25Q1经营势头较好，国际化版图稳步推进

中心思想

稳健增长与国际化战略并举

爱尔眼科在2024年及2025年第一季度展现出稳健的财务增长和良好的经营韧性，营收和归母净利润均实现同比增长，尤其2025年Q1增速显著。公司通过持续推进“内生+外延”发展战略，深化国内外市场布局，拓展医疗网络，并积极引进先进技术和产品，以巩固其在全球眼科医疗服务领域的领先地位。

核心业务驱动与盈利能力展望

医疗服务和视光业务是公司营收增长的核心驱动力，其中视光业务凭借其下沉基层和产品创新策略，展现出强劲的增长潜力。尽管2024年医疗服务毛利率面临一定压力，但公司通过优化业务结构和提升运营效率，预计未来盈利能力将逐步改善，并对2025-2027年保持积极的盈利增长预期。

主要内容

事件回顾与财务表现

公司发布了2024年年度及2025年第一季度业绩报告，显示出其持续的增长态势。

• 2024年年度业绩： 公司实现营业收入209.8亿元，同比增长3.0%；归属于母公司股东的净利润为35.6亿元，同比增长5.9%。其中，2024年第四季度实现营收46.8亿元，归母净利润1.0亿元。
• 2025年第一季度业绩： 公司经营势头良好，实现营收60.3亿元，同比大幅增长16.0%；归母净利润10.5亿元，同比增长16.7%。一季度业绩的显著增长表明公司业务已恢复较快增长。

医疗服务业务分析

2024年，医疗服务是公司最主要的收入来源，但毛利率有所承压。

• 营收构成与增长： 医疗服务实现收入144.9亿元，同比增长4.0%，占整体营收比重高达69%。
• 细分项目表现：
  • 屈光项目： 收入76.0亿元，同比增长2.3%，占医疗服务比重为52.5%。
  • 白内障项目： 收入34.9亿元，同比增长4.9%，占医疗服务比重为24.1%。
  • 眼前段项目： 收入19.0亿元，同比增长6.0%，占医疗服务比重为13.1%。
  • 眼后段项目： 收入15.0亿元，同比增长8.0%，占医疗服务比重为10.3%。
• 毛利率变化： 2024年医疗服务整体毛利率为45.9%，较2023年下滑3.1个百分点。具体来看，屈光、白内障、眼前段、眼后段项目的毛利率分别下滑2.3pp、3.2pp、4.5pp、3.3pp。这一下滑可能反映了市场竞争加剧、成本上升或部分项目价格调整等因素对盈利能力的影响。

视光业务发展

视光业务作为公司的重要增长点，持续保持良好发展势头。

• 营收与占比： 2024年视光业务实现收入52.8亿元，同比增长6.4%，占整体营收比重为25.2%。
• 增长驱动力： 公司依托“眼科门诊部+医院”的分级模式，有效下沉基层市场，推动OK镜、离焦镜等核心产品增速显著。
• 未来展望： 预计后续视光业务收入占比仍有进一步提升空间，显示出该业务在满足日益增长的青少年近视防控和视力矫正需求方面的巨大潜力。

国内外版图拓展与新技术应用

公司通过“内生+外延”策略，持续拓展国内外市场版图，并积极引进和推广新技术、新产品。

• “1+8+N”战略布局： 公司持续推进该战略，旨在夯实全球医疗网络优势。
  • 区域眼科中心建设： 成立长沙医学中心；募集资金建设的区域眼科中心如上海爱尔、南宁爱尔已建成并结项；湖北爱尔、安徽爱尔、沈阳爱尔、贵州爱尔已建成营业；北京爱尔英智正在建设中。这些举措有效提升了公司在重点区域的医疗服务能力和市场覆盖。
  • 基层医院网络完善： 通过收购87家医疗机构，公司进一步完善了基层医院网络，提升了服务可及性。
• 国际化进程： 公司通过收购Optimax集团成功进军英国市场，进一步拓展了国际业务版图。截至2024年底，公司已在境外布局163家眼科中心及诊所，中国港澳台及海外收入占比已达到12.5%，显示出其国际化战略的稳步推进。
• 新技术、新产品临床应用： 公司积极引进和应用前沿眼科技术，提升医疗服务水平。例如，完成了以色列汉利达INTENSITY™三焦增强型人工晶状体国内首例植入手术；作为国内首批引进了景深延长散光矫正型人工晶状体TECNIS Symfony Toric IOL植入手术以及散光矫正三焦点939MP人工晶体植入手术。这些高端技术的应用有助于提升公司在复杂眼科疾病治疗领域的竞争力。

盈利预测与关键假设

基于对公司业务发展趋势的分析，研究机构对爱尔眼科未来的盈利能力持积极预期。

• 盈利预测： 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.43元、0.49元和0.55元。
• 财务指标预测（2025E-2027E）：
  • 营业收入： 预计分别增长12.67%、12.54%、12.46%，达到236.42亿元、266.08亿元、299.23亿元。
  • 归属母公司净利润： 预计分别增长13.06%、13.03%、12.51%，达到40.20亿元、45.45亿元、51.13亿元。
  • 净资产收益率（ROE）： 预计分别为16.18%、15.46%、14.81%。
  • 市盈率（PE）： 预计分别为30、27、24。
  • 市净率（PB）： 预计分别为4.64、3.92、3.34。
• 关键假设：
  • 医疗服务业务： 假设屈光项目因高端术式结构提升和刚性消费恢复，2025-2027年收入同比分别增长16%/15%/14%；白内障集采影响消散，以价换量，收入同比分别增长5%/4%/3%；眼前段、眼后段收入同比均增长3%/3%/3%。合计医疗服务收入同比分别增长10.3%/9.9%/9.4%，毛利率有望小幅提升至46.9%/48.0%/49.2%。
  • 视光业务： 假设视光门诊持续开拓，业务增速较好，2025-2027年收入同比均增长21%/21%/21%，毛利率因产品价格下行小幅下滑至54%/53%/52%。
  • 其他病种： 假设公司深耕疑难病种研究，2025-2027年收入同比分别增长5.1%/4.2%/4%，毛利率维持不变。
  • 其他业务： 收入、毛利率维持不变。

风险提示

投资者在评估爱尔眼科的投资价值时，需关注以下潜在风险：

• 市场竞争风险： 眼科医疗服务市场竞争日益激烈，可能对公司的市场份额和盈利能力构成挑战。
• 政策风险： 医疗行业受政策法规影响较大，如医保支付、药品和耗材集中采购等政策变化可能带来不确定性。
• 商誉减值风险： 公司通过一系列并购实现扩张，若被收购标的未来经营业绩不及预期，可能面临商誉减值的风险。

总结

爱尔眼科在2024年及2025年第一季度展现出稳健的财务增长和强劲的经营势头，尤其在2025年Q1实现了显著的营收和净利润双位数增长，凸显了其在眼科医疗服务领域的领先地位和市场韧性。公司通过“医疗服务”和“视光”两大核心业务板块驱动增长，其中视光业务凭借基层下沉策略和产品创新，展现出巨大的发展潜力。

在战略层面，爱尔眼科积极推进“内生+外延”的国内外市场拓展，通过建设区域眼科中心、完善基层医疗网络以及海外并购（如收购Optimax集团），持续巩固其全球领先地位。同时，公司积极引进和应用先进眼科技术，如多焦点人工晶状体植入手术，不断提升服务质量和竞争力。

尽管2024年医疗服务毛利率有所承压，但基于对未来业务结构优化和市场需求的积极判断，公司对未来三年的盈利能力持乐观态度，预计将保持持续增长。然而，投资者仍需关注市场竞争加剧、政策变化以及商誉减值等潜在风险，以全面评估投资价值。