苑东生物（688513）：核心产品持续放量，国际化逐步迎来收获期

中心思想 业绩稳健增长，扣非净利润表现亮眼 苑东生物在2022年前三季度实现了营业收入和扣非归母净利润的稳健增长，显示出公司核心业务的良好发展态势。尽管归母净利润受政府补贴下降影响增速放缓，但扣非归母净利润的强劲增长（24.37%）表明公司主营业务盈利能力持续提升，基本符合市场预期。 战略布局成效显著，国际化与创新驱动未来 公司通过积极应对集采挑战，核心产品风险已充分释放，并利用集采机制推动新产品放量。同时，国际化战略取得突破性进展，首款ANDA产品盐酸纳美芬注射液即将上市，有望打开美国阿片解毒剂市场。结合高研发投入和“仿创结合”的研发模式，公司在难仿药和创新药领域均有布局，为未来业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 公司季报点评 业绩概览与盈利能力分析 苑东生物2022年前三季度实现营业收入8.98亿元，同比增长16.05%；归母净利润1.95亿元，同比增长5.06%，主要受政府补贴下降影响。扣非归母净利润达1.44亿元，同比增长24.37%，表现符合预期。从单季度看，Q3营收3.22亿元，同比增长17.27%；扣非归母净利润0.39亿元，同比增长21.54%，显示出良好的增长势头。 前三季度公司毛利率为84.34%，同比下降2.85个百分点；净利率为21.78%，同比下降2.28个百分点。销售费用率为40.76%，同比下降5.00个百分点，主要系产品集采影响所致，反映公司在成本控制方面取得一定成效。 平安观点 核心产品集采风险释放与市场机遇 公司共有4个产品中标第七批全国集采，包括伊班膦酸钠注射液和枸橼酸咖啡因等主要产品，2021年合计销售收入占公司营收的31.66%。至此，公司占营收比例较大的存量品种基本已完成集采，相关风险已充分释放。对于盐酸美金刚胶囊和富马酸丙酚替诺福韦片等“光脚品种”，有望通过集采实现快速放量。分析认为，伊班膦酸钠作为高毛利品种，此次集采主要压缩渠道利润，对公司毛利润影响有限。 国际化布局与ANDA产品收获期 苑东生物在国际化方面取得重要进展，其开发的盐酸纳美芬注射液（EP-0084I）已于2022年5月向美国FDA递交ANDA申请，并获得CGT资格，享有180天独占期。预计FDA将于年底完成现场核查，并于2023年年中完成上市。纳美芬相比第一代阿片解毒剂纳洛酮具有显著的长效性优势，对芬太尼等长效阿片药物效果更佳，在美国具有巨大的临床需求。美国纳洛酮解毒市场终端销售约为4亿美元，纳美芬上市后有望部分替代纳洛酮，具备较大市场潜力。公司正围绕美国阿片滥用问题，逐步建立阿片解毒剂技术平台，未来将进一步开发高壁垒的注射液及鼻喷剂系列产品。 仿创结合模式与研发投入成效 公司以开发难仿或首仿药为主要目标，并逐步迎来创新收获期。2022年前三季度研发支出达1.65亿元，占营业收入的18.37%，处于行业较高水平。仿制药业务带来的稳定收入为公司创新研发提供了充足的经费支持，形成了风险相对更低的“仿创结合”模式。在仿制药方面，公司遵循难仿或首仿药的立项原则，利用先发优势抢占市场份额，预计明年将有11款新产品上市。在创新药方面，公司已有3款1类新药进入临床试验，其中口服长效DPP4抑制剂优格列汀片已进入临床III期，有望迎来收获期。伴随高毛利创新药的逐步上市，公司盈利能力有望得到进一步提升。 维持公司推荐评级 评级理由与盈利预测调整 平安证券维持苑东生物“推荐”评级。主要基于以下三点：1）公司核心存量品种集采风险已释放，制剂原料药一体化的成本优势将提升中标概率，推动“光脚”品种放量；2）公司持续完善首仿难仿药管线布局，预计2023年将有新产品上市并有望迅速放量；3）公司的国际化布局和创新药研发正逐步迎来收获期，为公司业绩带来新的利润增长点。 考虑到政府补贴对归母净利润的影响，平安证券下调了公司2022/2023/2024年的净利润预测至2.62亿元、3.44亿元、4.36亿元（原预测分别为2.79亿元、3.64亿元、4.64亿元），对应EPS分别为2.18元、2.87元、3.63元，对应目前股价PE分别为30.8/22.8/18.0倍。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括研发失败风险、产品未中标药品集中采购风险、产品被调出医保目录的风险以及涉及精麻药物的政策变动风险。 总结 苑东生物在2022年前三季度展现出稳健的经营态势，营业收入和扣非归母净利润均实现双位数增长，核心业务盈利能力持续增强。公司成功应对了药品集中采购带来的挑战，主要存量品种的集采风险已充分释放，同时新中标的“光脚品种”有望通过集采实现快速放量。 在战略布局方面，苑东生物的国际化进程取得实质性突破，首款ANDA产品盐酸纳美芬注射液即将登陆美国市场，凭借其长效优势和巨大的临床需求，有望在美国阿片解毒剂市场中占据重要份额，为公司开辟新的利润增长点。此外，公司坚持高研发投入和“仿创结合”的研发模式，在难仿药和创新药领域均有深厚布局，多款新产品和创新药正逐步进入收获期，预示着未来盈利能力的进一步提升。 尽管面临研发失败、集采未中标、医保目录调整以及政策变动等多重风险，但凭借其前瞻性的战略布局、丰富的产品管线以及持续的研发创新，苑东生物仍被市场看好其长期发展潜力。