迈克生物（300463）：仪器出库稳步提升，海外推广势如破竹

中心思想 公司短期业绩承压，自主业务增长前景可期 本报告核心观点指出，迈克生物2025年上半年因主动剥离代理业务、行业政策变化及一次性税款补缴等因素，导致收入与净利润出现显著下滑（收入同比下降15.9%，归母净利润同比下降83.1%）。但深层数据显示，公司自主产品销量稳步增长，化学发光试剂销量同比增长9.6%，自主产品收入占比提升至81.1%。 仪器出库与海外推广构成中期增长双引擎 公司自主产品大型仪器及流水线商业化推广有序推进，1H25合计出库达2409台/条（同比增长4.7%）。海外市场表现亮眼，1H25海外收入1.08亿元（同比增长37.6%），海外业务毛利率同比提升7.4个百分点，显示公司国际化战略取得实质性进展。 主要内容 业绩概览：收入结构调整中的短期阵痛 核心财务数据变化 公司1H25实现收入10.75亿元（同比下降15.9%），归母净利润0.34亿元（同比下降83.1%），扣非归母净利润0.63亿元（同比下降68.2%）。利润大幅下滑主要归因于：代理业务持续剥离、行业政策变化加剧国内市场竞争、信用减值损失同比增加，以及补交2021-2023年有关税款及滞纳金等一次性因素。 毛利率与费用率分析 1H25毛利率为57.0%，同比仅微降0.04个百分点，毛利率水平整体保持稳定。销售/管理/研发费用率分别为25.5%/8.6%/14.2%，分别同比提升3.1/2.5/2.9个百分点。公司持续强化产品推广及研发投入，短期费用率提升旨在夯实长期市场竞争力基础。 核心业务分析：化学发光与海外市场亮点突出 化学发光业务：仪器保有量增长带动试剂放量 化学发光试剂1H25收入4.52亿元（同比下降6.2%），但销量同比增长9.6%，呈现“降价增量”特征。1H25生免流水线/免疫平台仪器新增出库151条/846台，仪器保有量积极增长。公司集采中选情况良好，肿瘤标志物、甲状腺功能、性激素六项销量分别同比增长21.2%/1.6%/21.9%。预计25年化学发光仪器国内外新增出货近2000台，有望带动试剂收入实现平稳增长。 海外业务：高增长与高毛利双轮驱动 海外市场成为最大亮点，1H25海外收入达1.08亿元（同比增长37.6%），海外业务毛利率同比提升7.4个百分点。这一表现印证公司产品在国际市场的认可度持续提升，海外业务正成为重要的增长极。 其他业务：临检业务领涨，代理业务持续收缩 临检与生化业务分化明显 临检业务1H25收入1.14亿元（同比增长6.2%），销量同比增长22.9%，临检流水线/临检平台仪器新增出库107条/1121台，推广积极性向好。生化业务1H25收入1.95亿元（同比下降25.2%），销量同比下降2.3%，主要受生化省际联盟集采执行及行业政策变动影响。公司生化量值溯源能力业内领先，长期成长性仍受看好。 代理业务战略性收缩 1H25代理收入1.93亿元（同比下降42.2%），自主产品收入占比已提升至81.1%（同比提升8.2个百分点），代理业务投入持续弱化。这一结构性调整虽短期拖累收入规模，但有助于提升公司整体盈利质量。 盈利预测：自主业务贡献主体利润 盈利预测调整 考虑行业政策变动的短期扰动及费用率提升，华泰研究下调25-27年收入、毛利率及净利润预测。预计25-27年EPS为0.35/0.42/0.53元（相比前值下调29%/27%/24%）。主要调整逻辑包括：收入增速及毛利率下调、销售费用率及研发费用率上调。 估值与目标价 鉴于代理业务收入贡献较低且毛利率转负，公司25年归母净利润主要由自主业务贡献，华泰研究切换使用PE估值法。给予公司25年43x PE（可比公司Wind一致预期均值45x），对应目标价14.90元（前值13.54元），维持“买入”评级。 总结 迈克生物正经历代理业务剥离与国内竞争加剧带来的短期阵痛，但自主产品战略的执行成果正逐步显现。核心亮点体现在三个方面：一是仪器出库稳步增长（1H25合计2409台/条，同比增长4.7%），为未来试剂放量奠定基础；二是海外推广势如破竹（收入增长37.6%，毛利率提升7.4个百分点），国际化战略成效显著；三是自主产品收入占比持续提升至81.1%，结构优化有助于长期盈利能力改善。 然而，公司也面临多重风险挑战：产品销售不达预期的风险、研发进度低于预期的风险、以及试剂招标降价的风险。盈利预测数据显示，公司25年收入预计下降8.67%至23.28亿元，归母净利润预计增长67.41%至2.12亿元，反映市场对自主业务盈利能力修复的积极预期。目前公司PE（25E）为36.99倍，略低于可比公司均值45倍，估值水平合理。考虑到自主产品放量潜力、海外拓展空间及集采中选对试剂销量的拉动作用，中期发展前景值得持续关注。