百克生物(688276) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入4.4亿元，同比下降24%；实现归属于母公司股东净利润0.74亿元，同比下降47%；实现扣非后归母净利润0.71亿元，同比下降48%。 　　疫情影响水痘疫苗销售，研发费用维持高投入。分季度看，2022Q1/Q2分别实现营业收入1.4/3亿元（-44%/-10%），实现归母净利润0.2/0.6亿元（-69%/-32%），主要系全国疫情频发，公司虽保障了生产、批签等工作的正常进行，但受各地疫情防控措施的影响，产品销售、发货、接种受到一定影响，但从环比角度看，Q2相较于Q1实现翻倍以上增长，疫情影响正在边际减弱。从盈利能力来看，公司2022H1毛利率为88.2%（-0.1pp）基本保持稳定。销售费用率38%（+0.8pp），管理费用率为14.3%（+5.7pp），主要系公司加大人员投入，职工薪酬费用有所增加所致。研发费用率为17.2%（+4.5pp），公司研发投入与去年同期比，仍保持较高水平，费率下降主要系收入下降所致。财务费用率为-2.3%（-2pp）主要系利息收入增长所致。综合以上因素，公司2022H1净利率为16.7%（-7pp），盈利能力下降较大，预计2022H2公司传统苗恢复增长，盈利能力有望恢复正常水平。 　　在研管线蓄势待发，带状疱疹疫苗有望23年上市放量。公司重磅创新品种带状疱疹减毒活疫苗目前处于报产阶段，产品有望于2022年底或2023年初上市销售贡献业绩增量，公司接种程序拟采用1针法，价格预计定位低于GSK疫苗（3200元/人份），有利于渗透价格敏感度较高的老年人群。其他管线中，狂犬疫苗有望于22年底复产上市销售，全人源抗狂犬病毒单克隆抗体以及冻干狂苗（MRC-5细胞）均处于临床前研究阶段。 　　在研品种丰富，有望贡献长期业绩增量。公司国依托病毒规模化培养技术平台、制剂及佐剂技术平台、基因工程技术平台、细菌性疫苗技术平台等四大技术平台，在研疫苗品种较多，包括带状疱疹疫苗、冻干人用狂犬病（MRC-5细胞）疫苗、流感病毒裂解疫苗和呼吸道合胞病毒RSV重组蛋白疫苗等十余种，为公司长期发展奠定基础。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为0.97元、1.73元、2.29元，对应PE分别为61、34、26倍。考虑到目前国内新冠疫苗接种已经基本完成，预计22年对于传统疫苗的影响将会边际减弱。同时公司带状疱疹疫苗有望成为国内首个获批品种，带来较大业绩增量，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品研发不及预期、传统疫苗销售不及预期，市场竞争格局加剧。

　　京新药业(002020) 　　事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入18.7亿元（+8.5%），归属于母公司股东的净利润3亿元（+6.2%），扣非后归属于母公司股东的净利润2.8亿元（+15.7%）。 　　精神神经领域保持增长态势，心脑血管领域重回增长轨道。分业务看，2022年医药制造板块实现营业收入15.7亿元（+6.7%），重回正增长，其中成品药收入11.1亿元（+8.4%），主要系集采提升院内占有率和院外市场放量；原料药收入4.4亿元（+4.6%），预计全年降本收益可达千万级；医疗器械板块实现营业收入3亿元（+19.1%），保持快速增长。就成品药板块来看，精神神经领域实现营业收入2.9亿元（+14%），保持增长态势；心脑血管领域实现营业收入3亿元（+12%），重回增长轨道；消化领域实现营业收入2.3亿元（-4%），主要受康复新液集采中标落地影响。 　　成品药院外收入快速增长，成为新的业务增长点。成品药院外销售通过联合商业合作伙伴积极开发药店、连锁、第三终端及电商业务，快速培育新的业务增长点。公司成立专门团队，与阿里健康、京东健康、平安健康及药师帮、壹药城等专业平台不断深化战略合作。2022年上半年电商实现销售收入7848万元，同比增长370%，成为公司成长最为迅速的销售板块。 　　多措并举构建创新药管线，首款新药安达西尼申报上市。公司研发投入持续提升，2022年上半年研发投入达1.7亿元（+7.9%）。在创新药研发方面，治疗失眠的1类新药安达西尼上市申请获国家药监局受理，有望于2023年上市销售，为公司贡献业绩增量。安达西尼安全性优势明显，与同类药物相比，在运动障碍、后遗效应、耐受性、乙醇相互作用、身体依赖性、记忆力损伤等不良反应上影响较小，有利于提升患者的用药依从性。此外，公司与韩国B-PS公司达成合作独家引进抗癫痫1类新药JBPOS0101，注册临床试验已经获NMPA受理，即将启动临床实验。 　　盈利预测与投资建议：京新药业在精神神经系统、心血管系统、消化系统三大疾病领域构建了多维度、多层次的产品梯队和发展格局。成品药依靠集采和院外销售放量恢复增长，首款新药安达西尼申报上市，有望为业绩持续注入动能。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.0、8.5和10.3亿元，对应PE分别为11、9和8倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展不及预期、商业化进展不及预期、带量采购政策影响。

　　长春高新(000661) 　　事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入58.3亿元，同比增长17.5%；实现归属于母公司股东净利润21.2亿元，同比增长10.2%；实现扣非后归母净利润21亿元，同比增长9.2%。 　　金赛药业保持快速增长，生长激素继续放量。金赛药业实现营业收入49.6亿元，同比增长31%，实现净利润21.9亿元，同比增长17.8%。公司采取一系列保收入、稳供应措施，克服疫情影响。新患方面，短期疫情对入组带来一定影响，但其中长效生长激素新患者占比稳步增长；同时公司以长效注射笔获批为切入点，强化儿科及成人领域新产品放量，收入贡献有望逐步体现，有望成为新增长点。 　　百克生物受疫情影响有所下滑，带状疱疹疫苗值得期待。2022H1百克生物实现营业收入4.4亿元，同比下降24%，实现净利润0.7亿元，同比下降46%。2022H1因为长春以及全国范围内疫情影响，导致百克收入和利润同比下滑，但从Q2环比Q1数据来看，疫情影响正在边际弱化，水痘疫苗下半年有望重新放量。新产品鼻喷流感疫苗是国内首个鼻喷流感减毒活疫苗，易于大规模免疫，差异化优势显着，有望成为四价流感疫苗的有效补充，目前2022M6已有少部分批签发获批销售。在研产品带状疱疹疫苗品已经处于报产阶段，预计将于2022年底或2023年初上市销售，带状疱疹疫苗目前渗透率仍然较低，竞争格局好，公司凭借1剂次免疫程序以及性价比优势有望实现快速放量。 　　地产和中成药业务有所下滑。高新地产实现营业收入2.19亿元，同比下降19%，实现净利润0.18亿元，同比下降51%。华康药业实现营业收入3.05亿元，同比增长0.3%，实现净利润0.16亿元，同比下降30%。地产业务受疫情影响有所下滑，公司中成药业务保持平稳经营，预计未来仍有望贡献稳定现金流。 　　盈利预测与评级。我们预计2022-2024年归母净利润分别为50.4亿元、63.5亿元和75.7亿元，EPS分别为12.46元、15.69元和18.69元，对应当前股价估值分别为15倍、12倍和10倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：生长激素放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。

　　美迪西(688202) 　　事件：公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入7.4亿元，同比增长53.2%；实现归母净利润1.6亿元，同比增长43.8%；实现归母扣非净利润1.5亿元，同比增长40.4%。 　　新签订单持续高增，疫情下业绩延续高增长。2022H1公司新签订单16.7亿元(+62.6%)，新增客户257家，先后为国内外超过1710家客户提供药物研发服务。1）分业务板块看：药物发现与药学研究实现营业收入3.4亿元(+31.1%)；临床前研究实现营业收入4亿元(+79.2%)。2）分地区看：境内客户实现营业收入5.7亿元(+58%)，占主营业务收入77.1%；境外客户实现营业收入1.7亿元(+39.7%)，占主营业务收入22.9%。3）从盈利能力看：2022H1公司毛利率为44.5%(-1.2pp)，净利率为21.9%(-1.9pp)，利润增速低于营业收入增速一方面由于疫情封控研发人员未全部到岗产能未充分释放，另一方面封控期间为防疫及维持公司运转额外发生一次性费用1560.5万元、并为部分未到岗研发人员预发工资支出749.5万元；销售费用率为3.4%(-0.9pp)，管理费用率为10.6%(+2.8pp)，研发费用率为6.9%(-0.1pp)，财务费用率为-1.1%(-0.9pp)，管理费用明显提升主要由员工薪酬和限制性股票计提费用增加以及封控期间防疫抗疫费用增加所致，研发费用大幅增长主要系为提高研发服务能力和业务承接能力加大自主研发项目投入所致，财务费用减少较多主要由于美元兑人民币汇率增长，汇兑收益增加，现金流方面2022H1经营现金流为-4142.1万元(-150.97)，主要由于疫情导致部分客户阶段性回款放慢和保障生产的同时抗击疫情导致相关运营款项大幅增长以及购买和提前锁定实验动物支付的款项大幅增加。4）分季度看：2022Q2公司实现营业收入3.9亿元(+43.1%)，实现归母净利润8541.2亿元(+25.6%)，实现归母扣非净利润7926.7万元(+19.7%)，与过去几个季度相比增速放缓主要由于受到疫情封控影响产能未充分释放。 　　产能持续扩容，为业绩增长奠定基础。目前公司共拥有8.2万平方米的研发实验室，其中已投入使用的实验室面积为6.7万平方米，同比增加1.9万平方米，正在建设的实验室面积为1.5万平方米。此外2022H1公司拟定增募投21.6万元，其中15.7亿元用于建设美迪西北上海生物医药研发创新产业基地，1.9亿元用于扩建药物发现和药学研究及申报平台的实验室。新建产能支撑未来业务持续增长。 　　持续加大研发投入，团队持续扩容。2022H1公司员工总数2833人(+43.8%)，其中研发人员2454人(+45.7%)，占公司总员工86.6%。分板块看，药物发现与药学研究板块、临床前研究板块研发人员分别为1627人(+50.4%)、827人(+37.4%)，更多优秀的研发人员将显著增加公司药物发现的服务能力。此外公司临床前研究服务沉淀多年技术研发及项目合作经验，目前拥有超过470种的成熟建模技术，2022H1共有42件参与研发完成的新药及仿制药项目通过NMPA批准进入临床试验；5件通过FDA、TGA的批准进入临床试验；按照中美双报标准要求进行的项目收入3.1亿元(+166%)，占公司主营收入41.7%。同时公司目前申请知识产权48项(+54.8%)，其中发明专利38项(+22.6%)；获得知识产权31项(+158.3%)，其中发明专利21项(+75%)。公司不断加大研发投入，逐步拓展服务领域。 　　盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年EPS分别为6.11元、9.55元、14.37元，对应PE分别为52、33、22倍，维持“持有”评级。 　　风险提示：订单不及预期，行业竞争加剧风险等。

　　马应龙(600993) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入19.3亿元，同比增长15.5%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长6.7%；实现归母扣非净利润2.7亿元，同比增长17.1%。 　　核心肛肠业务保持稳定增长，业绩稳中向好。2022H1公司营业收入和利润增长主要得益于公司主要利润来源医药工业板块的核心肛肠业务保持稳定增长。2022H1公司销售费用率为16.5%(-2.8pp)，管理费用率为2.6%(+0.2pp)，研发费用率为2.1%(-0.03pp)，财务费用率为-1.2%(-0.2pp)，上半年营业收入增长较多导致销售费用率明显下降，财务费用明显下降主要系本期利息收入增加所致，管理费用增长较多主要由于折旧及摊销费用增加。分季度看，2022Q2公司实现营业收入9.8亿元(+21.2%)，实现归母净利润1.3亿元(-2.3%)，实现归母扣非净利润1.4亿元(+19%)，归母净利润同比下降主要由所得税费用增加所致。 　　医药工业板块稳定发展，为公司贡献主要利润。2022H1公司医药工业板块实现营业收入9.5亿元(+14%)。公司持续强化核心品种销售，优化产品政策，上半年肛肠品类规模同比增长12%；持续推进渠道下沉，产品覆盖率持续提高，目前主导产品覆盖率达92%，终端产出同比增长30%。除肛肠品类产品外，公司着力发展眼科业务，核心产品八宝眼膏规模实现同比增长。目前拥有超过10个独家品种。销售方面公司自建销售团队拓展线上线下市场，线下市场已经形成覆盖全国8个大区、42家办事处，共1000多名自有销售人员的终端网络，负责对全国256家一级经销商、1953家二级分销商等商业渠道进行维护，并积极推动产品在医院、医疗机构、互联网终端等渠道的市场动销；线上市场进驻主流互联网渠道，通过自营店铺和平台店铺相结合，打造马应龙独特的线上渠道终端网络。此外今年上半年大健康业务规模增速超过40%，主要得益于拓展线上渠道并深化渠道运营，优化大健康业务渠道结构。 　　医疗服务持续改善，共建诊疗中心值得期待。2022H1公司医疗服务板块实现营业收入1.4亿元(+72.2%)，主要由于旗下药品销售、医疗设备、医疗器械等采配业务快速增长。目前公司与地县级公立医院合作共建肛肠诊疗中心58家，合计病床数超2000张。同时公司对北京医院部分病房进行翻新改造，新增如夜间客服服务等免费增值服务，提升整体就医体验；组织开展肛肠健康体检、直肠癌筛查等活动，开发企业客户。 　　医药商业提质增效，多创新业务齐头并进。2022H1公司医药商业板块实现营业收入8.4亿元(+12.4%)。医药商业板块主要包括医药物流及药品零售两块业务。1）医药物流：由旗下子公司马应龙物流开展，一部分批发给商业公司，一部分直接配送至湖北省各地市连锁药店、单体药店、公司自有实体药店以及B2B平台、B2C平台等，实现线上线下全渠道配送。公司持续完善供应链运营机制，建立健全品类分级目录管理，贯彻执行下游客户自动采购计划为主、临时计划为辅的计划体系。2）药品零售：完善实体药店建设，联动重症药房、中医馆扩大服务半径，持续探索标杆社区康养服务；大力发展医药零售B2C业务，在天猫、京东、拼多多、美团等平台开设了零售药店，为患者提供完整的“智能分诊+在线图文问诊+电子处方+药品配送”的一体化闭环云医疗服务。 　　盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024年归母净利润分别为5.6亿元、6.4亿元、7.4亿元，EPS分别为1.31元、1.49元、1.71元，对应PE分别为17、15、13倍。考虑到公司收入和归母净利润增速高于行业平均增速，结合可比公司估值，给予公司2023年19倍PE，对应目标价28.31元，给予“买入”评级。 　　风险提示：销售不及预期；集采风险；在研产品进度风险。

　　贝达药业(300558) 　　业绩总结：公司2022年上半年实现营业收入12.5亿元（+8.5%），实现归母净利润0.95亿元（-56%），扣非归母净利润0.6亿元（-69.5%）。 　　股票激励费用导致管理费用大幅增加，若剔除该影响，归母净利润同比持平。2022年半年度限制性股票激励费用为12119.2万元，若剔除该影响后归母净利润为21590.9万元，同比增长0.38%。上半年毛利率为88.9%(-3.8pp)，管理费用率24.7%(+12.3pp)，主要系股票激励费用同比增加，财务费用率0.2%(+0.3pp)，销售费用率为35.1%(-3.4pp)。研发费用率为25.3%(+4.3pp)，主要系新药项目研发投入增加。 　　埃克替尼销量维持良好增长趋势，恩莎替尼销量爆发增长。埃克替尼销量同比增长37.40%，恩莎替尼销量同比增长1495.29%，贝安汀快速实现商业化。埃克替尼2021年新获批术后辅助治疗并纳入国家医保目录加速放量。恩莎替尼二线治疗局部晚期或转移性NSCLC于2021年底纳入国家医保目录快速放量，一线适应症于2022年3月获批上市，一线、二线共同发力提高竞争力和可及性，术后辅助适应症临床正积极推进，未来有望贡献新增量。贝安汀新增复发性胶质母细胞瘤、上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌、宫颈癌等适应症，广泛的适应症助力其成为公司业绩增长新生动力。 　　创新管线推进顺利，奠定长远发展基础。公司目前在研16个品种，包括2项BLA/NDA，2项Ⅲ期，2项Ⅱ期，1项Ⅰ/Ⅱ期，9项Ⅰ期，其中BPI-442096拟用于晚期实体瘤的IND申请获FDA批准，进一步丰富了海外新药管线。公司已上市和在研品种覆盖NSCLC所有主要突变类型，包括EGFR、ALK、KRAS和其他突变。此外公司布局多个肿瘤领域热门靶点，包括CDK4/6、PD-1、CTLA-4、FGFR等，为公司长期发展奠定基础。从获批上市进度看，三代EGFR抑制剂贝福替尼有望2022年获批上市，伏罗尼布有望2023年获批上市。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为4.15亿元、5.88亿元、8.92亿元，对应PE分别为47、33、22倍。公司核心产品埃克替尼稳定放量，新产品恩沙替尼贡献增量，销售收入稳定增长。公司在研管线顺利推进，未来陆续有新药上市。维持“持有”评级。 　　风险提示：产品研发进展低于预期、已上市产品销售低于预期等风险。

　　康华生物(300841) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入 6.6亿元，同比增长 19.5%；实现归属于母公司股东净利润 3.2 亿元，同比增加 25.2%；实现扣非后归母净利润 3 亿元，同比增加 23.6%。 　　人二倍体狂苗稳健增长，产品提价盈利能力有所提升。分季度来看，公司2022Q1/Q2单季度营业收入分别为 2.7/3.9亿元（+12.5%/+24.8%），实现归母净利润分别为 1.4/1.8 亿元（+34.6%/+18.9%）。公司上半年整体狂苗销售在各地散点新冠疫情频发以及销售推广、人员出差等方面有所限制的情况下仍实现了较为稳健的增长，季度环比向好，利润端增速放缓主要系公司加大了研发投入。从盈利能力来看，公司 2022H1毛利率为 93.9%（+1.7pp），净利率为 47.9%（+2.9pp），主要系公司人二倍体狂苗小幅提价所致。销售费用率为 23.3%（-4.3pp），管理费用率为 6%（-1.8pp），主要系疫情干扰公司销售推广活动有所限制。研发费用率为 10.3%（+6.7pp），主要系公司加大在研管线投入。展望H2，按以往经营趋势判断，下半年收入占比更高，看好公司全年仍能够完成股权激励目标。 　　人二倍体狂苗贡献主要增量，产能逐渐释放。分产品来看，2022H1人二倍体狂苗收入为 6.4 亿元，同比增长 19%。从批签发数据来看，人二倍体狂苗批签发390 万支，同比增加 151%，四价脑膜炎多糖疫苗无批签发。目前公司设计产能已达到 500 万支，实际产能预估在 700 万支左右，随着募投项目产能在2023-2024 年左右投产，整体产能将增长至 1100 万支/年，有利于公司产品持续放量。 　　宠物疫苗带来公司新增长点。公司和杭州佑本合作的宠物疫苗产品目前已有产品报送批签发，预计 2022年下半年开始放量销售，目前全国已有多家宠物医院报名预定公司兽用疫苗产品。我国目前宠物数量在 1亿只左右，预计将以 7%的速度增加，目前国内市场仍以海外厂商疫苗为主，公司有望凭借产品质量优势以及性价比优势快速拓宽市场份额。 　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年归母净利润分别为 8.5亿元、12亿元及 13.3 亿元，未来三年归母净利润 CAGR 为 17%，维持“买入”评级。 　　风险提示：人二倍体细胞狂犬病疫苗新增产能节奏不及预期；公司存货不足以满足销售的季节性波动风险；产品结构单一的风险

　　祥生医疗(688358) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年中报，上半年收入 2.3亿元（+22.3%）,归母净利润 7574万元（+60.5%），扣非归母净利润 7446 万元（+65.1%），经营活动现金流净额1235 万元（+117.2%）。 　　高端产品占比提升和汇兑损益驱动业绩高增长。分季度看，2022Q1/Q2单季度收入 1/1.28 亿元（+23%/+21.7%），单季度归母净利润分别为 0.25/0.51 亿元（+9.1%/+108.6%），二季度业绩大幅提速的原因主要因为高端产品占比提升和汇兑受益贡献增量。从盈利能力看，22H1 毛利率 59.5%（+0.4pp），环比 Q1 提升2.8pp，主要因毛利率较高的高端产品占比提升，四费率 24.9%（-10pp），其中销售、财务费用率分别下降 2.2pp、10pp，最终归母净利率 33.2%（+7.9pp），盈利能力大幅提升，后续随着公司高端占比持续提升，长期盈利能力有望逐渐提升。 　　便携式超声为公司特色，推车式超声向高端升级。彩超设备为公司核心收入，便携式和推车式各占一半。其中便携超为公司特色，在笔记本超声不断更新迭代的基础上，公司前瞻布局掌超产品，现已推出 SonoEye V1、SonoEye V2、SonoEyeV3、SonoEye V5、SonoEye V6五个系列，并于 2020-2021年分别取得国内、欧盟、美国等市场的注册许可，掌超进一步完善公司便携超的产品线，差异化竞争已体现出优势。在推车式超声领域，2021 年公司在国内外市场推出高端智能推车式彩超 XBit 90，搭载 SonoAI 人工智能、脉冲压缩、自适应时空、扩展顶点等独家技术，同时拥有 SonoFusion 融合成像、SonoContrast 造影成像、左室斑点追踪、Elastography 弹性成像以及晶体成像等功能，瞄准高端市场，预计将带动公司推车式彩超收入和盈利能力的提升。 　　夯实海外市场基本盘，持续研发占领技术高地。公司一方面持续投入全球销售网络建设，公司在香港、美国和德国设立了 3 个境外子公司，建立了覆盖 100 多个国家和地区的全球销售网络，并计划增设本地化营销和售后服务网点，培育核心经销商队伍，拓展公司全球战略化布局，目前公司产品广受欧美及亚洲市场认可，2021 年境外销售收入占比达 86.7%，为公司基本盘。另一方面加大研发投入实现技术突破，2021年研发费用为 7228.6万元，同比增长 29.9%，研发费用率为 18.2%，维持高位且逐渐增加，目前公司已在乳腺三维超声容积成像系统、基于人工智能的高端心脏超声诊断系统及新材料探头等技术研发方面逐渐取得突破，打破国外产品在中高端专科超声技术方面的垄断。 　　盈利预测与估值。公司是国产超声医学影像设备龙头之一，以便携超为差异化特色，以海外市场为基本盘，未来内生业绩高速增长，预计 2022-2024 年收入分别为 5、6.3、8亿元，归母净利润分别为 1.5、1.9、2.5 亿元，对应 PE 估值分别为 26、21、16 倍，参考可比公司，给予 2022 年 35 倍 PE，对应 46.18 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、产品升级失败风险

　　博腾股份(300363) 　　事件：公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入39.1亿元，同比增长211.7%；实现归母净利润12.1亿元，同比增长465%；实现归母扣非净利润12.1亿元，同比增长501.9%。 　　业绩延续高增长，盈利能力显著提升。公司2022H1重大合同确认销售收入28.3亿元，待交付订单25.8亿元，来自于2021年度和2022年初收到的美国某大型制药公司某小分子创新药相关CDMO订单，大订单助力公司上半年业绩呈现爆发性增长。1）分业务板块看：原料药CDMO业务实现营业收入38.9亿元(+212%)；制剂CDMO业务实现营业收入898.3万元(+154%)；基因细胞治疗CDMO业务实现营业收入1126.7万元(+80%)。2）从盈利能力看：2022H1公司毛利率为52.4%(+9.4pp)，净利率为30%(+13pp)，主要系收入规模扩大、产品结构调整以及经营效率提升所致；销售费用率为2.4%(-1.5pp)，管理费用率为5.8%(-3.4pp)，研发费用率为7.2%(-3.5pp)，财务费用率为-1.3%(-1.4pp)，费用率明显下降主要由于收入增长幅度较大，销售费用、研发费用、管理费用与去年同期相比均出现大幅增长，主要系相关人员规模增加以及奖金或提成增加所致，财务费用大幅下降主要由于汇率变动产生收益。3）分季度看：2022Q2公司实现营业收入24.7亿元(+246.6%)，实现归母净利润8.3亿元(+556.6%)，实现归母扣非净利润8.3亿元(+559%)，单季度业绩再创新高。 　　产能持续加速拓展，为业绩高增长奠定基础。公司产能持续拓展，2022H1产能约2100立方米，其中新增中试产能72立方米，通过收购凯惠药业100%股权获得，剔除湖北宇阳和凯惠药业因改造暂未贡献产能的部分，上半年实际可用产能1815立方米。此外制剂CDMO和基因细胞治疗CDMO商业化产能方面，预计2022Q4子公司博腾药业重庆制剂生产基地将有5个车间建成投产，博腾生物苏州基因治疗和细胞治疗商业化车间也将建成。 　　“API+制剂+生物药”全方位CDMO平台持续推进，细胞和基因治疗CDMO值得期待。2022H1公司收到客户询盘1092个(+30%)，客户需求持续强劲。1）制剂CDMO业务：目前服务客户28家(+133%)，项目达到32个(+146.2%，交付项目18个)，新签订单约3000万元。上海张江研发中心在2020年11月已经开始承接订单，重庆的制剂生产基地的5个车间预计今年Q4建成投产，收购整合凯惠药业，进一步提升制剂服务能力，并通过J-STAR进一步拓宽对海外客户的制剂开发服务。2）基因细胞治疗CDMO：目前服务客户32家(+167%)，项目达到56个(+300%，交付项目10个，均处于临床前至临床Ⅰ期阶段)，新签订单约9208万元。该板块业务发展迅速，苏州腾飞创新园的研发中心和临床生产基地已完成建设并投入使用，此外与生诺医药达成战略合作，首个项目SND002前哨淋巴结T细胞抗肿瘤注射剂已经启动。3）原料药CDMO：目前服务客户234家(+10%)，项目达到398个(+18.1%，交付项目248个)。4）小分子CDMO：打开中间体-原料药-制剂一体化服务新局面，目前服务API产品93个(+17.7%)，产品实现收入2亿元(+10%)，同时公司持续引入PV项目，2022H1完成3个，16个项目执行中。此外美国CRO业务平台J-STAR持续与国内保持协同和引流，2022H1实现收入1.3亿元(+22%)，为公司国内团队带来21个项目的引流，引流订单金额约1亿元。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为13.5亿元、13.9亿元和15.4亿元，EPS分别为2.47元、2.55元、2.84元，对应当前股价估值分别为25倍、25倍和22倍。公司通过加强客户拓展，优化收入结构，业绩有望继续高增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：订单数量波动风险、制剂CDMO、生物药CDMO推进不及预期风险。

　　三诺生物(300298) 　　投资要点 　　推荐逻辑： 公司是血糖仪检测龙头，全面布局“点线面”糖尿病检测市场， 2020年我国糖尿病监测医疗器械市场规模为 85 亿元，预计 2030 年可达 397 亿元。1 ）血糖仪具备高景气度，国产化率低，公司作为传统血糖仪国产龙头抢占进口替代先机；2 ）CGM 上市在即，2030 年国内市场规模将突破 179 亿元，海外市场将达到 2270 亿元，公司 CGM 具有产品、渠道和产能核心壁垒，未来将打开市场第二成长曲线。3 ）内生外延开拓 POCT 市场，扩充糖化血红蛋白、血脂等产品线，打开糖尿病长期管理器械市场新的市场空间。 　　点：传统血糖仪龙头，市占率和渗透率双向提升。 公司 2021 年在血糖监测仪位居国产品牌第一，并购全球第六大血糖仪企业，进军世界龙头行列。2016 年公司血糖仪在国内 OTC 市场占比为 36%，稳居 OTC 血糖仪第一龙头。到 2021年公司在线下零售端收入市占率超过 50%，销售量超过 60%，线上零售端市场份额超过 40%，实现快速增长。 公司 2021 年在院内市场的份额约为 8%，未来随着分级诊疗政策以及公司产品、渠道不断发展，院内市场有望逐步提升。从长期来看，我国血糖仪渗透率仅为 25%，人均每年检测血糖 120 次，相较于美国人均每年 400 次具备较大提升空间，随着未来糖尿病新增患者数量增加，以及指间血血糖仪渗透率和使用频率的逐步提升，预计到 2030 年指间血血糖仪的整体市场规模将达到 257 亿元。 　　线：CGM 上市在即，市场空间广阔。公司布局连续血糖仪，产品已进入申报上市阶段，预计 2022 年年底或者 2023 年年初上市。同时 2022 年 Q3 美国即将进入临床，预计 2023 年下半年在美国上市。 我国 CGM 目前处于市场培育早期，渗透率低，国产化率低，我国 CGM 市场 2020 年大约为 17 亿元，Ⅰ型、Ⅱ型、妊娠型糖尿病 CGM 的渗透率分别为 6.9%、 1.1%和 0.3%，预计到 2030 年将达到 38%、13%和 1%， 2030 年 CGM 的市场规模将以 CAGR=27%的速度快速增长至 179 亿元。2020 年全球 CGM 规模为 318 亿元。预计到 2030 年，市场规模将持续高速增长至 2270 亿元，年复合增速达到 21.7%。1 ）产品优势：公司运用第三代生物传感技术，可以实现十四天免指间血校准，产品准确度和舒适度在行业领先； 2 ）渠道优势： 公司具备 1800 万国内用户和 200 万美国用户，国内销售人员突破 1000 人，收购 T rividia 获得海外销售渠道，渠道优势明显；3 ）产能优势：公司募资 1.5 亿元用于建设 CGMS （连续血糖检测）生产线，建成后年产量可达到 2000 万套，在生产端提升自动化水平和良率水平。 　　面：开拓糖尿病慢病检测新市场，POCT 实现内生外延式增长。1 ）外延：并购PTS 扩充慢病检测检测产品线，A1CNow 用于糖化血红蛋白检测，CardioChek用于血脂检测，具备国际领先技术，全球市占率约为 16%。 2 ）内生： 打造 iCare和分钟诊所 2.0 实现多重指标高效便捷操作，打开慢病管理 POCT 市场增长新空间。AGEscan 晚期糖基化终末产物荧光测试仪成功上市，开启无创糖尿病筛查新时代。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2022-2023 年归母净利润分别为 3.5 亿元、 4.1 亿元和 5.1 亿元。鉴于公司 CGMs 及其他新品即将上市放量在即， 我们给予公司 2023年 52 倍 PE，对应目标价 37.96 元，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：研发不及预期、市场竞争加剧风险、商誉减值风险。