中心思想 2024年业绩稳健，订单驱动未来增长 药明康德2024年扣除新冠业务影响后收入实现稳健增长，第四季度利润增速显著高于收入，主要得益于经营效率提升、汇兑收益及投资收益。公司在手订单持续高速增长，特别是TIDES业务表现突出，为2025-2026年收入恢复增长奠定坚实基础。 业务结构优化，TIDES与激励计划提振信心 TIDES业务作为WuXi Chemistry板块的核心增长引擎，展现出强劲的增长势头和产能扩张计划。同时，公司推出的H股奖励信托计划，将营收目标与激励挂钩，充分彰显了管理层对未来业绩增长的信心。WuXi Testing和WuXi Biology业务也预计在市场需求改善和新分子业务占比提升的背景下恢复增长。 主要内容 2024年财务表现与增长驱动因素 药明康德2024年实现收入392.4亿元人民币，同比下降2.7%；若扣除新冠业务影响，收入同比增长5.2%，符合公司预期（公司预期24年扣新冠收入+2.7-8.6%yoy）。归母净利润为94.5亿元人民币，同比下降1.6%；经调整non-IFRS归母净利润为105.8亿元人民币，同比下降2.5%。 2024年第四季度收入同比增长6.9%，归母净利润同比增长90.6%，利润增速远超收入增速。这主要归因于： 经营效率提升：毛利率从2023年第四季度的40.9%提升至2024年第四季度的43.5%。 汇率波动：带来11.11亿元人民币的汇兑收益（2023年同期为2.46亿元人民币汇兑损失）。 投资收益：出售药明合联部分股份带来7.7亿元人民币的投资收益（2023年同期为2.3亿元人民币投资损失）。 在手订单强劲增长与激励计划 截至2024年底，公司在手订单达到493.1亿元人民币，同比增长47.0%（持续经营业务口径），扣除新冠业务后订单增速亦为47.0%。其中，TIDES业务在手订单同比增长103.9%，显示出该新兴业务的强劲增长势头。 公司同步公告2025年H股信托激励计划，设定2025年营收目标为420亿元人民币（最多可授予15亿港元）和430亿元人民币（最多可授予25亿港元），此举旨在激励团队，并传递了管理层对未来业绩增长的坚定信心。 WuXi Chemistry业务分析 2024年WuXi Chemistry板块收入为290.5亿元人民币，同比下降0.4%；扣除新冠业务后同比增长11.2%，其中第四季度同比增长13.0%。经调整non-IFRS毛利率为46.4%，同比提升1.3个百分点。CDMO业务收入为178.7亿元人民币，扣除新冠业务后同比增长6.4%。 预计该板块2025年将实现双位数增长，主要驱动因素包括： CRDMO大平台战略：2024年新增1187个分子。 TIDES业务能力建设：2024年TIDES收入达58.0亿元人民币，同比增长70.1%，在手订单同比增长103.9%。预计2025年底TIDES产能将增至10万升以上，2025年收入有望同比增长60%。 WuXi Testing与WuXi Biology业务展望 WuXi Testing：2024年收入56.7亿元人民币，同比下降4.8%；第四季度收入14.3亿元人民币，同比下降7.9%。预计2025年将恢复增长，主要受益于国内BD（业务拓展）兴起带来的临床需求提升。 WuXi Biology：2024年收入25.4亿元人民币，同比下降0.3%；第四季度收入7.2亿元人民币，同比增长9.2%。新分子业务占比持续提升，从2021年的14.6%增至2024年的28%以上。预计2025年将恢复增长，主要得益于美国进入降息周期后，海外客户资金状况的改善。 盈利预测与估值分析 华泰研究预测公司2025-2027年归母净利润分别为117.9亿元、135.6亿元和167.4亿元人民币，同比增速分别为24.8%、15.0%和23.5%。此预测较此前有所上调（2025年上调4.91%，2026年上调1.76%）。 基于SOTP（分部加总）估值法，给予公司A股目标估值2582.4亿元人民币，H股目标估值2916.6亿港元，对应目标价分别为89.42元人民币和100.99港元。估值调整主要由于DDSU板块业务调整，不再单独给予估值。 传统CRO与CMO/CDMO业务估值：A股2358.8亿元人民币（基于2025年归母净利润117.94亿元人民币，给予20倍PE），H股2675.2亿港元（给予21倍PE）。考虑到公司行业龙头地位及全平台一体化服务能力，A/H股PE分别给予可比公司均值5%/0%的估值溢价。 VC投资估值：223.6亿元人民币（基于2024年底风险投资账面价值89.43亿元人民币，给予2.5倍PB）。 风险提示 市场竞争加剧可能影响公司业绩。 知识产权保护面临挑战。 新签订单可能不及预期，影响未来收入增长。 总结 药明康德2024年业绩在扣除新冠业务后实现稳健增长，尤其第四季度利润表现亮眼，得益于经营效率提升和非经常性收益。公司在手订单，特别是TIDES业务订单，呈现高速增长态势，为2025年及后续年度的收入恢复增长提供了有力支撑。管理层通过H股激励计划展现了对未来业绩的信心。WuXi Chemistry板块在CRDMO平台和TIDES业务的推动下预计将保持双位数增长，而WuXi Testing和WuXi Biology业务也将在市场需求改善和新分子业务占比提升的背景下恢复增长。华泰研究维持“买入”评级，并基于SOTP估值法给出了新的目标价，但同时提示了市场竞争、知识产权保护和订单不及预期等潜在风险。

中心思想 2024年业绩承压与Q4经营改善 药明康德在2024年面临营收和归母净利润同比小幅下降的挑战，分别录得392.41亿元（-2.73%）和94.50亿元（-1.63%）。然而，公司经营状况在第四季度显著改善，归母净利润达到29.17亿元，较第三季度环比增长27.22%，显示出订单复苏带来的积极影响。 核心业务回暖驱动2025年双位数增长 在全球创新药投融资持续复苏的背景下，药明康德的核心业务快速回暖。截至2024年末，公司在手订单高达493.1亿元，同比增长47.0%，其中TIDES业务在手订单更是同比增长103.9%。伴随泰兴生产基地投入运营及常州、泰兴产能的稳步提升，预计2025年小分子原料药反应釜体积将超4000kL，多肽固相合成反应釜总体积将提升至超100,000L。新签订单的快速增长和新产能的逐步投放，有望推动公司2025年持续经营业务收入重回10%-15%的双位数增长。 主要内容 2024年财务表现与季度环比改善 2024年，药明康德实现营业收入392.41亿元，同比下降2.73%。其中，化学业务营收290.52亿元，同比微降0.41%；测试业务营收56.71亿元，同比下降4.82%；生物学业务营收25.44亿元，同比下降0.34%。同期，公司实现归属于母公司股东的净利润94.50亿元，同比下降1.63%。尽管全年业绩有所承压，但公司经营在2024年第四季度展现出强劲的环比改善，当季归母净利润达到29.17亿元，较第三季度环比增长27.22%，这主要得益于订单的持续复苏。 强劲订单与产能扩张支撑2025年增长 在全球创新药投融资环境持续复苏的有利条件下，药明康德的经营有望在2025年持续改善。截至2024年末，公司在手订单总额高达493.1亿元，同比大幅增长47.0%，其中TIDES业务在手订单同比增长103.9%，显示出市场对其服务的强劲需求。在小分子CDMO管线方面，2024年新增商业化和临床III期项目合计25个，进一步巩固了业务基础。为满足日益增长的需求，公司积极进行产能扩张，泰兴生产基地已投入运营，常州和泰兴的产能稳步提升。预计到2025年，小分子原料药反应釜体积将超过4000kL，多肽固相合成反应釜总体积将从2024年底的41,000L进一步提升至超过100,000L。新签订单的快速增长与新产能的逐步投放，共同为公司2025年持续经营业务收入实现10%-15%的双位数增长提供了坚实支撑。 投资建议与潜在风险分析 国投证券对药明康德的未来业绩持乐观态度，预计公司2025年至2027年的归母净利润将分别达到107.20亿元、124.06亿元和144.10亿元，同比增速分别为13.4%、15.7%和16.2%。基于2025年20倍的预期市盈率，并结合预计的每股收益3.71元/股，给予公司6个月目标价74.20元/股，并维持“买入-A”的投资评级。同时，报告也提示了潜在风险，包括订单增长不及预期、订单交付不及预期、行业景气度不及预期以及海外政策变动等，建议投资者予以关注。 总结 药明康德在2024年经历了营收和净利润的小幅下滑，但第四季度业绩已呈现显著的环比改善，表明公司经营已步入复苏通道。在全球创新药投融资回暖的背景下，公司凭借强劲的在手订单（同比增长47.0%，TIDES订单增长103.9%）和积极的产能扩张（如泰兴基地运营、多肽合成反应釜体积大幅提升），预计2025年持续经营业务收入将重回10%-15%的双位数增长。国投证券维持“买入-A”评级，并设定6个月目标价74.20元，但投资者仍需警惕订单、交付及海外政策等潜在风险。

中心思想 新材料市场概览与投资机遇 本周新材料板块整体上涨，但跑输创业板指，显示出市场内部结构性分化。合成生物和可降解塑料等细分领域表现活跃，而半导体材料和电子化学品则有所回调。产业链数据显示，部分氨基酸和高性能纤维价格上涨，而维生素价格出现下跌。 产业创新与发展动能 政策层面，苏州工业园区发布生物制造发展行动计划，旨在推动产业高端化、智能化、绿色化发展。企业层面，彤程新材计划在泰国建设橡胶助剂生产基地以拓展海外市场，永成新材成功量产T1100超高强度碳纤维，朴烯晶签约高分子量聚乙烯纤维项目，这些都标志着新材料领域在技术创新和产能布局上的积极进展。风电行业预计在2025年迎来密集交付期，风机价格战缓和，企业盈利能力有望提升，为相关新材料企业带来投资机会。 主要内容 二级市场表现分析 市场指数与板块动态： 本周（2025年3月10日至3月14日），沪深300指数上涨1.59%，上证指数上涨1.39%，创业板指上涨0.97%。 新材料指数涨幅为0.48%，跑输创业板指0.49%，显示出相对弱势。 近五个交易日，合成生物指数上涨3.16%，可降解塑料上涨2.49%，工业气体上涨0.06%。 同期，半导体材料下跌4.18%，电子化学品下跌2.64%，电池化学品下跌0.86%。 个股表现与估值分析： 新材料板块中，47.19%的个股实现正收益，其中无锡晶海（39.74%）、嘉必优（15.69%）、建龙微纳（14.16%）表现突出。 机构净流入较多的个股包括天岳先进（1.78亿）、花园生物（0.97亿）、梅花生物（0.83亿）。 当前市盈率分位数处于近两年较高位的个股有建龙微纳（99.79分位）、广信股份（99.79分位）、无锡晶海（98.97分位）等。 产业链数据跟踪与价格变动 关键原材料价格波动： 氨基酸：截至3月14日，缬氨酸价格为14500元/吨，环比上涨1.75%；蛋氨酸价格为21250元/吨，环比上涨0.47%；色氨酸价格为53500元/吨，环比下降1.83%。 可降解塑料：截至3月16日，聚乳酸（注塑级和吹膜级）价格保持不变，均为18000元/吨和17000元/吨。PBAT价格为10100元/吨，较上周上涨1.00%。2024年12月，聚乳酸进口量同比增加35.2%，出口量同比增加74.6%。 工业气体：截至3月16日，氧气单价401元/吨，较上月上涨12.01%；氮气单价414元/吨，较上月上涨7.53%。2025年2月，国内氮气开工率为54%，氩气开工率为57%，二氧化碳开工率为43%。 电子化学品：截至3月16日，UPSSS级氢氟酸价格为11000元/吨，EL级氢氟酸价格为6000元/吨，较上月上涨4.35%。2024年12月，电子级氢氟酸出口量同比下降18.33%，进口量同比上升84.26%。 维生素：维生素A和维生素E价格均环比下降3.85%。 高性能材料产销分析： 高性能纤维：2024年12月，芳纶进口单价环比上升1.67%，出口单价环比上升11.78%。截至3月16日，T700/12K碳纤维和T300/25K碳纤维价格保持不变。2025年2月，国内碳纤维产量为4930吨，环比下降11.68%；产能利用率为43.66%，环比下降5.77%。 聚酰胺66、氨纶、涤纶工业丝：聚酰胺66价格较上周下降2.26%。2024年12月，涤纶工业丝出口量累计同比增长7.60%；涤纶帘子布出口量累计同比增速为19.99%。 行业要闻与投资建议 政策驱动与产业布局： 《苏州工业园区加快推动生物制造产业发展行动计划（2025-2027年）》发布，聚焦生物医药、食品、生物基材料等方向，旨在打造生物制造产业高地。 彤程新材计划在泰国投资建设年产3万吨橡胶助剂生产基地，总投资额不超过7000万美元，以利用东南亚成本优势并拓展海外市场。 技术突破与产能扩张： 永成新材成功实现YC11S（T1100级别）超高强度碳纤维的千吨级工业化量产，达到国际先进水平，为国产大飞机材料自主研发提供保障。 朴烯晶签约总投资50亿元的高分子量聚乙烯纤维项目，一期计划投资17亿元建设14万吨/年高分子量聚乙烯纤维料产线。 投资建议： 预计2025年风电装机高景气度延续，新增装机约105-115GW，其中陆上风电95-100GW，海上风电10-15GW。 2024年Q4风机价格已显现缓和趋势，预计2025年风电行业有望走出底部，企业利润率将有所提升。 建议关注【时代新材】、【麦加芯彩】。 风险提示： 原材料价格大幅波动、政策风险、技术发展不及预期、行业竞争加剧。 总结 本周新材料板块整体表现平稳，但内部结构分化明显，合成生物和可降解塑料等新兴领域展现增长潜力。产业链数据显示，部分氨基酸和高性能纤维价格上涨，而维生素价格有所回调。行业要闻揭示了政策对生物制造产业的强力支持，以及企业在海外市场拓展、高性能碳纤维量产和高分子量聚乙烯纤维产能建设方面的积极进展。展望2025年，风电行业的高景气度有望持续，风机价格战的缓和将带动相关企业盈利能力回升，为新材料行业带来新的投资机遇，但同时需警惕原材料价格波动、政策变化、技术发展不及预期及行业竞争加剧等风险。

中心思想 2024年业绩概览与第四季度强劲复苏 梅花生物在2024年全年面临营收和净利润的同比下降，主要受产品价格下跌及和解费支出影响。然而，公司在第四季度实现了扣非后净利润环比98.95%的显著增长，显示出核心产品市场份额的巩固以及在原材料价格波动中敏锐的市场应对能力。 战略布局与行业地位巩固 公司通过积极的国际化战略、数字化转型以及持续的产能扩张，有效巩固了其在全球氨基酸行业的领先地位。动物营养板块的销量大幅增长，特别是苏氨酸产品，成为支撑业绩的重要力量。 主要内容 2024年扣非后净利润同比下降12.55% 整体财务表现： 2024年，梅花生物实现营业收入250.69亿元，同比下降9.69%；归母净利润27.40亿元，同比下降13.85%；扣非后净利润26.97亿元，同比下降12.55%。 非经常性损益： 营业外支出因支付和解费增加2.33亿元。 收入变动因素： 子公司苏氨酸、黄原胶、饲料级缬氨酸等产品产能释放带来销量增长，但主要产品味精、黄原胶及玉米副产品市场销售价格下降，导致主营业务收入减少。 2024Q4扣非后净利润环比上涨98.95%，公司分红总额约22.70亿元 第四季度业绩： 2024年第四季度，公司实现营业收入63.89亿元，环比增长5.80%，同比下降11.69%；扣非后净利润9.28亿元，环比增长98.95%，同比下降5.86%。 利润增长驱动： 四季度利润上涨主要得益于核心产品赖氨酸、苏氨酸全球市占率的领先地位，以及在原材料价格下降背景下，公司凭借市场洞察力和管理能力，实现苏氨酸、赖氨酸价格逆势上扬。 股东回报： 公司计划每10股派发现金股利4.206元（含税），预计派发12亿元。加上2024年中期红利4.99亿元和股份回购金额5.71亿元，现金分红和回购总额合计22.70亿元，占归母净利润的82.84%。 动物营养板块销量大幅增长 食品味觉性状优化产品： 2024年产量98.82万吨（同比下降5.22%），销售量99.92万吨（同比下降4.54%），营业收入79.45亿元（同比下降19.19%），毛利率19.45%（同比下降3.48pct）。 动物营养氨基酸： 2024年产量278.04万吨（同比增长6.51%），销售量278.42万吨（同比增长5.65%），其中苏氨酸产品销量同比增加25.31%。板块营业收入146.24亿元（同比增长0.58%），毛利率19.65%（同比增长7.43pct）。 人类医用氨基酸： 2024年产量1.0198万吨（同比下降4.81%），销售量9797吨（同比下降1.66%），营业收入4.76亿元（同比下降15.35%），毛利率25.68%（同比下降1.57pct）。 公司多举措巩固行业龙头地位 积极实施出海战略： 通过收购协和发酵医药氨基酸业务，成功开启国际化战略布局。 MES助力数智转型： 吉林基地MES系统升级项目顺利实施，实现了生产各环节的在线化与透明化。 经营规模持续扩张： 通辽味精扩产项目已达产达效；新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产；白城赖氨酸项目于2024年9月正式动工。公司主产品扩产项目实现达产达效，产能规模与运营效率显著提升，进一步巩固了公司在全球氨基酸行业的领军地位。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 预计公司2025-2027年归母净利润分别为32.00亿元（-7.41%）、34.56亿元（-1.63%）和37.28亿元（新增）。 投资评级： 参考同行业可比公司估值，给予2025年10.89倍PE估值，对应目标价12.20元（+5.54%），维持“优于大市”评级。 风险提示 扩产项目投产不及预期。 下游需求不及预期风险。 原材料价格上涨的风险。 总结 梅花生物在2024年面临全年营收和净利润的同比下滑，主要受产品价格下降和一次性费用支出的影响。然而，公司在第四季度展现出强劲的复苏势头，扣非后净利润环比大幅增长98.95%，这得益于核心产品赖氨酸和苏氨酸在全球市场的领先地位以及对市场价格波动的有效应对。 公司积极采取多项战略措施以巩固其行业龙头地位，包括通过收购实现国际化布局、推进MES系统升级以实现数字化转型，以及持续扩张经营规模，多个扩产和技改项目按计划推进并达产达效，显著提升了产能和运营效率。在产品结构方面，动物营养氨基酸板块表现突出，销量和毛利率均实现增长，特别是苏氨酸产品销量增幅显著。 展望未来，尽管面临扩产项目投产不及预期、下游需求不足及原材料价格上涨等风险，但分析师预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长，并维持“优于大市”的投资评级，目标价为12.20元，显示出对公司未来发展潜力的信心。

　　医药行业对政策敏感性较高，从2025年政府工作报告来看，全链条支持创新药发展，创新药发展的重要性凸显：明确提出优化药品集采政策，强化质量评估和监管，有利于促进药品集采的良性发展；扩大医保共济范围，提升医保支付能力；继续鼓励中医药发展，为中医药企业提供良好的外部发展环境。得益于政策导向，创新药企业的研发投入回报期有望缩短，仿制药生产企业将在需求和质量中寻求平衡，进而获得合理的利润空间，医药行业内部竞争格局有望持续改善。未来，人口老龄化现象逐步显现，医保支付范围及能力不断提升，医药行业下游需求将保持增长，均为医药行业的稳健发展提供有力支撑。 　　鼓励创新药产业发展 　　在2024年政府工作报告首次明确提及创新药之后，2025年《政府工作报告》提出“健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药发展”。强调在创新药专利期内适当调整药品价格，体现药品研发价值，促进创新药研发在临床价值和市场回报中取得平衡，同时将符合要求的创新药纳入药品目录，在审评审批周期、下游需求和医保支付方面给予创新药全链条政策支持。 　　此外，2024年国家也陆续出台了多项更具体的政策支持创新药研发。2024年2月，《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓励高质量创新的通知》明确了鼓励高创新型医药企业的新药研发的基调，并从自主定价权、价格稳定期等方面保护医药企业避免其过早卷入集采降价。同年7月，《全链条支持创新药发展实施方案》指出，要全链条强化政策保障，优化审评审批和医疗机构考核机制，合力助推创新药突破发展。同月，《优化创新药临床试验审评审批试点工作方案》，优化创新药临床试验审评审批机制，缩短药物临床试验启动用时。 　　预计未来，医保等多部门有望推动支持发展药品创新高质量发展的细则条款落地。在创新药的价格形成机制逐步完善、建立多元支付体系等政策持续推出的背景下，医药企业或将获得合理的利润空间，研发投入回报期有望随之缩短，为创新药的发展创造良好的空间。

　　昆药集团(600422) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年年报。 　　公司2024年实现营收84亿元，较重述调整前+9.1%，较重述调整后-0.3%；实现归母净利润6.5亿元，较重述调整前+45.7%，较重述调整后+19.9%；实现归母扣非4.2亿元，同比+25.1%。 　　公司2024年以现金方式收购华润圣火51%股权，并将其纳入合并范围，属于同一控制下企业合并，公司对上年同期财务数据进行了重述调整并重新列报。2024年公司归母净利润、扣非归母净利润双创历史新高。 　　口服剂型产品稳定增长，血塞通针剂受医保支付政策影响略有承压。 　　分行业看，口服剂营收36.9亿（同比+1.2%），毛利率67.4%（同比-2.1pct）；针剂营收5.4亿（同比-49.1%），毛利率82.6%（同比-0.8pct）；药品器械批零营收36.6亿元（同比+6.1%），毛利率15.9%（同比+1.6pct）。 　　主要产品上1）注射用血塞通（冻干）受医保支付政策影响，销量-54.7%；2）天麻注射液在集采区域及等级医院医疗的销量上升，销量+12.9%；3）血塞通软胶囊（含昆药络泰和圣火理洫王）销量+11.3%（重述后）；4）阿尔法骨化醇软胶囊受产品结构调整影响，销量-63.5%。 　　大单品重点打造成效显著，研发持续突破承接战略目标。 　　依托华润三九终端赋能，公司围绕“大品种-大品牌-大品类”，重点打造强单品、持续培育高增长潜力产品、挖掘更多底蕴悠久的经典名方产品。24年公司完成对华润圣火控股权收购工作，解决同业竞争的同时加强三七业务产业链的整合与布局优化；三七血塞通系列包括注射用血塞通（冻干）、血塞通软胶囊、血塞通滴丸、血塞通颗粒、血塞通片，圣火药业血塞通软胶囊等全剂型顺利中选全国中成药集采首批扩围接续项目。 　　研发领域，公司自主研发的氯硝西泮注射液成为同品种中首家通过仿制药一致性评价的产品，丰富了神经精神领域产品管线；子公司秋水仙碱片也首家通过一致性评价，且增加了儿童家族性地中海热新适应症。用于非酒精性脂肪肝的1类创新药KPC000154和2.2类改良型新药KYAH02-2020-149获得药物临床试验批准通知书，将进一步丰富完善慢病领域产品管线。 　　盈利预测与投资建议 　　根据年报及并表情况调整盈利预测，我们预测2025/2026/2027年公司营收分别为92.9/103/114.9亿元（前值25/26年为92.2/101.1亿元），增速为11%/11%/12%；净利润分别为7.6/9.1/10.7亿元（前值25/26年为7.6/9.3亿元），增速为17%/20%/17%。我们看好华润赋能昆药集团，以及未来打造银发健康产业第一股的战略核心，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售和推广不及预期风险，重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险

中心思想 业绩强劲增长与战略驱动 东阿阿胶在2024年实现了显著的业绩增长，营收和归母净利润分别同比增长25.57%和35.29%，超出市场预期。公司积极推行“1238”战略，成功构建了药品与健康消费品“双轮驱动”以及胶类产业链“三产融合”的发展模式，为持续增长奠定了坚实基础。 运营效率提升与高额分红 报告期内，公司营运能力显著提升，应收账款及应收票据周转天数、存货周转天数和净营运周期均大幅缩短，显示出强大的经营韧性。同时，公司通过高比例现金分红（全年累计分红率接近100%）积极回报投资者，彰显了其对股东价值的重视。 主要内容 2024年财务表现与战略成果 东阿阿胶2024年全年实现营业收入59.21亿元，同比增长25.57%；归母净利润15.57亿元，同比增长35.29%；扣非归母净利润14.42亿元，同比增长33.17%，业绩表现符合预期。其中，第四季度营收15.92亿元，同比增长23.67%；归母净利润4.05亿元，同比增长10.30%。在产品结构方面，阿胶及系列产品营收55.44亿元，同比增长27.04%，是主要增长动力；其他药品及保健品营收2.36亿元，同比增长26.19%。值得一提的是，复方阿胶浆治疗癌因性疲乏的研究成果荣获美国临床肿瘤学会（ASCO）年会“特别优异奖”，凸显了公司在产品研发和学术认可方面的成就。 营销投入、盈利能力及运营效率分析 2024年，公司加大了销售投入，销售费用达19.73亿元，同比增长32.77%，销售费用率为33.33%，同比提升1.81个百分点。尽管销售费用率在第四季度有所上升，但预计这将为2025年第一季度带来积极的营销开门红，且2025年销售费用率有望同比下降。盈利能力方面，公司毛利率达到72.42%，同比提升2.18个百分点，主要得益于高毛利阿胶系列产品占比提升和智能改造的深化，预计2025年毛利率将持续提升。营运能力方面，截至2024年底，应收账款及应收票据周转天数降至23.51天（同比减少14.27天），存货周转天数降至213.69天（同比减少75.1天），净营运周期缩短至148.16天（同比减少91.84天），显示出显著的营运效率改善和较强的经营韧性。 高额现金分红与投资评级展望 公司在2024年9月完成了历史首次中期分红，现金分红7.37亿元，分红率高达99.77%。2024年年度利润分配预案为现金分红8.18亿元，分红率达99.70%，全年累计现金分红总额达15.55亿元，充分体现了对投资者回报的承诺。基于公司作为老字号滋补类中药龙头的地位、核心产品集采降价可能性低、限制性股票激励计划激发管理层动力以及显著的改革成效，分析师维持“买入”评级。预计2025-2027年归母净利润将分别达到19.43亿元、23.59亿元和28.60亿元，同比增长24.80%、21.41%和21.25%，对应EPS分别为3.02元、3.66元和4.44元。潜在风险包括政策调整、成本波动以及二线产品放量不及预期。 总结 东阿阿胶在2024年展现了强劲的业绩增长和卓越的经营效率提升，通过“1238”战略的有效实施，成功实现了业务模式的优化和产品结构的升级。公司在加大营销投入的同时，保持了高毛利率，并显著改善了营运能力。此外，公司以高比例现金分红积极回馈股东，强化了投资者信心。展望未来，凭借其行业龙头地位、稳健的增长预期和持续的改革成效，东阿阿胶有望继续保持良好的发展态势，维持“买入”评级。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　《提振消费专项行动方案》有望拉动相关产品需求增长。3月16日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》（以下简称行动方案）。行动方案涵盖8个方面30条内容，旨在大力提振消费，全方位扩大国内需求，以增收减负提升消费能力，以高质量供给创造有效需求，以优化消费环境增强消费意愿，针对性解决制约消费的突出矛盾问题。受此政策影响，相关产品需求有望提升。重点关注：房地产后周期相关产品，比如制冷剂、涂料等；生育养育保障产品，比如纸尿裤用胶粘剂等；日用品相关产品，比如日用化学品，涤纶、锦纶、氨纶等纺织服装材料，以及代糖等食品添加剂。 　　即将进入需求旺季，制冷剂价格上涨。受配额缩减影响，市场对供给端担忧仍存，供需关系有望持续改善。空调出口订单持续增长，国内“以旧换新”政策加码，刺激终端消费热情，带动内贸情绪积极提升。截至3月16日，二代制冷剂R142b价格为2.7万元/吨，较上周价格上涨2000元/吨；R22价格为3.575万元/吨，较上周上涨250元/吨。三代制冷剂方面，R125价格为4.45万元/吨，较上周价格持平；R134a价格为4.55万元/吨，较上周上涨500元/吨；R32价格为4.5万元/吨，较上周价格持平。 　　2.核心观点 　　制冷剂：即将进入需求旺季，主要制冷剂品种的价格和毛利均出现上涨。建议关注：巨化股份、三美股份、永和股份。 　　超高分子量聚乙烯UHMWPE：UHMWPE纤维在军工领域的需求平稳增长，在人形机器人等科技领域的应用有望进一步提升行业景气度。建议关注：同益中。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌、安全环保风险等。

　　中国制药产业在全球商业化进程中展现出显著的增长潜力和竞争优势。近年来，抗体药物、细胞治疗等创新药物在全球市场中逐步扩展，中国制药企业紧跟国际步伐，通过高质量、低成本的产品在海外市场赢得了良好口碑。与此同时，部分中国制药企业在出海过程中将临床试验和生产制造等关键环节外包给经验丰富的CXO企业，以确保产品的国际合规性。 　　在创新药物领域，医保控费政策的实施和市场竞争的加剧，使得中国制药企业在本土市场面临生存压力，拓展海外市场成为缓解成本压力和提升利润空间的必然选择。长期以来，抗癌药物和中枢神经系统疾病治疗药物是中国制药企业的重点布局方向，通过“以不变带动万变”的研发创新逻辑，稳扎稳打推进产品的市场化进程。 　　全球用药需求的增长和老龄化趋势的加剧，为中国制药企业提供了广阔的发展空间。通过积极参与国际合作和创新研发，中国制药企业在全根据世界卫生组织数据，全球各地区居民的健康调整预期寿命均有所上升，尤其是欧洲和西太平洋地区。欧美国家医疗体系完善，能够有效应对感染性疾病和外伤，而非洲和东南亚地区由于资源紧缺，传染病和营养不良仍是主要死亡原因。全球居民生命周期延长和老龄化趋势提示制药企业关注老龄化用药，欠发达地区的传染病患病为抗菌和抗病毒药物发展提供空间。中国因人口老龄化进程较快，在大规模用药方案和老龄人口疾病防控方面较为成熟，全球市场对中国制药品牌的商业化具有吸引力。 　　中国制药企业在全球药品创新中紧跟国际步伐，细胞治疗辅以化学制剂和靶向治疗的融合性模式成为当前中国制药企业的出海新选择21世纪以来，抗体药物因高特异性和低不良反应特性在多领域发展，中国制药企业紧跟全球步伐，质优价廉的特性促使国产单克隆抗体和双/多特异性抗体一度成为本土制药企业出海的主要标的。进入2020年，在全球个性化和持久性诊疗方案需求不断提升的背景下，出海逻辑转为以细胞治疗为主，辅以化学制剂和靶向治疗的全新商业化模式。 　　全球居民生命周期延长和老龄化趋势促使制药企业关注老年人口用药，其中欠发达地区传染病患病负担较大为市场中抗菌药物发展提供空间根据世界卫生组织数据，以欧洲和西太平洋地区为代表的全球各地区居民健康调整预期寿命均有所上升，全球居民生命周期延长和老龄化趋势提示制药企业关注老龄化用药。另外非洲和东南亚等地区由于资源紧缺，传染病和营养不良仍是其主要的死亡原因。中国因人口基数大且人口老龄化进程较快，在大规模用药方案和老龄人口疾病防控方面较为成熟，中国制药品牌的商业化对海外市场具有一定吸引力。 　　医疗保障体系的发展与社会新发展阶段相契合，中国政府部门颁布政策推动医保基金收入增长和医保控费的实施，利润空间压缩驱动本土制药企业出海寻求商业化出路 　　党的十九届五中全会和“十四五”会议提出健全多层次社会保障体系的任务，当前医疗保障体系改革与社会发展新阶段相适应，覆盖面扩大和使用效率提升成为改革核心。近年伴随人口老龄化趋势凸显，中国医保基金负担逐步增加，为防止基金“穿底”，政府出台控费政策以优化基金流向。药品支付价格与支付方式的变革导致药品生产企业利润空间受冲击，拓展海外市场成为其缓解成本压力的选择。

　　化工周观点： 　　市场交易活跃，成长股迎来较佳配置时机。重点推荐民生化工24年以来一直推荐的民生化工“五虎”：圣泉集团、国瓷材料、国光股份、安利股份、聚合顺。建议关注惠城环保、宇新股份、华恒生物、瑞联新材等。 　　磷肥需求保持平稳，磷矿价格高景气延续。2024年以来磷肥需求保持稳定增长，整体价格保持高位运行。考虑磷矿行业准入壁垒提升叠加新磷矿投产后爬产周期大概1-2年，磷矿供给大量释放的时间点或将晚于2026年，目前磷矿供需紧平衡的格局或将延续，磷矿石价格有望维持高景气，建议关注具备“采、选、加”一体化优势的大型磷化工企业：云天化、兴发集团、川恒股份、川发龙蟒等。 　　建议关注底部开工率明显提升的周期子行业：聚碳酸酯：PC在2018-2024年迎来行业扩产高峰，国内产能从2018年的87.5万吨，增长至2024年的381.0万吨，2019-2022年行业开工率在50%-60%低位徘徊。展望2025-2029年周期，国内PC产能扩产速度较过去大幅放缓，供需格局有望逐步改善。有机硅：供需平衡表修复在路上，DMC盈利能力开始改善。2021-2024年有机硅行业迎来了投产高峰期，产能从2021年的187.5万吨，快速扩张到2024年的344.0万吨，复合增速达到22.4%，2024年产能利用率整体维持在65%-80%区间波动，当前新增产能十分有限，未来供给竞争格局有望逐步改善。从需求侧看，新能源汽车、光伏、电子电器等新兴产业快速崛起带动有机硅内需维持10-20%的中高速增长，低成本优势下出口量呈现出30%以上的增速。展望2025年，国内供给新增较少，在内需+出口持续高增速下，有机硅DMC供需平衡表有望持续修复。年初至3月初，有机硅价格从低点12800元/吨逐步回升到14000元/吨，盈利能力开始修复。 　　风险提示：下游需求不及预期、原油及天然气价格大幅波动、环保和生产安全等风险。