投资要点 　　本周板块表现:本周（2月7日-2月12日，下同）市场综合指数宽幅下行，上证综指报收3,462.95，本周上涨3.02%，深证成指本周下跌0.78%，化工板块（申万）上涨3.94%。本周化工个股表现：本周化工板块随大市上行，涨幅居前的个股有保利联合、南岭民爆、高争民爆、*ST澄星、亿利洁能、沧州大化、壶化股份、正威新材、鲁西化工、润禾材料等。2021年12月，工信部印发《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》，民爆板块持续走高，本周保利联合、南岭民爆和高争民爆分别累计上涨61.04%、28.68%和27.75%，其中保利联合领涨化工板块，公司具有电子雷管产能4700万个/年。2月9日，*ST澄星公告江阴法院裁定受理江阴市地区总部经济园对澄星集团提出的重整申请，本周*ST澄星累计上涨27.72%。 　　本周原油市场动态：EIA库存下降叠加严寒天气引发的供应担忧提振，原油价格震荡上涨。ICE布油报收94.44美元/桶（环比+1.25%）；WTI原油报收93.10美元/桶（环比+0.86%）。重点化工品跟踪：本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的有三聚氰胺(+50.00%)、正丁醇(+21.28%)、乙烯(+17.24%)、丙烯酸丁酯(+16.67%)、二氯甲烷(+16.54%)。本周三聚氰胺原料尿素价格上涨，行业整体开工率偏低，市场供小于求，价格涨势坚挺。本周前期正丁醇企业库存低位，价格快速上涨，但后半周价格有所下调。本周国际油价高位，下游市场节后需求复苏，供应不足下乙烯价格高位上行。 　　氯虫苯甲酰胺市场空间广阔，国内企业纷纷规划产能：氯虫苯甲酰胺是富美实公司旗下明星杀虫剂产品，具有持效性好、活性佳、毒性低、对环境生物安全等优点，其化合物专利保护在中国将于2022年8月终止。国内企业纷纷布局产能，5.7万吨原药与1.5万吨中间体产能等待释放。 　　化工投资主线：（1）周期成长股有望边际改善：自2020年Q2化工景气拐点向上，部分化工品价格涨至历史高位。随着供需错配走向平衡，叠加经济下行压力，传统化工周期股大幅回调。我们认为应当重点关注十四五有持续扩产能力的行业龙头，以量补价，特别是拥抱变化，寻找第二成长曲线的优质公司，中长期有望穿越周期。重点推荐：万华化学、华鲁恒升、卫星化学、中国化学、宝丰能源、磷酸铁锂产业链、纯碱产业链。（2）关注高端制造，高科技产业配套材料，包括生物合成、电子材料、可降解、尾气处理、碳纤维等。重点推荐：昊华科技、万润股份。（3）进入景气周期的农药产业链，重点推荐：扬农化工、广信股份。 　　风险提示：原油供给大幅波动；贸易战形势恶化；汇率大幅波动的风险。

　　马应龙(600993) 　　投资要点 　　投资逻辑：公司是肛肠痔疮中成药龙头企业，具备3大核心亮点：1）肛肠痔疮用药市场超过50亿元，公司是该领域龙头企业，市占率较高，公司产品日用价格不到2元，仍有一定提价空间；2）肛肠专科医院稳健经营，共建肛肠诊疗中心目前已经超过30家，有望带来新增长；3）医药商业不断探索新模式，有望保持稳健发展。 　　肛肠痔疮领域龙头，品牌延伸布局大健康。痔疮患病群体庞大，治痔类药物市场空间广阔。中国痔疮治疗市场规模由2016年的35亿元急剧增长至2020年的50亿元，年均复合增长率高达9%，预计该市场规模仍将迅猛扩张，2030年预计将达到102亿元。公司以肛肠及下消化道领域为核心定位，具备品牌价值稀缺性。马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、痔炎消片等核心产品终端销量在相关品类中居于领先地位。马应龙在国内零售终端痔疮用药市场连续多年占据绝对龙头地位，2019年国内零售终端痔疮用药市场规模约为41.2亿元，公司产品市占率第一，超过20亿元。马应龙系列产品具备价值稀缺性，市场认可度高，有望在医药新零售时代趋势下进一步扩大市场份额，具备长期增长潜力。马应龙强品牌产品价格低廉，未来有望实现量价齐升。马应龙具有得天独厚的先发优势，随着产品线持续扩张、营销模式推陈出新，未来麝香痔疮膏/栓系列明星品牌仍具有提价潜力，利润快速增长确定性较大。 　　肛肠专科医院稳健经营，共建肛肠诊疗中心有望带来新增长。截至2021年上半年，马应龙旗下拥有6家直营连锁肛肠专科医院，整体规模跻身国内肛肠连锁医院前列，同时，公司累计签约56家肛肠诊疗中心共建项目，其中已开业38家，在肛肠专科标准化建设、肛肠诊疗技术系统培训及规范、疑难病远程会诊等方面为县级医院提供全方位服务。预计随着公司共建肛肠诊疗中心的逐步拓展，公司医疗服务板块有望保持稳健增长。 　　医药商业不断探索新模式，有望保持稳健发展。医药商业业务是公司传统业务，一直保持稳健发展，2020年实现收入11.7亿元，同比增长0.7%。目前，公司医药商业板块整合线下实体药店、网上药店、医药物流等业务，由传统药品生产企业向肛肠健康方案提供商转型升级，预计未来仍将保持稳健增长。 　　盈利预测。预计公司2021-2023年归母净利润增速有望达到15.7%，公司是肛肠痔疮用药领域龙头企业，市占率第一，品牌力强，同时，公司依托主力产品，进军大健康领域，功能性化妆品和食品经过多年时间培育，有望迎来快速增长，看好公司长期发展。 　　风险提示：原材料价格或大幅波动风险，提价不及预期风险，竞争加剧风险。

中心思想 多重事件催化下，医药板块悲观情绪释放，底部配置价值凸显 本报告围绕近期辉瑞新冠口服药Paxlovid国内附条件批准、药明生物被纳入“未经证实名单”（UVL）、FDA肿瘤药物咨询委员会（ODAC）对信迪利单抗的审评结果以及Omicron毒株成为主流等关键事件，系统分析了这些事件对医药行业基本面及市场情绪的影响。核心观点认为：尽管短期板块因UVL事件及ODAC会议出现较大调整，但相关事件对基本面影响有限，当前医药板块相对全部A股（扣除金融）的估值溢价已降至2015年以来最低点，资金配置接近“冰点”，板块继续大幅回调空间有限，建议重点关注低估值板块的修复机会以及高景气赛道的反弹基础。 三条主线把握后疫情时代医药结构性机会 报告明确提出后续两大配置方向：一是低估值板块的基本面改善与估值修复（如中药、API、连锁药房）；二是持续调整后的高景气赛道（如CDMO/CRO、生命科学上游、医疗服务、疫苗）。同时，围绕新冠治疗药物、CDMO产业链以及创新药国际化，提出三条具体投资逻辑：关注国内进度靠前的研发创新企业、海外大药企的CDMO产业链以及全球仿制药API申请机会。 主要内容 一、本周观点：情绪释放后医药板块有望触底回升 报告指出，受UVL清单、ODAC会议等事件影响，本周医药生物行业下跌2.7%，在28个一级子行业中位列第26位，其中医疗服务板块跌幅最大（-11.10%）。但报告强调：①UVL清单对药明生物及CDMO/CRO板块基本面影响有限，建议关注具备反弹基础的CDMO/CRO及上游国产供应链替代；②ODAC会议虽使信迪利单抗美国上市受阻，但对国内创新药出海具有重要参考意义，建议关注头部创新药企及临床CRO；③辉瑞Paxlovid国内附条件获批，持续看好相关产业链及国内新冠研发企业机会。 二、国内首款新冠小分子附条件批准：关注三条核心逻辑 2月11日NMPA附条件批准辉瑞Paxlovid用于治疗高风险轻中度COVID-19成人患者。报告认为：该批准既体现了国内对新冠口服药的迫切需求，也为其他临床阶段药物申报提供了参考。建议重点关注三个方向：①进度靠前的国内研发创新企业（如君实生物）；②海外大药企创新药CDMO产业链（如药明康德、凯莱英、博腾股份）；③全球其他地区的仿制药API申请（如奥锐特、海正药业）。 三、UVL影响有限：CDMO/CRO基本面强劲，国产替代加速 2月7日美国商务部将药明生物无锡、上海子公司列入“未经证实名单”。报告分析：该事件主要因疫情导致美国商务部无法进行例行检查，属于正常程序，公司各项业务暂未受影响。CDMO/CRO板块基本面依然强劲，当前悲观预期已在股价中反应，随着2月业绩快报/年报发布，板块反弹基础愈发强劲。同时，该事件启示国内制药供应链自主可控，有望推动进口替代加速，建议关注东富龙、楚天科技等。 四、ODAC会议结果短期阵痛，创新药国际化前景不改 2月10日FDA ODAC委员会投票建议信迪利单抗需补充额外临床试验才能获批。报告认为：会议对国内创新药出海具有较强参考意义：①临床设计应以临床格局为首要，项目需差异化且推进速度快；②单国临床数据难支撑NDA/BLA，国际多中心临床试验（MRCT）是趋势；③需积极与FDA沟通确认临床终点。建议关注资金实力雄厚、能支持多个MRCT的头部药企（恒瑞医药、百济神州等）及差异化显著的中小型Biotech（君实生物、康方生物等），并看好临床CRO的“卖水人”角色。 五、Omicron成主流毒株，加强接种仍具保护力 WHO数据显示Omicron在多国占比超90%。国家传染病医学中心研究显示，第三针全面接种虽不能完全阻断传播，但可显著降低重症比例。考虑到新冠疫情流感化趋势，建议关注新冠疫苗相关企业（智飞生物、康泰生物、康希诺等）。长期看，二类苗行业近3-5年有望实现20%-30%复合增长，推荐智飞生物、万泰生物等。 六、重点推荐个股表现与市场动态 2月重点推荐16只个股（迈瑞医疗、药明康德、药明生物等），本周平均下跌8.66%，跑输医药行业5.93%。市场层面：2022年初至今医药板块收益率-17.3%，跑输沪深300收益率10.4%。本周沪深300上涨0.8%，医药生物下跌2.7%。子板块中生物制品和医药商业上涨，医疗服务跌幅最大（-11.10%）。 七、风险提示 报告提示政策扰动风险、药品质量问题以及公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 短期调整不改长期景气，底部布局正当时 本报告通过对辉瑞新冠药国内获批、UVL事件、ODAC会议及Omicron演变等关键事件的深入分析，得出以下核心结论：第一，UVL事件与ODAC会议对相关企业基本面影响有限，市场恐慌情绪已在股价中充分反映，继续大幅回调空间有限；第二，辉瑞Paxlovid附条件批准开启了国内新冠口服药治疗的新阶段，产业链相关企业将直接受益；第三，创新药国际化进程虽遇短期阵痛，但MRCT趋势明确，具备全球临床开发能力的头部药企和CRO仍具备长期成长逻辑；第四，Omicron的持续流行强化了疫苗加强针接种的必要性，疫苗行业中长期增长确定性较强。总体而言，当前医药板块估值处于历史低位，资金配置已近冰点，建议投资者把握低估值修复与高景气赛道反弹的双重机会，积极布局具备核心竞争力的优质标的。

中心思想 索塔医疗招股书揭示射频医美赛道高景气，国内企业加速布局 本报告的核心观点有三：其一，全球射频医美设备龙头索塔医疗（热玛吉母公司）递交招股书，其“设备+耗材”的“刀架+刀片”盈利模式贡献超70%营收，验证了光电医美赛道的商业价值与增长潜力。其二，在我国医美消费市场，紧致抗衰项目占比高达14.54%，射频类设备因非侵入性、效果持久等优势备受青睐，国内企业通过代理（奥园美谷）与收购（华东医药）等模式积极切入该赛道，行业竞争格局正在重塑。其三，在商贸零售板块整体上涨5.23%的背景下，投资主线应聚焦化妆品、医美和黄金珠宝三大高景气细分领域的龙头公司，尤其是具备大单品、多渠道和品牌壁垒的企业。 商贸零售板块表现优于大盘，专业连锁与百货领涨细分领域 本周（2022年2月7日-2月11日）商贸零售指数上涨5.23%，跑赢上证综指2.21个百分点，在所有一级行业中位列第13位。细分板块方面，专业连锁、百货和多业态零售涨幅居前，年初至今百货板块累计涨幅达0.94%。个股方面，翠微股份（+39.1%）、ST宏图（+19.0%）和人人乐（+18.1%）涨幅靠前，反映出市场对零售板块的结构性关注。 主要内容 1、零售行情回顾：指数与个股表现分析 行业指数周度表现 本周（2月7日-2月11日）上证综指上涨3.02%，深证成指下跌0.78%，商贸零售指数报收3035.42点，涨幅5.23%，在所有行业中排名第13位。年初至今，零售行业指数下跌1.61%，但强于大盘（上证综指同期下跌4.86%）。细分板块中，专业连锁周涨幅最大（6.50%），而年初至今百货板块涨幅最高（0.94%）。 个股涨跌幅排名 本周零售板块90家上市公司中，71家上涨、17家下跌。涨幅前三位为翠微股份（39.1%）、ST宏图（19.0%）和人人乐（18.1%）；跌幅前三位为安德利（-7.5%）、*ST厦华（-6.3%）和吉宏股份（-6.0%）。 2、零售观点：“热玛吉”母公司索塔医疗递交招股书 2.1 行业动态：索塔医疗递交招股书，国内企业积极布局射频医美赛道 索塔医疗的商业模式与财务数据 索塔医疗是全球知名医美设备生产商，旗下拥有Thermage（热玛吉）、Clear+Brilliant、Fraxel和VASER四大品牌。2020年公司营收2.53亿美元，超八成来自热玛吉。射频设备通过高频电波加热真皮层及筋膜层，诱发创伤愈合反应实现除皱提拉。其特制探头为一次性耗材，2021年前三季度耗材收入贡献超70%，形成“设备+耗材”的优异盈利模式，带动毛利率持续提升。 国内企业布局动态 2021年我国紧致抗衰项目占医美消费比重14.54%，射频设备深受欢迎。国内企业积极切入：2021年9月奥园美谷与Lumenis签署独家代理协议，代理“Divine Pro非凡蛋白机”和“Legend Pro传奇美肌”两款设备；2022年2月华东医药全资子公司Sinclair收购Viora，获得射频设备管线Reaction。 2.2 投资建议：关注化妆品、医美和黄金珠宝龙头品牌 投资主线一：化妆品与医美 化妆品行业高景气，大单品和多渠道逻辑持续验证，重点推荐贝泰妮（2021年业绩预增50.87%-63.75%）、珀莱雅、鲁商发展。医美领域重点推荐爱美客（2021年业绩预增104.66%-127.40%）、华熙生物，受益标的华东医药、奥园美谷等。 投资主线二：电商与新兴业态 关注东南亚跨境电商龙头吉宏股份（跨境电商SaaS平台稳步推进），以及抖音品牌自播、社区电商等新兴模式。 投资主线三：黄金珠宝 春节假期黄金消费同比增长13%，行业高景气，重点推荐周大生（省代模式赋能），受益标的周大福、潮宏基。 3、零售行业动态追踪 3.1 行业关键词：芭薇股份、珍箱、生育政策、黄金消费、酷雪Glacial Spa等 报告汇总了多项行业动态：芭薇股份获亿元B轮融资用于数字化工厂改造；美团电商首页上线种草功能“珍箱”；北京市印发《关于优化生育政策促进人口长期均衡发展的实施方案》；春节全国黄金消费同比增长13%；华东医药引进的冷触美容仪酷雪Glacial Spa获药监局认证。此外，还涉及叮咚买菜、永辉超市、家乐福等企业的春节销售数据，均显示消费复苏趋势。 3.2 公司公告：周大生发布关于回购公司股份的进展公告 周大生截至2022年1月31日已累计回购530万股（占总股本0.49%），支付金额9953万元；中国黄金股东彩凤金鑫部分股份质押6500万股。 4、风险提示 报告提示宏观经济风险（消费受经济增速影响）、疫情反复风险（影响线下客流与新店培育）、竞争加剧风险（价格战与营销费用）以及政策风险（反垄断与监管趋严）。 总结 核心结论：射频医美成投资热点，商贸零售结构性机会显著 本报告通过对索塔医疗招股书的剖析，揭示了射频医美设备赛道“设备+耗材”的高盈利模式及其在中国市场的广阔前景。国内企业通过代理与收购加速布局，行业竞争有望推动技术迭代与市场扩容。与此同时，商贸零售板块整体表现稳健，专业连锁与百货板块领涨，黄金珠宝高景气延续。化妆品、医美、黄金珠宝三大投资主线下的龙头公司（贝泰妮、爱美客、周大生等）凭借大单品、多渠道、品牌壁垒等优势，预计将持续受益于消费升级与行业规范化。 投资策略：聚焦高景气赛道龙头，关注政策与消费趋势变化 报告建议投资者关注三条主线：一是化妆品和医美领域，聚焦具备核心技术与合规资质的龙头企业；二是黄金珠宝领域，把握春节消费旺季及品牌渠道赋能逻辑；三是跨境电商与新兴业态，关注SaaS平台建设及社区电商发展。同时需警惕宏观经济、疫情反复和行业竞争加剧带来的风险。整体而言，2022年商贸零售行业在消费复苏与结构分化的背景下，龙头公司有望实现估值与业绩的双重提升。

中心思想 悲观情绪释放带来极佳布局窗口 本周医药板块在节后延续下跌，周跌幅达2.7%，跑输沪深300指数3.6%，年初至今跌幅已超17%，在申万各行业中排名倒数第一。但报告明确指出，本轮下跌主要由市场负面情绪驱动，与行业基本面无关，急速下跌反而创造了高性价比的配置机会。2021Q4公募基金持仓数据显示医药已处于低配状态，为近4年低点，进一步印证了当前板块已进入估值底部区间。 四大投资主线引领反弹 报告认为，当前医药板块的悲观情绪已充分释放，建议关注四大核心方向：新冠治疗药物（千亿级市场空间）、CXO（全球竞争力支撑的长期高景气）、生物制品上游产业链（国产替代大势所趋）、中药板块（政策支持+估值修复）。这四个方向兼具短期弹性和长期成长逻辑，有望成为下一轮医药行情的领涨主线。 主要内容 1. 板块观点及投资策略 1.1 近期行业观点：公募低配+持续回调，医药进入高性价比区间 本周医药板块下跌2.73%，近三周累计下跌15.9%，位列所有行业倒数第一。国内CXO企业已具备全球核心竞争力，药明生物被列入UVL名单事件对经营几乎无实质影响，但引发情绪性“错杀”；新冠治疗药物市场有望达千亿级别，国门开放预期提前带来重大投资机遇；生物制品上游国产替代趋势明确，东富龙、楚天科技等企业已具备完整供应能力；中药景气行情有望贯穿全年，低估值+政策支持是持续向上的基础。 1.2 中长期投资策略：板块风格正回归均衡 申万医药指数年初至今跌幅近15%，位列所有行业倒数第二。看好政策鼓励的中药板块以及高增长的优质个股，坚持业绩为王。细分领域观点包括：中药迎来最强持久景气周期；疫苗兼具消费和创新属性；药店受益集中度提升和处方外流；医疗服务受益DRG/DIP政策元年；消费类药械关注九典制药、我武生物等；创新药械关注恒瑞医药、迈瑞医疗；基因细胞治疗CDMO高景气持续；上游产业链不受政策影响且高景气。 1.3 投资组合 本周重点组合：博腾股份、太极集团、以岭药业、新天药业、君实生物、步长制药。二月投资组合：药明康德、迈瑞医疗、九典制药、鱼跃医疗、康德莱、智飞生物。 2. 生物制品行业蓬勃发展，上游制造产业链迎来黄金发展机遇 2.1 生物制品行业快速发展，抗体类生物药占据主要市场 2020年全球生物药市场规模达2979亿美元，中国市场达3457亿人民币（同比增长约20%）。2010-2021年，国内处于临床1期阶段的生物制品数量从5个增至237个（CAGR 42.02%），3期阶段从6个增至78个（CAGR 26.26%），抗体类药物在商业化项目中占比71.3%，是商业规模最大的品种。 2.2 生物制品生产一般流程 生产流程分为上游发酵、下游纯化和制剂灌装三大环节。上游包括细胞株培养到大规模生物反应器生产；下游涉及离心、层析捕获、低pH病毒灭活、两步层析、除病毒过滤、超滤浓缩等，核心耗材包括过滤器、层析填料、一次性储液袋等；制剂灌装包括除菌过滤、灌装、冻干、轧盖、灯检、贴签包装。目前上游设备耗材国产化率仍较低，Pall、默克、赛多利斯等进口品牌主导，但东富龙、楚天科技、科百特、纳微科技等国产企业正在快速突破。 3. 医药行业事件梳理 3.1 行业事件 辉瑞口服新冠药物Paxlovid获NMPA附条件批准上市：用于治疗成人伴有重症高风险因素的轻中度COVID-19患者，审批仅用时50天，显示国家高度重视新冠特效药。 药明生物被美国商务部列入UVL名单：UVL名单限制远小于实体清单，移出并非难事，对药明生物几乎无实质影响（仅影响部分硬件和过滤器采购，且已建工厂无新增采购需求）。 国务院政策例行吹风会：深化药品和高值医用耗材集中带量采购改革：已开展六批药品集采（234种药品，占公立医疗机构年药品采购额30%），2021年胰岛素专项将集采拓展至生物药领域，骨科耗材集采平稳推进。 京津冀“3+N”联盟骨科创伤类耗材带量联动采购方案发布：涉及接骨板系统、髓内钉系统等，采购周期一年。 3.2 个股事件 博腾股份新签订辉瑞6.81亿美元大订单：交付时间为2022年，验证CDMO大订单交付能力。 智飞生物2021年度业绩快报：实现营收306.4亿元（同比+101.7%），归母净利润102亿元（同比+208.9%）。 泰坦科技拟推2022年限制性股票激励计划：授予105万股，授予价136元/股，考核2022-2024年营收增长率（以2020年为基数分别不低于82%/146%/232%）。 金斯瑞生物科技与日本国立癌症中心签署质粒及慢病毒载体CMC开发合作协议。 信达生物PD-1信迪利单抗被FDA专家委员会以14:1投票否决直接获批：主要因单一国家临床试验不符合美国标准。 4. 医药板块一周行情回顾及热点跟踪 本周申万医药生物板块指数下滑2.7%，跑输沪深300指数3.6%，在申万行业排名29位。子板块中生物制品表现最佳（+2.2%），医疗服务最差（-11.1%）。个股涨幅前五：亚辉龙（+37.9%）、*ST华塑（+15.1%）、楚天科技（+14.8%）、智飞生物（+14.3%）、ST国医（+12.9%）。医药板块整体估值29.3倍（较上周下滑0.5），医疗服务板块PE降至50.1倍。本周成交额3731.9亿元，占A股8.2%。沪股通净卖出40.4亿元，增持前五：美迪西、泰格医药、东方生物、普洛药业、凯莱英；减持前五：红日药业、济川药业、欧普康视、药石科技、羚锐制药。 5. 风险提示 行业需求不及预期（研发失败、进度不及预期等导致产业链需求波动）；上市公司业绩不及预期（受经济环境、政策、经营能力等因素影响）；市场竞争加剧风险（部分领域国产替代后竞争趋于激烈）。 总结 本报告核心观点是：当前医药板块的深度回调主要由市场情绪驱动，而非基本面恶化，这为投资者提供了极佳的布局窗口。报告从短期策略和长期配置两个维度，系统梳理了四大投资主线——新冠治疗药物（千亿市场空间、中西结合治疗路径明确）、CXO（全球竞争力未受UVL事件实质影响、产能转移趋势不变）、生物制品上游（国产替代确定性最强、东富龙/楚天科技/纳微科技等企业已具备完整供应能力）、中药（国家战略高度、支付端政策支持、低估值提供安全边际）。同时，通过对生物制品生产流程（上游发酵-下游纯化-制剂灌装）的详细拆解，论证了产业链各环节的国产化进展和投资机会。报告还重点提示了辉瑞Paxlovid获批、药明生物UVL事件、京津冀集采等关键行业动态以及博腾股份大订单等个股催化。整体维持医药行业“优于大市”评级，强调当前市场悲观情绪带来的高性价比配置机会。

中心思想 NMPA应急附条件批准辉瑞Paxlovid进口注册，抗疫防线再添利器 2022年2月11日，国家药监局依据《药品管理法》特别审批程序，附条件批准辉瑞新冠口服药Paxlovid进口注册。该药物用于治疗轻至中度COVID-19高风险成人患者，其2/3期临床EPIC-HR研究中期分析显示，可降低非住院患者住院或死亡率高达89%，有效性明确。基于此，分析师判断国内短期不具备全面放开条件，变异株传播更快且症状重于流感，贸然放开将导致医疗资源挤兑，成本远高于“动态清零”政策。但伴随疫苗+新冠特效药的组合落地，防疫格局有望根本性改善，2022年或成为“最后一个‘寒冬’”。 坚定看好中国医药制造全产业链优势，五大受益板块逻辑清晰 Paxlovid商业化对上游中间体及原料药形成集中需求，中国凭借成熟基础化工体系与全产业链布局，在上游原材料成本及稳定供应方面占据显著优势。分析师据此明确看好新冠口服药、疫苗、CDMO/原料药、中药及医疗服务五大方向，并认为产业转移逻辑依然清晰。具体而言，该报告推荐关注君实生物（新冠口服药）、博腾股份（CDMO）、羚锐制药（中药）及美年健康（医疗服务）等标的，同时强调医疗服务板块PE（TTM）仅为65.5倍，显著低于近三年均值112.6倍，估值性价比突出。 主要内容 1、预计国内防疫政策短期内稳定，疫苗+新冠特效药仍是重要抗疫武器 分析指出，海外疫情持续高发且变异株传播更快，国内“动态清零”成本低于全面放开可能导致的医疗挤兑。基于王宏教援“最后一个寒冬”的判断，疫苗加新冠口服药的投入使用将显著提升防疫效率。受益板块涵盖新冠口服药、疫苗、CDMO产业链、中药及医疗服务。 2、新冠口服药：Paxlovid的有效性明确，有望成为国内防疫的重要补充，同时国产新冠口服药物进展迅速，未来有望上市 Paxlovid作为口服小分子药物，依从性好且产能大，其有效性及安全性获全球临床试验支撑。国内方面，君实生物的VV116（靶点RdRp）已完成临床一期，先声药业的SIM0417（靶点3CL）处于临床前阶段，国产替代预期明确。 3、疫苗：疫苗序贯接种持续推进，重点关注mRNA、腺病毒载体疫苗等新技术路线 第三针加强针覆盖率逐步提升，序贯接种方案将推进，mRNA、腺病毒载体及吸入式疫苗等新技术路线值得重点关注。 4、医药制造产业链：承担全球防疫重任，中国医药制造产业链优势明显 Paxlovid商业化对上游中间体及原料药形成庞大需求。中国医药制造产业链在上游成本及稳定供应方面优势突出，凯莱英、博腾股份已与辉瑞签订大额订单，证实了中国CDMO企业的全球竞争力。 5、中药：在新冠疫情防治中发挥重要作用，政策支持、业绩确定、估值性价比高的稳健赛道 中医药在新冠疫情防治中各省使用率及有效率超90%，且在重症截断及核酸转阴方面彰显特色。政策端审评审批改革加速新药获批，企业端股权激励提升业绩确定性，估值具备性价比。 6、医疗服务：政策持续支持社会办医，优质民营医院发展空间仍大 A股医院板块PE（TTM）为65.5倍，低于近三年均值112.6倍，估值具备修复空间。福建省卫健委提出2023年社会办医床位数占比达25.3%，政策支持明确，优质民营医疗在细分领域仍有较大增长空间。 7、推荐及受益标的 新冠口服药：受益标的君实生物、先声药业。 疫苗：受益标的康希诺、智飞生物。 医药产业链：受益标的博腾股份、凯莱英。 中药：推荐标的羚锐制药、寿仙谷、天士力；受益标的包括以岭药业、康缘药业等。 医疗服务：推荐标的美年健康、海吉亚医疗等；受益标的包括爱尔眼科、通策医疗。 8、风险提示 新变异株增加疫情防控难度，新冠口服药及疫苗上市时间存在延后可能。 总结 本报告围绕NMPA附条件批准辉瑞新冠口服药Paxlovid进口注册这一核心事件，系统分析了其对国内防疫格局及医药行业的深远影响。核心结论包括：短期国内防疫政策维持稳定，疫苗加新冠特效药是关键防线；Paxlovid有效性达89%，将成重要补充，国产口服药同步推进；中国医药制造产业链在全球防疫中承担重任，成本与供应优势突出。基于此，报告明确看好的五大投资方向为新冠口服药、疫苗、CDMO产业链、中药及医疗服务，并给出具体受益标的。同时提示新变异株及审批延迟等风险。整体维持对医药生物行业的“看好”评级。

中心思想 板块深度调整与政策边际改善共振，医药性价比凸显 本周医药板块受CXO领域突发事件冲击大幅下跌2.73%，显著跑输大盘，但行业基本面与政策面正呈现边际向好趋势。美国UVL清单事件导致CXO板块恐慌性抛售，药明生物子公司入列引发市场对海外业务风险的担忧；信达PD-1美国上市受阻进一步压制创新药出海信心。然而，国新办政策吹风会明确释放集采常态化和温和化信号，辉瑞新冠口服药国内附条件获批，国内疫情局部反弹与海外日增新高持续推动医疗需求。当前医药板块整体估值23.62倍（PE-2022E），已接近历史低位，2019年初以来的超额收益基本回吐，随着集采悲观预期修正和疫情相关需求回升，板块性价比已经凸显。 核心矛盾：外部扰动与内部韧性之间的结构性分化 本周医药行业的核心矛盾集中于外部政策扰动对CXO及创新药板块的情绪冲击，与内部政策边际缓和带来的结构性机会之间的博弈。CXO板块因美国UVL清单及信达PD-1受阻事件出现系统性下跌，但上述事件本身并未改变国内CXO行业的高景气度和全球产业链转移的长期逻辑，短期调整更多反映市场对中美关系不确定性的过度反应。与此同时，国内集采政策由“追求最低价”转向“倡导价格合理调整”，为高值耗材、创新药等板块提供情绪修复空间。此外，新冠口服药获批及局部疫情反复，推动体外诊断、手术耗材、呼吸类药械等需求回升。整体来看，外部扰动不改行业内在韧性，政策温和化与抗疫需求共同构成板块底部支撑。 主要内容 市场表现与行业分化 整体表现：医药板块跑输大盘，CXO拖累显著 本周（2022/2/7-2022/2/11）申万医药生物指数下跌2.73%，同期上证指数上涨3.02%，万得全A上涨0.45%，医药在31个申万一级行业中表现排名第29。板块整体估值23.62倍（PE-2022E），位列申万一级行业中第8。 子板块涨跌：医疗服务领跌，生物制品逆势上涨 各子板块涨跌幅分化明显：生物制品（+2.17%）、医药商业（+1.35%）录得正收益；医疗服务（-11.10%）跌幅最大，主要受CXO板块（药明康德-20.7%、凯莱英-19.5%、泰格医药-14.2%）大幅下挫拖累；医疗器械（-2.76%）、化学制药（-0.68%）、中药（-0.17%）亦录得不同程度下跌。个股层面，博腾股份（-21.2%）、药明康德（-20.7%）、凯莱英（-19.5%）位列本周跌幅前三，而*ST华塑（+15.1%）、楚天科技（+14.8%）、国华网安（+14.6%）涨幅居前。 新冠疫情跟踪与政策事件 国内局部疫情：本土病例反弹，中高风险区仍存 本周（2022/2/7-2022/2/12）国内累计报告本土病例511例，较上周267例大幅增加。截至2月12日12时，全国共有4个高风险地区（辽宁、广西、北京、天津）和39个中风险地区（黑龙江、广东、天津、北京等）。 辉瑞新冠口服药国内获批：抗疫手段升级 2月11日，国家药监局附条件批准辉瑞公司新冠病毒治疗药物Paxlovid（奈玛特韦片/利托那韦片组合包装）进口注册。该药物为国内首款获批的新冠口服小分子药，有助于减缓疫情救治压力，利好医疗服务、体外诊断、手术耗材、呼吸类药械等需求回升，同时国产新冠口服小分子药研发进展亦值得关注。 海外疫情：日新增维持高位 2022/2/7-2022/2/12期间，海外新增确诊病例约1486万人，日均新增约247万人，虽较上周1874万有所回落，但仍处高位，全球疫情持续影响医药供应链及诊疗需求。 关键外部事件冲击 美国UVL清单引发CXO板块恐慌性下挫 2月8日，美国商务部工业与安全局（BIS）更新“未经核实名单”（UVL），药明生物在上海和无锡的两家子公司被列入。受此影响，本周CXO板块大幅调整。需注意，UVL非实体清单，起因是疫情期间BIS无法现场核查，主要涉及生物反应器硬件和少数过滤器等出口管制物品。市场对此反应过度，但事件本身对药明生物及CXO板块的长期业务影响有限，短期情绪释放后存在修复空间。 信达PD-1美国上市受阻 2月11日，FDA肿瘤药物咨询委员会（ODAC）就信达生物与礼来制药共同提交的PD-1抗体（信迪利单抗）N DA进行投票，结果未能一次过审，或需补充额外临床数据。此举对国内创新药出海预期造成短期压制，但长期看，国内企业国际化战略仍需积累证据和经验，单一案例不改变中国创新药产业升级趋势。 国内政策信号：集采走向常态化和温和化 国新办政策吹风会：温和控价、不追求最低价 2月11日，国新办举行药品和高值医用耗材集中带量采购政策例行吹风会，释放积极信号：国家医疗保障局副局长陈金甫指出“不追求最低价，坚决反对跑步竞价”“不是特别锚定国际最低价，倡导价格合理调整的机制”。药品集采将在化学药、中成药、生物药三大板块全面开展，高值耗材重点聚焦骨科耗材、药物球囊、种植牙等品种。目标到2022年底，平均每个省覆盖350个以上药品品种、5个以上高值耗材品种。 对板块的影响：极端悲观预期有望修正 此前市场对集采的恐慌主要源于“非理性低价”预期，本次吹风会明确价格调整的科学性和合理性，有利于修复高值耗材、创新药等板块的估值压制。建议关注集采极端预期修正后相关板块的反弹机会，包括国产骨科耗材、药物球囊、种植牙及创新药企业。 核心观点与投资建议 当前估值具备安全边际，板块性价比较高 医药板块持续调整近半年，2019年初至今的超额收益已全部回吐，整体估值接近历史低位。随着行业边际向好（集采温和化、新冠口服药获批、局部疫情催生需求），板块性价比凸显。建议重点关注以下方向： （1）集采极端预期修正：高值耗材、创新药等板块情绪修复； （2）新冠口服药相关：国产新冠口服小分子药研发进展及配套产业链； （3）消费医疗与检测：医疗服务、体外诊断、手术耗材、呼吸类药械等需求回升。 重点公司推荐 建议关注：药明康德、凯莱英、君实生物-U、博腾股份、爱尔眼科、通策医疗、益丰药房、大参林、我武生物、爱朋医疗、南微医学、迈瑞医疗等。 总结 本周医药行业在外围事件冲击下出现显著调整，CXO板块受美国UVL清单和信达PD-1受阻双重打击，医疗服务子板块跌幅居前。然而，从估值、政策及需求端综合评估，板块已具备底部特征：估值降至23.62倍历史低位，集采政策转向温和化、新冠口服药获批等积极信号逐步释放。当前医药行业的投资逻辑正从“政策驱动向下”转向“边际改善向上”，短期情绪扰动不改中长期产业升级和需求刚性的基本面。展望后市，需重点关注集采极端悲观预期的修复、国产新冠口服药进展以及消费医疗恢复节奏，板块结构性机会值得把握。风险方面，仍需警惕集采降价超预期、疫情反复及创新研发的不确定性。

　　行业观点 　　（1）多因素影响子行业明年景气程度变化，农药行业在耕地面积预期提升、粮价维持在较高水平、国内供给有序且四季度价格走高之下明年整体盈利水平有望改善，重点推荐扬农化工、润丰股份、广信股份、利民股份；轮胎行业景气见底，新能源领域带来发展机遇，建议关注赛轮轮胎、森麒麟。粘胶行业景气有望反转，重点推荐三友化工。（2）需求经济相关程度较弱，半导体材料、军工材料等新材料领域中长期自主可控；重点推荐化学合成平台型公司万润股份，国内民营气体龙头企业金宏气体。（3）下游需求稳定，高度关注光伏、风电、新能源、代糖等细分领域；重点推荐新能源功能材料龙头新宙邦，全球甜味剂龙头金禾实业。（4）龙头纵横扩张，一体化优势凸显，盈利中枢有望抬升；重点推荐万华化学、华鲁恒升、新和成。 　　风险提示 　　原油价格大幅波动风险；新冠疫情导致需求不及预期风险；安全环保风险

中心思想 核心观点：产品管线布局广泛但商业化路径存疑 乐普生物聚焦肿瘤治疗领域，拥有8种临床阶段候选药物，核心产品覆盖PD-1/PD-L1及ADC高增长赛道，市场空间广阔；但核心产品均处于临床II期或注册阶段，距离商业化仍需较长时间，面临已获批的12种PD-1产品和12种ADC药物的激烈竞争。 公司尚未产生收入，研发开支持续攀升（2021年前8月达5.1亿元），导致归母亏损扩大（同期净亏损6.6亿元），财务上需持续依赖融资，现金储备仅2.6亿元，流动性压力显现。 近期港股生物科技板块新股表现疲弱，自2021年8月以来12只生物科技B股首日破发率达75%，叠加公司估值（市值114-122亿港元）缺乏盈利支撑，中泰国际综合评分62分，评级为“中性”，建议投资者谨慎参与。 市场环境与竞争压力制约投资价值 尽管PD-1/PD-L1及ADC疗法市场规模预计保持年复合增长率30%以上，但中国市场已有多款同类产品获批，公司未来商业化将面临激烈价格及疗效竞争，盈利预期存在较大不确定性。 保荐人中金往绩表现分化（首日4涨4跌1平），基石投资者认购占比41.6%提供部分支撑，但整体新股市场对未盈利生物科技公司情绪冷淡，风险偏好显著降低。 主要内容 报告框架与关键分析维度 公司简介 成立于2018年，聚焦肿瘤治疗，拥有8种临床阶段候选药物，核心产品包括MRG003、MRG002、HX008、LP002。第一大股东蒲忠杰博士，乐普医疗为主要股东。 中泰观点 产品管线丰富，主攻抗PD-1/PD-L1及ADC赛道。中国PD-1/PD-L1市场规模预计2025年达519亿元（2020-2025年CAGR 30.5%）；全球ADC市场规模预计2024年达104亿美元（2019-2024年CAGR 30.6%）。核心产品进展最快为HX008（已提交NDA并获优先审评），但多数仍处临床II期，商业化时间较长。FDA已批准7种PD-1/PD-L1及12种ADC药物，国内竞争激烈。 财务分析 无产品收入，2019、2020及2021年前8月研发开支分别为2.3亿元、3.5亿元、5.1亿元，占经营亏损比例逐年上升（50.4%、68.1%、76.9%）。行政开支约1亿元左右，归母净亏损持续扩大至6.6亿元（2021年前8月）。期末现金及现金等价物仅2.6亿元，流动比率197.6%，依赖外部融资。 同业比较及估值水平 选取君实生物、信达生物、康方生物作为可比公司，2022年行业预测市销率均值10.8倍。乐普生物按发售后股本计算市值114-122亿港元，无收入对比。 保荐人往绩 稳价人中金2021年初至今参与32个项目，其中担任稳价人9项，首日表现4涨4跌1平，整体表现中性。 基石投资者 引入维梧资本、King Star，合计认购约5,000万美元，按上限定价占发售股份约41.6%，提供一定安全垫。 申购建议 考虑产品尚在研发、竞争激烈、市场对未盈利生物科技新股反映冷淡，自2021年8月以来12只生物科技B股首日破发率高达75%，综合评分62分，评级“中性”。 集资用途 假设发售价中位数7.13港元，集资约8亿港元：68.5%用于核心产品研发（MRG003、MRG002、HX008、LP002、CG007）；6.3%用于其他临床阶段候选药物；15.8%用于收购技术/资产；9.4%用于一般公司用途。 风险提示 核心产品无法成功商业化：多数药物尚处临床II期，上市审批及市场推广存在不确定性。 公司长期亏损：尚无收入，研发投入持续扩大，未来数年仍可能亏损，依赖融资维持运营。 市场竞争风险：PD-1/PD-L1及ADC领域已有多家国内外公司产品获批，未来价格及市场份额竞争激烈。 总结 乐普生物作为专注于肿瘤治疗的生物科技企业，产品管线覆盖PD-1/PD-L1及ADC等前沿靶点，赛道成长性突出，但核心产品均处于研发后期或注册阶段，距离规模化商业化仍需较长时间，且面临已上市竞品的直接竞争。 公司财务层面持续亏损，研发开支高企，现金储备有限，需依赖外部融资支持后续研发；新股市场对同类未盈利生物科技公司情绪低迷，首日破发率高达75%。 中泰国际基于产品管线潜力、行业增长前景及市场环境综合评估，给予62分“中性”评级，建议投资者谨慎观望，重点关注核心产品后续临床数据及获批进展。

中心思想 核心观点：聚焦肿瘤治疗，管线竞争力强但商业化存不确定性 乐普生物是一家专注于肿瘤治疗领域的生物制药企业，成立三年多来构建了涵盖ADC药物、免疫抑制剂和溶瘤病毒的丰富管线，其中核心产品如PD-1单抗HX008已进入报产阶段，ADC药物MRG003和MRG002临床数据优异。 公司尚无产品销售收益，持续处于经营亏损状态，研发开支和行政开支为主要亏损来源，但凭借三大核心技术平台（ADC、抗体发现、分析开发）及中美双研发中心，研发能力突出。 全球及中国肿瘤药物市场增长强劲，ADC和溶瘤病毒细分领域预计将高速扩张，为公司成长提供广阔空间。然而，临床进展、产品上市时间及行业竞争加剧等风险仍需关注，综合IPO专用评级为5.7。 主要内容 公司概览 乐普生物成立于2018年，专注于肿瘤治疗，产品组合覆盖三大领域：ADC类药物（收购上海美雅珂获得MRG003、MRG002、MRG001并自主开发MRG004A等）、免疫抑制剂（收购泰州翰中及泰州奥科获得PD-1抗体HX008和LP002）、溶瘤病毒候选药物（从CG Oncology引进CG0070）。 公司尚无产品销售收益，2019年、2020年及截至2021年8月31日止八个月经营亏损分别为4.547亿元、5.204亿元及6.622亿元，主要源于研发开支、行政开支及金融资产公允价值变动。 行业状况及前景 全球及中国肿瘤药物市场增长强劲：中国2020年肿瘤药市场规模286亿美元，预计2030年达990亿美元；全球2020年1503亿美元，预计2030年达4825亿美元。2030年靶向治疗和免疫治疗将分别占全球市场的49.5%和44.0%。 ADC药物市场：全球ADC市场快速增长，中国ADC市场2020年才起步，预计2024年达74亿元，2030年达292亿元，2024-2030年复合增长率25.8%。溶瘤病毒市场：中国溶瘤病毒市场规模预计2030年增至355亿元。 优势与机遇 产品管线竞争力强：ADC候选药物管线在中国领先，核心产品包括EGFR靶向ADC（MRG003）、HER2靶向ADC（MRG002）、已处于NDA阶段的PD-1单抗HX008、CD20靶向ADC（MRG001）及溶瘤病毒CG0070。 研发能力卓越：拥有ADC平台、抗体发现平台、分析开发平台三大核心技术平台；中美双研发中心，研发员工占比47.3%；授权专利55项，申请中专利74项。 商业化生产基地：北京建设2000L抗体生产线已投入使用，在建200L溶瘤病毒生产线；上海生物园打造12000L生物医药生产中心。 明星投资机构：获得平安、阳光人寿、国投创合、上海生物医药基金等知名机构认可。 弱项与风险 临床进展及产品上市不及预期。 行业竞争加剧。 发行所得款用途 全球发售12687.6万股，每股发行价6.87-7.38港元，预计净款项约8.042亿港元。 约5.51亿港元用于核心产品（MRG003、MRG002、HX008、LP002）的临床开发、注册、生产及商业化投资；约0.51亿港元用于其他临床阶段及临床前药物；约1.27亿港元用于收购技术及资产、扩张管线；约0.75亿港元用作一般公司用途。 基石投资者 引入维梧资本及King Star为基石投资者，总额5000万美元，按发行价中位数7.13港元计算，认购股份占发售股份约41.61%，占发行后总股本约3.18%。 投资建议 乐普生物研发管线涵盖单抗、双抗、ADC、溶瘤病毒等多种形式，核心产品PD-1单抗HX008已报产，5款ADC药物提供后续成长支持，CG0070为领先的膀胱癌溶瘤病毒。中国肿瘤市场受患者群体增长、可支配收入提升及政策支持等因素驱动，市场空间高成长性。 公司通过三大技术平台及一体化研发生产平台构建护城河，但整体市场环境对18A上市公司的影响、无商业化产品及亏损状态、ADC产品临床推进与商业化时间不确定性，综合给予IPO专用评级5.7。 总结 乐普生物作为一家成立仅三年多的创新生物制药公司，已构建了以ADC药物为核心的强大管线，并在免疫抑制剂和溶瘤病毒领域形成差异化布局。核心产品PD-1单抗HX008进入报产阶段，ADC和溶瘤病毒管线有望抓住中国肿瘤药物市场的快速增长机遇。 公司研发能力突出，拥有三大技术平台和中美双中心，生产基地逐步建成，且获得知名投资机构支持。但公司目前无产品上市销售，持续亏损，且面临临床进度、商业化落地及行业竞争等风险。综合评估，IPO专用评级5.7，建议投资者关注其管线进展及市场环境变化。