报告摘要 　　市场表现： 　　2025年3月6日，医药板块涨跌幅+1.57%，跑赢沪深300指数0.19pct，涨跌幅居申万31个子行业第15名。各医药子行业中，医疗研发外包(+3.24%)、体外诊断(+2.75%)、疫苗（+2.35%）表现居前，血液制品（+0.68%)、线下药店(+0.69%)、医药流通（+1.06%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为热景生物(+19.34%)、安必平(+14.76%)、翔宇医疗(+12.25%)；跌幅榜前3位为万泽股份（-2.75%）、南卫股份(-1.99%)、毕得医药（-1.76%)。 　　行业要闻： 　　近日，Jazz宣布，公司将以约9.35亿美元收购Chimerix，获得其主要在研疗法Dordaviprone，这一收购将拓展Jazz的肿瘤学研发管线。Chimerix的主打药物Dordaviprone是一款潜在“first-in-class”小分子新药，正在开发用于治疗H3K27M突变弥漫性胶质瘤。该药可通过两种信号通路产生抗癌作用，作为多巴胺受体抑制剂，它可以减弱多巴胺受体介导的RAS信号通路的激活，而RAS信号通路的激活与癌细胞增殖相关。 　　（来源：Jazz，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　维力医疗（603309）：公司发布公告，近日收到美国FDA的通知，公司产品维力浸水式间歇性导尿管、维力预润滑间歇性导尿管获得了美国FDA批准注册，表明该产品获得了进入美国市场销售的资质，对该产品在海外市场的推广和销售起到积极推动作用。 　　一心堂（002727）：公司发布公告，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份11,475,900股，占公司总股本的比例为1.96%，成交价格区间为12.66-13.38元/股，成交总金额149,986,760元（不含交易费用），本次回购方案实施完毕。 　　健友股份（603707）：公司发布公告，根据子公司香港健友及其控股子公司Meitheal与Xentria签署的《许可协议》，在完成XTMAB多剂量爬坡试验（MAD）或临床2期研究入组时，支付2,000万美元。目前XTMAB项目临床2期受试者已经筛选完毕，经过联合指导委员会批准，公司子公司已向Xentria支付500万美元进度款，目前已累计支付1000万美元。 　　万泽股份（000534）：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入10.79亿元，同比增长9.93%，归母净利润1.93亿元，同比增长9.17%，扣非后归母净利润为1.60亿元，同比增长54.12%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　报告摘要 　　医疗健康行业作为社会民生的重要基石，承担着保障人民生命健康、提升生活质量的重任。它不仅直接关系到每个人的福祉，也是国家经济发展和社会稳定的关键因素。随着科技的进步和人口老龄化的加剧，医疗健康行业正迎来前所未有的发展机遇。未来，通过人工智能、大数据、远程医疗等技术的深度融合，医疗健康行业有望实现更加精准、高效、个性化的服务，为人民的健康福祉作出更大贡献，成为国民经济发展的重要推动力。 　　本报告从医疗健康行业全球专利竞争态势、支撑技术和业务应用场景等维度进行分析，以期全面了解医疗健康行业专利竞争发展现状。 　　2019年以来，全球医疗健康专利申请量已突破36.3万件，中国申请量持续上升，专利量占全球51.7% 　　2019至2024年，全球医疗健康行业专利申请总量超36.3万件，其中2019年至2021年呈现逐年稳定增长的态势，2022年，由于国外医疗健康行业专利申请数量有所下降，全球专利申请未有增长。 　　中国、美国、世界知识产权组织（WIPO）、韩国、印度、日本和欧洲专利局（EPO）是医疗健康行业专利申请数量较为突出的国家/地区。在医疗大数据积累、行业应用拓展及数字技术融合加深的背景下，中国医疗健康专利申请自2019年起持续上升，年均增长率15.3%，反映出高度活跃性。中国医疗健康行业的专利申请数量已超过18.7万件，占全球总量的51.7%，远超过其他国家。 　　TOP10专利权人以亚洲和欧美企业为主，平安集团与飞利浦专利优势突出 　　医疗健康行业专利申请拥有量TOP10的权利人主要来自亚洲和欧美，以企业为主。中国创新主体有3家，为平安集团、腾讯集团和浙江大学；日本企业有3家，为佳能集团、日本电气和富士胶片，其余荷兰、德国、韩国和美国各有1家企业上榜，分别为飞利浦、西门子、三星集团和IBM。 　　平安集团以4176件医疗健康行业专利申请位居第一位，飞利浦以微弱差距位居第二，两家企业专利申请量远超其他专利权人，专利优势突出，技术创新实力明显超过其他主体。 　　人工智能技术已成为推动医疗健康行业革新与进步的关键驱动力，平安集团、腾讯集团和西门子在多个支撑技术方面具有显著优势 　　专利权人在运用人工智能相关技术进行医疗健康技术创新方面的专利申请总量超过11万件，占医疗健康行业专利申请总量的32.7%。人工智能技术已成为推动医疗健康行业革新与进步的关键驱动力，云计算、区块链以及大数据等技术在医疗健康行业的技术支撑作用相较于人工智能技术而言，显得较为薄弱。 　　平安集团在医疗健康领域的专利申请布局表现抢眼，在人工智能、区块链以及大数据技术领域专利数量均居于首位。腾讯集团在人工智能与区块链领域专利数量跻身前五，西门子在人工智能与云计算领域占据前五的位置。 　　健康监测和医学图像处理是业界技术创新最为活跃的应用场景 　　健康监测和医学图像处理是科技创新最为活跃的应用领域，全球专利量分别为95199件和66599件，分别占医疗健康行业专利总数的26.2%和18.3%，相比康养养老和智能问诊的5.8%和1.0%占比，具有更高创新活跃度。 　　平安集团在医学图像处理、康养养老以及智能问诊领域的专利申请数量均居全球首位，在健康监测领域的专利布局也高居第二位。飞利浦与西门子在健康监测技术与医学图像处理领域、腾讯集团在医学图像处理及智能问诊两大领域的专利布局上也均展现出显著优势地位。 　　人工智能技术正以前所未有的规模渗透到各个应用领域之中，在医学图像处理和智能问诊领域，涉及人工智能技术应用的专利量占比均超过50%，在健康监测和康养养老领域的技术创新数量也分别达到35.3%和30.3%，远超其他技术的贡献度，进一步表明人工智能在医疗健康行业的技术支撑力和广泛应用前景。 　　平安集团以全面的数字技术为支撑发展医疗健康业务，飞利浦专注于巩固医学影像及健康监测赛道优势 　　平安集团创新能力持续提升，强大的研发能力和积极的专利布局策略使其在医疗健康领域稳居行业头部地位。平安集团在医学图像处理、康养养老以及智能问诊领域的专利申请数量均居全球首位，在健康监测领域的专利布局也高居第二位。其在医疗健康行业的相关专利申请展现出了显著的技术倾向，各应用领域的创新大比例涉及人工智能、区块链、大数据分析以及云计算等前沿数字技术。 　　飞利浦在医疗健康领域持续稳定的科技创新为其在全球市场中的持续发展和竞争优势提供了有力支撑。飞利浦专利布局广度均衡，覆盖了全球多个重要市场，包括EPO、WIPO、美国、中国、印度和日本等。技术方面，飞利浦将主要资源和精力集中在人工智能技术的深入研究和创新上，并明确聚焦于健康监测与医学图像处理两大领域，而对于区块链、大数据分析和云计算等其他数字技术以及康养养老和智能问诊应用领域则暂时采取了较为谨慎的研发策略。

　　华大智造(688114) 　　事件：近日，公司发布业绩预告，2024年公司实现营业收入32.1亿元，同比增加10.28%；实现归属于母公司所有者的净利润-5.99亿元，亏损同比减少1.38%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润-6.51亿元，亏损同比减少4.70%。截至2024年年末，公司总资产103.3亿元，同比减少2.10%；归属于母公司的所有者权益79.8亿元，同比减少7.54%。单季度看，2024Q4公司实现营收13.4亿元，同比增长89.6%，归母净利润-1.36亿元，亏损同比减少66.9%点评：营业收入增长10.28%，主要系公司凭借技术与质量优势精准对接科研及临床客户对不同通量及应用场景的测序需求，实现基因测序仪销售装机量的大幅提升。第四季度，市场需求及海外销售环境有所改善，公司迅速调整战略，加大应用推广、优化渠道，公司基因测序仪产品及实验室相关配套设备的销售提升，共同推动公司营业收入实现增长。利润方面，全年整体亏损收窄，四季度亏损大幅收窄销售费用同比增加约13%，主要系公司营销策略调整，加大应用推广和渠道拓展力度所致。且由于美元、欧元等外币汇率波动，公司持有外币货币性项目产生汇兑损失同比增加。 　　国产替代提速、AI测序需求增长有利于公司加速发展 　　2025年3月4日，全球基因测序巨头Illumina因美纳被中国商务部列入不可靠实体名单，并禁止其向中国出口基因测序仪。公司凭借在测序仪领域领先优势，有望进一步扩大其国内市场份额。同时，公司快速响应，推出全通量测序平台置换方案，如公司T7和MGIseq2000用于平替Illumina的novaseqX和6000。我们认为此前与Illumina合作的中游测序服务商出于供应链安全性方面的考虑，预计开始尝试将公司产品作为二供。AI升级方面，公司融合了AI工具的DNBSEQ-E25Flash闪速基因测序仪及全球首款24小时内产出Tb级数据的桌面式测序仪T1+，能有效满足客户智能化需求。此外，测序服务商在AI赋能情况下，有望开发出更多测序产品，反向提升对上游测序设备需求，利好公司测序仪订单增长。 　　盈利预测与估值 　　公司目前是国内测序仪行业龙头，考虑到近期政策和下游AI升级带来的需求扩大，我们认为测序仪行业竞争格局正发生趋势性变化，以公司为代表的国产测序仪厂家有望快速实现进口替代，进展超预期可能性较大。我们预计公司2024-2026年公司收入分别为32.10/38.66/47.55亿元，归母净利润分别为-5.99/-0.03/2.06亿元当前股价对应PE分别为-68.0/14217.3/197.6倍，给予“买入”评级 　　风险提示： 　　市场竞争加剧的风险；国际地缘政治风险；潜在专利诉讼风险。

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点 　　酵母行业增长稳健，结构分化。全球酵母行业发展成熟，规模增速稳定在6%左右、趋于稳健；中国酵母行业起步略晚，但比学赶超，至2023年市场规模已达133亿元，2021-2023年CAGR为8.21%，高于世界平均水平。分结构来看，（1）传统的烘焙、面食酵母在完全渗透的假设下需求超过50万吨，为国内酵母需求夯底；（2）酵母提取物（YE）降盐增鲜、符合健康化趋势，有望为酵母行业发展注入新动能。经测算，2023年为例，国内YE市场空间约78万吨，我国产量仅20万吨，空间充足。 　　原料价格扰动行业盈利，安琪酵母成本优势明显：糖蜜是酵母生产中最主要的原材料，占生产成本的比重约30-40%。供给端，据测算，我国糖蜜供应预计围绕353万吨的中枢呈周期性波动；需求总量平稳，酵母已成为糖蜜最大需求方，占比由2015年的30%提升至2021年的65%，中长期糖蜜的价格主要由供给端决定。2024年以来糖蜜供给回暖，我们预计2025年糖蜜价格或同比下滑10%以上，龙头安琪酵母于国内酵母市场一家独大，有望凭借其灵活的调价机制、水解糖替换技术及产能、全球化的采购能力平抑糖蜜价格波动，在2025年享受成本端红利。 　　踏浪出海，海外市场已成为公司增长新引擎：公司加速海外产能扩建、解决供需矛盾：（1）埃及工厂干酵母产能共计3.8万吨+YE产能1.7万吨；（2）俄罗斯工厂酵母产能4万吨；（3）印尼拟建年产2万吨酵母产线（预计2026H2投产）、巴西设立子公司，搭建销售团队，加大中东、非洲、东南亚产能建设及市场开拓进度。随着全球化战略不断深化，2023年海外市场实现收入47.86亿元，2001-2023年CAGR高达26.09%，收入占比由12%增至35%。对标国内，海外市场渗透率提升空间更为充足，我们认为公司海外市场有望保持双位数高增速。 　　资本开支或触顶回落，2025年原材料价格走低：（1）复盘近二十年公司四次产能投放阶段的财务表现，安琪的产能建设周期约2-3年，在建工程转固带来较高的折旧费，致短期资本开支增加，但一般在产能密集投放后的1-2年左右，规模效应显现、净利率触底向上，且近年来该周期明显缩短，新增折旧对净利率的影响减弱、利润兑现加速。随着德宏、普洱、埃及以及俄罗斯的新增产能于2024Q4投产完毕，2025年资本开支有望触顶回落。（2）糖蜜价格与公司毛利率呈负相关，当前糖蜜价格仍处下行区间，据测算，假定水解糖/糖蜜替代比率在20%，若2025年糖蜜价格同比继续下滑10%，公司毛利率有望提升2.4pct。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为13.66/16.31/18.57亿元，同比增速为7.51%/19.41%/13.87%，EPS分1.57/1.88/2.14元，对应当前PE为22.27x、18.65x、16.38x，对比可比公司当下估值具备性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争的风险、原材料成本上涨、产品销售不达预期的风险。

中心思想 梅花生物诉讼和解，业务发展前景明朗 本报告核心观点之一是梅花生物与阜丰集团就黄原胶生产商业秘密达成执行和解，梅花生物支付2.33亿元和解金后，获得相关技术的永久性普通实施许可。此次和解消除了梅花生物黄原胶业务的长期诉讼风险，对其2024年营业外支出影响相对较小，但为公司未来业务拓展和市场地位巩固奠定了坚实基础。 氨基酸市场强劲增长，中国贡献显著 报告强调，随着全球畜牧业规模化发展和食品安全标准提升，氨基酸等饲料添加剂行业正迎来结构性增长机遇。2024年全球四大饲用氨基酸总供应量达到698.6万吨，同比增长13.5%，市场价值增至152.1亿美元，同比增长24.9%。其中，中国市场表现尤为突出，2024年供应量达489.0万吨，同比增长12.9%，占全球比重高达70%；市场价值86.1亿美元，同比增长23.9%。2017年至2024年，中国饲用氨基酸市场规模的年均复合增长率高达11.0%，远超全球增速，显示出强大的增长潜力和市场活力。 主要内容 化工品市场动态：价格波动与细分表现 本报告对2025年3月6日的化工品市场行情进行了详细回顾，涵盖石油石化、基础化工和新材料三大板块，并提供了具体产品价格数据及涨跌幅分析。 石油石化与基础化工产品价格走势 在石油石化方面，国际原油价格呈现下跌趋势，布伦特原油和WTI原油近一月均价分别下跌8.8%和8.7%。炼化化纤产品价格多数下行，例如汽油(92#国VI)近一月下跌3.4%，柴油(0#国VI)下跌1.1%。煤化工产品价格普遍走低，焦煤(1/3焦煤)近一月下跌7.1%，焦炭下跌6.2%。然而，基础化工领域部分产品价格表现强劲，如硫酸市场价格近一月上涨42.2%，硫磺上涨34.8%，合成氨上涨17.1%，尿素上涨7.9%。聚氨酯产品价格普遍下跌，其中TDI近一月跌幅达12.5%。钛白粉市场则呈现上涨态势，钛白粉价格近一月上涨2.3%。硅产品方面，有机硅DMC近一月上涨7.0%，白炭黑上涨4.8%。饲料及添加剂市场中，蛋氨酸近一月上涨5.6%，赖氨酸上涨1.4%，维生素产品价格保持稳定。 新材料市场表现与投资建议 新材料板块中，新能源材料价格涨跌互现，碳酸锂近一月下跌2.7%，磷酸铁锂下跌6.0%，六氟磷酸锂微降1.6%。半导体材料价格相对稳定，但电子级硫酸近一月下跌14.3%。报告基于市场分析，提出了具体的投资建议：持续看好低估值、高股息、业绩好的“三桶油”及油服板块；关注国产替代趋势下的半导体材料、面板材料等材料企业；积极的货币及财政政策有望利好地产链及龙头公司，看好农药化肥及民营大炼化板块；同时，维生素及蛋氨酸板块也值得关注。 行业发展机遇与潜在风险 报告指出，全球畜牧业的规模化发展和食品安全标准的持续提升，为氨基酸等饲料添加剂行业带来了结构性增长机遇。中国作为全球最大的饲用氨基酸供应国，其市场规模在2017-2024年间实现了11.0%的年均复合增长率，远高于全球增速。在此背景下，梅花生物、星湖科技、阜丰集团等龙头企业有望凭借技术壁垒、成本优势及多元化布局，持续巩固市场地位，实现中长期增长。然而，行业发展也面临潜在风险，包括原材料价格的快速下跌或维持高位可能导致企业库存损失或盈利空间收窄，以及下游需求不及预期可能引发行业下行。 总结 本报告深入分析了当前石化化工交运行业的市场动态与发展趋势。梅花生物与阜丰集团的和解，有效解除了梅花生物黄原胶业务的诉讼风险，为其未来发展铺平道路。同时，全球及中国氨基酸等饲料添加剂市场展现出强劲的增长势头，中国市场以其巨大的供应量和高增长率成为全球焦点。报告详细回顾了能源、基础化工和新材料等细分市场的价格波动，并基于市场表现提供了具体的投资建议，强调了对“三桶油”、国产替代材料、地产链相关化工品以及维生素和蛋氨酸板块的关注。尽管行业前景广阔，但原材料价格波动和下游需求不确定性仍是需要警惕的主要风险。

中心思想 政策利好驱动行业发展 政府高度重视创新药发展，通过健全药品价格形成机制、制定创新药目录、优化药品集采政策以及推动中医药传承创新等措施，为创新药产业提供了明确的政策支持和广阔的市场空间。 医保即时结算政策的推进和商业健康险的快速发展，有望缓解医疗机构资金压力，提升患者理赔效率，从而对医药销售构成长期利好。 创新与效率提升市场活力 AI技术在药品研发和医疗管理中的应用潜力受到市场广泛关注，被视为提升行业效率和推动创新的关键驱动力。 在政策支持和技术进步的共同作用下，医药行业展现出积极的市场活力，特别是在生物科技和互联网医疗等创新领域表现突出。 主要内容 医药行业2月股价表现及驱动因素 市场表现概览： 2025年2月，恒生医疗保健指数表现强劲，上涨16.11%，跑赢恒生指数2.68个百分点。除中成药子板块微跌0.3%外，其他子板块均录得2.2%至24.8%的涨幅，其中生物科技与互联网医疗板块涨幅最大。 主要驱动因素分析： 政策预期利好： 市场盛传政府可能公布《关于医保支持创新药高质量发展的若干措施（第二轮征求意见稿）》和《关于完善药品价格形成机制的意见（征求意见稿）》。这些文件提议未来药品定价应以临床价值为导向、以市场为主导，并允许事业单位购买商业保险，极大地提振了市场信心。 AI技术赋能： Deepseek事件后，市场对AI技术在提升药品研发效率及医疗企业和医院管理效率方面的潜力抱有期待，部分引入Deepseek的企业及AI技术生产商股价因此上涨。 医保结算改革： 国家医保局表示将推动医保即时结算，这一举措被认为能有效缓解医疗机构的资金压力，从而带动医疗服务板块上涨。 中泰国际评论： 优质医疗AI技术有望显著提升临床试验和医生工作效率。例如，晶泰科技的AI研发平台获得龙头药企认可，医脉通推出了大模型驱动的AI医生MedliveGPT。然而，考虑到晶泰科技较高的2025/26E市销率（52.5倍/30.5倍）以及MedliveGPT推出时间较短，其收入的持续增长性仍需观察。医保基金即时结算政策的落地时间可能因各地医保基金结余情况不同而异，但长期看，该政策将有效缓解医疗机构的经营压力。短期内，市场将主要关注政府在支持创新药和推进商业保险发展方面的具体措施。 政府工作报告与创新药发展 国务院政府报告核心内容： 2025年3月5日发布的政府工作报告中，医药行业相关内容包括： 建立未来产业投入增长机制，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等前沿产业。 健全药品价格形成机制，制定创新药目录，明确支持创新药发展。 优化药品集中采购政策，强化质量评估和监管。 完善中医药传承创新发展机制，推动中医药事业和产业高质量发展。 中泰国际深度解读： 这是继2024年后，创新药第二次被纳入政府工作报告，且本次内容更为详实，充分表明政府对创新药发展的高度重视。中泰国际将重点关注在促进创新药产业投入及创新药价格市场化方面的具体措施。报告中提及的“创新药目录”可能指国家医保局计划年内推出的丙类目录。根据国家医保局1月的介绍，丙类目录涵盖非临床必需、价格较高的药品，如保健品、进口药、新型特效药等。丙类目录的推出预计将对包括原研药及优质创新药在内的高价产品销售构成利好。 地方政策协同： 浙江省于3月3日发布《浙江省深化医疗服务价格改革试点实施方案》，进一步细化了政策支持。方案提出加强价格宏观管理，对医保基金支付能力强的区域可适当放宽调价总量；同时，加快优质创新药审评，对优化重大疾病诊疗方案或填补诊疗空白的重大创新项目开辟绿色通道，以保障患者及时获得更具临床价值的医疗服务。 医疗器械市场复苏迹象 基层采购数据回暖： 根据国家药监局旗下南方医药经济研究所主办的《医药经济报》数据，2024年下半年县级医院设备采购金额呈现复苏迹象。其中，12月份单月采购金额同比大幅增加22.6%。 细分领域表现： 在医学影像设备、放射治疗设备、体外诊断设备、外科手术设备和生命支持设备这五大领域中，放射治疗设备的采购金额实现了同比增加。体外诊断设备与外科手术设备的同比跌幅也小于行业整体的-31.02%，显示出部分细分领域的韧性。 中泰国际分析： 2024年医疗器械板块普遍受到医疗反腐和医院控费等因素的负面影响。然而，上述数据表明基层医院的采购自下半年起正在缓步回暖。中泰国际认为，长远来看，目前正在推进的医保即时结算等政策有望从一定程度上舒缓医疗机构的资金压力，这将对优质医疗器械的销售产生积极的促进作用。 医保基金与商业保险发展 基本医疗保险基金状况： 根据国家医保局数据，2025年1月全国基本医疗保险基金收入同比增加10.4%至3143.1亿元，支出同比增加8.4%至1798.5亿元。当月产生的结余同比增加13.0%至1344.6亿元，录得正向增长，扭转了过去两年支出增速快于收入的情况。尽管如此，考虑到2021-2024年医保基金收入增速放缓，且2023-2024年出现支出增速快于收入的情况，短期内仍需持续观察医保基金结余能否持续增加。 商业健康险发展： 2024年商业健康险的收入增速有回升迹象，同比增加8.2%至9773亿元。 中泰国际评论： 中泰国际认为，短期内发展商业保险是必然趋势。国家医保局官网1月底的信息显示，医保商保一体化同步结算平台已经上线运行。此前，商业保险普及率不高的原因之一是商保公司较难获得患者的全部健康信息，导致核保成本较高，难以推出更多有吸引力的产品。一体化同步结算平台有利于降低商保公司的核保成本，同时也将提升患者的理赔效率，从而增强患者与商保公司之间的信任度，有助于提升商业保险的普及率。未来，如果商业保险保费持续增加，将对医药销售构成显著利好。 重点个股推荐与风险提示 重点个股推荐： 创新药领域： 推荐中生制药（1177 HK，未评级），预计其2024年起将逐步走出集采阴霾；翰森制药（3692 HK，买入，目标价23.40港元），预计将有良好的业绩表现。 医疗器械领域： 推荐龙头威高股份（1066 HK，买入，目标价5.60港元），预计2024年业绩表现平稳。 AI概念股： 晶泰科技（2228 HK，未评级）的AI研发平台受龙头药企认可；医脉通（2192 HK，未评级）2024年推出大模型驱动的AI医生MedliveGPT。但考虑到晶泰科技目前对应52.5倍/30.5倍的2025/26E市销率较高，且MedliveGPT推出时间较短，中泰国际将观察这些企业收入的持续增长性。 风险提示： 投资者需关注以下潜在风险： 药品与器械大幅降价可能对企业业绩造成不利影响。 新药研发进度慢于预期，可能影响研发管线的兑现时间。 新药上市后销售推广效果差于预期，可能导致短期内难以给企业带来利润。 总结 本报告深入分析了2025年2月医药行业的市场表现及核心驱动因素，指出政策利好、AI技术应用和医保结算改革共同推动了行业增长。政府工作报告再次强调对创新药的重视，通过健全价格机制和制定创新药目录等措施，为创新药发展提供了明确支持。同时，基层医院医疗器械采购呈现缓步复苏迹象，医保基金结余情况改善，商业健康险收入增速回升，预示着行业整体经营环境的积极变化。中泰国际建议投资者关注创新药和医疗器械领域的优质企业，并对AI概念股的持续增长性保持观察，同时提示了药品降价、新药研发及销售不及预期等潜在风险。

中心思想 BTK抑制剂市场格局演变与百济神州领先地位 本报告核心观点指出，BTK抑制剂市场竞争格局持续演变，其中百济神州的泽布替尼在全球市场，特别是在美国，正快速接近价值份额的领先地位。2024年，泽布替尼全球销售额达到188.59亿元，同比增长106.4%，其中美国市场销售额为138.90亿元，同比增长107.5%，主要得益于CLL适应症的广泛使用和市场份额的持续提升。公司预计2025年收入将继续强劲增长，受益于泽布替尼在美国的领先地位及在欧洲和全球其他市场的扩张。 医药生物板块整体表现承压 上周（2025年2月24日-2月28日），A股申万医药生物板块下跌2.72%，整体表现跑输沪深300指数0.49个百分点，在申万31个一级子行业中排名第23位。恒生医疗保健指数下跌3.22%，跑输恒生指数0.93个百分点，在恒生12个一级子行业中排名第8位，显示出医药生物板块在近期市场中面临整体下行压力。 主要内容 泽布替尼全球销售强劲增长与市场领导力 百济神州2024年业绩亮点： 2024年公司产品收入达269.94亿元，较上年同期的155.04亿元显著增长，主要驱动力为泽布替尼、安进授权产品及替雷利珠单抗的销售增长。 泽布替尼全球销售表现： 泽布替尼2024年全球销售额为188.59亿元，同比增长106.4%。 美国市场： 销售额达138.90亿元，同比增长107.5%。其需求增长主要源于CLL适应症的扩大使用，泽布替尼在美国CLL及所有已获批适应症新增患者治疗领域保持领导地位，市场份额持续提升。根据2024年投资者交流材料，泽布替尼在美国新增CLL患者中处方量排名第一，2024年第四季度美国收入同比增速达97%，领先于竞品伊布替尼和阿可替尼。 欧洲市场： 销售额为25.64亿元，同比增长195.4%，主要得益于在所有主要市场的市场份额提升。 中国市场： 销售额为18.56亿元，同比增长35.2%，受益于已获批适应症领域的销售增长，在中国BTK抑制剂市场持续保持领导地位。 2025年收入展望： 百济神州预计2025年收入在352-381亿元之间，增长预期主要基于泽布替尼在美国的领先地位以及在欧洲和全球其他重要市场的持续扩张。 国产BTK抑制剂研发进展与投资建议 诺诚健华奥布替尼进展： 诺诚健华的奥布替尼联合自主研发的BCL-2抑制剂用于一线CLL/SLL的III期临床试验获得CDE批准。此外，奥布替尼在多发性硬化症（MS）领域与FDA达成一致，成功完成EOP2会议，并就启动奥布替尼在PPMS患者中的三期临床研究达成一致，FDA还建议启动针对SPMS的第二项三期临床试验。 BTK抑制剂的治疗优势： BTK抑制剂在B细胞类恶性肿瘤及部分B细胞免疫类疾病治疗中展现出显著优势，成为血液恶性肿瘤和自身免疫失调疾病的热门靶标。 投资建议： 建议关注百济神州和诺诚健华-U。 市场回顾与行业表现 A股市场表现： 上周A股申万医药生物板块下跌2.72%，跑输沪深300指数0.49个百分点，跑赢创业板综指数1.74个百分点，在申万31个一级子行业中排名第23位。 个股涨幅前五： 诺诚健华-U（+20.98%）、长药控股（+20.96%）、上海谊众（+18.78%）、新诺威（+18.46%）、奥泰生物（+14.25%）。 个股跌幅前五： 美年健康（-15.31%）、塞力医疗（-15.51%）、安必平（-16.05%）、新赣江（-20%）、江苏吴中（-20.85%）。 港股市场表现： 恒生医疗保健指数下跌3.22%，跑输恒生指数0.93个百分点，在恒生12个一级子行业中排名第8位。 个股涨幅前五： 康宁杰瑞制药-B（+33.64%）、科济药业-B（+24.69%）、永泰生物-B（+23.12%）、加科思-B（+21.83%）、诺诚健华（+21.83%）。 个股跌幅前五： 阿里健康（-17.05%）、康龙化成（-19.98%）、梅斯健康（-20%）、药明巨诺-B（-20.33%）、医渡科技（-22.84%）。 重点公司产品研发及市场准入动态 卫信康： 全资子公司内蒙古白医制药股份有限公司收到复方氨基酸注射液（18AA-Ⅶ）的《药品注册证书》。 通化东宝： 全资子公司东宝紫星（杭州）生物医药有限公司的GLP-1/GIP双靶点受体激动剂（注射用THDBH120）获得降糖适应症Ib期临床试验总结报告。 惠泰医疗： 全资子公司湖南埃普特医疗器械有限公司取得一次性使用磁定位压力监测射频消融导管注册证。 天宇股份： 收到FDA签发的现场检查报告（EIR），以VAI（自愿行动项）结果顺利通过本次现场检查。 资本市场融资与解禁情况 融资动态： 海思科公告董事会预案，拟定向增发7,000.00万股，预计募集资金13.65亿元用于项目融资。 解禁动态： 西点药业：2025年2月24日，首发原股东限售股份解禁490.68万股。 生物谷：2025年2月25日，其他类型股份解禁5.52万股。 派林生物：2025年2月26日，定向增发机构配售股份解禁4,033.37万股。 博济医药：2025年2月27日，股权激励一般股份解禁45.84万股。 风险提示 销售不及预期风险： 企业可能因营销策略不当或学术推广不足导致销售额低于预期。 医药政策影响不确定的风险： 医药行业受政府高度监管，政策变化可能对企业经营产生重大影响。 市场竞争加剧风险： 若市场出现多个同类产品上市或竞争产品持续增加，可能导致市场竞争加剧。 总结 本周医药生物行业研究报告揭示，BTK抑制剂市场竞争格局正经历显著变化，百济神州的泽布替尼凭借其在全球，尤其是在美国CLL适应症领域的强劲销售增长和市场份额提升，正逐步确立其领先地位，并对2025年收入增长持乐观预期。同时，国产BTK抑制剂如诺诚健华的奥布替尼在CLL/SLL及MS领域也取得了重要的临床进展。然而，在整体市场层面，上周A股和港股医药生物板块均表现承压，跑输大盘指数。报告还详细列举了近期重点公司的产品研发、市场准入、融资及解禁动态，并提示了销售不及预期、医药政策不确定性以及市场竞争加剧等潜在风险。建议投资者持续关注百济神州和诺诚健华等在BTK抑制剂领域具有竞争优势的企业。

中心思想 技术创新驱动市场增长 本报告核心观点指出，尽管过去十年屈光技术迭代速度有所放缓，导致成熟术式和材料的生命周期进入中后期，并引发客单价和盈利能力波动，但当前市场正迎来新一轮由创新技术引领的变革。以精准全飞秒4.0、全光塑以及EVO+ICL等为代表的新术式已全面推广，未来蔡司新一代机器人全飞秒VISUMAX 800及SMILE pro微创手术软件、以及ICL新材料的上市推广，预计将显著拉动屈光手术市场的客单价上行。这些优质供给的不断涌现，不仅满足了临床对精准化、微创化的升级需求，更承载着人们对美好生活的希望，有望激发巨大的潜在需求释放，推动整个屈光手术市场进入价升通道。 潜在需求释放与市场格局展望 报告强调，中国屈光手术市场空间广阔，2022年市场规模已接近350亿元。然而，与发达国家相比，我国屈光手术的渗透率仍有巨大提升空间，2021年每千人近视手术量仅为0.7，远低于同期美国的2.6。通过深入的用户画像分析，报告发现国内手术需求以刚需为主，而在非刚需人群、女性以及中低度近视市场，渗透率仍有巨大的提升潜力。屈光手术作为民营眼科医疗服务中的核心业务之一，凭借其庞大的市场规模和良好的盈利能力，是公司利润增长的重要引擎，也是打造品牌力的关键。站在当前技术更新的高峰期，随着消费预期的回暖和潜在需求的快速释放，眼科医疗服务行业有望迎来业绩与估值的双击，建议关注爱尔眼科、华厦眼科等领先企业。 主要内容 一、屈光手术概览 屈光手术的定义与主要类型 屈光手术是一种通过外科手段矫正视力的医疗技术，主要针对近视、远视、散光等屈光不正问题。其基本原理是通过激光或其他方式重塑角膜形态，或植入屈光性人工晶体，以调整光线在眼内的聚焦位置，使其准确落在视网膜上，从而实现清晰视物。报告详细对比了当前市场上的主要屈光手术项目，包括： 全飞秒系列： 以德国蔡司VisuMax全飞秒激光系统为代表，如SMILE 3.0和FLEX。其核心优势在于无需制作角膜瓣，微创程度最高，术后角膜结构更为完整。SMILE 3.0通过制作2-4毫米微切口并取出微透镜，而FLEX则涉及掀开角膜瓣后取出微透镜，两者均以其微创性受到青睐。 半飞秒系列： 结合德国蔡司VisuMax全飞秒激光与准分子激光设备，如FLAP。该术式通过制作角膜瓣并切削角膜，可根据患者屈光不正程度进行个性化定制，适合角膜切削量较少的患者，微创程度适中。 全激光系列： 以阿玛仕1050RS全激光系统SMART为代表。其特点是角膜表面无切削上皮，无切口，微创程度高。通过高速切削技术缩短手术时间，实现自动化、智能化和高度定制化治疗，尤其适合低度数、角膜偏薄的患者。 准分子系列： 包括IK（LASIK）和EK（LASEK），使用美国威视STARS4IR、德国EX500、鹰视wavelightFS200、MEL90等准分子激光系统。LASIK是制作角膜瓣并切削角膜，是较为传统的方案，耗材少，价格较低，定制化程度高。LASEK则切削角膜上皮瓣和前弹力层，能够为角膜较薄的患者节约角膜厚度，价格也相对较低。 有晶体眼人工晶体植入术（ICL/TICL）： 通过手术显微镜植入晶体。该术式无需切削角膜，除植入体例外无其他创伤，不破坏生物组织，微创程度极高，且手术可逆。其高度定制化特性使其特别适用于高度近视患者。 这些术式各有特点和适用范围，共同构成了当前屈光手术市场的多元化选择，满足了不同患者的个性化需求。 二、新术式、新需求 屈光手术设备迭代历程与创新驱动 屈光手术设备的发展历程展现了稳步推进的创新趋势，尽管迭代频率相对缓慢，但每一次技术升级都显著提升了手术的精准度、安全性和微创性，从而创造了新的市场需求。 早期发展： 从1950年引入角膜曲率计，到1983年角膜地形图仪和1995年波前像差仪的问世，为屈光不正的诊断和个性化手术设计奠定了基础。1971年自动验光仪的出现则提高了验光效率和准确性。 激光手术时代开启： 1991年准分子激光手术设备的诞生，标志着屈光手术进入新时代，并应用于LASIK手术。2001年飞秒激光设备的应用，通过制作角膜瓣，提升了LASIK手术的安全性和精度。 微创化趋势： 2007年全飞秒激光手术设备的问世，实现了无需制作角膜瓣的全飞秒激光手术，有效减少了术后并发症。2011年SMILE手术技术的推出，进一步通过小切口透镜取出术，减少了手术创伤并缩短了恢复时间。 未来展望： 报告特别指出，2025年新一代全飞秒设备VISUMAX 800及SMILE pro即将上市推广。这些新设备凭借2MHz的激光脉冲频率、更快的切削速度、更短暂的负压时间以及智能化设计，将大幅提升手术的精准度和安全性，预示着屈光手术将迈入一个更高效、更安全的时代。 每一次设备更新都精准响应了临床对更高精准度、更低创伤的需求，从而持续推动了屈光手术市场的发展。 核心术式与材料的创新升级 当前屈光手术市场正经历由核心术式和材料创新带来的显著升级，这些创新不仅提升了手术效果，也拉动了客单价的增长。 全飞秒精准4.0-VISULYZE： 技术特点： 这是基于全飞秒Nomogram精准解决方案的升级版，旨在通过优化手术方案设计，显著增强患者术后视觉质量。其名称“VISULYZE”寓意微创（2-4mm切口）、精准（AI智能个性化、四差趋零）、视觉增强。它通过海量手术数据支撑的AI智能测算系统，结合全环境、全流程、全变量控制，将近视矫正屈光度精确到0.001D，显著减少术后干扰（如夜间眩光），并缩短恢复时间。 市场推广与定价： 该技术于2023年引进中国，并于2024年6月开始大范围推广。作为升级术式，全飞秒精准4.0的客单价通常比全飞秒3.0版本高出约3000元，达到18800元左右，反映了其更高的技术价值和更优的术后效果。 爱尔康全光塑（3D精雕）： 技术特点： 爱尔康公司于2023年12月在中国正式推出的全新屈光手术技术。它结合了波前像差、角膜地形图、眼轴长等多维度数据，通过InnovEyes Sightmap眼科综合测量仪采集全眼光学数据。利用光迹追踪（Ray-Tracing）技术射入2000道虚拟光线，并通过AI算法创建患者眼睛的真实3D数据模型，最终获得一个高度个性化且更适合该眼的角膜切削方案。 核心设备： 术前使用InnovEyes Sightmap测量仪进行全眼光学数据采集；术中将数据导入Wavelight EX500准分子激光设备，利用光迹追踪和智能眼球追踪技术进行精准切削；同时配合FS200飞秒激光设备进行角膜制瓣。 未来亮点：蔡司新一代机器人全飞秒设备VISUMAX 800与SMILE pro软件： VISUMAX 800： 于2025年2月28日获得中国国家药品监督管理局审批上市。相较于前代VisuMax 500，其激光发射频率更高（2000kHz vs 500kHz），微透镜切割时间大幅缩短至8.6±0.3秒，角膜瓣制作仅需约5秒。设备集成了智能眼球追踪系统、特有自动中心定位和眼球旋转补偿功能，确保激光能量精准作用于预设位置，极大提高了手术的精准度和安全性。其体积缩小40%，操作更灵活，并配备高清摄像，提升了医生操作体验和患者舒适度。 SMILE pro软件： 作为VisuMax 800的关键组成部分，与设备同日获批。该软件包含散光轴辅助导航（OcuLign®）、视轴辅助导航（CentraLign®）以及用户列线图（VISULYZE），旨在帮助医生更精确地计划和执行手术。SMILE pro的激光程序更短，辅助导航功能更强，特别适合容易紧张或追求更高精度激光技术的患者。 新材料：EVO+ICL（V5）与龙晶PR： EVO+ICL（V5）： EVO ICL（V4c）在国内ICL市场占据垄断地位，是10亿级别大单品。尽管2024年Staar中国区销售额首次下滑，但随着经济预期改善和新一代产品V5的推出，市场有望重回增长。V5在V4c基础上扩大了植入晶体的光学区域（直径7.6毫米 vs 7.3毫米），减少了术后眩光，提供了更佳的夜视力体验。其核心材料Collamer由STAAR Surgical特有胶原聚合物制备，保障了产品的独特性。 龙晶PR： 爱博诺德于2025年1月在国内上市的可折叠后房型有晶体眼人工晶状体。采用独特的四角平板襻型和Balacrylic™平衡型丙烯酸酯材料，具有低含水量和优异的抗钙化性能。技术设计上，龙晶PR运用双凹面零球差非球面设计，光学区达6.0mm，显著降低眩光/光晕，提升夜间视力。其370微米的中心孔设计和周边拱高显著高于中央的后表面设计，有效避免与自身晶状体接触，减少白内障风险。龙晶PR的折射率更高（1.502），体积减少10%，更适应浅前房，矫正范围广（-3.25D至-18.00D），且全范围0.25D递增的屈光度阶梯提供了更精准的度数匹配。5年以上的临床数据显示其拱高下降量小，残余屈光度稳定，术后眩光问题明显下降，术后满意度高达98.90%，有望打破ICL产品的市场垄断。 这些新术式和新材料的不断涌现，不仅提升了屈光手术的安全性、精准度和术后视觉质量，也为患者提供了更多个性化选择，从而驱动了整个市场的持续增长和价值升级。 三、屈光行业潜在需求分析 屈光手术渗透率的现状与提升空间 中国屈光手术市场近年来呈现快速增长态势，2022年市场规模已接近350亿元。然而，与发达国家相比，我国屈光手术的渗透率仍处于较低水平，显示出巨大的潜在增长空间。 渗透率对比： 2021年，我国每千人近视手术量仅为0.7例，远低于同期发达国家的水平。例如，美国每千人近视手术量达到2.6例，这意味着中国市场在渗透率方面仍有约3倍的提升空间。 驱动因素： 报告分析，未来中国屈光手术渗透率的提升将主要受益于以下几个方面： 术式持续升级： 新技术和新设备的不断推出，提升了手术的安全性和效果，降低了患者的顾虑。 大众认知度提高： 随着信息传播和健康教育的普及，公众对屈光手术的认知度和接受度将逐步提高。 人均可支配收入提升： 屈光手术作为一种可选消费，其需求与居民收入水平密切相关。随着经济发展和人均收入的增长，更多人将有能力选择手术。 眼健康意识升级： 现代社会对视觉质量和生活品质的要求不断提高，促使更多人关注眼健康并寻求矫正方案。 这些因素的综合作用，将共同推动我国屈光手术渗透率的进一步提升，释放巨大的市场潜力。 非刚需消费者市场的巨大潜力 通过对用户画像的深入分析，报告揭示了中国屈光手术市场与发达国家在需求结构上的显著差异，并指出了国内非刚需消费者市场的巨大潜力。 需求结构差异： 中国的近视手术需求目前仍以“刚需”为主，即患者主要出于升学、就业等硬性要求而选择手术。而以欧洲为代表的发达国家，其近视手术需求则主要为“改善性需求”，即患者为了提升生活品质、摆脱眼镜束缚而主动选择手术。 潜在提升空间： 对比之下，国内在非刚需人群、女性以及中低度近视市场，屈光手术的渗透率仍有巨大的提升空间。 年龄分布： 中国近视手术人群的平均年龄为24.7岁（2018-2021年间），以20岁以下人群为主，手术高峰期集中在夏季（可能与学生假期相关）。而欧洲近视手术人群的平均年龄为32.8岁（2018-2021年间），以25-29岁的职场人士为主，手术高峰期在春秋季。这表明中国市场在职场人士等更广泛年龄段的改善性需求尚未充分挖掘。 性别差异： 在中国25岁以下人群中，选择近视手术的男性占比较高；而25岁以上人群中，女性选择手术的比例更高。相比之下，欧洲各年龄段选择近视手术的男女比例则较为平均。这暗示中国女性在特定年龄段的屈光手术需求可能受到更多因素影响，存在进一步释放的潜力。 手术度数： 欧洲低度近视（125度-300度）手术人群最多，占比高达40.8%。而在中国，中度近视（300度-600度）手术人群最高，占比达到53.9%。这表明中国市场对低度近视患者的改善性需求尚未充分激发，这部分人群在追求更高视觉质量和生活便利性方面的潜力巨大。 随着社会经济发展和消费观念的转变，中国非刚需消费者对屈光手术的需求将逐步释放，成为推动市场增长的重要力量。 四、眼科医疗服务有望迎来双击 屈光手术的战略地位与市场机遇 屈光手术在民营眼科医疗服务中占据四大核心业务之一的战略地位，其重要性体现在多个方面： 利润增长引擎： 凭借庞大的市场规模和良好的盈利能力，屈光手术已成为眼科医疗服务公司利润增长的重要引擎。其高客单价和相对稳定的需求，为公司带来了可观的收入和利润贡献。 品牌力打造关键： 依托先进的设备和材料以及优质的医疗资源，屈光手术也是民营眼科医院打造品牌力的关键。高科技、高精度的屈光手术能够吸引高端客户，提升医院的专业形象和市场竞争力。 市场机遇： 站在当前技术更新迭代频出、设备升级在即的关键时点，优质供给的不断涌现有望激发更加巨大的潜在需求。报告预计，未来随着技术升级，屈光手术有望进入价格升级通道。加之消费预期回暖，潜在需求将快速释放，眼科医疗服务行业有望迎来业绩与估值的“双击”。 重点关注上市公司分析 报告建议关注在眼科医疗服务领域具有领先地位的上市公司，包括爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科、何氏眼科和光正眼科。这些公司在屈光手术业务方面表现突出，有望受益于行业发展。 爱尔眼科： 作为行业龙头，总市值高达1293.7亿元，屈光收入占比达到39.4%，24Q1-3营业收入同比增长3.2%，毛利率57.2%，归母净利润同比增长163.0%。其在技术创新和市场扩张方面具有显著优势。 华厦眼科： 总市值164.3亿元，屈光收入占比33.8%，24Q1-3营业收入同比增长6.6%，毛利率55.0%，归母净利润同比增长31.8%。 普瑞眼科： 总市值78.7亿元，屈光收入占比48.7%，24Q1-3营业收入同比下降2.5%，毛利率49.0%，归母净利润同比下降1.4%。 何氏眼科： 总市值34.4亿元，屈光收入占比22.4%，24Q1-3营业收入同比下降5.3%，毛利率49.4%，归母净利润同比下降8.4%。 光正眼科： 总市值21.9亿元，屈光收入占比29.5%，24Q1-3营业收入同比下降14.1%，毛利率44.0%，归母净利润为负。 报告提醒投资者关注新技术推广不及预期和行业竞争格局恶化等风险。 总结 本报告深入分析了中国屈光手术市场的现状、发展趋势及未来潜力。报告指出，尽管过去屈光技术迭代放缓，但当前正迎来以精准全飞秒4.0、全光塑、EVO+ICL等为代表的新术式和新材料的全面推广，以及蔡司VISUMAX 800、SMILE pro等新设备的上市，这些优质供给将显著拉动市场客单价上行。中国屈光手术市场规模已接近350亿元，但渗透率远低于发达国家，尤其在非刚需人群、女性及中低度近视市场存在巨大提升空间。屈光手术作为民营眼科核心业务，是利润增长和品牌建设的关键。随着技术升级、消费预期回暖和潜在需求释放，眼科医疗服务行业有望迎来业绩与估值的双重增长机遇。报告建议关注爱尔眼科、华厦眼科等领先企业，并提示新技术推广不及预期及行业竞争加剧的风险。

中心思想 医药行业整体展望与投资主线 报告核心观点指出，2025年医药板块估值处于历史低位，公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置也处于低位。考虑到美债利率等宏观环境因素的积极恢复以及大领域大品种对行业的拉动效应，华创证券对2025年医药行业的增长保持乐观态度，认为投资机会有望百花齐放。投资主线涵盖创新药的质量逻辑、医疗器械的设备更新与国产替代、创新链的底部反转、中药的基药与国企改革、药房的处方外流与格局优化、医疗服务的民营化提升以及血制品的采浆空间打开。 AED市场：政策驱动下的高增长潜力 本周专题聚焦AED行业，强调其在心脏骤停抢救中的强有效性（日本数据显示AED、CPR、拨打救助电话的生存率分别为54.2%、14.8%、7.3%）及使用简便性，应用场景广泛。我国AED普及具备强必要性，因心血管病死亡率高且心脏骤停院外发生率超90%，但当前普及率远低于海外国家（如深圳0.71台/千公民，美国7.0台/千公民），存在巨大提升空间。国家及地方政策正自上而下支持AED普及，市场规模有望实现千亿级增长。产业发展短期看设备采购，远期看电极片、电池等耗材的周期性更换需求。当前国产化率已达79.00%，迈瑞医疗为绝对龙头。 主要内容 医药各细分板块投资策略 行情回顾： 本周中信医药指数上涨1.08%，跑输沪深300指数0.03个百分点，在中信30个一级行业中排名第18位。热景生物、贝瑞基因等股票涨幅居前，江苏吴中、百利天恒-U等跌幅居前。 整体观点和投资主线： 2025年医药行业增长乐观，投资机会百花齐放。 创新药： 看好行业从数量逻辑向质量逻辑转换，重视国内差异化和海外国际化管线，关注最终能够兑现利润的产品和公司。 医疗器械： 设备更新政策： 国务院设备更新政策加速推进，关注订单落地，首推迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗等。 IVD： 关注集采弹性和高增长，首推新产业、安图生物、迪瑞医疗等。 高值耗材： 关注电生理赛道（惠泰医疗、微电生理）和骨科赛道（春立医疗、三友医疗等）。 低值耗材： 处于低估值高增长状态，国内外业务均在改善中，关注维力医疗、振德医疗。 ICL： 渗透率有望提升，推荐金域医学，关注迪安诊断。 创新链（CXO+生命科学服务）： 海外投融资持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链底部反转正在开启。 CXO： 产业周期向上，订单已传导至业绩面，2025年有望重回高增长车道。关注药明康德、药明生物、康龙化成等。 生命科学服务： 行业需求有所复苏，供给端出清持续，长期看行业渗透率仍低，国产替代是趋势，并购整合助力做大做强。 医药工业： 特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位，有望迎来新一轮成长周期。关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂企业，如同和药业、天宇股份、华海药业。 中药： 关注基药目录颁布（昆药集团、康缘药业等）、国企改革（昆药集团、太极集团等）、新版医保目录解限品种及兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业（片仔癀、同仁堂等）。 药房： 展望2025年，处方外流提速（门诊统筹+互联网处方），竞争格局有望优化，坚定看好药房板块投资机会。关注老百姓、益丰药房、大参林等。 医疗服务： 反腐+集采净化市场环境，民营医疗综合竞争力有望提升，商保+自费医疗快速扩容。推荐固生堂、华厦眼科、普瑞眼科等。 血制品： “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，行业中长期成长路径清晰。关注天坛生物、博雅生物。 AED行业深度分析与市场机遇 简介： AED（自动体外除颤器）是便携式医疗设备，能诊断并电击除颤心脏骤停患者。日本数据显示，AED在心脏骤停抢救中有效性强，生存率达54.2%。AED使用简便，应用场景广泛，包括公共场所、教育机构、医疗机构、交通工具、社区及住宅区。 行业： 我国AED普及具备强必要性。2021年心血管病占我国农村、城市居民死因的48.98%和47.35%，且死亡率持续升高。心脏骤停急救黄金时间为1分钟内，生存率可达90%。然而，我国AED普及率较低，即使在普及程度较高的地区，AED覆盖率仍显著低于海外国家（如美国7.0台/千公民，我国深圳市0.71台/千公民）。 政策： 国内政策自上而下支持AED普及。国家层面，2019年《健康中国行动（2019—2030年）》明确提出在人员密集场所配备AED。此后，《关于进一步完善院前医疗急救服务的指导意见》等政策频出。地方层面，各省市积极推出配置标准，如深圳明确AED服务辐射半径要求，安徽提出每10万人10台的配置比例。 市场： 全球AED市场规模稳步增长，贝哲斯咨询数据显示，2022年为113.1亿元，预计2028年增长至161.2亿元，CAGR为6.1%。我国AED市场还有巨大成长空间，比地医械宝数据显示，2024年采购金额为6.00亿元，根据卫健委标准，未来配置数量应达140-280万台，对应远期市场规模超千亿。我国AED采购量持续提升，2021-2024年采购金额从3.95亿元增至6.00亿元，采购数量从1.08万台增至3.89万台。 竞争格局： 曾经进口垄断严重，飞利浦、日本光电等占据近80%市场。当前国产化率较高，2024年达79.00%。市场呈现高度集中特点，迈瑞医疗以47.74%的市场份额成为绝对龙头，科曼等国产企业为第二梯队。 展望： 院内除颤仪： 向功能更丰富（整合监护功能）、应用场景更分化（ICU专用、急诊专用等）方向发展。 院外除颤仪： 普及率持续提高（公众急救观念提升、立法完善如“好人法”），稳定性持续提升，设备状态实时监控（植入芯片）。 产业短期看设备，远期看耗材： 随着AED普及率提升，电极片、电池等耗材的周期性更换需求将创造增量市场空间。 相关标的： 迈瑞医疗： 国产AED绝对龙头，2024年市占率47.74%。技术导向，产品持续迭代，如全新一代BeneHeart E/L系列开机到放电仅需7秒。 鱼跃医疗： 2017年通过收购德国普美康切入AED业务，国内外同步放量。2025年3月其AED产品获得欧盟MDR认证，将积极促进全球业务开展。 投资组合精选： 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗等30余家公司，并新增推荐联影医疗。 行业和个股事件： 行业热点包括艾伯维进入肥胖领域、4C Medical完成D轮融资、Neurotech Pharmaceuticals新药获批。涨跌幅榜个股原因分析涵盖创新药板块、AI医疗概念、退市风险等。 总结 报告对2025年医药生物行业持乐观态度，认为在估值低位、公募基金配置偏低、宏观环境改善及政策支持等多重利好下，行业将迎来百花齐放的投资机遇。创新药、医疗器械、创新链、中药、药房、医疗服务和血制品等细分领域均展现出增长潜力。特别强调了AED行业作为本周专题，其在我国具有巨大的普及必要性和市场增长空间，政策自上而下的推动、国产化率的提升以及从设备到耗材的长期需求，共同构筑了该领域的投资价值。迈瑞医疗和鱼跃医疗等国产龙头企业有望持续受益。投资者应关注各细分领域的龙头企业，把握行业复苏和结构性增长带来的机会。

　　投资要点： 　　SW医药生物行业跑输同期沪深300指数。2025年2月21日-2025年3月6日，SW医药生物行业上涨0.17%，跑输同期沪深300指数约0.53个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，多数细分板块均录得负收益，其中原料药和化学制剂板块涨幅居前，分别上涨4.86%和1.52%；医疗研发外包和线下药店板块跌幅居前，分别下跌5.93%和5.79%。 　　行业新闻。近期，广东、河南、江西、山西、湖北、云南等多地医疗设备更新有新消息。山西省卫健委拟于近期组织专家召开设备采购需求参数论证会，并开始征集设备采购需求参数意见。从需求清单来看，彩超DR等设备需求量较大，总预算达3.6亿元。河南三门峡市中心医院医疗设备更新建设项目预计本月采购，该项目将更新设备26台（套），包括ECMO高端直线加速器、3.0T磁共振、256排螺旋CT等高端设备，预算金额1.34亿元。2月24日，广东省县域医共体医疗设备更新项目采购覆盖CT、MR、DR、DSA、超声、内窥镜、生化分析仪等设备283台（套），其中明确了国产/进口需求，总预算共计约7.09亿元。 　　维持对行业的超配评级。近期丙类医保目录工作加速推进，商保有望给创新药支付端提供增量多元化资金，近期创新药板块走强。近期，广东河南、江西、山西、湖北、云南等多地医疗设备更新有新消息。后续建议医疗设备和创新药板块投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。