九州通年报点评：业绩符合预期，现金流改善明显-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

扣非净利润高增长，现金流显著改善驱动价值回归

本报告核心观点认为，九州通2018年业绩符合预期，尽管归母净利润受2017年拆迁补偿款高基数影响同比下滑7.26%，但扣除非经常性损益后的归母净利润实际增速达21.61%，显示主业盈利能力强劲。经营现金流净额从-22.34亿元大幅扭正至12.22亿元，表明公司应收账款风险控制成效显著，现金流改善成为未来利润增长的坚实基础。

渠道下沉与品种结构优化构筑长期增长引擎

报告强调，受益于分级诊疗政策推进，公司在二级以下基层医疗机构和零售药店渠道实现高增长（基层销售同比+49.55%，FBBC线上B2B销售同比+156.30%），同时大力发展中药材、医疗器械等高毛利品种，产品结构持续优化，推动整体盈利能力提升，预计未来2-3年利润端将维持20%-30%的增速。

主要内容

事件回顾：业绩符合预期，扣非净利增速亮眼

公司2018年实现营业收入871.36亿元，同比增长17.84%；归母净利润13.41亿元，同比下降7.26%；扣非归母净利润12.28亿元，同比增长21.61%。三费比率分别为3.23%（销售）、2.18%（管理）、1.00%（财务），较上年同期变动+0.15、-0.03、+0.04个百分点。归母净利润下滑主因2017年汉阳地块补偿款5.27亿元计入非经常损益导致基数较高，剔除该影响后实际增速达21.61%。

经营规模提升，现金流显著改善

2018年经营活动现金流量净额12.22亿元，较2017年大幅增加22.34亿元。公司自第三季度起加强应收账款管理，四个季度经营性现金流分别为-38.75亿元、-10.20亿元、6.69亿元和54.48亿元，下半年显著好转。应收账款周转天数低于行业平均水平，体现公司对资金周转和坏账风险的有效管控。

基层与药店渠道表现亮眼，受益政策红利

截至2018年末，公司二级以下基层医疗机构有效客户超7.7万家，实现销售收入115.39亿元，同比增长49.55%，预计未来三年维持40%以上高增速。FBBC业务体系（打包单体药店需求）中，B2B线上业务实现销售82.05亿元，同比增长156.30%，通过“黄金单品周”等活动实现快速放量。

品种结构优化，器械板块增长突出

西药、中成药收入685.55亿元（+15.37%），占比由2012年的89.5%降至78.84%；药材与中药饮片收入33.97亿元（+20.53%），占比升至3.91%；医疗器械与计生用品收入112.21亿元（+60.85%），占比升至12.9%，公司新设或收购16家子公司扩大覆盖；消费品收入37.84亿元（+16.13%），因渠道调整压缩低毛利业务。高毛利品种占比提升增强了盈利稳定性。

总结

业绩韧性与战略转型并进，现金流拐点确立

九州通2018年扣非净利润增长21.61%，经营性现金流转正，证明公司通过应收账款清收和运营效率提升成功控制了资金风险。在医药流通行业竞争加剧和医院控费背景下，公司凭借基层和药店渠道下沉策略，以及FBBC创新业务模式，实现了远高于行业平均的增长。同时，主动调整品种结构，压缩低毛利业务，聚焦中药材、医疗器械等高毛利率品类，推动盈利能力持续改善。