亿帆医药(002019) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入39.2亿元，同比增长1.7%；实现归母净利润3.9亿元，同比增长5.8%；实现扣非归母净利润3.2亿元，同比增长25.2%。 　　国内外并进，创新管线继续兑现：2025年前三季度公司医药自有产品（含进口）合计实现营业收入29.7亿元，同比增长11.1%；国内医药自有产品（含进口）实现营业收入26.3亿元，同比增长12.2%。其中亿立舒和易尼康两款创新药合计实现销售收入同比增长147.0%，亿立舒发货同比增长78.0%，易尼康发货同比增长315.8%。前三季度，公司境外医药自有产品（含进口）实现营业收入3.4亿元，同比增长2.8%；亿立舒持续推进全球化商业化，美国完成第二批发货，已进入美国综合癌症网络2A级推荐指南，并在澳大利亚和新西兰独家商业化权益完成授权。目前亿立舒已在三十余个国家获准上市销售、在5个国家实现发货或销售；此外，亿立舒专利获得国家知识产权局1827天专利权期限补偿。 　　研发持续推进：至三季报，公司断金戒毒胶囊1b期临床试验达到预期目标、复方银花解毒颗粒治疗儿童性感冒（风热证）的III期临床试验达到预期目标、复方黄黛片用于治疗铂耐药卵巢癌的临床试验研究者会议顺利召开、在研创新药IL-15/IL-15Ra-Fc融合蛋白获CDE的IND受理。 　　费用率降低，盈利能力向上。2025年前三季度公司实现毛利率47.8%，同比+0.2pp。费用率方面，分别实现销售/管理/财务/研发费用率23.2%/7.3%/0.9%/4.9%，分别同比-1.7pp/0.0pp/-0.4pp/+0.2pp，综上，公司实现净利率9.2%，同比+1.2pp。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.0亿元/7.9亿元/9.4亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：创新产品进度不及预期风险；销售不及预期风险等。

　　百克生物(688276) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年三季报，实现营业收入4.7亿元，（-53.8%），实现归母净利润-1.6亿元（-164.8%），业绩下滑主要因带状疱疹疫苗本期退货冲减收入及实施惠民政策单价降低和水痘疫苗销量减少。 　　核心品种销量及价格承压、退货影响兑现，短期业绩处于压力期，后续兑现有赖于新适应症拓展与新品放量。分产品看，2025年前三季度带状疱疹疫苗实现收入-1.4亿元，确认销售量-6.5万人份，主要因25年开展惠民活动价格下降，及产品退货受到冲击。由于受种者疾病认知程度、疫苗消费意愿等多方面因素影响，部分以前年度已确认收入的带状疱疹疫苗到效期而未能实现销售导致退货冲减收入2.3亿元。水痘疫苗对应收入同比减少1.4亿元，主要是因为出生率下降以及同类产品的生产厂家数量增多，水痘疫苗市场竞争进一步加剧，公司水痘疫苗销量下降所导致。 　　盈利能力有所下滑。2025年前三季度公司整体毛利率为75.4%（-10.1pp），净利率-33.3%（-57.1pp），主要因营业收入下降，销售费用、研发费用占比提高，资产减值增加所致。费用方面，销售/管理/研发/财务费率分别为60.2%/17.3%/29.2%/0.3%，同比变化+23.1pp/+9.4pp/+17.9pp/+0.6pp。 　　研发管线持续推进，多项产品取得关键进展。公司坚持创新驱动，2025年前三季度研发投入1.4亿元，占营收比重29.2%。依托五大核心技术平台，多个在研项目取得新进展：吸附无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗临床试验申请获得批准；佐剂流感疫苗临床试验申请获得批准；HSV-2mRNA疫苗I期临床试验启动。 　　盈利预测：预计公司2025-2027年EPS分别为-0.16元、0.36元、0.38元。 　　风险提示：产品销售下滑风险，产品研发进度不及预期风险。

　　前言：脑机接口行业加速创新，无论是何种技术路径，本质上都是链接人类意识（第一步是捕捉脑信号，通过装置采集动作电位、局部场电位、脑电图等，然后进行信号处理和特征提取，再进行编解码信号输出并控制外部设备和应用）。在采集信号的这一步，由于对信号强弱、需求定义、与目标定位的不同，衍生出了侵入式、半侵入/介入式、以及非侵入式等技术路径，也带来了产品设计全链条的不同。 　　技术层面——侵入式处于技术验证及探索期，非侵入式商业化落地较快，其中涉及到多维度路径对比下组件的细致拆解 　　侵入式：信号质量最好，手术难度较大。用最高的风险换取最佳的性能，目标是解决最严峻的医疗难题，例如重度瘫痪。侵入式脑机接口系统严格分为体内植入和体外设备两大部分。体内植入部件需要通过神经外科手术植入大脑，是系统的核心，要求高度集成、生物相容性好且低功耗。体外部件负责数据的接收、解读和指令的执行。（详见部件功能及对比） 　　非侵入式：信号较弱，多模态技术融合交互提高准确性。用性能的妥协换来安全与普及，主导着当前的消费级应用和部分临床康复市场，是“大众化的先锋”。展望产业未来发展，更加强调技术融合化、产品消费化、应用场景专业化与规模化。 　　半侵入/介入式：信号质量相对较高，平衡了信号质量和创伤风险，是未来医疗应用领域非常有潜力的“折中方案”，目前最新的路径探索上新增了微创血管支架电极阵列及入耳式电子器件等方式。半侵入式与侵入式在工作流程、系统架构、和核心组件类别上是高度相似的，但因为植入位置的重大不同，导致了这些组件的具体形态、技术要求和面临的挑战存在显著差异。（详见侵入式及半侵入式组件设计差异） 　　市场层面——从规模、场景、上下游、政策支持、医保支付、中美投融资特点、中美监管及取证难度来看脑机接口发展趋势 　　2024年全球脑机接口市场规模约26亿美金（23-27年CARG预计约为13%)，国内约32亿人民币（24-27年CAGR预计约为19%）。市场上目前非侵入式商业化占主导，由于安全优势、持续提升的技术性能、多元化的应用场景。 　　1）产业链方面，上游决定性能的关键，中游系统集成百花齐放，下游医疗逐步拓展至消费；2）政策方面，顶层设计明确、地方精准培育、注册审批流程优化、支付瓶颈打通；3）医保支付方面，各省份医疗服务费用价格规定陆续出台，浙江省率先将服务费有条件纳入医保（详见价格标准及医保支付服务费用情况统计）；4）投融资方面：a）美国投融资金额远高于中国，巨头主导金额巨大，资本集聚效应明显，资本明显倾向于支持全侵入式技术路线，敢于押注高风险、高回报的颠覆性创新；b）我国大量创业公司仍处于初创阶段，倾向于全赛道布局且侵入式受捧。2025年上半年我国脑科学与类脑智能领域投融资表现活跃，共发生14起融资事件，总融资规模预计超过8亿元人民币。2025年阶梯医疗的3.5亿元人民币B轮融资，创下了国内植入式脑机接口的单笔融资纪录；5）监管和取证难度方面：中美对于侵入式/半侵入/介入式都是III类医疗器械管理类别。 　　中美进程对比：脑机不断创新，从组件及不同技术路径的探索上看中美进程、临床及获批情况 　　组件和操作路径都在探寻更优解决方法：当前我国的研究在柔性化、微创化和智能化等方面取得了显著进展。美国侵入式整体领先，中国在柔性电极等新材料领域有局部优势，并在半侵入式赛道上开辟了具有中国特色的技术路径。具体的竞争体现在核心元器件和关键技术卡点上：1）新材料与柔性电极——中国潜力最大的领域，部分成果已实现并跑甚至局部领跑（超柔性电极、动态电极新范式、电极植入技术等），美国在材料的长期生物相容性和系统集成方面仍有优势；2）神经芯片与脑电集采设备——美国在系统级产品和芯片集成上暂时领先，中国则在特定场景和算法上表现优异，信号采集与解码性能方面中国在高通量采集和实时解码上进步显著；3）关键卡点——技术卡点各有侧重，路径创新和部件优化从未停止。（详见中美核心挑战对比） 　　临床及获批情况：侵入式中美都在临床试验当中，半侵入式美国进度快，非侵入式国内百花齐放。侵入式美国长周期临床试验的经验较为丰富，中国25/3月由中国科学院脑科学与智能技术卓越创新中心联合复旦大学附属华山医院及相关企业共同完成首例临床试验。半侵入式Precision Neuroscience FDA已获批，Synchron在更大规模临床试验，而中国普遍在临床入组或试验初期。非侵入式美国Emotiv、Neurolutions等公司产品已获批，国内百花齐放，按照组件、系统、用途分类较广。（详见中美临床及获批情况） 　　投资建议：如上从技术、市场、中美进程对比分析上来看，政策及技术双轮驱动，行业大有可为。具体来看：1）侵入式中国刚开始临床试验，建议关注侵入式领军企业，以及在柔性电极、植入技术、特定场景算法上有望成为行业关键抓手，相关标的：阶梯医疗、脑虎科技、芯智达等；2）半侵入/介入式路径建议关注“数据读出”与“入组规模”，均能显著提升商业化确定性与产业关注度。相关标的：博睿康、三博脑科、心玮医疗等；3）非侵入式建议关注“医疗+消费”双轮驱动的稀缺组合，整体技术路径商业化落地较快。相关标的：强脑科技、伟思医疗、翔宇医疗、爱朋医疗、创新医疗、麦澜德等。 　　风险提示：技术迭代风险、商业化周期较长风险、国际竞争加剧风险。

　　智飞生物(300122) 　　投资要点 　　 事件： 公司发布2025 年三季报， 2025 年前三季度实现营收 76.3 亿元，同比-66.5%；归母净利润-12.1亿元，同比-156.9%；扣非归母净利润-12.3亿元，同比-158.1%。分季度看， 2025 年 Q1/Q2/Q3分别实现营收 23.7/25.4/27.1亿元，分别同比-79.2%/-62.9%/-40.2%，归母净利润分别-3.1/-2.9/-6.1 亿元，分别同比-120.9%/-137.6%/-441.3%；扣非归母净利润-3.2/-3.0/-6.1 亿元，分别同比-122.0%/-138.7%/-594.3%。 　　营收连续两季环比增长，盈利能力承压。 2025Q1-Q3 公司分别实现营收23.7/25.4/27.1亿元，同比-79.2%/-62.9%/-40.2%，环比-27.7%/+7.2%/6.4%。2025 年前三季度公司期间费用率 36.7%，同比+23.3pp， 主要由于报告期内收入同比下降所致。 其中销售/管理/研发费用分别为 16.2/2.9/6.7 亿元，分别同比-16.6%/-8.1%/-9.8% ；三 大费用 率分别 为 21.2%/3.8%/8.8% ，分 别同 比+12.7/+2.4/+5.5pp。 盈利能力方面， 2025 前三季度公司毛利率 23.8%，同比-3.5pp； 净 利率 为 -16.0% ，同 比 -25.4pp。 25Q1/Q2/Q3 毛 利率 分别 为32.2%/24.8%/15.5%，同比+6.1/-2.8/-14.1pp。 　　现金流储备充足、资产运营效率改善。 2025年前三个季度经营活动产生的现金流量净额 29.9亿元，同增 201.2%，现金流强劲。 截至 25Q3， 应收账款 128.1亿元（同比-40.1%），较 24年末减少 34.6亿元（ -21.3%）， 期末存货 202.5亿元（同比-2.2%），较 2024年末减少 19.7亿元（ -8.9%），回款能力提升、持续推动去库存。 　　GIP/GLP-1双受体激动剂 CA111获批临床， 多个自研产品处于临上市期及重要临床期。 公司控股子公司宸安生物 GIP/GLP-1双受体激动剂 CA111注射液获临床试验批准， 目前国内仅礼来替尔泊肽同靶点药物上市。公司目前自主研发项目共计 34 项，其中人二倍体狂犬病疫苗、 15 价肺炎结合疫苗、四价流脑结合疫苗、四价和三价流感儿童型处于上市审评阶段； 福氏宋内氏痢疾双价结合疫苗、组份百白破疫苗、治疗用卡介苗和四价诺如病毒疫苗处于关键临床期。四价重组诺如病毒疫苗是全球研发进展最快的同价次疫苗，全球尚无产品上市。 　　盈利预测： 预计 2025-2027 年 EPS 分别为0.12 元、 0.26 元、 0.40 元。 　　风险提示： 产品销售不及预期风险， 研发进度不及预期风险

　　卫光生物(002880) 　　投资要点 　　事件： 2025年前三季度，卫光生物实现营业收入 ] 7.91亿元，同比下降 7.4%；归属于上市公司股东的净利润为 1.58亿元，同比下滑13.6%；扣非归母净利1.55亿元，同比下滑 12.7%。 　　四费率与信用减值损失上升， 三季度业绩阶段性承压。 公司 2025年各季度收入分别为 2.25/2.93/2.73 亿元(-0.57%/-1.18%/-17.63%)，归母净利润分别为0.44/0.64/0.50亿元(-6.54%/+1.35%/-31.06%)。前三季度销售毛利率 42.47%，同比+0.72pp，预计与相关产品市场需求变化有关。销售费用率2.51%(+0.18pp)，管理费用率 8.47%(+1.11pp)，研发费用率为 4.5%(+0.04pp)， 财务费用率 1.84%（+0.18pp），期间费用率同比均上升。 此外， 信用减值损失同比扩大 411%至1706 万元，系应收账款同比增长 32.1%至 1.75 亿元、信用期延长所致。 　　扩产与股权融资双轮驱动，未来发展可期。 公司于 2025年 9月成功竞得智能产业基地土地使用权，并于 10月获深交所受理 2025年度向特定对象发行 A 股股票申请，标志着公司正通过扩产与股权融资双轮驱动，强化中长期发展动能，为后续产能释放与技术升级奠定资本基础。 　　盈利预测： 预计 2025-2027年归母净利润分别为 2.3亿元、 2.3亿元、 2.8亿元，对应 PE 分别为 27、 26、 22 倍。 　　风险提示： 采浆增长或不达预期风险，产品研发或不及预期风险，市场竞争加剧风险，行业政策风险。

　　盟科药业(688373) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现收入1.04亿元（+6.58%），归母净利润为-1.94亿元（亏损同比缩窄33.56%），扣非归母净利润为-2.01亿元（亏损同比缩窄33.93%）。 　　康替唑胺片持续放量，费用率显著降低。分季度来看，公司Q1/Q2/Q3分别实现收入3322/3375/3702万元，分别同比+0.6%/+21.8%/+0.5%，公司核心产品康替唑胺片上半年销售收入6697万元，同比增长10.26%。前三季度公司毛利率84.9%，同比+2.7pp，毛利率有所提升。费用端，前三季度公司销售/管理/研发费用率分别为+65.2%/+39.6%/+166.1%，分别同比-18.4/-5.4/-84.2pp，得益于研发效率的提升，公司的费用控制效果显著。截至2025年三季度末，公司货币资金和交易性金融资产合计4.84亿元。 　　MRX-4明年有望上市，多款产品研发稳步推进。（1）注射用MRX-4于今年5月递交国内新药申请，预计上市时间不晚于明年第四季度，MRX-4拟用于治疗急性细菌性皮肤和皮肤结构感染、糖尿病足感染；（2）已上市产品康替唑胺针对6~17岁儿童皮肤和软组织感染以及针对耐药革兰氏阳性菌感染的新症拓展试验均处于入组阶段；（3）针对糖尿病足感染的MRX-4国际临床有序推进，今年上半年已在20多个国家开展，入组465例患者，国内同步开展MRX-4转口服康替唑胺治疗中国成人耐药革兰阳性菌感染的Ⅲ期临床研究；（4）MRX-5今年上半年在中国启动针对肺结核分枝杆菌感染的Ⅰ期临床，目前处于入组阶段，且在美国获得QADP、快速通道和孤儿药认定。 　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为-0.42元、-0.40元、-0.37元。考虑到康替唑胺片的临床价值突出且具备出海潜力，MRX-4有望明年上市，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品价格下降风险、新产品市场化进度及销售不及预期的风险、市场竞争风险。

　　康泰生物(300601) 　　投资要点 　　事件： 2025年前三季度，公司实现营业收入 ] 20.63亿元（+2.24%）；实现归母净利润 0.49 亿元（-86.00%）；实现扣非归母净利润 0.28 亿元（-90.82%）。 　　营业成本攀升、研发投入加大、政府补助减少致利润短期承压。 分季度来看，公 司 2025Q1/Q2/Q3 单 季 度营 业收入 分别 为 6.5/7.5/6.7 亿 元 （ 同 比+42.9%/-0.5%/-17.7%），实现归母净利润分别为 0.22/0.15/0.12 亿元（同比-58.5%/-86.4%/-93.7%）， 利润承压主要系营业成本激增至 5.4亿元（+61.7%），研发费用激增至 4.2亿元（+34.7%），叠加政府补助减少致其他收益减少 50.0%。 　　国际化战略成效显著，海外收入同比大增 324%。 报告期内，康泰生物持续推进国际化战略，通过产品认证与市场准入加速海外业务拓展。其 13价肺炎球菌多糖结合疫苗先后获得土耳其 GMP 认证、印度尼西亚注册证及尼加拉瓜注册证书； 水痘减毒活疫苗在巴基斯坦获批，标志着公司在欧亚、拉美及南亚市场的布局取得突破。年初至报告期末， 海外业务收入达 4189.56 万元，同比大幅增长 324.3%，显示国际化成效显著。国内业务方面，公司通过优化产品结构（如部分研发项目进入Ⅲ期临床阶段）强化竞争力，但未披露具体销售数据变化。整体来看，报告期公司通过多元化区域布局推动主营业务全球化进程。 　　在研管线丰富， 创新赋能发展。 报告期内研发费用达 4.2亿元（+34.7%），研发费用率 20.36%（ +4.91pp），公司以研发为导向，在研管线梯次分明、品种丰富。公司当前拥有专利 90余项，在研品种近 30项，其中进入注册程序项目 18项。其中四价、三价流感病毒裂解疫苗， 吸附破伤风疫苗三个品种已到 NDA 阶段；口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero 细胞）、 吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗位于Ⅲ期临床阶段， 五联苗即将进入 III 期临床； 20价肺炎球菌多糖结合疫苗处于Ⅱ期临床；吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗、四价肠道病毒灭活疫苗（Vero 细胞）处于Ⅰ期临床。 　　盈利预测： 预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1.32/3.79/4.88 亿元，对应 PE 为 143X/50X/39X。 　　风险提示： 新产品研发低于预期风险， 产品降价风险。

　　太极集团(600129) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收80.9亿元，同比-22.5%；归母净利润1.7亿元，同比-69.6%；扣非归母净利润0.9亿元，同比-81.9%。分季度看，2025年Q1/Q2/Q3分别实现营收28.3/28.3/24.3亿元，分别同比-32.8%/-21.6%/-7.1%；归母净利润分别0.7/0.6/0.3亿元，分别同比-69.8%/-74.1%/-46.3%；扣非归母净利润分别0.8/0.4/-0.3亿元，分别同比-63.2%/-84.4%/-194.4%。 　　营收降幅逐季收窄，消化用药Q3增幅亮眼。25Q1/Q2/Q3公司实现营收28.3/28.3/24.3亿元，同比-32.8%/-21.6%/-7.1%，降幅逐季收窄。分业务来看，2025年前三季度消化系统/呼吸系统/神经系统/大健康产品/心脑血管/抗感染/抗肿瘤及免疫调节药/其他业务分别实现收入13.0/11.6/4.5/3.6/3.3/2.0/0.9/42.0亿元，分别同比-26.6%/-38.3%/-12.6%/-22.3%/-23.3%/-76.3%/-55.2%/-3.1%。25年前三季度消化用药收入减少主因太极藿香正气口服液销售额下降、呼吸系统用药主因本报告期急支糖浆、鼻窦炎口服液、散列通、复方甘草片等销售额减少、抗感染药物收入下降主因益保世灵收入下降、抗肿瘤及免疫调节药收入下降主因小金片销售额减少。25Q3单季度，上述业务分别实现收入4.4/2.9/1.2/0.9/1.2/0.5/0.3/12.9亿元，同比+139.4%/-5.3%/-21.6%/-19.5%/+9.8%/-70.4%/-38.0%/-16.0%。 　　费用结构优化，持续优化渠道库存。2025年前三季度公司期间费用率为25.8%，同比-9.6pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为15.3%/6.7%/2.4%/1.3%，分别同比变动-12.3pp/+1.7pp/+0.6pp/+0.4pp。公司持续优化渠道库存，截至25Q3，期末存货22.2亿元，较2024年末减少5.1亿元。 　　25Q3单季度毛利率提升。2025年前三季度，公司整体毛利率为28.6%（-13.7pp）；净利率2.0%（-3.3pp）。毛利率下滑主要受政策及社会库存消化影响，主要产品销量和售价下滑，产量下降导致折旧摊销固定成本占比上升。25Q3单季度毛利率为30.6%（+1.4pp），净利率0.9%（-1pp）。分业务看，2025年前三季度消化系统/呼吸系统/神经系统/大健康产品/心脑血管/抗感染/抗肿瘤及免疫调节药/其他业务毛利率分别为42.5%/46.9%/68.7%/32.6%/59.5%/2.7%/49.0%/13.0%，同比分别-16.7pp/-15.7pp/-7.5pp/-17.3pp/-10.9pp/-54.8pp/-30.8pp/-1.4pp；25Q3单季度，上述业务毛利率分别为43.6%/52.4%/64.9%/35.3%/71.7%/-5.7%/56.8%/14.7%，同比-11.3pp/+2.5pp/-4.4pp/-13.7pp/+16.0pp/-55.3pp/-14.4pp/+3.8pp。 　　盈利预测：预计2025-2027年EPS分别为0.84元、1.11元、1.29元。 　　风险提示：集采降价风险，渠道拓展不及预期风险。

　　科伦药业(002422) 　　投资要点 　　事件：2025年前三季度，公司实现营业收入132.77亿元，同比减少20.92%；实现归母净利润12.01亿元，同比减少51.41%；实现扣非归母净利润11.47亿元，同比减少53.12%。 　　营业成本抬升与价格下降，毛利率承压。公司各季度收入分别为43.90/46.93/41.93亿元(-29.42%/-16.30%/-15.48%)，归母净利润分别为5.84/4.16/2.00亿元(-43.07%/-46.20%/-70.18%)。前三季度毛利率47.89%（-4.62pp）。费用方面，2025年前三季度销售费用率16.19%（+0.62pp），管理费用率7.01%（+1.17pp），研发费用率12.30%（+2.86pp），费用率均上升，进一步挤压利润。主要原因是：1）受授权收入（里程碑）同比减少的影响，科伦博泰创新药产品销售收入下降；2）川宁生物因终端需求下降导致产品销量下滑，同时部分产品平均价格下降及研发费用增加，利润同比下降；3）输液和非输液制剂产品，市场需求回落，销量下降，同时受集采影响部分产品价格下降；4）公司联营企业净利润下降，投资收益同比减少38.39%。 　　科伦博泰核心产品获批，创新成果不断。从产品布局看，公司通过子公司持续推进创新药研发。自中报披露以来，A400/EP0031上市申请获受理，用于RET融合晚期NSCLC；核心产品芦康沙妥珠单抗获批第三项适应症，用于EGFR-TKI经治的NSCLC；博度曲妥珠单抗获批上市，用于2L+HER2+乳腺癌。 　　参与第十一批集采，销量市占率有望进一步提升。十月，公司参与第十一批全国药品集中采购的投标工作，共十二个拟中标产品，涉及艾曲泊帕乙醇胺片、复方醋酸钠林格注射液、奥拉帕利片、马来酸阿伐曲泊帕片等核心品种。若公司后续签订采购合同并实施，将进一步扩大相关产品的销售，提高市场占有率，带来新的营收增长点。 　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为15.6亿元、20.5亿元、24.1亿元，对应PE分别为36、27、23倍。公司创新业务迎来收获期，建议关注。 　　风险提示：集采不及预期风险；研发项目失败风险；原材料价格波动风险；公允价值变动风险等。

　　亚虹医药(688176) 　　投资要点 　　事件： 公司发布 2025 年第三季度报告， 报告期内实现营业收入 8617 万元（+47.4%）， 年初至报告期末实现营业收入 2.2亿元（+55.7%）， 归母净利润为-2.5 亿元，业绩符合预期。 　　APL-1702 上市进入冲刺阶段，全力推进首发上市准备。 APL-1702（希维她）是集药物和器械为一体的光动力治疗产品， APL-1702 的上市申请于 2024 年 5月获国家药品监督管理局受理。 公司将 APL-1702 上市审评审批工作列为首要目标，重点配置资源全力推进。 公司于 2024年 12月获得美国 FDA 沟通交流会议的反馈意见，与 FDA 就关于支持 APL-1702美国上市的另一项三期临床设计达成一致。目前公司正在积极寻找海外合作伙伴，准备该项美国三期临床试验申请。 APL-1702 治疗宫颈高级别鳞状上皮内病变Ⅲ期结果优异， 首次治疗后 6个月时， APL-1702组和安慰剂对照组的组织病理学改善率分别为 53.8%和 36.4%（ p = 0.001）。 APL-1702组的高危 HPV 清除率为 28.0%，而安慰剂组为 19.8%（ p = 0.086） 　　围绕专注领域深度布局，自研小分子及 ADC创新药物。 APL-2302是公司基于TAIDD 平台自主研发的 USP1 口服小分子抑制剂。 APL-2302 单药对携带BRCA1/2mut 或 HRD+的肿瘤细胞具有强效的杀伤作用；联合 PARP 抑制剂，对肿瘤细胞杀伤具有显著的协同作用。 APL-2302分别于 2024 年 10月和 2025年 1月获得美国 FDA 和中国 NMPA 批准开展临床试验。该临床研究已于 2025年 3月完成Ⅰ a期首例受试者入组。 APL-1401 是一款强效、选择性的多巴胺 β-羟化酶（DBH）抑制剂， 公司开展了一项在中重度活动性溃疡性结肠炎患者中评价 APL-1401 的安全性、耐受性、药代动力学和初步有效性的Ⅰ b 期随机、双盲研究。该研究剂量爬坡已完成，展现出良好的安全性，并在仅 4 周治疗周期中观察到积极的疗效信号，公司计划在更大规模的中重度活动性溃疡性结肠炎（UC）患者群体中，进一步评估该潜在 First-in-class 疗法在 12 周治疗周期中的疗效。 APL-2401是公司自主研发的高选择性生长因子受体 FGFR2/3 抑制剂，有望于 2025 年底前获得临床批件。 APL-2501是公司自主研发的搭载专有亲水性连接子、基于拓扑异构酶抑制剂的抗 CLDN6/9抗体药物偶联物（ADC），有望于 2026 年中期递交 IND。 　　销售持续放量， 稳步推进商业化 2.0 升级。 马来酸奈拉替尼片和培唑帕尼片销售快速放量， 2025 年上半年实现收入 1.3 亿元，完成年初设定的上半年业务目标。 公司 2025 年 3 月成功引入甲磺酸艾立布林注射液（欧纳琳®），用于晚期乳腺癌的治疗。 欧纳琳于 2025年 9月在多城首方落地， 与公司现有用于早期乳腺癌辅助治疗的产品欧优比®（马来酸奈拉替尼片）协同，实现了对乳腺癌早期和晚期治疗阶段的全面覆盖。 　　盈利预测： 随着 APL-1702、 APL-1706 和仿制药的落地及放量， 我们预计公司2025-2027 年收入分别为 3、 5 和 8 亿元。 　　风险提示： 研发进展不及预期风险、商业化进展不及预期风险、医药政策风险等