投资要点 　　多重因素推动流感疫苗渗透率提升，市场空间广阔：接种流感疫苗是预防流感最有效的手段，需每年接种，创新4价疫苗具备更广的保护范围。中国流感疫苗渗透率处于较低水平，2020-2021年流感季中国流感疫苗接种率仅为3.3%，美国则为48.4%。我们认为当前节点多重因素推动中国流感疫苗渗透率持续提升：①居民收入水平与支付能力持续提升，对流感疫苗接种必要性与作用的认识提高，特别是新冠疫情进一步催化群众对呼吸道传染病的重视，同时2023年Q1多地散发的甲流疫情有望推动今年成为流感大年；②接种流感疫苗具有显著经济效益，减轻医疗负担，政府推动政策频出，免费接种、医保覆盖群体不断扩大；③四价流感疫苗上市，保护率更广，各家产能扩张，增加供给，为渗透率提升提供基础。综合以上因素，我们预计流感疫苗未来3-5年市场规模有望达到105-230亿元。 　　新厂商形成有效供给尚需时日，存量厂商具备较强先发优势：除渗透率以外，市场另一个分歧点在于流感疫苗的竞争格局，截至2023年5月，中国获批上市的四价流感疫苗共7种，后续在研厂家虽多，但我们认为①流感疫苗每年均需接种，具备一定消费属性，具备较大市场空间；②根据已上市产品研发历程，由于研发与审批周期较长，当前尚未进入临床III期的企业，尚需3.5年甚至以上产品才能上市。且产品上市后产能扩张亦需较长周期，我们预计未来3-5年中国四价流感疫苗供应天花板约为2.5-3亿剂/年，仍以存量厂商为主，且存量厂商具备较强先发优势。新冠疫情后流感疫苗接种逐步正常化，存量厂商大有可为。 　　推荐标的：①华兰疫苗：公司为中国流感疫苗龙头企业，2020年四价流感病毒裂解疫苗、流感疫苗批签发数量分别占四价流感疫苗市场及流感疫苗市场比例为61%与40%。2022年批签发批次数量继续保持国内领先地位。随着疫情对流感疫苗接种的扰动减弱，公司业绩有望维持高增长。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.6/12.7/16.9亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。②金迪克：公司四价流感疫苗2019和2020年在国内全部四价流感疫苗生产企业中排名第二和第三，产能将于2024Q1扩至4000万人份，有望随流感疫苗行业迅速放量。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.2/5.0/7.0亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：流感疫苗渗透率不及预期；市场竞争加剧；产品研发不及预期等。

　　本周新药行情回顾：2023年5月15日-2023年5月19日，新药板块涨幅前5企业：亘喜生物（16.7%）、众生药业（13.5%）、荣昌生物（10.5%）、百奥泰（10.3%）、首药控股（8.5%）。跌幅前5企业：康宁杰瑞（-34.0%）、华领医药（-15.9%）、迈博药业（-13.6%）、康乃德（-12.0%）、开拓药业（-11.7%）。 　　本周新药行业重点分析：5月17日，恒瑞医药及其合作伙伴Elevar宣布已就卡瑞利珠单抗/甲磺酸阿帕替尼片对不可切除肝细胞癌（uHCC）的一线组合治疗，向FDA提出新药上市申请（NDA）。目前来看，国内创新药企业的出海已经取得了初步的成果，部分创新药已在美国获批上市；另外有部分创新药（主要为PD-1单抗）的审评有望在2023年获得最新进展，若相关产品在2023年获FDA批准上市，则有望进一步增强国内企业创新药出海信心，强化创新药国际化逻辑可行性。 　　已被FDA批准上市产品：主要有百济神州BTK抑制剂泽布替尼、传奇生物BCMACAR-T产品Carvykti。2019年11月，百济神州BTK抑制剂泽布替尼成功获得FDA批准上市；2022年传奇生物BCMACAR-T产品Carvykti成为第二款获FDA批准上市的国产创新药。。 　　FDA审评进行中的产品：主要为PD-1单抗，包括百济神州的替雷利珠单抗、君实生物的特瑞普利单抗、恒瑞医药卡瑞利珠单抗；以及亿帆医药F-627贝格司亭、和黄医药的呋喹替尼。上述大部分产品由于受2022年疫情影响导致FDA现场检查受阻，产品上市计划处于延迟状态，预计有望于2023年取得突破性进展。 　　已被FDA拒绝的产品：此外亦有几款上市申请遭拒的产品，原因主要集中在缺乏美国患者人群数据。 　　本周新药获批&受理情况： 　　本周国内7个新药或新适应症获批上市，22个新药获批IND，20个新药IND获受理，2个新药NDA获受理。 　　本周国内新药行业TOP3重点关注： 　　（1）5月17日，博锐生物宣布CDE批准泽贝妥单抗注射液上市，该药物是一款新型抗CD20单抗，此次获批适用症为CD20阳性弥漫大B细胞淋巴瘤，非特指性（DLBCL，NOS）成人患者，应与标准CHOP化疗联合治疗。 　　（2）近日，复星医药宣布新一代血小板生成素受体激动剂（TPO-RA）用于治疗中国成人慢性免疫性血小板减少症患者的临床3期结果支持马来酸阿伐曲泊帕优于安慰剂。 　　（3）5月17日，先声药业宣布从Idorsia引进的失眠症新药daridorexant在国内申报临床，该药物为双重食欲素受体拮抗剂，此前已于2022年1月在美国获批上市。 　　本周海外新药行业TOP3重点关注： 　　（1）5月17日，罗氏宣布三代BTK抑制剂fenebrutinib治疗复发性多发性硬化症2期FENopta研究取得了积极结果：fenebrutinib组患者的新发T1病灶数量显著减少，新发或扩大T2病灶数量亦显著减少。 　　（2）5月17日，Viking宣布肝脏选择性甲状腺β受体激动剂VK2809在治疗经活检确认的非酒精性脂肪性肝炎（NASH）患者的2b期临床试验达到主要终点，患者第12周的肝脂肪含量与安慰剂相比显著降低。 　　（3）5月17日，Dermavant新药Vtama乳霜在治疗中度至重度特应性皮炎（AD）的成人和2岁及以上儿童中的有效性和安全性的3期试验达到了主要终点。 　　风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。

　　投资要点: 　　本周医药表现强于大盘 　　本周申万医药生物同比上涨2.26%，表现强于大盘。其中，化学制药子行业上涨3.48%；医疗器械子行业上涨2.84%，中药子行业上涨2.02%，医疗服务子行业上涨1.62%，生物制品子行业上涨1.12%；医药商业子行业上涨0.13%。 　　小盘股表现较好，国改、流感、创新药出海等主题轮动 　　本周（5月15-19日）小盘股表现相对较好。300亿以上市值公司中，恒瑞医药股票回购、双艾组合美国提交上市申请，股价走强；国改概念的华润三九、达仁堂、太极集团涨幅超过5个点；春季是流感、呼吸道合胞病毒的高发季节，2023年第19周（5月8日-14日）南方省份哨点医院报告的流感样病例环比、同比均有提升，相关检测、疫苗企业亦有所表现。 　　下周展望：关注ASCO会议的摘要披露和门诊手术恢复 　　5月进入到业绩真空期，政策、临床数据披露等事件，以及诊疗活动恢复情况或将提振情绪。5月19日重庆公布3-4月公立医院诊疗数据，3、4月门急诊、手术量均恢复至超过2019年的同期水平，但并未出现连续环比改善，手术量改善好于门急诊量改善，推荐相关受益标的如人福医药（600079.SH）。5月25日ASCO会议摘要将更新，推荐创新药子行业标的如恒瑞医药（600276.SH）。政策端，建议关注年内基药目录调整带来的中药子行业的投资机会。 　　5月月度金股 　　恒瑞医药（600276）：创新药布局广泛，对于海外销售较好的SGLT-2、PARP、CDK4/6等多个靶点药物，恒瑞均有创新药上市或待上市；集采冲击或影响见底；相比索拉非尼，卡瑞利珠+阿帕替尼OS延长达到近7个月，有望出海。对应5月19日收盘价，2023-2025年PE分别为66X，56X，50X，维持“买入”评级。 　　华厦眼科（301267）：眼科疾病覆盖各个年龄段，发病率高、患者基数大、渗透率低。公司从治疗难度较高的眼病领域向消费属性更强的屈光和视光领域发展，具有品牌优势，更易发展。对应5月19日收盘价，2023-2025年PE分别为62X，49X，39X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新冠疫情反复风险；企业经营风险；贸易摩擦超预期；政策性风险

　　鱼跃医疗(002223) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司近期发布2022年年报及2023年一季报。2022年实现营收71.0亿元，YOY+3.0%，录得归母净利润16.0亿元，YOY+7.6%，扣非后净利润12.5亿元，YOY-5.2%，公司业绩基本符合预期，在2021年出口大增的高基期以及2022年初防疫管控的影响下，2022年营收仍保持正增长，扣非净利也仅小幅下滑。其中22Q4单季度实现营收19.9亿元，YOY+25.3%,录得归母净利润4.6亿元,YOY+254.3%,扣非后归母净利润2.9亿元,YOY+230.8%,22Q4业绩大增一方面是21Q4基期低，另一方面22Q4在防疫新规实施后，医院为应对疫情，抗疫设备采购增加。 　　公司2023Q1实现营收27.0亿元，YOY+48.4%,录得归母净利润7.1亿元,YOY+53.8%,扣非后归母净利7.0亿元，YOY+79.2%，增速好于预期，主要是抗疫类产品需求增加所致，此外22Q1基期不高。 　　2022年糖尿病及感控板块增长较好，综合毛利率稳定：（1）分产品来看，公司呼吸治疗解决方案营收22.4亿元,YOY-14.6%,主要是2021年呼吸机外销垫高了基期。糖尿病护理解决方案营收5.3亿元,YOY+16.0%,公司持续深化院内外市场拓展，保持快速增长。感染控制解决方案营收11.8亿元，YOY+32.6%，在高基期下实现快速增长，主要是院内外渠道拓展以及疫情反复下需求增加。康复及临床器械实现营收14.1亿元，YOY+14.7%,延续较快增长。家用类电子检测及体外诊断实现营收15.2亿元,YOY+5.1%,估计主要是体温及血氧检测产品贡献。（2）公司全年综合毛利率为48.1%，同比微降0.2个百分点，主要是出口呼吸机收入比重降低，但公司通过糖尿病业务及感控业务增长实现对冲，实现全年毛利率稳定。23Q1综合毛利率同比提升2个百分点，我们认为一方面是防疫产品销售推动，另一方面是公司成本控制及原材料降价推动。考虑到成本低位，2023年毛利率预计将呈现恢复态势。 　　低基期下预计短期可延续高增，CGM及AED新品上市推动成长：展望未来，考虑到22Q2、Q3基期均较低（22Q2、Q3净利增速分别为-35.8%、-10.6%），以及疫情高峰后消费及物流恢复，我们认为公司常规产品销售将推动公司业绩在低基期下实现较快增长。另外，公司一季度上市新一代CGM产品CT3系列以及国产AED600机型，将有助于推动糖尿病业务及急救业务板块增长。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2023年、2024年实现净利润19.1亿元和21.9亿元，yoy分别+19.8%和+14.5%，折合EPS1.91和2.18元。当前股价对应的PE分别为17倍和15倍，目前估值合理，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：新品销售不及预期；外延整合不及预期；原材料价格上涨超预期；疫情带来的需求波动

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年年报，实现收入92.4亿元（+27.4%），实现归母净利润16.6亿元（+16.9%），实现扣非归母13.3亿元（+13.9%）。经营活动现金流净额1.3亿元（+68.5%）。同日，公司公布2023年一季度报告，实现收入22.1亿元（+33.4%），实现归母净利润3.3亿元（+7.7%），实现扣非归母2.8亿元（+3.1%）。经营活动现金流净额-3.1亿元。业绩符合市场预期。 　　22年利润率短期波动，后续改善可期。22年毛利率48.4%（-1pp）,系部分物料采购成本上涨，故而导致营业成本增速略微超过营收增长。四费率为32.1%（+0.5pp），其中研发费用率为14.1%（+0.8pp），主要系公司加大研发投入，在研项目及研发人员均有较大增加从而带来的研发耗材及研发人力成本上涨较快。考虑到后续疫情和上游成本影响的减弱，以及经营效率的提升，盈利能力改善可期。受到公司研发投入同比增加的影响，23Q1净利润增速也有所放缓。 　　设备业务逆势增长，服务收入和海外收入持续高增长。分业务来看，1）22年全年设备收入约82亿元（+23.8%），在国内影像行业因疫情影响规模下降的背景下，公司实现逆势增长，后续随着贴息贷款在医疗和教育端的落地，公司诊断、治疗及科学仪器均有望受益。2）22年全年服务收入7.5亿元（+70.4%），在公司保有量设备持续增长和公司的战略重视下，售后服务业务收入贡献越来越大，目前收入占比达到8.1%，比2021年6.1%的比例大幅提升。从区域看，22年国内市场收入79.5亿元（+19.7%），海外市场收入13亿元（+109.2%），目前海外收入占比14%，比2021年8.5%亦大幅提升，海外市场高举高打推进顺利，收入有望持续高增长。 　　国产影像设备龙头，“技术突破+产品升级”打开成长空间。随着产业扶持、分级诊疗、配置监管放松等政策利好影像行业发展，2020年中国影像设备市场规模为537亿元，预计2030年有望超千亿，随着公司技术突破和产品推陈出新，后续有望引领进口替代，并且伴随高端产品占比提升和核心零部件逐步自产化，公司盈利能力有望提升。公司推出uMIPANORAMA35S最新一代数字化PET-CT系统、uMRJupiter5.0TMRI全球首款超高场全身磁共振系统、uMRNXNeuroeXplorer神经科研专用超高性能3.0T等创新产品，技术突破和产品升级的逻辑不断兑现。 　　盈利预测与估值。预计2023~2025年归母净利润分别为21.1、26.4、33.3亿元，对应增速27.4%、25.1%、26.2%，对应EPS为2.56、3.2、4.04元，对应PE分别为58、46、37倍。 　　风险提示：诊疗恢复或不及预期、新品销售或不及预期、政策控费风险。

　　普门科技(688389) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年年报，实现收入9.8亿元（+26.3%），实现归母净利润2.5亿元（+32.1%），实现扣非归母2.3亿元（+43%）。经营活动现金流净额2.7亿元（+49.2%）。同日，公司公布2023年一季度报告，实现收入2.8亿元（+32.3%），实现归母净利润8811万元（+31.2%），实现扣非归母8290万元（+29.3%）。经营活动现金流净额2318万元（+21.4%）。 　　22年业绩短暂营收增速放缓，费用控制有效且盈利能力有所提升。分季度看，2022Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为2.1/2.4/2.3/3.1亿元（+27.7%/+23.6%/+20.5%/+32.3%），单季度归母净利润分别为0.7/0.3/0.5/1亿元（+24.4%/+13.8%/+34.5%/44.5%），单季度扣非归母净利润分别为0.64/0.29/0.5/0.9亿元（+30.3%/+47.9%/+59%/+43%），三四季度业绩提速。从盈利能力看，2022年全年毛利率58.5%（-3.1pp），四费率33.4%（-5.3pp），其中研发费用率17.4%（-2.7pp），财务费用率-3.6%（-2.4pp）。最终归母净利率25.6%（+1.1pp），盈利能力有所提升。 　　IVD与治疗康复产品比翼齐飞，其中医美业务持续高增。22年IVD业务营收7.5亿元（占比76.7%），治疗与康复类产品2.3亿元（占比26.1%）。两大块业务22年均维持在约26%的高增速。IVD系列产品在国内和国际市场中的竞争力进一步提升，临床应用持续上量，特别是发光和糖化两大系列产品拉动了相关业绩增长。在电化学发光领域，公司未来会持续加大投入，加快电化学发光免疫分析仪器和试剂的系列化开发、注册和上市，增强公司在该领域的核心竞争力;治疗与康复产品线中的核心临床医疗产品如空气波、排痰机、高流量氧治疗仪等继续保持较好业绩增长，同时皮肤医美系列产品逐步推广上量，获得行业好评和新业务板块的业绩增长；两大产品线组织架构聚焦整合，国内外营销团队能力持续提升，人员效率逐级提高，推动了业绩增长。此外，皮肤医美产品线23年将独立出治疗康复事业部并成立为消费者健康业务部门。消费者健康业务是公司未来孵化的全新业务，服务于家庭医疗、生活美容、慢病康复等需求，公司基于现有在治疗与康复产品领域的技术积累，开发适用于消费者健康需求的专业化、特色化医疗产品，同时搭建并自主运营电商服务平台。 　　高研发投入带来丰富产品线。在体外诊断领域，大型、高速电化学发光设备eCL9000、高端糖化血红蛋白分析仪H100Plus及配套试剂相继上市；在治疗与康复领域，对老产品进行升级，进一步完善能量医美，8月底，全新升级和注册的LC-580体外冲击波治疗仪重磅加入皮肤医美产品方案行列，后续有望带来增量。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为3.3、4.5、6.2亿元，对应PE为34、25、18倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：销售推广不及预期、研发不及预期等风险。

　　投资要点 　　2022年新冠扰动等因素出清，23Q1常规品种开始恢复。1）收入增速放缓，利润承压明显。23年疫苗板块总收入657.52亿元（+19.31%），扣非净利润135.20亿元（-25.34%）；23Q1总收入168.71亿元（+13.30%），扣非净利润37.10亿元（-4.75%）。22年新冠疫苗收入大幅减少，叠加新冠资产减值、流感疫苗减值等，利润波动明显。23Q1仍有新冠疫苗因素存在，但流感疫苗实现销售、部分常规品种开始恢复，收入实现双位数增长，利润仅小幅下滑。2）盈利水平有所回落。22年疫苗板块毛利率56.10%（-7.86pp），净利率20.56%（-12.30%），ROE15.34%（-10.35%），高毛利的新冠疫苗销售减少导致毛利率下滑，部分新冠资产、流感疫苗减值等导致净利率/ROE下滑更加明显。23Q1板块毛利率49.94%（-5.67%），净利率21.99%（-4.17%），新冠疫苗高基数因素依然存在。3）销售费率开始回归正常区间，研发费率有所增长。22年疫苗板块销售费率16.96%（+2.92pp），无需大规模推广的新冠疫苗销售占比下降、常规疫苗恢复接种。管理费率3.11%（-2.70pp），相关管理开销减少。研发费率8.03%（+1.14%），药企研发投入保持增长。4）存货有所减少，应收账款回款延后，固定资产保持平稳。22年疫苗板块存货周转率2.33（+0.64），存货有所减少。应收账款周转率1.76（-0.50），年末感染导致疾控/医院等回款工作有所延后。固定周转率5.13（-0.39），保持平稳态势。 　　2022年批签发相对保守，23Q1HPV保持强势。1）2022年整体批签发保守，重磅品种实现增长。2022年我国疫苗行业（不包含新冠疫苗）整体实现批签发4697批次，同比下滑12.63%。尽管22年新冠接种、疫情防控、大规模感染等对常规疫苗的批签发、终端接种造成影响，但HPV、PCV13、轮状等品种批签发依然实现增长，同比增速分别实现79.2%、3.8%、4.7%。2）23Q1批签发回暖，HPV疫苗逆势高增。23Q1疫苗整体批签发1043批次，同比增长37.24%，其中HPV保持高增，同比增长89%。 　　多个新品进入放量期，在研管线逐步进展顺利。2021-23Q1，百克生物的带状疱疹、沃森生物的HPV2、智飞生物的微卡、康泰生物的PCV13、康希诺的MCV2/4、欧林生物的MCV2、华兰疫苗的四价流感（儿童）上市，有望在23年放量，驱动行业快速增长。同时HPV2、PCV13、带状疱疹等已实现国产化，未来金葡菌疫苗、PCV15、HPV4/HPV9等有望获批上市，龙头企业依靠大单品市占率快速提升，价格体系有一定提升空间。 　　投资建议：目前新冠疫苗在防重症、防死亡上依然发挥重要作用，在未来第二针加强甚至常态化新冠疫苗接种中仍然不可或缺，关注新冠疫苗相关企业，如石药集团、神州细胞、康希诺、万泰生物、丽珠集团、三叶草生物、沃森生物等；各个疫苗头部企业均有重磅大品种放量或即将上市放量，叠加新冠疫情下的预防接种认知度提升，我们预计大品种接种率有望持续提升、逐步接近发达国家水平，推荐百克生物、康泰生物、华兰生物、康华生物、智飞生物、万泰生物等。 　　风险提示：研发进度不及预期，临床推进不及预期，产品销售不及预期，疫情防控显著风险