“药品+健康消费品”双轮驱动，滋补龙头业绩稳步回升-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　东阿阿胶(000423)

　　滋补养生龙头，业绩稳步回升

　　东阿阿胶于1952年建厂，1996年在深交所挂牌上市，2005年加入央企华润集团，被誉为滋补养生第一品牌，胶类中药行业的头雁。公司主要从事阿胶及系列中成药、保健食品和食品的研发、生产和销售，阿胶系列产品收入占比超过91%。

　　2022年，东阿阿胶开启“药品+健康消费品”双轮驱动战略，带来业绩稳步回升，主产品、新产品销售增长，主产品毛利增长。2022年公司实现营业收入40.42亿元，同比上升5.01%，归母净利润为7.80亿元，同比上升77.10%，2023年上半年公司实现营业收入21.67亿元，同比上升18.69%，归母净利润为5.31亿元，同比上升72.29%。据公司三季度业绩预告，2023年公司前三季度预计实现归母净利润7.40-8.20亿元，同比上升44%-60%，扣非归母净利润6.60-7.40亿元，同比上升46%-64%；单季度来看，公司Q3预计实现归母净利润2.30-2.65亿元，同比上升12%-29%，扣非归母净利润2.00-2.25亿元，同比上升8%-21%。

　　库存管控见成效，阿胶块实现恢复性增长

　　东阿阿胶常年稳居阿胶块市占率第一位。公司于2022年启动了阿胶治疗地中海贫血和治疗早发性卵巢功能不全临床价值评估研究，进一步发挥东阿阿胶在辅助生殖领域的独特疗效；2022年公司推动了药品中心的组织重塑等工作，整合营销队伍，形成营销合力，集中发力终端动销；在过去的一段时间里，东阿阿胶开展了很多优化库存的工作，目前渠道库存基本恢复良性。在众多举措合力推动下，阿胶块价格基本维持稳定的同时销量开始回升，2023年上半年阿胶块零售端销额为17.85亿元，同比增长34.62%。

　　复方阿胶浆、“桃花姬”阿胶糕成为公司未来的业绩增长点

　　复方阿胶浆是公司未来业绩的第一大增长点，2022年下半年，公司启动了复方阿胶浆大品种战略。一方面，公司积极拓展复方阿胶浆新适应症，开展循证医学研究，验证复方阿胶浆在改善癌因性疲乏、改善睡眠、治疗卵巢综合症及孕期贫血、帮助新冠康复等方面的作用。另一方面，公司对复方阿胶浆全面实施品牌唤醒的整合营销策略，通过广告投放、IP打造，包装更新等方式，促进复方阿胶浆销量增长。2023年上半年，复方阿胶浆零售药店销售额为9.14亿元，同比上涨39.54%。

　　“桃花姬”阿胶糕是公司未来业绩的第二大增长点，公司未来计划把“桃花姬”从区域性品牌打造成全国性养颜零食领导品牌。确定全面激活品牌年轻化运营思路，官宣明星代言，在全新战略支持下，公司保健品子公司2023年上半年销售收入为2.97亿元，同比增长118.38%。公司坚定进军健康消费品领域，2023年上半年，公司线上推出阿胶速溶粉与奈雪奶茶合作；启动第二品牌“皇家围场1619”，进军男士滋补大健康市场；着力培育阿胶燕窝特色新品，燕真卿即食燕窝。

　　投资建议

　　我们预计，公司2023~2025年营收分别为45.7/53.3/63.7亿元，分别同比增长13.1%/16.6%/19.6%，归母净利润分别为10.12/12.21/14.54亿元，分别同比增长29.8%/20.6%/19.0%，对应估值为29X/24X/20X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。

　　风险提示

　　毛驴规模化养殖数量不及预期风险；市场竞争加剧风险；产品推广不及预期风险。

中心思想

战略转型驱动业绩回升

东阿阿胶作为滋补养生行业的领军企业，自2022年起成功实施“药品+健康消费品”双轮驱动战略，有效扭转了此前业绩下滑的局面。通过优化库存管理、整合营销资源以及积极拓展产品线，公司业绩实现稳步回升，盈利能力显著增强。

核心产品与新品双轮驱动

公司聚焦阿胶块、复方阿胶浆和“桃花姬”阿胶糕三大核心产品，并积极培育新增长点。阿胶块通过精细化库存管理和终端动销策略实现恢复性增长；复方阿胶浆启动大品种战略，通过临床研究和整合营销加速放量；“桃花姬”阿胶糕则通过品牌年轻化和全国推广，成为健康消费品领域的重要增长极。同时，公司积极布局男士滋补、阿胶速溶粉等创新产品，为未来发展注入新动能。

主要内容

东阿阿胶：滋补养生龙头，业绩稳步回升

公司概况与战略转型

东阿阿胶于1952年建厂，1996年上市，2005年加入央企华润集团，被誉为滋补养生第一品牌及胶类中药行业的领军者。公司主营阿胶及系列中成药、保健食品和食品的研发、生产与销售，其中阿胶系列产品收入占比超过91%。2022年，公司启动“药品+健康消费品”双轮驱动战略，旨在通过多元化发展提升整体竞争力。

财务表现与增长态势

在战略驱动下，公司业绩稳步回升。2022年，公司实现营业收入40.42亿元，同比增长5.01%；归母净利润7.80亿元，同比大幅增长77.10%。2023年上半年，营业收入进一步增至21.67亿元，同比增长18.69%；归母净利润达5.31亿元，同比增长72.29%。根据公司三季度业绩预告，2023年前三季度预计归母净利润为7.40-8.20亿元，同比增长44%-60%，显示出强劲的增长势头。毛利率和净利率也呈现稳健恢复趋势，2023年上半年毛利率达到70.34%，净利率为24.54%。

公司产品：聚焦三大核心产品，稳固滋补养身第一品牌

阿胶块：市场主导地位与库存优化

东阿阿胶块在市场中长期占据主导地位，2022年市占率高达60.75%。公司积极开展阿胶治疗地中海贫血和早发性卵巢功能不全的临床价值评估研究，以发挥其在辅助生殖领域的独特疗效。通过2022年药品中心的组织重塑、营销队伍整合及终端动销发力，公司有效优化了渠道库存，使其恢复至良性水平。在多重举措推动下，阿胶块销量开始回升，2023年上半年零售端销额达到17.85亿元，同比增长34.62%。为应对驴皮原料供应紧张及价格波动，公司采取扩大自有毛驴养殖基地规模、完善全产业链模式、研发高效养殖技术以及积极开拓海外采购渠道等措施，有效降低了外购毛驴成本，保障了原料供应的稳定性。

复方阿胶浆：大品种战略与市场拓展

复方阿胶浆作为OTC补气补血口服液的第一大单品，是公司未来业绩的第一大增长点。2022年下半年，公司启动大品种战略，通过循证医学研究拓展新适应症，包括改善癌因性疲乏、睡眠、卵巢综合症、孕期贫血及新冠康复等，并已取得积极进展。在营销方面，公司全面实施品牌唤醒策略，通过广告投放、IP打造和包装更新等方式，促进销量增长。复方阿胶浆已进入国家及大部分省级医保目录，随着医保报销限制的解除，医院端销售加速放量，2023年上半年医院端销售额同比增长259.18%至528万元。零售端销售额也表现亮眼，2023年上半年达到9.14亿元，同比上涨39.54%。

健康消费品：品牌升级与新品培育

“桃花姬”阿胶糕是公司未来业绩的第二大增长点。2022年，东阿阿胶牵头制定了《阿胶糕》行业标准，填补了行业空白。公司计划将“桃花姬”从区域性品牌打造为全国性养颜零食领导品牌，通过激活品牌年轻化运营思路、官宣明星代言、深化礼品市场研究及全国性品牌运作等策略，推动其快速发展。在全新战略支持下，公司保健品子公司2023年上半年销售收入达2.97亿元，同比增长118.38%。此外，公司积极向“阿胶+”和“+阿胶”方向延伸，培育更多精品大健康产品，如线上推出的阿胶速溶粉（与奈雪奶茶合作）、进军男士滋补市场的第二品牌“皇家围场 1619”，以及阿胶燕窝特色新品“燕真卿即食燕窝”，展现了公司在健康消费品领域的坚定布局和创新活力。

盈利预测与投资建议

业绩展望与估值分析

基于对阿胶及系列产品（预计营收增速13%-19%，毛利率稳定在73%）、其他药品及保健品（预计营收增速30%，毛利率稳定在64.5%）以及毛驴养殖及销售（预计营收止跌回升，毛利率维持11%）等板块的分析，预计公司2023-2025年营收将分别达到45.7亿元、53.3亿元和63.7亿元，同比增长13.1%、16.6%和19.6%。同期归母净利润预计分别为10.12亿元、12.21亿元和14.54亿元，同比增长29.8%、20.6%和19.0%。对应估值分别为29X/24X/20X。

投资逻辑与风险考量

报告首次覆盖东阿阿胶，并给予“买入”投资评级。投资逻辑主要基于公司作为滋补养生龙头，通过“药品+健康消费品”双轮驱动战略实现业绩稳步回升，核心产品阿胶块、复方阿胶浆和“桃花姬”阿胶糕均展现出强劲增长潜力，且公司在原料供应和新品培育方面持续发力。然而，报告也提示了潜在风险，包括毛驴规模化养殖数量不及预期、市场竞争加剧以及产品推广不及预期等。

总结

东阿阿胶凭借其深厚的品牌底蕴和“药品+健康消费品”双轮驱动的战略转型，成功实现了业绩的稳步回升。公司通过精细化管理和市场拓展，使核心产品阿胶块保持市场领先地位并实现恢复性增长；复方阿胶浆通过大品种战略和临床验证，成为重要的业绩增长引擎；“桃花姬”阿胶糕则在健康消费品领域通过品牌升级和新品培育，展现出巨大的增长潜力。尽管面临原料供应和市场竞争等风险，但公司在产品创新、营销整合和渠道优化方面的持续投入，为其未来的可持续发展奠定了坚实基础。预计公司未来几年营收和净利润将保持良好增长态势，具备较高的投资价值。

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