中心思想 核心投资逻辑：产品结构优化与创新驱动 本报告的核心观点在于，康缘药业作为中成药领域的领先企业，正逐步扭转市场对其产品结构和销售能力的担忧。通过产品管线的持续丰富化和口服产品线的销售拐点显现，公司业绩有望实现超预期增长。特别是在库存出清和营销体系改善的背景下，2024年公司销售结构预计将得到显著优化，从而有效推动研发成果的商业化放量。 业绩增长展望：短期催化与长期价值并存 康缘药业的业绩增长不仅受益于短期流感、支原体等疾病高发带来的产品放量，更得益于其中期营销体系的积极变革和长期在中药创新药领域的龙头地位。公司强大的研发能力和中药创新药政策的利好，为其奠定了坚实的长期成长基础。预计未来几年，公司营收和归母净利润将保持稳健增长，估值具备吸引力。 主要内容 推荐逻辑：产品结构优化与销售拐点显现 康缘药业被定位为中成药龙头公司，其产品管线持续丰富，口服产品线销售拐点渐显，有望驱动业绩超预期。市场此前对公司产品结构存在担忧，主要基于2023年Q1-Q3注射剂销售占比高达46%，而口服条线仅占16%。然而，分析认为，在当前库存积压逐步出清以及流感等因素催化下，公司非注射剂产品的销售有望触底回升。预计在库存出清和营销改善的双重作用下，2024年公司销售结构将得到改善，并有助于后续研发成果的有效放量。 短期催化：流感疫情助力产品认可与库存消化 进入2023年Q4，流感、支原体等疾病高发，市场曾担忧这可能仅带来公司热毒宁注射剂、金振口服液等产品的一过性放量，业绩增长持续性较差。但分析指出，从产品角度看，金振口服液已被列入《儿童流行性感冒中西医防治专家共识（2021）》等多个官方指南，热毒宁注射剂也在《成人流行性感冒诊疗规范急诊专家共识（2022 版）》中被明确推荐。这表明短期催化因素将加强公司产品在院内的认可度。此外，短期需求上升也有助于公司消化库存，为业绩的持续增长奠定基础。 中期变化：营销体系改革提升经营效率 市场曾对公司营销改革成效表示担忧，因2023年Q1-Q3非注射剂品种销售下滑，产品结构改善不及预期。然而，分析师通过数据指出，2023年前三季度公司应收账款逐季下降，这预示着公司库存周期有望迎来新拐点。2023年Q4流感需求上升将加速这一趋势，展望2024年，在库存出清的背景下，公司销售有望超预期。同时，2023年前三季度公司的多项经营性指标，如应收账款周转率、净现比、资产负债率等，均处于过去10年的较优水平，这反映出营销体系变化下公司经营效率的显著提升，有望为公司业绩带来拐点。 长期价值：中药创新药龙头地位稳固 市场普遍认为中药创新药放量普遍较为缓慢，担忧公司获批的中药新药放量不及预期，难以带来较大业绩弹性。但分析师强调，康缘药业自身研发能力强势，2022年公司研发费用率高达13.92%。在2022年国家药监局批准的7个中药新药中，公司独占2个。根据Wind医药库数据，截至2023年Q3，公司已获得5个中药临床试验批准通知书，显示其研发体系已形成良好循环，龙头地位稳固。从行业层面看，中药创新药的政策环境日益乐观，通过梳理2021和2022年医保目录，中药新药进入医保路径顺畅，有望在院端加速放量，为中药新药的后续增长奠定坚实基础。 盈利预测与估值：业绩稳健增长，估值具备吸引力 基于上述分析，报告对康缘药业的未来业绩进行了预测。预计公司2023-2025年营业收入分别为47.92亿元、54.88亿元和63.45亿元，同比增长率分别为10.13%、14.53%和15.61%。归属于母公司净利润预计分别为5.19亿元、6.28亿元和7.66亿元，同比增长率分别为19.37%、21.03%和22.02%。对应当前股价，公司2023-2025年的市盈率（PE）分别为21.20倍、17.52倍和14.36倍，显示出随着业绩增长，估值将更具吸引力。 风险提示：潜在经营与政策风险 报告提示了康缘药业可能面临的风险，包括销售不及预期的风险，这可能源于市场竞争加剧或产品推广不力；研发进度不及预期的风险，新药研发周期长、投入大，存在不确定性；以及政策落地不及预期的风险，医药行业受政策影响较大，医保、招标等政策变化可能对公司经营产生影响。 总结 康缘药业作为中成药龙头，正经历产品结构优化和营销体系改革的关键时期。尽管市场曾对其产品结构和销售能力存在担忧，但分析表明，在短期流感疫情催化、中期营销效率提升以及长期中药创新药政策利好的多重驱动下，公司业绩有望持续增长。应收账款的下降和经营性指标的改善，印证了公司经营效率的提升。同时，公司强大的研发实力和中药创新药的顺利医保准入，为其长期成长奠定了坚实基础。预计未来三年公司营收和净利润将保持稳健增长，当前估值具备吸引力，但投资者仍需关注销售、研发和政策落地等潜在风险。

中心思想 迈瑞医疗IVD全球化布局提速 本报告核心观点指出，迈瑞医疗通过收购德国DiaSys Diagnostic Systems GmbH（德赛诊断）75%股权，显著加速了其体外诊断（IVD）业务的全球化战略布局。此次收购不仅完善了迈瑞医疗在海外的供应链平台，强化了本地化生产、仓储、物流及服务能力，更重要的是，引入了德赛诊断在液体生化试剂领域30余年的技术积累和国际化人才队伍，从而提升了迈瑞IVD产品的国际竞争力，并有望在中大样本量海外客户群中取得突破。 盈利能力稳健增长与投资评级维持 报告维持对迈瑞医疗的“买入”评级，并预测公司在2023-2025年将持续保持稳定的增长态势。这得益于全球医疗新基建带来的器械需求释放、公司在海外及高端市场的持续拓展，以及新兴业务对长期成长天花板的打开。预计未来三年，公司营收和归母净利润将保持20%左右的年复合增长率，显示出强劲的盈利能力和发展潜力。 主要内容 德赛诊断收购：IVD全球化战略的关键一步 2023年12月1日，迈瑞医疗以1.15亿欧元完成对德赛诊断75%股权的收购，此举被视为公司IVD业务全面国际化的关键一步。 德赛诊断的战略价值： 德赛诊断成立于1991年，总部位于德国，在体外诊断试剂、质控校准品领域拥有超过30年的技术积累，尤其在液体生化试剂方面享有“欧洲液体生化试剂之父”的美誉，并已在全球建立了完整的供应链体系。2022财年，德赛诊断实现营业收入7277万欧元，净利润470万欧元。 对迈瑞医疗的赋能： 此次收购将帮助迈瑞医疗整合资源，完善海外供应链平台，加强海外本地化生产、仓储、物流、服务等能力。同时，德赛诊断优秀的国际化人才队伍将助力迈瑞完善IVD产品研发及质控品和校准品配套，提升产品竞争力，以期突破海外中大样本量客户群。 IVD业务加速发展： IVD业务是迈瑞医疗未来长远发展的核心业务之一（2023H1占比32.3%）。公司在海外中大样本量客户的渗透速度持续加快，2023H1已成功突破超过70家海外第三方连锁实验室，超过2022年全年。随着新产品快速推出、高端机占比提升、海外实验室渗透加速以及德赛海外供应链平台的获取，公司体外诊断业务的全球化布局有望迎来加速发展。 财务展望与估值分析 报告对迈瑞医疗的未来盈利能力持乐观态度，并给出了具体的财务预测。 盈利预测： 预计2023-2025年，公司营业收入将分别达到360.07亿元、433.68亿元和524.32亿元，同比增长18.58%、20.44%和20.90%。归母净利润预计分别为118.15亿元、142.95亿元和175.51亿元，同比增长22.98%、20.99%和22.77%。 每股收益与估值： 预计2023-2025年公司每股收益（EPS）分别为9.74元、11.79元和14.48元。当前股价（290.10元）对应2023年PE为29.8倍。 投资评级： 鉴于全球医疗新基建浪潮、海外及高端市场拓展加速以及新兴业务的长期成长潜力，报告维持对迈瑞医疗的“买入”评级。 潜在风险因素提示 报告提示了可能影响公司业绩和估值的风险因素，包括： 行业政策变化风险。 汇率波动风险。 新产品推广不及预期风险。 总结 迈瑞医疗通过收购德国德赛诊断，成功强化了其体外诊断（IVD）业务的全球化布局，完善了海外供应链并提升了产品竞争力。公司预计将受益于全球医疗新基建和海外市场拓展，未来三年营收和净利润有望保持约20%的稳健增长。报告维持“买入”评级，但同时提示了行业政策、汇率波动及新产品推广不及预期等潜在风险。

中心思想 基因治疗里程碑与市场前景 本报告核心观点之一是基因治疗领域正迎来关键突破期，特别是CRISPR基因编辑技术已初步获得临床验证。2023年11月16日，全球首个CRISPR基因编辑疗法药物Casgevy在英国获批上市，用于治疗镰状细胞病和输血依赖性β-地中海贫血，标志着基因治疗进入新阶段。尽管全球基因治疗药物数量众多，但Casgevy是首个基于CRISPR技术的获批药物，其精确编辑DNA的能力为治愈遗传性疾病提供了新途径。报告强调，全球基因治疗仍处于技术和重磅品种突破期，其“治愈”遗传疾病的潜力赋予了市场巨大的投资前景，建议重点关注基因治疗药物的数据表现和商业化进展。 医药板块复苏与2024年投资策略 报告的另一核心观点是医药生物板块在经历两年多调整后，正逐步进入复苏新周期，并对2024年市场表现持乐观态度。2023年医药板块整体延续上涨态势，医疗器械和生物医药子板块表现突出，成交额放大，估值溢价率高于四年中枢水平。尽管估值和持仓仍处于历史低点，但医改深化、诊疗复苏以及创新驱动等多周期共振，预示着2024年医药行业将“蓄力，破局”。报告建议投资者关注预期底部、经营周期弹性体现的中药、仿制药、先进制造产业链、创新产业链以及医疗硬科技方向，并提供了具体的推荐组合，涵盖医药创新、诊疗常态化和医药配套等领域。 主要内容 1 本周思考：CRISPR 突破，基因治疗进入新阶段 CRISPR技术临床验证与全球管线 2023年11月16日，英国有条件批准Vertex和CRISPR Therapeutics开发的全球首个CRISPR基因编辑疗法药物Casgevy上市，用于镰状细胞病（SCD）和输血依赖性β-地中海贫血（TDT）患者治疗。这一事件引发了市场对基因治疗，特别是CRISPR技术的高度关注。Casgevy的获批意味着CRISPR基因编辑技术在临床应用上初步得到验证，其能够针对特定遗传密码片段，在精确位置对DNA进行编辑，为治愈相关遗传性疾病提供了新方式。从全球CRISPR药物临床管线来看，大部分药物仍处于早期临床阶段，但已有部分药物进入临床中后期。相较而言，国内本土基因治疗药物仍处于相对早期阶段。 基因治疗投资展望与建议 报告认为，全球基因治疗仍处在技术和重磅品种突破期。从机制上“治愈”遗传疾病的可能性，使得基因治疗市场具有较佳的投资前景。因此，报告强调应重点关注基因治疗药物的数据表现和商业化突破。在投资建议方面，报告推荐重点关注CGT（细胞与基因治疗）行业突破期的CGT CDMO（合同研发生产组织）龙头企业，包括药明康德、和元生物、康龙化成、博腾股份、金斯瑞生物科技等。同时，报告提示了临床失败、销售不及预期和监管政策变动等风险。 2 行情复盘：板块延续上涨，器械领涨 2.1 医药行业行情：板块延续上涨，成交额放大 本周（截至2023年12月02日），医药（中信）指数（CI005018）上涨0.45%，跑赢沪深300指数2.01个百分点，在所有行业中涨幅排名第10。2023年以来，医药（中信）指数累计跌幅为2.4%，跑赢沪深300指数7.7个百分点，在所有行业中排名第15名。成交额方面，截至2023年12月01日，医药行业成交额达到3931亿元，占全部A股总成交额的9.6%，较前一周上升1.0个百分点，高于2018年以来的中枢水平（8.1%）。板块估值方面，截至2023年12月01日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为29.22倍PE，环比上升0.17。医药行业相对沪深300的估值溢价率为177%，环比上升4.6个百分点，高于四年来中枢水平（167.6%）。 2.2 医药子行业：器械领涨，服务调整 根据Wind系统中信证券行业分类，本周医药子板块中医疗器械（+1.6%）和生物医药（+1.6%）上涨最为显著。中药饮片（-1.4%）、中成药（-0.8%）和医疗服务（-0.5%）跌幅最多。根据浙商医药重点公司分类板块，本周医疗器械（+3.0%）、生物药（+1.8%）和科研服务（+1.2%）涨幅最多，而医疗服务（-0.9%）、API及制剂出口（-0.7%）和CXO（-0.5%）跌幅较大。具体来看，医疗器械板块中安图生物（+11.1%）、联影医疗（+10.6%）、贝瑞基因（+10.4%）拉动上涨较多；医疗服务中通策医疗（-5.1%）、欧普康视（-2.4%）跌幅较多。报告指出，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。在医改持续深化的背景下，2023年度医药策略周期论角度，中药、配套产业链、创新药械处于复苏新周期、政策周期消化、企业经营周期过渡的多周期共振阶段，可能成为未来投资主线。推荐预期底部、经营周期弹性体现的中药、仿制药、先进制造产业链、创新产业链以及医疗硬科技方向。 2.3 陆港通&港股通：器械和生物制品受青睐 截至2023年12月01日，陆港通医药行业投资额为1756亿元，医药持股占陆港通总资金的9.9%，医药北上资金环比增加27亿元。在细分板块中，医疗器械和生物制品净流入较多，而中药净流出较多。具体持仓标的方面，2023年11月27日至12月1日陆港通医药标的市值增长前5名分别为迈瑞医疗、新诺威、药明康德、江中药业和博雅生物。同期港股通医药持股市值增长前5名分别为石药集团、翰森医药、康哲药业、中国中药和三生制药。 2.4 限售解禁&股权质押情况追踪 在限售股解禁方面，2023年11月27日至2023年12月24日期间，共有23家医药上市公司发生或即将发生限售股解禁。其中，科兴药业、艾力斯、东亚药业、立方制药等公司的解禁股份占总股本比例较高。在股权质押方面，吉林敖东、华大基因的第一大股东质押比例提升较多，而海思科的第一大股东质押比例下降较多。 2024年医药年度策略：蓄力，破局 2023年策略复盘：诊疗复苏下的分化 2023年，诊疗活动逐季复苏，但反腐行动带来阶段性影响。医药创新和消费领域保持稳健增长，但增速创下新低，行业分化加剧。院外市场表现优于院内，院内营销经历阶段性调整，盈利能力有所提升，大部分细分领域经营呈现改善趋势。医药板块在经历两年多调整后，2024年创新驱动的乐观情绪增强。回顾2023年度策略《拥抱新周期》，大部分细分领域仅存在阶段性行情，特别是中药、创新药、CXO等，主线性机会不多，但创新性较强的药械个股表现依然不错。 2024年医药策略：蓄力，破局 机会挖掘： 宏观层面，2024年医改将持续深化，医疗环节成为重点，医保监管水平持续提升以应对收支紧缩趋势，医药行业进入供给侧改革新阶段，表现为需求量增长和结构调整。行业基本面层面，2024年各细分领域将进入经营效率改善的周期。创新药械、诊疗复苏下的服务/药店以及医药配套等环节将迎来更好的发展窗口。创新产品的持续商业化和产能释放（如CXO、血液制品）将带来更快的增长。 投资视角： 医药板块各细分领域存在较大的景气异质性。结合景气边际变化和预期差维度分析，血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等领域均存在较大的预期差和较好的景气边际变化。 推荐组合： 医药创新： 康方生物、君实生物、科伦药业、智飞生物、迈瑞医疗、联影医疗、翔宇医疗、羚锐制药、康缘药业。 诊疗常态化： 大参林、老百姓、上海医药。 医药配套： 药明康德、凯莱英、九洲药业、康龙化成、泰格医药。 3 风险提示 主要风险因素 报告提示了医药行业面临的主要风险，包括行业政策变动、研发进展不及预期以及业绩低于预期等。这些风险可能对医药企业的经营和市场表现产生不利影响。 总结 本周医药生物行业报告指出，CRISPR基因编辑疗法Casgevy的获批上市是基因治疗领域的重要里程碑，预示着该技术进入新阶段，并为遗传性疾病的治愈提供了新希望，基因治疗市场具有显著的投资潜力。在市场表现方面，本周医药板块延续上涨，医疗器械和生物医药子板块领涨，成交额放大，估值溢价率高于历史中枢水平，但整体估值和持仓仍处于历史低点。展望2024年，报告认为医药行业在医改深化、诊疗复苏和创新驱动等多重因素共振下，将迎来“蓄力，破局”的机遇期。投资策略建议关注预期底部、经营周期弹性强的中药、仿制药、先进制造、创新产业链及医疗硬科技方向，并提供了具体的推荐组合，涵盖医药创新、诊疗常态化和医药配套等细分领域。同时，报告提醒投资者关注行业政策变动、研发进展不及预期和业绩低预期等风险。

中心思想 医药行业投资聚焦“出海”与“院外”市场 本报告的核心观点在于，鉴于当前市场环境，医药行业在2023年12月及未来一段时间内，应重点关注两大投资方向：一是本土医药企业持续拓展国际市场，实现“出海”突破，以抓住增量市场机遇；二是深耕“院外”品牌和刚需消费领域，包括血液制品、中药OTC、疫苗、线下药店以及家用或康复器械等，这些领域具备较高的安全边际和稳定的增长潜力。 11月医药板块表现强劲，估值有所提升 2023年11月，医药板块整体表现优于大盘，中药和医药流通子板块涨幅居前。医药板块估值有所提升，相对沪深300的估值溢价率略高于近四年中枢水平，显示出市场对医药行业的信心有所恢复。 主要内容 11月医药板块市场表现与估值分析 市场整体表现与子板块分化 2023年11月，沪深300指数下跌2.14%，而医药（中信）指数上涨2.93%，在29个中信一级行业中排名第7。从医药二级子板块来看，除医疗服务（-1.9%）外，其余子板块均实现上涨。其中，中成药（+5.5%）、医药流通（+5.6%）、生物医药（+4.5%）、医疗器械（+4.3%）和中药饮片（+4.2%）涨幅最为显著。浙商医药重点公司分类板块显示，医药商业（尤其是线下药店，如老百姓+20.4%、一心堂+20.0%、益丰药房+16.4%）和中药板块（如济川药业+17.9%、以岭药业+13.1%、华润三九+12.6%）表现突出。CXO板块本月调整最多，下跌2.6%，主要受维亚生物（-10.9%）、九洲药业（-7.6%）、泰格医药（-6.9%）等个股拖累。 估值水平与溢价率变化 截至2023年11月30日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为29.30倍，较10月27日提升2.51个百分点。医药行业相对沪深300的估值溢价率为178%，较10月27日提升0.25个百分点，略高于近四年中枢水平（164.8%）。估值绝对值排名前三的子板块分别为中药饮片（39倍）、医疗服务（36倍）和医疗器械（33倍）。 12月投资策略：聚焦国际化与院外消费 月度组合表现回顾与推荐标的 2023年11月，浙商医药组合标的平均月度上涨2.3%，跑输中信医药指数0.6个百分点。组合中表现较好的个股包括联影医疗（+19.8%）、康方生物（+13.16%）和羚锐制药（+8.2%）。CXO板块中的九洲药业（-7.6%）和百诚医药（-6.8%）跌幅明显。 12月行业观点与推荐组合 本报告看好本土医药企业在国际化方面的持续突破，将其视为增量市场的重要来源。同时，也看好院外品牌和刚需消费领域，包括血液制品、中药OTC、疫苗、线下药店以及家用或康复器械等。基于此，报告推荐三类投资机会： 创新药械海外持续突破的龙头企业。 具备较高安全边际的低估值中药、流通（含药店）相关标的。 海外业务占比较高且海外收入持续增长的细分赛道（如CXO、实验用动物、分子砌块等）龙头。 浙商医药2023年12月组合包括：济川药业、羚锐制药、大参林、新华医疗、药康生物、毕得医药、鱼跃医疗、康方生物、泽璟制药、药明康德。 总结 本报告对2023年11月医药行业行情进行了复盘，指出中药和医药流通板块表现最佳，医药板块整体估值有所提升。展望12月，报告维持“看好”评级，并明确提出“出海”和“院外”两大核心投资方向。具体建议关注创新药械海外拓展龙头、低估值中药及流通标的，以及海外业务增长强劲的细分赛道龙头企业。同时，报告提示了行业政策变动、研发进展不及预期和业绩不及预期等风险。

中心思想 2024年医药行业投资策略与风险管理 本报告作为浙商证券2024年度策略的姊妹篇，旨在通过“风险排雷手册”的形式，主动揭示医药行业可能面临的市场误判风险和行业困难，以逆向思维强化年度策略观点。报告核心观点认为，2024年资本市场将呈现“稳”中破局、“周期”突围、引“新”未来的态势。在医药行业，核心逻辑在于医疗环节政策持续深化背景下，行业或进入供给侧改革新阶段，需求量增与结构调整并存，医药创新药械、诊疗复苏及配套产业链将迎来更好的发展窗口。 风险识别与应对策略 报告强调，风险排雷并非看空，而是为了更好地做多。通过前瞻性地研判经营风险、政策风险和误判风险，以及对重点推荐和热门个股进行风险分析，旨在帮助投资者识别潜在的“软肋”，从而在“蓄力，破局”的年度策略指引下，结合医药各细分领域景气边际变化和预期差维度进行选股，实现更稳健的投资回报。报告特别指出，创新药械价格政策的稳定性与创新持续升级是看好2024年医药创新持续超预期兑现的关键假设。 主要内容 年度策略风险排雷：行业展望与潜在挑战 2024年医药行业观点：蓄力，破局 2024年医药行业的投资策略核心在于“蓄力，破局”。在医疗环节政策持续深化的背景下，医药行业正进入供给侧改革的新阶段，表现为需求量增长与结构性调整并存。这为医药创新药械、诊疗复苏以及配套产业链带来了更好的发展窗口。选股思路上，报告建议结合医药各细分领域的景气边际变化和预期差维度，重点关注血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等领域。 回顾2023年，诊疗逐季复苏，但反腐阶段性影响下，医药创新和消费板块增速创新低，行业分化加剧，院外表现优于院内。尽管大部分细分领域经营呈现改善趋势，但主线性机会不多，创新性较强的药械个股表现突出。报告推荐的组合包括：医药创新领域的康方生物、君实生物、科伦药业、智飞生物、迈瑞医疗、联影医疗、翔宇医疗、羚锐制药、康缘药业；诊疗常态化领域的大参林、老百姓、上海医药；以及医药配套领域的药明康德、凯莱英、九洲药业、康龙化成、泰格医药。 成立关键假设与最大软肋 报告的年度策略成立基于两大关键假设：一是创新药械价格政策的稳定，认为2018年以来集采、谈判及续约规则已趋于完善，投资者对产品定价政策预期充分，价格稳定性是创新药械放量的重要前提；二是创新持续升级，假设国内创新药械的研发、国际化拓展和商业化推进具有持续性，为优质企业带来发展窗口。 然而，年度策略也存在最大软肋，可能导致判断失效。这包括： 产品研发失败的风险： 创新药械研发本身具有较大不确定性，若研发失败，将直接影响策略中“破局”的关键逻辑。 医药政策预期过乐观： 尽管政策趋于缓和，但若部分竞争激烈产品的价格谈判或集采降幅超预期，可能影响市场对政策趋势的判断及企业盈利可预测性。 不确定的企业运营周期： 产品老化导致成长空间不高，若创新药械产品放量节奏低于预期，可能影响对实际运营周期弹性的判断。 CXO、检测/服务、疫苗领域订单不确定性： 大订单之后若无足够大的订单落地，资本开支可能失效，影响成长持续性。 经营风险：创新产品研发失败风险 创新产品研发失败的发生概率较低，但一旦发生，影响程度较大。其出现时点通常在创新药械临床数据披露前，具体时点不定。判断依据是创新药成败或同类产品研发进展，均会对产品销售峰值预期带来影响。作用机理在于创新药临床不同阶段的数据，是对其疗效的重要评估变量，进而影响适应人群规模和定价能力，最终影响公司价值。在经营端，研发成败直接影响公司资源投入和利润；在行情端，对估值中枢影响较大，市场多采用DCF、PS等估值方式，产品研发进展波动将显著影响估值。跟踪方法是持续跟踪公司产品研发进展、数据披露、重要会议信息及竞争对手的产品研发进展信息。 政策风险：医疗行为规范化中的政策扰动 医疗行为规范化带来的政策扰动发生概率为中等，预计在2024-2025年持续推进。判断依据是2023年医疗反腐政策下，医药企业收入增长阶段性放缓，销售费用率波动较大，显示医疗环节政策对产业影响深远。作用机理在于医药产品作为特殊商品，其放量高度依赖医疗环节，存在信息不对称，因此医疗环节改革对行业影响较大。在经营端，若政策持续收紧，可能类似2023Q3反腐，对企业成长性带来影响，营销驱动型商业模式或逐步势缓，创新药械是对冲政策风险的利器。在行情端，对经营的影响会带来公司产品力预期边际变差，直接影响估值中枢，且估值调整可能先于业绩端出现。跟踪方法是持续跟踪医改政策走向，特别是医保局、卫健委等相关部委的最新政策，展望对产业的影响趋势。 误判风险：产品放量节奏低于预期 产品放量节奏低于预期的发生概率较低，预计在2024年Q1-Q4期间可能出现。判断依据是创新药械产品放量虽具爆发性，但也存在季度波动性，若部分产品因诊疗基数影响放量低于预期，可能影响对全年投资逻辑的判断。作用机理在于投资者普遍认为创新药估值缺乏明确中枢，产品研发进展和放量节奏是重要评估变量，若放量节奏低于预期或波动，可能影响对增长可持续性的认知。在经营端，创新药械放量初期主要体现在收入端快速增长，利润逐步扭亏为盈，对利润端影响较小。在行情端，结合PS估值方式，创新药械销售季度波动可能对估值端影响较大。跟踪方法是季度跟踪样本医院的销售数据和合作伙伴销售数据。 重点个股风险排雷：推荐与热门个股分析 推荐个股风险排雷 迈瑞医疗 (300760.SZ)： 主要风险是海外拓展不及预期。公司2022年海外收入占比近40%，若海外拓展受阻，将明显影响收入及利润。发生概率较小，但国际贸易摩擦、公共卫生事件等外部环境扰动可能影响业务拓展节奏。 智飞生物 (300122)： 主要风险是HPV疫苗销售增长不确定性。2023年中报万泰2价HPV疫苗同比下滑，9价HPV疫苗预约排队缓解，若批签发低于预期，将影响业绩。发生概率低，因9价HPV疫苗扩龄及未来男性适应症带来增长驱动力。 科伦药业 (002422.SZ)： 主要风险是创新药研发失败。创新药研发存在对机理认知、临床试验设计等出现偏差导致失败的风险。发生概率较低，因公司拥有相对成熟的研发和临床运营团队，多款产品已公布较佳临床数据并实现license out。 康缘药业 (600557.SH)： 主要风险是公司销售改善不及预期。2023年Q1-Q3口服液销售收入同比减少24.3%，市场担忧营销体系改善效果。发生概率低，部分受反腐政策影响，且公司估值中枢由中药创新药研发地位决定。 翔宇医疗 (688626.SH)： 主要风险是政策推进不及预期。康复政策落地执行情况若不及预期，将影响公司收入及利润。发生概率较小，但康复医疗服务试点工作推广、临床康复一体化与绩效挂钩执行等是关键。 热门个股风险排雷 药明康德 (603259)： 主要风险是投融资波动。医药研发外包产业受全球医药研发投融资影响较大，投融资景气波动影响公司发展天花板，特别是实验室业务的增长持续性。发生概率中低。 华东医药 (000963.SZ)： 主要风险是集采对公司业绩影响。仿制药集采降幅较大，公司核心产品如他克莫司胶囊、吲哚布芬片、百令胶囊等仍未集采，未来有集采可能性。集采概率较高，但对公司整体业绩扰动程度较低，因公司基数较大。 联影医疗 (688271.SH)： 主要风险是海外拓展不及预期。2023年公司海外收入占比快速提升，若海外拓展不及预期将直接影响公司收入增速。发生概率中等，国际环境变化、新市场接受度是影响因素。 大参林 (603233.SH)： 主要风险是门店扩张不及预期。门店扩张是连锁药店收入增长的核心拉动之一，若不及预期将影响收入增长。发生概率较低，但行业竞争加剧、经济不明朗、融资环境变差等因素可能影响门店收购节奏。 风险提示：2024年投资策略的宏观考量 报告在总结部分再次强调了2024年投资策略面临的宏观风险： 新品类的价格政策超预期： 尽管药品、耗材、试剂的集采和创新药械的谈判政策已趋于完善，价格政策更可预期、更科学合理，但仍不排除成熟产品集采降幅超预期，可能导致市场对价格预期的反复，但概率相对较小。 贸易摩擦影响订单不确定性： 医药CXO、原料药、医疗耗材等领域全球参与度提升，贸易摩擦升级可能引发市场对相关领域成长天花板和订单持续性的担忧。然而，国内相关产业发展仍处于成熟产品、成本套利的逻辑，不影响实际订单持续性；同时国内市场开放，国产替代需求也倒逼外资医疗产品本土化生产，订单不确定性有望逐步淡化。 医疗环节政策推进导致产品放量低于预期的风险： 医改进入深水区，2023年医疗反腐、医生处方行为规范化等政策持续出台，带来产品放量的不确定性。但报告认为，三医联动下的医改，最终创新、有效的产品必然代表产业趋势，企业持续创新升级是必然路径，因此这种风险属于阶段性小概率风险。 总结 本报告作为2024年医药行业年度策略的风险排雷姊妹篇，以专业和分析的视角，全面梳理了医药行业在“稳中破局，周期突围，引新未来”大背景下的潜在风险。报告首先明确了2024年医药行业“蓄力，破局”的投资观点，强调创新药械、诊疗复苏及配套产业链的发展机遇，并基于价格政策稳定和创新持续升级两大关键假设。 报告深入剖析了年度策略可能面临的三大类宏观风险：创新产品研发失败的经营风险、医疗行为规范化带来的政策扰动风险，以及产品放量节奏低于预期的误判风险。针对每类风险，报告详细阐述了其发生概率、出现时点、判断依据、作用机理、影响程度及跟踪预警方法，为投资者提供了量化的风险评估框架。 此外，报告还对迈瑞医疗、智飞生物、科伦药业、康缘药业、翔宇医疗等推荐个股，以及药明康德、华东医药、联影医疗、大参林等热门个股进行了具体的风险排雷分析，涵盖了海外拓展、疫苗销售、创新药研发、销售改善、政策落地、投融资波动、集采影响和门店扩张等多个维度，并提供了相应的检测指标和预警方法。 总体而言，本报告旨在通过主动识别和分析潜在风险，帮助投资者更好地理解医药行业的复杂性，避免市场误判，从而在动态变化的行业环境中，结合年度策略的指引，做出更为审慎和明智的投资决策，以期在2024年医药市场中实现“更好做多”的目标。

中心思想 国际化驱动业绩拐点显现 君实生物正处于关键的业绩增长拐点，核心驱动力在于其自主研发的PD-1单抗特瑞普利（拓益）在美国获得FDA批准上市，这标志着中国创新生物药首次成功进入美国市场，为公司带来了显著的国际化收入和利润弹性。尽管短期内受国内医药政策及特定产品需求变化影响，公司盈利预测有所下调，但特瑞普利单抗在大适应症领域的加速放量潜力以及多产品组合的商业化前景，共同构筑了公司未来业绩增长的清晰路径。 创新研发与商业化协同发展 报告强调，君实生物通过持续的创新研发投入，不仅实现了特瑞普利单抗的国际突破，还在国内积极推进多项新适应症的上市申请及关键临床研究。同时，公司商业化产品组合（包括特瑞普利单抗、VV116和阿达木单抗）的销售额实现快速增长，显示出其在市场拓展方面的能力。这种研发创新与商业化能力的协同发展，是君实生物实现长期价值增长的核心策略。 主要内容 投资评级与市场展望 本报告维持对君实生物的“买入”投资评级，并对公司未来发展持积极态度。分析师看好特瑞普利单抗在大适应症（如围手术期治疗）驱动下的加速放量，以及PCSK9抑制剂、IL-17抑制剂等多元化产品组合在商业化后带来的收入弹性。尤其强调PD-1等核心产品在国际市场取得突破，将成为公司业绩增长的重要拐点。 商业化产品业绩分析 2023年前三季度，君实生物实现总收入9.86亿元，同比下降19.04%；归属于母公司股东的净利润为亏损14.07亿元。尽管总收入有所下降，但商业化药品销售收入表现强劲，达到约8.92亿元，同比增长67.8%。具体来看： 特瑞普利单抗（拓益）贡献收入约6.68亿元，同比增长29.7%。 口服抗病毒药物VV116贡献收入约1.24亿元。 阿达木单抗贡献收入约0.99亿元。 值得注意的是，2023年第三季度，特瑞普利单抗实现收入约2.21亿元，即使在医药政策环境扰动下，仍保持了约1.4%的同比增长，显示出其销售的稳健性。 研发进展与国际化突破 君实生物在研发方面取得了显著进展，尤其是在国际化方面实现了历史性突破： 特瑞普利单抗FDA获批： 2023年10月29日，公司公告特瑞普利单抗（美国商品名：LOQTORZI™）获得美国FDA批准上市。该药联合顺铂/吉西他滨作为转移性或复发性局部晚期鼻咽癌成人患者的一线治疗，以及作为单药治疗既往含铂治疗失败的复发性、不可切除或转移性鼻咽癌的成人患者。这是美国首款且唯一获批用于鼻咽癌治疗的药物，也是FDA批准上市的首个中国自主研发和生产的创新生物药，预示着特瑞普利单抗在海外市场将带来可观的收入和利润弹性。 国内NDA持续推进： 特瑞普利单抗用于晚期肾细胞癌一线治疗和广泛期小细胞肺癌一线治疗的新适应症上市申请已获得国家药品监督管理局（NMPA）受理。此外，其一线治疗黑色素瘤的III期临床研究已达到主要研究终点。 BTLA单抗进展： 公司自主研发的全球首个进入临床开发阶段的抗肿瘤BTLA单抗tifcemalimab，联合特瑞普利单抗作为局限期小细胞肺癌放化疗后未进展患者的巩固治疗的随机、双盲、安慰剂对照、国际多中心III期临床研究，已获得FDA及NMPA同意开展。 双特异性抗体： 抗PD-1和VEGF双特异性抗体（代号：JS207）的临床试验已完成首例受试者给药，进一步丰富了公司创新管线。 盈利预测与估值调整 鉴于全球突发事件用药需求的变化，分析师对VV116的销售额预测进行了调整。同时，考虑到国内医药监管政策对核心产品放量的潜在影响，公司2023-2025年的收入和利润预测均被下调。根据最新模型预测，君实生物在2023年至2025年将继续处于亏损状态，预计亏损额分别为14.15亿元、11.09亿元和5.27亿元。尽管短期内面临亏损，但报告仍维持“买入”评级，强调特瑞普利单抗大适应症的放量潜力、多产品组合的商业化弹性以及PD-1等国际化突破带来的长期业绩增长拐点。 风险提示 投资者需关注以下潜在风险：临床试验失败风险、市场竞争加剧风险、产品销售不及预期风险以及医药政策变动风险。 总结 君实生物正站在国际化突破的关键节点，其PD-1单抗特瑞普利在美国FDA获批上市，不仅是中国创新药“出海”的里程碑，也为公司未来业绩增长注入了强大动力。尽管2023年前三季度公司整体收入有所下降且仍处于亏损状态，但商业化药品销售额实现显著增长，特别是特瑞普利单抗的稳健表现和多项创新研发管线的积极进展，共同支撑了公司的长期发展潜力。分析师维持“买入”评级，强调特瑞普利单抗在大适应症领域的放量、多产品组合的商业化前景以及国际化战略将是驱动公司业绩实现拐点的核心因素。同时，报告也提示了临床、竞争、销售及政策等方面的潜在风险，建议投资者审慎评估。

中心思想 增长动能明确与盈利能力优化 本报告核心观点认为，皓元医药（688131）在2023年前三季度展现出持续的收入高增长动能，尽管毛利率受行业竞争影响有所波动，但公司通过前端海外市场拓展和后端创新药CDMO业务的深蹲布局，已逐步释放增长潜力。展望2024年，公司有望迎来利润增速拐点，主要得益于收入结构的改善、提质增效带来的费用率优化，以及在ADC和多肽等特色CDMO领域的竞争优势。 2024年利润增速拐点预期 报告维持对皓元医药的“增持”评级，强调公司“产品+服务”商业模式的稀缺性及其前后端业务的强劲增长潜力。尽管预计2023年第四季度利润端仍面临压力，但基于对海外市场拓展超预期、创新药早期项目放大生产需求把握、以及内部管理效率提升的分析，报告预测公司利润端将在2024年实现显著改善，归母净利润增速将达到66.00%，并在2025年继续保持63.03%的高增长。 主要内容 增长动能与盈利能力分析 2023年前三季度业绩回顾 公司在2023年前三季度单季度收入持续保持约40%的高增速，在同期CXO板块中表现突出。尽管毛利率变化反映了国内CXO与科研服务上游竞争格局的变化以及全球新药研发景气度回落，但公司自2022年起在前端和后端业务的积极布局已逐步显现增长动能。 2024年利润增速拐点展望 报告认为，公司前后端增长动能明确，叠加收入结构改善和持续的提质增效措施，有望在2024年迎来利润增速拐点。预计2023-2025年营业收入将分别达到18.52亿元、25.39亿元和34.29亿元，归母净利润分别为1.55亿元、2.58亿元和4.20亿元，同比增速分别为-19.81%、66.00%和63.03%。 前端业务：海外市场拓展与布局 海外市场拓展成业绩胜负手 在国内与海外生物医药投融资景气度持续分化的背景下，科研服务上游的海外拓展被视为2024年业绩表现的关键因素之一。皓元医药前端业务在海外市场的持续布局和放量，预计将驱动公司持续高增长。 海外布局优势与进展 前置仓备库： 截至2023年Q3，公司存货达到12.03亿元，环比Q2基本持平，表明自2022年Q2开启的积极备库周期已基本完成，以分子砌块产品为主的海外前置仓储布局已就位。 定制服务能力： 截至2023H1，安徽合肥研发中心已累计研发分子砌块等项目5000个，山东烟台研发中心累计研发工具化合物等项目1000个，上海生化生物研发中心累计产出重组蛋白超500个，持续升级并兑现海外需求较大的定制研发服务能力。 渠道布局优势： 工具化合物海外端持续高增长验证了公司在品牌力（MCE）、产品竞争力和海外渠道布局方面的领先地位。2023年1月，公司投资欧洲化学试剂领域领先供应商英国FC（持有15%股权），通过与海外经销商和本地老牌供应商合作模式，加速海外市场渗透。 后端业务：创新药CDMO机遇 CDMO业务高增长确定性强 公司创新药CDMO业务自2022年至今一直维持在50%以上的稳定快速增长，主要得益于业务拓展早期持续拓展新客户和承接研发早期项目订单。公司在原料药、中间体、制剂等方面的产能规划布局完整，并在高通量筛选、流体化学等技术方面持续提升生产效率，订单承接和交付能力不断增强。 ADC与多肽等特色领域布局 ADC领域： 2023年9月，公司与东曜药业达成战略合作，实现ADC小分子片段到大分子片段与偶联灌装生产能力的互补协同。2023年8月，公司与重庆国际生物城合资设立重庆皓元，延伸布局自有ADC抗体-偶联-灌装一体化产能平台。通过战略合作和政府合资建设自有产能，公司以相对较少的前期投入和时间，为后续在手多项ADC产品的BLA及商业化放量做好了规模化订单承接准备。 多肽领域： 截至2023年上半年末，公司已完成26个定制多肽项目，包括16个PDC相关多肽、4个GLP-1类多肽和6个其他类别多肽。公司深耕PDC药物研发，具备过硬技术服务能力，未来将逐步构建多肽药物API从筛选到生产的整个供应链能力。 2024年利润增速拐点：毛利率与费用率优化 毛利率回升趋势明确 分子砌块： 毛利率有望随海外收入占比提升而逐步回升。 工具化合物： 由于海外收入占比较高、产品竞争力强，高毛利率水平稳定持续。 CDMO： 毛利率有望随着存量订单中早期阶段订单逐步向后导流放大，以及ADC与多肽等特色领域占比提升而逐步回升。 费用率优化趋势延续 管理费用率： 2023年前三季度单季度管理费用率环比持续下降，公司自2022年开始以提质增效为目的搭建的技术平台持续助力费用优化。 销售费用率： 预计随着海外及国内BD力度加大，销售费用率水平或保持相对稳定。 研发费用率： 2023年后公司研发人员规模基本保持稳定，看好后续新招人员人效持续提升，研发投入产出比提升，费用率逐步优化。 财务费用率： 2023年财务费用率提升主要受现金流压力下新增短期借款较多影响。随着产品前置备库逐步完成、人员规模持续优化，2023年三季度公司经营性现金流已转正，后续利息费用压力或逐步减少。 风险提示 报告提示了汇率波动风险、市场竞争格局加剧风险、研发进展不及预期风险以及全球新药研发景气度波动风险。 总结 皓元医药在2023年前三季度展现出强劲的收入增长势头，尽管面临行业竞争和毛利率压力，但公司通过积极的海外市场拓展、在ADC和多肽等创新药CDMO特色领域的深耕布局，以及内部提质增效措施，为未来的盈利改善奠定了基础。报告预测，随着收入结构的优化和费用率的持续改善，公司有望在2024年迎来利润增速的显著拐点，并维持“增持”评级，强调其“产品+服务”商业模式的稀缺性和长期增长潜力。

中心思想 医美战略深化与产品创新 华东医药通过战略性股权投资和独家经销协议，成功引入全球唯一的临床阶段重组A型肉毒毒素YY001，显著深化了其在医美领域的战略布局。此举不仅丰富了公司的产品管线，更通过技术创新和产品差异化，巩固了其在竞争激烈的医美市场中的领先地位。 稀缺肉毒素驱动业绩增长 YY001作为稀缺性极强的创新产品，凭借其高纯度、低免疫原性风险和良好的安全性，有望成为华东医药未来业绩增长的重要驱动力。结合公司现有的医美产品（如少女针）的放量以及国际化销售平台的建设，华东医药正朝着国际化品牌药企的目标稳步迈进，预计未来几年将实现稳健的归母净利润增长。 主要内容 战略合作与产品引进 股权投资与独家经销： 2023年11月14日，华东医药全资子公司欣可丽美学出资1.5亿元认购重庆誉颜4.29%股权，并与重庆誉颜签署《独家经销协议》。华东医药获得重组A型肉毒毒素YY001在中国大陆、香港和澳门特别行政区医美适应症的独家商业化权益。该协议包括5000万元的首付款和最高1亿元的注册里程碑付款，并赋予华东医药在授权区域外开发及商业化权益的优先受让权，以及其他产品形式和非医美适应症推广销售合作的优先谈判权。 长期战略合作与技术背景： 华东医药将与重庆誉颜达成长期战略合作，共同研发长效肉毒毒素产品。重庆誉颜是广州因明生物的子公司，其核心团队实力雄厚，包括曾任职艾尔建并专注于缓释剂开发的首席技术官欧阳晖博士，以及首次在分子水平上揭示保妥适结构和机理的权威科学家金榕生教授，为YY001的技术创新和研发实力提供了坚实保障。 YY001核心优势与市场定位 产品稀缺性与临床进展： YY001是全球唯一处于临床阶段的重组A型肉毒毒素，目前眉间纹适应症已进入III期临床阶段，并于2023年5月结束II期临床。其作为国内首个获批临床的重组A型肉毒毒素在研产品，具有极强的稀缺性。 技术特点与产能： YY001采用基因工程法，具有高纯度、降低外源蛋白引入人体有关的免疫原性风险、提高给药安全性等优点，且生产具有良好的可扩展性。其生产基地位于重庆，已于2023年3月投产，设计年产能达200万瓶，产能充沛。 差异化产品矩阵： 华东医药已布局两款肉毒素产品，YY001与此前代理的韩国ATGC-110形成差异化矩阵。YY001作为重组A型肉毒毒素，强调整体安全性和解决免疫原性问题，主要面向国内医美市场；ATGC-110是零复合蛋白肉毒杆菌素，强调在重复治疗及大剂量治疗场景下的相对安全，主要面向全球市场。这种差异化布局有助于满足不同市场和患者的需求。 财务展望与潜在风险 盈利预测与估值： 华东医药积极布局医药工业、医药商业和医美三大板块。随着少女针等医美产品的放量以及YY001等新品的陆续获批，医美业务预计将贡献重要的业绩增量。公司有望在2023-2025年朝着国际化品牌药企方向迈进。预计2023-2025年归母净利润分别为28.9亿元、35.1亿元和42.4亿元，同比增速分别为15.7%、21.5%和20.6%。对应PE分别为25倍、21倍和17倍，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了市场竞争加剧的风险，医美市场竞争日益激烈，可能影响公司产品销售和市场份额；新品研发及推广不及预期的风险，新产品（如YY001）的研发进度、注册审批及市场推广可能面临不确定性，影响业绩贡献；以及政策变化的风险，医药及医美行业政策变化可能对公司经营产生影响。 总结 华东医药通过对重庆誉颜的股权投资和YY001的独家经销权，成功引入全球唯一的临床阶段重组A型肉毒毒素，进一步强化了其在医美领域的战略布局。YY001凭借其创新技术、高纯度、低免疫原性及充足产能，与现有产品ATGC-110形成差异化竞争优势，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。尽管面临市场竞争、新品推广及政策变化等风险，但公司在医美板块的积极布局和国际化战略，预示着其未来业绩将保持稳健增长。

中心思想 固收+基金市场表现与规模变动分析 2023年第三季度，固收+基金整体表现承压，平均收益率为-0.63%，其中规模大于50亿元的头部基金表现相对较好，平均收益率为-0.05%。 基金总规模出现下降，较第二季度减少681.52亿元，降幅达2.85%，总规模降至23,195.12亿元。 权益配置策略与行业偏好调整 尽管市场波动，固收+基金的权益仓位（股票+转债）仍维持在相对高位，股票平均仓位小幅下降至13.81%，可转债平均仓位小幅上升至11.59%。 在行业配置上，基金经理对金融（非银金融、银行）和医药生物板块的重仓股占比有所提升，而电力设备、建筑装饰和通信行业的重仓股占比则有所下降。 可转债配置方面，基础化工、煤炭和电力设备行业转债配置比例提升，银行、通信和非银金融行业转债配置比例下降。 基金平均杠杆率较第二季度显著下降，显示出风险控制的倾向。 主要内容 1 三季度固收+基金平均收益率-0.63%，规模下降 2.85% 1.1 全部固收+基金平均收益率-0.63% 2023年第三季度，所分析的1800多只广义固收+基金平均收益率为-0.63%，其中43%的基金取得正收益。 各类基金指数表现分化：中长期纯债基金指数上涨0.55%，一级债基指数上涨0.43%，而二级债基和偏债混合型基金指数均下跌，可转债基金指数跌幅较大，达到-3.01%。偏股型基金指数跌幅最大，为-8.15%。 收益率最高的10只固收+基金中，永赢鑫欣A和同泰恒盛A收益率均超过5%，显著高于平均水平。 规模大于50亿元的头部固收+基金平均收益率为-0.05%，跑赢全部固收+基金平均收益率0.58%，显示出头部基金的相对韧性。 1.2 固收+基金规模减少681.52亿元 截至2023年第三季度末，固收+基金总规模为23,195.12亿元，较第二季度减少了681.52亿元，降幅为2.85%。 规模增长方面，易方达稳健收益A、安信永鑫增强A和国富恒瑞A的规模增长均超过50亿元，恒生前海恒源泓利A和嘉实信用A增长超过40亿元。 规模下降方面，广发集裕A、长城悦享增利A和恒生前海恒源丰利A的规模下降超过30亿元。 2 股票和转债仓位维持在相对高位 第三季度固收+基金的股票平均仓位从14.18%小幅下降至13.81%，降幅0.37%。 可转债平均仓位从11.38%小幅上升至11.59%，升幅0.21%。 股票和转债合计的权益仓位下降0.16%。 考虑到同期中证800指数下跌4.29%和中证转债指数下跌0.52%的市场影响，固收+基金的权益仓位仍维持在相对高位。 从基金公司层面看，易方达、招商、南方、汇添富和安信基金旗下固收+基金的股票仓位均值有所提升，其中汇添富基金提升超过1%。 易方达、招商、景顺长城和安信基金旗下固收+基金的转债仓位均值有所提升，其中景顺长城和安信基金提升超过2%。 3 金融和医药生物重仓股占比提升，电力设备重仓股占比下降 第三季度固收+基金的前十大重仓股主要分布在食品饮料、电子、有色金属、银行和医药生物等行业。 与第二季度相比，重仓股在非银金融、银行和医药生物行业的配置比例有所提升。 电力设备、建筑装饰和通信行业的重仓股配置比例有所下降。 从板块分布来看，固收+基金在TMT和制造板块的重仓股比例小幅下降，而在金融地产板块的重仓股比例有所上升，其他板块变化较小。 持股市值前十大的股票包括贵州茅台、紫金矿业、宁德时代等，主要分布在消费、金融和周期板块。 加仓幅度最大的个股包括海康威视（计算机）、华泰证券（非银金融）、中国海油（石油石化）、中国国航（交通运输）和宁波银行（银行）。 减仓幅度最大的个股包括宁德时代（电力设备）、北方华创（电子）、中兴通讯（通信）、美的集团（家用电器）和中国化学（建筑装饰）。 4 基础化工、煤炭行业转债占比提升，基金杠杆率显著下降 固收+基金对银行转债保持相对较高的配置比例。 除银行转债外，持仓转债主要分布在电力设备、公用事业和交通运输等行业。 第三季度对基础化工、煤炭和电力设备行业转债的配置比例小幅提升。 对银行、通信和非银金融行业转债的配置比例小幅下降。 各类债券仓位变化较小，利率债仓位小幅下降，信用债和金融债仓位保持稳定。 固收+基金的平均杠杆率较第二季度明显下降，显示出基金经理在市场波动中采取了更为审慎的策略。 5 重点基金跟踪：10只重点基金多数股票仓位提升 5.1 华泰保兴尊利A：股票仓位上升2.26%，加仓银行股票和转债 Q3收益率1.38%。股票仓位升至17.17%，转债仓位降至66.35%。加仓银行和纺织服饰股，重仓银行股表现较好。转债主要减仓非银金融、纺织服饰和交通运输转债，加权平底溢价率较低。策略上，债券保持短久期，信用债持仓稳定；可转债增持低估值品种；权益仓位维持较高水平，投资估值较低、高股息的银行、消费及电子、汽车股。 5.2 广发集源A：股票仓位下降4.02%，重仓股中汽车股仓位明显上升 Q3收益率0.35%。股票仓位降至15.55%，转债仓位升至0.63%。汽车股仓位明显上升，重仓股加权平均涨幅6.10%。策略上，权益方面，增加了顺周期板块仓位，后回归稳定风格，优选需求受宏观经济影响小、估值低的行业；债券坚持短债券策略，适度调整久期。 5.3 兴业收益增强A：加仓医药生物和电子股，转债仓位上升11.52% Q3收益率-1.29%。股票仓位升至20.23%，转债仓位升至43.37%。加仓医药生物和电子股，重仓股加权平均跌幅-6.08%。转债主要加仓公用事业、银行和电子行业转债，加权平底溢价率较低。策略上，权益均衡配置医药、TMT、新能源、家电、公用事业等板块，降低新能源和公用事业，增加医药和电子；可转债增持低价公用事业类转债，减持高价金融类转债；债券久期和杠杆小幅提升。 5.4 天弘永利债券A：股票仓位提升2.29%，加仓石油石化和机械设备股 Q3收益率0.26%。股票仓位升至13.09%，转债仓位降至12.11%。加仓石油石化和机械设备股，减仓建筑装饰股，重仓股加权平均涨跌幅3.54%。转债主要减仓银行转债，加权平底溢价率较低。策略上，基于基本面改善和绝对收益思路提高股票仓位，行业配置重视上游，对中游谨慎，逐步配置有价值的消费类；债券保持偏乐观，季末略降久期。 5.5 景顺长城景颐双利A：加仓电子股，减仓银行转债 Q3收益率0.63%。股票仓位升至17.15%，转债仓位升至17.01%。加仓电子股，减仓交运股，重仓股加权平均涨跌幅2.34%。转债主要加仓交通运输和煤炭转债，减仓银行和有色金属转债，加权平底溢价率小幅上升至-13%。策略上，债券配置高等级短久期品种，逢高加仓银行次级债，减持长久期利率债，久期中性偏低；股票保持行业结构均衡，关注新能源、高端装备、新材料、人工智能、军工及受益于经济复苏的盈利弹性品种。 5.6 安信稳健增值A：加仓建材股、减仓房地产股，转债仓位小幅上升 Q3收益率1.97%。股票仓位降至18.05%，转债仓位升至38.

中心思想 市场信心回暖，优质医药基金配置价值凸显 本周A股和港股市场主要指数普遍上涨，债券市场收益率全面下行，显示出市场情绪的积极转变。在此背景下，报告强调了布局优质医药基金的投资机会，认为随着经济复苏和投融资环境筑底，医药行业长期增长驱动力稳固，具备高景气度。 各类基金表现稳健，纯债基金与固收+基金跑赢基准 报告详细分析了纯债基金、固收+基金、全市场选股基金及行业主题基金的表现。数据显示，纯债基金和固收+基金优选池的平均收益率普遍跑赢各自基准指数，尤其以持有信用债的纯债基金和权益仓位较高的固收+基金表现突出。全市场选股基金优选池也跑赢了偏股混合型基金指数，而医药主题基金优选池的平均收益率显著高于中证医药卫生指数，进一步印证了医药板块的投资潜力。 主要内容 1 本周股市上涨，传媒、电子和食品饮料行业周涨幅靠前 1.1 股债市场表现概览 本周（2023/10/30-2023/11/3），A股市场主要指数全线上涨，其中科创创业50上涨2.71%，创业板指上涨1.98%，深证成指上涨0.85%。港股市场主要指数亦上涨，恒生科技上涨3.45%，恒生指数上涨1.53%。行业方面，传媒、电子和食品饮料行业周涨幅较大，分别上涨5.13%、4.32%和4.27%；建筑材料、房地产和钢铁行业周跌幅较大。债券市场方面，国债和国开债到期收益率全面下行，长端信用利差走阔。资金利率方面，7天和14天资金利率明显下行。 2 纯债基金优选池跟踪 2.1 中长期纯债基金周收益率中位数0.17%，跑赢中长债基指数 中长期纯债基金优选池共117只基金，本周收益率中位数为0.17%，全部实现正收益。其中84%（98只）基金周收益率跑赢中长债基指数（0.12%）。自2023年6月7日以来，优选池平均收益率达1.15%，高于万得中长债基指数（0.90%）。 2.2 中长债基金优选池中本周收益率top10的基金主要持有信用债 本周涨幅TOP10的中长债基金主要持有信用债，其中9只基金的信用债仓位高于100%。南方崇元A、永赢伟益和万家信用恒利A位列前三，周涨幅分别为0.34%、0.30%和0.29%。 2.3 重点关注的中长债基金中东方添益本周业绩表现较好 在重点关注的5只中长债基金中，万家鑫璟纯债A、东方添益和南方祥元A本周收益率跑赢中长债基金指数。东方添益本周收益率0.26%，基金三季报显示其以信用债投资配置为主，并灵活调整久期。 2.4 短期纯债基金优选池周收益率中位数0.10%，高于短债基金指数 短期纯债基金优选池共63只基金，本周收益率中位数为0.10%，全部获取正收益。其中73%（46只）基金周收益率跑赢短债基金指数（0.09%）。自2023年6月7日以来，优选池平均收益率达1.01%，高于万得短债基金指数（0.92%）。 2.5 短债基金优选池中本周收益率top10的基金主要持有信用债 本周涨幅TOP10的短债基金主要持有信用债，其中8只基金的信用债仓位超过100%。汇添富中短债A位列第一，周涨幅为0.23%。 2.6 重点关注的短债基金中4只基金本周收益率跑赢短债基金指数 在重点关注的5只短债基金中，兴业60天滚动持有A、兴银鑫日享短债A、长城短债A和建信鑫悦90天滚动持有中短债A本周均跑赢短债基金指数。长城短债A本周收益0.20%，采取票息打底，注重安全性和流动性。 3 固收+基金优选池跟踪 3.1 优选池中75%的基金本周实现正收益 固收+基金优选池共80只基金，本周收益率中位数为0.12%，其中75%（60只）基金实现正收益。50%（40只）基金周收益率跑赢二级债基指数（0.12%）。自2023年6月7日以来，优选池平均收益率-0.05%，高于万得二级债基指数（-0.95%）。 3.2 优选池中本周收益率top10的基金权益仓位较高 本周涨幅TOP10的固收+基金权益仓位较高，其中9只基金的权益仓位大于20%。广发招享A、广发聚鑫A和博时鑫泰A位列前三，周涨幅分别为0.79%、0.62%和0.56%。 3.3 重点关注的中高弹性基金中有4只基金本周跑赢二级债基指数 在重点关注的5只中高弹性固收+基金中，招商安裕A、广发招享A、东方红配置精选A和兴业聚华A本周均跑赢二级债基指数。广发招享A本周收益率0.79%，基金经理预计四季度债券市场波动加大，将积极跟踪基本面变化及政策落地等情况，适度控制杠杆，积极提高息票收益。权益方面，将继续关注符合产业升级的智能制造业和消费、医药龙头。 4 全市场选股基金优选池跟踪 4.1 优选池基金周收益率中位数0.53% 全市场选股基金优选池共132只基金，本周收益率中位数为0.53%，其中75%（99只）基金取得正收益。29%（38只）基金周收益率跑赢偏股混合型基金指数（1.02%）。自2023年4月初构建以来，优选池平均收益率-13.13%，跑赢偏股混合型基金指数（-13.86%），但跑输中证800指数（-11.94%）。 4.2 优选池中本周收益率top10的基金多数为成长风格 本周涨幅TOP10的全市场选股基金重仓行业中TMT占比较高，持股风格以成长为主。东方主题精选、财通价值动量和金信深圳成长位列前三，周收益率分别为5.57%、5.46%和4.58%。 4.3 重点关注的基金中宏利睿智稳健A本周业绩表现较好 在重点关注的5只全市场选股基金中，宏利睿智稳健A本周收益率1.20%，跑赢偏股混合型基金指数。 5 行业主题基金优选池跟踪 5.1 医药主题基金优选池周收益率中位数1.55%，跑输中证医药卫生指数 医药主题基金优选池共20只基金，本周收益率中位数为1.55%，其中90%的基金取得正收益。40%（8只）基金周收益率跑赢中证医药卫生指数（1.94%）。自2023年1月1日以来，优选池平均收益率0.37%，显著高于中证医药卫生指数（-9.64%）。 5.2 中银创新医疗A和鹏华医药科技A本周收益率位列医药基金优选池前列 本周涨幅TOP10的医药主题基金主要重仓恒瑞医药等股票。中银创新医疗A、鹏华医药科技A和安信医药健康A位列前三，周涨幅分别为4.14%、3.99%和2.62%。 5.3 重点关注的医药基金本周均未跑赢中证医药卫生指数 在重点关注的5只医药主题基金中，本周收益率均未跑赢中证医药卫生指数。万民远管理的融通健康产业A、詹成管理的景顺长城医疗健康A和马牧青管理的建信医疗健康行业A的前三大重仓股包括一心堂、普洛药业、健之佳、药明康德、美年健康、人福医药、恒瑞医药和东阿阿胶。 6 风险提示 报告提示了三项主要风险：1. 基金经理投资风格可能出现重大调整；2. 市场风格变化；3. 报告分析基于历史公开信息，可能存在分析偏差，且历史业绩不代表未来表现。 总结 本周（2023年10月30日至11月3日）A股和港股市场主要指数普遍上涨，债券市场收益率全面下行，显示出市场信心的积极回暖。在各类基金表现方面，纯债基金优选池（中长期和短期）的周收益率中位数均跑赢各自基准指数，且自6月7日以来平均收益率也高于基准，其中持有信用债的基金表现突出。固收+基金优选池同样表现稳健，75%的基金实现正收益，且平均收益率高于二级债基指数，权益仓位较高的基金涨幅居前。全市场选股基金优选池的平均收益率跑赢偏股混合型基金指数，其中TMT行业和成长风格的基金表现较好。特别值得关注的是医药主题基金优选池，其平均收益率显著高于中证医药卫生指数，尽管本周中位数略低于指数，但90%的基金取得正收益，且中银创新医疗A、鹏华医药科技A等基金表现亮眼，重仓恒瑞医药等优质医药股。报告建议在市场信心有望增强的背景下，积极布局优质医药基金，但同时提示了基金经理投资风格调整和市场风格变化的风险。