科伦博泰增资落地，核心ADC管线数据值得期待-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　科伦药业(002422)

　　事件：公司发布董事会决议公告，同意控股子公司四川科伦博泰生物医药股份有限公司（以下简称科伦博泰）增资议案。科伦博泰注册资本将增至 1.16 亿元，新增注册资本 1185 万元由 IDG 资本、国投招商、LAV、苏州礼康、高瓴资本合计以人民币 5.12 亿元认购，投前估值 45亿元。本轮融资完成后公司持有科伦博泰 51.70%股份，公司仍为科伦博泰的控股股东。

　　观点：

　　四大优质投资人加持，创新药管线含金量得到验证。本轮增资是科伦博泰的首次市场化融资，稀释了 10.21%股权。新晋股东 IDG 资本、国投招商、礼来亚洲基金、高瓴资本均为创新药领域优质股权投资机构，本次融资完成后分别持有科伦博泰 4.53%、 4.49%、 1.00%、 0.20%股权。由于股权投资机构在投资之前需要对标的进行详细的业务尽调，本轮增资的落地表明科伦博泰的创新药管线得到投资人的认可。重点布局 ADC 赛道，核心产品临床顺利推进。公司选择 ADC 作为重点推进的技术路线。 1）公司宣布将在 ASCO 上宣布 HER2-ADC 的临床数据，除总体 ORR 以外，我们认为两个 HER2 低表达 cohort 的数据值得关注；公司已经向 CDE 提交了 HER2-ADC 的关键 2 期临床申请，2 期临床的剂量可重点关注。2）TROP2-ADC 已经完成临床 1 期试验，初步数据良好，海外授权也取得进展。3）Claudin 18.2-ADC预计今年将进入临床阶段。除 ADC 外，公司大力推进肿瘤免疫管线，其中 PD-L1 单抗已向 CDE 提交 pre-BLA 申请，正在准备现场核查工作； TIM3 单抗、 LAG3 单抗以及博泰首个双特异性抗体 SKB337 已进入临床阶段。

　　投资建议：

　　我们认为公司今年已开始在各条业务线摆脱了疫情的影响，创新药管线尤其是 ADC 的临床进展给公司带来了重大的边际改善。我们预计2020-2022 年营业收入分别为 163.88 亿元、 204.22 亿元和 223.37 亿元，归母净利润 8.40/11.04/13.37 亿元，同比增速为-10%/31%/21%，对应EPS 分别为 0.58/0.77/0.93 元/股，以 3 月 22 日收盘价市盈率分别为 33倍、25 倍和 21 倍。继续给予“买入”评级。

　　风险提示： 1、诊疗环境恢复不达预期； 2、创新药研发进度不及预期

中心思想

创新药管线价值凸显，市场认可度提升

本报告的核心观点在于，科伦药业的控股子公司科伦博泰生物医药股份有限公司通过成功引入优质战略投资者完成增资，显著验证了其创新药管线，特别是抗体偶联药物（ADC）的巨大市场潜力和技术含金量。此次融资不仅为科伦博泰的研发提供了充足资金，也通过IDG资本、高瓴资本等知名机构的参与，进一步提升了其创新药业务的市场认可度。

核心ADC战略成效显著，业绩增长可期

报告强调，科伦药业在ADC领域的重点布局已取得显著进展，多个核心产品如HER2-ADC、TROP2-ADC等临床试验顺利推进，部分已进入关键阶段或取得海外授权进展。这些创新药管线的突破性进展，预计将为公司带来重大的边际改善，并驱动未来业绩的强劲增长。太平洋证券维持“买入”评级，并基于对创新药业务的乐观预期，给出了积极的财务预测。

主要内容

事件：科伦博泰增资落地

战略融资吸引优质资本

2021年3月23日，科伦药业发布公告，其控股子公司四川科伦博泰生物医药股份有限公司（以下简称科伦博泰）完成增资。科伦博泰注册资本由原先的1.0415亿元增至1.16亿元，新增注册资本1185万元由IDG资本、国投招商、礼来亚洲基金（LAV）、苏州礼康和高瓴资本合计以人民币5.12亿元认购。此次增资的投前估值为45亿元。融资完成后，科伦药业仍持有科伦博泰51.70%的股份，保持控股地位。

创新药管线进展与市场认可

优质投资机构验证创新实力

本次增资是科伦博泰首次市场化融资，稀释了10.21%的股权。新晋股东包括IDG资本、国投招商、礼来亚洲基金和高瓴资本，这些机构均为创新药领域顶级的股权投资机构，分别持有科伦博泰4.53%、4.49%、1.00%和0.20%的股权。股权投资机构在投资前会进行详细的业务尽职调查，因此本轮增资的落地，充分表明科伦博泰的创新药管线，特别是其在ADC领域的布局，得到了市场和专业投资人的高度认可。

ADC赛道核心产品临床突破

科伦药业重点布局ADC（抗体偶联药物）赛道，并取得了多项核心产品的临床进展：

HER2-ADC： 公司计划在ASCO（美国临床肿瘤学会年会）上公布其临床数据，除了总体客观缓解率（ORR）外，HER2低表达队列的数据尤其值得关注。此外，公司已向国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）提交了HER2-ADC的关键2期临床申请，其2期临床的剂量选择将是重点。
TROP2-ADC： 已完成临床1期试验，初步数据显示良好，并且在海外授权方面也取得了积极进展。
Claudin 18.2-ADC： 预计将于2021年进入临床阶段。
肿瘤免疫管线： 除ADC外，公司还大力推进肿瘤免疫管线，其中PD-L1单抗已向CDE提交pre-BLA（生物制品上市许可申请前会议）申请，正在准备现场核查工作；TIM3单抗、LAG3单抗以及科伦博泰首个双特异性抗体SKB337均已进入临床阶段。

投资建议与财务展望

业绩拐点与增长预期

太平洋证券认为，科伦药业在2021年已开始摆脱疫情影响，各业务线均呈现积极态势，特别是创新药管线（尤其是ADC）的临床进展为公司带来了重大的边际改善。基于此，太平洋证券继续给予科伦药业“买入”评级，目标价35元。

关键财务数据预测

报告对科伦药业2020年至2022年的财务表现进行了预测：

营业收入： 预计分别为163.88亿元、204.22亿元和223.37亿元，同比增速分别为-7.08%、24.62%和9.38%。
归母净利润： 预计分别为8.40亿元、11.04亿元和13.37亿元，同比增速分别为-10.45%、31.43%和21.11%。
摊薄每股收益（EPS）： 预计分别为0.58元/股、0.77元/股和0.93元/股。
市盈率（PE）： 基于2021年3月22日收盘价，对应2020-2022年的市盈率分别为33倍、25倍和21倍。

风险提示

潜在市场与研发风险

报告提示了以下潜在风险：

诊疗环境恢复不达预期： 疫情或其他因素可能导致诊疗环境恢复缓慢，影响公司业务。
创新药研发进度不及预期： 创新药研发具有高风险性，临床试验结果、审批进度等可能不达预期。
原料药产品价格大幅波动： 原料药市场价格波动可能对公司盈利能力造成影响。

盈利预测和财务指标

财务表现与盈利能力分析

报告提供了详细的盈利预测和财务指标，显示公司在经历2020年的调整后，预计在2021年和2022年将实现营收和净利润的显著增长。毛利率预计从2020年的54%回升至2021年的60%和2022年的61%。销售净利率也预计从2020年的32%提升至2021年的38%和2022年的39%。净资产收益率（ROE）预计从2020年的6%提升至2021年的7%和2022年的8%，显示盈利能力逐步增强。

财务报表及预测

资产负债与现金流结构

报告详细列出了2018年至2022年的资产负债表、利润表和现金流量表预测。数据显示，公司资产总计稳步增长，负债结构保持相对稳定。经营性现金流在2020年和2022年表现强劲，分别为25.62亿元和21.09亿元，显示公司主营业务造血能力良好。投资性现金流持续为负，反映公司在研发和固定资产方面的持续投入。

总结

科伦药业通过其控股子公司科伦博泰成功引入优质战略投资者，不仅获得了资金支持，更重要的是其创新药管线，特别是ADC领域的价值得到了市场的高度认可。公司在HER2-ADC、TROP2-ADC等核心ADC产品以及其他肿瘤免疫管线的临床进展顺利，预示着未来业绩的强劲增长潜力。太平洋证券基于对公司创新药业务的乐观预期和财务预测，维持“买入”评级，并预计公司在2021-2022年将实现营收和净利润的显著增长。尽管存在诊疗环境恢复、创新药研发进度和原料药价格波动等风险，但公司在创新药领域的战略布局和进展，使其具备了良好的投资价值。

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