2024年年报点评：24年业绩符合预期，血液净化类产品增速较快-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　三鑫医疗(300453)

　　投资要点

　　事件：公司发布2024年年报，实现营业收入15亿元（+15%），归母净利润2.3亿元（+10%），扣非归母净利润2.1亿元（+16%）。

　　24年业绩符合预期，毛利率略有提升。分季度看，2024年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为3.3/3.6/4/4.2亿元，同比增速分别为+21%/+15%/+14%/+13%，归母净利润分别为0.5/0.5/0.6/0.6亿元，同比增速分别为+19.7%/+17.8%/+19%/-9%，主要系公司血液净化类产品增速较快带动。从盈利能力看，2024年毛利率为35.3%（+0.4pp），销售费用率为5.6%（-0.4pp），管理费用率为7.2%（+0.2pp），研发费用率为4.3%（+0.3pp），整体净利润率为15.2%（-0.7pp），盈利能力略有波动，系影响部分来自资产减值损失约1058万元。

　　血液净化类产品增速较快。分业务来看，2024血液净化类产品收入12.2亿元，同比增长28.2%，主要系1）国内以联盟集采形式多次开展医用耗材带量采购，集采范围内的所有产品均中标；2）国外血液透析器、血液透析浓缩物、血液透析管路经营业绩快速增长，血液透析设备全球竞争力加强，出口订单规模快速扩大，销售数量同比增长120%。输注类产品收入约1.9亿元，同比下降18.9%。心胸外科收入0.73亿元（+2.8%）。2022年公司进入血管介入新赛道，PTA高压球囊扩张导管获批上市。截至2024年底，公司持有102项医疗器械产品注册证。

　　河南联盟血透耗材集采落地，公司报价策略清晰。本次血透集采降幅相对温和，国产厂商报价策略清晰，国产化率有望进一步提升。针对血液透析器（高通量）等相对成熟品种报价相对较高，如威高降幅43%，三鑫医疗降幅50%，按规则一中选申报价排名分别为第二、第四。通过较好的中标价，国产企业有望保留盈利空间。针对相对竞争格局较好产品如透析用留置针（4家外资、1家国产），三鑫医疗作为该产品国产第一张注册证，针对性报价较低，降幅为70%，从而有望通过集采快速实现以价换量。预计25年开始基本上能全国落地。

　　盈利预测与投资建议。预计2025~2027年归母净利润分别为2.5、2.9、3.2亿元。考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务五方面的竞争优势，未来成长性突出，给予2025年20倍估值，对应目标价9.8元，维持“买入”评级。

　　风险提示：产品价格或大幅下降，血液净化产能释放或不及预期。

# 中心思想
本报告对三鑫医疗2024年年报进行了深入分析，核心观点如下：
*   **业绩符合预期，血液净化产品增长迅速：** 公司2024年营收和归母净利润均实现稳健增长，其中血液净化类产品表现突出，成为主要增长动力。
*   **集采策略清晰，国产化率有望提升：** 公司在河南联盟血透耗材集采中采取差异化报价策略，成熟产品保盈利，优势产品抢市场，有望提升国产化率。
*   **维持“买入”评级，目标价9.8元：** 考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务五方面的竞争优势，未来成长性突出，维持“买入”评级，并给出2025年20倍估值，对应目标价9.8元。

# 主要内容

## 2024年业绩回顾
*   **营收与利润双增长：** 公司2024年实现营业收入15亿元，同比增长15%；归母净利润2.3亿元，同比增长10%；扣非归母净利润2.1亿元，同比增长16%。
*   **毛利率略有提升：** 2024年毛利率为35.3%，同比提升0.4个百分点。

## 业务分析
*   **血液净化类产品高速增长：** 血液净化类产品收入12.2亿元，同比增长28.2%，主要受益于集采中标和海外市场拓展。
*   **输注类产品收入下降：** 输注类产品收入约1.9亿元，同比下降18.9%。
*   **心胸外科收入稳定增长：** 心胸外科收入0.73亿元，同比增长2.8%。

## 集采策略分析
*   **差异化报价策略：** 针对成熟品种采取较高报价以保留盈利空间，针对竞争格局较好产品采取较低报价以快速实现以价换量。
*   **国产化率提升预期：** 通过清晰的报价策略，国产企业有望在集采中获得更多市场份额，提升国产化率。

## 盈利预测与投资建议
*   **盈利预测：** 预计2025-2027年归母净利润分别为2.5亿元、2.9亿元、3.2亿元。
*   **投资建议：** 考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务五方面的竞争优势，未来成长性突出，给予2025年20倍估值，对应目标价9.8元，维持“买入”评级。

## 关键假设
*   **血液净化类产品：** 2025-2027年销售量预计增速13%、12%、12%，单价稳定，毛利率维持不变。
*   **给药器具类/输注类：** 2025-2027年销售量增速10%、10%、10%，单价稳定，毛利率维持不变。
*   **心胸外科类：** 2025-2027年销售量增速10%、10%、10%，单价稳定，毛利率维持不变。

# 总结
本报告对三鑫医疗2024年年报进行了全面分析，公司业绩符合预期，血液净化类产品增长迅速，集采策略清晰，国产化率有望提升。维持“买入”评级，目标价9.8元。

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