国邦医药(605507) 　　事件 　　2024年10月18日，公司发布2024年三季报，2024Q1-3公司实现营业收入44.18亿元（YoY+9.00%），归母净利润5.79亿元（YoY+18.36%），扣非净利润5.65亿元（YoY+16.87%）。 　　观点 　　Q3营收创历史新高，利润基本符合市场预期。公司前三季度营收创历史新高，盈利能力同比改善，毛利率为26.17%（YoY+1.52pct），净利率为13.10%（YoY+1.07pct）。单季度来看，2024Q3实现营收15.26亿元（YoY+22.68%），归母净利润1.74亿元（YoY+32.43%），扣非净利润1.70亿元（YoY+35.19%），营收创历史新高，毛利率为25.36%，同比+0.67pct，环比-0.51pct，净利率为11.42%，同比+0.90pct，环比-1.83pct。我们认为收入及利润快速增长的主要原因是：①医药板块景气度回升，海外需求旺盛，产品价格提升；②主导产品销量持续提升，有效稳固市占率。我们认为毛利率及净利率环比下降的原因是：①Q3财务费用率为0.84%，环比+1.62pct，或主要受到汇兑影响；②毛利率较低的动保产品销量持续增长，占比提升。 　　动保原料药产品销量持续增长，市占率进一步提升。分业务来看，特色原料药业务，公司成立了独立的经营管理团队，有效提升了经营效率；头孢系列业务，生产和销售实现强劲增长；医药半制剂业务，与雅培等国际化重点客户的商业化项目取得显著效果；关键医药中间体业务，公司加大了国际市场出口，收入实现同比增长；动保原料药业务，氟苯尼考、强力霉素等产品进一步提升了市占率。 　　募投项目建成投产，产能进一步扩充。公司持续推进包括募投项目在内的重点项目建设，公司固定资产由2019年的11.78亿元快速增长至2023年的36.93亿元，总规模扩张超3倍，截至2024年9月底，固定资产规模增长至39.99亿元。目前公司募投项目等重点项目已陆续结项，主要产品产能得到进一步扩充。 　　投资建议 　　公司主要产品市占率较高，产业链完备，未来有望实现30个规模化产品全球领先、80个产品常规化生产、具备120个产品生产能力，预测公司2024/25/26年营收为60.01/68.17/78.28亿元，归母净利润为8.33/10.06/12.06亿元，对应当前PE为14/11/10X，持续给予“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策风险；市场竞争加剧风险；产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　制冷剂价格上涨。原材料萤石生产商及矿山开工保持低位运行，萤石粉供应偏紧，价格小幅上涨。四季度制冷剂厂家多存在检修计划，市场供应预期减少，价格走势偏强。据百川盈孚数据，截至10月20日，二代制冷剂R142b价格为1.65万元/吨，较上周价格持平；R22价格为3.1万元/吨，较上周价格上涨500元/吨。三代制冷剂方面，R125价格为3.55万元/吨，较上周价格持上涨500元/吨；R134a价格为3.4万元/吨，较上周价格持平；R32价格为3.8万元/吨，较上周价格持平。 　　天然橡胶：天然橡胶价格持续上行。轮胎行业开工率所有提升，支撑天然橡胶价格走高。据百川盈孚数据，截至2024年10月20日，天然橡胶价格为17400元/吨，较上周上涨2.35%。本周全钢胎开工率为60.72%，较上周上升18.17个百分点；半钢胎开工率为79.47%，较上周上升1.17个百分点。 　　2.核心观点 　　（1）制冷剂：原材料萤石生产商及矿山开工保持低位运行，萤石粉供应偏紧，价格小幅上涨。四季度制冷剂厂家多存在检修计划，市场供应预期减少，价格走势偏强。建议关注：巨化股份、三美股份、永和股份等。 　　（2）天然橡胶：轮胎行业开工率所有提升，支撑天然橡胶价格走高。建议关注：海南橡胶等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　核心观点： 　　医保累计结余增速下滑，2023年当期结余双位数下滑，总体控费、保基本是目录调整核心；o正本清源，重视临床价值以保各疾病有药可用，压缩空间向创新药倾斜； 　　老龄化趋势下难治疾病发病率日益升高，简易续约等规则加快创新药进入医保；o谈判药品续约新规减少药企连年降价压力，支付端保证药物研发回报； 　　投资建议 　　我国医保谈判日益成熟，监管趋于科学严谨，未来在医保目录内的药品将更显价值，放量效益相对也将更显著。 　　2024年医保谈判共有574个产品申报，440个通过初审，与去年相比通过数量与通过率均有提高。 　　目录外新增药品及标的：恒瑞医药7款产品、康方生物（依达方+开坦尼）、迪哲医药（舒沃替尼+戈利昔替尼）、海思科（克利加巴林等）、信达生物（托莱西单抗）、泽璟制药（重组人凝血酶）、康哲药业（莱芙兰）、绿叶制药（羟考酮纳洛酮缓释片）； 　　目录内续约药品及标的：恒瑞医药8款产品、君实生物（特瑞普利单抗新增适应症）、微芯生物（西达本胺片+西格列他钠）、罗欣药业（替戈拉生）、贝达药业（贝福替尼）、绿叶制药（百拓维+力扑素） 　　风险提示：创新药研发不及预期的风险；审批注册进度不及预期的风险；医保谈判价格降幅低于预期的风险；药品集采的风险；竞争格局变化的风险；医疗反腐对入院及销售影响的风险

　　行业核心观点： 　　2024年3月7日，国务院发布了《关于印发〈推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案〉的通知》，其中指出，到2027年医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。政策发布以来，各省市陆续推动医疗设备更新落地，随着各省市项目获批数量的不断增加，采购意向推进进度呈现明显的加速上升趋势，医疗设备板块有望迎来增长新阶段。 　　投资要点： 　　政策助力：2024年3月7日，国务院发布了《关于印发〈推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案〉的通知》，其中指出，到2027年医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。资金支持方面，5月份国家发改委等部门发布的《关于印发推动医疗卫生领域设备更新实施方案的通知》提到全国各地区可获得不同比例的中央资金支持。政策发布以来，各省市陆续推动医疗设备更新落地。 　　资金支持：国有资金支持的设备更新项目需由国家发改委批复，医院再发布正式招标公告。根据医装数胜数据，截至9月底，批复项目的资金来源以“中央预算内投资或超长期国债”+“地方财政资金”的方式居多，国家及地方的财政支持力度较大，需要自筹部分资金的项目仅占22.98%。 　　更新进展：在国家大力支持县域医疗发展的背景下，第一批设备更新更侧重于推进县域医共体的设备更新采购项目。根据医装数胜数据，1）截至9月底，县域医共体设备更新进入采购意向阶段的金额约占22%，进入招标阶段的金额约占5.10%；城市医院采购意向约17.32%，招标进度约4.59%；2）截至9月底，医疗设备更新批复项目已超过1000个，预算总金额突破412亿元，项目批复主要集中于5-6月份。广东、湖南和黑龙江的单省批复预算金额更是超过50亿元；3）医疗设备更新采购意向公告动态增加，截至9月底，预算总金额超110亿元，项目总数为372个。其中，广东、浙江和湖北项目数量排名前三；广东、湖南和新疆披露预算金额超均10亿元。4）从各省份设备更新采购意向具体披露情况来看，超声、CT、消化道内镜、DR、MR是各省份采购的重点产品，麻醉机、监护仪等产品招标公告也逐渐增加。 　　投资建议：国内医疗设备以旧换新带来医疗设备需求释放，随着各省市项目获批数量的不断增加，采购意向推进进度呈现明显的加速上升趋势，同时，国内医疗器械供应商不断创新突破，在国产替代和出海的长期逻辑下，有望做大医疗设备市场规模的同时，提升国产产品渗透率和市占率，医疗设备板块有望迎来增长新阶段。 　　风险因素：政策落地不达预期风险、行业竞争加剧风险、出海进展不达预期风险等

中心思想 业绩稳健增长，海外市场表现亮眼 维力医疗2024年前三季度业绩符合预期，实现营业收入10.60亿元，同比增长8.53%；归母净利润1.67亿元，同比增长15.85%。其中，第三季度单季营收同比增长18.16%，归母净利润同比增长17.04%，主要得益于海外市场的持续高速增长和新产品占比的不断提升。 研发投入持续加码，驱动产品创新升级 公司持续加大研发投入，前三季度研发费用达6681.18万元，同比增长6.48%，旨在提升整体研发能力并聚焦产品升级迭代。在麻醉、护理和泌尿外科等核心产品线上，公司均有重点在研产品，为未来业务增长奠定基础。 主要内容 2024年三季报业绩分析 公司发布的2024年三季报显示，前三季度实现营业收入10.60亿元，同比增长8.53%；归母净利润1.67亿元，同比增长15.85%；扣非后归母净利润1.60亿元，同比增长21.18%。分季度看，2024年第三季度实现营业收入3.84亿元，同比增长18.16%；归母净利润6067万元，同比增长17.04%；扣非后归母净利润5899万元，同比增长19.66%。 业务结构与盈利能力 国内市场短期承压与海外高速增长 报告指出，第三季度国内业务可能仍受到政策影响，短期内面临压力，但随着新品进院的逐步好转，国内市场有望改善。与此同时，海外市场保持较快增长，海外新产品占比不断提升，成为公司业绩增长的主要驱动力。 盈利能力指标分析 从盈利能力来看，前三季度公司毛利率为44.8%，同比下降0.39个百分点。销售费用率为10.20%，同比下降0.94个百分点；管理费用率为9.18%，同比下降0.21个百分点；财务费用率为0.54%，同比提升0.25个百分点。整体费用控制良好，但毛利率略有承压。 研发投入与产品创新 持续提升研发能力 公司前三季度研发投入达到6681.18万元，同比增长6.48%，研发费用率为6.30%。公司致力于提升研发系统整体能力，以支持产品线的升级迭代。 重点在研产品布局 在麻醉线，重点产品包括可视单腔支气管插管、免充气喉罩、自制人工鼻、弯头测温超滑导尿管等。在护理线，重点产品有可视控弯肠管、废液收集系统、射频纱布、无痛导尿管、利多卡因凝胶等。在泌尿外科领域，重点产品包括载药球囊、多功能输尿管球囊导管、长期留置输尿管支架等，显示公司在多领域进行创新布局。 投资建议与盈利预测 维持“买入”评级 华西证券维持对维力医疗的“买入”评级。 未来业绩展望与估值 报告维持公司盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为16.82亿元、20.23亿元、24.59亿元，归母净利润分别为2.35亿元、2.95亿元、3.77亿元。对应的每股收益（EPS）分别为0.8元、1.01元、1.29元。基于2024年10月22日收盘价12.97元，对应2024-2026年市盈率（PE）分别为16倍、13倍、10倍。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括国际形势扰动风险、客户拓展或订单不及预期风险、新品获批及销售推进不及预期风险、汇率波动风险以及产品质量控制风险。 总结 维力医疗2024年前三季度业绩表现符合预期，主要得益于海外市场的强劲增长和新产品贡献。尽管国内市场短期面临政策压力，但随着新品入院的逐步改善，国内业务有望回暖。公司持续加大研发投入，在麻醉、护理和泌尿外科等领域积极布局创新产品，为未来增长提供动力。华西证券维持“买入”评级，并对公司未来收入和利润增长持乐观态度，预计2024-2026年业绩将保持稳健增长。投资者需关注国际形势、市场拓展、新品上市及汇率波动等潜在风险。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，化学制药板块领涨。本周全部A股上涨2.30%（总市值加权平均），沪深300上涨0.98%，中小板指上涨2.88%，创业板指上涨4.49%，生物医药板块整体上涨1.04%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨2.98%，生物制品上涨0.85%，医疗服务上涨1.18%，医疗器械下跌0.47%，医药商业上涨0.73%，中药下跌0.45%。医药生物市盈率（TTM）30.80x，处于近5年历史估值的50.04%分位数。 　　10月起新增5省将辅助生殖纳入医保，预计将加速我国辅助生殖服务市场规模扩张。据各省医保局官网消息，10月以来新增湖南、四川、山西、广东、云南将辅助生殖纳入医保。以四川为例，在支付政策上13项辅助生殖医疗服务项目不设起付标准和乙类先行自付比例，职工医保和居民医保分别按70%和50%的比例直接结算，且每人终身限定支付2次。在四川省管三甲公立医疗机构，“取卵术”定价为2157元/次，职工医保可报销1509.9元，自付仅需647.1元；居民医保则可报销1078.5元，自付1078.5元，患者费用负担显著减轻。截至目前，全国已有24个省市及新疆建设兵团将辅助生殖纳入医保范围。庞大的人口基数和不断增加的不孕率使我国IVF治疗的长期市场空间十分广阔。近两年陆续有众多省份将辅助生殖纳入医保支付范围，有效降低了患者的经济负担，预计将加速不孕人群对辅助生殖的需求增长。 　　microRNA相关研究获2024年诺贝尔生理学或医学奖。2024年10月7日，瑞典卡罗琳医学院宣布将2024年诺贝尔生理学或医学奖授予科学家维克托·安布罗斯（VictorAmbros）和加里·鲁夫昆（GaryRuvkun），以表彰其发现microRNA（miRNA，微小核糖核酸）并揭示其在转录后基因调控过程中的机理。该技术在医药领域的应用主要有诊断&预后生物标志物及肿瘤治疗等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著提升 锦波生物在2024年前三季度及单三季度均实现了营业收入和归母净利润的爆发式增长，其中前三季度营收达到9.88亿元，同比增长91.16%，归母净利润5.20亿元，同比增长170.42%，主要得益于医疗器械收入的显著增长。 公司盈利能力大幅提升，前三季度归母净利率达到52.63%，同比提升15.49个百分点，毛利率高达92.41%，同比提升2.47个百分点。同时，销售、管理和研发费用率均持续优化，显示出公司高效的运营管理能力。 核心竞争力强化与未来发展潜力 锦波生物积极展现中国原创科技实力，通过参与国内外学术会议和展会，提升了公司及其产品的全球影响力。其自主研发的重组人源化胶原蛋白产品在生物材料与化妆品原料领域取得突破，并荣获多项创新大奖，成功应用于化妆品行业，引领全球美妆原料创新。 公司持续深化产学研融合，与知名高校及研究机构合作，获批建设省级重点实验室，并拥有多名全球顶尖科学家，为未来的技术创新和成果转化奠定了坚实基础，有望进一步增强其在行业中的技术领先优势。 主要内容 2024年第三季度业绩概览 2024年前三季度财务表现： 实现营业收入9.88亿元，同比大幅增长91.16%，主要驱动因素为医疗器械收入的强劲增长。 归属于母公司股东的净利润达到5.20亿元，同比激增170.42%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为5.11亿元，同比增长178.14%，显示核心业务盈利能力显著增强。 经营活动产生的现金流量净额为5.43亿元，同比大幅增长198.12%，现金流状况健康。 2024年单三季度财务表现： 实现营业收入3.86亿元，同比增长92.07%。 归属于母公司股东的净利润为2.10亿元，同比增长153.96%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为2.07亿元，同比增长158.51%。 盈利能力与费用结构优化 2024年前三季度盈利能力与费用率： 归母净利率达到52.63%，同比提升15.49个百分点，显示净利润转化效率显著提高。 毛利率高达92.41%，同比提升2.47个百分点，反映产品盈利能力持续增强。 销售费用率优化至17.41%，同比下降3.87个百分点。 管理费用率下降至8.40%，同比下降3.01个百分点。 研发费用率降至4.35%，同比下降7.45个百分点，表明研发投入效率提升或规模效应显现。 2024年单三季度盈利能力与费用率： 归母净利率为54.40%，同比提升13.11个百分点。 毛利率为93.52%，同比提升2.48个百分点。 销售费用率降至16.58%，同比下降5.31个百分点。 管理费用率降至6.99%，同比下降3.45个百分点。 研发费用率降至4.92%，同比下降5.03个百分点。 创新驱动与市场拓展策略 积极展现中国原创理论： 公司通过参与第24届投洽会、山西医师协会妇产科分会及广西医师协会年会等国内外重要学术会议和展会，积极展示前沿技术和优质产品，吸引了广泛关注，有效提升了公司及其产品的全球影响力。 生物材料与化妆品原料领航创新： 自主研发的重组人源化胶原蛋白产品在多个学术平台亮相，荣获“PCT 2024 技术创新奖”、“十佳原料奖”等荣誉，并成功应用于化妆品行业，引领全球美妆原料创新方向，满足消费者对高品质和安全性日益增长的需求。 产学研深度融合持续推进： 公司与复旦大学等知名研究机构保持密切合作，共同推进产学研深度融合。 锦波生物功能蛋白山西省重点实验室获批建设，与四川大学、山西医科大学、太原理工大学联合共建，汇聚多方优势资源，推动“产、学、研、用”一体化发展。 公司科研团队中多名成员跻身全球2%顶尖科学家行列，为未来技术创新奠定坚实基础，有望加速技术成果转化，增强行业技术领先优势。 投资评级与未来展望 投资建议： 国投证券维持锦波生物“买入-A”的投资评级，并给出6个月目标价271.73元。 业绩预测： 预计公司2024年至2026年的收入增速分别为71.7%、34.7%、30.5%，净利润增速分别为129.2%、29.0%、30.4%，显示出突出的成长性。 估值： 目标价相当于2024年35倍的动态市盈率。 财务指标预测： 预计2024年净利润率将达到51.3%，净资产收益率（ROE）为47.8%，投资资本回报率（ROIC）为160.0%，显示出强劲的盈利能力和资本效率。 风险因素提示 市场竞争加剧： 生物医药和化妆品赛道竞争日益激烈，可能对公司市场份额和盈利能力造成影响。 产品推广不及预期： 新产品或现有产品的市场推广效果若未达预期，可能影响收入增长。 终端控价风险： 行业政策或市场环境变化可能导致产品终端价格受限，影响利润空间。 产品审批进度不及预期： 新产品或新适应症的审批过程若遇阻或延期，可能影响产品上市和市场拓展计划。 总结 锦波生物在2024年第三季度展现出卓越的财务表现，营业收入和归母净利润均实现高速增长，尤其在医疗器械领域表现突出。公司盈利能力显著提升，毛利率和净利率双双走高，同时通过精细化管理有效优化了各项费用率。在战略层面，锦波生物积极发挥中国原创科技的引领作用，其重组人源化胶原蛋白产品在生物材料和化妆品原料市场取得显著创新成果和市场认可。通过深化产学研合作，公司持续强化技术创新能力和核心竞争力。国投证券维持“买入-A”评级，并基于对公司未来收入和净利润的乐观预测，给出了明确的目标价，凸显了其强劲的成长潜力和投资价值。尽管面临市场竞争、产品推广和审批等风险，锦波生物凭借其强大的研发实力、优化的运营效率和前瞻性的市场布局，有望在生物医药和化妆品赛道持续保持领先地位。

中心思想 行业困境与协会呼吁 中国光伏行业协会（CPIA）针对当前光伏产品价格低于全成本、行业普遍亏损的现状，明确呼吁制造企业和招标方回归理性，停止低于成本的销售与投标行为。协会指出，0.68元/W是优秀企业在保证产品质量前提下的最低生产成本指引，并强调当前市场价格已普遍低于此成本线，行业面临不可持续的“内卷式”恶性竞争。 成本指引与市场展望 为促进行业健康发展，CPIA将采取多项措施，包括定期公布行业成本、通报低于成本中标行为，并呼吁招标方设定最低限价、提高质量权重。报告分析认为，在协会明确态度和积极改革信号的推动下，光伏行业供需格局有望逐步改善，底部出清进程将加速。鉴于当前光伏板块估值较低，建议关注后续供需格局改善带来的估值修复机会。 主要内容 事件背景与协会立场 行业协会发文呼吁 2024年10月18日，中国光伏行业协会（CPIA）官方发文，强调光伏行业要实现健康可持续发展，产品销售价格必须高于全成本，以确保企业能够持续经营。此举旨在应对当前行业面临的恶性竞争和普遍亏损局面。 成本指引与市场价格对比 成本指引： 协会根据数据分析，当前一体化企业N型M10双玻光伏组件，在不计折旧、硅料/硅片/电池片不含税的情况下，最终组件含税生产成本（不含运杂费）为0.68元/W。报告指出，此指引未将折旧纳入，实际低于真实生产成本，更低于包含三费（销售、管理、财务费用）的全成本。 市场价格： 根据InfoLink数据，截至2024年10月16日，双面双玻N型单晶TOPCon组件价格在0.64元/W至0.78元/W区间浮动，均价为0.71元/W。 投标价格： 2024年10月12日，华润电力沂源西里项目的投标单价为0.5308元/W至0.7255元/W，均价为0.64元/W。 行业现状： 对比协会成本指引和市场价格，当前国内光伏组件价格实际已低于成本价格。报告指出，即便部分企业单纯组件制造和销售尚有微薄毛利，也是建立在硅料、硅片、电池片、玻璃等重要原辅材料亏损的基础上，这种情形是不可持续的。 协会促进行业健康发展的措施 对制造企业和招标方的要求 对制造企业： 协会呼吁制造企业依法合规地参与市场竞争，不要进行低于成本的销售与投标。 对招标方： 协会呼吁招标方要尊重市场规律，遵守法律规定，通过设定最低限价、降低价格得分比重、提高服务和质量得分比重等方式，制定合理的招标方案。 协会的自律与监管行动 定期公布成本： 协会宣布今后将定期调研和测算行业成本并对外公布，供全行业和政府监管部门参考。 加强行业自律： 针对低于成本中标的行为，协会将考虑采取全行业通报、向市场监管部门举报等方式，以加强行业自律，促进行业健康发展。 前期行动： 此前，2024年10月14日，协会已在上海举行防止行业“内卷式”恶性竞争专题座谈会，共同研讨有序化解供需失衡、出清过剩产能等相关措施。 整体展望： 报告认为，当前协会态度明确，业内改革信号积极，光伏行业供需格局有望改善。 投资建议与风险提示 行业现状与投资展望 行业困境： 在行业整体供给过剩背景下，2024年光伏产业链产品价格持续下行，企业业绩整体承压。目前，光伏行业硅料、硅片、组件等产品价格均接近或低于企业成本线，产业链多个环节持续处于亏损状态。 底部出清： 当前全行业亏损的局面不利于光伏行业的持续健康发展，行业底部出清有望加速。 投资机会： 结合近期业内频传供给侧改革的积极信号，光伏行业供需格局有望逐步迎来边际改善。整体而言，光伏板块目前估值较低，建议关注后续供需格局改善带动的估值修复机会。 潜在风险因素 供需格局改善不及预期。 产品价格持续下行。 行业竞争进一步加剧。 总结 本报告核心指出，中国光伏行业协会（CPIA）已明确发文，呼吁行业回归理性定价，以0.68元/W作为优秀企业组件生产的最低成本指引，并强调当前市场价格已普遍低于此成本线，导致行业普遍亏损且不可持续。为促进行业健康发展，协会将采取包括定期公布成本、通报低于成本中标行为、并呼吁招标方优化招标方案等一系列措施。报告分析认为，在协会的积极引导和供给侧改革信号下，光伏行业供需格局有望逐步改善，加速底部出清。鉴于当前光伏板块估值处于低位，建议投资者关注未来供需格局改善可能带来的估值修复机会，但需警惕供需改善不及预期、产品价格持续下行及行业竞争加剧等风险。

中心思想 业绩高增与盈利能力强化 锦波生物在2024年第三季度展现出强劲的业绩增长势头，前三季度及单季度收入和利润均实现高速增长，远超市场预期。公司盈利能力显著提升，毛利率和净利率均有大幅提高，同时通过精细化管理有效控制了费用，特别是管理费用率持续收窄，体现了良好的经营效率。 研发驱动与市场领导地位 公司持续强化研发创新，战略性投入生产建设，包括竞拍土地用于人源化胶原蛋白FAST数据库与产品开发平台建设，以及投资建设注射用重组人源化胶原蛋白生产车间，为长期增长奠定坚实基础。作为国内重组胶原蛋白领域的龙头企业，锦波生物凭借核心产品“薇旖美”的持续高增长和丰富在研管线的领先性，有望在胶原蛋白高景气度赛道中保持领先地位，具备广阔的增长潜力。 主要内容 财务表现：业绩高速增长与盈利能力提升 2024年前三季度业绩概览： 锦波生物在2024年1-3季度实现营业收入9.88亿元，同比增长91.16%。归属于上市公司股东的净利润达到5.20亿元，同比大幅增长170.42%。扣除非经常性损益后的归母净利润为5.11亿元，同比增长178.14%，显示出核心业务的强劲增长。 第三季度单季表现： 2024年第三季度，公司单季收入3.86亿元，同比增长92.07%。归母净利润为2.10亿元，同比增长153.96%。扣非归母净利润为2.07亿元，同比增长158.51%，延续了前期的快速增长态势。 盈利能力显著提升： 2024年1-3季度，公司毛利率提升2.4个百分点至92.4%，净利率提升15.6个百分点至52.6%，表明公司产品结构优化和成本控制能力增强。 费用结构优化： 期间费用率方面，销售费用率为17.4%，同比下降4.0个百分点；管理费用率为8.4%，同比下降3.1个百分点；研发费用率为4.4%，同比下降7.5个百分点。尽管销售费率环比略有上升2.4个百分点，主要系公司销售团队扩张及品牌推广力度加大，但管理费率已连续四个季度收窄，从2023年第四季度的12.5%降至2024年第三季度的7.1%，体现了公司在运营效率上的持续改进。 战略布局：研发创新与产能扩张 人源化胶原蛋白FAST数据库与产品开发平台建设： 公司拟通过全资子公司使用不超过1亿元的资金，竞拍位于大兴生物医药产业基地的67.37亩土地使用权。此举旨在建设人源化胶原蛋白FAST数据库与产品开发平台，强化公司在重组胶原蛋白领域的研发深度和广度。 注射用重组人源化胶原蛋白生产车间项目： 公司计划在锦波合成生物产业园投资建设注射用重组人源化胶原蛋白生产车间项目，项目建设投资金额不超过2.2亿元。此项投资将显著提升公司在高端医疗美容和生物医药领域的生产能力，满足市场对注射用重组人源化胶原蛋白日益增长的需求。 研发创新作为底层支撑： 报告强调，公司以研发创新作为底层支撑力，持续推动技术与产品革新，确保在竞争激烈的生物制品市场中保持核心竞争力。 市场展望：胶原蛋白赛道龙头地位与增长潜力 胶原蛋白赛道高景气度： 胶原蛋白市场持续保持高景气度，为锦波生物提供了良好的发展机遇。 龙头企业地位： 锦波生物作为国内重组胶原蛋白领域的龙头企业，其市场地位稳固。 核心产品高增长： 公司的核心单品“薇旖美”保持高增长趋势，市场认可度高。 产品线拓展与在研管线： 公司积极拓展多规格、多型别、联合应用的产品，并且在研管线均具备细分市场高度领先性，预示着广阔的潜力空间。 财务预测：未来业绩与估值分析 营业收入预测： 财通证券研究所预计锦波生物2024年至2026年将实现营业收入分别为14.0亿元、18.7亿元和24.1亿元。对应的收入增长率分别为79.80%、33.29%和28.62%。 归母净利润预测： 预计同期归母净利润分别为7.3亿元、9.8亿元和12.7亿元。对应的净利润增长率分别为144.56%、33.84%和28.87%。 盈利能力持续向好： 预计毛利率将从2023年的90.2%提升至2026年的92.9%，净利润率将从2023年的38.3%提升至2026年的52.4%。 投资回报率： 预计ROE在2024年达到48.64%的高点，并在2025年和2026年分别保持在43.84%和39.73%的较高水平。 估值分析： 基于上述盈利预测，公司2024年至2026年对应的PE分别为28倍、21倍和16倍。 投资评级： 鉴于公司强劲的业绩增长、持续的研发投入和市场领先地位，财通证券维持对锦波生物的“增持”评级。 潜在风险提示 宏观经济下行风险： 宏观经济波动可能影响消费者购买力及市场需求。 在研管线审批不及预期风险： 新产品研发及审批进度可能存在不确定性，影响未来业绩释放。 监管政策变化风险： 医疗美容和生物制品行业的监管政策变化可能对公司经营产生影响。 限售股解禁风险： 限售股解禁可能导致市场流通股增加，对股价造成短期压力。 总结 锦波生物在2024年第三季度表现出色，实现了收入和利润的高速增长，盈利能力显著增强，毛利率和净利率均达到高位，且费用控制得当。公司积极进行战略性投资，包括竞拍土地用于研发平台建设和投资新建注射用重组人源化胶原蛋白生产车间，这些举措将进一步巩固其在重组胶原蛋白领域的研发优势和生产能力。作为国内重组胶原蛋白的领军企业，锦波生物凭借核心产品“薇旖美”的强劲增长和前瞻性的研发管线布局，在胶原蛋白赛道的高景气度下展现出巨大的增长潜力。财通证券预计公司未来几年将继续保持高速增长，并维持“增持”评级，但投资者仍需关注宏观经济、产品审批、监管政策及限售股解禁等潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 川宁生物在2024年前三季度实现了显著的业绩高增长，营业收入和归母净利润分别同比增长24.43%和68.07%。公司盈利能力全面提升，毛利率和净利率均有大幅增长，主要得益于核心医药中间体的量价齐升、持续的工艺优化带来的降本增效，以及有效的费用管控。 医药中间体市场景气度持续向好 报告指出，公司三大核心医药中间体（头孢中间体、青霉素类中间体、硫氰酸红霉素）的市场景气度良好，价格趋势积极。头孢中间体因市场紧缺需求增加而价格恢复，青霉素类中间体受益于国内稳定格局和海外竞争有限，硫氰酸红霉素则保持稳定需求和满产满销状态。这些因素共同支撑了公司未来的持续增长预期。 主要内容 2024年前三季度业绩概览 营业收入与净利润显著增长 2024年前三季度，川宁生物实现营业收入44.56亿元，同比增长24.43%。归属于母公司股东的净利润达到10.76亿元，同比大幅增长68.07%。扣除非经常性损益的净利润为10.75亿元，同比增长68.15%，显示出公司核心业务的强劲增长势头。 盈利能力指标全面优化 报告期内，公司毛利率达到35.82%，同比提升5.89个百分点，反映了产品盈利能力的增强。期间费用率下降0.63个百分点至5.09%，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率均得到有效控制或优化。净利率显著提升6.27个百分点至24.14%，表明公司整体盈利水平持续改善。 单季度表现与市场趋势 第三季度业绩稳健增长 2024年第三季度，公司实现营业收入12.61亿元，同比增长8.31%。归母净利润为3.10亿元，同比增长24.20%。扣非净利润为3.09亿元，同比增长25.40%。尽管环比有所下降，但同比增速依然保持良好，显示出公司业务的韧性。 毛利率持续改善反映市场向好 第三季度毛利率为37.11%，同比提升3.98个百分点，环比也提升了0.99个百分点。这一持续改善的毛利率趋势，一定程度上反映了医药中间体价格有望维持良好态势，为公司未来业绩提供了积极信号。 核心医药中间体市场分析 头孢中间体：供需紧张，价格回升 根据公司9月份投资者关系记录，头孢中间体市场处于紧缺状态，需求量明显增加，驱动其景气度提升，价格逐步恢复并有望持续向好。 青霉素类中间体：格局稳定，竞争有限 青霉素类中间体价格有望延续良好势头。主要原因在于国内市场格局稳定，且印度新增产能短期内难以形成较强竞争力，为公司产品提供了有利的市场环境。 硫氰酸红霉素：需求旺盛，成本优势 硫氰酸红霉素需求稳定，公司基本处于满产满销状态，预计未来价格有望维持目前区间。此外，公司通过持续优化生产工艺，有望进一步提升成本优势。 投资建议与风险提示 维持“买入-A”评级及目标价 国投证券维持川宁生物“买入-A”的投资评级，并设定6个月目标价为15.91元。预计公司2024年至2026年的收入增速分别为24.31%、12.99%、7.94%，净利润增速分别为50.37%、20.33%、13.05%，对应2024年25倍的动态市盈率。 潜在风险因素分析 报告提示了多项风险，包括中间体行业景气度下行的风险、海外新增产能可能带来的影响，以及终端需求不及预期的风险，提醒投资者关注。 财务预测与估值 收入与净利润增长预测 根据预测，公司营业收入将从2023年的48.23亿元增长至2026年的73.12亿元，净利润将从2023年的9.41亿元增长至2026年的19.24亿元。净利润率预计将从2023年的19.5%提升至2026年的26.3%。 关键财务指标与估值水平 预测显示，公司每股收益（EPS）将从2023年的0.42元增长至2026年的0.87元。市盈率（PE）预计将从2023年的34.5倍下降至2026年的16.8倍，市净率（PB）从4.7倍下降至3.4倍。净资产收益率（ROE）预计将从2023年的13.5%提升至2026年的20.3%，投资资本回报率（ROIC）将从12.8%提升至28.1%，显示出公司盈利能力和资本效率的持续优化。 总结 川宁生物在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长和显著的盈利能力提升，主要得益于核心医药中间体市场的量价齐升、工艺优化带来的成本优势以及有效的费用管控。公司三大医药中间体市场景气度良好，价格趋势积极，为未来持续增长奠定了基础。国投证券维持“买入-A”评级，并基于积极的财务预测和估值分析，设定了15.91元的目标价，但同时提示了行业景气度下行、海外产能影响及终端需求不及预期等潜在风险。