医药行业周报：医保新增商保目录，关注创新药和Q2业绩预期-摩熵咨询

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报告摘要

　　投资要点

　　行情回顾：本周医药生物指数上涨1.82%，跑赢沪深300指数1.0个百分点，行业涨跌幅排名第16。2025年初以来至今，医药行业上涨12.11%，跑赢沪深300指数10.08个百分点，行业涨跌幅排名第4。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为29.03倍，相对全部A股溢价率82.01%(+1.04pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为40.58%(+0.57pp)，相对沪深300溢价率为130.03%（+2.78pp)。本周相对表现最好的子板块是医疗研发外包，上涨9.3%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、化学制药、原料药，涨跌幅分别为+30.7%、+27.7%、+24.5%。

　　国家医疗保障局公布《2025年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整工作方案》。2025年方案的核心突破是建立“基本医保+商保创新药”双轨制，通过商保目录吸纳高价值创新药，缓解基本医保基金压力，同时满足多层次需求。申报时间顺延、调出标准细化(如无交易量药品)反映动态管理更精准。新增价格协商机制和商保专家团队，体现政策协同创新药发展，但流程复杂度提升(如复评、转目录机制)，强化执行透明度。整体看，这是医保从“保基本”向“多层次+创新支持”的战略转型，平衡可及性与可持续性。

　　此外部分企业H1、Q2业绩超预期。例如药明康德25H1收入—上半年持续经营业务收入增速超预期。公司本次预增公告中披露2025H1预计实现营业收入约207.99亿元，同比+20.64%，其中持续经营业务收入同比增长+24.24%。此前，公司曾在年报中预计2025年持续经营业务收入重回双位数增长，同比+10%至15%。25H1利润—经调归母净利润成绩优异、扣非净利润增速受汇率影响、归母净利润在资产出售等因素下翻倍：25H1公司预计实现经调整归母净利润63.15亿元，同比+44.43%；预计实现扣非净利润55.82亿元，同比+26.47%，主要受汇率波动影响；预计实现归母净利润85.61亿元，同比+101.92%，其中，本期非经常性损益项目对利润的影响主要来自于出售持有的WuXi XDC Cayman Inc.部分股票的收益，本期预计收益约32.1亿元。

　　稳健组合：恒瑞医药(600276)，美年健康（002044），贝达药业(300558)，甘李药业(603087)，康龙化成(300759)，上海莱士(002252)，联影医疗(688271)，凯莱英(002821)。

　　港股组合：云顶新耀（1952），再鼎医药（9688），君实生物（1877），和黄医药（0013），康方生物（9926），信达生物（1801），科伦博泰（6990），诺诚健华（9969），亚盛医药（6855）。

　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想

医保双轨制与创新药结构性机遇

政策驱动：医保体系向“多层次+创新支持”战略转型。2025年7月国家医保局公布的《调整工作方案》核心突破在于建立“基本医保+商业健康保险创新药”双轨制，通过新增商保目录吸纳高价值创新药，既缓解基本医保基金压力，又满足多层次医疗需求。这一政策标志着医保从“保基本”向“支持创新”的战略升级，为创新药企业开辟了新的支付路径和成长空间。同时，申报时间顺延、调出标准细化（如无交易量药品）、新增价格协商机制和商保专家团队，体现了动态管理与执行透明度的提升，有利于创新药全生命周期管理。
业绩验证：超预期季报凸显优质企业成长韧性。以药明康德为代表的部分企业2025年H1及Q2业绩表现亮眼：上半年持续经营业务收入同比增长24.24%，超出此前年报中10%-15%的增长指引；经调整归母净利润同比增长44.43%，归母净利润因资产出售收益同比翻倍。这表明在行业整体承压背景下，具备全球化服务能力和核心竞争力的龙头正在兑现增长预期。Q2业绩预期成为短期股价的重要催化剂。
市场表现：医药板块估值溢价提升，子行业分化明显。本周医药生物指数上涨1.82%，跑赢沪深300指数1.0个百分点，年初至今累计上涨12.11%，跑赢沪深300指数10.08个百分点，行业涨跌幅排名第4。估值方面，PE-TTM为29.03倍，相对全部A股溢价率82.01%（+1.04pp），反映市场对医药行业长期增长的信心。子板块中，医疗研发外包上涨9.3%，年初至今累计上涨30.7%，领跑所有细分赛道，主要受益于CXO行业订单复苏及海外需求回暖。

主要内容

投资策略：聚焦创新药与Q2业绩主线

行情回顾与市场数据：本周医药生物指数上涨1.82%，跑赢沪深300指数1.0个百分点，行业涨跌幅排名第16。年初至今医药行业上涨12.11%，跑赢沪深300指数10.08个百分点，排名第4。行业PE-TTM为29.03倍，相对全部A股溢价率82.01%，相对沪深300溢价率130.03%。本周表现最好的子板块是医疗研发外包（+9.3%）；年初至今前三板块为医疗研发外包（+30.7%）、化学制药（+27.7%）、原料药（+24.5%）。
医保政策突破：国家医保局公布《2025年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整工作方案》，核心突破是建立“基本医保+商保创新药”双轨制。新增价格协商机制、商保专家团队，强化复评和转目录机制，提升执行透明度。医保从“保基本”向“多层次+创新支持”转型，平衡可及性与可持续性。
业绩超预期案例：药明康德2025H1预计营收约207.99亿元，同比+20.64%，其中持续经营业务收入同比+24.24%，超出此前年报指引（+10%至15%）。预计经调整归母净利润63.15亿元，同比+44.43%；扣非净利润55.82亿元，同比+26.47%（受汇率影响）；归母净利润85.61亿元，同比+101.92%（主要因出售股票收益约32.1亿元）。
稳健组合：恒瑞医药、美年健康、贝达药业、甘李药业、康龙化成、上海莱士、联影医疗、凯莱英。上周稳健组合整体上涨3.4%，跑赢大盘2.6个百分点，跑赢医药指数1.6个百分点。
港股组合：云顶新耀、再鼎医药、君实生物、和黄医药、康方生物、信达生物、科伦博泰、诺诚健华、亚盛医药。上周港股组合整体下跌1.6%，跑输大盘2.5个百分点，跑输医药指数1.5个百分点。

医药行业二级市场表现：估值与资金动态

行业涨跌与估值：本周涨幅前十个股包括前沿生物-U（+41.4%）、美迪西（+38.9%）、联环药业（+38.6%）等；跌幅前十包括未名医药（-18.5%）、神州细胞（-13.4%）等。子行业估值分化显著，医疗研发外包相对全部A股溢价率最高。
流动性指标：6月M2同比增长8%，短期流动性指标R007近期波动。十年国债到期收益率近期保持平稳，与股指市盈率空间基本持平，显示市场整体流动性环境中性偏松。
大宗交易与融资融券：本周14家公司发生大宗交易，总成交额262百万元，前三名为迪哲医药-U（79.36百万元）、康华生物（48.75百万元）、诺禾致源（40.67百万元）。融资买入额前五：翰宇药业（1095.39百万元）、海正药业、迈瑞医疗、常山药业、华海药业。融券卖出额前五：华润三九、迈瑞医疗、东阿阿胶、吉林敖东、华东医药。
股东与资本事项：未来三个月39家医药上市公司拟召开股东大会，37家公司已公告定增预案但未实施。未来三个月30家公司有限售股解禁，其中联影医疗（8月22日解禁首发原股东限售股份）规模较大。本周22家上市公司出现股东减持，其中迈瑞医疗、康龙化成、药石科技等股东减持比例较高。

最新新闻与政策：新药上市与研发进展

新药上市：拓新药业胞磷胆碱原料药获NMPA批准；济川药业小儿便通颗粒申报上市获受理；信诺维新药亚胺西福（HABP/VABP）上市申请获受理；亚盛医药Bcl-2抑制剂利沙托克拉片获批上市（国产首个、全球第二个Bcl-2抑制剂）；乐普医疗注射用透明质酸钠获批。
研发进展：星汉德生物TCR-T细胞疗法SCG101V获批开展1/2期临床（慢性乙肝功能性治愈）；以岭药业GnRH拮抗剂G201-Na获批临床；复星医药芦沃美替尼启动儿童低级别脑胶质瘤III期临床；泽璟生物DLL3/CD3双抗ZG006拟纳入突破性疗法；瑞宏迪医药KRAS肿瘤疫苗RGL-232获批临床。

报告梳理与风险提示

新增报告：创新药政策持续利好，关注Q2业绩预期（2025-07-06）。
核心公司深度报告汇总：覆盖迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、片仔癀、爱尔眼科、智飞生物等A股核心标的，以及百济神州、联影医疗、荣昌生物等科创板公司，还有君实生物、康方生物、信达生物等港股标的，以及礼来、诺和诺德等海外龙头。行业报告涵盖年度策略、季报总结、细分赛道（CXO、创新药、疫苗、器械、中药、血制品、医美、AI医疗等）专题。
风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

总结

本周医药生物板块整体上涨1.82%，跑赢沪深300指数，年初至今累计涨幅12.11%，位居全行业第4。估值层面，行业PE-TTM为29.03倍，相对全部A股溢价率82.01%，显示市场对医药板块的防御性与成长性给予较高溢价。子板块表现分化显著，医疗研发外包（CXO）板块以本周+9.3%、年初至今+30.7%领涨，主要受益于全球生物医药研发外包需求复苏及国内龙头业绩超预期（如药明康德H1持续经营收入增长24.24%，超年报指引）。

政策层面，国家医保局推出的“基本医保+商保创新药”双轨制方案是本报告核心催化剂，标志着医保体系从“保基本”向“多层次支持创新”的战略转型。商保目录的建立将有效拓宽创新药的支付渠道，缓解医保基金压力，同时满足多层次医疗需求，利好具备高临床价值的创新药企业。相关政策的动态管理机制（申报顺延、无交易量药品调出、价格协商等）强化了执行透明度，有利于行业规范化发展。

个股层面，部分企业Q2业绩超预期（药明康德经调归母净利润同比+44.43%），强化了市场对优质龙头的信心。稳健组合（恒瑞医药等）上周上涨3.4%，港股组合因流动性及市场情绪波动下跌1.6%，但长期创新管线依然可期。

风险方面需关注：1）医保控费及集采扩面的政策不确定性；2）创新药研发及商业化进展低于预期；3）宏观经济及海外需求波动对CXO订单的潜在影响。整体来看，建议投资者围绕“创新药支付端改善”和“Q2业绩高确定性”两条主线，重点配置医疗研发外包、化学制药等景气子板块中的龙头标的。

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