化工行业2023年度策略：需求有望复苏，看好一体化龙头与新材料等中长期发展

中心思想

2023年化工行业展望：需求复苏与结构性增长

本报告核心观点指出，2022年全球经济增长放缓，化工行业面临营收增速回落、利润分化及库存高企的挑战。然而，展望2023年，随着国内外宏观经济环境的改善、稳增长政策的逐步发力以及疫情影响的减弱，化工行业的需求端有望迎来整体复苏。当前，SW基础化工和石油石化板块的估值均处于历史低位，为投资者提供了中长期布局的价值。报告强调，行业将呈现结构性增长，尤其看好一体化龙头企业凭借其强大的抗风险能力和在新材料领域的积极布局，以及在欧洲能源危机背景下中国化工产业的竞争优势。

投资主线：一体化龙头与新材料驱动

报告明确了2023年化工行业的四大投资主线。首先，一体化龙头企业因其产业链优势和持续的资本开支，在市场份额和盈利能力上将持续提升，并加速向新能源新材料领域延伸。其次，民营石化公司在油价回落后，盈利有望触底向好，并积极拓展新能源、高性能树脂等高成长性新材料领域。第三，半导体、新能源、航空航天、军工等关键新材料领域，在国产替代的迫切需求下，将迎来重要的发展机遇，预计产销保持旺盛。最后，氟化工行业受益于三代制冷剂配额落地和新能源产业的快速发展，农药行业则因农产品价格高位和粮食安全关注度提升而维持较高景气度。这些投资主线共同描绘了2023年化工行业在需求复苏背景下的结构性增长路径。

主要内容

2022年行业回顾与宏观环境分析

全球经济增长放缓与化工行业表现

2022年全球经济增长显著放缓，摩根大通全球制造业采购经理人指数（PMI）持续下跌，9月和10月分别为49.8%和49.4%，多个G20经济体PMI跌至荣枯线附近。国际货币基金组织（IMF）将2023年全球经济增长预测从7月的2.9%下调至2.7%。受此影响，国内化工行业一级子行业在2022年1-9月营收增速均有所回落。其中，化学原料与化学制品制造业营收增速从2021年的27.7%下降至15.2%，化学纤维制造业从14.6%下降至7.7%，橡胶和塑料制品业从5.5%下降至0.5%。在利润方面，化学纤维制造业和橡胶和塑料制品业利润总额分别同比下降62.5%和11.1%，而化学原料及化学制品利润总额同比增长1.2%，相较于2021年全年88.4%的增速大幅回落，显示行业盈利能力分化且整体承压。

库存周期与价格波动

从价格层面看，2021年化工PPI指数当月同比增速加速冲顶后，2022年1-10月持续回落，10月化工PPI、化学原料及化学制品制造业PPI、化学纤维制造业PPI同比增速均由升转降，分别为-2.6%、-4.4%、-1.1%。截至2022年11月18日，重点跟踪的化工产品中，2022年年内均价较2021年均价上涨的产品占59.4%，其中涨幅超过30%的占比15.8%，有6个品种均价同比上涨超50%，包括NYMEX天然气、离子膜烧碱、浆粕阔叶浆、磷矿石、氯化钾、纯吡啶。库存数据显示，化学原料及制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业产成品均经历了累库、去库、库存触底、再次补库、再次去库存的周期。当前库存水平更高，且国内外需求均较弱，本轮主动去库存的周期或延长。

估值处于历史低位

截至2022年11月25日，SW基础化工（2021年版）市盈率（TTM剔除负值）为14.50倍，处于历史（2002年至今）的4.15%分位数；市净率为2.31倍，处于历史水平的33.40%分位数。SW石油石化（2021年版）市盈率（TTM剔除负值）为11.47倍，处于历史（2002年至今）的1.60%分位数；市净率为1.28倍，处于历史水平的3.73%分位数。当前化工板块整体处于历史估值低位。

2023年需求、供给与成本展望

需求端：内外需复苏与政策支持

2022年国内下游需求低迷，1-10月汽车产量同比增长8.09%，销量同比增长4.60%，但终端市场承压。房地产市场处于低位，施工、竣工、新开工面积累计同比均大幅下降。家电市场持续疲软，彩电、空调产量累计同比大幅下降，家用电冰箱产量累计同比均为负值。出口方面，1-10月我国出口金额当月同比波动回落，10月同比下滑0.3%，PMI新出口订单指数均位于50%荣枯线以下。展望2023年，随着美联储加息逐步放缓、国内稳经济一揽子政策和接续措施加快落地见效，以及疫情防控措施的优化，国内外需求有望整体复苏。地产等产业链相关化学品需求有望向好。农业领域，农产品价格相对高位，粮食安全关注度提升，全球农化产业或将维持相对景气。此外，欧洲能源价格高企有利于国内部分化工品出口，国内石化及多个化工子行业在全球竞争力持续提升。半导体、新能源、航空航天、军工等领域关键材料的自主化日益关键，相关优秀企业迎来发展良机。

供给端：产能集中与龙头优势

自疫情爆发以来，化工行业各子行业的固定资产投资完成额累计同比于2020年触底，此后冲高回落。2022年1-10月，化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额累计同比增长20.4%，化学纤维制造业同比增长27.0%，塑料与橡胶制品业同比增长8.6%。从化工行业上市公司在建工程数据来看，2022年前三季度化工行业在建工程为8,983.52亿元，较2021年前三季度同比增长14.02%。其中，中国石化、中国石油、东方盛虹、万华化学、荣盛石化、恒力石化、桐昆股份等龙头企业在建工程合计占比高达71.55%，表明新增产能持续向龙头企业集中，行业集中度将继续提升，龙头企业有望获得更多市场份额与更高盈利水平。

成本端：原油价格重心回落

2022年国际油价高位运行，WTI原油连续合约均价96.53美元/桶，Brent原油均价101.15美元/桶。上半年受俄乌冲突影响突破上行，下半年受美联储加息、全球经济衰退担忧等因素影响略有回落，但仍处于历史高位。OPEC预测2023年全球日均原油需求1.018亿桶，同比增长224万桶/日，增速放缓。全球原油库存仍处于低位水平，但OECD成员国商业原油库存二季度以来持续回升。供应端，OPEC+合计闲置产能超过500万桶/日，但10月份宣布减产200万桶/日。预计2023年原油供需关系趋于平衡，供应紧张局面逐步缓解，原油价格重心有望高位回落，预计全年价格区间为60-90美元/桶，下半年布伦特原油价格或将降至75美元/桶以下，但需警惕OPEC减产政策、俄乌冲突、国内疫情防控政策变化等因素带来的意外冲击。

优质龙头与民营石化企业的战略布局

欧洲制造业外移与中国优势凸显

俄乌冲突重塑全球供应链，导致欧洲能源价格飙升（截至2022年11月22日，荷兰TTF天然气期货价格同比上涨238.21%），加速欧洲化工制造业向亚太地区转移。中国与俄罗斯的天然气合作深化，中俄东线天然气管道2021年供气100亿立方米，远期规划年输气量380亿立方米，并新增远东管线合作计划（年供应量100亿立方米）和西伯利亚2号管道项目（有望增加500亿立方米/年输气量）。国际能源署（IEA）预测，到2030年欧洲和美国石油天然气消费量将持续减少，而中国将继续增长。这使得中国化工产业在成本和市场方面优势持续增强，吸引巴斯夫、英力士等欧洲化工巨头在华新增投资。

龙头企业抗风险能力与新材料布局

优秀龙头企业如东方盛虹、万华化学、恒力石化等，资本开支稳定增长，在建工程增加明显。同时，这些企业保持偏高或持续上升的研发支出占比，为新材料领域布局提供技术支持。在极端行情下，龙头企业凭借产业链一体化带来的成本和产品协同优势，盈利能力明显强于行业平均水平，业绩韧性凸显。龙头企业业务扩张方向包括：一是扩充主力产品产能并向产业链上下游延伸，以降低运营成本、扩大行业优势；二是加大新材料，尤其是新能源材料的产业布局，涵盖光伏、锂电、风电等化工原材料，以及航空航天、汽车等高端工程材料。2022年以来，化工龙头企业在新材料业务进展迅速，例如浙石化30万吨/年光伏级EVA产品顺利投放，东方盛虹800吨POE中试装置完成建设，万华化学4万吨尼龙12项目正式投产运行。这些企业在新能源材料领域已具备一定影响力，未来影响力将持续提升。

民营大炼化盈利触底与产业链延伸

2022年，原油及主要化工品价格高位运行叠加新增产能放量，恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹前三季度合计营收达5,655.32亿元，同比增长39.12%。然而，受国内疫情反复和终端需求疲软影响，化工品价格向下游传导受阻，企业盈利大幅下滑，恒力石化、恒逸石化、荣盛石化前三季度净利润同比下滑均超40%，恒力石化、恒逸石化、东方盛虹三季度甚至由盈转亏。聚酯（POY、FDY、DTY）价差处于2017年以来最低水平，烯烃产业链化工品毛利润跌至盈亏线附近，民营大炼化盈利已阶段性触底。展望2023年，随着国内稳增长政策落地、地产和家电等终端需求改善、疫情冲击减弱、原油价格企稳回落，民营大炼化企业的盈利有望迎来快速修复。民营大炼化项目（如盛虹炼化1,600万吨/年炼化一体化项目）逐步完成投产，已累计为国内市场新增PX产能1,530万吨、乙烯产能680万吨，有效提升了国内自给率。同时，民营大炼化企业积极向烯烃及下游新材料（如荣盛石化和恒力石化在烯烃产业链新增投资超1,500亿元）进军，进一步优化产品结构，增加高附加值品种占比，有望成为新的业务增长点。

关键新材料的自主可控与发展机遇

“十四五”规划与新材料产业高增速

新材料作为支撑我国制造业升级换代的基础，在“十四五”期间具有重要的战略意义。科技部数据显示，我国新材料产业相关的技术市场合同金额已由2007年的142亿元增至2020年的1,220亿元，年化增速达18%。在当前国际形势下，部分国家对关键技术和产品出口设置壁垒，我国新材料产业亟待进行进口替代。工信部《重点新材料首批次应用示范指导目录（2021年版）》中，化工新材料达123种，占比最高。多个省份已发布“十四五”新材料产业规划，例如安徽省规划“十四五”期间新材料产值年均增速保持20%以上，力争2025年产值规模突破1万亿元，为布局新材料的化工企业带来快速成长机会。

半导体与显示材料国产替代

全球半导体产业销售额在2021年达到5541亿美元，同比增长25.73%，但2022年三季度销售额为1,410亿美元，同比下降2.62%，环比下降7.54%。根据SEMI预测，2022年全球半导体材料市场规模将增长8.6%至698亿美元，创历史新高。中国大陆作为全球第二大半导体材料市场，2021年增长最快，同比增长21.9%，规模达119.3亿美元。然而，我国半导体材料国产化率不高，中高端产品仍主要依赖进口。美国对华出口管制加码，使得半导体材料与设备的国产替代重要性日益凸显。2022年前三季度，我国半导体材料营业收入219.29亿元，同比增长6.04%，归母净利润13.90亿元，同比增长22.54%；电子化学品营业收入329.04亿元，同比增长14.14%，归母净利润39.44亿元，同比增长24.24%。尽管三季度单季度净利润有所下滑，但行业在建工程/固定资产比值较高，显示扩产积极。

显示材料方面，2022年第三季度OLED面板出货量和营收在智能手机等应用市场出现下滑，但在显示器、笔记本电脑等市场同比增长。全球LCD面板价格已触底，从2022年10月开始呈现反弹。OLED面板在手机市场渗透率不断提升，TrendForce预测2023年将突破50%。我国大陆地区TFT-LCD面板产能占比已达全球60%。液晶材料国产化率已达60%，OLED有机发光材料市场份额仍主要掌握在国际企业手中，但国内厂商发展迅速。面板光刻胶市场规模将持续增长，国内企业（如雅克科技、晶瑞电材）积极扩产。看好上游液晶中间体、单体、混晶材料、OLED材料、面板光刻胶等企业继续放量。

碳纤维与吸附分离材料的市场潜力

全球碳纤维需求量预计2025年增长至20.0万吨，2021-2025年复合年均增长率14.10%。风电叶片是目前碳纤维最主要的下游产品，2021年需求量3.3万吨，占比28%。全球风电新增装机容量预计持续增长，推动中长期碳纤维需求提升。国产碳纤维价格有所回落，国内企业（如吉林化纤、中复神鹰、宝旌、光威复材等）大举扩产，预计2023年国内产能占比将反超国外。丙烯腈产能释放，碳纤维生产成本有望降低。

吸附分离材料在金属提取、制药、水处理等领域应用广泛。新能源汽车销量（2022上半年260万辆，同比增长120%）和动力电池装车量（2022年10月同比增长98.10%）持续高增，拉动锂盐需求。锂资源供不应求，国产电池级碳酸锂平均价格截至2022年11月21日为57万元/吨，同比上涨182.88%。国家政策助力盐湖提锂技术发展，特异性锂离子吸附分离材料需求强烈。蓝晓科技在盐湖贫锂卤水资源提取碳酸锂的核心吸附剂与工艺技术上取得突破，并签订多个盐湖卤水提锂产业化订单