业绩符合预期，现金分红提升股东回报

中心思想

2024年业绩概览与增长驱动

西藏药业在2024年面临医药行业结构性调整的挑战，营业收入同比下降10.5%至28.1亿元。然而，公司通过有效的成本控制、2023年低基数效应（资产减值和公允价值变动损失）以及2024年确认的2.2亿元政府补助，实现了归属于母公司股东的净利润10.5亿元，同比大幅增长31.3%，扣除非经常性损益后的归母净利润也增长9.5%至8.6亿元，显示出公司在复杂市场环境下的盈利韧性。

市场挑战下的战略应对与股东回报

面对集采深化和医疗反腐常态化带来的行业动荡，公司核心产品新活素销售收入同比下降13.6%，销量下降9.9%，且医保续约降价4.5%。在此背景下，公司积极调整经营策略，通过优化销售结构和费用管理，销售费用率同比下降0.4个百分点，同时增加了对多肽药物项目的研发投入，研发费用率上升0.5个百分点。此外，公司持续重视股东回报，2024年拟每股派发现金红利0.728元，现金分红总额达6.3亿元，占归母净利润的60%，展现了稳定的分红政策。公司还设定了2025年营业收入28亿元、成本费用率控制在70%以内的稳健经营目标，以期在未来实现业绩的持续增长。

主要内容

2024年财务表现与核心产品分析

事件回顾与业绩亮点

西藏药业于2024年发布年报，全年实现营业收入28.1亿元，同比下降10.5%。尽管营收承压，公司归属于母公司股东的净利润达到10.5亿元，同比大幅增长31.3%。扣除非经常性损益后的归母净利润为8.6亿元，同比增长9.5%。这表明公司在营收下滑的情况下，通过非经常性损益和内部管理优化，实现了利润的显著提升。

新活素销售与行业环境

2024年，公司核心产品新活素的销售收入为24.3亿元，同比下降13.6%。全年销量为701万支，同比下降9.9%。新活素在医保续约中降价4.5%。从季度收入来看，Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为7/9.1/5.6/6.3亿元，同比增速分别为-22.4%/-0.3%/2.4%/-17.6%。其中，Q4收入下降预计与医院医保支出总额限制有关。报告指出，2024年国内医药行业在“提质、保供、控费、纠偏”的行业基调下，经历了集采深化、医疗反腐常态化带来的动荡与重置，行业持续结构性调整对公司销售构成挑战。

利润增长的结构性因素

2024年公司销售毛利率为94.2%，同比下降0.8个百分点，预计主要系收入结构变化。费用方面，销售费用率为55.7%，同比下降0.4个百分点，主要得益于新活素销售收入的下降。管理费用率为4.4%，同比上升0.4个百分点；研发费用率为1%，同比上升0.5个百分点，主要系多肽药物项目研发费用增加。归母净利率达到37.5%，同比大幅提升11.9个百分点。这一显著提升主要归因于2023年计提依姆多无形资产减值1.9亿元和斯微生物股权公允价值变动损益-2.1亿元所形成的低基数效应，以及2024年确认的2.2亿元政府补助。

持续高比例现金分红政策

公司持续重视股东回报，拟向全体股东每股派发现金红利0.728元。2024年公司现金分红总额达到6.3亿元，占本年度归属于上市公司股东净利润的比例高达60%。公司在年报中明确提出，2025年力争完成营业收入28亿元，并将成本费用率计划控制在70%以内，预计未来业绩将保持稳健增长，有望持续实施高比例现金分红政策。

未来业绩展望与关键假设

盈利预测

根据报告，预计西藏药业2025-2027年的归母净利润分别为9.4亿元、10.5亿元和11.3亿元。

关键假设与收入构成

报告基于以下关键假设对未来收入进行预测：

• 新活素: 鉴于公司2025年收入指引为28亿元，且新活素在2024年收入中占比超过86%，假设新活素2025-2027年销量增速分别为3%、10%、10%，出厂价保持稳定，对应收入增速亦为3%、10%、10%。基于此，新活素销售额预计从2024年的24.33亿元增长至2025年的25.10亿元，2026年的27.61亿元，并进一步增长至2027年的30.37亿元。
• 其他产品: 假设除新活素以外的其他自主销售品种通过渠道改革，2025-2027年销量增速分别为21.1%、24%、23.4%，出厂价保持稳定。相应地，其他收入预计从2024年的3.74亿元增长至2025年的4.53亿元，2026年的5.61亿元，并进一步增长至2027年的6.93亿元。
• 合计收入与毛利率: 基于上述假设，公司合计收入预计从2024年的28.07亿元增长至2025年的29.63亿元（同比增长5.6%），2026年的33.22亿元（同比增长12.1%），并进一步增长至2027年的37.30亿元（同比增长12.3%）。毛利率预计从2024年的94