鱼跃医疗（002223）：Q3实现平稳运行，新产品如期推进

中心思想 业绩稳健增长与短期挑战 本报告核心观点指出，鱼跃医疗在2022年第三季度实现了平稳运行，尽管受到华东地区疫情及去年同期高基数效应的影响，导致单季度营收和归母净利润同比有所下滑，但疫情影响已逐步消退，收入下滑幅度环比收窄。公司电子血糖仪试纸等刚性需求产品保持较快增长，显示出其业务的韧性。同时，毛利率环比提升，费用率的结构性变化也反映了公司在产品结构调整和股权激励方面的投入。 创新驱动与全球化战略 报告强调，鱼跃医疗正积极推进两大潜力产品——连续血糖检测（CGM）和自动体外除颤器（AED）的研发与上市，预计将在2023年上半年陆续推出，这将成为公司未来业绩增长的重要驱动力。此外，公司正抓住疫情产品外销的契机，主动强化海外市场推广，通过在泰国设立销售子公司等方式，从被动销售转向主动管理，为全球化扩张奠定基础。基于上述分析，报告维持了对鱼跃医疗的“强烈推荐”评级，并对未来几年的盈利能力持乐观态度。 主要内容 2022年第三季度运营与财务表现 Q3业绩概览与疫情影响消退： 鱼跃医疗2022年第三季度实现营收15.63亿元，同比下降8.97%；实现归母净利润3.48亿元，同比下降10.61%；扣非后归母净利润3.20亿元，同比下降8.86%。尽管业绩同比下滑，但相较于第二季度受华东地区疫情的较大影响，第三季度疫情影响逐步消退，单季度收入下滑幅度环比收窄，显示出公司运营的逐步恢复。 产品结构与高基数效应： 报告指出，电子血糖仪试纸等需求相对刚性的产品仍保持较快增长，为公司业绩提供了支撑。然而，制氧机等产品在上年同期受益于海外抗疫订单交付，形成了较高基数，对今年第三季度的增速造成了一定影响。 毛利率与费用率分析： 公司第三季度单季度综合毛利率为46.02%，同比下降2.41个百分点，主要受产品结构变化和原材料成本上升等因素影响。但值得注意的是，毛利率环比提升了2.40个百分点，表明公司盈利能力有所改善。费用方面，产品结构变化加上股权激励摊销等因素导致费用率有所提升，其中销售费用率14.94%（同比增加2.59个百分点），管理费用率6.42%（同比增加1.03个百分点），研发费用率7.88%（同比增加0.46个百分点）。 战略性增长驱动：新产品与海外市场拓展 在研产品持续推进： 鱼跃医疗两大潜力产品正按计划推进。连续血糖检测（CGM）产品方面，针对院内市场的CT2a有望在较短时间内获批上市；免校准的CT3主要针对院外消费市场，预计将在2023年上半年上市。CGM适用于1型糖尿病患者及需要胰岛素治疗的2型糖尿病患者，拥有广泛的受众基础，两款升级产品上市后有望形成院内+院外联动推广效应。此外，自动体外除颤器（AED）的国产化进程也在推进中，对应产品同样预计在2023年上半年上市，这将有助于减少普美康品牌在国内招标时受阻的情况，提升市场竞争力。 海外市场主动管理： 公司正积极依托疫情产品外销的契机，着手强化海外市场推广，实现从原本的被动销售向主动管理的战略转型。目前，公司正在泰国搭建销售子公司及其配套的注册申报、销售推广及供应链体系。若该链条能够顺利打通，公司可将此成功经验复制至其他市场环境相似的国家或地区，从而有效扩大海外销售范围，为公司带来新的增长点。 盈利预测与投资评级： 报告维持了对鱼跃医疗的“强烈推荐”评级。考虑到年内疫情影响，平安证券研究所调整了公司2022-2024年的EPS预测，分别为1.48元、1.72元和2.02元（原预测为1.58元、1.87元、2.20元）。尽管短期预测有所下调，但随着2023年上半年重要新品的陆续推出，公司业绩表现有望提升，长期增长潜力依然被看好。 风险提示： 报告提示了潜在风险，包括业务整合风险（外延扩张后若整合不顺可能影响并购效果）、产品销售不及预期风险（若公司新品销售不能及时上量，可能影响产品迭代节奏）以及产品降价风险（公司部分产品销售对象为医院，存在一定降价压力）。 财务数据预测（2021A-2024E）： 营业收入： 预计将从2021年的68.94亿元稳步增长至2024年的98.35亿元，年复合增长率保持在较高水平，尤其在2023年和2024年预计分别实现15.5%和16.3%的同比增长。 净利润： 预计在2022年保持14.80亿元的水平后，于2023年和2024年分别增长至17.25亿元和20.22亿元，同比增长率分别为16.5%和17.2%，显示出强劲的盈利恢复和增长势头。 毛利率与净利率： 预计毛利率在2022年略有下降后，于2023年和2024年逐步回升至47.5%和47.9%。净利率也呈现类似趋势，预计在2023年和2024年分别达到20.4%和20.6%。 ROE与EPS： 净资产收益率（ROE）预计在15%左右保持稳定。每股收益（EPS）预计从2022年的1.48元增长至2024年的2.02元，反映了公司盈利能力的提升。 估值比率： 随着盈利增长，P/E和P/B估值预计将逐步下降，显示出投资价值的提升。 总结 鱼跃医疗在2022年第三季度展现了稳健的运营态势，尽管短期内受到疫情和高基数效应的影响，但核心业务的韧性以及疫情影响的逐步消退为公司业绩恢复奠定了基础。展望未来，公司在连续血糖检测（CGM）和自动体外除颤器（AED）等创新产品上的战略性布局，以及从被动到主动的海外市场拓展策略，将成为其未来业绩增长的关键驱动力。报告维持了“强烈推荐”的投资评级，并对公司在2023年上半年新品上市后业绩的提升抱有积极预期。同时，投资者需关注业务整合、产品销售不及预期及产品降价等潜在风险。整体而言，鱼跃医疗凭借其产品创新和全球化战略，有望在医药市场中实现持续增长。