中心思想 新冠疫情驱动业绩爆发与传统业务承压 华大基因2020年上半年业绩实现爆发式增长，主要得益于全球新冠疫情下检测试剂盒需求的激增，精准医学综合解决方案业务收入同比大幅增长1230%，毛利率显著提升。然而，公司传统业务板块如生育健康、肿瘤防控及多组学大数据服务等，在疫情期间受到一定拖累，收入和毛利率均有所下降。 基因检测龙头地位强化与未来发展展望 本次疫情为华大基因提供了强化其在全球基因检测领域龙头地位的战略机遇，公司通过“火眼”实验室解决方案实现了全球化、多业务拓展。随着国内疫情好转，传统业务有望逐步恢复，公司在生育健康、肿瘤防控、病原感染、多组学大数据及精准医学检测等五大板块的业务布局将进一步明晰，为未来持续发展奠定基础。 主要内容 投资要点 2020年中报业绩概览 华大基因2020年上半年实现收入41.1亿元，同比增长218.1%；归母净利润16.5亿元，同比大幅增长734.2%；扣非归母净利润16亿元，同比增幅高达801.5%。分季度看，Q1收入7.9亿元（+35.8%），归母净利润1.4亿元（+42.6%）；Q2收入33.2亿元（+368%），归母净利润15.1亿元（+1414.8%），显示第二季度业绩爆发式增长。 新冠检测试剂业务表现 需求爆发与市场响应： 全球新冠疫情导致检测试剂盒需求激增。华大基因作为国内首批核酸获证企业，上半年核酸检测试剂盒累计发货3500万人份。 “火眼”实验室解决方案： 公司推出了“火眼”实验室一体化综合解决方案，在国内16个主要城市和海外17个主要国家提供检测服务，国内外日检测能力均超过20万人份。 业务收入与毛利率提升： 精准医学综合解决方案业务收入达29.9亿元，同比大幅增长1230%，毛利率70.5%，同比提升3.42个百分点。感染防控基础研究和临床应用服务收入1.8亿元，同比增长430%。 传统业务运营状况 生育健康服务： 营业收入5.7亿元，增速-1%，毛利率65.9%（-6.1pp）。 肿瘤防控服务： 营业收入0.8亿元，增速-37.4%，毛利率43.8%（-16.1pp）。 多组学大数据服务： 营业收入2.8亿元，增速-14.2%，毛利率24.3%（-1.8pp）。 恢复展望： 随着国内疫情好转和医院接诊恢复，传统业务有望逐步恢复。 业务布局与战略机遇 公司业务布局涵盖生育健康、肿瘤防控、病原感染、多组学大数据与合成、精准医学检测综合解决方案等五大板块。持续高研发投入促使新产品不断获批，疫情机遇助力公司实现全球化、多业务拓展，强化检测龙头地位。 盈利预测与风险提示 盈利预测： 预计2020-2022年归母净利润分别为31.9亿元、15.6亿元、18.1亿元，对应EPS分别为7.98元、3.89元、4.52元。 投资建议： 维持“持有”评级。 风险提示： 新冠检测试剂盒销售不及预期、新业务拓展不及预期、政策风险、新产品研发不及预期。 盈利预测假设 精准医学检测综合解决方案预测 受益于新冠检测试剂放量，预计2020年收入高增长。预测2020-2022年新冠检测试剂销量分别为7500、2000、2000万人份，单价分别为80、70、70元。 生育健康服务预测 该业务2020年受疫情影响增速放缓，预计2021-2022年回归稳健增长，销量增速分别为5%、20%、20%。 肿瘤防控服务预测 该业务2020年受疫情影响筛查人数减少，预计2021-2022年销量实现30%的高速增长。 分业务收入及毛利率分析 生育健康基础研究和临床应用服务 2019年收入1176百万元，毛利率69.5%。预计2020年收入1235百万元（+5.0%），毛利率65.0%；2021年收入1482百万元（+20.0%），毛利率70.0%；2022年收入1779百万元（+20.0%），毛利率70.0%。 多组学大数据服务与合成业务 2019年收入681百万元，毛利率20.3%。预计2020年收入681百万元（+0.0%），毛利率20.0%；2021年收入750百万元（+10.

中心思想 本报告的核心观点是：化工行业下半年景气度整体上行，值得布局顺周期资产。 具体体现在以下几个方面： 原油价格温和上涨预期 尽管本周原油价格高位震荡，甚至下跌，但基于OPEC+减产协议的持续实施、各国政府刺激措施的继续推进以及对未来温和上涨的预期，原油价格仍有望温和上涨。 化工产品价格上涨趋势 国际油价上涨将支撑下半年化工产品价格，国内外经济复苏将进一步改善终端需求。DMC、MDI、TDI和维生素等产品价格有望持续上涨。 行业龙头企业优势凸显 在宏观经济弱周期和行业低谷时期，化工行业龙头企业凭借成本优势、规模化优势和研发优势，将进一步扩大领先优势，提升行业集中度，实现超越同行。报告重点推荐万华化学、扬农化工、华鲁恒升、新和成等龙头企业。 主要内容 本报告为西南证券发布的化工行业周观点报告（8.31-9.4），主要内容如下： 本周化工板块表现回顾 本周中国化工产品价格指数（CCPI）上涨2.8%，化工（申万）指数上涨2.53%，领先沪深300指数0.72个百分点。涨幅前五的产品为甲酸、糊树脂皮革料、重质纯碱、碳酸二甲酯和轻质纯碱；跌幅前五的产品为天然气现货、WTI原油、无水氢氟酸、二氯甲烷和硝酸。报告分析了原油价格的波动以及全球经济复苏的不确定性对化工行业的影响，并对未来原油价格走势进行了预测。 化工子板块表现回顾 报告详细分析了多个化工子板块的表现，包括： 碳酸二甲酯（DMC） DMC价格大幅上涨超过1000元/吨，主要原因是原材料环氧丙烷（PO）价格上涨、下游需求旺季以及供给端检修等因素。报告分析了DMC供需关系，并预测价格有望继续上涨，重点推荐石大胜华。 异氰酸酯（MDI、TDI） MDI和TDI价格均大幅上涨，主要原因是国内外主要生产装置不可抗力频发导致供应紧张，以及下游需求复苏。报告预测全球MDI和TDI价格有望进入趋势性上涨阶段，重点推荐万华化学。 维生素 维生素A、E价格上涨，主要原因是主要生产厂家检修以及下游需求回暖。报告预测维生素价格具备向上空间，重点推荐新和成、浙江医药和花园生物。 草甘膦 草甘膦价格上涨，主要原因是国内部分厂家停产。报告分析了草甘膦供需关系，并推荐了扬农化工、江山股份、兴发集团、新安股份和广信股份等相关个股。 油脂化工 棕榈油价格大幅上涨，带动下游油脂化工产品和表面活性剂产品价格上涨。报告预测棕榈油价格仍处上行通道，重点推荐赞宇科技。 农药 农药市场进入淡季，价格下跌。报告分析了农药市场供需关系，并推荐了扬农化工、利尔化学和国光股份等相关个股。 环氧丙烷（PO） PO价格继续上涨，主要原因是美国对东南亚床垫实施反倾销政策导致出口订单增长。报告预测PO价格将保持坚挺，并推荐了滨化股份、万华化学、红宝丽和石大胜华等相关个股。 纯碱 纯碱价格小幅上涨，主要原因是下游需求良好以及供给端减产。报告分析了纯碱供需关系，并推荐了三友化工和山东海化等相关个股。 生物柴油 生物柴油价格下滑，主要原因是出口需求受抑制。报告分析了生物柴油市场供需关系，并推荐了卓越新能。 风险提示 报告最后列出了大宗产品价格下滑、原油价格大幅波动以及化工产品下游需求不及预期等风险。 总结 本报告基于对化工行业近期市场表现的分析，认为下半年化工行业景气度整体上行，并推荐了多个值得关注的细分领域和龙头企业。 报告强调了原油价格对化工行业的影响，并对主要化工产品的价格走势进行了预测。 投资者需注意报告中提到的风险因素，并结合自身情况进行投资决策。 报告中推荐的个股仅供参考，不构成投资建议。

中心思想 业绩强劲增长与核心业务驱动 三鑫医疗2020年上半年实现了显著的业绩增长，营收和归母净利润分别同比增长51.2%和160.2%，其中二季度增速尤为突出。这一增长主要得益于血液净化类产品的高速发展、并购整合效应以及防护类产品的增量贡献。 血液净化市场广阔与公司战略布局 血液净化业务作为公司的核心驱动力，上半年收入达2.6亿元，同比增长41.2%，占总收入近六成。面对中国超过300万的ESRD（终末期肾病）患者和不足1/4的治疗率，该市场潜力巨大。公司通过内生增长和外延并购（如控股成都威力生），积极打造完整的血液净化生态产业链，并布局心胸外科体外循环产品，以期抓住进口替代和市场扩容的历史机遇，持续提升市场份额。 主要内容 2020年中报业绩概览 公司发布2020年中报，上半年实现营业收入4.4亿元，同比增长51.2%；归属于母公司股东的净利润为4448.5万元，同比增长160.2%；扣除非经常性损益后的归母净利润为4389.3万元，同比增长约177.5%。 二季度加速增长与盈利能力提升 从季度表现来看，公司二季度加速增长，超出市场预期。其中，Q1/Q2单季度收入分别为1.7亿元（+27.4%）和2.6亿元（+72.2%），单季度归母净利润分别为1214万元（+141.7%）和3234万元（+167.9%）。上半年高增长的主要原因包括血液净化产品的高增长、成都威力生和宁波拉菲尔的并表效应，以及防护类产品的增量贡献。盈利能力方面，2020年上半年毛利率为37.1%，同比提升5.9个百分点；期间费用率为22.5%，同比下降1.7个百分点，其中销售费用率为12.5%，同比下降1.5个百分点。毛销差的扩大显著提升了盈利能力，使得净利润增速远高于收入增速。 血液净化产品表现及其他业务分析 血液净化类产品作为公司核心业务，上半年实现收入2.6亿元，同比增长41.2%，占公司总收入的58.97%，毛利率为36.4%，同比提升3.85个百分点。透析治疗是ESRD患者的刚性需求，疫情后公司及时复工复产，该核心业务维持高速增长态势。其他业务方面，留置导管类产品收入2922万元（-16.1%），注射类产品收入3320万元（-1.38%），输液输血类产品收入2558万元（-25.93%），心胸外科类产品收入2358万元（-32%，但因宁波菲拉尔2019年7月并表，上半年该业务仍为增量）。此外，公司新增口罩等防护类产品收入6212万元。 内生外延整合与市场前景 公司坚持内生外延整合并举的战略，不断寻求新的业务增长点。通过提高全资子公司生产效率，并控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，公司致力于打造完整的血液净化生态产业链，瞄准ESRD广阔市场。2019年中国ESRD患者超过300万人，但治疗率不足1/4，市场潜在空间巨大。公司目前在该市场的市占率不足10%，未来前景可期。同时，公司通过收购宁波菲拉尔布局心胸外科体外循环产品，尽管2020年上半年受疫情影响，但从长期来看，有助于公司不断拓宽新的业务领域，发掘盈利增长点。 盈利预测与投资建议 考虑到明后年公司血液净化领域产品受益于进口替代和市场恢复，以及其他产品受疫情影响逐渐恢复，预计2020-2022年归母净利润分别为1亿元、1.3亿元和1.8亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.39元、0.51元和0.70元，对应市盈率（PE）分别为48倍、37倍和27倍。报告维持对公司的“买入”评级。 风险提示 报告提示了公司面临的潜在风险，包括政策风险、并购整合风险、输液类产品市场萎缩以及市场竞争加剧等。 总结 三鑫医疗2020年上半年表现出强劲的增长势头，营收和净利润均实现大幅增长，主要得益于其核心血液净化业务的高速发展、成功的并购整合以及防护类产品的贡献。公司在ESRD这一巨大且未充分开发的市场中占据有利地位，并通过内生外延战略持续拓展业务边界。尽管面临政策、整合及市场竞争等风险，但鉴于其在血液净化领域的全产业链布局和进口替代的趋势，公司未来盈利增长潜力显著，维持“买入”评级。

# 中心思想 本报告对国药一致（000028）2020年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩表现：** 公司上半年营收实现增长，但归母净利润略有下降，不过经营活动产生的现金流量净额大幅增加。二季度营收和归母净利润均实现较好增长。 * **零售业务亮点：** 零售业务收入大幅增长，DTP和OTO业务增长尤其亮眼，并购成大方圆将进一步巩固公司在医药零售领域的地位。 * **分销业务调整：** 分销业务收入略有下降，但通过拥抱互联网+和强化信息物流建设，部分业务如零售直销、零售诊疗和器械耗材实现了增长。 * **投资建议：** 维持“持有”评级，看好公司零售+分销产业体系的完善和下半年业绩的持续增长。 # 主要内容 ## 公司业绩总览 2020年上半年，国药一致实现营业收入271.7亿元，同比增长6.1%；归母净利润6.4亿元，同比下降0.88%；扣非归母净利润6.3亿元，同比下降1.98%。经营活动产生的现金流量净额为14.38亿元，同比增长26.25%。销售费用率和管理费用率略有上升，财务费用率有所下降。二季度营收143.46亿元，同比增长7.5%；归母净利润5.1亿元，同比增长20.8%；扣非归母净利润3.94亿元，同比增长12.3%。 ## 零售业务分析 上半年零售收入86.1亿元，同比增长32.9%；净利润2.5亿元，同比增长34%。截至6月末，总门店数达5838家，其中直营4516家，加盟1322家。直营店中常规收入、DTP收入和OTO收入均实现增长，OTO收入增长尤为显著。7月完成对成大方圆的收购，将巩固公司在医药零售领域的头部地位，并布局东北空白区域。公司积极完善慢病管理与会员管理，承接处方外流，医保店占比高，处方药和会员销售占比均较高。同时，公司通过自营电商平台和第三方电商渠道提高OTO业态增长。 ## 分销业务分析 分销收入189.8亿元，同比下降2.5%；净利润为4.1亿元，同比增长3.1%。公司积极拥抱互联网+，拓展线上布局，零售直销收入增长显著，其中电商直销零售增长尤为突出。公司积极探索医保定点资质，已经取得两广9地市“门诊特定病种外购+门诊慢病用药外购”医保统筹定点资质，零售诊疗收入大幅上涨。器械耗材推广SPD精细化供应链管理，销售额大幅上涨。受疫情影响，医院销售收入下滑，基层医疗销售收入也有所下降。下半年看好疫情消退，就诊率提升带来医药机构渠道回暖增长。 ## 盈利预测与投资建议 预计2020-2022年EPS分别为3.23元、3.70元和4.15元，对应PE分别为17倍、15倍和13倍。考虑到公司零售+分销产业体系完善，零售领域加速并购扩张门店，推动下半年业绩持续增长，维持“持有”评级。 ## 风险提示 报告提示了门店扩张或不达预期、并购门店整合效率下降风险、药品降价风险等。 # 总结 本报告对国药一致2020年半年度报告进行了全面分析。公司上半年业绩表现稳健，零售业务增长亮眼，分销业务积极调整。考虑到公司在医药零售和分销领域的优势地位，以及未来业绩增长的潜力，维持“持有”评级。同时，报告也提示了相关风险，供投资者参考。

# 中心思想 * **业绩增长与盈利能力分析** * 乐普医疗2020年中报显示，公司Q2业绩大幅改善，扣非归母净利润同比增长显著，内生业绩表现靓丽。 * 公司器械板块维持高增长，疫情相关产品拉动自产器械收入大幅增长，药品板块长期贡献稳定现金流。 * **未来发展与投资建议** * 公司研发力度持续加强，创新产品管线储备丰富，多个创新器械产品预计陆续取得注册证。 * 维持“买入”评级，看好公司作为国内心血管创新药械平台型龙头企业的未来发展。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 * **2020年中报业绩** * 公司实现营业收入42.4亿元，同比增长8%；归母净利润11.4亿元，同比减少1.3%；扣非归母净利润11.1亿元，同比增长22.2%。 * **疫情影响下的业绩波动** * Q1/Q2单季度收入分别为16.7/25.7亿元，同比分别为-11.3%/+25.9%；Q1/Q2单季度归母净利润分别为3.8/7.6亿元，同比分别为-34.1%/+32.1%；Q1/Q2单季度扣非净利润分别为3.8/7.4亿元，同比分别为-9.8%/+46.8%。 * 剔除特定减值和非经常性业务的影响，2020H1归母净利润为11.6亿元，同比增长26.7%。 ## 器械板块分析 * **器械板块整体表现** * 2020H1器械板块收入22.6亿元，同比增长29.2%，其中自产器械产品收入20.8亿元，同比增长36.8%。 * **心血管介入产品** * 核心心血管介入产品实现营业收入6.8亿元，同比降低25.4%。Nano支架收入稳定增长，生物可吸收支架（NeoVas）销售情况良好。 * **非心血管自产器械** * 非心血管自产器械主要包括体外诊断产品、外科器械、麻醉产品、人工智能医疗相关产品和家用医疗器械等，上半年合计实现收入13.1亿元，同比增长155.4%，疫情相关产品放量拉动该业务大幅增长。 ## 药品板块分析 * **药品板块整体表现** * 上半年药品板块实现收入18.5亿元，同比降低8.9%，其中制剂业务实现营业收入15.5亿元，同比降低5.1%。 * **主要药品销售情况** * 氯吡格雷和阿托伐他汀钙在院内以价换量，收入显著降低，但在零售药店实现了稳定增长。 * **原料药业务** * 2020H1原料药业务收入3.1亿元，同比降低24.2%。 ## 研发与创新 * **研发投入** * 2020H1公司研发投入3.4亿元，同比增长22.4%，主要用于加快医疗器械产品和人工智能技术的研发力度。 * **创新产品获批** * 上半年公司药物涂层冠脉球囊导管（Vesselin）和左心耳封堵器系统（MemoLefort）获得国家药监局注册批准。 * **未来产品线** * 后续切割球囊系统、新一代DSA设备（移动式C形臂X射线机）、MemoCarna纳米氧化膜房间隔缺损封堵器、全自动起搏器等创新器械产品预计陆续取得注册证。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测** * 预计公司2020-2022年归母净利润分别为21.9、28.8、36.2亿元，对应EPS分别为1.21、1.60、2.01元，PE分别为32、24、19倍。 * **投资建议** * 维持“买入”评级。 # 总结 乐普医疗2020年中报显示，公司Q2业绩大幅改善，器械板块维持高增长，疫情相关产品拉动自产器械收入大幅增长。公司药品板块长期贡献稳定现金流。公司研发力度持续加强，创新产品管线储备丰富，多个创新器械产品预计陆续取得注册证。维持“买入”评级，看好公司作为国内心血管创新药械平台型龙头企业的未来发展。

# 中心思想 本报告对健帆生物2020年中报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长强劲：** 公司上半年业绩表现出色，收入和利润均实现显著增长，显示出良好的发展势头。 * **产品认可度提升：** 疫情期间，公司产品在临床上的认可度得到提升，尤其是在新冠肺炎治疗中发挥了积极作用。 * **长期发展潜力巨大：** 公司作为血液灌流领域的绝对龙头，未来在肾病、肝病等领域仍有广阔的发展空间，值得长期期待。 # 主要内容 ## 上半年业绩高增长分析 * **Q2业绩延续高增长，盈利能力提升：** 2020年上半年，健帆生物实现营业收入8.7亿元，同比增长32%；归母净利润4.4亿元，同比增长44.1%。其中，二季度单季度收入和归母净利润均延续了一季度的高增长态势。公司毛利率保持稳定，四费率显著下降，归母净利率提升，盈利能力进一步增强。 * **治疗刚需产品持续增长，抗疫产品有效补充：** 公司一次性使用血液灌流器产品收入7.9亿元，占营收比重90.8%。其中，HA130血液灌流器销售收入同比增长33.49%。HA330、HA380血液灌流器因可清除新冠肺炎引起的炎症因子，销售收入分别同比增长31.2%、123.2%。境外市场实现销售收入1770万元，同比增长106%。 ## 血液灌流领域龙头地位稳固 * **市场占有率领先，行业空间广阔：** 健帆生物在国内血液灌流领域市占率超过80%，为绝对龙头。随着透析患者增长和公司灌流渗透率提升，仅肾病领域行业潜在空间超过70亿元。 * **投资扩张有序推进，产能提升：** 公司珠海、湖北黄冈、天津三大生产基地建设项目正在推进。公司拟公开发行可转换公司债券，用于血液净化产品产能扩建项目、湖北健帆血液透析粉液产品生产基地项目、学术推广及营销升级项目等。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计2020-2022年归母净利润分别为8亿元、10.6亿元、13.9亿元，对应EPS分别为1.00元、1.33元、1.74元。 * **投资建议：** 维持“买入”评级。 * **风险提示：** 产品结构单一风险、血液透析产品进展或不及预期、产品降价风险、肝病领域拓展或不及预期。 # 总结 健帆生物2020年中报显示公司业绩持续高增长，盈利能力显著提升。疫情期间，公司产品在临床上的认可度得到提高，为公司带来了新的增长机遇。作为血液灌流领域的绝对龙头，公司在肾病、肝病等领域仍有广阔的发展空间。维持“买入”评级。

# 中心思想 ## 并购威远，业绩增长显著 利民股份通过并购威远资产组，补齐了除草剂、杀虫剂、兽药的短板，威远资产组的杀虫剂产品在草地贪夜蛾防治需求的带动下，帮助公司创造了良好的业绩。 ## 三大项目投产，产能持续扩张 公司内生和外延并举，通过收购、整合、内生扩张实现 4 年一次的扩张周期，持续推动业绩向前滚动发展。2020年，利民将推进重点项目建设，提升研发技术水平，三大项目预计年内投产，公司原药产能继续增长。 # 主要内容 ## 中报业绩总结 2020年上半年，公司实现营业收入26.6亿元，同比增长144.2%，归属于上市公司股东的净利润为3.0亿元，同比增长53.5%，EPS 0.84元。 ## 威远并表 2020年上半年，威远资产组的杀虫剂产品在草地贪夜蛾防治需求的带动下，帮助公司创造良好的业绩。 ## 代森在巴西市场取得突破 利民股份从2007年就开始关注巴西市场代森锰锌登记，预计未来利民股份代森锰锌产品将在巴西市场销售实现突破性增长，巴西市场的巨大需求量足够消化公司未来扩产的代森类产品产能。 ## 三大项目年内投产 利民化学年产500吨苯醚甲环唑项目、新威远年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目、双吉公司年产1万吨代森系列DF项目的建设，三个项目预计投产时间分别为2020年第三季度、2020年年底和2020年第三季度。 ## 盈利预测与投资建议 预计公司2020-2022年EPS分别为1.48元、1.78元和1.94元。维持“买入”评级和目标价21.45元。 ## 关键假设 假设1：2020-2022年代森锰锌不含税价格为1.86、1.85、1.82万元/吨； 假设2：2020-2022年新河化工百菌清不含税价格为3.4、3.4、3.4万元/吨； 假设3：2020-2022年阿维菌素不含税价格为62、62、62万元/吨； 假设 4：苯醚甲环唑、甲氨基阿维菌素苯甲酸盐项目 2021 年开始贡献收入，三乙磷铝 项目2022年开始贡献收入。 ## 分业务收入及毛利率 基于以上假设，预测公司2020-2022年分业务收入成本。 # 总结 本报告对利民股份2020年中报进行了分析，指出公司通过并购威远资产组，业绩大幅增长；主打产品代森在巴西市场取得突破，未来有望放量；三大项目预计年内投产，公司原药产能继续增长。预计公司2020-2022年EPS分别为1.48元、1.78元和1.94元，维持“买入”评级和目标价21.45元。

# 中心思想 本报告对海普瑞（002399）2020年中报进行了深度分析，核心观点如下： * **肝素产业链一体化优势显著**：公司在上游原料供应和下游产品市场认可方面均表现出色，业绩有望持续增长。 * **CDMO业务提质增长**：通过赛湾生物和SPL双平台，满足多样化的客户需求，并拓展至基因治疗领域，有望成为利润增长的重要驱动力。 * **创新药布局打开长期成长空间**：通过投资布局多个新型疗法领域，部分产品已进入关键临床阶段，未来有望打开公司中长期成长空间。 # 主要内容 ## 财务业绩分析 2020年中报显示，海普瑞实现营业收入26.6亿元，同比增长25%；归母净利润5.8亿元，同比增长6.3%；扣非后归母净利润5亿元，同比增长668%。Q2单季度业绩表现亮眼，营业收入同比增长13.7%，归母净利润同比增长740%，扣非后净利润同比增长303%，业绩符合预期。 ## 肝素产业链分析 上半年肝素原料药实现收入14.6亿元，同比增长约30%，受益于制剂业务驱动和定价模式调整，毛利率同比提升10.5pp。依诺制剂实现收入6.4亿元，同比增长37.4%，医院端向药店端的处方溢出效应持续，销售均价实现较大幅度提升。坪山产业园获得EMA批准，保障欧洲全覆盖充足产能，支持全球市场扩张战略。依诺肝素6月在瑞士获批上市，突破非欧盟市场，多元化营销更进一步。 ## CDMO业务分析 上半年CDMO业务实现收入3.9亿元，同比增长10.7%，毛利率同比提升8pp至32%。公司通过赛湾生物和SPL双平台开展CDMO，满足各种客户需求，订单数量充足，拥有多个商业化和III期临床品种。赛湾生物新增pDNA生产设施，业务拓展至基因治疗领域。 ## 创新药研发分析 公司通过投资布局了涵盖肿瘤免疫、II型糖尿病并发症、耐药菌等多个新型疗法需求较大的创新药研发领域，RVX208、AR-301、Oregovomab等产品已进入关键临床阶段，公司拥有RVX208和Oregovomab的大中华区商业化权利。 ## 盈利预测与投资建议 预计2020-2022年归母净利润分别为10.2亿元、12.8亿元、15.4亿元，对应EPS为0.70、0.87、1.05元，对应PE为35、28、24倍。维持“买入”评级。 ## 风险提示 报告提示了肝素原料药价格下降风险，依诺肝素销售不及预期等风险。 # 总结 海普瑞2020年中报显示公司业绩稳健增长，肝素产业链一体化优势明显，CDMO业务提质增长，创新药布局打开长期成长空间。报告维持“买入”评级，但同时也提示了相关风险。

# 中心思想 本报告对云南白药（000538）2020年中报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩稳健增长与盈利能力**：公司上半年营收和归母净利润均实现同比增长，盈利能力保持平稳，各项业务也呈现平稳增长态势。 * **激励机制与长期发展**：公司通过股权激励和股份回购等方式，逐步完善长效激励与约束机制，有助于提升公司对核心人才的吸引力和凝聚力，激发企业活力，提升公司整体价值。 * **战略合作与优势互补**：子公司引入战略合作伙伴，优化资产结构，提高风险应对能力，实现资源优势互补、合作共赢。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **营收与利润增长**：2020年上半年，云南白药实现营收155亿元，同比增长11.5%；归母净利润24.5亿元，同比增长约9%；扣非归母净利润18.5亿元，同比增长约62.8%。Q2单季度营收77.5亿元，同比增长约12%；归母净利润11.7亿元，同比下降16.3%；扣非归母净利润7.9亿元，同比增长约108%。 * **业务板块分析**：商业销售（批发零售药品）收入101亿元，同比增长13%，占营业收入比例65.3%；工业销售（自制工业产品）收入54亿元，同比增长9.1%，占营业收入比例34.6%。 * **盈利能力分析**：2020H1公司销售毛利率29%，同比基本持平。公司控费得效，四费率为14%，同比下降3个百分点，其中销售费率12.5%（同比-1.5pp），管理费率1.27%（同比-1pp）。非经常性损益6亿元，较上年同期减少5亿元，主要为投资收益减少所致。 ## 激励机制与股份回购 * **股权激励**：公司完成了股票期权首批授予登记，对687名激励对象授予1695.6万份股票期权。 * **股份回购**：公司启动了第二轮上限为1670万股的股份回购方案。 ## 子公司战略合作 * **增资协议**：公司与祥源控股子公司源业实业签署增资协议，向公司全资子公司大理置业增资2亿元。增资完成后，源业实业持有大理置业17.64%股权，公司间接持有大理置业82.36%股权。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测**：预计2020-2022年EPS分别为3.38元、3.69元、3.96元，对应市盈率为34倍、31倍、29倍。 * **投资建议**：维持“买入”评级。 ## 财务预测与估值 * **营业收入**：2019A为29664.67百万元，预计2020E为32640.97百万元，2021E为36500.52百万元，2022E为39930.02百万元。 * **归属母公司净利润**：2019A为4183.73百万元，预计2020E为4323.94百万元，2021E为4709.31百万元，2022E为5052.62百万元。 # 总结 云南白药2020年中报显示，公司业绩延续平稳增长态势，盈利能力保持稳定。公司通过股权激励和股份回购等方式，不断完善激励机制，有助于提升企业活力和吸引人才。子公司引入战略合作伙伴，实现优势互补，提升风险应对能力。维持“买入”评级，但需关注产品销售和市场拓展不及预期的风险。

中心思想 业绩基本符合预期，采浆量扩张战略驱动长期价值 本报告的核心观点认为，双林生物2020年上半年业绩整体符合市场预期，尽管归母净利润同比有所下滑，但扣非净利润实现小幅增长，显示出主营业务韧性。公司未来的核心竞争力提升将主要依赖于“内生增长+外延并购+合作供浆”的三重采浆量扩张策略，预计2022年采浆量有望突破1000吨，进入国产血制品企业第一梯队。 产品线与盈利能力双轮驱动，综合竞争力将显著增强 随着人凝血因子VIII等新品获批上市，以及纤原、人凝血酶原复合物等产品的研发推进，公司吨浆盈利水平有望大幅提升（预计单品种可贡献8-10万元净利润增量）。同时，控股股东变更为浙民投后，经营管理精细化将带动盈利能力逐步恢复至正常水平。资产重组与激励方案的协同效应，为2020-2022年的业绩增长提供了明确指引（预测归母净利润CAGR约34%）。 主要内容 事件：2020年中报业绩发布 营收与利润表现：上半年实现营业收入4.3亿元，同比增长6.3%；归母净利润6294万元，同比下降约19%；扣非净利润5753万元，同比增长约8%。 单季度分析：二季度营收约2.2亿元，同比下降3.6%；归母净利润3795万元，同比下降约29%；扣非净利润3059万元，同比下降约34.5%。业绩下滑主要受疫情影响，但随着疫情好转，逐季转暖趋势明确。 采浆量进入第一梯队，综合竞争力提升 采浆量现状与规划：公司拥有13家单采血浆站，2019年采浆量超400吨，内生增长有望达600吨。与新疆德源签订供浆协议（每年新增约180吨），叠加派斯菲科并购完成（每年约300吨），预计2022年总采浆量可突破1000吨。 市场份额提升：采浆量进入国产血制品第一梯队将显著增强公司拓展市场份额的能力，助推业绩持续增长。 产品获批情况：截至7月，静丙获批40万瓶（+47%），破免获批30万瓶（+1%），狂免获批68万瓶（-26%）。 新品研发推进，吨浆盈利水平有望提高 新品上市：2020年6月人凝血因子VIII获批上市，预计可提升吨浆净利润8-10万元。 在研管线：纤原和人凝血酶原复合物已完成临床总结，准备申报上市；人凝血因子VIII和纤原产品合计有望贡献16-20万元/吨的利润增量。 长期布局：公司积极推进人凝血九因子和新一代高纯静丙研发，提升球蛋白类和凝血因子类产品生产线技术水平，为长期发展奠定基础。 盈利预测与投资建议 业绩预测：预计2020-2022年归母净利润分别为2.34亿、3.75亿、5.03亿元；考虑收购派斯菲科和激励方案后，预计2020-2022年归母净利润为3.1亿、5.0亿、7.2亿元。 投资评级：维持“买入”评级。 财务指标亮点：2020-2022年营业收入增长率分别为23.58%、35.03%、31.88%；ROE预计从2019年的19.69%提升至2022年的28.39%，盈利能力持续改善。 风险提示 采浆量不达预期的风险；血制品降价风险；国内疫情发酵风险。 总结 双林生物2020年中报业绩符合预期，短期受疫情影响但长期逻辑清晰。报告的核心支撑逻辑在于“采浆量扩张+新品获批+精细化经营”三重驱动：采浆量通过内生、合作与并购快速突破1000吨，进入第一梯队；人凝血因子VIII等新品落地将显著提升吨浆盈利；浙民投入主后管理改善有望释放利润弹性。财务预测显示未来三年归母净利润复合增长率约34%，ROE从19.7%升至28.4%，成长性明确。维持“买入”评级，建议关注采浆量进度与新品获批节奏。