重组影响半年报增速，看好批零一体化效应

中心思想 重大资产重组后的业绩调整与战略聚焦 国药一致在2017年上半年经历了重大资产重组，导致部分财务指标在账面上出现下降。然而，剔除重组影响后，公司营收和归母净利润均实现平稳增长，显示出其核心业务的健康发展态势。公司战略重心明确，通过批零一体化运营，旨在巩固其在国内医药流通领域的竞争优势。 批零一体化驱动双轮增长 公司积极推进医药分销和零售业务的深度融合与协同发展。分销业务通过整合两广区域资源并向零售诊疗和B2B平台转型，提升了服务能力和市场覆盖。零售业务则通过国大药房的内生外延扩张和电商业务的快速发展，实现了显著的业绩增长，成为公司未来发展的重要驱动力。 主要内容 一、事件概述 2017年上半年，公司实现营收205.25亿元，同比下降0.18%；归母净利润5.56亿元，同比下降15.62%；扣非净利润5.46亿元，同比增长35.96%。每股收益（EPS）为1.30元，符合市场预期。 销售费用、管理费用和财务费用分别为11.10亿元、3.41亿元和0.44亿元，同比分别增长4.12%、下降21.03%和下降12.27%。 二、分析与判断 公司业绩平稳增长，重大资产重组影响部分财务指标 上半年营收和归母净利润的下降主要系去年重大资产重组，三家工业公司部分股权置出，不再纳入本期报表范围。 剔除重组因素后，营收和归母净利润分别同比增长3.79%和6.37%，显示出公司业绩的平稳增长。 重大资产重组导致多项财务指标变化：研发投入为0（因研发工业资产已置出）；投资现金流净额下降122%（因去年同期置出股权）；经营现金流减少72%（因购买商品、支付劳务减少），导致现金及现金等价物增加额减少114%。 在建工程减少37%（因ERP项目和物流仓库改造工程部分完工）；其他非流动资产增加44%（因投资国药中金医疗产业基金）。这些变化均是重组及正常业务开展的结果。 分销：持续推进一体化运营管理，模式转型加强竞争优势 医药分销业务实现营收157.54亿元，同比增长1.56%；归母净利润3.06亿元，同比增长5.50%，毛利率为5.30%。 通过重组置入佛山四南海、广东东方新特药、南方医贸100%股权，进一步整合了两广区域的分销业务。 公司加快分销行业转型，积极发展零售诊疗业务，截至上半年已新开12家诊疗药房，两广区域共计30家。 依托B2B平台构建商业销售中心，形成线上线下全渠道销售联动，并创新升级医疗服务产品及项目，如器械耗材SPD、设备维修业务等，多业态协同发展前景可观。 零售：国大药房内生外延成效显著，电商业务实现快速发展 国大药房上半年实现营收48.88亿元，同比增长12.00%，增速快于零售行业7.8%的平均水平；归母净利润0.99亿元，同比增长30.08%。 外延方面，上半年国大药房净增门店191家（其中直营店160家，加盟店31家），门店总数达到3693家。 内生方面，国大药房加强会员管理，提升复购率，会员总数已达1930万。 电商等创新业务发展迅速，上半年业务量达4.9亿元，同比大幅增长283%。平台渠道及商保卡类渠道同步扩展，分别实现收入1.2亿元和5814万元。零售业务的精耕细作和提质增效为公司注入强大推动力。 三、盈利预测与投资建议 公司重组后成为国内零售龙头，批零一体化协同发展效应显著。 预计2017-2019年每股收益（EPS）分别为3.08元、3.85元和4.64元。 对应当前股价的市盈率（PE）分别为25倍、20倍和16倍。 首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 国大药房外延并购不及预期。 政策变动风险。 总结 国药一致在2017年上半年通过重大资产重组优化了业务结构，尽管短期内财务报表数据受剥离资产影响，但剔除该因素后，公司营收和归母净利润均实现稳健增长。公司战略聚焦批零一体化，医药分销业务通过区域整合和模式转型增强了竞争优势，而零售业务则凭借国大药房的门店扩张、会员管理以及电商业务的爆发式增长，展现出强劲的增长动力。展望未来，公司作为国内零售龙头，批零协同效应有望持续释放，预计盈利能力将稳步提升，但仍需关注外延并购进展及政策变化带来的潜在风险。