研发投入持续加大，创新业务表现亮眼

# 中心思想
本报告对上海医药（601607）2024年年报进行了深度分析，核心观点如下：
*   **医药商业稳健增长，创新业务成为新引擎：** 上海医药医药商业板块在全国布局和区域领先优势的基础上，通过创新药、CSO和器械大健康等创新业务的转型，实现了显著的增长，成为公司业绩的重要驱动力。
*   **工业板块整合提效，中药大品种研发取得进展：** 公司通过整合营销体系，优化工业产业布局，同时积极推进中药大品种的循证医学研究，有望进一步提升工业板块的盈利能力。
*   **研发投入持续加大，创新药管线前景广阔：** 公司高度重视研发投入，在研新药和创新药管线丰富，多个项目进入临床后期，未来有望迎来收获期。
*   **维持“买入”评级，目标价24.66元：** 综合考虑公司业务范围和估值，维持“买入”评级，并给出6个月目标价24.66元。

# 主要内容

## 事件概述
*   **年报核心数据：** 公司发布2024年年报，全年实现收入2752.5亿元，同比+5.8%，实现归母净利润45.5亿元，同比+20.8%。

## 医药商业：全国布局与业务转型
*   **传统商业稳健，创新业务亮眼：** 2024年医药商业实现收入2515.1亿元，同比+7.5%。创新药、CSO和器械大健康等创新业务增速显著。
*   **创新药全生命周期服务平台：** 创新药收入305亿元，同比+29.7%。打造创新药全生命周期服务平台，新增进口总代品规25个。
*   **CSO业务规模行业领先：** CSO收入80亿元，同比+177%。专业能力大幅提升，业务规模已处于行业前列，CSO合约产品数量达65个。
*   **器械大健康拓展SPD战略：** 器械大健康收入442亿元，同比+10.5%。进一步拓展器械SPD战略功能，打造专业标杆新模式。

## 工业：整合营销与中药研发
*   **工业收入略有下滑，中药贡献稳定：** 2024年工业实现收入237.3亿元，同比-9.6%，中药贡献收入95.71亿元。
*   **中药大品种循证医学研究：** 持续推进大品种的循证医学研究，养心氏片、瘀血痹胶囊、胃复春胶囊等研究取得积极进展。
*   **收购和黄药业股权：** 签署收购和黄药业10%股权的交易协议，有望进一步赋能现有中药品种。
*   **重塑医药工业营销体系：** 组建新上药营销团队，成立以上药信谊、上药第一生化+上药康丽、上药中西、上药新亚、微生态为主的工业产业布局。

## 研发投入与创新药管线
*   **研发投入持续加大：** 2024年研发投入28.2亿元，其中研发费用23.9亿元，同比增长8.6%。
*   **在研新药管线丰富：** 临床申请获得受理及进入后续临床研究阶段的新药管线已有54项，其中创新药40项。
*   **创新药集中于重点领域：** 在研创新药管线主要集中在心血管、精神神经、肿瘤、免疫等领域，多达40多种。

## 盈利预测与投资建议
*   **盈利预测：** 预计2025-2027年EPS分别为1.37元、1.55元、1.83元，对应动态PE分别为14倍、12倍、10倍。
*   **投资建议：** 看好公司工业板块营销能力持续提升，商业优势领先、创新药、CSO持续突破，维持“买入”评级。

## 盈利预测与估值关键假设
*   **商业板块增长假设：** 假设公司商业中创新药、CSO、医疗器械等收入端增长显著，预计公司商业2025-2027年收入端增速分别为8%/9%/10%，毛利率由于市场竞争加剧小幅下滑为6.1%/6.1%/6.0%。
*   **工业板块增长假设：** 假设公司工业端补齐营销能力短板，市场开拓增速显著，预计公司工业2025-2027年收入端增速分别为8%/9%/10%，毛利率由于规模效应提升、降本增效小幅提升为60%/61%/62%。

## 可比公司估值
*   **估值参考：** 选取九州通、百洋医药、恒瑞医药作为估值参考。
*   **估值结论：** 给予25年18x PE，对应目标价24.66元，维持“买入”评级。

# 总结
上海医药2024年年报显示，公司在医药商业和工业板块均展现出稳健的发展态势。医药商业通过创新业务转型实现增长，工业板块通过整合营销和中药研发提升盈利能力。公司持续加大研发投入，创新药管线前景广阔。综合考虑公司业务范围和估值，维持“买入”评级，并给出6个月目标价24.66元。