13价肺炎疫苗持续增长，mRNA疫苗曙光在即

中心思想

核心增长动力与短期业绩承压

沃森生物的核心产品13价肺炎疫苗持续贡献稳定增长的收入，但2021年前三季度公司净利润同比下降，主要受新冠mRNA疫苗研发投入大幅增加、股权激励导致管理费用上升以及新冠疫苗接种高峰对其他二类苗销售产生挤压等多重因素影响。尽管短期业绩承压，公司经营活动现金净流量实现显著增长，显示出良好的现金流状况。

mRNA疫苗的战略价值与进展

公司在新冠mRNA疫苗领域的布局是其未来增长的关键驱动力。该疫苗在对抗变异株方面表现出理想效果，且具备2-8摄氏度的宽松储存条件，显著提升了疫苗的可及性和市场竞争力。随着海外III期临床试验的陆续获批和产业化基地的竣工交付，mRNA疫苗的商业化前景日益明朗，为公司带来了重要的战略增长机遇。

主要内容

经营业绩与研发投入

2021年前三季度业绩概览

• 营业收入增长显著： 2021年前三季度实现营业收入21.29亿元，同比增长35.90%，表明公司主营业务保持增长态势。
• 净利润短期下滑： 归属于上市公司股东的净利润为3.64亿元，同比减少16.33%；扣除非经常性损益的净利润为3.85亿元，同比减少10.96%。这主要反映了公司在关键研发阶段的投入增加。
• 现金流表现强劲： 经营活动现金净流量达到2.65亿元，同比增长135.14%，显示公司运营效率和资金周转能力提升。
• 研发投入大幅增加： 净利润下滑的主要原因之一是公司在新冠疫苗（尤其是mRNA疫苗）研发进入关键时期，导致研发费用增幅较大。
• 管理费用与市场影响： 股权激励导致管理费用增加，对净利润造成一定拖累。此外，第三季度新冠疫苗接种高峰对其他二类苗（如23价肺炎疫苗）的销售产生超出预期的挤压，导致公司第三季度营收出现负增长。

13价肺炎疫苗的持续贡献

• 核心产品稳健增长： 报告期内，公司13价肺炎疫苗收入持续增长，是公司业绩的重要支撑。
• 二类苗市场短期波动： 其他二类苗销售出现较大下滑，预计在新冠疫苗接种高峰过后能够逐步恢复。

mRNA疫苗研发与产业化进展

国产mRNA疫苗的突出优势

• 对抗变异株效果理想： 军科院秦成峰教授披露，公司新冠mRNA疫苗显示对抗变异株的效果理想，针对Delta变异株中和抗体滴度仅下降1.5倍，优于其他同类产品。
• 储存条件优势显著： 该疫苗能够实现2-8摄氏度下的保存，6个月存储后未发现免疫原性显著丧失，与国外两款mRNA疫苗相比具有优势，极大地提升了疫苗的可及性，尤其对发展中国家具有重要意义。

海外临床试验与生产布局

• 海外III期临床陆续获批： 2021年9月，公司新冠mRNA疫苗相继获得墨西哥、印度尼西亚、尼泊尔药监部门批准开展临床III期试验，显示其初期数据得到认可并具备海外市场潜力。
• 预期临床结果： 考虑到数据收集和整理时间，预计在2022年初可看到海外III期结果。
• 产业化基地竣工交付： 2021年9月1日，玉溪沃森新冠疫苗产业化基地mRNA疫苗模块化生产厂房竣工交付，该项目设计产能每年2亿剂。
• 商业化生产合作： 2021年10月，公司与金斯瑞蓬勃生物就ABO-028M mRNA疫苗项目的BLA（生物制品许可申请）和商业化生产达成合作，配套工作推进顺利。

估值调整与评级维持

• 营收预测调整： 由于新冠疫苗接种对二类苗销售造成超出预期的挤压，公司将2021年营业收入预测由46.00亿元调整至41.12亿元。
• 净利润预测调整： 鉴于mRNA新冠疫苗国内外多国陆续进入临床III期，研发投入加大，公司上调研发费用支出，并相应调整2021年净利润预测，由13.62亿元调整至8.16亿元。
• 维持“增持”评级： 调整后，不考虑新冠疫苗，公司预测2021-2023年净利润分别为8.16亿元、13.84亿元、18.51亿元，维持“增持”评级，体现了对公司长期发展潜力的认可。

评级面临的主要风险

• 研发进度不及预期： III期临床试验进展缓慢可能导致研发进度不及预期。
• 政策收紧风险： 审批趋严及医保控费可能造成政策收紧风险。
• 海外注册与销售风险： 海外疫苗注册进度不及预期可能导致无法进行销售。

总结

沃森生物在2021年前三季度展现出强劲的营业收入增长和经营现金流表现，但受新冠mRNA疫苗研发投入加大、股权激励费用增加以及新冠疫苗接种对其他二类苗销售的短期冲击影响，净利润出现阶段性下滑。公司在mRNA疫苗领域的战略布局进展顺利，其新冠mRNA疫苗在对抗变异株和储存条件方面具备显著优势，海外III期临床试验和产业化基地建设均按计划推进，预计2022年初将有海外临床结果。尽管短期业绩预测因市场环境和研发投入而调整，但公司凭借13价肺炎疫苗的稳健增长和mRNA疫苗的巨大潜力，长期发展前景依然广阔。因此，中银证券维持其“增持”评级，并提示投资者关注临床试验进度、政策变化及海外注册销售等潜在风险。