江中药业(600750) 　　营收利润稳健提升，品牌优势赋能企业成长 　　公司2024年实现营收44.35亿元（调整后同比-2.59%，下文皆为同比口径）；归母净利润7.88亿元（+9.67%）；扣非归母净利润7.49亿元（+6.43%）。从盈利能力来看，2024年毛利率为63.52%（-1.79pct），净利率为19.40%（+1.94pct）。从费用端来看，2024年销售费用率为33.70%（-3.38pct），管理费用率5.16%（+0.37pct），研发费用率2.94%（-0.10pct），财务费用率-1.70%（-0.34pct）。我们看好公司深耕脾胃、肠道等领域用药及产业链布局带来的长期发展潜力，维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为8.91/10.08/11.31亿元（原预计8.91/10.08亿元），EPS为1.42/1.60/1.80元，当前股价对应PE为15.5/13.7/12.2倍，维持“买入”评级。 　　非处方药业务营收及毛利稳健增长，处方药板块相对承压 　　2024年公司非处方药业务营收32.66亿元（+7.07%），毛利率72.74%（+1.04pct），主要核心单品稳健发展，持续发挥业绩成长压舱石作用；处方药业务方面，得益于并表中药饮片业务，实现营收7.93亿元（-3.50%），毛利率39.30%（-17.54pct），并购江中饮片有助于持续强化业务专业属性和服务属性，凭借高质量的中药饮片产品，巩固江西区域市场重点客户，挖掘省外市场发展潜力，进而提高业务抗风险能力；健康消费品及其他营收3.45亿元（-47.30%），毛利率37.72%（+0.62pct）。 　　持续深化OTC品牌优势，健康消费品迎来新变革 　　非处方药方面，公司持续巩固胃肠品类优势，开拓咽喉咳喘及补益品类，以大单品引领强品类发展，有序丰富产品梯队。其中，10亿级核心大单品健胃消食片实现双位数增长；复方鲜竹沥液和复方草珊瑚含片牵引品类规模实现双位数增长，均助力业绩稳增。健康消费品方面，公司优化品牌定位，重塑业务架构，聚焦自产自研产品，赋能未来增长。处方药方面，围绕“一老一妇一儿”用药人群，以及心脑血管、呼吸、妇科、泌尿、胃肠等领域，持续挖掘潜力和特色品种。 　　风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，原材料价格变动等。

　　博雅生物(300294) 　　2024年业绩有所波动，盈利能力有所提升 　　2024年公司实现营收17.35亿元（同比-34.58%，下文都是同比口径），归母净利润3.97亿元（+67.18%），扣非归母净利润3.02亿元（+110.77%），扣非净利率17.38%（+11.98pct）。单看2024Q4，公司实现营收4.9亿元（+6.11%），归母净利润-0.16亿元（+93.07%），扣非归母净利润-0.35亿元（+84.16%）。我们维持2025-2026年的盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为5.51/6.53/7.55亿元，当前股价对应PE为26.4/22.3/19.2倍，维持“买入”评级。 　　华润博雅母公司收入略有增长，各产品收入有所下滑 　　2024年母公司华润博雅实现收入14.74亿元（+0.86%），净利润4.07亿元（-24.87%），绿十字从2024年11月开始并表，实现收入0.4亿元，净利润6.11万元。生化药等其他业务有所下滑。分产品看，2024年静丙贡献收入3.91亿元（-12%），毛利率64.27%（-2.34pct），人血白蛋白收入4.03亿元（-7.94%），毛利率59.88%（-5.51pct），人纤维蛋白原收入4.08亿元（-2.65%），毛利率69.52%（-6.42pct），其他血液制品收入3.12亿元（+108.2%）。2024年血液制品销量增长9.14%，库存量下滑24.21%。 　　公司采浆量实现较快增长，高浓度静丙及破免有望获批上市 　　我国血液制品企业持续推进新浆站拓展与已获批浆站建设，2024年，我国新获批浆站3个，新增在营浆站17个，持续推动浆量稳步增长。根据统计，2024年行业采浆量13,400吨，同比增长10.9%。公司持续聚焦血液制品主业，在营浆站20个，在建浆站1个，合计21个。公司2024年采浆量630.6吨，同比增长10.4%，其中华润博雅生物采浆量为522.04吨，同比增长11.7%，高于行业平均增速。2024年公司研发投入0.97亿元，占营收比例5.59%。高浓度静注人免疫球蛋白、破伤风免疫球蛋白已完成上市申请，在研项目C1酯酶、vWF因子以及微量蛋白类等产品进展顺利。 　　风险提示：采浆量增长不及预期、新产品上市不及预期、产品销售不及预期等。

　　本周行业观点：杀虫剂价格率先上涨，需求旺季到来或推动农药产品景气向上进入3月以来，春耕备货启动，上游开工率逐步恢复，下游需求端询盘增多，交投明显增量。行业进入生产旺季，供需交投两旺。前期产业链库存低位，内外贸应季补备货需求叠加，部分产品出现供需错配，价格上调，但大部分产品以稳为主。杀虫剂方面，本周吡虫啉、啶虫脒价格稳中下调，供货持稳；毒死蜱市场需求增长，价格上行，供应偏紧；阿维菌素开工率处于低位，现货紧张，价格持稳运行；烟碱类产品市场关注度较高。预计短期内杀虫剂市场维稳盘整。除草剂方面，春耕背景下需求存在刚性支撑，草甘膦工厂开工状态稳定，近期企业订单跟进良好；草铵膦以执行前期待发订单为主，行业整体开工维稳，部分工厂现货供应紧张。烯草酮、丙草胺企业开工不足，现货供应紧张。后续4-5月份终端需求旺季，除草剂终端市场交投活跃，终端渠道谨慎观望情绪缓解，市场信心稳步修复。据中国农药工业协会公众号，3月13日草甘膦行业反内卷会议召开，推动行业高质量发展。未来随着海外农药库存持续去化、国内3-9月农药需求旺季到来，农药产品景气度有望持续向上，行业内龙头企业有望率先受益。推荐标的：兴发集团、利民股份等。受益标的：江山股份、新安股份、广信股份、润丰股份、扬农化工、和邦生物等。 　　本周行业新闻：全球单厂规模最大煤制烯烃项目核心设备一次性试车成功【PE】全球单厂规模最大煤制烯烃项目核心设备一次性试车成功。据化工在线3月14日报道，全球单厂规模最大煤制烯烃项目，内蒙古宝丰烯烃项目的PE装置2线（3系列）核心设备挤压造粒机一次试车成功，顺利产出合格粒料。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团等；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。【新材料】OLED：瑞联新材、莱特光电、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：彤程新材、阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。受益标的：【化工龙头白马】卫星化学等；【化纤行业】聚合顺等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、苏利股份、川发龙蟒、湖北宜化、盐湖股份等；【硅】新安股份；【纯碱&氯碱】中盐化工、新疆天业等。【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】华锦股份等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行。

　　德源药业(832735) 　　2024年快报营收8.68亿元、归母净利润1.76亿元 　　公司发布2024年业绩快报，营收8.68亿元，同比增加22.46%；归母净利润1.76亿元，同比增加27.74%。产品销售结构变化，生产量增长较快，部分原辅料采购价格降低，产品综合毛利率有所提升。根据快报，并考虑到后续加大研发投入力度等，我们上调2024年，小幅下调2025年并维持2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.76/1.78/2.02（原1.58/1.87/2.02）亿元，对应EPS为2.25/2.27/2.58元/股，对应当前股价PE为17.3/17.1/15.0倍，维持“增持”评级。 　　复瑞彤、波开清销量稳定增长，第十批国家集采中标多个品种 　　2024年，公司坚持营销为先的理念，持续强化销售基础工作，紧抓市场开发工作，“复瑞彤”和“波开清”的销量继续保持稳定增长，依帕司他片、阿卡波糖片、卡格列净片、恩格列净片等销售规模快速增长，西格列汀二甲双胍片、磷酸西格列汀片等新获批产品的上市销售，进一步推动了经营业绩的增长。2024年12月，公司参与第十批全国药品集中采购中选利格列汀片、西格列汀二甲双胍片（Ⅱ）、磷酸西格列汀片、依帕司他片等产品。2024年11月，公司二甲双胍恩格列净片（Ⅲ）通过谈判，竞价纳入《2024版国家医保目录》。 　　仿制药研发成果取得较好成绩，创新药研发稳步推进 　　2024年，公司加大了新药研发的投入力度，预计投入研发经费1.16亿元，同比增长6.07%。创新药研发均按计划稳步推进，达到阶段性预期目标，其中1类新药DYX116（降血糖、减体重、缓解脂肪肝）于2024年12月取得临床试验批准通知。仿制药研发成果申报产品数量、获批注册批件数量等方面均取得较好成绩。2024年10月以来，公司达格列净片、沙库巴曲缬沙坦钠片、羟苯磺酸钙胶囊获NMPA签发药品注册证书，丰富公司慢性病产品线；2024年12月，依折麦布片获药品注册证书，完善公司心血管产品线；2024年10月，利格列汀片获药品注册证书，丰富公司糖尿病领域产品管线，与现有产品形成协同效应。 　　风险提示：国家政策变化、后续产品研发风险、市场环境变化等。

　　国邦医药(605507) 　　医药原料药板块稳健增长，动保原料药有望贡献较大业绩弹性 　　公司深耕医药原料药及中间体业务，战略拓展动保原料药业务。凭借公司做精大品种的能力，逐步实现动保领域核心产品的做大做强。受硫氰酸红霉素等原材料价格稳定影响，大环内酯类原料药价格维持稳定水平，受需求增长拉动，公司大环内酯类原料药销量维持较快增长。硼氢化钠等中间体价格底部企稳，公司市场份额较高，有望贡献部分业绩弹性。动保原料药处于供给出清尾声，行业需求复苏，预计未来几年动保原料药有望贡献较大业绩弹性。我们看好公司的长期发展，预计2024-2026年归母净利润为7.98/9.95/12.35亿元，当前股价对应PE为13.9/11.2/9.0倍，估值性价比高，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　大环内酯类API价格维持高位，销量稳定增长 　　公司医药原料药板块保持较快增长，从2017年的12.5亿元增长到2023年22.17亿元，复合增速10.02%，毛利率稳定在20%以上，2023年毛利率为21.7%。大环内酯类原料药需求较好，受成本端支撑，价格维持高位，此外，公司莫西沙星等新品种快速放量，特色原料药板块有望贡献部分业绩弹性。受新冠疫情影响，近些年公司中间体板块业绩有所波动，2023、2024年中间体产品价格处于底部区域，随着公司产能释放及需求增长，市场份额有望进一步提升。 　　动保原料药业务进入新一轮向上周期，有望贡献较大业绩弹性 　　公司近些年重点发力动保原料药业务，受供给过剩及需求低迷影响，产品价格持续下降。公司产能快速增长，市场份额快速上升。2024年行业需求增长，供给端处于出清尾声阶段，动保原料药领域迎来明显复苏，兽药原料价格指数持续上行，其中强力霉素价格显著回升，氟苯尼考价格温和上涨，替米考星、泰妙菌素、泰乐菌素等产品价格实现较大上涨。预计未来几年动保原料药价格上涨周期有望带动公司业绩大幅增长。 　　风险提示：产品价格恢复及产能爬坡不及预期风险、行业政策变化风险、汇率波动风险、原材料价格波动风险等。

　　德源药业(832735) 　　2024年快报营收8.68亿元、归母净利润1.76亿元 　　公司发布2024年业绩快报，营收8.68亿元，同比增加22.46%；归母净利润1.76亿元，同比增加27.74%。产品销售结构变化，生产量增长较快，部分原辅料采购价格降低，产品综合毛利率有所提升。根据快报，并考虑到后续加大研发投入力度等，我们上调2024年，小幅下调2025年并维持2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.76/1.78/2.02（原1.58/1.87/2.02）亿元，对应EPS为2.25/2.27/2.58元/股，对应当前股价PE为17.3/17.1/15.0倍，维持“增持”评级。 　　复瑞彤、波开清销量稳定增长，第十批国家集采中标多个品种 　　2024年，公司坚持营销为先的理念，持续强化销售基础工作，紧抓市场开发工作，“复瑞彤”和“波开清”的销量继续保持稳定增长，依帕司他片、阿卡波糖片、卡格列净片、恩格列净片等销售规模快速增长，西格列汀二甲双胍片、磷酸西格列汀片等新获批产品的上市销售，进一步推动了经营业绩的增长。2024年12月，公司参与第十批全国药品集中采购中选利格列汀片、西格列汀二甲双胍片（Ⅱ）、磷酸西格列汀片、依帕司他片等产品。2024年11月，公司二甲双胍恩格列净片（Ⅲ）通过谈判，竞价纳入《2024版国家医保目录》。 　　仿制药研发成果取得较好成绩，创新药研发稳步推进 　　2024年，公司加大了新药研发的投入力度，预计投入研发经费1.16亿元，同比增长6.07%。创新药研发均按计划稳步推进，达到阶段性预期目标，其中1类新药DYX116（降血糖、减体重、缓解脂肪肝）于2024年12月取得临床试验批准通知。仿制药研发成果申报产品数量、获批注册批件数量等方面均取得较好成绩。2024年10月以来，公司达格列净片、沙库巴曲缬沙坦钠片、羟苯磺酸钙胶囊获NMPA签发药品注册证书，丰富公司慢性病产品线；2024年12月，依折麦布片获药品注册证书，完善公司心血管产品线；2024年10月，利格列汀片获药品注册证书，丰富公司糖尿病领域产品管线，与现有产品形成协同效应。 　　风险提示：国家政策变化、后续产品研发风险、市场环境变化等。

　　强生、艾伯维、礼来、赛诺菲等大药企纷纷布局下一代自免口服药 　　在过去一段时间，大药企纷纷布局下一代口服类自免药物，尤其是通过收并购和BD方式。如（1）强生通过与Protagonist合作开发口服环肽IL-23分子，强生预计该产品销售峰值50亿美金以上。（2）礼来以24亿美金价格收购Dice获得其核心管线即口服小分子IL-17。目前二代分子DC-853正处于银屑病2期试验中。（3）赛诺菲与Kymera合作共同开发口服IRAK4degrader，目前处于2期试验阶段，适应症主要包括AD和脓疱性汗腺炎。（4）艾伯维先后通过收购Landos和Nimble布局口服NLRX1和口服IL-23。我们分析下来，认为有以下几个重要原因促使大药企在现阶段积极的布局下一代口服类药物：（1）患者对于口服形式的需求。如强生的调研数据显示：约有50-70%适用于最新疗法的银屑病/IBD患者并没有在使用这些最新疗法。其中约30%是由于注射给药方式问题。另外，约75%正在使用注射类药物的愿意切换到口服药物，如果安全性和疗效类似。（2）现有的口服类自免药物在有效性和（或）安全性上存在明显不足。（3）安全有效的口服类药物更容易进入前线，对应的市场空间更大。 　　3月第2周医药生物上涨1.77%，线下药店板块涨幅最大 　　从月度数据来看，2025年初至今沪深整体呈现上行趋势。2025年3月第2周美容护理行业涨幅靠前，计算机、机械设备行业跌幅靠前。本周医药生物上涨1.77%，跑赢沪深300指数0.18pct，在31个子行业中排名第15位。 　　本周线下药店板块涨幅最大，上涨10.38%；医药流通板块上涨4.91%，医院板块上涨3.4%，血液制品板块上涨2.9%，中药板块上涨2.63%；体外诊断板块涨幅最小，上涨0.77%，原料药板块上涨0.83%，其他生物制品板块上涨0.89%，医疗设备板块上涨1.1%，医疗耗材板块上涨1.32%。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：科研服务：百普赛斯、毕得医药、皓元医药、奥浦迈、昊帆生物、阿拉丁；制药及生物制品：泽璟制药-U、诺诚健华、科伦博泰生物-B、和黄医药、海思科、艾力斯、人福医药、恩华药业、京新药业、健康元；原料药：普洛药业、健友股份、华海药业、奥锐特、博瑞医药；医疗器械：奥泰生物、安杰思、英科医疗、万孚生物、可孚医疗、圣湘生物、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、康拓医疗；CXO：药明康德、药明合联、药明生物、泰格医药、博腾股份、泓博医药；中药：东阿阿胶、佐力药业、羚锐制药、悦康药业、方盛制药、江中药业；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗、美年健康、海吉亚医疗、锦欣生殖；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：政策波动风险，地缘政治风险，市场竞争加剧等。

　　事件：草甘膦行业反内卷专题会议在京召开，关注农药供给自律、盈利修复据中国农药工业协会公众号报道，3月13日草甘膦行业反内卷现象的专题会议在北京召开。此次会议旨在深入贯彻两会提出的关于综合整治内卷竞争的精神，聚焦草甘膦行业现状，旨在全面探讨并切实解决行业内普遍存在的过度竞争、资源重复投入以及利润空间不断压缩等“内卷”问题，以推动行业的健康可持续发展，会上江山股份、福华通达、兴发集团以及新安股份等草甘膦领军企业围绕会议主题展开了深入交流与讨论。中国农药工业协会根据当前形势提出了若干解决方案，与会企业相关负责人对提出的提议表示赞同，并达成初步共识：一是构建一套科学的长效机制，旨在有效应对当前及未来可能面临的各种风险与挑战，确保草甘膦行业的稳定发展。二是建立并实施科学合理的市场机制，以强化对市场供需关系的精准调控。三是深化行业自律与行政监管的有机结合，形成多方协同的市场监管体系。四是积极借用现代化技术手段，对产能结构进行优化升级，解决行业发展中面临的实际难题。我们认为，草甘膦行业反内卷将助力竞争格局的改善和龙头公司市占率的提升，有望增强草甘膦生产企业的产业链议价能力，以及提高草甘膦生产企业的持续盈利能力。 　　农药行业：全球农化去库+用药旺季来临，部分产品价格反弹、交投放量2022Q4以来，全球农药市场进入去库周期，国内规模化产能释放，供需错配导致多数农药产品价格自2021年的高点震荡走低。截至3月9日，中农立华原药价格指数报72.32点，同比下跌7.17%，环比2月下跌0.18%。其中：（1）除草剂：丙草胺原药市场货源偏紧，中间体出口为主，报价3.7万元/吨；氰氟草酯原药上游成本承压，市场需求增多，刚需供需博弈工厂报价10.8万元/吨；烯草酮原药出口为主，内贸季节逐步开启，货源紧俏，报价8万元/吨；（2）杀虫剂：毒死蜱原药市场紧张，上游中间体开工承压，报价4.05万元/吨；氯虫苯甲酰胺原药受中间体及开工率影响，货源偏紧，价格上调，报价21.5万元/吨；菊酯类产品库存低位，中间体及原材料成本承压，市场价格上涨，货源紧张；阿维系列产品市场刚需启动，现货紧张。（3）杀菌剂：多菌灵、百菌清需求回暖。农药制剂的使用旺季一般在每年3-9月，原药市场旺季要早于制剂市场。我们认为，随着全球市场分销渠道积极消化库存，加上春耕市场旺季启动，部分农药产品刚需阶段性反弹，有望助力行业企业盈利修复。【推荐标的】扬农化工（农化龙头白马）、利民股份（百菌清、阿维菌素、甲维盐）、兴发集团（草甘膦龙头）等； 　　【受益标的】江山股份（草甘膦弹性龙头）、润丰股份（农药制剂出海龙头）、广信股份（光气一体化农药龙头）、国光股份（植物生长调节剂）、丰山集团（毒死蜱、绿草定）、先达股份（烯草酮）、善水科技（原药中间体三氯吡啶醇钠）等。 　　风险提示：行业竞争加剧、政策执行不及预期、安全环保生产等。

　　联影医疗(688271) 　　医学影像龙头，创新自研助力国产替代，首次覆盖，给予“买入”评级 　　联影医疗是中国医疗影像龙头企业，凭借卓越的技术创新和市场拓展能力，迅速成长为全球医疗影像行业的重要参与者。公司在产品研发、市场推广和国际化方面均获显著成绩，未来有望在全球医疗影像市场中披荆斩棘开疆扩土。考虑公司受到国内设备采购政策扰动、及研发投入和海外投入与回报节奏，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.62/19.45/25.53亿元，EPS分别为1.53/2.36/3.10元，当前股价对应P/E分别为86.6/56.2/42.8倍，与可比公司比利润增速较快且有望延续，国内外成长性皆强，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　打破国际巨头稳固地位，多元产品矩阵突破垄断格局，构建全球创新生态 　　巨头GPS在医学影像领域常年在国际市场占据稳固地位，但国产之光联影医疗通过短短十几年展现了其在影像领域内的创新和技术实力，通过精勤奋进不断突破技术垄断，推出具有强竞争力创新性差异化的产品，从而打破巨头垄断格局，成功构建了联影全球创新生态系统。截至2024H1公司累计推出120多款产品，包括PET/CT、PET/MR、MR、CT、DR、RT以及数字解决方案等多产品线，推动了医学影像领域的多样化和技术进步。同时公司不断优化供应链管理，通过参股投资上游等方式持续提升自研自产比例，并通过降低原材料采购成本，提高员工效率，进一步控制成本，提升公司盈利能力。且维保业务需求有望随装机量整体提升快速释放，及联影智能AI赋能+超声新业务拓展有望将公司在全球范围推升到新的竞争高度。 　　国内市场强势提升渗透率，海外市场高举高打业绩快速提升 　　国内市场：市占率持续提升，影像需求长期释放。按2024H1国内新增市场金额口径统计,CT：市场占有率综合排名第一；MR：市场占有率排名第三，在3.0T以上超高场MR设备市场中，市场占有率排名第一；MI：PET/CT市场占有率排名第一，PET/MR中国市场占有率排名暂列第二；XR：市场占有率排名第一，其中介入XR占有率排名第四，其中uAngio 960、uAngio AVIVA等DSA产品表现亮眼；RT：市场占有率排名第三。中国老龄化的加剧和慢性病患病率的上升激发多层级医院的影像检测需求，及政策支持亦将极大改善人均影像资源。海外市场：高举高打市场推广策略与本土化运营强化出海决心。与多家顶级国际医疗机构达成合作意向，随着合作的深入推进，海外知名度和品牌认可度有望共振，海外收入有望持续高增。 　　风险提示：公司新产品推广不及预期，贸易摩擦及汇率波动，核心技术泄露