本期内容提要: 　　上周市场表现：上周医药生物板块收益率为-11.61%，板块相对沪深300收益率为-6.99%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第20。6个子板块中，医药商业板块周跌幅最小，跌幅8.59%（相对沪深300收益率为-3.96%）；跌幅最大的为医疗服务，跌幅为15.10%（相对沪深300收益率为-10.48%）。 　　上周核心观点：上周市场情绪较为悲观，2023年业绩预告承压（敬请阅读我们上周发布的2023年业绩预告复盘专题报告），叠加医药CXO持续受生物安全法案事件发酵，在1月份已经大跌基础上再次跌11.6%，我们认为当前生物医药板块估值进入吸引力区间，部分个股已脱离基本下跌较大，当期适宜待市场情绪企稳择机布局超跌反弹类资产。 　　1)防守策略配置院外资产：①连锁药房：益丰药房、大参林、老百姓、国药一致、健之佳；②以院外市场为主的九州通、工商零一体化的柳药集团；③品牌中药：东阿阿胶、健民集团、太极集团、葵花药业、仁和药业、白云山、康恩贝。 　　2)中长期看好创新&出海核心和老龄化受益资产：①创新药渐入收获期及生物类似药出海：信达生物、恒瑞医药、中国生物制药、先声药业、泽璟制药、复宏汉霖、健友股份、科兴制药；②创新器械：联影医疗、迈瑞医疗、华大智造、开立医疗、万孚生物、新产业；③老龄化：百克生物、派林生物、美年健康、海吉亚医疗、鱼跃医疗。 　　3)中小型个股因流动性短期跌幅较大，24年估值有望回升：维力医疗、伟思医疗、祥生医疗、诚益通、安科生物、美好医疗、九安医疗、现代制药等。 　　子行业创新药观点：上周A股的中证创新药产业指数和港股恒生医疗保健指数均大幅下跌，分别下跌12.21%和9.36%。经过近一段时间的调整，不少创新药相关标的估值均大幅下跌迎来合理配置区间，叠加2024年美联储降息大背景下，我们认为2024年创新药板块有望迎来β行情。重磅药是创新药投资最核心的逻辑，在创新药配置思路方面，展望2024年，我们看好医药大单品和出海方向。 　　医药大单品方向：我们建议重点关注：NASH、AD、COPD、心衰、痛风、自身免疫疾病（特应性皮炎、斑秃、系统性红斑狼疮等） 　　出海方向：1）出海产品的海外放量节奏，持续跟踪出海里程碑进展，关注：传奇生物/金斯瑞生物科技、百济神州-U、和黄医药、绿叶制药、君实生物-U。2）潜在出海包括拥有ADC、小核酸、双抗、细胞疗法工程化技术平台的企业，关注：科伦博泰生物-B、迈威生物-U、石药集团、君实生物-U、悦康药业、康方生物、康宁杰瑞制药-B。3)生物类似药出海方面建议关注：百奥泰、中国生物制药、通化东宝、科兴制药、复宏汉霖、迈威生物-U。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

中心思想 医药板块估值吸引力提升，静待市场企稳布局反弹 本报告核心观点指出，当前医药生物板块正经历市场情绪的悲观时期，主要受2023年业绩预告普遍承压以及医药CXO行业持续受生物安全法案发酵事件影响。在1月份已大幅下跌的基础上，板块再次录得显著跌幅。然而，分析认为，当前生物医药板块的估值已进入极具吸引力的区间，部分优质个股的下跌幅度已脱离其基本面，为投资者提供了布局超跌反弹类资产的良好时机。 投资策略聚焦防御与创新，兼顾老龄化与中小市值 鉴于当前市场环境，报告提出了多维度的投资策略。短期内，建议采取防守策略，重点配置院外资产，包括连锁药房、以院外市场为主的医药流通企业以及品牌中药。中长期来看，持续看好创新药及生物类似药出海的核心资产、创新器械以及老龄化受益资产。此外，对于因流动性因素短期跌幅较大的中小型个股，预计其2024年估值有望迎来回升。创新药子行业方面，尽管近期大幅下跌，但估值已回归合理区间，叠加2024年美联储降息预期，有望迎来β行情，投资主线聚焦医药大单品和出海方向。 主要内容 医药行业周度表现与政策动态分析 市场表现：板块普跌，医药商业相对抗跌 上周（2024年1月29日至2月2日），医药生物板块整体表现低迷，收益率为-11.61%，相对沪深300指数的收益率为-6.99%，在31个一级子行业指数中排名第20位。在6个子板块中，医药商业板块跌幅最小，为8.59%（相对沪深300收益率为-3.96%），显示出一定的防御性；而医疗服务板块跌幅最大，达到15.10%（相对沪深300收益率为-10.48%）。 从月度表现来看（2024年1月2日至2月2日），医药生物板块跌幅更为显著，收益率为-21.08%，相对沪深300指数收益率为-14.98%，在31个一级子行业指数中排名第28位。子板块中，医药商业月跌幅最小，为13.95%（相对沪深300收益率为-7.84%）；生物制品跌幅最大，为24.81%（相对沪深300收益率为-18.71%）。 政策动态：FDA发布新指南，集采常态化，产业结构调整鼓励创新 近期行业政策动态频繁，对市场产生深远影响。1月30日，美国FDA发布了基因编辑疗法和CAR-T疗法开发指南，明确了对基因组编辑疗法加速批准通道的支持，并提供了CAR-T疗法开发的具体建议，这预示着基因治疗领域的监管将更加规范化，有助于行业长期发展。1月31日，广东省药品交易中心公示了广东联盟阿莫西林等药品集中带量采购拟中选结果，涉及79个药品剂型，并要求公立医疗机构优先采购使用中选产品且使用量不低于70%，这表明集采政策的常态化和区域联盟采购的深化将持续影响药品市场格局。2月1日，国家发展改革委发布《产业结构调整指导目录（2024年本）》，将儿童药、短缺药、细胞培养、细胞治疗药物以及高端化智能化制药设备列入鼓励类产业目录，体现了国家对医药产业结构优化和创新发展的支持导向。 医药板块估值分析与投资策略展望 估值触底：行业PE处于历史低位，配置吸引力凸显 当前医药生物行业估值已处于历史底部区间。截至报告期，医药生物行业指数的动态市盈率（PE TTM）为22.20倍，远低于近5年历史平均PE的32.48倍，并接近历史最低点21.11倍。这表明经过近期的大幅调整，医药板块的估值吸引力显著提升。尽管医药生物行业指数PE（TTM）22.20倍相对于沪深300指数PE（TTM）仍有116.8%的溢价率，但在申万一级行业中排名第26位，显示其相对估值已大幅回落。 投资策略：防御性资产、创新出海与老龄化受益 报告强调，在当前市场情绪悲观、估值吸引力提升的背景下，应择机布局超跌反弹类资产。 防守策略配置院外资产： 连锁药房： 益丰药房、大参林、老百姓、国药一致、健之佳。这些企业受益于院外市场需求稳定，具有较强的抗周期性。 以院外市场为主的医药流通及工商零一体化企业： 九州通、柳药集团。其业务模式有助于抵御医院端集采降价压力。 品牌中药： 东阿阿胶、健民集团、太极集团、葵花药业、仁和药业、白云山、康恩贝。品牌中药具有消费者认知度高、定价能力相对较强的特点。 中长期看好创新&出海核心和老龄化受益资产： 创新药渐入收获期及生物类似药出海： 信达生物、恒瑞医药、中国生物制药、先声药业、泽璟制药、复宏汉霖、健友股份、科兴制药。这些企业在创新研发和国际化方面具有领先优势，有望享受长期增长红利。 创新器械： 联影医疗、迈瑞医疗、华大智造、开立医疗、万孚生物、新产业。高端医疗器械国产替代和技术创新是长期趋势。 老龄化： 百克生物、派林生物、美年健康、海吉亚医疗、鱼跃医疗。随着人口老龄化加剧，相关医疗健康需求将持续增长。 中小型个股： 维力医疗、伟思医疗、祥生医疗、诚益通、安科生物、美好医疗、九安医疗、现代制药等。这些个股因流动性因素短期跌幅较大，但其基本面可能并未发生根本性变化，2024年估值有望回升。 创新药子行业策略：聚焦大单品与出海机遇 创新药子行业近期同样大幅下跌，A股中证创新药产业指数和港股恒生医疗保健指数分别下跌12.21%和9.36%。报告认为，经过调整，不少创新药相关标的估值已进入合理配置区间。叠加2024年美联储降息的大背景，创新药板块有望迎来β行情。投资思路应聚焦重磅药和出海方向： 医药大单品方向： 重点关注NASH（非酒精性脂肪性肝炎）、AD（阿尔茨海默病）、COPD（慢性阻塞性肺疾病）、心衰、痛风、自身免疫疾病（特应性皮炎、斑秃、系统性红斑狼疮等）等领域。 出海方向： 已出海产品放量： 持续跟踪传奇生物/金斯瑞生物科技、百济神州-U、和黄医药、绿叶制药、君实生物-U等公司的海外放量节奏和里程碑进展。 潜在出海平台型企业： 关注拥有ADC、小核酸、双抗、细胞疗法工程化技术平台的企业，如科伦博泰生物-B、迈威生物-U、石药集团、君实生物-U、悦康药业、康方生物、康宁杰瑞制药-B。 生物类似药出海： 建议关注百奥泰、中国生物制药、通化东宝、科兴制药、复宏汉霖、迈威生物-U。 风险因素 报告提示，医药行业投资仍面临多重风险，包括改革进度不及预期、销售不及预期、临床数据不及预期、集采降价幅度高于预期以及市场竞争加剧等。 行业及公司动态概览 子行业表现：中药逆势上涨，医疗服务跌幅居前 在过去一年（2023年2月2日至2024年2月2日），中药子行业逆势上涨20.86%，显示出其独特的市场韧性。而医疗服务跌幅最大，达到50.97%，其次是生物制品（-35.91%）、医疗器械（-28.44%）、化学制药（-27.44%）和医药商业（-20.32%）。从估值来看，医药商业PE（TTM）目前为14.95倍，医疗服务PE（TTM）为22.26倍。 个股表现：创新医疗、惠泰医疗、安图生物领涨 上周医药板块个股表现分化，创新医疗、惠泰医疗、安图生物涨幅排名前三，分别上涨12.87%、9.03%、5.64%。创新医疗受益于2023年度业绩预告显示归母净利润亏损大幅收窄，同比增加110.56%-194.79%。惠泰医疗因控股股东拟变更为深迈控，实际控制人拟变更为李西廷和徐航，引发市场关注。安图生物则因拟回购公司股份并注销，提振了市场信心。 公司业绩预告：多数承压，部分企业实现增长 近期多家上市公司发布2023年度业绩预告，整体呈现承压态势，部分公司预计出现亏损或利润大幅下滑。例如，迪安诊断预计归母净利润同比下降72.11%–79.08%；科华生物、海普瑞、海王生物、蓝帆医疗、东阳光等均预计出现归母净利润亏损。然而，也有部分公司表现亮眼，如昊海生科预计归母净利润同比增长121.64%至138.27%；安科生物预计归母净利润同比增长10.90%至30.81%；华东医药预计归母净利润同比增长12.50%至14.50%；瑞康医药预计归母净利润同比增长101.09%-101.64%（但扣非净利润仍为亏损）。此外，普洛药业宣布终止“注射用索法地尔”治疗急性缺血性脑卒中的III期临床试验，已投入研发费用1.22亿元。 总结 本报告对2024年2月5日医药生物行业市场表现、估值、政策动态及公司业绩进行了全面分析。上周及近一个月，医药生物板块整体表现低迷，收益率大幅下跌，但其估值已降至历史底部区间，显示出较高的配置吸引力。政策层面，FDA对基因疗法的支持、集采的常态化以及国家对创新医药产业的鼓励，共同塑造了行业发展的新格局。 投资策略上，报告建议投资者在市场情绪企稳后，择机布局超跌反弹类资产。具体而言，防守策略可关注院外资产，包括连锁药房、医药流通及品牌中药；中长期则看好创新药及生物类似药出海、创新器械以及老龄化受益资产。创新药子行业在经历大幅调整后，估值已趋于合理，在美联储降息预期下，有望迎来β行情，重点关注医药大单品和出海方向。尽管行业面临多重风险，但当前估值低位为具备长期增长潜力的优质企业提供了良好的投资机会。

中心思想 美国可再生柴油市场增长与原料结构转型 2023年，美国可再生柴油市场呈现强劲增长态势，供应量达到28.8亿加仑，其中大部分集中在加州消费。这种增长不仅源于国内低碳燃料标准的推动，也受到加拿大等周边国家旺盛出口需求的显著影响。在原料使用方面，市场结构发生显著变化，菜油、玉米油、牛油和回收油（UCO）的占比显著上升，其中UCO和牛油的使用量在2023年10月首次超过豆油，反映出行业对低碳强度原料的偏好和全球供应链的调整。 政策驱动下的RINs市场修正与未来展望 美国可再生燃料政策（RFS）及其义务量（RVO）的调整，以及生物质柴油税收抵免（BTC）向清洁燃料生产税收抵免（CFPC）的过渡，共同塑造了市场激励机制。特别是2023-2025 RVO终案将eRINs要求转移至D4类燃料，使得非纤维素先进生物燃料义务量在2025年大幅增至37.2亿加仑，为市场提供了持续支撑。然而，D4 RINs价格在2023年下半年经历大幅下跌，这被视为对市场高估的持续纠偏，反映了可再生柴油产能快速扩张和生物基柴油成本下降带来的供应曲线下移。尽管出口需求旺盛可能减缓库存累积，但若供应量持续超出指令规定的需求，RINs价格在2024年至2025年仍存在归零的可能。 主要内容 2023年美国生物质柴油市场供需与区域特征 2023年，美国生物柴油供应量为21.73亿加仑（其中本国生产16.66亿加仑，进口5.07亿加仑），可再生柴油供应量为28.8亿加仑（其中本国生产24.02亿加仑，进口4.78亿加仑）。绝大部分生物质柴油符合D4和D5 RINs生成要求，仅1.44%符合D6 RINs条件。可再生柴油消费主要集中在加州，2023年上半年加州市场消费达8.85亿加仑，占全美总供应量的66.36%及国内总产量的82.96%，预计全年将创历史新高。俄勒冈州在2022年可再生柴油消费量达4703万加仑，较2020年增长167%，占全美产量的3%。 原料使用结构变化及进出口动态 2023年生物质柴油行业原料消耗总量约为325亿磅，总产量约40亿加仑。主要原料消耗量（万吨）包括：豆油595、菜籽油150、玉米油175、动物油脂210、废弃油脂315，合计约1500万吨。值得注意的是，菜油、玉米油、牛油和回收油（UCO）的占比显著上升，其中UCO和牛油的使用量在2023年10月首次超过豆油。Phillips 66申请阿根廷豆油进入加州低碳燃料标准（LCFS）合格原料清单，但其碳强度（67.35）高于美国本土豆油，加上19%的进口关税，套利空间有限。 在进出口方面，美国可再生柴油进口来源多元化，从新加坡扩展到荷兰、波斯湾国家等，主要进口至加州和俄勒冈州。出口需求旺盛，2023年因出口而分离注销的D4/D5 RINs数量约5亿加仑，其中生物柴油出口量预计约2.5亿加仑，可再生柴油出口量可能也达到2.5亿加仑，推算约1.1亿加仑流入加拿大市场，另外1.3亿加仑可能出口至欧洲。加拿大《清洁燃料法规》（CFR）是推动美国生物燃料出口超预期的重要因素。 美国可再生柴油名义产能从2019年的6亿加仑/年迅速增长至目前的38亿加仑/年，预计2024年将继续增加14亿加仑。这些工厂主要位于美国西部，多为现有炼油厂改造，利用规模经济效应。 政策框架演进对市场激励的影响 美国可再生燃料标准（RFS）及其可再生义务量（RVO）是核心政策工具。2023-2025 RVO终案虽然暂时将eRINs要求从D3中去除，但大部分要求转移至D4类燃料，使得非纤维素先进生物燃料的义务量在2025年大幅增加至37.2亿加仑，为市场提供了持续的政策支撑。 生物质柴油税收抵免（BTC）提供每加仑1美元的抵免，已延长至2024年底。2025年起，BTC将被《通胀削减法案》中的清洁燃料生产税收抵免（CFPC）取代。CFPC将由燃料生产商而非掺混商获得，仅适用于美国本土生产的燃料，且抵免金额根据燃料的“排放率”计算。根据估算，多数主流原料生产的生物柴油将无法获得全额1美元/加仑的抵免。 加州低碳燃料标准（LCFS）在2023年9月和12月的修正案草案中，提出了提高碳强度基准目标、引入自动加速机制、延迟航空燃料碳赤字豁免至2028年（短期内不会产生3.3亿加仑生物质柴油的补充需求），并加强对作物原料的追溯和认证，正式取消棕榈油衍生燃料的碳积分获取资格。俄勒冈州清洁燃料项目（OCFP）也提供了显著的额外激励，2023年CFP碳积分平均价格为129.76美元/吨，使得替代燃料可获得约0.56-1.09美元/加仑的补贴。 2024年RINs市场价格修正与供需平衡预测 2023年7月以来D4 RINs价格大幅下跌，被认为是市场对其偏高定价的持续纠偏。理论模型显示，12月底D4 RIN理论价格应降至66美分，1月中旬降至47美分。这种下跌反映了可再生柴油产能的快速增长和生物基柴油成本的下降，导致生物质柴油供应曲线下移，从而缩窄了D4 RIN的净价值。 2023年D4 RINs生产79.57亿加仑，盈余约7亿加仑。展望2024年，预计D4 RINs生产78亿加仑。尽管出口需求旺盛可能减缓库存进一步快速累积，但若供应量持续增长至超出指令规定的需求，RINs价格在2024年至2025年仍有可能归零。预计2024年39.4亿加仑生物质柴油生产将消耗约560万吨豆油和170万吨菜油。此外，石油州和农业州之间已开始消解对立，转而合作应对电动汽车带来的共同挑战。 总结 2023年美国可再生柴油市场在政策激励和出口需求的双重驱动下实现强劲增长，供应量和产能均大幅提升。原料结构向低碳强度方向转型，UCO和动物油脂等废弃物原料使用量显著增加。政策层面，RVO的调整确保了先进生物燃料的义务量持续增长，而BTC向CFPC的过渡则预示着未来补贴机制将更加精细化并与碳排放强度挂钩。D4 RINs市场经历了显著的价格修正，反映了供应过剩的压力，尽管出口需求旺盛，但若产能持续超出义务量，RINs价格在未来两年仍面临归零风险。同时，美国国内政治格局也出现新变化，石油州和农业州开始联手应对电动汽车的挑战。

中心思想 医药板块配置提升，创新驱动受青睐 2023年第四季度，公募基金对医药行业的重仓持股比例持续上升，显示出市场对医药板块的整体信心增强。 基金持仓结构优化，聚焦高景气细分领域 基金持仓结构偏向化学制剂、医疗设备、医疗研发外包等高景气度细分板块，以及恒瑞医药、迈瑞医疗等创新能力强的龙头企业，体现了对创新驱动和优质资产的偏好。 主要内容 医药股持仓比例持续增长 截至2023年第四季度，全部公募基金重仓持股中，医药股持仓比达到13.16%，较2023年第三季度增长1.92个百分点。 医药公募基金重仓持股中，医药股持仓比为89.38%，较2023年第三季度增长1.25个百分点。 非医药公募基金持仓医药股比例为7.57%，较2023年第三季度增长1.39个百分点。 细分板块与个股持仓结构变化 细分板块持仓市值分布: 2023年第四季度，在全部公募基金重仓持股的医药股中，市值前五的细分板块分别为：化学制剂（746.63亿元，占比21.89%）、医疗设备（697.91亿元，占比20.46%）、医疗研发外包（552.62亿元，占比16.20%）、中药III（289.55亿元，占比8.49%）和疫苗（213.03亿元，占比6.25%）。 细分板块持仓市值增减: 2023年第三季度至第四季度，公募基金重仓持股的医药股总市值由3334.00亿元增加至3410.52亿元（+2.30%）。其中，医疗设备（+189亿元）、化学制剂（+85亿元）、体外诊断（+65亿元）、疫苗（+51亿元）和血液制品（+44亿元）的持仓市值增幅最高。同期，医疗研发外包（-224亿元）、医院（-82亿元）和中药III（-81亿元）的持仓市值出现下降。 重仓持股数量靠前公司: 2023年第四季度，公募基金重仓持股数量前五名为：恒瑞医药（596只）、迈瑞医疗（502只）、药明康德（364只）、智飞生物（337只）和爱尔眼科（155只）。 重仓持股基金数量增长前五公司: 智飞生物（从224只增至337只）、迈瑞医疗（从443只增至502只）、恒瑞医药（从545只增至596只）、联影医疗（从31只增至77只）和新产业（从43只增至83只）的基金持有数量增长最快。 重仓持股市值靠前公司: 2023年第四季度，公募基金重仓持股市值前五名为：迈瑞医疗（427亿元）、恒瑞医药（411亿元）、药明康德（348亿元）、智飞生物（173亿元）和爱尔眼科（157亿元）。 重仓持股市值增长前五公司: 联影医疗（+98亿元）、智飞生物（+58亿元）、迈瑞医疗（+58亿元）、恒瑞医药（+53亿元）和新产业（+42亿元）的持股市值增长最为显著。 总结 2023年第四季度，公募基金整体增加了对医药行业的配置，医药股持仓比持续提升。 基金持仓结构呈现出对创新药械、医疗设备等高景气细分领域的偏好，同时对部分前期热门板块如医疗研发外包、医院和中药III的持仓有所调整。 恒瑞医药、迈瑞医疗、智飞生物等行业龙头公司在基金重仓股数量和市值上均表现突出，且部分创新型公司如联影医疗、新产业获得了显著增持，反映了市场对优质创新资产的持续关注。

中心思想 市场承压下的政策驱动 2024年1月，医药生物板块经历了显著的市场回调，SW医药生物指数下跌18.6%，跑输大盘。然而，在市场整体承压的背景下，浦东新区综合改革试点实施方案的发布为创新药和医疗器械产业带来了重大利好，预示着政策对生物医药产业发展的强力支持。 估值吸引力与创新药发展机遇 尽管短期市场表现不佳，但截至1月底，医药板块的PE（TTM）为22.92倍，相对于全部A股的溢价率达到84.64%，显示出其估值已具备一定的性价比。同时，浦东新区方案中提及的“参照国际同类药品定价”等改革方向，有望优化创新药价格形成机制，激发行业创新活力，为长期发展奠定基础。 主要内容 2024年1月医药板块市场表现与估值分析 2024年1月，A股市场整体呈现回调态势，上证综指下跌6.3%。医药生物板块表现弱于大盘，SW医药生物指数跌幅达18.6%，在28个申万一级行业中排名第25位。从细分板块来看，医药商业（-9.7%）、中药（-12.5%）和医疗器械（-16.0%）表现相对较好，而化学制剂、化学原料药、生物制品和医疗服务等板块跌幅更为显著。个股方面，东阿阿胶（+6.47%）、华润三九（+5.17%）、英诺特（+4.52%）位列涨幅前三；跌幅前三的个股为荣昌生物（-38.29%）、美迪西（-38.02%）、药康生物（-36.97%）。截至2024年1月底，医药板块的PE（TTM）为22.92倍（剔除负值），相对于全部A股的溢价率为84.64%，表明在经历大幅回调后，板块估值已具备一定的性价比。 浦东新区综合改革试点方案：产业发展新动能 1月22日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《浦东新区综合改革试点实施方案（2023－2027 年）》，为创新药和医疗器械产业发展提供了明确的政策支持。方案核心内容包括：建立生物医药协同创新机制，促进医疗机构、高校、科研院所加强临床科研合作；依照有关规定允许生物医药新产品参照国际同类药品定价，以支持创新药和医疗器械产业发展；推动优质医疗资源扩容，优化药品和医疗器械管理，建设国际医疗服务集聚区，并扩大医疗健康服务开放，支持国际医疗机构以合资或合作方式设立医疗机构。此外，中国国际经济交流中心常务副理事长毕井泉在1月26日指出，为支持生物医药产业发展，应研究改革创新药价格形成机制，取消创新药进入医院的各种限制，提高医疗服务价格，推进医药分开，以提振企业市场信心。这些政策举措有望为生物医药行业的创新发展注入新的制度动能。 海通医药投资组合回顾与未来展望 海通医药2024年1月组合（包括恒瑞医药、爱尔眼科、新产业、康华生物、天坛生物、泰格医药、老百姓、迈瑞医疗、智飞生物、药明康德）平均下跌18.54%，跑输同期全指医药指数1.46个百分点。其中，迈瑞医疗（-7.66%）、老百姓（-9.23%）、新产业（-11.65%）表现相对较好。基于对市场和政策的分析，海通医药发布了2024年2月组合，建议关注惠泰医疗、新产业、恒瑞医药、智飞生物、药明康德、老百姓、天坛生物、派林生物。同时，报告还建议关注港股中的中国生物制药、和黄医药、康诺亚-B、海吉亚医疗、华润医药、药明合联等标的，以把握不同市场的投资机会。 总结 2024年1月，医药生物板块经历了显著的市场回调，但其估值已具备性价比。同期，浦东新区综合改革试点实施方案的发布，为创新药和医疗器械产业带来了强有力的政策支持，特别是在创新机制、国际定价参照和医疗资源优化配置方面，有望为行业长期发展注入新动力。尽管海通医药1月组合表现不佳，但新的2月组合和港股推荐反映了对未来市场机遇的把握。投资者在关注政策利好的同时，也需警惕潜在的政策推进不达预期、估值波动、行业集采以及行业竞争加剧等风险。

　　本周申万化工指数下跌12.15%，跑输沪深300指数7.52%。标的方面，本周除了轮胎、氟化工、高股息，大部分标的有所承压，尤其是前期异动向上的标的。估值方面，本周基础化工PB历史分位数为0%，当下位置具备较佳性价比。2023Q4在聊优质标的时，市场对于它们资质和成长性认可，但纠结点在于估值在于位置，站在当下，这些标的基本面以及逻辑并没有发生变化，反而估值性价比在逐步凸显，我们认为当下就是逐步加仓时点，具体到投资，我们首先建议关注产业趋势方向，尤其是轮胎出海和AI材料，其次优质周期成长股，市场对这个方向没有预期，最后是个股逻辑，比如：新宙邦。行业层面，本周最大的边际变化在于轮胎企业业绩预告，尤其是赛轮轮胎业绩超预期，其打破先前其打破了市场先前的认知，先前市场认为23Q3是部分标的业绩高点，进而我们也看到之后相关标的股价和估值持续承压；但实际不是这样，以赛轮为例，赛轮23Q4业绩无论是环比还是同比均向上。我们认为行业景气度好更多源于产业趋势-出海提高全球市占率，其景气度持续性会比市场预期强，背后核心驱动因素在于中国轮胎企业全球渠道力的大幅提升，尤其是全球多基地的布局，除此之外，我们认为海外消费者对中国轮胎的认知也到了拐点附近。往后看，轮胎板块景气度依然不错，以24Q1为例，基于我们研究跟踪和沙盘推演，不少标的24Q1业绩数据依然亮眼，我们看好板块后续表现。房地产方面，我们看到政策面在持续呵护该行业，比如：广州放开120平方米以上住房限购、住建部召开城市房地产融资协调机制部署，再比如：国家金融监管局表示金融机构要高度重视，筛选确定可以给予融资支持的房地产项目名单，我们认为顺周期行业可能是今年超额收益的主要来源之一，当前位置已经超跌，股价已经反映了大部分悲观预期，当宏观预期稳定之后，顺周期可能会迎来修复行情。AI方面，本周事件多多，其中最重磅的事件是苹果Siri要上大模型，其次是三星AI手机爆卖，这可能是市场忽略的事件之一，之后值得关注AI能否带动新的一轮换机潮。 　　本周大事件 　　大事件一：据媒体报道，三星近日宣布旗下全新旗舰Galaxy S24系列在韩国市场取得了空前的预订成绩。在短短的1月19日至25日预订期间内，Galaxy S24系列的预订量已经高达121万部，刷新了S系列历史上的最高纪录。 　　大事件二：苹果iOS史上最大更新将至，Siri要上大模型了。开发者在新版本iOS代码中发现，苹果在测试将大模型引入自己的产品之中。媒体称苹果将在今年6月的WWDC中推出带有重磅AI功能的iOS18。 　　大事件三：证监会要求推动市值纳入央企国企考核评价，完善发行定价、量化交易、融券等监管规则。加快构建中国特色估值体系，支持上市公司通过市场化并购重组等方式做优做强，推动将市值纳入央企国企考核评价体系，研究从信息披露等角度加大对低估值上市公司的约束。推动保险资金长期股票投资改革试点加快落地。 　　大事件四：国家金融监管局指出金融机构要高度重视，筛选确定可以给予融资支持的房地产项目名单。 　　大事件五：住建部召开城市房地产融资协调机制部署会，1月底前首批房地产项目名单将落地并争取贷款。 　　大事件六：广州宣布自1月27日起，放开120平方米以上住房限购。名下已有的建筑面积120平方米以上住房，不计入名下已拥有住房套数核算，将精准支持房地产项目合理融资需求，提出可给予融资支持的房地产项目名单。 　　大事件七：近日特斯拉CEO马斯克在财报电话会议上表示，公司计划在2025年出货首批人形机器人Optimus。 　　投资组合推荐 　　万华化学、宝丰能源、通用股份、赛轮轮胎、东材科技 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　生长激素潜在市场广阔，产品迭代升级打开成长空间。我国现存4-15岁需治疗的矮小症人口约640万，而接受规范生长激素治疗的人群比例低于5％，渗透率仍处于较低水平。我国矮小症四大致病因总和占患病人群约70％，用于治疗的生长激素产品经多次迭代，长效水针显提高治疗依从性。从适应症来看有儿童生长激素缺乏症、特发性矮小症、Turner综合征、小于胎龄儿、Prader-Willi综合征等，长春高新赛增已获批12个适应症并处于领先地位。 　　短效产品集采降价利空出尽，长效产品竞争变中有进。近年来广东、福建、河北和浙江等联盟/省份陆续对生长激素展开集采，粉针、水针集采降价利空基本出尽，集采基本实现以价换量，金赛药业、安科生物收入营收稳健增长。截至2023年12月，国内获批上市的生长激素以国产品牌为主，短效粉针和水针数量居多。国产长春高新的金赛增于2014年作为全球首个长效生长激素获批上市，而特宝生物的益佩生于2024年1月获得上市申请受理，打破金赛药业长效产品垄断地位在望，预计未来竞争将促进长效产品市场纵深发展。 　　金赛药业领跑国内市场，多家药企布局长效生长激素。行业龙头金赛药业深耕二十余年，在院内水针市场占市率高达99%，长效产品金赛增近年稳步放量。由于国内生长激素竞争格局相对较好，产品毛利率高，多家企业布局长效生长激素研发管线，其中特宝生物已完成临床III期并获得上市申请受理，安科生物已进入报产前准备阶段，维昇药业、天境生物等均已进入临床III期，天境生物计划在2024年提交伊坦生长激素的上市申请。 　　生长激素国内外市场蕴藏发展潜力，未来长期成长可期。国内生长激素产品有较强的海外价格竞争力和毛利率表现，随着生长激素治疗渗透率逐年提升，国内外市场将稳步扩大，预计国内生长激素生产企业未来出海实现双市场并驾齐驱。海外市场打开成长天花板，多家龙头企业积极布局，长春高新长效生长激素有望直接进入美国III期临床，并努力争取在2027年上市，安科生物也在加速布局海外业务。 　　投资建议：生长激素板块处于历史低位，关注新患入组和估值修复机会。估值层面，长春高新和安科生物估值处于2015年以来的历史最低位，已经历较长时间的低位震荡。生长激素在广东联盟、河北、福建、浙江已经集采，集采利空基本出尽；2023年Q3医药反腐持续推进，有利于企业合规经营及其产品销售的稳健增长。国内生长激素渗透率仍有进一步提升空间，后续可关注新患入组复苏情况以及出海进展，建议关注长春高新、安科生物、特宝生物、济川药业等。 　　风险提示：适应症拓展不及预期风险；市场推广不及预期风险；用药安全性及媒体负面报道风险；集采压力大于预期风险；产品研发进度不及预期风险。

中心思想 创新与国际化驱动的盈利增长 复宏汉霖（02696）作为一家以生物类似药为起点，成功实现创新转型和国际化布局的港股公司，已步入高速增长和盈利兑现的新阶段。公司在2023年前三季度实现收入39.28亿元，同比增长84.0%，归母净利润达4.08亿元，首次实现盈利，标志着其商业化闭环的完成。这一显著的财务表现，主要得益于其核心创新产品斯鲁利单抗的快速放量以及生物类似药在国内市场的稳健表现和国际市场的积极拓展。 差异化产品策略与全球市场拓展 公司坚持“差异化瞄准未满足临床需求”的创新策略，其PD-1斯鲁利单抗在广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）领域展现出同靶点最优的临床数据，并获得多部CSCO指南的I级推荐，商业化进程持续加速。同时，复宏汉霖在研管线中拥有HLX22（HER2阳性胃癌）、HLX42（EGFR ADC）和HLX43（PD-L1 ADC）等多款潜力品种，高效切入ADC等前沿领域，为长期增长提供动力。在国际化方面，公司凭借成熟的出海经验，其曲妥珠单抗已在全球40多个国家和地区获批，帕妥珠单抗

　　投资要点 　　行业供给虽承压，且处于持续去库存阶段，但盈利能力触底，估值触底，2024年需求有望改善，行业估值或迎向上拐点，关注低估值行业龙头。 　　本周股价大幅波动个股 　　上涨：中农联合(9.76%)、乐通股份(7.39%)、赛轮轮胎(7.30%)华恒生物(4.81%)、赛特新材(3.12%)。 　　下跌：丰山集团(-35.73%)、宏柏新材(-31.80%)、晨光新材(-30.59%)、宁科生物(-28.57%)、川金诺(-26.77%)、天马新材(-25.33%)。 　　本周大宗价格大幅波动产品 　　上涨：R410a(11.11%)、生猪(10.71%)、R125(9.09%)、增碳剂(8.64%)、邻硝基氯化苯(6.67%)、煤焦油(5.96%)、丁二烯(5.27%)、五氧化二钒(5.20%)、偏民用气(4.62%)、炭黑(3.12%)。 　　下跌：PVDF电池级(-22.58%)、合成氨(-7.98%)、一氯甲烷(-7.45%)、MMA(-7.04%)、聚醚胺(-6.45%)、氯化钙(-5.50%)、酚油(-4.28%)、异丁醛(-4.19%)、豆油(-4.17%)、NMP(-4.00%)。 　　风险提示： 　　供给格局恶化风险，出口不及预期风险，地产恢复不及预期风险 　　一致预测）

中心思想 提升院前急救效率与质量的战略 imperative 本报告的核心观点在于，在“人民至上，生命至上”的崇高指导思想下，建设以120指挥调度系统为核心的智慧急救平台，已成为当前中国医疗卫生领域，特别是院前急救服务体系建设中不可或缺的关键战略举措。这一战略不仅旨在响应国家对人民健康保障的更高要求，更致力于通过技术创新，实现院前急救与院内诊疗的无缝衔接，从而显著提升急救响应速度、救治成功率及整体服务质量，最终保障人民群众的生命健康福祉。 智慧化与国产化驱动的未来趋势 报告深入分析了120调度系统从传统人工模式向智能化、云端化、融媒体化演进的必然趋势。在此过程中，特别强调了在系统建设与发展中，必须高度重视采用国产化软硬件产品，以确保国家关键信息基础设施的数据安全与自主可控。同时，系统应具备强大的融媒体能力，实现“拨打即救援”、“拨打即定位”、“上车即入院”等前瞻性功能，并积极推动社会资源的有效联动。长远来看，120救援模式将从被动响应的“事后救援”逐步向主动预警的“事前救援”转变，这标志着智慧急救体系将迈向一个更高效、更智能、更具前瞻性的新阶段。 主要内容 背景简介：政策驱动与发展需求 国家战略与政策导向 中国政府对院前急救体系建设的重视程度日益提升，这体现在一系列国家领导人的重要讲话和政策文件中。习近平总书记多次强调“人民至上，生命至上”，并将“把保障人民健康放在优先发展的战略位置”写入党的二十大报告，为医疗卫生事业发展指明了方向。在此背景下，国家层面出台了一系列具体政策，旨在推动院前急救的智能化和信息化发展： 22019年3月，国家卫健委发布《关于印发医院智慧服务分级评估标准体系（试行）的通知》，明确将具备急救衔接机制和技术手段并有应用的能力，定为17个评估项目之一，这标志着智慧急救衔接已成为医院服务能力评估的重要指标。 2020年3月，国家发改委启动《面向重大公共卫生突发事件的5G智慧医疗系统建设》新基建项目，明确将院前急救和车载会诊纳入明确指标要求，将5G技术与急救体系深度融合，提升应对突发公共卫生事件的能力。 2020年9月，国家卫健委印发《关于印发进一步完善院前医疗急救服务指导意见的通知》，其中第五条强调“提高装备智能化、信息化水平”，第九条要求“加强院前医疗急救信息化建设”，第十二条则明确“完善院前院内急救衔接机制”，为120调度系统的现代化建设提供了详细指导。 2021年7月，工信部等十部门联合发布《5G应用“扬帆”行动计划（2021-2023年）》，在社会民生服务普惠行动领域，明确将5G急诊急救列为重点推广应用，进一步加速了5G技术在急救领域的落地。 地方规划与具体要求 在国家政策的引领下，地方政府也积极响应，制定了符合本地实际的院前急救发展规划： 湖南省人民政府办公厅印发《健康湖南“十四五”建设规划》，提出建立公众现场急救培训体系，提高公众现场急救知识技能水平；加强院前医疗急救体系建设，提升院前急救服务水平；优化胸痛、卒中、创伤等中心建设，实现急诊急救无缝衔接，旨在构建全面、高效的急救网络。 湖南省卫生健康委印发《县级医院急诊急救体系建设项目实施方案》，明确要求建设院前急救调度信息化系统，并加强与省、市急救网络的信息互联互通，以实现区域内急救资源的优化配置和高效调度。 省委省政府厅局指示进一步细化了要求，明确全省各地区按照“1030原则”加强急诊急救信息平台建设，健全急救网络信息化建设，加强院前急救站点和120急救中心信息化改造升级。特别强调要加强院前院内急救环节的有效衔接，将诊治过程关口前移到急救车上，实现车上“院前”急救人员与医院“院内”医疗团队的“零停顿”交接，做到“上车即入院”，为患者提供医疗救治绿色通道和一体化综合救治服务，显著提升医疗救治质量和效率。同时，要求各地结合城乡功能布局、人口规模、服务需求，科学编制辖区内院前医疗急救站点设置规划，加强城乡急救资源均衡布局，并依托省急救中心，加快省级急救调度指挥系统建设，破解急救信息系统建设壁垒，实现省市县急救信息互联互通，最终实现辖区内急诊急救的统一指挥与调度，提高工作质量和效率。 120调度系统的发展：技术演进与功能升级 调度系统发展历程 120调度系统的发展历程是一部技术不断革新、功能持续升级的演进史，旨在不断提升急救响应的效率和精准度： 人工调度阶段：最初通过电话接警，调度员使用纸笔记录信息并进行调度，效率受限于人工操作和经验判断。 信息化调度阶段：引入电子地图和定位技术，初步实现了信息化的调度管理，提高了地址获取的准确性。 计算机调度阶段：应用电话集成计算技术，初步显示电子表单，提升了信息处理速度和标准化程度。 医学调度阶段：将大数据技术和医学指导数据嵌入院前急救流程，形成指导，并结合数据进行分析，开始实现基于医学知识的辅助决策。 智能云调度阶段：当前及未来趋势，融合5G、物联网、人工智能、云计算等前沿技术，为120院前业务带来了前所未有的可能性，实现了更智能、更高效、更协同的调度模式。 现代调度系统建设优势 建设现代化的120调度系统，能够从根本上改变传统急救模式的诸多弊端，带来显著的运营和救治优势： 记录全电子化，形成从患者报警至入院的全流程信息保存机制：相较于以往的人工电话接报警，现代120调度系统可实现将调度员从繁杂的记录工作中解放出来，并改变凭经验主观判断的情况。通过全电子化记录，确保患者信息的全流程保存，有效防止信息流转造成的信息丢失，为后续的医疗救治和质量评估提供完整、准确的数据支撑。 多方式位置获取，赋能急救中心环境适应力，提升120中心受理能力：先进的120调度系统能够改变传统电话人工受理存在的报警人位置获取困难、席位无法增加、调度员工作易疲劳等问题。通过支持卫星定位、基站定位和Wi-Fi定位等多种方式，系统能够准确获取报警人位置，显著赋能急救中心在不同情况下的环境适应能力，从而提高辖区内院前急救的受理效率和精准度。 突破空间限制，达成“上车即入院”的协同救治新体系：以信息技术为支撑，以5G+互联网为契机，现代调度系统创造了以图文、视频、语音等多种方式相结合的跨越空间的可视化现场指导模式。这不仅解决了传统普通人报警时信息传递不畅的问题，更结束了聋哑人群无法报警的难题，提升了指导自救互救的普及性，并显著提高了报警现场信息采集的准确性和有效性。通过实现院前院内信息实时共享，患者在急救车上即可完成预挂号、预分诊，为入院后的快速救治赢得宝贵时间。 冲破信息孤岛，构建跨机构数据互通及协同救援新模式：融合了5G、物联网、人工智能等技术，现代调度系统通过一键挂号、电子支付、车载会诊、院前电子病历等功能，打通了院前急救和医院诊疗的互通互联。这打破了急救医生“单兵作战”的困局，实现了“救护车—医院”连续、实时、多方协作的闭环救治。它改变了院前救援各系统数据不互通的现状，构建了让数据多跑路、使效率快提升、遇任务能协同的救援新模式。 打破急救黑障，实现“出发即可救援”的智慧急救新方式：通过先进的120调度系统，可以改变院前救援各系统数据不互通的现状，数据不能共享的格局。系统能够实现对急救车辆、人员、设备、患者信息的实时监控和管理，确保急救任务从出发即可获得全面的信息支持和指导，从而提升整体救援的智慧化水平和效率。 120调度系统的建设和发展趋势：智能化与前瞻性 “拨打即救援”与“呼叫即救援” 未来的120调度系统将实现更即时、更直观的救援指导，尤其是在通讯技术进步的推动下： 国际实践与效果验证：在《中华急诊医学杂志》2019年8月第28卷第8期中指出，随着通讯技术的发展，T-CPR（电话指导心肺复苏）的通讯方式可以是传统电话语音指导，也可以是远程视频电话在线指导。视频通讯已经在Facebook、微信、QQ等社交软件中得到广泛应用，未来5G通讯技术将为T-CPR提供更为广阔的应用前景。专家意见[1]通过对比数据发现，视频指导下的胸外按压次数（104.8次 vs 80.6次）、胸外按压频率（95.5次/min vs 63次/min）、按压深度（36mm vs 25mm）、按压深度准确率（20% vs 0%）均显著优于电话指导，尽管通气时间略长（184s vs 211s），但整体救助效果更佳。 国内外案例： 国外：2018年5月10日，Huff Post UK Lifestyle报道英国急救体系已开始测试新技术，通过短信链接进行视频呼叫求助者，用户点击链接后系统会请求访问相机和麦克风，激活呼叫者和999运营商之间的视频通话，同时显示位置。2018年4月，美国哥伦比亚电视台wltx19报道亚特兰大PEACHTREE市是第一个尝试使用新911视频通话系统的公司。 国内：重庆市急救中心在原有电话120指挥调度系统基础上扩建视频120调度指挥系统，并在全市32个120调度指挥中心使用，覆盖全市3000多万人口。该系统实现了根据患者现场情况，文字与视频双重指导，标准急救措施视频一键下发至患者手机，患者自身或有其他人在场的情况下可按照视频展开及时处置。截至2023年1月，该系统已服务10万余人次，拯救患者生命1万余人次，充分验证了“呼叫即救援”模式的有效性。 “拨打即定位”与“上车即入院” 精准定位和院前院内一体化是提升急救效率的关键： “拨打即定位”：在院前急救实施过程中，准确获取患者位置信息一直是一个难题。以往调度系统更多依赖调度员反复询问和经验判断，若报警人不清楚位置或判断失误，将严重影响急救车辆调派乃至患者生命安全（如2022年6月6日郑州因未能即时获取位置，120延迟救治女大学生事件）。未来的系统应支持以卫星定位、基站定位和Wi-Fi定位等多种方式获得定位信息。当用户使用座机、手机或小程序报警时，指挥中心可快速获取患者位置信息，并实时显示于急救指挥中心地图中，配置车载终端的救护车辆可同步获取信息并进行引导，直接导航到病人所在地点，极大地缩短了响应时间。 “上车即入院”：系统可通过信息化手段联通院前、院内，实现病情告知、监测数据、静态图像、动态视频等多终端实时传输。并支持车载心电监护仪、心电图机、呼吸机等车载智能设备信息与院内实时共享，实现院前院内的有效衔接，将院内急诊救治专家、设备及流程前移，让急救绿色通道真正实现高效、快捷。具体功能包括： 全流程管理：实现对急救车辆从出车、患者上车到入院的院前急救全流程管理。 院前分诊挂号：通过先进的互联网技术，将患者信息实时传入院内，实现患者上车即入院（预挂号、预分诊、申请绿通）。 生命体征传输：系统支持与车载