化工“反内卷”系列报告（二）：聚酯瓶片：本轮扩产周期进入尾声，行业自律有望促进盈利能力向上修复

聚酯瓶片行业深度报告：产能扩张尾声，行业自律推动盈利修复

中心思想

供需格局逆转，行业周期底部确立

报告核心观点指出，全球聚酯瓶片市场经历了一轮由供需错配驱动的上行周期（2020-2022年）后，国内产能快速扩张导致供过于求、全行业陷入亏损。当前，行业产能扩张已进入尾声，2025年下半年新增产能仅70万吨，叠加行业龙头企业联合减产“反内卷”的自律行为，供需格局有望得到改善，行业盈利能力将底部向上修复。

（一）需求端：全球需求稳健增长，亚太地区主导市场

全球聚酯瓶片需求2015-2024年复合增速达6.2%，从2004万吨增长至3435万吨；国内需求从430万吨增至862万吨，复合增速8.03%。软饮市场以65%占比为国内主要需求领域。出口方面，中国作为全球最大出口国之一，出口量十年复合增速达13.38%，出口增速呈现“M”型波动特征。需求具备较强韧性和刚性，即使在2023年全球经济低迷期，全球需求也仅出现近十年来唯一一次负增长，2024年即强势反弹8.15%。

（二）供给端：产能扩张进入尾声，行业低点或已过

2022年后国内瓶片进入新一轮产能扩张周期，国内产能全球占比从2021年33.35%提升至2024年47.94%，CR4约79%。但快速扩张也导致产能利用率下降至76.16%，价差被压缩至盈亏平衡线附近。目前行业新增产能所剩无几，2025年下半年仅富海60万吨和四川五粮液10万吨计划投产，行业供给端压力将逐步缓解。长期看，随着需求增长逐步消化过剩产能，行业格局向好。

（三）短期催化剂：行业联合减产“反内卷”初见成效

2025年6月以来，多家大厂执行装置检修停产，国内聚酯瓶片产能负荷降至80%左右。市场反应迅速，瓶片价差从6月下旬的150-170元/吨回升至400元/吨以上。行业自律行为短期内将显著促进价差向上修复，相关公司盈利能力和估值水平有望同步提升。

主要内容

1、 聚酯瓶片需求稳步增长，具有较强的需求韧性

1.1、 需求端：聚酯瓶片全球需求波动向上，亚太地区是主要需求市场

聚酯瓶片是PTA和MEG的酯化聚合产物，具备安全、高透亮、材质轻、便于携带运输、环保等优点，广泛应用于塑料包装容器或外壳。2015-2022年间，全球需求从2004万吨增长至3293万吨，CAGR为7.35%。2023年因欧美通胀高企导致需求负增长，但2024年亚太经济回暖带动需求强势反弹8.15%。

亚太地区是全球最大需求市场，2020年占比42.94%，北美和欧洲分别为16.86%和16.52%。未来中东、非洲、东南亚等新兴地区快消品市场增长空间较大，有望进一步带动需求扩张。国内需求市场中，软饮占65%，油瓶占30%，片材占5%。2020年受医疗包装需求增长、疫情后经济复苏、禁塑令等多重因素推动，国内需求较2019年增长28.9%。2024年下游软饮厂商新厂投产增多，国内需求较2023年增长14.17%。

中国是最主要的聚酯瓶片出口地之一，2024年出口量达585万吨，十年CAGR为13.38%。出口增速呈现“M”型特征：2017-2018年因海外企业集中停产而攀升，2021年因海外补库需求高涨增长27%，2022年因俄乌冲突等因素增长36%，2023年受欧盟反倾销影响增速放缓至5.5%，2024年因国内价格优势叠加全球经济复苏保持15%以上增速。

1.2、 价格端：瓶片的价格价差和供需关系密切挂钩

聚酯瓶片价差高点本质是产能扩张滞后于需求大幅增长的周期性红利。过去十年有两个价差高点，分别出现在2018年6月（加工费升至3000元/吨）和2022年上半年（价差冲高至2000元/吨）。2018年高点源于海外巨头停产引发出口激增；2022年高点源于2018-2021年四年间中国瓶片产能近乎没有扩产，疫情后需求反弹形成供需错配。而2023-2024年产能增速远超需求，2024年产能利用率跌至76.16%，价差被压缩至约500元/吨盈亏平衡线附近，行业进入周期底部。未来随新增产能投放结束，需求增长，瓶片行业有望穿越周期底部。

2、 供给端：产能扩张进入尾声，短期内“反内卷”将促进价差修复

国内产能自2016年以来经历两轮周期性增长。第一轮（2018-2020年）使国内产能全球占比从28.45%提升至35.27%；第二轮（2022年至今）使占比从33.35%提升至47.94%，目前中国瓶片产能稳居世界第一。

产能快速扩张造成供过于求，2024年国内产能较2018年翻倍，全行业陷入亏损。主要生产企业包括逸盛（590万吨）、三房巷（500万吨）、华润材料（330万吨）、万凯新材（300万吨），CR4约79%。2025年下半年新投产能仅剩富海60万吨和四川五粮液10万吨，产能扩张进入尾声。长期看，行业格局向好，低点或已过，有望底部向上。

2025年6月以来，行业联合减产“反内卷”正在进行。三房巷（江阴100万吨）、华润（江阴、常州、珠海减产20%）、逸盛（海南125万吨）、万凯（重庆60万吨）等大厂陆续执行装置检修停产，国内聚酯瓶片产能负荷已下降至80%左右。市场反应迅速，瓶片价差已从6月下旬的150-170元/吨回升至400元/吨以上。随着行业“反内卷”持续进行，价差和盈利能力有望继续修复，相关公司盈利能力和估值水平同步修复。

3、 投资建议：建议关注行业联合减产和长期利润中枢修复逻辑，相关瓶片企业盈利能力有望修复

短期看好行业联合减产背景下，聚酯瓶片行业单吨利润向上修复，行业盈利能力有望显著增强；长期坚定看好产能投放结束后，下游需求保持稳健，逐步消化过剩产能，行业将迎来底部向上。

受益标的包括：万凯新材、三房巷、华润材料、恒逸石化、荣盛石化。其中，万凯新材2025-2027年PE分别为25.44/13.68/13.27倍；华润材料PE分别为611.76/100.97/29.88倍；恒逸石化PE分别为90.26/40.49/32.55倍；荣盛石化获买入评级，PE分别为45.31/21.58/14.20倍。

4、 风险提示

（1）原油价格大幅波动：油价大幅波动会造成瓶片价格和其原料PTA、MEG价格随之大幅波动，对盈利稳定性造成干扰；

（2）下游需求萎缩：终端需求低迷将对瓶片使用量产生负面影响；

（3）贸易保护等政策影响：反倾销等关税措施或将对出口量造成负面影响，如2023年欧盟对中国加大反倾销力度即导致出口增速明显放缓。

总结

本报告对聚酯瓶片行业进行全面深度分析，核心结论为行业正处于周期底部且有望迎来向上拐点。从需求端看，全球聚酯瓶片需求保持稳健增长，2015-2024年全球CAGR为6.2%，国内CAGR为8.03%。软饮市场为国内主要需求领域，出口市场增速波动较大但整体向上。需求端具备较强刚性和韧性，即使在宏观经济低迷时期也能快速恢复。

从供给端看，2022年后国内产能快速扩张导致全球占比从33.35%提升至47.94%，但同时也造成2024年全行业亏损。当前行业产能扩张进入尾声，2025年下半年新增产能仅70万吨，行业集中度高（CR4约79%），长期格局存改善预期。

短期看，2025年6月以来行业联合减产“反内卷”已初见成效，产能负荷降至80%，价差从150-170元/吨回升至400元/吨以上。行业自律行为将持续促进价差修复和相关公司盈利能力及估值水平提升。

投资建议方面，短期关注行业联合减产带来的单吨利润修复逻辑，长期看好产能投放结束后行业底部向上。主要受益标的包括万凯新材、三房巷、华润材料、恒逸石化、荣盛石化。风险方面需关注原油价格波动、下游需求萎缩及贸易保护政策等不确定性因素。总体而言，聚酯瓶片行业处于周期底部，供需格局改善信号明确，行业盈利能力有望迎来底部向上修复。