事件描述 　　国务院办公厅近日印发《“十四五”中医药发展规划》（以下简称《规划》），明确了“十四五”期间中医药发展的指导思想、基本原则、发展目标、主要任务和重点措施。提出到2025年，中医药健康服务能力明显增强，中医药高质量发展政策和体系进一步完善，中医药振兴发展取得积极成效，在健康中国建设中的独特优势得到充分发挥。我们对此进行点评。 　　事件点评 　　首次以国办名义印发的医药细分子行业的五年规划。2019年国办发布了《关于促进中医药传承创新发展的意见》，可以视为是中医药新时期发展的政策起点和顶层设计，《规划》则明确了具体的举措，提出10个方面重点任务，15项具体发展指标和11项工作专栏，体现新时期中医药高质量发展要求，加强中医药传承与创新，并提出了保障措施。 　　《规划》针对中医药目前存在的关键问题提出了相应的解决方案和保障措施。我们认为关键问题主要表现为缺乏优质中医医疗服务能力和缺少高质量的中药产业体系。对于前者，《规划》提出了扬优强弱补短的做法，加强中医人才培养（例如岐黄工程、临床医学教育增加中医课程等），对对各级各类医疗机构中医服务覆盖率、中医床位数、中医师数量等明确数量指标。鼓励名老中医开诊所，鼓励社会力量在基层办中医；加强理论和重大疾病防治的研究等。对于后者，主要表现在中药材质量参差不齐、一些临床有效的经方、验方应用范围小、缺乏深度研究等。《规划》提出的对策包括：规范中药材种植，建立完善溯源体系，建立道地药材目录，鼓励中药创新药的开发，推动经典名方研究开发，支持儿童用中成药创新研发等。 　　《规划》将推动中医药的应用场景从国内拓展的国外市场。提高中医医疗服务能力和中药产业发展水平的同时，《规划》也描绘了中医药的应用场景。国内主要应用在优势领域（治未病、重大疾病和疾病康复等，以及心血管、骨科、糖尿病、妇科等治疗领域），同时拓展海外市场（一带一路），加大中医药贸易，鼓励开展海外注册，推动中医药参与新冠防控国际合作，高质量建设国家中医药服务出口基地等。对于基地建设，我们认为未来大概率还会出台配套措施，出口产品或将以传统品牌中药、高质量特色中药材以及有价值的中药创新药等。 　　保障措施：包括优化医疗服务价值机制，医保倾斜支持，鼓励商业保险保险，建立中医药示范区，引导多元化的资金投入等。 　　特别注意：《规划》对社会资本参与中医医疗服务的总基调是鼓励在县级，举办中医医院，提供康养为主的偏于基础性的中医医疗服务，非营利性机构与公办享有同等待遇。实施名医堂工程，发挥示范带动作用。需要留意的是以高端、盈利性、大型的中医医院的模式，政策没有提及。 　　投资建议 　　《规划》落地，从政策层面进一步加码中医药的高质量发展，中药行业长期发展空间打开。我们看好中药创新药、儿童中成药开发、中药全产业链、传统品牌中药等主线，相关标的包括以岭药业、新天药业、健民集团、广誉远、同仁堂、固生堂等。 　　存在风险 　　行业政策变动风险，中药集采降价风险等。

　　康德莱(603987) 　　事件：3月29日公司发布业绩快报，2021年公司实现营业收入30.97亿元，同比增长17.07%；实现利润总额4.84亿元，同比增长23.98%；实现归母净利润2.91亿元，同比增长43.71%；实现扣非归母净利润2.57亿元，同比增长39.23%。公司发布一季度业绩预增预告，2022年Q1预计实现营业收入8.42-9.09亿元，同比增长25%-35%，预计实现归母净利润6830.46-7285.82万元，同比增长50%-60%。 　　多地集采中标，加速渗透空白市场：2021年我国医疗器械集采持续推进，公司留置针与功能型输液器等纳入医疗耗材集采目录，并在河北、山东等多地集采中中标，不仅加速公司集采产品在空白市场的渗透，扩大公司产品在当地的市场份额，也在一定程度上促进公司其他产品进入当地市场。此外，在未来我国糖尿病治疗意识逐步提高的背景下，胰岛素针渗透率有望快速上升，公司胰岛素针不断迭代优化，新一代安全胰岛素针在拥有更高性能的同时极具性价比，有望实现国产替代，为公司增厚利润。 　　一次性使用注射包获批，有望快速投向市场：2021年10月19日，公司产品“一次性使用注射包”获国家药监局批准生产，公司穿刺类产品线进一步扩展。该一次性注射包用于在真皮组织注射修饰透明质酸钠凝胶产品以进行面部填充，是国内首家获NMPA批准的含钝针的美容注射包类产品。凭借公司成熟的销售渠道和先发优势，有望快速在医美注射穿刺领域快速放量，扩大市场份额。 　　新产品持续放量，海内外业绩齐增：2022年第一季度，公司在国际市场上保证业务订单稳定供给的同时推进研发新产品的高速增长，我们预计主要是安全类注射器放量较快；国内方面，公司依托集采产品市占率的提升、其他医疗类产品的有效推广以及消费类产品带来的增量，我们预计主要是疫情带动的病毒采样管需求快速上升以及医美针的快速增长，国内国际市场业绩齐增带来一季度2022年Q1业绩的快速增长。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司产品线不断扩展优化，国内外持续快速增长，我们将公司2022/2023年的归母净利润预测从3.81/4.83亿元上调至3.96/5.13亿元，当前市值对应2022/2023年的PE分别为23/17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：新品推广不及预期；汇兑损失；集采政策执行超预期。

　　一心堂(002727) 　　事件： 　　2022年3月30日公司发布2021年年报，2021年公司实现营业收入145.87亿元，同比增长15.26%；实现归母净利润9.22亿元，同比增长16.66%。2021Q4单季度公司实现营业收入40.89亿元，同比增长19.65%；实现归母净利润1.58亿元，同比下滑15.14%。 　　点评： 　　业绩稳定增长，新租赁准则导致财务费用增长2021年公司业绩稳定增长，其中中西成药产品实现收入104.91亿元，同比增长18.72%；医疗器械及计生、消毒产品实现收入12.09亿元，同比下滑11.01%，主要系2020年新冠肺炎疫情影响，消毒用品及医疗器械销售增长迅速导致基数较大；中药产品实现收入13.59亿元，同比增长21.21%，占总收入比例提升至9.32%。2021年公司财务费用为1.01亿元，同比增长2326.50%，主要系新租赁准则的执行导致租赁利息费用增加。聚焦云南省外市场，持续加快门店扩张 　　截止至2021年末，公司门店数量净增1355家，门店总数达到8560家，其中云南省净增门店655家，门店总数达4939家；省外区域净增门店700家，省外门店总数达3621家，省外门店数量占比达42.30%。公司持续加强一体化布局，在省会级、地市级、县市级、乡镇级四个类型的市场门店均已突破1600家，形成行业独有的市县乡一体化发展格局。省会级、地市级门店从品牌、商品、服务、物流等维度形成中心辐射，对县域市场人群消费发挥引领示范作用，更利于各层级市场建立竞争壁垒和成本优势。 　　打造多元化业务，持续提升专业服务能力 　　公司持续打造多元化业务，2021年重点推进药妆店建设，云南省内的药妆店数量近300家，公司个护项目类产品销售同比增长9.63%，其中云南省内药妆店个护项目类销售额同比增长40.43%。同时公司持续提升特慢病药房服务能力，截止2021年底，公司开通的各类慢病医保门店为831家，慢病医保门店占比全集团门店总数近10%。 　　盈利预测与评级 　　公司作为连锁药店龙头企业，业绩有望维持稳健增长。根据公司2021年年报业绩情况，2022-2023年净利润预测由12.47/15.8亿元下调至11.11/13.58亿元，2024年净利润预测为16.62亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：省外扩张不及预期风险，疫情影响风险，市场竞争加剧风险，行业管理政策变化风险

　　一心堂(002727) 　　事件：3月29日晚，公司公布2021年年报，报告期内公司实现营收145.85亿元（+15.24%），实现归母净利润9.21亿元（+16.65%），实现扣非归母净利润8.97亿元（+19.22%）。其中Q4实现营收40.87亿元（+19.57%），归母净利润1.57亿元（-15.59%）。 　　Q4业绩承压，全年业绩增长稳健，盈利能力有所增强。分季度看，Q1-Q4公司分别实现营收34.29/32.73/37.97/40.87亿元，同比增长11.07%/11.25%/18.29%/19.57%，营收增速逐季加速；分别实现归母净利润2.61、2.63、2.4、1.57亿元，同比增长27.28%、24.42%、27.83%、-15.59%，Q4业绩有所承压，主要系租赁准则计提费用影响。全年来看，公司业绩在新冠疫情影响商品陈列及开业活动等多方面因素下仍保持稳健增长，毛利率提升1.14pct至36.96%，净利率同比提升0.05pct至6.29%，盈利能力有所增强。 　　分业务看，公司零售业务实现收入123.51亿元（+5.15%），毛利率40.32%（+3.89%），批发业务实现收入19.24亿元（+193.68%），毛利率8.97%（-0.4%）。分产品看，公司中西成药、医疗器械及计生/消毒用品、中药，其他产品分别实现收入104.91、12.09、13.59、12.15亿元，同比增长18.72%、-11.01%、21.21%、12.08%，收入占比分别为72%、8%、9%、8%。 　　门店拓展加速，持续推进市县乡一体化店群。截止2021年12月31日，公司直营总门店数8560家，净增加门店1355家（去年同期939家），门店拓展加速。其中Q4净增加门店204家（去年同期294家）。新开门店主要集中于云南、川渝、广西、山西和贵州地区，持续夯实区域优势。公司坚持少区域高密度网店布局策略，在省会级、地市级、县市级、乡立体纵深布局，在省级、地市级、县级、乡镇四个类型的市场门店均已超过1600家，形成行业独有的市县乡一体化发展格局。背后的逻辑是，店群效应能增加门店之间的协同能力，也能形成区域的品牌竞争力，少区域高密度布局从品牌效益、物流配送、用药习惯、人才储备等多方面具备一定优势。2021年省会级、地市级、县市级、乡镇级门店销售占比分别为29.51%、31.83%、25.02%和13.63%，其中乡镇级门店净利率水平最高，主要系房租费用较其他区域更低。 　　坚持线上线下融合战略，加快布局现有门店网点O2O业务，新业态业务持续拓展。公司坚持线上线下融合战略，持续推进现有门店020业务布局，着重推动一心到家O2O自营业务的销售规模。报告期内，O2O业务门店数达到8291家，覆盖率达到门店总数的96.86%，O2O业务占整体电商业务销售额的80.28%（电商销售总额为3.8亿元），公司已将020业务确定为电商核心业务运作，业务流程持续优化。此外，彩票业务与药妆业务快速发展，云南省内药妆店数目已达300家。 　　投资建议：我们预计2022-2024年净利润分别为10.93/13.42/16.13亿元，同比增速分别为18.56%/22.84%/20.18%，EPS分别为1.83元/2.22元/2.71元，对应当前股价分别为13倍、10倍和9倍PE。公司经营效率提升，区域优势不断夯实，业绩增长稳健，继续给予“买入”评级。 　　风险提示：竞争加剧风险；整合不及预期风险；政策风险。

　　安科生物(300009) 　　事件 　　3 月 30 日，公司公布 2021 年年报， 2021 年实现营业收入 21.69 亿元(+27.47%)，实现归母净利润 2.07 亿元(-42.44%)，实现扣非归母净利润1.58 亿元(-50.08%)。 业绩低于预期。 　　点评 　　母公司生物制品销售维持高速增长， 计提子公司商誉减值影响表观业绩。2021 年，母公司实现收入 12.56 亿元（+43%），净利润 3.75（+11%）， 子公司苏豪逸明、中德美联由于下游集采影响、成本提升以及疫情等多方面因素影响，公司计提商誉减值准备约 3.23 亿元，若剔除商誉减值影响，公司21 年实现归母净利润 5.3 亿元（+48%），增长优异。 　　毛利率稳健提升，费用率有所优化，应收账款周转率有所提升。 21 年，公司实现毛利率 80%，较去年同期提升 1.28%， 销售费用率为 30.63%，较去年同期下降 4.03%，管理费用率为 4.78%，较去年同期下降 1.03%。 此外，公司应收账款周转天数相比去年有所下降，回款良好。 　　 生长激素优化升级取得多项重要进展， 粉针剂型产业化能力进一步增强。 21年，公司核心产品人生长激素取得多项突破： 1）新增获批两项适应症，特发性矮小（ISS）和特纳综合征，其中 ISS 适应症为国内首家获批，成为目前国内生长激素获批适应症最多的企业。 2） 人生长激素注射液规格也持续完善，完成 6IU 和 8IU 的新增规格批准上市。 3） 公司北区注射用人生长激素 2,000 万支粉针新产能获批已正式批准生产，将有效解决现有产能瓶颈问题，持续巩固公司粉针龙头地位。 　　盈利调整与投资建议 　　我们维持 2022-2023 年盈利预期， 预计公司分别实现归母净利润 6.69（+224%）、 8.62（+29%）亿元，考虑到生长激素行业广阔的市场空间与公司新产能的落地，预计 2024 年实现归母净利润 10.83 亿元（+26%）。 　　2022-2024 年公司对应 EPS 分别为 0.41、 0.53、 0.66 元，对应当前 PE 分别为 24、 19、 15 倍。 维持“买入”评级。 　　风险提示 　　生长激素新患拓展和市场推广不达预期；市场竞争加剧； 研发进展不及预期；政策风险；商誉减值风险等。

　　一心堂(002727) 　　事项： 　　公司发布2021年年报，2021全年实现收入145.87亿元（+15.26%）；归属于上市公司股东的净利润9.22亿元（+16.66%）；扣非净利润8.99亿元（+19.41%）。公司增速符合预期。四季度单季，公司实现收入40.89亿元（+19.65%）；归属于上市公司股东的净利润1.58亿元（-15.14%）；扣非净利润1.51亿元（-12.90%）。拟每10股派发现金红利3.00元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。 　　平安观点： 　　加强门店扩张，门店数量稳定增长：公司继续扩张，报告期内公司新建门店1603家，由于城市改造及战略性区位调整等因素关闭门店92家，搬迁门店156家，净增加门店1355家，直营连锁门店达到8560家。公司继续深耕川渝，期末门店数量已超过1400家。公司门店布局不断深化下沉，随着基层居民消费能力的提升，公司长远发展可期。 　　公司医保门店数量持续提升，承接处方能力增强：截止2021年12月31日，公司门店已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达7,426家，占公司药店总数的86.75%。医保门店占比较上一年度提升0.63个百分点。报告期内公司医保刷卡销售占总销售的比重为43.80%，较2020年提升1.99个百分点。公司慢病医保门店为831家，慢病医保门店占比全集团门店总数近10%。医保的接入和慢病医保门店的开设，进一步提升公司承接处方的能力。 　　公司效率提升，净利率高于去年同期：2021毛利率为36.96%，相较于去年同期增长1.14个百分点。公司毛利率的提升，我们认为主要由中药产品销售占比的提升带来。公司经营整体良好，销售费用率和管理费用率分别为25.37%和2.73%，比去年同期分别提升1.25和下降1.27个百分点。公司毛利率的提升叠加管理费用率的降低，净利率达到6.29%，比去年同期增长0.05个百分点。 　　维持“推荐”评级：公司作为西南地区市占率最高的连锁药店，卡位优势越来越明显。限制性股票激励计划将有效激发公司新管理层动力，促进业绩提速增长。考虑疫情对公司业绩的影响，我们下调盈利预测（原预测2022-2023年EPS分别为2.01/2.45元），预计2022-2024年公司EPS为1.87/2.25/2.72元，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）政策风险：药品流通行业监管趋严或对公司短期业绩带来影响。2）竞争加剧的风险：药店行业的兼并整合，集中度提高，竞争加剧或对公司业绩带来影响。3）疫情风险：疫情发生或将影响部分药品的销售，从而对公司业绩带来影响。

中心思想 行业黄金发展期与中国CXO核心优势 本报告核心观点指出，医药外包（CXO）行业正处于全球黄金发展时期，深度参与全球药物研发与生产，有效协助制药企业降低成本。中国CXO企业凭借显著的“工程师红利”和稳定的国内疫情环境，在人均成本上远低于海外同行，并能承接更多海外订单，展现出强大的竞争优势。行业高景气度驱动下，2021年CXO业绩维持高增长，预计未来2-3年仍将持续。 市场调整后的估值反弹机遇 国内医药外包企业通过创新和多面扩张，形成了各具特色的竞争格局，如药明康德的全产业链CRDMO模式、凯莱英的连续生产技术以及药明生物的端到端大分子CDMO能力。尽管近期受乌克兰局势、美国加息预期及药明生物被列入“UVL清单”等行业事件影响，CXO板块估值有所调整，但多家优质标的已处于历史低位。报告认为，随着业绩的持续驱动，板块有望迎来股价反弹窗口，建议关注药明康德和凯莱英等龙头企业。 主要内容 一、行业概览：医药外包行业正处于全球黄金发展时期 药品分类与CXO服务范围 药品主要分为中药、化学制药和生物制药三大类。目前，医药外包行业主要聚焦于生物药和化学药物的研发与生产，较少涉足中药领域。 全球及中国医药市场增长趋势 全球医药市场保持稳定增长，其中生物制剂市场增速显著高于化学药物和整体市场（2015-2019年生物制剂增速8.7%，2019-2024E预计9.8%）。 中国医药市场与全球趋势一致，生物制剂增速（2015-2019年22.4%，2019-2024E预计19.4%）远超化学药物（5.1%）、中药（7.7%）及整体市场（8.1%），显示出强劲的增长动力。 药物研发挑战与药企降本增效需求 药物研发是高风险、高技术、高投入、长周期的系统工程。新药研发的投资回报率从2010年的10.1%下降至2020年的2.5%，而单个新药平均研发成本同期从11.9亿美元上升至25.1亿美元。 药企面临日益增长的降本增效压力，促使医药行业向“轻资产”模式转型，将研发和生产环节外包给专业的CXO公司。 政策红利推动医药外包行业发展 中国政策红利持续释放，推动医药外包服务行业活力焕发。2016年《药品上市许可持有人制度试点方案》的颁布，将药品上市许可与生产许可分离，极大地促进了医药外包服务行业的发展。 后续政策如《关于鼓励药品创新实行优先审评审批的意见》（2017年）、《关于组织实施生物医药合同研发和生产服务平台建设的通知》（2018年）以及《药品注册管理办法（2020）》等，均明确支持合同研发和生产服务平台建设，简化审批流程，并接受境外临床试验数据，为CXO行业提供了有利的政策环境。 CXO服务优势与渗透率提升 医药外包服务商凭借先进设备、定制化开发能力和产能，显著提高了药品研发效率，缩短研发周期（各环节平均缩短34.4%），控制风险，优化资源并降低成本。 CRO（合同研究组织）服务涵盖药物发现、临床前研究、IND申报、临床研究等环节；CDMO（合同研发生产组织）服务则专注于原材料/原液、特剂的工艺开发、验证、优化、质量研究、CMC服务及相应临床批次生产，直至商业化生产。 医药外包服务在新药研发各环节的渗透率不断提升，例如化合物研究、药学研究、药物毒理研究、I期临床和II/III期临床的外包率分别达到70%、70%、50%、25%和25%。 国内CXO的工程师红利与竞争优势 国内CXO企业不仅相对于制药企业具有优势，与海外CXO同行相比也表现优异。国内医药外包服务人均成本远低于海外同行（普遍低于10万美元/人/年），形成显著的“工程师红利”。 例如，凯莱英通过连续生产技术将多个生产步骤整合，大幅缩短生产时间并节省原材料成本；药明康德凭借丰富的项目管理经验，能将IND递交时间缩短至4-6个月，NDA递交时间缩短至3-9个月。 二、经营数据对比：业绩维持高增长，预计未来仍可持续 一级市场投融资与研发投入持续高涨 医药生物领域投融资热情持续高涨，研发投入逐年攀升。2021年全球生物医药领域投融资事件1273起（同比增长34%），金额3699.13亿元（同比增长32%）；中国发生投融资事件522起（同比增长53%），金额1113.58亿元（同比增长26%）。 全球医药企业研发支出稳步提高，2020年达2048亿美元（同比增长12%），中国医药企业研发支出达247亿美元（同比增长17%）。预计2022年医药外包服务行业有望延续高增长行情。 2021年医药外包行业业绩强劲增长 2021年前三季度，医药外包（CXO）行业在医药行业结构分化中表现突出，收入增速达到43.0%（排名第二），归母净利润增速达到49.9%（排名第二），毛利率维持在39.6%的合理水平，显示出强劲的业绩增长势头。 头部CDMO企业业绩概览与持续高增长 国内头部CDMO企业如药明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英在2018-2021年均表现出持续高增长态势。 药明康德收入水平已达全球CDMO企业第一梯队，利润端与收入端均持续优秀增长。药明生物拥有业内最为复杂的生物药产品管线。凯莱英凭借工艺优势，极大缩短生产时间和原材料成本。 22021年国内多家CXO企业的营收再创历史新高，增速维持在高位。例如，药明康德管理层披露2022年第一季度营收增速预计在65%-68%，全年增速在65%-70%。 季度营收与增速表现 2021年国内多家公司各季度营收持续创新高，其中2021年第三季度增速普遍维持在30%以上。受2020年第二季度全球疫情导致海外订单涌入的高基数影响，2021年第二季度同比增速相对有所放缓。 国内外收入结构与盈利能力 2020年，药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英等CXO企业的国内收入同比增速高于海外收入同比增速。为规避相关医药政策影响，报告建议关注海外收入占比较高的企业。 各大CXO企业2021年第三季度毛利率均稳定在35%以上，其中药明生物2021年上半年毛利率高达52%。凯莱英的归母净利润率基本稳定在25%-35%之间，药明生物的归母净利率最高。 订单需求旺盛与产能扩建 全球产能持续向中国转移，新冠疫情带来了短期超额增量。受疫情影响，2020年后海外订单纷纷向国内迁移，各大企业也加快产能建设。 中国拥有显著的人才和成本优势，吸引海外订单持续流入。港交所18A生物科技相对宽松的上市条件也加速了企业订单的增长。CXO企业资本支出持续增加，例如药明生物的资本支出在2021年上半年同比增长273%，显示出强劲的产能扩张需求。 三、重点公司分析：跟随企业创新、多面扩张，各具特色 药明康德（2359.HK）：医药外包行业全产业链的领军者 CRDMO/CTDMO模式与业绩增长：药明康德是具备全球竞争力的医药外包板块龙头，开创独特的一体化CRDMO（合同研究、开发与生产）和CTDMO（合同检测、研发和生产）业务模式，向全球客户提供全流程一体化、端到端服务。2021年营收229亿元（同比增长39%），归母净利润51亿元（同比增长72%）。公司管理层预计2022年营收将维持65%-70%的高增长。 业务结构与小分子CDMO优势：化学业务（Wuxi Chemistry）是公司最大业务板块，占比达62.6%。截至2021年，该板块拥有31万+合成化合物分子、1666个临床阶段化合物分子、42个商业化阶段化合物分子，管线数量持续扩张。公司持续在全球扩大产能，预计2022年产能再提升70%，巩固其小分子CDMO国内第一的地位，中国市场市占率高达23%。 CGT CDMO发展潜力：药明康德的CGT CDMO有望冲击全球前三。其Wuxi ATU板块拥有53个临床前和临床一期项目，8个临床二期项目，11个临床三期项目（4个即将递交上市申请）。截至2021年底，公司在全球细胞基因CDMO市场市占率达6.7%（国内65.7%），位居世界第四。通过收购Oxgene并利用独家TESSA技术将AAV质粒产能提升10倍，预计2023年ATU板块将进入高速上升轨道。 药明生物（2269.HK）：国际领先生物药CDMO公司 市场地位与业绩表现：药明生物成立于2014年，专注于生物药CDMO领域，是中国规模最大、市占率最高的大分子CDMO公司（2019年中国市场占有率78.6%）。公司营收和净利润持续高增长，2021年实现营收102.9亿元（同比增长83%），归母净利润33.9亿元（同比增长148%）。管理层设定2022年收入及经调整净利润增速45%左右的增长目标。 “终端到终端”服务能力与客户粘性：药明生物是目前全球唯一具有全面终端到终端能力的大分子CDMO，通过“Follow-the-Module”和“Win-the-Module”策略，从研发端深入绑定客户，客户粘性高，尤其适合Biotech公司的客户模式。

中心思想 荧光内窥镜市场领导者与增长潜力 海泰新光作为医用内窥镜上游龙头供应商，尤其在荧光内窥镜领域占据核心地位，其产品和服务能力全面覆盖市场需求。 随着荧光内窥镜替代白光内窥镜的趋势加速，公司业绩潜力将快速释放，预计2021-2023年归母净利润分别为1.18亿元、1.56亿元和2.1亿元，具有估值性价比。 荧光硬镜市场渗透率增速快，国内复合年增长率接近99.8%，同时医疗内窥镜被列为重点研发领域，政策支持国产替代进程，为公司带来显著发展机遇。 核心技术优势与国产替代机遇 公司长期坚持自主研发，依托光学、精密机械、电子及数字图像四大技术平台，拥有深厚的核心技术实力，产品技术水平已达国际一流。 公司正利用成本和研发优势向中游整机系统市场进军，并通过与国药器械的合作，增强渠道实力，致力于打造国产医用内窥镜整机和微创外科产品的领先企业。 主要内容 海泰新光：技术驱动的内窥镜产业升级 公司介绍：公司产品覆盖硬镜多类组件，荧光硬镜龙头史塞克重要供应商，硬镜整机产品蓄势待发 青岛海泰新光科技股份有限公司成立于2003年，是医用成像器械领域的高新技术企业，专注于医用内窥镜器械与光学产品的研发、生产和销售。 公司围绕“光学技术、精密机械技术、电子技术及数字图像技术”四大技术平台，掌握多项核心技术，技术水平达到行业先进水平，拥有30项专利（包括16项境内发明专利、3项境外发明专利、9项实用新型专利和2项外观专利）。 自2008年起，公司成功入选史赛克（Stryker）供应商，成为其主要供应商之一。目前，公司已形成集光、机、电、算技术为一体的自主品牌内窥镜整机系统，致力于为临床医学提供全套解决方案。 股权架构：经营管理与股权一体，核心团队技术背景突出 郑安民先生为公司控股股东和实际控制人，直接及间接控制公司36.12%股权。他拥有深厚的技术背景，曾率先将LED光源应用于医疗内窥系统，并带领团队设计全球首支齐焦高清荧光内窥镜。 公司核心管理团队（包括总经理郑耀、财务总监汪方华）均具备丰富的行业经验和技术背景。 公司研发团队共有87名人员，占总人数的15.16%。近三年研发投入占营业收入比重均在11%以上，2021年上半年研发投入1646万元，占营业收入的12.15%，显示公司对研发的高度重视。 核心财务数据：营业能力稳中将升，盈利能力逐年增长 公司营收业绩稳中有升，2017年至2020年营业收入复合年增长率（CAGR）为14.98%（从1.81亿元增至2.75亿元），归母净利润CAGR为23.55%（从5109万元增至9635万元）。 2021年前三季度，公司实现营业收入2.18亿元，同比增长9.65%；实现归母净利润9172万元，同比增长21.62%。 高清荧光内窥镜器械是公司营收主要增长点，近三年CAGR为13.68%，历年约占总营收的60%。光学产品营收增长较快，由2017年的22.7%提升到2021年上半年的31.25%。 公司盈利能力突出，毛利率和扣除非经常性损益后的净利率逐年提升，2017年至2020年毛利率维持在55%及以上，2020年扣非净利率达到30.5%，创2017年以来新高。 公司费用率总体维持稳定，2017年至2020年费用占同期营业收入的比例分别为24.70%、24.60%、24.67%、24.57%。研发投入占比逐年上升。 公司经营活动获取现金能力强，2020年经营活动产生的现金流量净额1.15亿元，同比增长37.39%。2021年第三季度现金及现金等价物余额达2.16亿元，为公司持续发展提供有力支撑。 长期以来，公司应收账款周转率高于医疗器械行业

　　投资要点 　　事件：2022年]3月29日，国务院发布《“十四五”中医药发展规划》，七个方面提出中医药发展目标。1）中医药服务体系进一步健全。2）中医药特色人才建设加快推进；3）中医药传承创新能力持续增强；4）中医药产业和健康服务业高质量发展取得积极成效；5）中医药文化大力弘扬；6）中医药开放发展积极推进；7）中医药治理水平进一步提升。 　　利好中药创新药发展。培育和建设国家重大科技创新平台，建设30个左右国家中医药传承创新中心。加强中医药临床疗效评价研究。加强开展基于古代经典名方、名老中医经验方、有效成分或组分等的中药新药研发。优化中药临床证据体系，建立中医药理论、人用经验和临床试验“三结合”的中药注册审评证据体系。 　　中药基药用量将快速增长，利好中药基药独家品种。《规划》主要任务提出做实基层中医药服务网络，力争实现全部社区卫生服务中心和乡镇卫生院设置中医馆、配备中医医师，100%的社区卫生服务站和80%以上的村卫生室能够提供中医药服务。力争2022年社区卫生服务中心和乡镇卫生院设置中医馆的比例从81.29%提升至100%。2021年11月卫健委发布《国家基本药物目录管理办法（修订草案）》公开征求意见的公告，预计2022年将迎来新一轮调整，基层医疗服务机构中成药使用量大，中药基药独家品种有望迎来新的发展机遇。 　　利好中药配方颗粒，强化中药材质量控制。制定实施全国中药饮片炮制规范，继续推进中药炮制技术传承基地建设，探索将具有独特炮制方法的中药饮片纳入中药品种保护范围。加强中药材第三方质量检测平台建设。研究推进中药材、中药饮片信息化追溯体系建设，强化多部门协同监管。加快中药制造业数字化、网络化、智能化建设，加强技术集成和工艺创新，提升中药装备制造水平，加速中药生产工艺、流程的标准化和现代化。 　　利好中医药医疗服务。2020年到2025年中医医疗机构数量从7.23万个提升到9.5万个，中医医院数量从5482个提升到6300个，每千人口公立中医医院床位数从0.68张提升到0.85张；县办中医医疗机构覆盖率从86.86%提升至100%。人才方面，每千人口中医类别执业医师从0.48提升到0.62人。鼓励社会办医疗机构设置中医药科室。依托现有资源布局一批中医康复中心，二级以上中医医院加强康复（医学）科建设。 　　中药消费品具备消费属性，以院外市场为主，相对医保免疫，持续看好中药消费品三大逻辑：1）提价：近几年部分上游中药材持续提价，成本向下游传导，带动终端产品提价，有望增厚业绩，重点关注片仔癀、同仁堂、太极集团、寿仙谷、福瑞股份、马应龙、华特达因、健民集团等。2）国企混改：中药行业国企混改以及股东层面的变动加速落地，业绩有望释放，重点关注云南白药、太极集团、华润三九等；3）渠道库存周期：经过几年调整，部分企业渠道库存清理进入尾声，出厂发货逐步恢复，业绩迎来恢复，重点关注太极集团、东阿阿胶等。 　　此外，还看好中药创新药、中药基药独家品种、中药配方颗粒、中药材质量控制、中医医疗服务等。中药创新药：2021年开始，我国中药创新药研发成果进入逐步兑现阶段，有望成为新增长点，建议关注以岭药业等；关注中药基药独家品种如中新药业、佐力药业等；中药配方颗粒关注华润三九、中国中药等；关注中医医疗服务如固生堂等。 　　风险提示：提价不达预期；混改不达预期；研发不达预期。

　　行业快速发展，市场规模持续扩大。生物科研试剂是科学研究的必需工具，其应用场景不断丰富，下游客户众多。随着全球对于生物药的积极研发和生命科学机理的深入探索，全球生命科学行业迅速发展。全球生物科研试剂市场预计将于2024年达到246亿美元；国内市场预计将于2024年达到260亿人民币的市场规模，2019-2024间国内市场年复合增长率约为13.8%。 　　下游科研+工业双轮驱动，未来成长可期。我国生物科研试剂下游为科研机构和医药工业用户，其研发投入持续加码，推动生物试剂市场空间打开。2015-2020年间，我国在生命科学经费投入年复合增长率高达18.3%，2020年达1004亿元，未来仍将高速增长；生物药、疫苗研发、体外诊断等医药行业持续高景气，配套试剂需求稳步增长。 　　新冠疫情带来发展机遇，国产替代正当其时。2020年新冠疫情导致全球供应链受限，国内企业抓住机遇，创新研发新冠相关产品，业绩大幅增长，市占率不断提升。加之国内厂商技术开发和定制化服务的技术积淀，在部分领域具有较强竞争力，我们认为国内企业可以通过灵活的定价策略与海外企业开展竞争，推动进口替代的加速。 　　投资建议：我们认为在我国科研投入及下游生物医药行业持续高景气的背景下，我国生命科学试剂行业仍将保持快速增长，现阶段行业国产化率仍然较低，但随着国内企业研发不断加大、技术持续升级，未来国产替代空间广阔。我们看好行业整体发展，建议重点关注：（1）掌握功能性蛋白试剂上下游技术、业务拓展能力较强的优质标的诺唯赞；（2）精耕人源蛋白领域的技术型公司百普赛斯；（3）产品种类齐全的重组蛋白龙头义翘神州。 　　风险提示：下游需求波动影响试剂公司订单及收入；研发进度不及预期；国产替代不及预期；行业竞争加剧；技术迭代升级风险；核心技术人才流失风险等。