亚辉龙(688575) 　　主要观点： 　　事件： 　　2024年2月23日，亚辉龙发布2023年度业绩快报。报告期内，公司实现营业收入20.4亿元（-49%），归母净利润3.6亿元（-65%），扣非净利润2.3亿元（-76%）。非新冠自产收入13.2亿元（+46%），化学发光收入11.7亿元（+50%）。报告期末，公司总资产37.9亿元（-10%），所有者权益25.6亿元（+6%）。 　　点评： 　　收入利润符合预期，化学发光收入同比增长50% 　　公司实现营业收入20.4亿元（-49%），归母净利润3.6亿元（-65%），扣非净利润2.3亿元（-76%），主要系公司新冠收入及毛利率较同期大幅下降所致。非新冠自产收入13.2亿元（+46%），化学发光收入11.7亿元（+50%），非新冠自产收入增速表现优秀。单Q4，公司实现营业收入5.0亿元（-43%），归母净利润0.73亿元（-47%）。我们预计非新冠自产收入4.0亿元（+42%），化学发光收入3.7亿元（+54%）。 　　股权激励目标阶段性达成，卓润出表形成1亿非经损益 　　2023年9月，公司推出限制性股票激励计划：23-24年非新冠自产收入CAGR35%，化学发光收入CAGR40%，23-24年化学发光新增装机分别为2400台、2700台，报告期内公司超额达成股权激励目标；报告期内，子公司卓润生物科技有限公司（以下称卓润）出表，计入非经常性损益1.09亿元，调整后公司全年扣非净利润2.33亿元，Q4扣非净利润5801万元。卓润主要从事POCT产品研发，公司于报告期内对其投入较高研发费用，卓润出表有利于提升24-25年常规收入利润率水平。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预测公司2023-2025年营业收入有望实现20.43/21.27/26.43亿元，同比增长-48.7%/4.1%/24.2%；归母净利润实现3.58/5.24/7.11亿元，同比增长-64.6%/46.1%/35.8%；对应EPS为0.63/0.92/1.25元，对应PE倍数为39/26/19x。公司作为国内“自免+常规+多项特色”的稀缺化学发光IVD，报告期内收入利润高增长，股权激励目标阶段完成，卓润生物出表有利于利润释放。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新增装机不及预期风险、新品入院不及预期风险、市场竞争加剧风险。

　　投资要点： 　　SW医药生物行业跑输同期沪深300指数。2024年2月19日-2024年2月25日，SW医药生物行业上涨2.09%，跑输同期沪深300指数约1.62个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，多数细分板块均录得正收益，其中原料药和医药流通板块涨幅居前，分别上涨4.75%和3.77%；线下药店和医疗设备板块跌幅居前，分别下跌3.42%和1.19%。 　　行业新闻。2月21日，湖南医保局发布《关于国家组织药品高值医用耗材集中采购工作中医保资金结余留用的实施意见（征求意见稿）》，就高值医用耗材首个集中采购周期中医保资金结余留用政策提出了多条意见。 　　维持对行业的超配评级。近期，随着大盘情绪有所好转，医药生物板块迎来反弹，但反弹力度较小，近一周整体上涨幅度居申万一级行业倒数第一。近日，北京市疾控中心发文提示北京市呼吸道传染病呈现流感和新冠共同流行的态势，新冠病毒活动度持续上升，近一周哨点医院流感样病例中新冠病毒阳性率为21.1%，JN.1变异株为主要流行株。后续建议关注流感以及新冠防治相关个股投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）、华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：新冠疫情持续反复，行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　本期内容提要: 　　基础能源（煤油气）价格回顾：（1）油价震荡上涨。截至2月21日，WTI原油价格为77.91美元/桶，较2月14日上涨1.66%，较1月均价上涨5.56%，较年初价格上涨10.70%；布伦特原油价格为83.03美元/桶，较2月14日上涨1.75%，较1月均价上涨4.90%，较年初价格上涨9.41%。（2）国产LNG市场价格承压下调。截止到本周四，国产LNG市场周均价为4100元/吨，较节前周均价4715元/吨下调615元/吨，跌幅13.04%。（3）国内动力煤市场价格小幅上涨。截止到本周四，动力煤市场均价为759元/吨，较上周同期价格上涨2元/吨。 　　基础化工板块市场表现回顾：本周（2月16日-2月23日），沪深300上涨3.71%至3489.74点，基础化工板块上涨5.10%；申万一级行业中涨幅前三分别是传媒（+13.39%）、计算机（+11.59%）、通信（+11.13%）。基础化工子板块中，橡胶板块上涨9.28%，塑料Ⅱ板块上涨8.30%，化学制品板块上涨5.96%，化学原料板块上涨4.17%，化学纤维板块上涨3.68%，农化制品板块上涨3.18%，非金属材料Ⅱ板块上涨0.59%。 　　通用股份：各基地满产运行中，保持产销两旺状态。据格隆汇2月22日报道，通用股份在互动平台表示，公司国内工厂春节期间进行例行装备检修保养，大年初二正式开工；海外泰国工厂、柬埔寨工厂春节期间正常上班、持续运行，目前各生产基地满产运行中，保持产销两旺状态。据证券之星报道，公司泰国基地1月份半钢胎发货持续超50万条、柬埔寨基地半钢胎突破30万条，业绩喜人；2月份泰国半钢日产突破2万条，创历史新高。 　　重点标的：赛轮轮胎、确成股份、通用股份。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；行业周期下原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险

　　凯因科技(688687) 　　我们于2022年1月发布上一篇凯因科技公司深度研究报告。2年来，公司持续深耕丙肝和乙肝病毒治疗领域，在当前时点，无论是丙肝治疗药物凯力唯医保报销范围扩大，还是乙肝治疗药物派益生即将读出数据，都有望为公司快速发展注入强劲动力。在本报告中，我们特对公司主要品种和研发管线进行深度梳理和分析，为广大投资者提供投资参考。 　　凯力唯覆盖国内HCV主要基因型，迎来快速放量期。凯力唯22年国谈续约成功，将丙肝1b型纳入医保范围，实现对国内HCV主要基因型的全覆盖。国谈结果23年3月开始执行，凯力唯迅速放量，23年H1销售收入同比增长超过2倍。凯力唯产品效果好，且公司主攻基层市场，差异化竞争策略下，预计2023-2025年凯力唯实现收入4.3/7.4/10.5亿元。 　　乙肝功能性治愈竞争格局良好，公司进入临床数据读出阶段。23年H1，公司培集成干扰素α-2注射液（派益生）治疗低复制期慢性HBV感染的Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组和48周用药，进入24周随访阶段。23年12月底，随访按计划结束，进入数据读出阶段。国内针对乙肝适应症的长效干扰素现只有特宝生物派格宾在售，派益生有望在25年下半年成为国产第二家上市的针对乙肝适应症的长效干扰素，共享慢乙功能性治愈蓝海市场。 　　产品梯队建设合理，兼具确定性与成长性。公司成熟产品如金舒喜和凯因益生在各自细分领域市场份额领先，其中金舒喜集采落地，降幅温和，有望保持现有领先的市场份额，持续为公司贡献现金流。此外，新产品安博司处于快速放量阶段，公司总体产品梯队建设合理。 　　拟募集资金用于公司抗体生产基地建设项目，并补充流动资金。公司将向不超过35名（含35名）特定对象发行人民币普通股股票总额不超过人民币3亿元，其中2.7亿元用于抗体生产基地建设项目，0.3亿元用于补充流动资金。 　　盈利预测、估值和评级 　　我们预测，2023/2024/2025年公司实现营业收入14.20亿/18.46亿/23.32亿元，同比增长22%/30%/26%，归母净利润1.22亿/2.00亿/2.43亿元，同比增长46%/63%/22%，对应EPS为0.71/1.17/1.42元。我们选用PE估值法对公司进行估值，给予公司2024年27倍PE，目标价31.51元，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品研发不及预期；市场竞争加剧；产品放量不及预期；限售股解禁；增发后EPS被稀释；假设及测算存在主观性

　　本期内容提要: 　　本周市场表现：医药生物板块收益率为2.09%，板块相对沪深300收益率为-1.62%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第31名。6个子板块中，化学制药周涨幅最大，涨幅为3.6%（相对沪深300收益率为-0.11%）；涨幅最小的为医疗器械，涨幅为0.09%（相对沪深300收益率为-3.62%）。 　　本周核心观点：本周由于AI概念火热，资金涌向传媒、计算机、通信等板块，致使医药板块相对收益在31个一级行业中垫底。我们认为2024年或将迎来央企市值管理的重要布局，央企、地方国企均有望迎来估值重塑的机遇。此外，本周越来越多企业响应“提质增效重回报”行动，本周约20家医药企业发布相关回购方案，我们认为医药方面短期仍有较大弹性。当前我们建议布局的方向有：①央企市值管理相关板块，央企、地方国企均有望迎来估值重塑的机遇。②产品有壁垒且2024年增长较好的中小市值个股，超跌且有估值修复空间。③创新及出海为增长核心的资产，受益于老龄化带来的需求提升的标的。具体为： 　　“国企市值管理”相关板块：①医药流通板块多为国企，叠加医药流通的估值普遍较低，我们认为随着国企考核的精细化，相关医药流通的国企个股有望迎业绩及估值双提升。参照2023年4-5月的“中特估”行情，国药系医药流通个股均有提升，如国药控股“中特估”行情的最高PE估值为9倍（当前PE估值为7），国药股份“中特估”最高PE估值为16倍（当前PE估值为12），国药一致“中特估”最高PE估值为17倍（当前PE估值为11）。此外，医药流通民营个股也有望受益于整体板块估值提升行情，建议关注九州通、柳药集团。②中药板块多数企业为国资控股，我们认为2024年国企市值管理考核逐步落地，相关中药个股亦有望受益此概念。叠加中药个股多数现金流较好、估值较低、中药政策更为友好，2024年中药板块有望迎来贝塔行情。建议关注华润三九、江中药业、东阿阿胶、康恩贝等。 　　产品有壁垒且2024年增长较好的中小市值个股，超跌且有估值修复空间：建议关注普蕊斯（SMO临床试验现场管理龙头，受益于行业集中度提升+SOP体系和信息化管理的规模效益），维力医疗（医用导管龙头，受益海外订单恢复，国内麻醉&泌尿外科临床需求提升），祥生医疗（掌上超声便携化，拓展东南亚市场，并携手飞利浦、佳能等大品牌，出口加速），立方制药（渗透泵控释特色制剂企业，羟考酮缓释片及益气和胃增长上量），柳药集团（工业+零售药店规模化助力业绩增长，药店AI技术应用+工业向全国化&品牌化扩张催化），健之佳（西南连锁药店龙头，全渠道多元化经营，外延+自建加速增长），贵州三力（（开喉剑成人剂型或将加速整个系列增长，并购资产仍将加速整合，2024Q1开喉剑表现有望超预期），山河药辅（国产药用辅料龙头，一致性评价/集采助市场份额提升，高端领域进口替代），迈普医学（神经外科手术植入耗材）、禾信仪器（质谱仪）、浩欧博（过敏检测）、康众医疗（X线探测器）。 　　中长期看好创新&出海核心和老龄化受益资产：①创新药渐入收获期及生物类似药出海，建议关注信达生物、恒瑞医药、中国生物制药、先声药业、泽璟制药、复宏汉霖、健友股份、科兴制药；②医疗器械海外拓展加速，打造第二成长曲线，如联影医疗、迈瑞医疗、华大智造、开立医疗、万孚生物、迪瑞医疗，新产业，普门科技；③老龄化相关资产如百克生物、派林生物、天坛生物、美年健康、海吉亚医疗、鱼跃医疗。④康复医疗设备在老龄化背景下，受益于康养建设，以及医疗机构药耗占比考核+DRGs落地提高住院周转率带来需求提升，建议关注翔宇医疗、诚益通、伟思医疗。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

中心思想 业绩高增与“买入”评级维持 华恒生物2023年全年实现营收19.4亿元，同比增长37%；归母净利润4.5亿元，同比增长41%（扣非后同比增长45%），显示出强劲的盈利增长势头。公司23Q4营收5.8亿元，同比增长33%，归母净利润1.3亿元，同比增长26%。鉴于公司新项目成长性和在小品种氨基酸领域的领先优势，华泰研究维持其“买入”评级，并给予2024年37倍PE，目标价155.4元。 新产能与研发驱动未来成长 公司募投项目自2022年投产后持续放量，氨基酸产销规模不断扩大。尽管缬氨酸市场价格有所走弱，但公司通过合成生物平台持续降本增效，毛利率有所提升，同时肌醇等新产品放量也贡献了业绩。此外，公司赤峰和秦皇岛的生物基产品项目稳步推进，并计划拓展高丝族氨基酸相关产品，依托成熟的合成生物制造平台，产品线延伸至基础化工品、营养品、化妆品等领域，为未来持续成长奠定基础。 主要内容 2023年业绩快报与投资评级 华恒生物于2024年2月23日发布2023年业绩快报，全年实现营业收入19.4亿元人民币，同比增长37%。归属于母公司所有者的净利润为4.5亿元人民币，同比增长41%；扣除非经常性损益后归母净利润为4.4亿元人民币，同比增长45%。其中，2023年第四季度营收达5.8亿元人民币，同比增长33%，环比增长13%；归母净利润1.3亿元人民币，同比增长26%，环比增长1%。华泰研究预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.5亿元、6.6亿元和8.4亿元，对应每股收益（EPS）为2.86元、4.20元和5.33元。基于公司新项目成长性和在小品种氨基酸领域的领先优势，给予2024年37倍市盈率（PE），目标价155.4元人民币，维持“买入”评级。 新产能放量与降本增效驱动盈利高增长 公司募投项目自2022年投产以来持续放量，缬氨酸等产品下游市场和客户不断拓展，推动氨基酸产销规模持续增长。据博亚和讯数据，2023年缬氨酸市场均价为2.27万元/吨，同比下降2%；其中2023年第四季度均价为1.85万元/吨，同比下降24%，环比下降11%。尽管缬氨酸价格有所走弱，但公司依托合成生物平台持续推进降本增效，根据公司公告，2023年公司毛利率仍有所提升。同时，肌醇等新产品的放量也对公司业绩增长有所贡献，共同助力公司2023年第四季度及全年净利润实现高增长。 研发驱动成长，新技术、新项目巩固未来成长性 据博亚和讯数据，截至2024年2月23日，缬氨酸市场价格为14.95元/kg，受行业新产能释放等因素影响，价格已回落至近五年低位。然而，考虑到需求端持续受益于豆粕替代需求的增长，且低价下供给格局有望得到优化，预计未来价格有望触底回升。公司在研项目方面，根据2023年半年报，赤峰5万吨/年生物基丁二酸及生物基产品原料项目和秦皇岛年产5万吨生物基苹果酸项目，以及赤峰5万吨/年生物法PDO项目均稳步推进。此外，公司于2023年10月公告拟拓展高丝族氨基酸相关产品。华泰研究认为，公司依托其成熟的合成生物制造平台，产品线已成功延伸至基础化工品、营养品、化妆品等多个领域，未来有望持续保持成长态势。 总结 华恒生物在2023年实现了营收和归母净利润的显著增长，分别达到37%和41%，显示出其强大的盈利能力。这主要得益于新产能的持续放量、氨基酸产销规模的扩大以及通过合成生物平台实现的降本增效。尽管部分产品价格面临压力，但公司通过提升毛利率和新产品放量有效对冲了市场波动。展望未来，公司多个生物基项目稳步推进，并积极拓展高丝族氨基酸等新产品线，依托其核心合成生物制造技术，有望在基础化工品、营养品、化妆品等多元化领域持续成长。华泰研究维持“买入”评级，并看好公司未来的发展潜力。

中心思想 业绩回暖与国际化战略驱动增长 药康生物在2023年展现出营收增长的韧性，尤其在第四季度归母净利润止跌回升，预示着业绩曙光渐现。公司积极推进国际化战略，将海外市场视为未来重要的增长引擎，并凭借其卓越的创新技术和全球领先的品系储备，构建了坚实的竞争壁垒。华泰研究维持“买入”评级，并基于对公司未来稳健增长的预期，给出了16.63元的目标价。 核心竞争力与市场前景广阔 报告强调，药康生物的核心竞争力在于其全球第一的小鼠品系数量（超过21,000个）和领先的研发效率（如CRISPR/Cas9技术优化）。这些优势使其能够持续推出创新产品和服务，尤其在非肿瘤领域和药效评价业务上展现锋芒。随着海外业务的高速扩张和新产能的逐步释放，公司有望在未来2-3年内实现商品化小鼠模型和功能药效业务的显著增长。 主要内容 2023年业绩概览与未来盈利预测 根据公司2023年业绩快报，药康生物全年实现营业收入6.22亿元，同比增长20%；归母净利润1.59亿元，同比下降3%；扣非净利润1.07亿元，同比增长5%。其中，2023年第四季度表现亮眼，实现营业收入1.68亿元，同比增长29%；归母净利润0.41亿元，同比增长13%；扣非净利润0.26亿元，同比增长5%。营收增长提速，归母净利润止跌回升。华泰研究预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.59亿元、2.00亿元和2.48亿元，同比增速分别为-3%、26%和24%，对应EPS分别为0.39元、0.49元和0.61元。基于2024年34.05倍的PE（与可比公司Wind一致预期均值相当），公司合理估值68.17亿元人民币，对应目标股价16.63元。 收入增长韧性与利润短期承压分析 尽管投融资环境遇冷，药康生物的收入端仍保持强劲增长。这主要得益于公司在自身免疫性疾病、心血管与代谢疾病、神经退行性疾病等非肿瘤领域持续推出各类小鼠模型，并积极拓展药效评价业务。同时，海外业务保持高速增长，贡献了重要的收入增量。然而，利润端面临短期压力，2023年第四季度扣非归母净利润环比下滑，主要原因在于公司为长远发展加大海外业务拓展力度，导致销售费用率提升；此外，北京、上海等地新产能的投产爬坡也暂时压制了毛利率。 海外市场：未来业绩增长的重要引擎 报告指出，海外市场将成为药康生物未来业绩增长的关键驱动力。根据GMI数据预测，2023年全球小鼠模型市场规模将达到105亿美元，市场空间广阔。药康生物已为进军海外市场做好充分准备：公司拥有全球第一的小鼠品系数量；部分产品已授权全球最大的模式动物供应商Charles River，形成了显著的品牌背书效应；在美团队已到位，自有产能预计于2024年投入使用。基于其品系优势，公司正积极延伸药效评价业务。2023年公司海外业务保持高速增长，预计2023-2025年海外业务收入复合年增长率（CAGR）将超过75%。 卓越创新技术与全球领先的品系储备 药康生物在小鼠的研发、生产和销售等环节已形成全产业链优势。公司通过优化CRISPR/Cas9技术，实现了领先的研发效率，构筑了竞争对手难以复制的技术壁垒。公司建立了以“斑点鼠”为核心的庞大小鼠品系库，品系数量超过21,000个，在全球独占鳌头。此外，公司兼具大片段基因编辑技术和高标准无菌平台，有望通过野化鼠及无菌鼠项目解决现有小鼠模型与真实世界小鼠差距较大导致的新药研发效率损失问题。目前，药康生物是生产和销售服务范围最广的本土企业。报告认为，商品化小鼠模型和功能药效业务将成为公司未来2-3年的主要业绩增长引擎。 风险提示 报告提示了以下风险：行业发展不及预期、竞争加剧的风险；新产能爬坡不及预期；技术秘密泄露的风险。 总结 药康生物在2023年展现出稳健的营收增长和第四季度利润回暖的积极态势，预示着公司业绩的“曙光渐现”。其核心竞争力在于全球领先的小鼠品系储备（超过21,000个）和卓越的创新技术，这些构成了其难以复制的竞争壁垒。公司正积极布局国际化战略，海外市场预计将成为未来业绩增长的重要引擎，预计2023-2025年海外业务收入复合年增长率将超过75%。尽管面临短期利润压力，但随着新产能的逐步释放和海外业务的持续扩张，商品化小鼠模型和功能药效业务有望在未来2-3年内驱动公司业绩实现显著增长。华泰研究维持“买入”评级，并基于对公司未来盈利能力的乐观预期，给出了16.63元的目标价。

中心思想 医药生物板块结构性分化与创新驱动 2023年医药生物板块呈现显著的结构性分化特征，创新药企业在核心产品商业化和研发投入双重驱动下，营收实现大幅增长，预示着制药行业正迈入新的商业化周期。与此同时，中药及眼科医疗消费板块表现稳健，疫苗行业受大品种上市驱动，血制品板块亦保持增长态势。然而，CXO及生命科学上游企业受下游需求疲软和竞争加剧影响，整体业绩承压，但多肽产业链等细分领域仍展现强劲需求。 医疗器械与体外诊断业绩分化，关注复苏与创新机遇 医疗器械领域景气度较高，内镜、基因测序、家用康复等赛道业绩亮眼，高值耗材在老龄化需求和集采出清背景下持续增长。相比之下，低值耗材和体外诊断板块受新冠管控变化影响，2023年业绩探底，但随着诊疗活动恢复和常规业务拓展，2024年有望迎来新一轮成长。市场整体在2月第四周有所反弹，原料药板块涨幅居前，显示出市场对部分细分领域的积极预期。 主要内容 1、创新药点燃板块增长引擎，制药行业迎来商业化新周期 创新药企营收强劲增长，研发投入维持高位 截至2024年2月24日，共有21家创新药企发布业绩快报。这些企业随着核心产品陆续上市并实现商业化，营收端同比大幅增长。例如，艾力斯2023年度营业收入达20.12亿元，归母净利润6.45亿元，同比均实现较大幅度增长，主要得益于核心产品甲磺酸伏美替尼片纳入国家医保目录后销量大增。神州细胞-U营业收入同比增长154.92%至18.87亿元，主要系重组人凝血因子Ⅷ等产品销售收入大幅增长。三生国健营业总收入达10.14亿元，同比增长22.84%，主要由益赛普和赛普汀销量增长及抗体肿瘤管线授权收入带动。 然而，由于多数创新药产品仍处于临床阶段或商业化初期，且为提升核心竞争力，企业持续推进在研管线，研发投入整体保持较高强度，导致部分企业利润端仍处于亏损状态。迪哲医药-U实现产品销售收入9128.86万元，但归母净利润亏损11.23亿元，扣非归母净利润亏损11.77亿元，主要系持续高强度研发投入所致。亚虹医药-U营收1375.33万元，归母净利润亏损4.00亿元，同样因核心产品在研及高研发投入。荣昌生物营收10.83亿元，但归母净利润亏损15.40亿元，扣非归母净利润亏损15.72亿元，主要系新药研发管线持续推进导致研发投入高企，同时商业化投入较大。 传统仿创药企业绩稳健，面临新旧动能转换 同期，8家传统仿创药企披露2023年业绩快报，整体表现相对稳健。通化东宝营业收入30.95亿元，同比增长显著，归母净利润11.78亿元，扣非归母净利润11.73亿元，主要受益于胰岛素产品销量全面增长及技术服务收入。特宝生物营业收入21.00亿元，归母净利润5.54亿元，扣非归母净利润5.80亿元，均实现较大增长，主要系重点产品派格宾销售收入快速增长。 部分企业则受到原有业务集采、长期资产及存货减值、固定资产折旧摊销金额增长等因素影响，利润端整体波动较大。例如，宣泰医药归母净利润同比下降34.86%，主要因泊沙康唑肠溶片美国市场权益分成收入下滑及自研项目技术成果转化收入减少。汇宇制药-W归母净利润同比下降46.31%，主要系注射用培美曲塞二钠销售收入下降。国药现代营业收入121.39亿元，同比下降6.33%，但通过优化工艺技术、规模化生产及精准降本控费，归母净利润仍实现12.03%的增长。 2、医疗设备、高低值耗材、体外诊断2023年业绩存在较大分化 医疗设备景气度高，高值耗材持续性增长预期强 截至2024年2月24日，20家医疗器械公司发布业绩快报。医疗设备板块景气度较高，内镜、基因测序、家用康复等赛道2023年业绩表现亮眼。翔宇医疗营业收入7.45亿元，同比增长52.46%，归母净利润2.30亿元，同比增长82.96%，主要受益于康复医疗市场需求增长及销售订单增加。普门科技营业收入11.46亿元，同比增长16.55%，归母净利润3.27亿元，同比增长30.21%，得益于治疗与康复及体外诊断业务线的持续增长。南微医学营业收入24.16亿元，同比增长22.00%，归母净利润4.87亿元，同比增长47.31%，主要系消化内镜诊疗耗材采购需求放量。 高值耗材板块在老龄化强需求、集采逐步出清、新产品创新迭代导入市场和诊疗恢复背景下，尽管下半年受医疗合规化要求影响，手术量略有下降，但业绩增长仍较为明显。心脉医疗营业收入11.87亿元，同比增长32.43%，归母净利润4.92亿元，同比增长37.98%，主要系公共卫生问题消除及老产品销量稳步增长。惠泰医疗营业收入16.51亿元，同比增长35.79%，归母净利润5.36亿元，同比增长49.61%，得益于市场开拓及渠道联动。 低值耗材与体外诊断探底，2024年有望迎来新成长 低值耗材和体外诊断板块在2023年受新冠管控变化影响、海外需求不振、国内市场内卷和政策合规化影响，业绩持续探底出清。硕世生物营业收入4.06亿元，同比大幅下降92.67%，归母净利润亏损3.84亿元，同比下降121.03%，主要系新冠相关产品和服务需求急剧下降。亚辉龙营业收入20.43亿元，同比减少48.69%，归母净利润同比下降64.60%，同样受新冠业务收入及毛利率大幅下降影响。洁特生物营业收入4.64亿元，同比下降23.92%，归母净利润同比下降66.38%，主要系境内外耗材市场需求减少，尤其与公共卫生事件相关的产品需求减少幅度较大。 然而，随着诊疗活动的全面恢复和常规业务的拓展，体外诊断领域中常规业务拓展能力突出者及出海能力较强者业绩增厚效果显著。英诺特营业收入4.78亿元，同比增长7.03%，归母净利润1.75亿元，同比增长15.95%，受益于呼吸道病原体检测领域快速发展。浩欧博营业收入3.95亿元，同比增长23.15%，归母净利润4792.22万元，同比增长15.06%，主要系过敏类、自免类慢性疾病就诊率逐步恢复。 3、中药产品需求波动较小，业绩表现相对稳健 中药企业业绩稳健增长，渠道与品牌塑造是关键 中药板块在2023年表现出相对稳健的业绩增长态势。截至2024年2月24日，奇正藏药、片仔癀、千金药业三家上市企业已发布2023年度业绩快报，其营业收入基本稳健，且归母净利润均呈同比增长态势。 片仔癀营业总收入达100.35亿元，同比增长15.42%，归母净利润27.84亿元，同比增长12.59%，主要受益于核心片仔癀系列产品及片仔癀牌安宫牛黄丸的销售增加。奇正藏药营业收入20.45亿元，同比增长0.02%，归母净利润6.12亿元，同比增长29.49%，主要由于非经常性损益较上年同期增长。千金药业营业收入37.98亿元，同比下滑5.66%，但归母净利润3.19亿元，同比增长5.07%。报告指出，中药企业通过拓展销售渠道、强化品牌塑造等方式，有望在2024年度进一步提升业绩表现。 4、2023年CXO及科研服务整体表现较差，关注结构性机会 CXO行业整体承压，多肽产业链细分领域需求强劲 2023年，CXO（医药研发生产外包）及生命科学上游企业整体业绩表现较差，主要受到下游创新药行业需求疲软、订单价格下滑、同业竞争加剧等因素影响。部分企业人力成本和折旧费用增加，对经营利润产生消极影响。 例如，美迪西营业收入同比下降15.45%，归母净利润亏损3088万元，同比下降109.13%，主要系医药行业投融资放缓、订单价格下降及部分订单延迟执行。和元生物营业收入同比下降26.86%，归母净利润亏损1.28亿元，同比下降426.1%，主要系基因细胞治疗CDMO行业下游客户融资进度弱于预期，导致业务拓展、订单规模及项目交付受不利影响。皓元医药营业收入18.79亿元，同比增长38.36%，但归母净利润1.21亿元，同比下降37.45%，主要系分子砌块与原料药业务竞争加剧导致毛利率下滑，以及工厂投产带来的折旧摊销费用增加。 然而，以多肽产业链为代表的部分细分子行业需求依然强劲，企业业绩表现亮眼。诺泰生物营业收入10.36亿元，同比增长59.01%，归母净利润1.61亿元，同比增长24.95%，主要得益于自主选择产品中部分制剂及多肽原料药品种的持续放量。圣诺生物营业收入4.34亿元，同比增长9.73%，归母净利润7011万元，同比增长8.72%，主要系持续专注于主营业务多肽药物CDMO、原料药和制剂的协同发展。 科研服务关注海外市场拓展机遇 在科研服务板块，报告建议关注海外占比较高并积极拓展海外市场的企业。毕得医药营业收入10.92亿元，同比增长30.99%，但归母净利润1.13亿元，同比下降22.56%，主要系费用支出增长较快。药康生物营业收入6.22亿元，同比增长20.45%，归母净利润1.59亿元，同比下降3.46%，但其持续推进国际化战略，海外业务保持高速增长，依托多元品系满足海外客户研发需求。 5、疫苗板块依靠新品带动，血制品板块稳健增长 疫苗行业新品驱动业绩，部分企业受市场变化影响 截至2024年2月24日，4家疫苗企业和1家血制品企业发布业绩快报。疫苗板块业绩表现受新品上市驱动特征明显。百克生物营业总收入18.25亿元，归母净利润5.01亿元，同比均实现大幅增长，主要原因系公司新产品带状疱疹减毒活疫苗上市并实现快速放量。康希诺营业总收入3.57亿元，同比减少65.49%，归母净利润亏损14.47亿元，同比增加59.14%，主要系流脑疫苗销售收入大幅增长，但新冠疫苗市场需求变化导致相关收入大幅下降，且产能利用率不足增加了冗余成本。金迪克营业收入1.40亿元，归母净利润亏损6577.96万元，主要受2023年7月公司所在地突发特大暴雨导致临时停产，流感疫苗销售旺季未产生销售收入影响。成大生物营业收入17.50亿元，归母净利润4.68亿元，同比小幅下降，主要系根据市场及库存情况下调产量导致单位成本上升，以及计提存货跌价准备增加。 血制品板块业绩稳健增长 血制品板块整体表现稳健。天坛生物营业总收入51.82亿元，同比增长21.59%，归母净利润11.03亿元，同比增长25.23%，主要由于2023年度产品销量增加带来销售收入持续增长。这表明血制品板块受益于核心产品（如人血白蛋白和静丙）的放量销售，业绩保持良好增长态势。 6、医疗消费板块业绩快报较好 眼科医疗消费表现突出，人工晶体与玻尿酸贡献显著 2024年，医疗消费板块部分上市企业披露的2023年业绩快报显示，该板块整体维持较好增长。其中，眼科医疗消费公司表现尤为突出。 爱博医疗2023年营业收入达9.51亿元，同比增长64.18%，归母净利润3.04亿元，同比增长30.83%。其业绩增长主要得益于人工晶状体和角膜塑形镜销量的持续增长，以及隐形眼镜业务的快速拓展。昊海生科营业收入26.54亿元，同比增长24.59%，归母净利润4.16亿元，同比增长130.58%，扣非归母净利润3.83亿元，同比增长141.52%。公司业绩显著增长主要系外部经营环境稳定，生产经营销售情况平稳恢复并持续向好，各产品线尤其是玻尿酸产品的销量和收入与上年同期相比均有显著增长，同时角膜塑形镜业务也维持快速增长。 7、2月第4周医药生物上涨2.09%，原料药板块涨幅最大 板块行情：医药生物跑输沪深300指数 从月度数据来看，2024年初至今沪深整体呈现上涨趋势，市场持续反弹。在2024年2月第4周（2024.2.19-2024.2.23），医药生物板块上涨2.09%，但在31个子行业中排名第31位，跑输沪深300指数1.62个百分点。这表明尽管医药生物板块有所上涨，但整体表现弱于大盘。 子板块行情：原料药领涨，线下药店跌幅最大 在医药生物的细分板块中，2024年2月第4周各细分板块涨跌互现。原料药板块涨幅最大，上涨5.76%。其次是医药流通板块，上涨4.59%，疫苗板块上涨3.86%。 跌幅最大的子板块是线下药店，下跌4.23%。医疗设备板块下跌1.14%，血液制品板块下跌0.67%。其他子板块如医疗耗材上涨0.57%，其他生物制品上涨1.39%。这反映了市场对不同细分领域的差异化预期和资金流向。 总结 2023年医药生物行业在业绩快报中呈现出显著的结构性分化特征。创新药企业在核心产品商业化和持续高强度研发投入的共同作用下，营收实现大幅增长，但部分企业仍面临亏损。传统仿创药企业绩相对稳健，但受集采等政策影响，利润端波动较大。 医疗器械板块景气度较高，内镜、基因测序、家用康复等细分赛道表现亮眼，高值耗材在老龄化需求和集采出清背景下展现出持续增长潜力。然而，低值耗材和体外诊断板块受新冠管控变化影响，2023年业绩探底，但随着诊疗恢复和常规业务拓展，2024年有望迎来复苏。 中药及眼科医疗消费板块表现良好，中药企业通过渠道拓展和品牌塑造实现稳健增长，眼科医疗消费则受益于人工晶体和玻尿酸等产品的快速增长。CXO及生命科学上游企业整体业绩承压，但多肽产业链等结构性机会依然存在。疫苗板块受新品上市驱动，血制品板块保持稳健增长。 市场行情方面，2月第四周医药生物板块整体上涨2.09%，但跑输沪深300指数。子板块中，原料药涨幅最大，线下药店跌幅最大，显示出市场对不同细分领域的差异化预期。未来，政策推进不及预期、市场竞争加剧以及产品销售不及预期是行业面临的主要风险。

中心思想 中国医药创新迈入收获期，政策与效率双驱动 本报告核心观点指出，全球医药巨头礼来和诺和诺德的成功得益于大单品放量和持续创新能力，为中国药企提供了对标范本。中国创新药行业在经历早期发展和泡沫调整后，正迎来政策支持下的“收获期”，本土企业在药物发现和临床效率上展现出“中国速度”，全球参与度显著提升。 市场底部震荡待催化，结构性机会显现 尽管医药板块近期跑输大盘且估值处于历史低点，但其刚需属性和人口老龄化趋势凸显长期投资价值。在国资委市值管理考核和本土创新力量全球化蝶变的大背景下，2024年医药行业有望“蓄力，破局”，投资机会将聚焦于央/国企、低PB、高股息及机构轻仓的细分领域，特别是血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等存在预期差的板块。 主要内容 本周思考：走在破万亿市值路上的药企——礼来、诺和诺德 全球药企巨头市值增长驱动因素分析 截至2024年2月23日，礼来和诺和诺德市值分别突破7312亿和5568亿美金，稳居全球药企市值TOP1和TOP2。 其市值增长主要得益于：①大单品（如GLP-1）的快速放量和广阔增长空间；②公司本身具备稳定的盈利能力，且具备较强的产品迭代和接续能力。 对比来看，艾伯维、BMS、强生等MNC因明星产品面临专利悬崖，股价出现调整；辉瑞则因COVID-19疫苗和治疗药物红利消退，市值大幅下跌。 中国创新药行业发展现状与展望 中国创新药行业起步较晚，自2015年药政改革以来，从仿制药向创新药升级。 2021年前，PD-1等大品种上市，本土创新加速商业化，IPO增加，创新药板块形成效应并催生泡沫。 2021年医保谈判大幅降价及CDE政策收紧，引发市场对创新药市场规模和质量的担忧，叠加集采影响，估值开始调整。 2023年以来，在政策对创新倾斜下，创新药行业厚积薄发，正逐渐进入收获期，有望成为未来3-5年最重要的动能之一。 政策支持：从“保基本”到“促创新” 注册端： 国家药监局药审中心发布《加快创新药上市许可申请审评工作规范（试行）》，通过早期介入、研审联动、滚动提交、核查检验前置等方式加速创新药审评。 监管端： 2023年7月，多部门联合部署开展为期一年的全国医药领域腐败问题集中整治工作，旨在加强反腐并促进医药行业高质量发展。 支付端： 医保谈判简易续约规则的推出及优化，使创新药形成稳定的谈判节奏和价格预期，支付环境持续向好。 整体政策环境正从“确保医药产品安全、有效、经济”转向“推动产业高端化、智能化和绿色化，构建国际竞争新优势”，向更高水平、更优质、更急需、更可靠的医药创新倾斜。 企业发展：中国速度参与全球创新 根据麦肯锡统计，中国头部biotechs在药物发现阶段（从目标验证到临床前候选化合物平均花费12-20个月）效率高于全球行业平均水平（24-36个月）。 在临床阶段，以PD-1和GLP-1为例，中国患者临床登记速度是全球行业平均水平的2-5倍。 凭借药物发现和临床登记效率优势，本土新药近年海外授权、海外临床开展及FDA新药获批数量均有增长。 中国在全球临床阶段肿瘤学作用机制开发中的参与度为16%，其中11%为与国外公司联合开发。 行情复盘：板块普涨，API 及制剂出口表现更佳 医药行业整体表现与估值分析 涨跌幅： 本周医药（中信）指数上涨2.09%，跑输沪深300指数1.6个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第一。2024年以来累计跌幅11.4%，跑输沪深300指数13.13个百分点。 成交额： 截至2024年2月23日，医药行业成交额3443亿元，占全部A股总成交额比例为7.6%，环比减少1.8pct，低于2018年以来的中枢水平（8.1%）。 板块估值： 截至2024年2月23日，医药板块整体估值（历史TTM）为25.28倍PE，环比提升0.39pct。医药行业相对沪深300的估值溢价率为103%，环比减少14pct，低于四年来中枢水平（163%）。 整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。 医药子行业表现与投资方向 细分板块涨跌幅： 本周医药子板块除医疗器械（-0.4%）外均上涨，其中化学原料药（+4.6%）、中药饮片（+3.7%）、医疗服务（+3.2%）涨幅靠前。 根据浙商医药重点公司分类，API及制剂出口（+5.5%）、科研服务（+5.3%）、生物药（+3.5%）、CXO（+3.1%）涨幅靠前。 陆港通&深港通持股： 截至2024年2月23日，陆港通医药行业投资1525亿元，医药北上资金环比减少14亿元。化学制药和生物制药发生净流入，医疗器械净流出较多。 2024年投资方向： 结合全球宏观环境、医药刚需属性、人口老龄化、政策面（国资委市值管理考核）和本土创新力量全球化，建议关注央/国企、低PB、高股息、机构轻仓的医药方向。 2024年医药年度策略：蓄力，破局 策略复盘： 2023年诊疗逐季复苏，反腐影响下医药创新、消费稳增长但增速分化，院内营销调整，盈利能力提升。医药板块经历两年多调整，2024年创新驱动更乐观。 机会挖掘： 2024年医改持续深化，医疗环节成为重点，医保监管提升，行业进入供给侧改革新阶段。创新药械、诊疗复苏下的服务/药店、医药配套等环节迎来更好发展窗口。 投资视角： 医药板块各细分领域存在较大景气异质性。结合景气边际变化和预期差维度，血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材、CXO均存在较大预期差和较好景气边际变化。 推荐组合： 医药创新： 康方生物、君实生物、科伦药业、智飞生物、迈瑞医疗、联影医疗、翔宇医疗、羚锐制药、康缘药业。 诊疗常态化： 大参林、老百姓、上海医药。 医药配套： 药明康德、凯莱英、九洲药业、康龙化成、泰格医药。 限售解禁与股权质押情况追踪 近一个月（2024年2月13日至3月11日），共有14家医药上市公司发生或即将发生限售股解禁，其中易瑞生物、海泰新光、凯赛生物等公司解禁股份占总股本比例较高。 在股权质押方面，辽宁成大、辰欣药业第一大股东质押比例提升较多；博济医药、江苏吴中第一大股东质押比例下降较多。 总结 本报告深入分析了全球医药巨头礼来和诺和诺德的成功路径，揭示了中国创新药行业在政策支持和本土企业效率提升下，正从调整期迈向收获期。尽管医药板块近期市场表现不佳，估值和持仓处于历史低点，但其内在的刚需属性和人口结构变化提供了长期投资价值。2024年，医药行业有望在深化医改和本土创新全球化的背景下实现“蓄力，破局”，投资者应关注央/国企、低PB、高股息、机构轻仓等投资方向，并重点布局血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等具有景气边际变化和预期差的细分领域。同时，需警惕行业政策变动、研发进展不及预期及业绩低预期等风险。

中心思想 业绩显著增长与盈利能力提升 南微医学在2023年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，其中营业收入同比增长22.00%达到24.16亿元，归母净利润更是同比增长47.31%至4.87亿元，扣非后归母净利润同比增长54.86%至4.64亿元。公司通过精益化管理有效推动了盈利能力的提升，2023年归母净利率同比提升3.46个百分点至20.16%，显示出其在成本控制和效率优化方面的卓越成效。 市场韧性与全球化布局成效 尽管2023年第三季度开始的医疗反腐对公司经营造成短期压力，但南微医学展现出强大的经营韧性，第四季度收入实现恢复性高增长，同比增长43.26%。同时，公司在全球市场的布局持续完善，海外各区域业务增长亮眼，亚太、美国直销、拉美和欧洲市场均实现高速增长，可视化产品在国内市场稳步推进，并有望成为海外市场新的增长点，为公司未来发展奠定坚实基础。 主要内容 2023年业绩概览与Q4表现 南微医学于2023年全年实现营业收入24.16亿元，同比增长22.00%；归母净利润4.87亿元，同比增长47.31%；扣非后归母净利润4.64亿元，同比增长54.86%。全年归母净利率为20.16%，扣非后净利率为19.20%。 分季度来看，2023年第四季度实现营业收入6.71亿元，同比大幅增长43.26%，环比增长12.1%，显示出疫后内镜诊疗需求的强劲恢复以及公司经营的韧性。然而，第四季度归母净利润为1.00亿元，同比下滑3.07%；扣非后归母净利润为0.86亿元，同比增长3.86%。利润端增速不及收入端，主要受年末费用加大（如年终奖）、汇兑损失以及2022年第四季度存在激励摊销费用冲回导致高基数等因素影响。 盈利能力提升与精益化管理 2023年，公司盈利能力稳步提升，归母净利率同比提升3.46个百分点。这主要得益于公司在医院终端诊疗全面恢复背景下，消化内镜诊疗耗材采购需求放量，以及公司持续推进的降本增效策略。精益化管理成果显著，有效优化了成本结构，提升了整体运营效率。 市场挑战与经营韧性 2023年第三季度开始的医疗反腐对医疗器械行业造成了一定影响，南微医学也面临短期压力。但公司凭借其经营韧性，在第四季度实现了收入的恢复性增长，表明其应对市场波动的能力较强，且反腐影响被判断为短期性。 全球市场拓展与海外业务亮点 南微医学持续完善全球市场布局，已在美国、欧洲等主要海外市场建立了稳定的营销网络。随着海外自建及并购直销渠道的扩张，海外收入取得了高速增长。数据显示，2023年第三季度，公司亚太海外收入同比增长60%，美国直销业务同比增长34%，拉美业务同比增长42%，欧洲市场同比增长60%，展现出强劲的国际化发展势头。 可视化产品线进展 在反腐等负面因素影响下，公司可视化产品推广仍在稳步推进。在国内市场，南微医学组建了专业的营销团队，截至2023年第三季度，内科胆道镜累计入院180多家，外科胆道镜累计入院60多家，支气管镜累计入院90多家，为未来的销售增长奠定了坚实基础。同时，欧美、日本等海外市场的可视化产品推广也进展顺利，预计将成为海外市场新的增长点。 盈利预测与投资建议 根据国盛证券研究所的预测，南微医学2023-2025年营业收入将分别达到24.16亿元、30.20亿元和37.59亿元，同比增长22.0%、25.0%和24.5%。同期归母净利润预计分别为4.87亿元、6.04亿元和7.45亿元，同比增长47.3%、24.0%和23.4%。对应的P/E估值分别为28倍、22倍和18倍。鉴于公司稳健的业绩增长、盈利能力的提升以及全球化和产品线的拓展，国盛证券维持对南微医学的“买入”评级。 风险提示 报告提示了公司可能面临的风险，包括新品销售不及预期风险、汇率波动风险以及市场竞争加剧风险。 总结 稳健增长与结构优化 南微医学在2023年展现了强劲的财务表现，全年营业收入和归母净利润均实现显著增长，特别是归母净利润增速远超收入增速，达到47.31%。这得益于疫后诊疗需求的恢复以及公司在精益化管理和降本增效方面的努力，使得归母净利率同比提升3.46个百分点，盈利能力得到显著优化。 战略布局成效显著，未来可期 尽管面临医疗反腐的短期挑战，公司凭借其经营韧性，在2023年第四季度实现了收入的恢复性高增长。同时，南微医学在全球市场的战略布局成效显著，海外各区域业务实现高速增长，可视化产品线在国内稳步推进并有望在海外市场贡献新增量。这些积极因素共同支撑了公司未来的增长潜力，分析师维持“买入”评级，表明对公司长期发展的信心。