普门科技(688389) 　　投资要点 　　事件：2021年9月18日，公司推出股票期权激励计划，拟向公司334名员工授予1600万份股票期权，占股本总额3.79%，行权价格为21元/股。 　　授予股本增加，激励员工范围进一步扩大。本次授予总股本1600万份，相较于此前授予750万股有大幅增加。本次股权激励分两批进行，首次授予1438万份，占比为89.88%，预留162万份，占比10.13%。本次授予员工334名，包括董事、高级管理人员、核心技术人员、技术骨干及业务骨干），占总员工比例为26.36%。此前公司在2月推出的股权激励计划授予229人，占总人数比重为21.87%，此次授予员工人数有扩大。此次行权价格21元/股，相较于此前12.9元/股的行权价格有提升。 　　业绩考核目标彰显公司长期成长信心。行权期为首次授予日起12个月、24个月、36个月，分别可以行权比例为30%、30%、40%。行权业绩条件是在2020年的基础上，2021-2023年对应营收增长率分别为30%、60%、90%，对应的目标收入分别为7.2亿元、8.9亿元、10.5亿元，同比增速分别为30%、23%和19%。净利润增长率分别为30%、60%、90%，对应净利润分别为1.87亿元、2.3亿元、2.74亿元，同比增速分别为30%、23%、19%。预计股票期权实施对2021-2024年经营业绩的摊销费用分别为258万元、902万元、436万元、177万元。 　　研发费用投入大幅增长，试剂和设备均进入大幅收获期。公司2021年上半年研发费用为7112万元，同比增长66.9％。主要系研发人员新增114人，同比增长40％，研发人员工资大幅增加。2021年上半年研发在研项目41个，同比增加21个。上半年积极开展FDA注册、欧盟CE认证，新、老产品的国际国内注册、项目检验、临床试验和咨询评估等都大幅增加了研发费用，其中咨询评估费用同比增长约5倍，临床注册费用同比增长约3倍。公司研发费用增加为未来发展打下坚实基础，预计2021年底公司300速化学发光分析仪将上市，生化免疫流水线也已经注册送检。 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.48元、0.68元、0.99元。鉴于公司研发费用投入逐渐进入收获期，股权激励彰显长期成长信心，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策推进不及预期；研发不及预期风险。

　　亿帆医药(002019) 　　投资要点 　　事件：公司控股子公司Evive Biotech Ltd 自主研发的重组人粒细胞集落刺激因子-Fc 融合蛋白（F-627）用于预防及治疗肿瘤患者在化疗过程中引起的嗜中性粒细胞减少症收到美国食品药品管理局（FDA）的受理函，正式接受 F-627 的上市申请。 　　F-627 获得 FDA 受理，创新研发获得突破。F-627 是基于亿一生物现有具有自主知识产权 Di-KineTM 双分子技术平台开发的创新生物药品种，是基于 Fc 融合蛋白技术，由 CHO 细胞表达的 rhG-CSF 二聚体，具有长效和强效的生物学特点。目前 F-627 主要应用于预防及治疗肿瘤患者在化疗过程中引起的嗜中性粒细胞减少症，可使肿瘤化疗患者嗜中性粒细胞迅速增殖和恢复，从而增强了免疫系统抵抗感染的能力，以防止患者在化疗期间死于感染或者其他相关并发症。目前 FDA 正式接受亿一生物 F627 的 BLA 申请，进入技术审核阶段，标志公司创新研发获得进一步突破。 　　升白药海外市场空间较大，F-627 有望抢占一定市场份额。海外最先推出升白药的是安进公司，其两个 G-CSF 产品在 2015 年高峰时期销售额合计达到 57亿美元，再加上大量获批的短效 G-CSF 以及欧洲获批的 TEVA 的利培非格司亭（lonquex），预计国外 G-CSF 总体销售额约 60 亿美元，近几年的规模维持稳定。目前全球升白药研发竞争格局较好，公司产品有望成为第六或第七个在美国上市的长效升白药，同时也是国内第一个在美国上市的长效 G-CSF，未来上市后有望抢占一定市场份额。 　　国内升白药市场空间广阔，F-627 有望成为 10 亿大品种。预计国内升白药市场规模有望超过 100 亿元，且未来长效剂型有望成为主流。目前国内长效 G-CSF研发竞争格局较好，公司在国内也有望率先上市，预计未来有望成为超过 10 亿的大品种，成为新的业绩增长点。 　　盈利预测与评级。预计 2021-2023 年 EPS 分别为 0.68 元、0.80 元、0.95 元，对应 PE 分别为 29 倍、25 倍、21 倍。亿一生物创新药的研发不断突破，公司创新转型持续加速，有望进入快速成长阶段，维持“持有”评级。 　　风险提示：原料药价格下跌、医保对接缓慢、新药研发进展低于预期等风险。

　　一心堂(002727) 　　投资要点 　　业绩总结：公司2020年全年实现营业收入126.6亿元（+20.8%）；实现归母净利润7.9亿元（+30.8%）；扣非归母净利润7.5亿元（+27.4%）。EPS为1.38元。第四季度实现收入34.2亿元（+21.3%），归母净利润1.9亿元（+55.1%）。 　　财务指标分析：毛利率和费用率均明显下降。公司2020年毛利率为35.8%（-2.9pp），毛利率下降的主要原因预计为带量采购品种增加，中药批发业务等低毛利率业务占比提升所致；销售费用率为24.1%（-2.9pp），销售费用率下降的主要原因预计为房租降低和门店往下级市场拓展所致；管理费用率为4.0%（-0.1pp），财务费用率为0.03%（-0.2pp）。 　　业务占比分析：医疗器械和中药占比提升明显。公司中西成药销售收入为88.4亿元（+15.2%），医疗器械销售收入为13.6亿元（+87.3%），主要原因预计为疫情品种口罩消毒液等拉动；中药销售收入为11.2亿元（+39.3%），预计主要原因为公司加大中药品类的推广力度。 　　新开门店地区分析：1）贵州、重庆、四川增速较快，一半新开门店仍然布局云南大本营。截至2020年底，公司共拥有直营连锁门店7205家，覆盖10个省份及直辖市。公司在2020年共新开1155家门店，其中51%布局在云南省，其次是四川（166家）和广西（124家）。省外市场中新开门店占比前三的省份为：贵州（25%）、重庆（21%）、广西（18%）。2）新开门店中，地市级门店占比最大。公司门店分为省会级、地市级、县市级、乡镇级，其中地市级门店数量最多，增速最高，是公司重点布局类型。公司共有地市级门店2246家（+20.0%），省会级门店1772家（+16.7%），县市级1821家（+11.1%），乡镇级1366家（+10.6%）。 　　数据验证处方外流持续进行中。慢病门店和带量采购品种可较验证处方外流逻辑。2020年底，公司共有慢病医保门店646家，同比增长35.4%，慢病医保销售金额同比2019年增长84.0%。公司的慢病业务处于高速发展时期，随着国家统筹医保逐渐放开的趋势，预计慢病业务仍将有望维持高速增长。2020年公司带量采购产品销售额占门店总销售额的7.7%，带量采购产品销售数量是2019年的27.4倍，带量采购品种销售额增长迅速。 　　维持“买入”评级。预计2021-2023年EPS分别为1.66元、2.12元和2.60元，对应PE分别为24倍、18倍和15倍。考虑到公司作为西南地区龙头药店企业，深耕强势地区的同时，持续进行扩张，未来发展可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张不达预期、特慢病业务增长不及预期、药品降价风险等。

　　一心堂(002727) 　　事件1：公司拟投资人民币5000万元设立全资子公司一心堂药业（四川）有限公司进一步实施拓展公司业务，保障公司未来的产业战略顺利实施。 　　事件2：授权全资子公司海南鸿翔一心堂医药连锁有限公司在不超过人民币1亿元额度内参与国有土地使用权及地上建筑物竞拍及签署相关文件。合计7.0万平方米土地使用权及2.5万平方米地上建筑物。 　　在四川新建子公司，助力拓展大西南业务。公司在川渝地区门店数量预计超过1000家，在川渝的总药店数量占比预计在2%左右，尚有可观提升空间。川渝作为公司重点发展市场，未来预计门店数量和业务收入将持续增长，原有的物流中心将不能满足公司的业务扩张。本次设立的全子公司一心堂药业（四川）有限公司预计将对应未来大西南物流中心仓建设，为公司在大西南的持续扩张奠定基础。 　　海南发展势头强劲，竞拍土地做好后勤保障。截止2020H1，公司在海南的门店数量达到271家，预计占海南总药店数量的10%出头，是海南第一大连锁药店。海南一心堂过去几年经营状况好，具有强劲的盈利能力。2020年1-9月，海南一心堂盈利2912万元。本次竞拍土地预计用于物流及办公，为该子公司的经营及扩张做好后勤铺垫。 　　维持“买入”评级。预计2020-2022年EPS分别为1.23元、1.47元和1.76元，对应PE分别为30倍、25倍和21倍。考虑到公司作为西南地区龙头药店企业，深耕强势地区的同时，持续进行扩张，未来发展可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张不达预期、特慢病业务增长不及预期、药品降价风险等。

　　药石科技(300725) 　　业绩总结：公司2020前三季度实现营业收入7.3亿元，同比下降58.2%；实现归母净利润1.4亿元，同比增长26.1%；扣非净利润0.8亿元，同比增长25.4%；EPS为0.98元。 　　收入全面恢复，公斤级以上产品收入增速较快。受新冠疫情影响，Q1收入增速有所放缓，二季度则全面恢复，三季度继续加速恢复，2020年三季度实现营业收入2.7亿元，同比增长53%。公司综合毛利率为有所下降，2020前三季度综合毛利率为45.9%，同比下降8.2pp，与公司公斤级以上产品扩大生产，毛利率下降有关。2020前三季度期间费用率保持稳定，销售费用率为3%，同比下降0.7pp；管理费用率为12%，同比增长2.2pp，与公司股权激励摊销有关；研发费用率为8%，同比增长30%；财务费用率为0.7%，同比增长1.2pp，与汇兑损益有关。 　　以研发为核心，砌块规模不断增长。公司业务与传统的CRO/CMO企业相比，具有很多差异性，在产业链所处位置，客户性质、业务模式等多方面均有别于传统研发服务企业。公司是以小分子砌块研发为基础的高技术型企业，研发生产模式以自主研发生产为主，少量定制研发生产为辅。2020H1公司研发投入3900万元，同比增长30%，研发费用占营业收入比例为8.5%，占比处于CRO/CMO行业前列。在研发领域，2020H1，公司共设计5000余个分子砌块及一个包含6000个多样化的碎片分子片段库，开发合成了近1000个有特色的分子砌块，公司及子公司共申请中国专利19项，PCT专利申请2项，并获得13项专利授权。 　　盈利预测与评级。预计2020-2022年EPS分别为1.37元、1.76元、2.22元，对应PE为99倍、77倍、61倍。我们认为公司业务有别于传统CRO/CMO行业，小分子砌块产品库规模仍然有很大的发展空间，千克级砌块产品订单数量快速增长，公司未来仍将处于一个快速的发展周期，维持“买入”评级。 　　风险提示：汇兑损益风险、高环保要求风险、砌块产品研发低于预期风险。

　　一心堂(002727) 　　事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收92.4亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润6亿元，同比增长24.8%；扣非归母净利润5.8亿元，同比增长21.2%。 　　主营业务持稳定增长。2020年公司Q1/Q2/Q3单季度收入分别为30.9/29.4/32.1亿元（+19.3%/+19%/+23.4%），公司在疫情期间保持稳健增长；单季度归母净利润分别2/2.1/1.9亿元（+16.8%/+30.7%/+27.9%），单季度扣非归母净利润分别2/2/1.8亿元（+15.3%/+23.9%/+25.3%）。 　　直营门店纵深化布局，积极拓展基层市场。公司直营网络覆盖10个省份及直辖市，进驻280多个县级以上城市，公司总门店数量达到6911家，同比增长11%，预计四季度将会持续增长。2020年Q1-Q3新建门店810家，关闭门店38家，搬迁门店127家，主要是由于城市改造及战略性区位调整等因素。公司深入拓展县级和乡镇市场，乡镇门店超过1300家，在整体门店数的占比为19.1%；县市级门店超过1700家，在整体门店数的占比为25.1%。县市级、乡镇级市场竞争对手相对薄弱，门店盈利周期短，对公司长远发展提供战略支撑作用。 　　“互联网+”业务打开成长空间，电商业务实现较快增长。截止2020年Q3，公司有4079家门店开展O2O业务，覆盖率接近总门店数60%；从2020年Q3单季看，电商业务销售规模达到4695万元，同比提升143.3%，环比提升48%。其中，O2O业务销售2935万元，对比2020年Q2O2O业务销售1668万元，环比提升75.96%，实现较快增长。 　　配方颗粒项目取得较大进展。全资子公司鸿翔中药已完成防风等64个中药配方颗粒品种及临床试用备案并在云南省内医疗机构临床试用。截止2020Q3，公司完成382个配方颗粒品种备案并取得临床使用资格，在中药的产能、产值上得到进一步提升。 　　维持“买入”评级。盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.24元、1.49元和1.78元，对应PE分别为31倍、26倍和21倍。考虑到公司作为直营连锁领先企业，股权激励有望激发经营活力，特慢病业务有望打开公司成长空间，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张不达预期、特慢病业务增长不及预期、药品降价风险等。

　　金域医学(603882) 　　事件： 公司公布 2020 三季报，前三季度实现收入 58.3 亿元（ +48.7%），归母净利润 10.5 亿元（ +230.7%），扣非归母净利润 10.2 亿元（ +293.2%）。业绩略超预期。 　　Q3 业绩高增长，盈利能力稳步提升。 分季度看， Q1/Q2/Q3 单季度收入分别为11.7/23/23.5 亿元，同比增速分别为+0.6%/+67.1%/+70.8%， Q1/Q2/Q3 单季度归母净利润分别为 0.5/5.1/5 亿元，同比分别为+13.1%/+292.6%/+238.7%。从盈利能力看，前三季度毛利率 45.7%（ +5.9pp），主要因规模效应显现以及高端项目和优质客户收入占比不断提升，四费率 23.7%（ -6.9pp），控费效果明显，其中销售费用率 11.9% （ -3.1pp），管理费用率 6.6% （ -2.5pp），研发费用率 4.9%（ -1pp），毛利率提升和四费率下降形成的剪刀差带动公司净利润大幅增长。 　　新冠检测业务贡献业绩增量，常规业务恢复增长。公司新冠核酸检测具有规模大、网络广、资源调度能力强等优点，先后为湖北、广东、吉林、北京、香港、新疆、青岛等全国各省市区疫情防控做出突出贡献，截止 9 月底，累计检测量超过 2200 万人份，核酸检测收入增长迅猛，贡献了较大的业绩增量。同时随着国内疫情缓解，公司常规业务也得到有效恢复和增长， Q1/Q2/Q3 常规业务增速分别为-25.9%/+1.9%/+21.9%,单季度已经恢复较快增长。进入 10 月份以来，新冠检测需求仍较为旺盛，截至 10 月下旬，新冠核酸检测超过 2500 万人份，同时常规业绩进一步改善，全年业绩增长可期。 　　聚焦医学检测业务，疫情有望加速龙头发展步伐。 2018 年国内 ICL 规模 186亿元，相对于国内 3500 多亿的医院检查收入，渗透率较低，参考美、欧、日还有很大的提升空间。疫情提升政府和医疗机构对第三方检测作用的认知，后续医保控费将持续利好“检测外流”。当前公司在全国拥有 37 家中心实验室（盈利 31 家），超过 2700 项检验项目，检测能力行业领先，疫情期间公司品牌影响力得到进一步提升， 1~9 月三级医院收入（不含新冠）占比 30.5%，提升 2pp，单产明显提升，客户结构不断优化，疫情加强公司在 ICL 领域龙头地位。同时，股权激励将留住优秀人才，调动核心团队积极性，有利公司长期优质发展。 　　 盈利预测与投资建议： 我们预计公司全年新冠核酸检测量有望超过 3200 万人份， 预计 2020-2022 年归母净利润 13.7、 10.7、 12.8 亿元， 对应 EPS 2.99、2.34、 2.79 元， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 政策风险、竞争加剧风险、新冠疫情影响不确定性

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨1.60%，跑输沪深300指数0.35个百分点，行业涨跌幅排名第23。2025年初以来至今，医药行业上涨6.24%，跑赢沪深300指数6.57个百分点，行业涨跌幅排名第11。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为27.75倍，相对全部A股溢价率为78.33%(-1.37pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为37.36%(-1.12pp)，相对沪深300溢价率为124.59%（+0.53pp)。本周相对表现最好的子板块是医院，上涨3.9%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、原料药、其他生物制品，涨跌幅分别为+20%、+16.6%、14.6%。 　　AI医疗利好消息频现，建议持续关注。1）阿里健康X诺和诺德：助力糖尿病一站式诊疗及慢病管理数字化转型升级。2）阿里达摩院X浙江省肿瘤医院：发布全球首个胃癌影像筛查AI模型DAMO GRAPE。3）蚂蚁集团X鱼跃医疗：正式推出面向用户端的AI健康应用AQ。4）晶泰科技XDoveTree：联手打造AI制药平台。5）原抖音生服市场负责人王丁虓加入京东健康，强化互联网医疗战略布局。国产大模型DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，关注AI医疗板块的加速发展与投资机会，相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗；AI医学影像辅助诊断—联影医疗、祥生医疗、安必平、迪安诊断；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因等。 　　2025基本医保和商保目录调整工作即将启动。医保局印发《2025年基本医保目录及商保创新药目录调整申报操作指南》，每年的目录调整将加速创新药品纳入医保，激活科技创新潜力。在此次调整申报文件中，首次将商业健康保险创新药目录纳入调整方案，此次调整是商保创新药市场准入的重要步骤，标志着商保将在多层次医疗保障体系中发挥更重要的功能。建议持续关注创新药板块“研发进展”、“BD出海”、“盈利改善”等主线。 　　推荐组合：通化东宝(600867)、美年健康(002044)、云顶新耀(1952)、再鼎医药(9688)、赛诺医疗(688108)、首药控股(688197)。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州(688235)、联影医疗(688271)、上海莱士(002252)、贝达药业(300558)、济川药业(600566)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌-4.35%，跑输沪深300指数3.9个百分点，行业涨跌幅排名第29。2025年初以来至今，医药行业上涨4.57%，跑赢沪深300指数6.81个百分点，行业涨跌幅排名第6。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为27.27倍，相对全部A股溢价率为79.69%(-7.49pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为38.47%(-4.2pp)，相对沪深300溢价率为124.05%（-12.54pp)。本周相对表现最好的子板块是疫苗，下跌0.4%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、原料药、其他生物制品，涨跌幅分别为+19.1%、+16.0%、11.5%。 　　鼓励高端医疗器械创新发展，建议持续关注AI医疗。6月20日，药监局审议通过《关于优化全生命周期监管支持高端医疗器械创新发展的举措》，支持高端医疗器械的创新发展，包括医用机器人、高端医学影像设备、AI医疗器械和新型生物材料医疗器械等。同时国产大模型DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，关注AI医疗板块的加速发展与投资机会，相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗；AI医学影像辅助诊断—联影医疗、祥生医疗、安必平、迪安诊断；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因等。 　　创新药迎利好，IND审批缩短至30日。6月16日，药监局发布《关于优化创新药临床试验审评审批有关事项的公告（征求意见稿）》，拟将创新药临床试验审评审批时限从60日缩短至30日，具体包含1）国家支持的重点创新药，2）入选儿童药星光计划、罕见病关爱计划的品种和3）全球同步研发品种。本次《公告》将加快创新药IND审批速度、一定程度上缩短创新药研发周期、利好创新药产业高质量发展。持续关注创新药板块“研发进展”、“BD出海”、“盈利改善”等主线。此外，ADA大会将于本周末（6.20~6.23）举行，建议关注多款创新减肥药物的减重披露数据。 　　推荐组合：恒瑞医药(600276)、美年健康(002044)、云顶新耀(1952)、再鼎医药(9688)、赛诺医疗(688108)、首药控股(688197)。 　　稳健组合：上海莱士(002252)、联影医疗(688271）、上海医药(002252)、云南白药(000538)、贝达药业(300558)、和黄医药(0013)、济川药业(600566)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25个百分点，行业涨跌幅排名第17。2025年初以来至今，医药行业上涨7.81%，跑赢沪深300指数9.36个百分点，行业涨跌幅排名第5。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为28.24倍，相对全部A股溢价率为86.84%(-1.04pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为42.65%(-0.85pp)，相对沪深300溢价率为137.65%（-0.42pp)。本周相对表现最好的子板块是疫苗，上涨2.9%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、原料药、其他生物制品，涨跌幅分别为+21.3%、+20.4%、+16.1%。 　　医疗机构掀起DeepSeek部署热潮，开启医疗智能化新路径。据统计，目前全国已有830+医院陆续完成DeepSeek-R1的本地化部署，推动医院数字化、智能化转型，应用场景包括监测医疗质量、优化医院资源调配、辅助诊断、保证数据安全等。国产大模型DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，关注AI医疗板块的加速发展与投资机会，相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、九安医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗、万孚生物、固生堂、京东健康、阿里健康、平安好医生；AI医学影像辅助诊断—联影医疗、祥生医疗、理邦仪器、安必平、乐普医疗、福瑞股份、迪安诊断、达安基因；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因、康基医疗等。 　　ASCO多项重磅结果披露，持续关注创新药。5月30日~6月3日，2025美国临床肿瘤学会（ASCO2025）年会在美国芝加哥举行，本届ASCO年会中由中国学者主导并入选的研究摘要超70项，其中包括11项最新突破摘要，覆盖癌种广泛，涉及疗法前沿。建议关注结合临床价值为导向、以患者为中心的药物研发，把握“研发进展，商业化盈利、国际化/licenseout”三条主线，1）创新药龙头；2）Biotech；3）转型创新等。 　　2025年围绕新质生产力和高质量发展大背景，看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。