本周回顾：本周申万医药指数下跌 5.7%，跑嬴同期创业板指数（-6.7%） ，跑输上证综指（-4.2%）。 本周我们深度复盘 2022 年医药板块整体中报表现，积极看好医药创新和生科产业链。 　　医药多板块中报触底，长周期底部蓄势待发。受疫情蔓延的影响，医药板块中报收入增长乏力，2022 年 Q2 季度板块营收仅同比增长 1.72%，远低于环比及去年同期增速。从板块结构来看，表现较差的为化学仿制药、医疗服务、医药流通等板块，主要是这些板块终端客户均为医院或者 C 端消费者，与疫情封控的直接关联大；表现较好的为 CXO、创新药、医药零售、生命制药装备等板块，创新药和生科制药装备板块的快速放量我们认为是产业快速发展带来的业绩兑现，值得长期关注。 　　医药创新恒久远，生科景气正当时。国内在 2021 年及以后上市的众多创新产品，经过一年多的市场培育以及医保纳入后进入快速放量期，进入到规模化销售阶段。我国拥有庞大人口基数带来的患病人群优势，创新药能获得可观的销售市场，伴随销售的快速增长，我们认为国内创新板块将迎来快速发展。此外今年中报已经体现了生命科学及制药装备板块的持续高光。虽然今年上半年新冠相关订单已经褪去，但生命科学板块公司仍然保持了全行业领先的收入增速，但同时我们也看到整体利润增速的下滑与销售费用的增加，代表在今年相对复杂的大环境下，国内企业正积极通过营销手段抢占市场。据此我们认为结构性变化将由此产生，国产企业有望通过自身竞争力的逐步增加以及加大推广力度来加速获批市场份额的提升，当下中国生命科学产业链的国产化率与集中度都处于较低的位置，未来发展空间大。 　　本周重点关注组合：成长组合：药石科技、金斯瑞生物科技、聚光科技；稳健组合：百济神州、迈瑞医疗、恒瑞医药；弹性组合：荣昌生物、东富龙、键凯科技。 　　投资建议： 我们认为国内对于高质量创新鼓励趋势和力度仍然不变，在国内庞大人口基数红利下，我们看好创新产品放量带来的创新板块底部崛起，同时看好生科产业链国产企业的强势崛起，对医药板块维持“推荐”评级。 　　风险提示：医保支付不及预期；行业融资不及预期；集采的政策风险。

　　荣昌生物(688331) 　　荣昌生物：生物药底层技术储备深厚，打造卓越竞争优势 　　公司多年依赖深耕蛋白类药物结构优化和ADC平台的底层技术研发，两类技术相辅相成，共同搭建起（1）ADC药物构建（2）抗体和融合蛋白以及（3）双功能抗体三大技术平台。凭借扎实的底层创新技术，公司两大核心产品泰它西普及维迪西妥单抗已在2021年实现商业化，布局肿瘤和自免两大重磅领域。同时凭借在特定适应症中的差异化竞争优势，在全球开展多项后期临床，两大产品均有望实现海外上市，在国内创新药企业中独树一帜。 　　掌握蛋白优化及ADC生产底层技术门槛，核心产品适应症稳步扩展 　　公司目前熟练掌握单抗结构优化，双抗开发以及融合蛋白优化等生物药底层技术并对氨基酸序列，制备工艺以及药物应用做了充分的专利保护。在此基础上，公司将蛋白优化与ADC生产中的连接子优化，小分子毒素筛选技术相结合，具备完善的ADC药物以及融合蛋白药物开发生产能力，打造了泰它西普（RC18）以及维迪西妥单抗（RC48）两大核心产品。 　　泰它西普目前适应症覆盖了包括系统性红斑狼疮，类风湿性关节炎，IgA肾炎在内的多种自免疾病，其中在SLE凭借较贝利木单抗更优效的临床表现已于中国附条件上市，IgA肾炎有望于22年H2启动三期临床。维迪西妥单抗已获批晚期胃癌和尿路上皮癌，尿路上皮癌单药及联合PD-1均具备BIC潜质。在HER2低表达乳腺癌具备差异化竞争优势，国内三期临床正在稳步推进过程中。 　　出海前景广阔，后续管线储备丰厚 　　公司泰它西普是全球BLyS和APRIL双靶向疗法中唯一上市药物，目前全球三期临床已实现首例患者入组，临床进度相对竞品具备领先优势，后续具备成为重磅药物潜质。泰它西普于2021年与Seagen合作签下国内ADC领域最大合作项目，包含2亿美元首付款和最高24亿美元里程碑付款。全球临床重点覆盖尿路上皮癌和乳腺癌等适应症，未来有望获得双位数分成。 　　在后续管线上，在ADC领域储备了RC88、RC98、RC108等共11条后续管线，覆盖间皮素，Claudin18.2等热门靶点。融合蛋白领域重点布局眼科领域，打造行业领先的VEGF/FGF双靶点RC28产品，有望凭借较长的半衰期和低免疫原性从国内眼科抗VEGF治疗市场的激烈竞争中实现后发先至。 　　盈利预测及投资评级 　　综合考虑荣昌生物各条产品管线的研发进展以及销售覆盖进度，结合公司在融合蛋白和ADC药物领域深厚的技术储备，我们采用DCF模型计算荣昌生物2022年合理估值约为372.77亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：管线研发管线失败风险，商业化失败风险,行业政策风险。

　　事件：2022年9月8号国家医保局发布《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知》。 　　点评： 　　1.推动“技耗分离”，采取“服务项目+专用耗材”分开计价的收费方式。文件中将种植牙费用拆分主要为3个部分（种植体、牙冠以及医疗服务费用）。其中，种植体及牙冠价格分别以集采及竞价的结果最终按照采购价格”零差率“销售；对于种植牙配套实施的植骨手术、软组织修复等服务实施单独计价；最终将三级公立医院种植牙医疗服务价格（包括检查检验相关费用）调控目标确立为4500元，同时允许一定程度的放宽幅度(三级以下公立医疗机构的调控目标按照当地医疗服务分级定价的政策相应递减)。 　　2.相关附件《允许放宽医疗服务价格整体调控目标的若干情况》中指出：1）对于经济发达、人力成本高、口腔种植技术领先区域允许20%的放宽幅度；2）对于国家口腔医学中心/口腔种植专业列入国家临床重点专科的医疗机构，允许10%的放宽幅度；3）对于口腔种植成功率高，公开服务质量信息、承诺接受监督和检查的医疗机构，允许放宽10%。因而，对于符合相关1）/3）条件的医疗机构，相关种植牙服务价格可上调30%（至5850元），较调整前价格降幅约为16%（此前种植牙均价10000元，其中种植、牙冠置入以及检验检查占比70%），这个降幅显著好于市场预期，医疗服务政策预期逐渐筑底。 　　3.强调公立医院价格“锚”的作用，民营医疗机构仍具备自主定价权。文件中强调调控目标的直接作用对象是公立医疗机构，民营医疗机构仍按照自主定价，通过公立医院发挥价格“锚”的作用，把调控目标的治理效果传导至民营医疗机构。民营医疗机构对自身医疗服务具备自主定价权，可以通过差异化的服务去提升自身的定价，一方面推出中低端产品线去迎合扩容的种植服务需求，另一方面保有对于高端医疗服务的自主定价能力。 　　投资建议：我们认为此次种植牙服务收费政策对民营口腔医疗服务机构影响较小，且伴随种植牙集采将带来种植牙服务量增长，对口腔服务类公司收入影响利大于弊。且此次种植牙服务价格调整政策落地也说明了医保局、卫健委对医疗服务价格的改革将会深入参考市场真实情况，政策预期已经筑底。因此我们看好口腔及整个医疗服务公司的盈利预测、估值的担忧缓解，医疗服务行业有望在后疫情时期迎来业绩及估值的双向修复。我们重点看好通策医疗、瑞尔集团、正海生物等。 　　风险提示：1）政策变化风险；2）疫情反复风险；3）消费力不及预期风险。

　　泰恩康(301263) 　　把握市场机遇，消费医疗领域彰显独家实力。历经二十余年，泰恩康逐渐发展成为“研产销”一体化的创新综合型医药企业，公司由代理起家逐步转向自研自产。业务领域也由技术壁垒高的眼科用药与市场持续扩容的胃肠用药，逐渐内延外拓，业务新增长极转变为成长率高、市场容量大的两性健康药物。 　　达泊西汀先发优势，两性健康市场表现亮眼。达泊西汀为“国内首仿”，市场竞争较小、利润空间较大。依托前期成熟的OTC渠道优势，该产品于2020年下半年上市后迅速完成市场铺货、大规模推广放量，推广过程中更加针对年轻群体，在终端和消费者群体中筑起品牌在两性健康市场的知名度。2021全年实现销售收入1.52亿元，同比增长167.34%。为公司创造了可观收益，预计将逐步蚕食金戈等同类产品的市场份额。 　　三大技术平台赋能，上市在研产品形成合力。泰恩康三大关键技术研发平台赋能，引领企业未来高速发展。1）功能性辅料和纳米给药关键技术平台：多西他赛聚合物胶束项目开展临床Ⅰ(b)期，进展领先。2）生物大分子药物关键技术平台：在研雷珠单抗，将协同沃丽汀，在眼科事业部运营下主要活跃于院内市场。3）仿制药开发及一致性评价技术平台：今年又一仿制新药“他达拉非片”成功获批，协同“达泊西汀”驰骋两性健康蓝海市场；其它多个储备项目，共同形成了治疗“早泄+勃起功能障碍+生殖健康”的全产品管线。 　　营销推广体系完备，不断外拓渗透国内市场。泰恩康多年深耕OTC渠道推广，截至2021年底，运营网络已经覆盖全国28个省级区域，拥有近300人的OTC专业销售队伍，并逐步形成了产品筛选-市场策划-持续维护的成熟市场推广体系，是达泊西汀等新产品能实现销售收入快速增长的重要保障。未来，公司将由主要分布于东南沿海地区的网点向全国范围进一步扩建，新设多个运营网点，加大终端推广力度。 　　投资建议：公司核心产品销量的稳步提升，产品线不断丰富，预计2022-2024年公司业务营业收入达到8.6/11.4/14.7亿元。公司业务触角广，代理产品与自产两性健康药物对利润贡献较大且持续性好，预期公司未来毛利率保持向好态势，2022-2024年毛利率分别为58%/60%/63%。我们选取3家中医药企业太极集团、以岭药业、云南白药作为可比公司，2022/2023/2024年PE均值分别为30/22/17倍。考虑到公司产品结构优化升级，以及自研能力的不断提升，未来业绩具有成长性，2022/2023/2024年PE分别为34/23/17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：研发进展的不确定性；代理业务的经营风险；政策性风险

　　楚天科技(300358) 　　事件： 公司半年度实现营收 28.7 亿元（同比+20.04%），归母净利润 2.99亿元（同比+26.74%），扣非归母净利润 2.94 亿元（同比+25.23%）。其中单Q2 实现营收 15 亿元（同比+33.04%），归母净利润 1.71 亿元（同比+30.5%），扣非归母净利润 1.57 亿元（同比+23.61%）。 　　疫情多维度影响公司运营下，业绩维持稳定增长。 疫情影响公司供应链成本和交付周期，二季度后有望逐步好转。公司上半年毛利率 37.43%，较上年同期下降 1.23%。其其中无菌制剂解决方案及单机毛利率下降 4.33%，配件及售后服务毛利率下降 3.24%。相较于去年新冠订单的规模效应， 预期今年公司在供应链成本提高背景下毛利率会略有下降。并且由于公司的固定资产和研发投入等支出开始初见成效， 预计公司净利润率有望维稳。 Romaco 在疫情影响下经营状况同比下滑，但在手订单充足。生物工程业务实现营收 4.53 亿元，同比增长191.29%。 　　高投入引领高质量发展，乐观看待国产替代趋势。 公司充分把握新冠疫情带来的国产替代和国际化契机，在丰富业务布局的同时提高产品质量。公司的四期工程暨百亿产能工程建设，在今年上半年基本完成，即将进行五期工程建设，其中包括控股子公司楚天思优特 8-9 亿的产能和楚天微球 5 亿产能项目。楚天华通 20 亿产能占地 550 亩的产能建设也已启动，今年底将完成一期部分建设，预计增加产能 8-10 亿。 上半年研发费用 2.32 亿元，同比增加 18.14%， 公司预期 22 年完成 50 个新产品开发。目前公司产品数量持续增加，生物工程产品线布局完成，一次性生物反应器、配液系统、超滤层析系统、不锈钢反应器、填料均已布局完成，楚天思优特、楚天微球已取得了部分产品订单，生物工程增长潜力可期。 　　投资建议： 投资建议：坚定看好楚天科技在国际业务增长和国产替代下的业绩增长趋势，生物工程板块增长有望逐步加速，预计 22-24 年归母净利润分别为7.0、 8.5、 10.6 亿元，对应 PE 分别为 13、 11、 9 倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示： 疫情影响供应链成本、 生物工程板块国产替代不及预期

　　九强生物(300406) 　　九强生物：国内生化诊断龙头，技术出海代表人 　　九强生物主营业务为生化诊断试剂、血凝诊断和肿瘤病理检测试剂，目前产品涵盖多个领域。公司立主生化诊断多年，产品端涵盖肝功能、肾功能、血脂类和糖代谢等类别，是生化诊断领域产品最为完善的企业之一，与国内外多家龙头企业建立了深度战略合作关系。公司业绩表现优异，自2019-2021年，公司营业收入从8.41亿元增长到15.99亿元，CAGR为38%，毛利率水平在70%左右，一直以来高于同行业水准。 　　生物试剂方兴未艾，公司产品和平台优势明显 　　公司生物试剂产品线丰富且创新能力强，覆盖11个领域的生化检测指标，创下多个国内第一，熟练掌握循环酶法技术、辅酶动态平衡技术、酶液态稳定技术等生化诊断试剂关键技术，此外，公司完成了“试剂+仪器”的封闭生化系统建设，推出了G92000和G9800两款生化分析系统，可能更好的满足不同客户的需求。 　　迈入蓝海，收购国产肿瘤免疫检测龙头迈新生物 　　病理诊断是目前诊断准确性最高的一种诊断方式，是肿瘤等疾病诊断的金标准。病理诊断在我国的发展处于滞后状态，病理医生数量不足且资源分布不均，存在巨大的需求缺口。九强生物联手国药投资收购迈新生物95.55%的股权，进入高景气度的病理诊断领域，迈新生物在免疫组化领域处于领先地位，抗体产品丰富，并自主研发出国内首台全自动免疫组化染色仪，性能上可对标海外企业。 　　与巨人同行，开拓广阔发展空间 　　2013年起公司制定“与巨人同行”战略方针，通过和雅培、罗氏、迈瑞等多家知名企业建立战略合作关系，开展OEM产品和技术转移合作方式，提高公司的竞争力和拓展销售空间，并创立了中国IVD技术输出的先河。 　　盈利预测与估值：根据公司在生化诊断、血凝诊断和病理诊断等体外诊断领域的产品品种丰富优势,且公司所处行业成长性高，我们预计2022-2024年公司营收分别为16.97亿元、21.20亿元和25.86亿元，同比增长分别为6%，25%和22%；净利润分别为4.34亿元、6.43亿元和8.33亿元，同比增速分别为7%、48%和30%，2022-2024年对应当前股价的估值为26、17和13倍，对应EPS为0.74、1.09和1.41元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：产品研发不及预期风险；集采风险；经销商管理风险。

　　百普赛斯(301080) 　　事件概述 　　2022年8月29日，百普赛斯发布2022年报业绩：实现营业收入2.29亿元，同比增长30.55%；归母净利润为1.09亿元，同比增长50.99%；扣非归母净利润为1.92亿元，同比增长51.46%。 　　2022年中报业绩符合预期，盈利能力稳步提升 　　1）盈利情况，单Q2来看，公司实现营收1.14亿元（同比+33.49%，环比+0.09%），归母净利润0.55亿元（同比+75.95%，环比+3.51%）。2022H1，公司大力投入研发和销售，其中研发费用0.28亿元（同比+101.44%），销售费用0.43亿元（同比+72.76%），另外管理费用0.28亿元（同比+13.68%），财务费用-0.29亿元（同比-1501.94%），主要系汇兑收益增加以及大额存单利息所致，公司毛利率和净利率分别为93.77%（同比+4.84pct）、47.62%（同比+6.44pct），盈利能力持续提升，主要系常规抗体及其他试剂等高毛利产品营收占比提升，且管理和财务费用控制得当所致。 　　2）分产品来看，重组蛋白收入1.89亿元（同比+29.75%），其中常规产品收入1.55亿元（同比+39.23%），主要系公司成功开发一系列GMP级别细胞因子、CAR靶点相关蛋白等提高产品丰富度；检测服务收入0.08亿元（同比+46.57%）；抗体、试剂盒及其他试剂收入0.28亿元（同比+22.85%），其中常规产品收入0.13亿元（同比+63.08%），主要系公司在CGT、生物药领域布局多款独特产品提供差异化竞争优势。 　　重组蛋白赛道国内龙头，持续推进全球化布局 　　公司自创立伊始即布局全球化，积极拓展海外业务，现有销售渠道已覆盖亚太、北美及欧洲等70个国家和地区，客户超过5700家，且在瑞士新设子公司AcroAG，上线日文和韩文的网站，招揽海外优秀人才扩大海外团队，通过多种本土化的策略，2022年H1公司海外非新冠病毒防疫产品收入实现同比50%以上的增长。 　　投资建议：随着应用场景和销售网络的不断丰富和完善，公司有望进一步提高市占率，我们预计公司2022-2024年营收为5.51/7.69/10.87亿元，归母净利润为2.57/3.64/5.03亿元，对应PE倍数48×/34×/24×。维持“推荐”评级。 　　风险提示：全球新冠疫情反复；产品研发不及预期；客户订单流失风险。

　　核心观点：CXO板块短期波动不改长期向好趋势，临床前研发活跃，临床前CRO公司发展前景广阔 　　1、CXO板块近期进入调整阶段，短期波动不改板块长期向好趋势 　　CRO指数近1月下跌7.95%，弱于医药板块整体涨幅，CXO板块短期进入调整阶段，参考我们过往月报中对CXO行业业绩及订单指标的持续跟踪，我们认为考虑到国内CXO行业景气度高，中报业绩靓丽，且头部公司订单饱满，长期发展向好的基本面没有改变，我们认为短期波动不改板块长期走升趋势。 　　2、全球临床前新药研发活跃，助推临床前CRO业务繁荣 　　全球在研管线数量呈现稳定增长，早期管线项目数量增长较快。根据Pharmapeojects数据库，从在研药物数量变化情况看，截至2022年1月全球临床前在研药物数量为11,351个，同比增加1,128个，同比增长11.0%，临床一期项目数量为2,947个，同比增加271个，同比增长10.1%，早期项目数量增速较快，高于临床二期及三期试验项目增速7.0%，我们认为全球疫情缓解推动相关业务复苏，及医药行业投融资遇冷背景下创新药企研发布局策略转变或为主要原因。 　　3、临床前CRO公司中报业绩向好，增长前景可观 　　从收入规模及增速来看，在国内CRO研究厂商中，2022年上半年临床前研究业务增长较快。参考已经披露2022年中报业绩的国内CRO供应商，临床前研究业务增速较快，其中美迪西2022年上半年临床前业务同比增长79.16%，公司主营业务收入同比增长53.16%。药康生物2021年上半年功能药效业务收入同比增长99.96%，主营业务收入同比增长40.45%。国内临床前研究CRO业务增长势头强劲。 　　从订单水平看，临床前研究CRO厂商相关订单高速增长。2022年上半年美迪西临床前研究板块新签订单9.88亿元，同比增长79.62%。2021年度昭衍新药新签订单规模超28亿元，其中境内订单超25.5亿元，同比增长65%，海外订单超2.8亿元，同比增长75%。 　　个股方面：我们建议优先关注南模生物、药康生物，具有小鼠模型品系资源库+药理药效服务一体化优势的供应商，及美迪西、昭衍新药等专注临床前研究服务，业务结构较纯，且具有良好业务基础和较强行业影响力的老牌厂商

　　派林生物(000403) 　　事件：派林生物公布2022年半年度报告，2022H1实现营业收入9.91亿元（YOY+25.35%）；归母净利润2.21亿元（YOY+25.60%），扣非归母净利润1.92亿元（YOY+29.73%）；经营活动现金流量净额2.28亿元（YOY+118.48%），主要系本期销售回款增多；销售费用为1.28亿元（YOY+56.60%），主要系本期销售推广力度加大。 　　Q2业绩略微波动，整体业务受到疫情波及。受到Q2疫情影响，2022Q2实现营业收入4.91亿元（YOY-2.99%），环比下降1.96%；归母净利润1.15亿元（YOY-3.47%），环比增长9.28%；扣非归母净利润1.02亿元（YOY-1.82%），环比增长13.13%；经营活动现金流量净额1.50亿元(YOY+94.14%)，环比增长92.48%。 　　产品稳定供应，海外业务乘势起航。2022H1国内业务营收达8.88亿元（YOY+12.64%），国外业务营收达1.03亿元（+4060.12%），一方面，公司抓住应急出口类短期贸易机会，在东南亚、南美洲及中东部分国家推进海外市场法规注册出口；另一方面，由于国外销售模式与产品结构不同，国外业务的销售毛利率相比国内略低，但销售净利率更高。 　　浆站数量行业前三，采浆规模将快速跻身千吨队列。公司两家子公司共有浆站38个，目前位居行业前三，采浆规模将快速跻身血液制品行业第一梯队。广东双林拥有19个浆站，其中在采浆站17个，2个建设完成等待验收；派斯菲科拥有19个浆站，其中在采浆站10个，在建浆站9个，铁力市派斯菲科浆站已通过验收开始采浆。 　　产品数量逐步增多，吨浆净利润有望稳步提升。公司拥有合计品种数达10个，其中广东双林拥有3大类7个品种，派斯菲科拥有3大类9个品种。公司拥有超过10个进度较快的在研产品，其中人凝血酶原复合物已通过注册现场核查。随着上市产品数量的增多，预期吨浆净利润有望稳步提升。 　　投资建议：公司并购整合步入正轨，在供给侧采浆量持续提升和需求侧海外出口持续推进下，业绩有望快速增长。预计2022-2024年EPS分别为0.86/1.11/1.35元/股，PE分别为26/20/16倍，维持”推荐”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期的风险；质量控制风险；研发风险