医药工业持续高增，结构优化提升盈利能力-摩熵咨询

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报告摘要

　　健民集团(600976)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收25.5亿元，同比-11.4%，实现归母净利润2.9亿元，同比-11.2%；扣非归母净利润2.6亿元，同比-5.6%。其中Q1/Q2/Q3单季度营收分别为8.9/9.1/7.5亿元，分别同比-8%/-12.2%/-14.3%，归母净利润分别1.1/1.1/0.7亿元，分别同比+10.7%/-21%/-20.8%。

　　医药工业增长亮眼，持续优化业务结构致医药商业承压。2025年前三季度公司实现营收25.5亿元，同比-11.4%，其中Q3营收7.5亿元，同比-14.3%。2025年前三季度，医药工业同比+19.67%，主要是公司主导产品及新产品收入增长所致。新产品七蕊胃舒胶囊、小儿紫贝宣肺糖浆、拔毒生肌散近年来保持较快的发展速度；随着小儿牛黄退热贴膏等新产品的陆续上市销售，处方线未来也将实现较好的发展。医药商业收入同比-36.91%，主要是公司持续优化下属商业子公司业务结构，逐步收缩了部分低毛低效的业务，导致医药商业板块业务收入有所下降。

　　战略性收缩低毛利业务提升整体盈利能力，销售费率提高。2025年前三季度，公司毛利率59.2%，同比+16.2pp。期间费用率52.1%，同比+13.5pp，其中销售费率/管理费率/研发费率分别43.8%/4.9%/3.1%，分别同比+11.9/+0.6/+1pp。公司OTC产品通过线上和线下药房渠道，依靠品牌拉动、线上引流、专业团队推广及营销活动实现销售。归母净利润2.9亿元，同比-11.2%，主要系联营企业投资收益及非经常性损益减少所致。净利率11.2%，同比维持稳定。

　　联营企业投资同比下滑。2025年前三季度，公司对联营企业和合营企业的投资收益1.03亿元，同比-40.6%，联营企业投资主要为从事体外培育牛黄业务的健民大鹏。

　　盈利预测与投资建议。考虑到公司龙母壮骨颗粒渠道变革重换生机，便通胶囊那和健脾生血院外提高市占率。预计2025-2027年归母净利润分别为3.9亿元、5.0亿元和6.0亿元，对应PE为16倍、12倍和10倍，建议保持关注。

　　风险提示：销售推广不及预期风险，研发进展不及预期风险，集采降价风险。

中心思想

医药工业高增长驱动结构优化，盈利能力显著提升

2025年前三季度，公司整体营收同比下降11.4%，但医药工业板块收入同比大幅增长19.67%，主要得益于主导产品及新品（如七蕊胃舒胶囊、小儿紫贝宣肺糖浆）的持续放量；同时，公司主动收缩低毛利的医药商业业务，导致该板块收入同比下降36.91%，但这一结构性调整有效提升了综合毛利率（同比+16.2pp至59.2%），显示出战略收缩对盈利能力的正向作用。
归母净利润同比下降11.2%，核心原因在于对联营企业（健民大鹏）的投资收益同比减少40.6%，以及非经常性损益下降；但扣非归母净利润仅下降5.6%，且净利率维持11.2%，表明主业经营利润相对稳健。

渠道变革与新品导入支撑未来增长预期

公司通过龙母壮骨颗粒渠道变革、便通胶囊和健脾生血产品院外市占率提升，以及小儿牛黄退热贴膏等处方线新品的陆续上市，为医药工业的持续增长奠定基础。分析师预测2025-2027年归母净利润复合增长率约22%，对应PE从16倍降至10倍，建议保持关注。

主要内容

事件与业绩概览

2025年前三季度，公司实现营收25.5亿元，同比-11.4%；归母净利润2.9亿元，同比-11.2%；扣非归母净利润2.6亿元，同比-5.6%。分季度看，Q1/Q2/Q3营收分别为8.9/9.1/7.5亿元，同比分别-8%/-12.2%/-14.3%；归母净利润分别为1.1/1.1/0.7亿元，同比分别+10.7%/-21%/-20.8%，三季度业绩承压明显。

医药工业与商业业务分化

医药工业：前三季度收入同比增长19.67%，主要驱动因素包括主导产品及新产品的收入增长。七蕊胃舒胶囊、小儿紫贝宣肺糖浆、拔毒生肌散等近年保持较快发展；小儿牛黄退热贴膏等处方线新品上市后有望贡献增量。
医药商业：收入同比-36.91%，公司持续优化商业子公司业务结构，逐步收缩低毛低效业务，导致板块收入下滑，但此举有助于提升整体盈利质量。

盈利能力与费用结构

毛利率59.2%，同比+16.2pp，主要受益于高毛利医药工业占比提升及低毛利商业业务收缩。
期间费用率52.1%，同比+13.5pp，其中销售费率43.8%（同比+11.9pp），系OTC产品线上线下的品牌推广及营销活动投入增加；管理费率4.9%（+0.6pp）、研发费率3.1%（+1pp）小幅上升。
归母净利润下降主因联营企业投资收益减少（同比-40.6%），净利率11.2%同比基本持平。

联营企业投资收益

2025年前三季度，对联营企业及合营企业投资收益1.03亿元，同比大幅下降40.6%。主要联营企业健民大鹏从事体外培育牛黄业务，其投资收益波动对整体利润产生显著影响。

盈利预测与投资建议

预测2025-2027年归母净利润分别为3.86亿、5.00亿、5.97亿元，对应PE为16倍、12倍、10倍。考虑到公司医药工业增长潜力及渠道改革成效，建议保持关注。

风险提示

销售推广不及预期风险；研发进展不及预期风险；集采降价风险。

总结

健民集团2025年三季报核心逻辑在于“结构优化下的盈利提升”：医药工业凭借新品放量实现19.67%的快速增长，而主动收缩低毛利商业业务使整体毛利率大幅提升至59.2%，净利率维持稳定。但归母净利润受联营企业投资收益减少拖累同比下降11.2%。未来增长看点包括龙母壮骨颗粒渠道变革、便通胶囊/健脾生血院外拓展以及处方线新品放量，分析师预计2025-2027年归母净利润复合增长率约22%，当前估值处于历史低位，建议持续关注。需警惕销售推广、研发及集采等潜在风险。

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