中心思想 医疗器械精密组件龙头，成长空间广阔 美好医疗作为医疗器械精密组件领域的领先企业，凭借其在液态硅胶精密模具及成型、自动化和精密制造等核心技术上的优势，为下游客户提供从产品设计开发到批量生产交付的全流程服务。公司与全球龙头客户建立稳固合作关系，并受益于家用呼吸机、人工植入耳蜗等高成长性下游市场的强劲需求，同时通过技术平台拓展至其他医疗和消费电子领域，展现出广阔的成长空间。 核心技术与客户深度绑定驱动业绩增长 公司通过持续的研发投入和技术创新，形成了领先的精密模具和液态硅胶技术，这些核心技术是其业务拓展的基石。与主要客户长达十余年的深度合作，不仅巩固了其在供应链中的地位，也为其带来了稳定的订单和持续的业绩增长。此外，医疗器械注册人制度的推行，进一步赋能公司作为平台型代工企业，加速新客户和新业务的拓展，实现业务的多元化增长。 主要内容 1. 目标高远的家用呼吸机组件龙头 公司概况与发展历程 美好医疗成立于2010年，专注于医疗器械精密组件及产品的设计开发、制造和销售。公司发展历程分为三个阶段：初期通过技术积累成为全球家用呼吸机龙头客户A和人工植入耳蜗龙头客户B的核心供应商；中期拓展自主医疗器械产品和健康防护类产品；近年来，公司获得医疗器械注册人制度受托生产资质，持续拓展全球医疗器械优质客户，已与多家全球医疗器械100强企业建立合作。截至2022年10月27日，公司实际控制人熊小川先生合计控制公司72.42%股权。 业绩表现与业务结构 公司业绩保持稳健快速增长。2018-2021年，公司营收从5.82亿元增长至11.37亿元，复合年增长率（CAGR）为25.0%；归母净利润从1.31亿元增长至3.1亿元，CAGR为33.3%。2022年前三季度，公司实现营业收入10.68亿元，同比增长29.5%；归母净利润3.27亿元，同比增长38.7%。按产品类型划分，家用呼吸机组件是公司核心业务，2021年收入占比为67.09%。公司收入绝大部分来自海外，2021年境外收入占比为89%。公司毛利率整体稳定，费用控制能力良好，2021年销售费用率2.3%，管理费用率4.45%，研发费用率5.62%。 2. 器械行业高成长带动中游制造发展 家用呼吸机市场：需求旺盛与高集中度 家用呼吸机主要用于治疗COPD和OSA等呼吸慢病。根据沙利文数据，2020年全球家用呼吸机设备市场规模为27.1亿美元，预计2020-2025年CAGR将达15.5%，到2025年市场规模有望达到55.8亿美元。全球家用呼吸机市场集中度高，2020年CR2达78.1%，其中瑞思迈和飞利浦分别占据40.3%和37.8%的市场份额。通气面罩作为无创呼吸机配套耗材，市场规模2020年为16.2亿美元，预计2020-2025年CAGR将达12.4%，2025年有望达到29.0亿美元，市场CR2高达90.9%。COPD和OSA患者基数大且持续增长，但诊断率和控制率较低（中国COPD确诊率仅26.8%，OSA甚至不到1%），预示着家用呼吸机渗透率有巨大提升空间。 人工植入耳蜗与医疗器械代工优势 人工植入耳蜗市场稳步增长，2020年全球市场规模为13.38亿美元，预计到2025年有望增长至16.64亿美元，5年CAGR为4.46%。该市场技术壁垒高，行业集中度极高，前三大企业占据95%的市场份额，其中科利耳（Cochlear）以55%的市占率位居第一。医疗器械代工行业因涉及多学科交叉和复杂工艺而较为分散，但平台型代工公司优势明显。医疗器械注册人制度（MAH）的推行，将注册证和生产许可证分离，有利于激发创新企业专注于研发，并将生产委托给有资质的代工企业，从而合理配置资源，加速创新产品上市，为具备平台化生产能力的ODM/CDMO公司带来广阔发展空间。 3. 发挥平台优势业务做深做广 领先的核心技术与研发投入 公司深耕医疗器械精密组件领域，积累了丰富的产品设计开发和生产制造经验，拥有先进的模具加工、塑胶注塑、液态硅胶注塑、自动化生产和检测设备，并建设了万级、十万级洁净厂房。公司在液态硅胶模具及成型技术方面具有竞争优势，例如创新性应用冷流道设计、分层成型模具设计和全自动转移注塑双色成型生产技术。在模具制造技术方面，公司精密模具的精度可达0.002毫米，表面粗糙度0.03-0.06微米，使用寿命可达100万次，达到国际先进水平。公司重视研发创新，2018-2021年研发投入CAGR为25%，每年研发支出占营业收入比例均超过5.5%。2021年底，研发人员占员工总数的14.83%。 客户深度合作与业务多元拓展 公司与客户A和客户B等大客户合作均超过10年，客户认可度高，合作持续深入。例如，公司自2017年起参与客户A最新一代家用呼吸机整套结构组件的开发，预计未来合作机会将更多，在客户A供应链中地位有望进一步提升。家用呼吸机组件收入2021年达7.63亿元，同比增长28%。公司核心技术平台下游应用广泛，特别是在液态硅胶模具及成型技术方面，拓展了其他医疗领域和高端消费领域。其他医疗产品组件收入从2018年的976万元增长至2021年的1.04亿元，CAGR高达120%；客户数量从18家增至38家，细分组件产品类别从102个增至314个。家用及消费电子组件业务也快速增长，收入从2018年的639万元增长至2021年的0.84亿元，复合增速达136%，2021年毛利率达38.73%，高于同行。客户拓展节奏加快，前五大客户收入占比从2019年的92.57%下降至2021年的84.67%，业务增长逐渐多元化。 4. 盈利预测、估值与投资建议 核心业务盈利预测 根据预测，公司2022-2024年营业收入分别为14.63/18.88/24.01亿元，增速分别为28.61%/29.08%/27.14%。归母净利润分别为4.26/5.35/6.80亿元，增速分别为37.34%/25.57%/27.12%，三年复合增速为29.91%。 家用呼吸机组件：预计2022-2024年收入增速分别为29.95%、28.83%、24.88%；毛利率分别为43.74%、44.42%、45.29%。 人工植入耳蜗组件：预计2022-2024年收入增速分别为39.27%、20.84%、23.09%；毛利率分别为61.83%、62.42%、63.18%。 其他医疗产品组件：预计2022-2024年收入增速分别为20.96%、37.47%、42.35%；毛利率分别为39.30%、41.03%、41.11%。 家用及消费电子组件：预计2022-2024年收入增速分别为30.00%、35.00%、35.33%；毛利率稳定在38.00%。 估值分析与投资评级 采用FCFF绝对估值法，测得公司每股价值为48.17元，合理市值为196亿元，对应2023年PE为37倍。采用相对估值法，选取昌红科技、拱东医疗、海泰新光作为可比公司，平均2023年PE为33倍。鉴于公司在医疗器械精密制造领域的技术和经验领先，下游客户拓展空间大，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2023年38倍PE，对应目标价49.97元。首次覆盖，给予“买入”评级。 5. 风险提示 主要风险因素 单一客户依赖风险：公司呼吸机组件产品主要客户为客户A，2021年来源于客户A的销售收入占公司营业收入比例为68.65%，若合作受影响将对经营造成不利影响。 汇率波动风险：公司外销收入占比超过85%，汇率波动可能影响公司业绩。 疫情反复风险：疫情反复可能导致家用呼吸机和人工植入耳蜗组件业务需求波动，存在收入下滑风险。 客户拓展不及预期风险：医疗器械、消费电子等下游客户进入壁垒高，若客户拓展不及预期将对公司业绩带来不利影响。 总结 美好医疗作为医疗器械精密组件领域的佼佼者，凭借其在液态硅胶和精密模具等核心技术上的领先优势，以及与全球龙头客户的深度合作，成功抓住了家用呼吸机和人工植入耳蜗等高成长性市场的机遇。公司业绩持续稳健增长，2018-2021年营收和归母净利润复合年增长率分别达到25.0%和33.3%。通过技术平台化拓展，公司业务已延伸至其他医疗产品组件和高端消费电子领域，并取得了显著的收入增长和客户多元化。 展望未来，公司预计2022-2024年归母净利润复合增速将达到29.91%。尽管面临单一客户依赖、汇率波动、疫情反复及客户拓展不及预期等风险，但其核心技术优势、稳固的客户关系以及医疗器械注册人制度带来的发展机遇，将持续驱动公司业绩增长和市场份额扩大。综合估值分析，公司具备良好的投资价值，首次覆盖给予“买入”评级，目标价49.97元。

　　隆平高科(000998) 　　隆平高科：率先迈向国际化的种业龙头 　　隆平高科是我国领先的“育繁推一体化”种业企业。目前已形成杂交水稻和杂交玉米两大业务双足鼎立、杂交蔬菜、小麦、杂交谷子、杂交食葵等多个优势作物为补充的综合农作物种业业务格局。 　　行业分析：供需格局逐步改善，政策春风渐行渐近 　　1）玉米供需料维持紧平衡，水稻库存压力有望释放。玉米方面，结构性供需矛盾仍存，价格料继续维持高位。水稻方面，整体供应仍然充足，未来有望逐步进入去库周期。2）种业市场规模位居全球前列，行业集中度有待提升。2019年我国种子市场CR5仅12%，与全球平均水平差距较大，未来转基因作物商业化种植开放后，转基因品种因其良好的抗虫、抗除草剂表现将获得市场的广泛青睐，而中小规模种子企业缺乏相应育种技术，或将被市场逐渐淘汰，种业市场集中度有望提升。实质性派生品种制度（EDV）的正式建立，以及转基因商业化的逐步落实，将显著提高种子公司创新积级性、更好的保护未来落地的转基因品种。 　　公司分析：科研实力行业领先，转基因先发优势明显。 　　1）育种站遍布国内外，种质资源储备充足。截至2020年底，公司在中国、巴西、美国、巴基斯坦等7国共拥有45个育种站，试验基地总面积近一万亩，研发布局广阔。2）科研投入远超行业平均水平，专家带队实现产研结合。公司搭建了由知名育种专家带队的玉米、水稻、黄瓜、生物技术团队，同中国科学院、中国农科院、湖南杂优中心等多家顶级科研院校保持深度合作关系，占据技术高地。3）高密度的生态测试网，显著缩短新品种育种周期。公司密集完善的生态测试网能快速、准确、动态的反馈材料的田间表现，从而准确筛选目标植株以提高育种效率，目前公司品种储备已达472个，主推品种广受市场认可。4）“三架马车”集中发力，种业航母正待启航。子公司杭州瑞丰已获得转基因安全证书，其余迭代产品蓄势待发；巴西隆平玉米转基因育种经验丰富，对未来国内转基因商业化运作有良好的借鉴意义；隆平生物转基因品种抗谱更广，分子叠加技术行业领先。 　　投资建议：预计公司2022~2024年分别实现归母净利润0.62、3.75、6.10亿元，对应EPS分别为0.05、0.28、0.46元，对应PE为352、58、36倍，考虑到公司作为玉米、水稻种业龙头企业，在国内粮价高位运行趋势下，有望进一步打开利润空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：汇率波动风险、自然灾害风险、新品种研发风险。

　　本周行情回顾：本周申万医药指数下降1.4%，跑输上证综指（-0.88%）和深圳成指（-1.38%），本周由于各地陆续放开政策，居民担心医疗资源挤兑，导致全国多数城市出现感冒药尤其是解热镇痛药抢购热潮，因此我们详细整理国内解热镇痛药的原料药产能和制剂厂家，有力支持疫后快速复苏，继续看好未来国内新基建与复苏主线。 　　解热阵痛药兼备多种药效机制，应用空间广泛。解热镇痛药具备解热作用、镇痛作用以及抗炎抗风湿作用。（1）解热作用：当微生物感染时，内源性和外源性的热原可作用于丘脑前部，促进大量前列腺素E(PGE)的合成和释放。（2）镇痛作用：当局部组织损伤或炎症发生时，缓激肽、组胺、5-羟色胺和其他炎症介质产生，作用于疼痛受体，引起疼痛。 　　国产布洛芬和对乙酰氨基酚原料药产能全球第一，制剂厂家供给弹性充足。全国布洛芬原料药产能前三的药企分别是新华制药8000吨（85%出口），亨迪药业3500吨（年产5000吨布洛芬原料药项目建成后，将达到年产能8500吨）。国内2021年的布洛芬需求量在1724吨，国内供给能力非常充足。我国扑热息痛产能供应同样较为充足，年产能超过10000吨的厂家共有5家，总产能接近11.6万吨。目前布洛芬及乙酰氨基酚原料价格12月以后有所增长，但整体增速仍较为平稳，由于国内产能供应充足，短期需求缺口并未完全反映至原料药价格端。 　　本周重点关注组合：1）成长组合：药石科技，金斯瑞生物科技，聚光科技；2）稳健标的：国际医学，南微医学，迈瑞医疗；3）弹性标的：康芝药业，亨迪药业，新华医疗。 　　投资建议：本次各地疫情防控政策出现显著调整，导致全国多数城市出现感冒药尤其是解热镇痛药抢购热潮，由于我国是解热镇痛药生产大国，产能远超国内需求，短期供需错配将很快缓解，有力支持疫后快速复苏，继续看好未来国内新基建与复苏主线，对医药行业维持“推荐”评级。 　　风险提示：消费恢复不及预期，抗疫政策变动的风险，其他系统性风险。

　　本周行情回顾。本周申万医药指数上涨0.1%，跑输上证综指（1.6%）和（深圳成指（2.5%），本周由于各地陆续放开政策，导致部分城市出现感冒药及抗原抢购热潮，居民担心医疗资源挤兑，因此我们复盘海外疫情的传播情况，来推演国内未来传播的趋势和社会面恢复情况，看好未来国内新基建与复苏主线。 　　复盘海外疫情：奥密克戎感染规模庞大，且仍会爆发小高潮。在经历前期的原始株、Alpha和Delta以后，美国第一波Omicron感染始于2021年底，达峰时间约为2~3个月，单日新增感染人数远超此前，2年期间已形成2个感染周期。据此我们推演国内疫情管控放松后，各地Omicron第一波感染达峰时间大约在2023年1~3月（国内各省政策放松时间略有差异，2023年春运或有加速），预计明年将出现第二感染周期，第二波感染达峰时间约为2023年下半年。Omiron流行期间，美国单日ICU新冠患者人数峰值没有超过Delta，美国单日ICU新冠患者最高峰人数为78人/百万人，新冠就医人数为453人/百万人。当前我国ICU床位数量为14万张，且国务院联防联控机制要求三级医院综合ICU要达到床位总数4%的比例，力求能够满足感染高峰期的配备和使用，我们预计可满足峰值时期需求。 　　药店零售额增长显著，医院门诊有望逐步恢复。美国药店主要分为药房和零售两块业务，零售业务更能反应消费者日常需求的情况。2020年以前，美国市场药店季度零售总额保持在700亿美元左右，2020年Q1开始新冠疫情爆发以后，美国市场药店季度零售总额波浪式上升，2021Q4达到峰值842亿美元，相比疫情前2019年同期增加15.5%。综上，新冠疫情本身对药店的销售额整体为促进作用。从其他制药、疫苗等上市公司收入表现来看，2020年-2021年初受疫情爆发及防疫政策影响，美国制药&疫苗企业及连锁药店出现收入同比下滑或增速放缓；2021年受益于新冠管控措施减弱，叠加新冠疫苗、特效药、检测及抗疫OTC产品贡献增量，部分上市公司如阿斯利康及CVS收入逐步回归良性增长，辉瑞的收入由于疫苗更是实现了大幅提升。 　　本周重点关注组合：1）成长组合：药石科技，金斯瑞生物科技，聚光科技；2）稳健标的：国际医学，南微医学，迈瑞医疗；3）弹性标的：理邦仪器，普瑞眼科，新华医疗。 　　投资建议：本次各地疫情防控政策出现显著调整，我们认为将极大利好国内医药行业的复苏，并且由于各地感染人数大幅增加，对医疗资源提出更高要求，政府开始逐步加强对各地医疗基础的建设，因此我们看好未来国内医疗新基建与行业复苏，对医药行业维持“推荐”评级。 　　风险提示：消费恢复不及预期，产品生产和销售不及预期，政策变动的风险，推演不及预期。

　　迪瑞医疗(300396) 　　华润入主优化团队，股权激励初显成效。历经三十年，迪瑞医疗发展成为国内优质的医疗检验仪器及配套试纸试剂制造商。华润集团控股的深圳市华德欣润股权投资企业（有限合伙）在2020年11月成为迪瑞医疗的第一大股东；2020年12月末完成董事会的换届选举，2021年初完成新一届经营层的选聘，华润入主优化了公司股权结构以及高级管理团队，使公司迈向了新的发展轨道。2021、2022年公司接连启动股票激励计划，有效调动了员工积极性。公司在2022Q1-Q3实现营业收入8.02亿元，同比增长26.70%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长24.64%，公司盈利能力逐渐彰显。 　　覆盖七大细分领域，兼具研管销核心竞争力。2022上半年，公司以尿液分析、生化分析产品为基础，重点提升了化学发光免疫、妇科分析、标准化实验室等自动化、智能化产品的市场份额，目前产品体系正在逐步向智能化、集约化转变。1）尿液分析在行业扩容与政策红利加成下，赢得国产替代先机；2）生化诊断是我国IVD发展最为成熟细分领域之一，公司该业务以优质技术实力保持稳定增长；3）化学发光免疫分析市场正迎来快速增长期，化学发光也是公司目前转型的重点产品线；4）公司还率先研制出具备自主知识产权的集约化实验室，先行布局以助力院内检验精益管理。公司重视产品研发，多个研发成功陆续兑现。同时，公司重视销售体系的完善，强化国内外直销队伍及售服体系建设，坚持海外市场的售服团队本地化，优势逐步凸显。 　　体外诊断行业潜力大，公司挑战与机遇并存。随着《健康中国2030》、“十四五”规划《纲要》的颁布，各地区政府带量采购、进口产品管理、分级诊疗、三胎政策等相关政策落地，体外诊断行业面临新的发展机遇和挑战。公司按照行业发展趋势以及结合自身实际，于2021年进行组织体系优化。2022年将持续优化产品组合、产品支撑体系以及组织保障体系，切实推进由研发导向向销售导向转型，通过股权激励以及组织绩效考核体系的优化等具体举措推动公司实现外延式发展，积极做大公司规模。 　　投资建议：公司产品线丰富，覆盖IVD七大细分领域，销量稳步增长，预计2022-2024年公司业务营业收入达到12.24/16.54/22.29亿元。我们选取迈瑞医疗、安图生物、新产业3家公司作为可比公司，可比公司2022/2023/2024年PE均值为32/26/21倍。公司作为国内医疗器械企业，对产业上下游议价能力较强，产品结构进一步调整，预期销售费用率缓慢降低，管理费用率和研发费用率保持平稳，预计2022-2024年EPS分别为0.90/1.18/1.60元/股，对应当前PE分别为30/23/17倍，当前估值水平略低于可比公司估值均值，考虑到公司具有平台优势和品牌价值，未来业绩具有成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：行业监管风险；政策性风险；行业市场竞争加剧风险。

　　达仁堂(600329) 　　三百年兼收并蓄，大股东混改完成，达仁堂开启新发展时代。达仁堂自成立以来，对三百年历史的“乐家老铺”家传制药经验与现代先进技术兼收并蓄。上世纪九十年代起，公司围绕中药现代化改革战略，推进了上市、国企改革等多项举措。为贯彻落实天津市委、市政府关于深化国企改革发展、推进国企混合所有制改革的战略部署，公司大股东天津医药集团于2021上半年完成混改，逐渐激活创新机制、提质增效。2022年5月，“天津中新药业集团股份有限公司”正式更名为“津药达仁堂集团股份有限公司”，并完成了相关配套工作。自此，达仁堂破局新生，开启了新发展时代。 　　“三核九翼”战略布局，营销改革迎风起。2022上半年，达仁堂全力推动津药集团“三核九翼”整体战略落地实施。公司新增挂网产品28个；四大中成药销售板块实现中期既定目标；速效救心丸实现不含税收入7.70亿元。公司工业模块围绕“产销分离、集约化、平台化”布局，近来成立了商销事业部营销平台、第三终端营销平台等，完成了药品流通业务资产重组方案，成立了药材资源中心，并统筹科研成果；公司商业模块围绕“立足天津，覆盖全国，辐射全球”布局，以国际贸易部为实体、开展面向全球的中成药销售，推进达仁堂连锁大药房建设，探索达仁堂医院全新运营模式等。通过公司内部结构优化、整体战略建设等举措，稳步朝着“十四五”业绩目标进军。 　　速效救心丸一枝独秀，潜力产品千帆竞发。公司逐步形成了以速效救心丸为核心的心血管用药产品矩阵，提供多病种解决方案，统筹形成协同效应。公司“十四五”目标实现依托于“1+5”战略的建设，工业端（基本为中成药业务）的业绩增长目标2023年起每年营收增速不低于18%（其中2023年以2021年为基准）。具体到产品来讲，预期目标销售规模20亿元以上的产品是速效救心丸，其适应症也逐步拓展，获多个专家指南推荐，在心血管病防、治、救各环节用药的渗透率提升还有广阔空间。预期目标销售规模5-10亿元的产品是通脉养心丸、清咽滴丸。预期目标销售规模在3-5亿元的产品是胃肠安丸、癃清片、痹祺胶囊。其他产品如清肺消炎丸、川贝枇杷滴丸预期销售额每年实现不低于20%的增长。 　　投资建议：公司核心产品量价齐升，产品矩阵日益丰富，预计2022-2024年公司业务营业收入达到73.61/82.85/95.48亿元。公司高毛利产品比例逐步提升，2022-2024年毛利率分别为42.21%/42.73%/44.36%。我们选取云南白药、同仁堂、片仔癀作为可比公司，2022/2023/2024年PE均值分别为45/37/31倍。随着公司产品结构优化升级，2022/2023/2024年PE分别为26/21/17倍。考虑到公司大股东混改完成，公司内部管理运营结构优化，产销分离逐步完善，未来业绩具有成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：研发进展的不确定性；成本把控的风险；政策性风险

　　广州疫情情况总体可控，Omicron毒株毒性较低。广州本轮疫情合计病例数量达十余万人，其中九成为无症状感染者。广州本轮疫情新增病例爬坡速度较快，近九成患者为无症状感染者，仅4例重症患者，未出现病死情况，参考香港数据，对于接种两针及以上新冠疫苗的病例，病死率情况接近流感，反映出当前新冠病毒流行株低毒性特征。 　　防疫政策边际优化，海外经验显示Omicron对医疗资源持续挤兑压力较小。近期国内多个大中型城市防疫政策出现明显调整，核酸检测要求弱化，多个城市明确无社会面活动的人员不再参加社区核酸筛查、乘坐公共交通无需出示核酸结果，相关尝试或将为其他城市提供经验基础，有望驱动更大范围的防疫措施优化，参考海外经验，Omicron病毒分型对ICU资源持续挤兑压力较小。 　　从供需两侧来看，防疫措施优化，医疗消费需求有望逐渐恢复，制造端成本需求双边际改善，周期底部重心上移。相比疫情前，2022年需求端的大幅萎缩，直接导致医院诊疗人次、医疗服务数量、终端零售药店、医疗可选消费的业绩受损。最近全国防疫政策的优化，有望直接解除终端对医疗刚需和可选消费的压制，利好需求端的快速恢复，我们看好1）医院门诊和择期手术有望快速恢复；2）终端实体药店及OTC有望继续放量；3）医疗可选消费或进入疫情后增长阶段。2022年以产品制造为主的医药制造业，在生产、原料、成本方面承压。 　　防疫包相关产品将有旺盛需求，看好在研Rdrp类药物向流感适应症拓展。当前时点，我国在检测、疫苗加强针、特效药三个方面都有充足储备，防疫措施的优化将促进疫情后时代医药行业的快速恢复。未来国内有望进一步调整疫情管控政策，也将持续重视新冠药物和特异性疫苗研发，以及新冠疫苗加强针接种,消炎类药物和口服新冠药将成为未来常态化需求。另外由于Rdrp类药物可同时用于新冠以及流感病毒治疗，因此我们看好Rdrp类药物向除新冠适应症以外，流感等其他抗病毒适应症拓展，拓展市场规模，如长江健康的CH2101。 　　本周重点关注组合：1）成长组合：药石科技，金斯瑞生物科技，聚光科技；2）稳健标的：国际医学，普洛药业，一心堂；3）弹性标的：长江健康，普瑞眼科，健之佳。 　　投资建议：本次各地疫情防控政策出现显著调整，我们认为将极大利好国内医药行业的复苏，对医疗服务、医药消费、院内制剂、择期手术等多领域都是利好，对医药行业维持“推荐”评级。 　　风险提示：消费恢复不及预期，产品生产和销售不及预期，政策变动的风险。

　　事件： 2022 年 11 月 29 日国务院应对新型冠状病毒肺炎疫情联防联控机制综合组发布《关于印发加强老年人新冠病毒疫苗接种工作方案的通知》， 进一步加快推进老年人新冠病毒疫苗接种工作，制定《加强老年人新冠病毒疫苗接种工作方案》，下文简称《方案》。 　　老年人感染新冠后症状更严重， 加快推进老年人新冠疫苗接种工作。 相比年轻人，老年人感染新冠后住院、重症比例更高，症状更为严重。 结合国内疫情形势，《方案》特别针对高危的老年人群的接种方案， 坚持“应接尽接”原则，落实属地管理责任，目的是加快提升 80 岁以上人群接种率，继续提高 60-79 岁人群接种率。 　　新冠疫苗加强针： 6 种疫苗组合， 9 种上市产品， 3 大技术路线， 2 种剂型（加强针可选注射和吸入式）。 国内所有已获批开展加强免疫接种的疫苗及组合均可用于第一剂次加强免疫， 第一剂次加强免疫与全程接种时间间隔调整为 3 个月以上。具体组合包括： 1） 2 剂灭活疫苗+1 剂灭活疫苗(国药中生北京公司、 国药中生武汉公司、北京科兴中维、深圳康泰、医科院生物医学研究所等 5 款)；2） 2 剂灭活疫苗+1 剂康希诺肌注式腺病毒载体疫苗； 3） 2 剂灭活疫苗+1 剂康希诺吸入用腺病毒载体疫苗； 4） 2 剂灭活疫苗+1 剂重组蛋白疫苗(智飞生物、 丽珠集团)； 5） 1 剂康希诺肌注式腺病毒载体疫苗+1 剂康希诺肌注式腺病毒载体疫苗； 6） 1 剂康希诺肌注式腺病毒载体疫苗+1 剂康希诺吸入用腺病毒载体疫苗。 　　接种任何三针新冠疫苗，大幅降低 60 岁以上人群的死亡风险。 截至 2022年 11 月 29 日，香港卫生署统计的死亡数据显示，在 60 岁以上人群中， 接种任何三针新冠疫苗后死亡风险明显降低。 在当前国内新冠感染人数增长较快的情况下，有必要增加老年人新冠疫苗接种率，切实保护易感人群。 　　落实防疫二十条， 新冠疫苗加强针有望成为常态化需求。 防疫二十条对新冠肺炎的科学防治提出了更高的要求，更高效特异性新冠疫苗将增加个体和人群的防护，未来有望成为常态化预防手段。当前国内获批加强针主要为灭活疫苗、腺病毒疫苗（注射和吸入式）、重组蛋白疫苗，另有多款新冠疫苗处于研发过程中。 　　投资建议： 落实防疫二十条，推进疫苗加强针的接种， 尤其是提高老年人等高危人群的疫苗接种率，建议关注已上市新冠疫苗标的康希诺、智飞生物、丽珠集团、康泰生物，拥有在研新冠疫苗标的万泰生物、 沃森生物等。 　　风险提示： 疫苗接种不及预期，产品生产不及预期，政策变动的风险

　　华润三九(000999) 　　事件：华润三九拟以支付现金的方式向华立医药购买其所持有的昆药集团2.09亿股股份（占昆药集团已发行股份总数的27.56%），并向华立集团购买其所持有的昆药集团334万股股份（占昆药集团已发行股份总数的0.44%）。转让价格13.67元/股，共计29.02亿元，转让后华润三九成为控股股东，持有昆药集团2.12亿股股份（占昆药集团已发行股份总数的28%），昆药集团将成为华润三九的控股子公司。 　　华润三九溢价30%收购昆药集团28%的股份。2022年5月5日8点昆药集团发布停牌公告，按照2022年5月4日收盘价10.51元/股计算，昆药集团对应市值为80亿元，对应2021年PE为15X。按照华润三九收购昆药集团股份价格13.67元/股计算，昆药集团对应市值为104亿元，溢价30%，对应2021年PE为20X。截至2022年11月29日，昆药集团收盘价为16.75元/股，市值为127亿元，对应2021年PE为25X。 　　昆药集团拥有三七等重要中药材资源和“昆中药”，补齐华润三九“精品国药”产品线。1）中药材资源上，昆药集团地处云南，具有丰富的三七等中药材资源（三七是血塞通软胶囊的主要成分），且拥有在研工业大麻品种，可对华润三九进行中药材资源的补充。2）“昆中药“等精品国药产品上，昆药集团拥有参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒等丰富产品线。华润三九持股后，不仅能够补全自身精品国药产品线的缺失，同时通过自身丰富的经营经验与产业资源赋能昆药集团，提升产品的市场竞争力和销售能力，为双方的业绩带来新的增长点。 　　2022下半年进入感冒灵销售旺季，华润三九CHC产品销售恢复明显，高毛产品带动业绩增长。感冒药由于在2022Q2受疫情影响，销售有所下滑。秋冬季是三九感冒灵等产品的销售旺季，同时第九版疫情防控方案和防疫二十条出台，终端感冒药的需求量快速提升。2022下半年以来以感冒灵为代表的CHC核心产品的终端需求和销售情况明显改善，同时，皮肤、胃药、儿科品类均保持较快增长态势。高毛利CHC产品的同比快速增长，带动公司营收和利润的双增长。在优质的渠道能力加持下，下半年公司CHC业务有望继续实现稳定增长。 　　投资建议：公司是国内OTC领域品牌+渠道的龙头企业，“999”品牌辨识度与认可度强、产品终端药店覆盖率高。目前正积极拓展中药与大健康产品线，未来持续性盈利可期。预计2022-2024年EPS分别为2.46/2.86/3.32元/股，PE分别为24/21/18倍，维持”推荐”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期的风险；质量控制风险；研发风险