（-9.34%），扣非归母净利润2727万元（-16.54%）。 　　利润短期承压，各项投入已卓有成效：公司利润下滑主要系处于业务扩张期，2023H1研发费用同比增长25.8%，员工数量同比增长23.8%，此外叠加产能扩张、海外投入加大等因素，利润短期承压。但公司的投入已卓有成效：①现有产能约23万笼，北京设施9-10月将实现规模供鼠，上海、广州设施有望于Q3-Q4投产，全国多中心布局基本完成，模式动物具备一定服务半径，公司后续国内市占率有望进一步提升；②海外业务营收4953万元（+72.4%），持续保持高增长，占总营收比例已达14.5%，其中海外工业客户占海外整体收入超70%，美国设施最快可于2023年底投入使用，美国子公司持续盈利，海外有望提速；③产品与市场均有突破，截至2023H1商品化小鼠模型超21000种，全人源抗体鼠平台加速推进，新增客户超400家。 　　科研客户恢复高增长，海外市场打开成长空间：公司国内科研端客户收入占比超过工业端客户，Q2科研端收入同比增长超30%，已逐步恢复至正常水平；工业端客户受投融资低迷、需求下行影响而承压。我们认为从国内市场来看模式动物行业竞争格局相对稳定，随工业端客户复苏将逐渐迎拐点；从海外市场来看，国内模式动物企业在品系数量、模型开发效率、性价比等方面具备全球竞争力，海外市场将显著打开成长空间。药康生物有望逐步发展为模式动物龙头企业，我们看好公司长期成长空间。 　　盈利预测与投资评级：由于生物医药投融资持续低迷，需求短期下行，我们将公司2023-2025年营收由6.82/8.93/11.49亿元调整为6.38/8.33/10.74亿元，归母净利润由2.12/2.70/3.43亿元调整为1.73/2.22/2.82亿元，当前股价对应PE分别为40/31/25×，维持“买入”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期；下游景气度下降风险；技术授权与更新迭代风险等

　　寿仙谷(603896) 　　投资要点 　　事件：公司发布半年报，]2023年上半年实现营业收入3.7亿元，同比增长+6.3%；归母净利润0.9亿元，同比增长+10%；扣非后归母净利润0.8亿元，同比增长+17.1%。 　　收入端：Q2收入增长提速，扣非归母净利润表现亮眼。公司Q2实现营收1.7亿元，同比增长+13.4%，归母净利润0.28亿元，同比增长+20.0%，扣非归母净利润0.22亿元，同比增长+73.6%，表现亮眼，主要系上半年主要产品（主营业务毛利占比71.28%）灵芝孢子实现营收2.5亿元，同比增长+6.3%。预计公司下半年将持续发力，努力实现业绩目标。 　　费用端：费用管控良好，销售费用率下降。报告期内公司销售费用率为44.4%（-4.9pp），主要系公司优化营销模式，致力建立自营团队，稳健管控费用致销售费用率逐渐下降；管理费用率为11.4%（+1.2pp），主要系本期中介机构费及业务招待费增长所致；财务费用率、研发费用率基本持平，期间费用率主要受销售费用率影响，整体下降4.6个百分点。 　　渠道端：持续进行市场扩张，亚运东风助力发展势头。继2022年累计签约城市代理商14家后，公司今年将继续扩张省内外市场，清退部分业绩不达标的城市代理商并引进更优质的代理商，累计已签约加盟城市代理商17家（含线上代理商4家）。同时深挖合作连锁大药房。上半年，新开4家直营专卖店；新增5个单位集采渠道，新增进驻商超门店超10个。天猫连续6年618获得灵芝类目销售额第一。分渠道看，公司实现浙江省内地区主营收2.29亿元，占比62.8%（-3.84pp）；省外地区主营收0.42亿元，占比11.5%（同比-0.83pp，后同）；互联网主营收0.94亿元，占比25.7%（+4.67pp）；互联网渠道占比均大幅增加。在稳定和扩大国内销售的同时探索进军海外市场，先后入驻阿里国际站和亚马逊平台，并亮相老字号澳门展等多个跨境展会。借下半年杭州亚运会东风，公司作为赞助商，将签约明星运动员进行推广，助力品牌形象发展，展现国药风采，进一步增加品牌国际曝光量。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为3.6亿元、4.6亿元、5.8亿元，考虑到公司省外扩张带来业绩增量，维持“买入”评级。 　　风险提示：推广或不及预期、销售渠道拓展不及预期风险，自然灾害风险。

　　振德医疗(603301) 　　2023H1逐步出清防疫基数，常规业务恢复进行时，维持“买入”评级 　　公司发布2023年半年报：2023H1实现营收23.06亿元（-16.66%），归母净利润2.37亿元（-12.60%），扣非净利润2.23亿（-21.20%）；分季度，2023Q1收入13.00亿元（+2.82%），归母净利润1.46亿元（+30.92%），2023Q2收入10.06亿元（-33.06%），归母净利润0.91亿元（-43.08%）。整体费用率相对可控，销售费用率9.38%（+1.61pct），管理费用率11.02%（+2.76pct），研发费用率3.57%（-0.13pct）。五大业务拆分：手术感控收入7.47亿元（+33.20%），占比32.38%；传统伤口护理收入5.67亿元（+11.57%），占比24.58%；感染防护收入5.23亿元（-49.05%），占比22.68%；现代伤口敷料收入2.52亿元（+38.95%），占比10.91%；压力治疗与固定收入2.09亿元（-8.96%），占比9.07%。考虑诊疗复苏、个护意识提升和感染防护产品需求常规化，我们下调公司2023-2024年并新增2025年的盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为5.10/6.27/7.73亿元（原值7.51/8.92亿元），EPS分别为1.91/2.35/2.90元，当前股价对应P/E分别为13.7/11.2/9.1倍，具备估值性价比和安全空间，维持“买入”评级。 　　国内诊疗复苏助推公司医疗端产品放量，产品协同助力业务横向发力 　　诊疗复苏和医疗健康升级有望带动公司院端产品恢复性增长，公司现已覆盖医院超8000家，其中三甲医院接近1100家，各业务板块院内品牌协同效应逐渐显现。手术感控:据CMI机构统计，2026年全球市场规模有望达37亿美元，其中一次性和定制化为确定性大方向，定制化手术包届时市场有望达213亿美元，公司此业务收入从2018年3.9亿元达到2022年12.2亿元（CAGR30%）；伤口护理：2022年全球市场规模为137亿美元，其中高端占比54%，国内伤口护理为百亿市场，但高端占比不足两成，渗透率提升空间较大，公司基础和现代伤口护理业务有望通过渠道协同、产品升级、品类扩增和质量与成本优势抢占更大市场份额。压力固定：国内有静脉曲张和血栓预防需求的患者较多，静脉曲张袜和抗血栓梯度压力带市场虽分散但空间可期。感染防护：疫后将回归常态化需求，业绩短期承压，长期依然为稳定现金牛业务。 　　后疫情时代个护意识加强，消费健康端有望借品牌和渠道实现销售共振 　　后疫情时代随个人家庭健康护理意识增强，及国内老龄化加深保健护理需求释放，公司家庭健康产品有望借品牌和渠道力迎来销售共振。渠道方面：百强连锁药店覆盖率超98%，共计门店12万余家；品牌方面：公司荣获2022-2023年度中国医疗器械50强企业和2021/2022年度西鼎奖医药零售市场畅销品牌。 　　风险提示：公司新产品推广不及预期，贸易争端影响海外订单。

　　投资要点： 　　本周SW医药生物行业跑赢同期沪深300指数。2023年8月28日-9月3日，SW医药生物行业上涨2.34%，跑赢同期沪深300指数约0.12个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，多数细分板块均录得正收益，其中体外诊断和原料药板块涨幅居前，上涨5.20%和4.89%；线下药店板块跌幅居前，下跌1.06%。 　　本周医药生物行业净流入6.54亿元。2023年8月28日-9月3日，陆股通净流出156.87亿元，其中沪股通净流出119.73亿元，深股通净流出37.14亿元。申万一级行业中，计算机和汽车板块净流入额居前，非银金融和食品饮料板块净流出额居前。本周医药生物行业净流入6.54亿元。 　　行业新闻。8月28日，上海阳光医药采购网发布《关于开展第九批国家组织药品集中采购相关药品信息填报工作的通知》，8月28日起，联合采购办公室开展第九批国采相关药品信息填报工作。这也意味着，第九批国采正式官宣。 　　维持对行业的超配评级。本周医药生物板块情绪有所回暖，90%的个股录得正收益，体外诊断和原料药板块涨幅居前。目前行业半年报业绩已经全部披露完毕，接下来进入业绩真空期。目前医药板块已经是估值和情绪的双重低点，可适度乐观看待当前板块所处位置，精选结构性投资机会，后续建议关注中药和创新药等板块机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）、华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：新冠疫情持续反复，行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　止痛药行业规模 　　1.中国止痛药行业规模(结论图) 　　2.中国止痛药行业规模 　　3.中国人口总数 　　4.慢性肌肉骨骼疼痛患病人数 　　5.慢性疼痛患者中采取药物治疗比例 　　6.慢性肌肉骨骼疼痛患者中使用止痛药物人数 　　7.非甾体抗炎类药物年使用成本 　　8.非甾体抗炎类止痛药行业规模 　　9.中国每年新发癌症患者数量 　　10.中国慢性癌痛患者人数 　　11.慢性癌痛患者中使用止痛药人数 　　12.中国每年人口出生率 　　13.中国每年进行分娩产妇人次 　　14.中国每年剖宫产比例 　　15.中国每年顺产人数 　　16.中国分娩镇痛普及率 　　17.中国分娩镇痛用药人数 　　18.中国住院病人每年手术人次 　　19.手术后出现疼痛症状人数 　　20.术后疼痛患者中阿片类药物使用人数 　　21.阿片类药物年使用成本 　　22.阿片类止痛药行业规模 　　23.溯源信息链接引用 　　24.法律声明 　　25.头豹研究院简介 　　26.头豹词条介绍 　　27.头豹词条报告

　　投资要点 　　本周我们探讨一下中药材天然牛黄价格的未来价格趋势。 　　为什么天然牛黄过去10年持续上涨？为什么2023年来加速上涨？天然牛黄价格还能继续上涨吗？ 我们认为天然牛黄属于稀缺资源，稀缺资源的特点是需求越大，价格上升幅度越大，同时资源供给量对价格不敏感，而非稀缺资源供给量对价格非常敏感。生产规模的扩大受稀缺资源限制，并导致稀缺资源的价格上升。 　　2023年出现天然牛黄价格暴涨，是否是牛黄囤货积压导致？ 我们认为可能囤货行为短期存在， 但是天然牛黄价格长期上涨主导因素是来自于天然牛黄作为一种稀缺资源品，不断被消耗，供应量稳定甚至在减少。天然牛黄供给曲线和需求曲线弹性小，供需缺口造成的价格上涨弹性大。天然牛黄供给持续下降，需求稳中有升，则牛黄价格将长期上涨并且有可能维持上涨趋势。 　　本周行情:本周（8月28日-9月1日）生物医药板块上涨2.76%，跑赢沪深300指数0.54pct，跑输创业板指数0.18pct，在30个中信一级行业中排名16位。本周中信医药生物子板块全线上涨，其中涨幅前三的为化学原料药、化学制剂和生物医药，分别上涨3.90%、 2.80%和2.76%。 　　投资策略：关注具备中长期投资价值的行业和公司的投资机会，关注景气度和估值的匹配性相关标的。 1、继续关注医疗服务板块： 基于目前板块估值低水平区间，市场悲观情绪反应，安全边际充足；实际经营受反腐扰动较小；去年4季度同期低基数，接下来经营数据增速亮眼。建议关注： 1）眼科，爱尔眼科（无解禁压力）、普瑞眼科（业绩弹性大）； 2）口腔，瑞尔集团（基本面处于向上趋势），通策医疗（经营数据逐步好转）； 3）固生堂（经营数据强劲）。 2、医疗器械板块： 电生理集采执行，价格透明处于国产厂商放量，关注微电生理、惠泰医疗。 3、 推荐血制品板块： 需求刚性，反腐影响小， 关注有供给量的公司， 23年下半年采浆不受疫情影响+新设采浆站进入到采浆周期的天坛生物和华兰生物以及博雅生物。 4、 静待利好落地的优质生命科学上游公司： 关注奥浦迈（培养基龙头）、键凯科技（peg 衍生物龙头）。 5、关注山东药玻（药用玻璃龙头，一类模制品受益于一致性评价进展放量）。 　　风险提示： 技术迭代风险、研发风险，业绩风险、竞争加剧超预期风险、政策风险

　　信邦制药(002390) 　　事件概述 　　2023年8月29日，公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入32.56亿元，同比增长3.59%；归属于上市公司股东的净利润1.56亿元，同比增长18.65%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.55亿元，同比增长24.71%。业绩符合预期。 　　毛利率基本持平，期间费用下降，净利率有所提升 　　2023年上半年，分行业来看，医药流通毛利率11.63%，同比提升0.36pct；医疗服务毛利率13.61%，同比提升0.18pct；医药制造毛利率52.17%，同比减少4.54pct；整体毛利率19.50%，下降0.59pct。2023年上半年，销售费用1.74亿元，同比下降10.01%；管理费用2.07亿元，同比下降8.16%；销售费用率5.33%，同比下降0.81pct；管理费 用 率6.40%， 同 比 下 降0.77pct。2023年 上 半 年 ， 销 售 净 利 率5.88%，同比提高0.92pct。 　　二季度恢复明显，看好全年恢复性增长 　　2023年二季度，公司实现营业收入16.51亿元，同比增长5.50%；二季度归母净利润1.03亿元，同比增长77.65%。我们认为，民营医院在设备采购、激励机制、床位扩张等方面拥有较高的灵活性，是医疗资源的重要补充，政策持续支持；站在2023年全年的角度看，随着疫情管控抑制常规医疗服务需求等不利因素的消散和医疗服务需求的不断释放，在2022年全年低基数的基础上，看好2023全年高速增长。 　　投资建议 　　我们预计 2023—2025 年公司营业收入为 71.62、78.49、86.81 亿元，增速分别为 12.8%、9.6%、10.6%，归母净利润分别为 3.02、3.97、4.64 亿元，增速分别 34.7%/31.3%/16.9%，当前股价对应2023-2025 年 PE 分别为 30x/23x/20x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医疗事故风险，医疗服务恢复不及预期，行业政策变化等

　　周度观点 　　8月29日，万华化学集团股份有限公司发布2023年9月份中国地区MDI价格公告。自2023年9月份开始，万华化学集团股份有限公司中国地区聚合MDI挂牌价19500元/吨（同8月份相比没有变动）；纯MDI挂牌价24500元/吨（比8月份价格上调200元/吨）。 　　截至2023.09.01，聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为17200/21700/18000/9650/10200元/吨，周环比分别为-1.71/-4.19/-2.17/0/0%。聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚价差周环比分别为-3.78/-7.61/-6.04/-2.74%。 　　目前MDI处于夏季检修期，库存处于历史中枢水平，下游需求有待跟进，价格短期震荡。未来地产竣工端及出行链的逐步修复叠加下半年需求改善预期，我们预计未来MDI价格中枢有望上移。万华化学40万吨MDI装置于2022年底投产，MDI及 　　TDI价格、价差的修复将改善公司主营业务业绩。 　　风险提示：项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期