九典制药(300705) 　　主要观点： 　　事件 　　2024年8月24日，九典制药发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入13.66亿元，同比增长12.19%；归母净利润2.84亿元，同比增长43.77%；扣非归母净利润2.55亿元，同比增长43.24%；经营性现金流量净额4.18亿元，同比增长111.71%。 　　事件点评 　　利润端维持高速增长 　　24Q2公司营业收入为7.75亿元，同比增长5.00%，归母净利润1.58亿元，同比增长31.24%，扣非归母净利润1.49亿元，同比增长36.52%。24H1公司利润端增速超预期，Q2维持稳定增长。 　　24H1销售费用率逐步优化，净利率稳步提升 　　24H1公司销售毛利率为73.14%，同比下降4.60个百分点；销售净利率为20.80%，同比增长4.57个百分点。销售费用率39.98%，同比下降8.74个百分点，销售费用率持续优化主要是由于1）洛索集采陆续执标，销售费用有所降低；2）营销模式持续转型；3）院外市场占比逐步提升，预计未来随着销售效率提升，销售费用率有望持续优化；管理费用率2.99%，同比下降0.61个百分点；研发费用率8.34%，同比增长0.87个百分点；财务费用率0.56%，同比+0.56个百分点，费用率持续优化。 　　洛索稳步放量，院内市场集采陆续执标，院外市场高速发展洛索洛芬钠凝胶贴膏，24年上半年实现销售6.86亿元，收入同比下降1.85%，整体（院内+院外）销售数量同比增长40.81%，洛索整体收入下降主要受集采执标范围逐步扩大的影响，截至24年7月，洛索共执标19个省份。 　　洛索院内：多次参加集采，价格逐步趋于稳定，该产品在广东联盟地区、京津冀“3+N”联盟地区、甘肃省集采的中标价格是18.19元/贴，浙江省、云南省集采的中标价格是17.37元/贴。 　　洛索院外：公司持续加大建设，院外市场维持高速发展，24年上半年，洛索院外收入达到1.06亿元，同比增长330%。公司未来将继续加大在零售端的投入力度。随着新品的陆续推出，将构建起产品矩阵，并通过共享渠道进行推广，持续增强新品在零售市场的销售优势。 　　新产品预计持续推出，逐步扩大局部镇痛贴膏剂领域布局 　　23年3月酮洛芬凝胶贴膏上市，24-25年预计镇痛化学贴膏剂领域产品陆续落地，逐步形成产品群。24年10月份预计消炎解痛巴 　　布膏有望在连锁药房和诊所端开始销售，同时24年预计利多卡因凝胶贴膏获批上市；25年预计吲哚美辛凝胶贴膏和氟比洛芬凝胶贴膏获批上市。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　公司核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量，院外市场快速发展，我们看好公司未来发展。我们调整了此前盈利预测，收入端，公司持续推进营销转型，洛索集采执标范围逐步扩大，以价换量，公司收入逐步稳定，我们下调了收入预期，并新增26年预测，预计公司24-26年，收入分别为31.06/36.15/42.43亿元（24-25年前预测值为34.03/41.72亿元），分别同比增长15%/16%/17%，利润端，公司净利率稳步提升，销售费用率持续优化，利润端维持增长，我们维持此前利润预期，并新增26年预测，预计公司24-26年归母净利润分别为4.86/6.42/8.66亿元，分别同比增长 　　32%/32%/35%，对应估值为22X/17X/12X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险

中心思想 药明生物上半年业绩承压，短期挑战持续 药明生物（2269 HK）2024年上半年业绩表现逊于预期，主要受中国市场不景气、缺乏大额预付款交易以及产能利用率下降等多重因素影响。公司核心业务盈利能力显著下滑，导致收入和净利润预测被下调。 市场环境复杂，评级与目标价调整 面对复杂的市场环境，特别是中国医疗健康行业融资困难和美国生物安全法案的不确定性，药明生物短期内仍将面临挑战。基于调整后的财务预测，分析师将目标价下调至10.20港元，并维持“中性”评级，提示投资者关注潜在风险。 主要内容 2024年上半年业绩逊预期 药明生物2024年上半年收入同比增长1.0%至85.7亿元人民币，若剔除新冠项目影响，收入同比增长7.7%。然而，公司股东净利润同比大幅下降33.9%至15.0亿元人民币，经调整净利润（反映核心业务盈利）同比下跌20.7%至22.5亿元人民币，整体业绩低于市场预期。 业绩逊预期的主要原因包括： 中国市场不景气：中国业务收入同比下降20.9%至14.2亿元人民币，市场需求疲软。 缺乏大额预付款交易：去年同期两项大额预付许可交易贡献了约3亿元人民币毛利，而今年上半年无此类交易。 毛利率下降：受中国工厂产能利用率下降等因素影响，毛利率同比下降2.8个百分点。 预计短期内公司仍然面对挑战，下调收入与盈利预测 分析师预计药明生物短期内仍将面临挑战，因此对2024-2026年的收入和盈利预测进行了下调。 收入预测下调：2024-2026年收入预测分别下调2.9%、9.8%和12.9%。 股东净利润预测下调：2024-2026年股东净利润预测分别下调14.6%、18.4%和20.8%。 经调整净利润预测下调：2024-2026年经调整净利润预测分别下调8.9%、18.3%和20.8%。 下调预测的依据包括： 新签项目结构变化：上半年新签的61个项目中，有52个为通常收费较低的临床前业务。考虑到临床前项目向临床阶段转移需要时间，短期内这些项目的增加难以带动公司收入快速增长。 中国业务回暖慢于预期：原先预期中国业务将缓慢回暖，但上半年中国业务收入同比下降两成，公司表示目前中国业务仍面临挑战。2024年1-7月，中国医疗健康行业融资总额约为55.1亿元人民币，仅相当于2023年全年的50.2%，且2023年融资总额已是2021年的1/3，表明国内融资环境持续不景气，部分中小型药企可能继续削减研发开支。 美国生物安全法案影响：美国收入占上半年总收入的58.4%。在美国生物安全法案最终出台前，美国客户在与公司长期合作的决策上可能会更加谨慎，对公司业绩构成潜在影响。 目标价调整至10.20港元，维持“中性”评级 根据调整后的DCF模型，药明生物的目标价从13.00港元调整至10.20港元，以反映收入与盈利预测的下调。分析师维持“中性”评级，并表示将继续关注美国生物法案的进展，如最终版本较众议院草案温和，将再进行调整。 风险提示 报告提示了以下主要风险： 医药行业融资环境持续偏差可能导致药企减少研发支出。 项目进展中出现问题可能中断。 如美国生物法案最终版严厉程度超预期，将影响业绩。 主要财务数据（百万人民币） 年结：12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总收入 15,269 17,034 17,448 19,320 21,230 增长率（%） 48.4 11.56 2.4 10.7 9.9 股东净利润 4,420 3,400 3,132 4,005 4,617 增长率（%） 30.5 (23.1) (7.9) 27.9 15.3 经调整净利润 4,930 4,700 4,350 4,810 5,540 盈利预测调整 分析师对药明生物的盈利预测进行了显著调整，主要体现在收入和利润的下调： 营业收入：2024E、2025E、2026E分别下调2.9%、9.8%、12.9%。 毛利：2024E、2025E、2026E分别下调8.2%、12.8%、15.8%。 股东净利润：2024E、2025E、2026E分别下调14.6%、18.4%、20.8%。 经调整净利润：2024E、2025E、2026E分别下调8.9%、18.3%、20.8%。 DCF模型与敏感性分析 DCF模型显示，药明生物的股权价值为42,379百万港币，每股内涵价值为10.20港币。模型关键参数包括税后债务成本2.0%，无风险利率2.4%，风险溢价9.0%，贝塔系数1.0，权益成本11.4%，加权平均资本成本（WACC）9.3%，永续增长率1.0%。 敏感性分析表明，目标价对WACC和永续增长率的变化较为敏感。例如，在WACC为9.3%时，永续增长率从0.0%提高到2.0%，每股内涵价值从9.95港元增至10.53港元。 财务摘要 损益表关键数据（百万人民币） 营业收入：2023年17,034，2024E 17,448，2025E 19,320，2026E 21,230。 毛利：2023年6,828，2024E 6,821，2025E 7,818，2026E 8,786。 股东净利润：2023年3,400，2024E 3,132，2025E 4,005，2026E 4,617。 经调整净利润：2023年4,699，2024E 4,354，2025E 4,806，2026E 5,540。 现金流量表关键数据（百万人民币） 经营业务现金净额：2023年4,668，2024E 7,163，2025E 5,930，2026E 8,109。 投资活动现金净额：2023年(3,228)，2024E (3,532)，2025E (3,478)，2026E (2,123)。 年末现金：2023年9,670，2024E 13,238，2025E 15,596，2026E 21,522。 资产负债表关键数据（百万人民币） 总资产：2023年56,576，2024E 62,628，2025E 68,977，2026E 75,920。 股东权益：2023年40,332，2024E 44,594，2025E 49,400，2026E 54,941。 净现金/(负债）：2023年7,522，2024E 10,986，2025E 13,232，2026E 19,038。 重要指标 收入增长率（%）：2023年11.6，2024E 2.4，2025E 10.7，2026E 9.9。 股东净利润增长率（%）：2023年(23.1)，2024E (7.9)，2025E 27.9，2026E 15.3。 毛利率（%）：2023年40.1，2024E 39.1，2025E 40.5，2026E 41.4。 净利润率（%）：2023年20.0，2024E 17.9，2025E 20.7，2026E 21.7。 ROAE（%）：2023年8.5，2024E 6.7，2025E 7.8，2026E 8.0。 历史建议和目标价 报告显示，自2024年1月12日至2024年8月26日，药明生物的评级一直维持“中性”，但目标价从最初的32.35港元逐步下调至10.20港元，反映了市场环境和公司业绩预期的持续变化。 总结 药明生物2024年上半年业绩表现不及预期，主要受到中国市场需求疲软、缺乏大额预付款交易以及毛利率下降等因素的综合影响。鉴于短期内公司仍将面临新签项目结构变化、中国业务回暖缓慢以及美国生物安全法案带来的不确定性等多重挑战，分析师已下调了公司2024-2026年的收入和盈利预测。基于调整后的DCF模型，目标价被下调至10.20港元，并维持“中性”评级。投资者需密切关注医药行业融资环境、项目进展以及美国生物法案的最终影响。

中心思想 业绩稳健增长与费用优化 上海医药在2024年上半年实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，分别达到1394.13亿元（+5.14%）和29.42亿元（+12.72%）。扣非归母净利润更是实现23.00%的显著增长，表明公司核心业务盈利能力强劲。 公司在费用管控方面持续优化，销售费用率、管理费用率和财务费用率均有所下降，有效提升了整体运营效率和盈利水平。 CSO业务驱动与多引擎发展 药品CSO（合同销售组织）业务表现突出，上半年实现销售金额约40亿元，同比增幅高达172%，成为公司商业板块的重要增长引擎。 公司通过加速营销体系整合、持续加大研发投入并推进新药管线，构建了多业务引擎驱动的长期增长动能，包括中药工业的稳步发展、进口及创新药产业服务能力的增强，以及渠道端的深度融合。 主要内容 2024H1财务表现与盈利能力分析 营收与利润表现： 2024年上半年，公司实现营业收入1394.13亿元，同比增长5.14%。 归母净利润29.42亿元，同比增长12.72%；扣非归母净利润27.05亿元，同比增长23.00%。 工业业务贡献利润13.12亿元，商业业务贡献利润17.93亿元，主要参股企业贡献利润3.41亿元。 经营活动产生的现金流量净额为5.15亿元，同比下降68.55%，主要系货款支出增加所致。 分季度业绩： Q1营业收入701.53亿元（+5.93%），归母净利润15.42亿元（+1.62%），扣非归母净利润13.75亿元（+1.30%）。 Q2营业收入692.60亿元（+4.36%），归母净利润14.00亿元（+28.15%），扣非归母净利润13.31亿元（+57.97%），显示Q2盈利能力显著提升。 盈利能力与费用率： 2024H1公司毛利率为11.60%（-1.27pct），其中分销板块毛利率5.92%（-0.22pct），工业板块毛利率61.57%（+0.08pct），零售板块毛利率12.21%（+0.26pct）。 净利率保持在2.58%的水平。 销售费用率4.71%（-1.12pct），管理费用率2.06%（-0.02pct），财务费用率0.51%（-0.07pct），费用管控持续优化。研发费用率0.79%（+0.02pct）。 核心业务发展与战略布局 医药商业板块： 实现收入1266.79亿元，同比增长7.45%。其中分销业务营收1270.31亿元（+6.91%），零售业务营收40.70亿元（-4.50%）。 药品CSO合约推广业务突飞猛进，实现销售金额约40亿元，同比增幅达172%，覆盖赛诺菲、拜耳等18家药企。 进口及创新药产业服务能力加强，成功引入8个进口总代品种。 器械、大健康等非药业务销售约218亿元，同比增长约11.12%。 上半年新增SPD项目约15个，并在陕西、重庆等区域实现“零”的突破。 医药工业板块： 实现收入127.34亿元，同比下降13.37%，主要受去年品种降价的一次性影响，预计后续将企稳。 中药业务持续推进大品种和大品牌战略，上半年各中药企业实现工业收入合计51.92亿元，同比增长1.41%。 渠道整合与研发投入： 公司加速营销体系整合，推动预算管理与绩效考核统一，建立健全信息系统和制度体系，深化省级平台建设。 组建集团新的药品销售公司，实施营销模式转型，提升终端自营能力。 2024H1研发投入14.04亿元，同比增长15.26%，占工业销售的11.03%。其中研发费用11.05亿元，同比增长7.67%。 截至2024H1，临床申请获得受理及进入后续临床研究阶段的新药管线有64项，其中创新药50项。 自研的I001片（SPH3127）针对高血压适应症的NDA上市申请已恢复审评。 盈利预测与投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为53.07亿元、58.52亿元和64.40亿元，对应EPS分别为1.43元、1.58元和1.74元。 当前股价对应PE分别为13.09倍、11.87倍和10.79倍。 维持“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期，合作进展不及预期。 总结 上海医药2024年上半年表现亮眼，营收和归母净利润实现稳健增长，尤其扣非归母净利润增幅显著，显示出公司强大的内生增长动力。 CSO业务的爆发式增长是上半年业绩的核心亮点，其销售额同比激增172%，有效驱动了商业板块的整体发展。同时，中药工业业务稳步前行，非药业务也保持良好增长态势。 公司通过持续优化费用管控、加速营销体系整合以及加大研发投入，为未来的长期发展奠定了坚实基础。新药管线的持续推进，特别是创新药I001片NDA审评的恢复，预示着未来产品线的丰富和盈利能力的提升。 基于对公司多业务引擎驱动和战略布局的积极展望，分析师维持“买入”评级，并预计未来三年归母净利润将持续增长，但投资者需关注研发和合作进展不及预期的风险。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　维生素：预计巴斯夫维生素产品投产时间不早于2025年1月，维A价格持续上涨。8月21日，巴斯夫最新通报，部分香原料产品不会早于2024年10月之前生产，其余产品不会早于2024年11月底之前生产；其次是维生素E、维生素A和类胡萝卜素产品，根据巴斯夫目前推断，这些产品的投产时间不会早于2025年1月。据百川盈孚数据，截至8月23日，维A价格为290元/千克，较上周上涨80元/千克，较年初上涨221元/千克；维E价格为143元/千克，较上周下跌7元/千克，较年初上涨80元/千克。 　　MDI：供应收紧，聚合MDI价格小幅上涨。据百川盈孚，当地时间8月5日，受原料乙烯供应方面的不可抗力影响，亨斯迈位于荷兰罗曾堡的35万吨/年和12万吨/年的MDI及其相关产品生产装置宣布不可抗力，该装置于8月13日解除不可抗力，海外MDI整体供应量有限。国内多项装置同样处于检修中，烟台大厂110万吨/年装置7月16日开始检修，预计为期45天；浙江某厂7万吨/年MDI装置于7月26日进入检修，预计检修35天左右，市场供应收紧。据wind数据显示，聚合MDI华南市场均价17140元/吨，较上周价格上升20元/吨。纯MDI市场均价19200元/吨，较上周价格持平。 　　2.核心观点 　　（1）维生素：受巴斯夫工厂爆炸以及工厂短期无法重启影响，行业供给短期内缩减明显，维A价格持续上涨。建议关注：新和成（暂无评级）、安迪苏等。 　　（2）MDI：受亨斯迈位于荷兰罗曾堡的MDI生产装置不可抗力影响，海外整体供应量有限。国内部分装置处于检修状态，预计MDI价格将继续上行。建议关注：万华化学等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

中心思想 行业回调中的投资机遇 本报告核心观点指出，尽管本周（8月19日-8月23日）医药生物板块整体下跌4.99%，跑输沪深300指数4.44pct，但在半年报业绩整体稳健的支撑下，板块回调后有望迎来反弹。报告强调，当前是布局三季度医药板块底部投资机会的关键时期。 聚焦高确定性与政策红利 报告建议投资者关注院内外刚需品种（如血制品、肿瘤特效药）、出海弹性品种（如GLP-1原料药、呼吸道检测、手套）、集中度持续提升的低估值龙头以及低估值业绩稳健增长的OTC企业。同时，需警惕行业竞争加剧、政策执行不及预期、产品销售及新品上市不及预期等风险。 主要内容 1 本周表现及子板块观点 1.1 本周医药生物下跌4.99%，子板块皆有下跌 整体市场表现： 本周医药生物板块下跌4.99%，在31个子行业中排名第29位，跑输沪深300指数4.44个百分点。 子板块跌幅分布： 所有子板块均呈现下跌，其中化学制剂板块跌幅最小（-3.39%），而医疗研发外包板块跌幅最大（-8.66%）。中药、血液制品、医疗设备、线下药店板块跌幅介于3%-5%之间；医疗耗材、医药流通、疫苗、原料药、体外诊断、医院板块跌幅介于5%-7%之间。 1.2 看好三季度医药板块底部投资机会 医疗设备： 板块受23Q2高基数和24Q2院内反腐影响较大，业绩承压。然而，以旧换新政策快速推进，预计部分中小设备生产厂家有望在24Q3-Q4兑现政策红利，大型设备生产厂家预计在24Q4至25Q1实现业绩高增长。建议关注中小型医疗设备以旧换新方向。 医疗耗材： 整体板块显著受压，尤其是创新器械市场情绪较差。建议关注行业拥挤度低、技术壁垒高、成长确定性强的高值耗材企业，以及能通过产能升级或产线转移规避美国加关税影响的低值耗材企业。 IVD板块： 受院内控费影响，24Q2业绩承压。进入三季度，指数处于反弹区间，登革热、猴痘等题材推动板块热度提升，部分个股有望受益于呼吸道检测、海外出口等带动迎来反转。DRG2.0政策倒逼企业加大研发，基层检验市场需求有望进一步释放。 血液制品板块： 2024Q1受高基数影响增速放缓，Q2高基数影响减弱，业绩有望恢复稳健增长。全年采浆量提升有望实现业绩加速，板块整体具备强业绩支撑和确定性。行业集中度有望进一步提升。 药店板块： 受比价政策长期影响不明朗导致市场情绪悲观。预计7月同店呈回暖趋势，看好24年下半年经营业绩企稳改善。Q3起进入低基数阶段，长期集中度提升逻辑未变，建议优先配置龙头标的。 医疗服务： 消费医疗板块仍受消费下行影响，但增速稳健。关注经营出现向上拐点的标的，以及不受消费影响的刚需医疗（如基础诊疗、客单价较低的中医诊疗）。 中药板块： Q2受疫情高基数或高库存影响，院内中药销售增速逐步恢复，集采下部分中药迎来放量机会。OTC端品牌力强、经营效率提升的企业业绩向好潜力大。目前板块估值较高，建议寻找经营有预期差、业绩稳健的低估值个股。 CXO板块： 本周跌幅较大，行业竞争加剧导致企业分化。生物安全法案对行业的扰动逐渐式微，板块估值处于历史底部，投融资数据探底回升。建议关注相关龙头标的以及订单增速较好企业。 后续选股思路： 聚焦院内外刚需品种（如血制品、肿瘤特效药）、出海弹性品种（如GLP-1原料药、呼吸道检测、手套）、集中度持续提升的低估值龙头、低估值业绩稳健增长的OTC企业。 推荐及受益标的： 报告推荐了康恩贝、佐力药业、英科医疗、派林生物等标的，并列举了乐普生物、百诚医药、阿拉丁等受益标的。 2 本周2024年半年度业绩披露情况 半年报业绩概览与板块分化 整体业绩表现： 本周近120家A股医药生物公司发布2024年半年报，其中43.6%的公司实现收入和利润双正向增长，29%的公司收入和利润双负向增长。 子板块业绩差异： 医疗耗材、体外诊断、原料药板块业绩整体增长较好；医院、医药流通板块业绩稳健；医疗设备、疫苗板块业绩较为承压；中药和化学制剂板块业绩分化，部分公司仍受疫情高基数影响导致业绩增长暂缓。 总结 本周医药生物板块整体表现承压，多数子板块下跌，但半年报业绩显示行业整体稳健，部分子板块如医疗耗材、体外诊断和原料药表现良好。报告认为，当前板块回调为三季度提供了底部投资机会，尤其看好受益于政策红利（如医疗设备以旧换新）、刚性需求、出海机遇以及具备高确定性增长的细分领域。投资者应关注具备浆站获取能力、运营效率高、新品推出快的血液制品公司，以及在去库存后品牌力强、经营效率提升的OTC企业。同时，需警惕行业竞争、政策变动及产品销售不及预期等潜在风险。

　　九典制药(300705) 　　事件： 　　公司发布2024年半年报，2024H1实现营收13.66亿元（YoY+12.19%）；归母净利润2.84亿元（YoY+43.77%）；扣非归母净利润2.55亿元（YoY+43.24%），利润端增速远超收入增速，盈利能力突出。2024Q2单季度实现营收7.75亿元（YoY+8.31%）；归母净利润1.58亿元（YoY+31.24%）；扣非归母净利润1.49亿元（YoY+36.52%）。 　　药品制剂板块稳增，原料药板块收入亮眼 　　分板块看，2024H1营收中1）药品制剂板块收入10.86亿元（YoY+7.52%）；2）原料药板块具备产品多、系列全、低成本的优势，实现销售收入1.14亿元（YoY+86.68%）；3）药用辅料板块收入0.92亿元（YoY-1.69%）；4）植物提取物板块收入0.50亿元（YoY+48.50%）。 　　销售费用率有望持续下降，盈利能力稳步提升 　　2024H1公司毛利率为73.14%（YoY-4.60pct）；净利率为20.80%（YoY+4.57pct）。随着国家和省级集采深入执行、外用制剂产品进入成熟期投入减少及公司进行半自营模式转型、加大OTC市场的推广力度等，2024H1销售费用率显著下降至39.98%（YoY-8.74pct），后续有望进一步降低；管理费用率为2.99%（YoY-0.61pct）；财务费用率为0.56%，（YoY+0.56pct），主要系可转债利息所致；研发费用率8.34%（YoY+0.87pct）。 　　公司深耕经皮给药赛道，行业规模扩容叠加公司产品丰富度提升或实现长期高成长 　　公司坚持以“经皮给药制剂”为核心，其所在的外用贴膏市场规模持续扩大，2023年销售规模已达203.64亿元（+10.67%），其中化药贴膏相较中成药贴膏增速较快且占比已提升至33.94%，前景广阔。公司是国内经皮给药管线布局最丰富的企业，已获批上市3款产品（洛索洛芬钠凝胶贴膏、酮洛芬凝胶贴膏、酮洛芬凝胶），在研外用制剂产品超20个，其中7个已报产；且通过持续研发与工艺优化，公司已形成较高的产品技术壁垒。随着后续产品矩阵扩容，公司经营有望实现长期高成长性发展。 　　盈利预测 　　我们预测公司2024-2026年营收分别为31.10/35.87/41.82亿元，归母净利润分别为5.13/6.75/8.99亿元。2024-2026年对应当前市值21/16/12XPE，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发风险；竞争格局恶化风险；政策波动风险；应收账款逾期、研发人才流失等其他风险

　　力诺特玻(301188) 　　业绩稳健增长，模制瓶放量可期。维持“买入”评级 　　公司发布2024年中报。2024H1公司实现营业收入5.61亿元，同比+21.41%，归母净利润0.51亿元，同比+27.70%，扣非归母净利润0.46亿元，同比+46.51%。2024Q2公司实现营业收入2.94亿元，环比+10.06%，归母净利润0.26亿元，环比+6.74%，扣非归母净利润0.24亿元，环比+8.56%。考虑公司业务增长低于预期，我们维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润1.42/1.57/1.74亿元，同比+115.2%/+10.6%/+11.0%；EPS分别为0.61/0.68/0.75元，对应当前股价，PE为29.1/26.3/23.7倍。随着公司中硼硅模制瓶项目逐步建设及产能逐步释放，公司药用玻璃有望加速放量，业绩增量可期。维持“买入”评级。 　　药用玻璃稳健增长，耐热玻璃盈利修复 　　分产品看，公司2024H1耐热玻璃产品/药用玻璃(含电光源玻璃)产品分别实现收入2.85/2.55亿元，同比分别+17.62%/+20.91%，收入占比分别为50.85%/45.56%，同比分别-1.64pct/-0.19pct。毛利率分别为17.16%/24.10%，同比分别+5.82pct/+0.37pct。公司综合毛利率20.28%，同比+3.42pct；公司2024H1净利率9.14%，同比+0.46pct。公司整体盈利能力有较大幅度改善，主因公司主要原材料硼砂，硼酸及主要能源电力，天然气价格下滑带来的成本较低。 　　中硼硅模制品产能稳步扩增，股权激励提振信心 　　2024年4月公司中硼硅模制注射剂瓶成功转A，表明公司生产的中硼硅玻璃模制注射剂瓶可以正式批量化上市销售；5月28日，公司第二台中硼硅模制瓶窑炉点火，项目达产后，有望实现年产中硼硅药用模制瓶11000余吨。公司于8月15日发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予的限制性股票352.5万股，约占公司股本总额的1.52%。业绩考核触发条件为：2024/2025年营业收入较2023年分别增长30%/60%，利润总额较2023年分别增长30%/60%，即2024/2025年营业收入分别为12.31/15.15亿元，同比分别增长30%/23%；利润总额为0.95/1.17亿元，同比分别增长30%/23%。业绩考核目标条件为：2024/2025年营业收入较2023年分别增长50%/100%，利润总额较2023年分别增长60%/100%，即2024-2025年营业收入为14.21/18.94亿元，同比分别增长50%/33%；利润总额为1.17/1.46亿元，同比分别增长60%/25%。 　　风险提示：新点火产能效益不及预期，原材料成本上涨超预期，海外需求复苏不及预期。

　　亿帆医药(002019) 　　投资摘要 　　事件 　　2024年8月15日，公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收26.32亿元，同比增长35.39%；实现归母净利润2.53亿元，同比增长133.04%。 　　自有产品增速显著，海外业务实现新突破。2024H1公司实现营业收入26.32亿元，其中医药自有产品（含进口）上半年实现营业收入18.56亿元，同比增长76.58%。国内药品市场实现营收18.55亿元，同比增长57.42%，其中国内医药自有（含进口）实现营收16.50亿元，同比增长88.29%。公司2024H1国内药品业务中有22个自有（含进口）产品实现销售收入过千万元，合计15.01亿元，同比增长102.55%，占国内医药自有（含进口）销售收入的90.94%，其中过亿元产品5个、过五千万元产品3个，已形成长期可增长的“大品种群、多品种群”稳步发展态势。公司自有产品显著增长，推动整体营收结构优化。2024H1公司海外医药产品实现营业收入3.12亿元（不含向境内销售SciLin），同比16.22%，其中，直营市场（韩国、菲律宾和澳大利亚）实现营业收入1.62亿元，同比增长23.17%。其中海外业务有10个医药产品销售过千万元，其主要产品SciLin（不含向境内销售）、SciTropin、择泰和注射用醋酸曲普瑞林合计实现海外销售收入1.58亿元，占公司上半年海外医药产品收入比重约50.70%，较上年同期增长21.09%。我们认为，公司药品全球化在2024年迎来新的发展阶段，实现了自产（自有）为主、代理为辅的营收结构，并实现海外药品收入突破新高。 　　亿立舒国内加速放量，研发创新持续推进。（1）亿立舒获得欧盟委员会EC批准上市，并根据其他市场注册要求启动阿曼、新加坡、泰国、越南、马来西亚等国家的注册工作，已在中国、美国、欧盟、冰岛、挪威等31国家/区域获准上市销售，并计划于2024年9月底开始陆续向境外部分市场发货。2024H1亿立舒国内终端市场销售加速放量并根据法规完成了国内有效期的延长。（2）国内化药研发方面，获得了二氮嗪口服混悬溶液、缩宫素注射液、富马酸依美斯汀缓释胶囊、间苯三酚注射液和尼莫地平注射液等5个产品注册证书。（3）中药创新方面，公司继续推进中药1.1类新药断金戒毒胶囊Ib期患者临床研究、4个经典名方中药制剂和改良型新药研究工作。 　　投资建议 　　公司2024上半年业绩增速亮眼，自有产品增长迅速，海外业务实现新突破。首个自主研发I类大分子创新生物药亿立舒上市注册及商业化进程有序进行，国内终端市场销售加速。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为52.27/61.48/72.92亿元，同比增长 　　28.49%/17.63%/18.60%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.24/7.88/9.36亿元，EPS分别为0.43/0.64/0.76元。当前股价对应2024-2026年PE分别为24.79/16.48/13.87。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　包括但不限于：行业政策风险，研发不及预期风险，原材料价格波动风险，国际化经营风险，商誉减值风险，交易事项存在不确定性等。

中心思想 业绩概览与核心驱动 瑞普生物2024年上半年实现营业收入10.99亿元，同比增长10.56%，但归母净利润为1.59亿元，同比下降10.73%。业绩增长主要得益于禽用生物制品和宠物疫苗业务的持续发力，其中禽用生物制品营收同比增长14.88%，宠物猫三联疫苗发货量达100万头份。然而，兽药板块因市场竞争激烈和公司主动让利，毛利率同比下降6.18个百分点，以及家畜板块的低迷，共同拖累了整体净利润表现。 战略布局与未来展望 公司通过持续推进大客户战略，巩固了禽用疫苗领域的竞争力，并成功推广自主研发的猫三联疫苗，显著拓展了宠物市场覆盖。此外，通过收购保定收骏100%股权，间接持有必威安泰55.20%股权，将业务版图延伸至口蹄疫疫苗领域，进一步丰富了产品储备。展望下半年，随着生猪养殖行业景气度回升的传导，预计公司业绩将有所改善。尽管上半年兽药板块毛利下降导致盈利预测下调，但鉴于公司丰富的产品储备和增长潜力，中邮证券维持“买入”评级。 主要内容 2024年上半年财务表现分析 瑞普生物于2024年上半年实现营业收入10.99亿元，较去年同期增长10.56%。然而，归属于母公司股东的净利润为1.59亿元，同比下降10.73%。公司业绩表现受到家禽及宠物板块稳健增长的支撑，但家畜板块的低迷以及药物板块毛利率的下降对整体净利润产生了负面影响。 核心业务板块运营亮点与挑战 禽用生物制品： 上半年实现营收4.90亿元，同比增长14.88%，毛利率为63.95%，同比微降0.66个百分点。公司通过持续推进与德康农牧、圣农发展及圣维生物等大型养殖集团的新型战略合作模式，有效保障了其在禽用疫苗市场的竞争力。 兽药： 制剂及原料药业务实现收入4.8亿元，同比增长2.29%。然而，该板块毛利率为36.90%，同比大幅下降6.18个百分点。这主要是由于市场竞争加剧，公司为保持市场份额而主动让利所致。 宠物板块： 公司自主研发的猫三联疫苗市场推广迅速，报告期内发货量达到100万头份，成为公司宠物产品集群中的又一千万级爆品。公司已在全国招商40多家，覆盖医院门店超过5700家，并覆盖瑞派宠物医院500多家，覆盖率超过90%，显示出强大的市场拓展能力。 猪用生物制品： 上半年家畜板块营收增长面临压力。尽管猪价触底回升，但市场竞争激烈以及价格传导至上下游需要一定时间。此外，公司成功收购保定收骏100%股权，间接持有必威安泰55.20%的股权，将业务范围扩展至口蹄疫疫苗领域，为未来增长奠定基础。 下半年业绩预期与投资评级调整 中邮证券分析认为，随着生猪养殖行业景气度的回升及其传导效应，瑞普生物禽、畜、宠物三大业务板块有望协同发展，预计下半年公司业绩将有所改善。然而，考虑到上半年兽药板块毛利下降幅度较大，公司业绩不及预期，中邮证券下调了公司2024-2026年的盈利预测，预计每股收益（EPS）分别为1.00元、1.21元和1.37元。尽管如此，鉴于公司丰富的产品储备和巨大的增长潜力，中邮证券维持对瑞普生物的“买入”评级。 潜在风险因素提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括市场竞争加剧的风险，这可能导致产品价格下降和毛利率承压；以及下游需求不及预期的风险，例如养殖行业景气度恢复缓慢或宠物市场增长放缓，都可能影响公司业绩。 总结 瑞普生物2024年上半年营收实现增长，但受兽药板块毛利率下降和家畜板块低迷影响，净利润出现下滑。公司在禽用生物制品和宠物疫苗领域表现强劲，特别是猫三联疫苗成为新的增长点，并通过战略合作和收购拓展了业务版图。尽管上半年业绩不及预期导致盈利预测下调，但分析认为下半年随着生猪养殖行业景气度回升，公司业绩有望改善。基于丰富的产品储备和增长潜力，中邮证券维持“买入”评级，并提示市场竞争加剧和下游需求不及预期的风险。

中心思想 药明生物核心业务韧性与全球战略布局 药明生物（02269.HK）在2024年上半年展现出非新冠业务的稳健增长和充沛的在手订单，尽管全球新药研发投融资节奏放缓导致短期盈利预测下调，但公司作为全球生物药CRDMO（合同研究、开发与生产组织）龙头企业的稀缺性及其持续提升的全球产能布局，特别是北美地区的强劲增长，共同支撑了其“买入”的投资评级。公司通过积极搭建新型技术平台和实施“赢得分子”战略，持续赋能客户项目，并有效应对地缘政治不确定性。 盈利预测调整与市场地位稳固 鉴于全球新药研发投融资放缓及下游需求波动，药明生物对2024-2026年的归母净利润预测进行了下调。然而，公司凭借其在生物药领域的领先地位、不断增长的综合项目数量以及前瞻性的全球化战略，其市场地位依然稳固。此次调整反映了对宏观环境的审慎评估，但并未改变市场对其长期增长潜力和行业领导力的认可。 主要内容 非新冠业务稳健增长与订单储备充足 2024H1业绩概览与非新冠业务表现: 2024年上半年，药明生物实现营收85.74亿元人民币，同比增长0.8%。 剔除新冠项目后，非新冠收入同比增长约7.7%，显示出核心业务的稳健增长。 归母净利润为14.99亿元，同比下滑33.9%；经调整归母净利润为25.44亿元，同比下滑13.0%。利润下滑主要受新冠项目减少影响，非新冠业务业绩整体增长稳健。 在手订单情况与未来业绩保障: 截至2024年6月底，公司未完成订单总量增至201.1亿美元，其中3年内未完成订单量约36.4亿美元，为公司未来业绩增长提供了坚实保障。 报告指出，全球新药研发投融资节奏放缓及下游需求波动对公司业绩产生一定影响。 盈利预测调整与投资评级维持: 基于市场环境变化，公司下调了2024-2026年归母净利润预测至37.27/42.56/49.95亿元（原预测为40.47/50.47/62.57亿元）。 对应的每股收益（EPS）预计为0.88/1.00/1.17元，当前股价对应市盈率（PE）为10.7/9.4/8.0倍。 尽管盈利预测下调，但鉴于药明生物作为全球生物药CRDMO龙头企业的稀缺性，公司维持“买入”投资评级。 项目数量增长与技术平台创新赋能 综合项目数量持续增长: 截至2024年6月底，药明生物的综合项目数达到742个，同比增加61个。 项目分布涵盖了生物药研发的各个阶段：临床前359个、I期224个、II期87个、III期56个、商业化阶段16个。 新签项目来源与“赢得分子”战略: 2024年上半年，公司新增综合项目数量61个，其中约一半新签项目来自美国市场，显示出其在全球市场的吸引力。 通过实施“赢得分子”战略，公司成功转入9个外部项目，进一步丰富了项目管线。 新型技术平台建设与应用: 药明生物积极投入新型技术平台的搭建，包括超高效连续生物工艺和超强化分批补料生物工艺等，旨在提升研发和生产效率。 一次性生物反应器技术已成功赋能超过10个大规模生产项目，有效实现了降本增效。 全球产能布局优化与区域市场表现 全球研发与生产基地布局: 公司持续加速全球产能布局，目前在全球范围内拥有3个药物研发中心、8个药物开发中心和9个生产基地。 药明生物预计到2027年，其40%的产能将分布在北美、欧洲和新加坡等地区，以有效应对地缘政治带来的不确定性。 爱尔兰基地进展与多地赋能能力: 爱尔兰基地首个PPQ（工艺性能确认）项目已于2024年上半年顺利完成，并预计在2025年接近满产，标志着其海外产能建设取得重要进展。 公司已具备在多地多极赋能合作伙伴的能力，为全球客户提供灵活高效的服务。 2024H1各区域收入表现: 2024年上半年，北美地区收入为50.10亿元，同比增长27.5%，表现出强劲的增长势头。 欧洲地区收入18.63亿元，同比下降27.0%；中国地区收入14.18亿元，同比下降20.9%；其他地区收入2.84亿元，同比增长28.9%。 北美地区业务收入的稳健增长，凸显了公司全球化战略的有效性。 风险提示 订单交付不及预期: 市场需求波动或项目执行效率可能导致订单交付未能达到预期。 市场竞争加剧: 生物药CRDMO市场竞争日益激烈，可能对公司的市场份额和盈利能力造成压力。 环保和安全生产风险: 生产运营过程中可能面临环保法规趋严和安全生产事故的风险。 总结 药明生物在2024年上半年展现了其非新冠业务的强大韧性，通过稳健的增长和充沛的在手订单，巩固了其在全球生物药CRDMO领域的领导地位。尽管全球新药研发投融资环境的变化导致短期盈利预测有所调整，但公司凭借持续的技术创新、积极的全球产能扩张（尤其是在北美市场的显著增长）以及应对地缘政治风险的战略布局，展现出强大的长期增长潜力。维持“买入”评级，反映了市场对其核心竞争力和未来发展前景的信心。