# 中心思想 * **胰岛素业务恢复增长，驱动业绩提升**：通化东宝的胰岛素业务在2019年前三季度恢复增长，尤其是在第三季度表现强劲，预计全年有望达到15%的增速，成为公司业绩增长的重要引擎。 * **业绩质量持续改善，为未来发展奠定基础**：公司通过优化渠道库存、加强学术推广等措施，提升了业绩质量，为甘精胰岛素等新产品的上市和长期发展奠定了坚实基础。 # 主要内容 ## 公司三季报分析 * **营收与利润分析**：2019年1-9月，公司实现营业收入20.09亿元，同比增长2.41%；归母净利润6.88亿元，同比增长0.08%；扣非后归母净利润6.88亿元，同比增长3.40%。业绩略低于市场预期，主要受房地产业务收入下滑影响。 * **胰岛素业务增长分析**：母公司报表显示，1-9月营业收入同比增长12.37%，Q3单季度同比增长35.05%。受益于去年同期基数较低，预计Q3单季度胰岛素收入增长约40%，1-9月胰岛素收入增长约15%。 ## 销售费用与业绩质量 * **销售费用分析**：1-9月销售费用为5.57亿元，同比增长20.67%，销售费用率同比增加4.09pct。销售费用增长主要由于公司加大学术推广力度，为甘精胰岛素上市做准备。 * **业绩质量改善**：Q3末应收账款余额同比略有增长，但较H1末有所下降；1-9月经营性现金流净额同比增长32.48%，超出归母净利润增速，表明公司渠道库存持续优化，业绩质量持续改善。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测**：预计2019-2021年收入分别为28.29亿元、32.98亿元和38.41亿元，增速分别为5%、17%和16%；净利润分别为9.00亿元、10.79亿元和13.05亿元，增速分别为7%、20%和21%。 * **投资评级**：维持“买入”评级，给予目标价23.87元，对应20年45倍PE。理由是公司甘精胰岛素即将上市，后续产品线丰富，业绩有望保持稳健增长，且目前估值处于历史低位。 ## 风险提示 * 二代胰岛素增速下滑超预期 * 在研品种上市进度低于预期 * 胰岛素被纳入集采，价格超预期下降 # 总结 本报告分析了通化东宝2019年三季报，指出公司胰岛素业务恢复增长，业绩质量持续改善。销售费用增加是为未来甘精胰岛素上市做准备。维持“买入”评级，但需关注二代胰岛素增速、在研品种上市进度以及集采降价风险。

# 中心思想 * **业绩稳健增长与未来信心** * 北陆药业三季报显示收入和利润均实现稳健增长，符合市场预期。股权激励计划的业绩考核目标较高，体现了管理层对公司未来持续增长的信心。 * **毛利率提升与费用控制** * 公司毛利率持续回升，主要得益于高毛利产品占比提升和上游议价能力增强。销售费用增加导致利润增速略有下降，但收入快速增长反映出公司内生性成长动力充足。 # 主要内容 * **事件：公司发布2019年三季报** * 北陆药业发布2019年三季报，营业收入6.08亿元，同比增长30.94%；归母净利润1.67亿元，同比增长32.31%；扣非后归母净利润1.48亿元，同比增长25.13%。业绩基本符合市场预期。 * **各主要产品继续保持稳健增长，股权激励解锁条件彰显信心** * Q3单季收入同比增长34.87%，增速较上半年提高。各主导品种延续良好增长势头，碘海醇、钆喷酸葡胺预计保持两位数增长，碘帕醇、碘克沙醇接近翻倍增长，九味镇心颗粒、降糖药延续上半年增速。 * 公司发布限制性股票激励计划，对高管及核心人员授予股票，解锁的业绩考核条件为19/20/21年收入同比增速分别为30%/25%/18%。该标准较高，体现管理层对未来业绩增长的信心。 * **毛利率继续逐步回升，销售费用波动影响表观业绩** * 1-9月公司整体毛利率为69.28%，同比增加1.8pct，环比增加0.46pct，主要原因包括高毛利品种占比提升和上游议价能力增强。预计未来公司毛利率仍将稳步提升。 * 1-9月销售费用同比增长45.50%，销售费用率增加2.98pct，Q3单季销售费用率增加6.37pct，主要原因是销售队伍扩大、学术活动推进以及去年同期基数较低。研发费用增加79.55%，主要由于一致性评价投入增加。 * **盈利预测和投资评级** * 预计公司19/20/21年收入为7.95/10.05/12.58亿元，增速为31%/27%/25%，净利润1.88/2.29/2.97亿元，增长27%/21%/30%，19/20年PE分别为23X/19X。维持“买入”评级。 * **风险提示** * 主导产品销售情况不及预期；新进入医保目录品种未能放量；参股公司IPO进度/业绩增长不及预期；对比剂被纳入国家集采。 # 总结 * **业绩稳健，未来可期** * 北陆药业发布的三季报显示，公司收入和利润均保持快速增长，业绩符合预期。各主要产品线表现稳健，股权激励计划彰显了管理层对公司未来发展的信心。 * **关注毛利率与费用控制** * 公司毛利率持续提升，但销售费用增加对利润增速产生一定影响。未来需关注公司在保持收入增长的同时，如何有效控制费用，提升盈利能力。

中心思想 本报告的核心观点是：中国口腔医疗服务行业正经历着显著的连锁化趋势，市场规模巨大，增长潜力巨大，头部公司将从中受益匪浅。报告通过对行业特征、市场空间、国外模式借鉴、国内龙头企业分析以及盈利预测等方面进行深入探讨，最终推荐通策医疗为“买入”评级。 行业连锁化趋势明显，头部公司具备显著优势 中国口腔医疗行业市场化程度高，但集中度低，大量小型诊所面临边缘化风险。民营口腔专科医院凭借其强大的获医和获客能力，成为连锁化的最佳模式。连锁扩张需要资金、品牌和人才三要素，而近年来政策扶持和产业资本的涌入为行业发展提供了有利条件。头部公司凭借资金、品牌、人才和技术资源的优势，在竞争中占据主导地位。 巨大的市场空间和持续高速增长潜力 2018年中国口腔医疗行业规模达1000亿元，预计2030年将达到4500亿元，年复合增长率达13%。正畸、种植和儿科市场增长迅速，潜力巨大。高患病率、低就诊率以及人均医疗支出不断提升，都为行业发展提供了强劲动力。 主要内容 行业特征分析：集中度低、连锁化加速、地域性强等 报告首先分析了中国口腔医疗行业的六大特征： 集中度低，连锁化加速: 行业集中度低，但连锁化速度加快，小型诊所逐渐边缘化，民营口腔专科医院成为连锁化主力。 民营口腔专科医院获医及获客能力最强: 民营口腔专科医院在医生资源获取和患者吸引方面具有显著优势。 地域性强: 行业地域性强，区域性品牌占据主导地位，异地扩张难度较大，参股当地品牌成为有效策略。 牙科医生是核心战略资源: 牙科医生短缺，头部公司注重人才培养和留住机制。 产业链完善，对上游进口耗材依赖度高: 行业产业链完善，但对进口设备和耗材依赖程度高。 政策扶持力度加大，产业资本聚焦: 国家政策大力支持口腔医疗行业发展，吸引大量产业资本进入。 口腔医疗行业空间分析：正畸、种植、儿科市场潜力巨大 报告对正畸、种植、儿科和综合四个细分市场进行了深入分析，指出正畸和种植是重要收入来源，儿科市场增长潜力巨大。 报告提供了各个细分市场的规模预测和增长率，并分析了市场增长的驱动因素。 国外口腔医疗模式借鉴：DSO、医生集团和Bupa模式 报告借鉴了美国DSO（Dental Service Organizations）、医生集团和Bupa（保险+牙科）三种模式，分析了其优势和可行性，并以美维口腔为例，说明DSO模式在中国的应用。 国内口腔连锁机构分析：通策医疗、拜博口腔和瑞尔齿科 报告对通策医疗、拜博口腔和瑞尔齿科三家龙头企业进行了详细的对比分析，分别从其发展模式、财务状况、竞争优势和未来发展战略等方面进行了阐述。 通策医疗个股分析及盈利预测 报告重点推荐通策医疗，并对其进行了详细的盈利预测，包括“现有总院+分院”模式和“蒲公英计划”的盈利预测。报告预测通策医疗未来增长强劲，并给出了相应的风险提示。 投资评级说明 报告最后给出了投资评级说明，对行业评级和公司评级标准进行了详细解释。 总结 本报告对中国口腔医疗服务行业进行了全面的分析，指出行业连锁化趋势明显，市场空间巨大，增长潜力巨大。报告重点推荐通策医疗，认为其在省内市场已建立成熟的“区域总院+分院”模式，并在省外市场通过“中国科学院大学存济”品牌和基金体外培育模式进行扩张，未来发展潜力巨大。 报告同时分析了拜博口腔和瑞尔齿科等其他龙头企业的特点，并对行业发展趋势和风险进行了深入探讨。 总而言之，本报告为投资者提供了对中国口腔医疗服务行业及相关上市公司投资价值的全面评估。

# 中心思想 ## 核心主业稳健增长与盈利能力提升 本报告的核心观点是人福医药的核心主业保持稳健增长，同时经营性现金流大幅改善。公司通过剥离非核心资产、降低负债率以及受益于利率下行等因素，预计未来业绩将显著提升。麻药业务的提速以及归核化战略的持续推进，将成为公司业绩反转的关键驱动力。 ## 投资评级与估值分析 太平洋证券维持对人福医药“买入”评级，通过分部估值法，认为公司2020年合理市值应达到270亿元，对应一年内70%的增长空间。这一评级是基于对公司未来盈利能力的乐观预期，以及对麻药业务高增长潜力的认可。 # 主要内容 ## 公司19年半年度报告分析 2019年半年度报告显示，人福医药实现收入105.2亿元，同比增长19.1%，归母净利润3.4亿元，同比下滑32.9%，扣非后归母净利润3.3亿元，同比增长28.1%，经营性现金流净额5.2亿元，同比增加246.1%，业绩符合预期。 ## 子公司业绩拆分 报告对人福医药旗下多家重要子公司的业绩进行了详细拆分，包括宜昌人福、Epic Pharma、葛店人福、新疆维药、武汉人福、北京巴瑞、湖北人福和乐福思。其中，宜昌人福收入和利润增幅均在20%以上，是公司业绩的重要增长点。 ## 麻药业务提速分析 报告重点分析了麻药业务的增长潜力，指出多科室推广、医保放量以及新品获批在即是推动麻药业务提速的关键因素。宜昌人福预计19年收入/利润增速超20%，未来三年利润端增速有望保持20%-25%之间。 ## 盈利预测与财务指标 报告对人福医药未来几年的营业收入和净利润进行了预测，预计2019-2021年净利润分别为7.2亿元、9.7亿元和12.6亿元，对应的PE分别为22倍、16倍和13倍。 ## 风险提示 报告提示了归核化力度和进展不及预期、归核化中途放弃转向继续投资并购、新品上市不及预期以及产品销售不及预期等风险。 # 总结 人福医药通过核心主业的稳健增长和经营性现金流的大幅改善，展现出良好的发展态势。麻药业务的提速和归核化战略的推进，有望进一步提升公司的盈利能力。太平洋证券维持“买入”评级，并给出了较高的估值预期，但同时也提示了相关风险。总体而言，该报告对人福医药的未来发展持乐观态度，认为公司具有较高的投资价值。

# 中心思想 ## 海正药业迎来历史性拐点 本报告的核心观点是海正药业正迎来管理和经营的双重历史拐点。通过引入战略投资者、剥离非核心资产、加强内部管理等一系列举措，公司有望逐步释放利润，实现价值重估。 ## 战略投资助力长期发展 海正博锐引入PAG Highlander (HK ) Limited作为战略投资者，将有助于其生物药研发和生产平台的长期发展，并最终提升海正药业的整体估值。 # 主要内容 ## 事件概述 海正药业公告显示，海正博锐老股转让/增资扩股已结束，PAG Highlander (HK ) Limited成为意向受让人。PAG是亚洲最大的独立另类投资管理集团之一，在医药领域有丰富的投资经验。 ## 战投引入的积极影响 * **研发投入保障：** 战略投资可以提高海正博锐研发投入的持续性，确保临床试验和研发快速推进，有助于在研品种尽早上市。 * **内部激励加速：** 有利于加快内部员工激励计划进度，确保人才队伍稳定。 * **资本市场融资：** 预计海正博锐会启动在港交所、科创板上市工作，可以通过资本市场融资来支持后续研发。 ## 资产负债率下降与利润释放 海正博锐股权转让后，公司可回收大量现金，偿还债务后可有效降低资产负债率，降低利息支出，释放利润。预计每年可节约财务费用1.4亿元，增加净利润约1.2亿元，将在2020年业绩中开始体现。 ## 估值与投资建议 * **聚焦主业：** 公司加快非核心资产出让，聚焦生物药、原料药和制剂三大主业。 * **管理改善：** 新任管理层加强内部管理体系，19H1扣非后实现盈利，标志着公司业务和管理均有望迎来历史性拐点。 * **估值构成：** 海正药业19年合理估值170亿元，由瀚晖制药、生物药、化学药、原料药和医药商业等部分构成。 * **盈利预测：** 假设海正博锐老股转让/增资于年内完成并确认投资收益，预计公司19/20/21年分别实现归母净利润10.22亿元、3.09亿元和5.25亿元。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 # 总结 ## 战略落地，未来可期 海正药业通过引入战略投资者，优化资产结构，聚焦核心业务，有望迎来业绩拐点。海正博锐战投引入初步落地，开启公司发展新局面。 ## 关注风险，谨慎投资 尽管公司前景看好，但也存在国家集采风险、管理风险、固定资产折旧风险以及海正博锐增资/股权转让失败等风险，投资者需谨慎。

# 中心思想 ## 业绩增长与现金流改善 瑞康医药2019年中报显示，公司业绩保持高增长，尤其在医疗器械配送和省外业务方面表现突出。同时，公司现金流状况持续改善，标志着公司发展模式从外延式向内涵式转变。 ## 多元化业务布局与盈利预测 公司积极拓展业务模式，全方位布局医疗机构服务产业，形成新的利润增长点。预计未来几年公司归母净利润将持续增长，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司经营业绩分析 2019年上半年，瑞康医药实现营收179.57亿元，同比增长15.80%；归母净利润3.83亿元，同比下降33.99%；扣非净利润3.74亿元，同比下降35.46%；经营现金流净额2.47亿元。 ## 产品结构与毛利率分析 2019年上半年，药品总收入102.24亿元，同比增长5.49%；医疗器械配送收入76.64亿元，同比增长32.75%；移动医疗板块收入0.32亿元，同比增长104.2%。药品毛利率为10.20%，同比下降1.75%；医疗器械配送毛利率为30.48%，同比下降1.69%。 ## 区域分布分析 2019年上半年，山东省内实现收入78.86亿元，同比增长11.26%；省外实现收入100.71亿元，同比增长19.62%，省外销售占比达到56%。 ## 现金流分析 自2018年二季度以来，公司通过强化应收账款管理、优化支付方式等措施，现金流得到大幅改善，连续四个季度现金流为正。 ## 业务布局 公司通过“并购+合伙人”模式打造全国销售网络，业务模式拓展至药品和医疗器械供应链服务、学术推广、医疗信息及后勤服务、医疗产业第三方物流、医疗产业供应链金融服务和中医药及实体药店六大业务板块。 ## 盈利预测 预计2019-2021年归母净利润分别为9.04/10.23/11.70亿元，对应PE分别为13、11、10倍，维持“买入”评级。 # 总结 瑞康医药2019年中报显示，公司在医疗器械和省外业务的驱动下，业绩保持稳健增长。现金流状况的持续改善表明公司正从外延式扩张转向高质量的内涵式发展。公司通过多元化的业务布局和精细化管理，不断提升盈利能力和市场竞争力。维持“买入”评级，但需关注省外并购标的业绩不及预期以及器械两票制政策推进低于预期的风险。

# 中心思想 ## 产品景气与并购驱动业绩增长 本报告的核心观点是：利民股份凭借主要产品的高景气度和对威远资产组的成功并购，实现了业绩的逆势高增长。公司在农药行业普遍面临需求和环保政策压力的背景下，通过技术、环保和产业整合优势，实现了盈利能力的显著提升。 ## 维持“买入”评级 基于公司强劲的内生增长动力和未来发展潜力，太平洋证券维持对利民股份“买入”评级，并预测公司未来两年净利润将持续增长。 # 主要内容 ## 公司发布19年半年报 公司发布2019年半年报，营收10.88亿元，同比增长52.65%，归母净利润1.99亿元，同比增长92.98%。预计1-9月净利润2.7-3亿元，同比增长80%-100%。 ## 主要产品高景气+威远并表，业绩逆势大增 * **主要产品价格坚挺：** 代森锰锌维持去年均价，硝磺草酮价格持续上涨。 * **新河公司贡献利润：** 参股的新河公司百菌清量价齐升，净利大增。 * **威远并表释放盈利：** 威远资产组并表期内实现净利3112.65万元。 * **河北双吉经营向好：** 河北双吉净利同比接近翻倍增长。 ## 内生增长动力强劲，处于快速成长期 * **市场占有率和出口占比高：** 公司与威远主要产品市场占有率与出口占比高，受国内环保政策影响小。 * **项目与土地储备充足：** 扩充产能与制剂项目将快速推进。 * **新增产能即将投产：** 新河百菌清新增产能预计年底前投产，代森系列产品与苯醚甲环唑下半年贡献利润。 * **制剂项目启动：** 年产1万吨水基化制剂项目设计已启动，硝磺草酮、三乙磷酸铝产能未来也将大幅增长。 ## 盈利预测与评级 预计公司 19-20年净利分别为3.85亿、5.44亿元，EPS 为 1.36 元、1.92 元，目前股价对应 PE 分别为 11 倍、8 倍。维持“买入”评级。 ## 财务预测表 * **资产负债表：** 详细列出了公司2017A至2021E的资产、负债和所有者权益情况，包括流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等。 * **利润表：** 详细列出了公司2017A至2021E的营业收入、营业成本、营业利润、净利润等，并计算了EBITDA和EPS。 * **现金流量表：** 详细列出了公司2017A至2021E的经营活动现金流、投资活动现金流和筹资活动现金流。 * **主要财务比率：** 详细列出了公司2017A至2021E的成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力和估值比率等。 # 总结 ## 业绩增长的核心驱动力 利民股份的业绩增长主要得益于主要产品的高景气度和对威远资产组的成功并购。公司在农药行业面临挑战的背景下，通过技术创新和产业整合，实现了盈利能力的提升。 ## 维持买入评级的逻辑 太平洋证券维持对利民股份“买入”评级，是基于公司强劲的内生增长动力和未来发展潜力。公司在市场占有率、出口占比、项目储备和产能扩张等方面都具备优势，预计未来业绩将持续增长。

中心思想 业绩拐点与产品线拓展 通化东宝作为国内胰岛素行业的领军企业，在经历2018年主动进行的渠道库存和应收账款调整后，预计自2019年第三季度起，公司业绩将重回快速增长轨道。随着甘精胰岛素等多个重磅在研品种即将获批上市，公司产品线将进入快速丰富期，显著增强其在糖尿病治疗市场的竞争力。 估值吸引力与长期增长潜力 报告预测公司未来几年收入和净利润将实现稳健增长，且当前估值处于历史低位，相比同行业其他龙头公司具有吸引力。凭借其完善的产品布局、深厚的基层销售网络以及一体化糖尿病解决方案，通化东宝有望巩固并提升其市场地位，实现长期可持续发展。 主要内容 一. 公司基本情况：国内胰岛素行业龙头 历史沿革与技术优势 通化东宝始建于1985年，并于1994年在上交所上市。自1995年起投入重组人胰岛素研究，于1998年成功获得重组人胰岛素注射液（甘舒霖R）生产批件，成为国内首家自主生产人胰岛素的企业。公司拥有中国重组人胰岛素生产企业中规模最大的发酵系统，其年产3000千克的吨级胰岛素原料药生产线于2008年投产，技术达到国际先进水平。至2014年，公司重组人胰岛素注射液的年产能已达到12600万支。 产品线与市场地位 公司产品线涵盖甘舒霖R、N、30R、40R、50R等全系列人胰岛素产品，是国内人胰岛素规格最为齐全的企业，在人胰岛素市场占有率超过25%。其中，甘舒霖30R是公司的核心主力品种，2016年销量占比高达77%。值得注意的是，公司产品价格保持良好，例如甘舒霖R在7年间价格仅下降2.4%，显示出较强的市场定价能力。 财务表现与销售策略 2005年至2018年，通化东宝的营业收入和归母净利润复合增速分别达到18%和35%，其中胰岛素收入复合增速更是高达29%。尽管2018年三季度因主动降低渠道库存和应收账款规模导致净利润小幅下滑，但公司整体毛利率呈持续增长态势，主要得益于高毛利胰岛素产品收入比重不断增加以及规模效应的逐步显现。公司自2004年起建立专业化销售团队，深耕基层医疗市场，通过“蒲公英行动”等学术推广活动，有效提升了企业品牌和产品形象，增强了医生群体对公司产品的认可度。截至2018年，公司销售人员已超过1300人。 二. 渠道库存恢复正常，产品线进入快速丰富期，业绩迎来拐点 渠道优化与业绩回升 2016年起，公司应收账款余额同比增速逐季度提升，导致渠道库存增加。为优化经营质量，公司于2018年第三季度主动控制发货量，降低渠道库存和应收账款，当季度应收账款余额同比下降5.91%，环比下降28%。至2018年末，应收账款/营业收入比率已降至0.21，接近近年平均水平；2019年第二季度应收账款同比下降13%。目前，公司应收账款和渠道库存均已恢复正常水平。鉴于2018年第三季度为业绩低点，预计自2019年第三季度起，公司业绩有望重回增长轨道。 研发管线与新品上市 公司研发管线聚焦于糖尿病用药领域，涵盖三代胰岛素、GLP-1类似物和口服降糖药等多个品种。其中，甘精胰岛素已完成生产现场检测和抽样阶段，预计将于2019年第三季度获批上市。门冬胰岛素已于2019年3月申报生产，有望在2020年上市。此外，预计在2021-2022年，公司还将陆续推出门冬胰岛素30、门冬胰岛素50、利拉鲁肽注射液、西格列汀等多个新品种，预示着公司即将进入产品线快速丰富期。 管理层变动与战略展望 2019年3月，公司管理层实现平稳交接，原公司副总经理冷春生担任董事长兼总经理，兼管研发，管理层趋于年轻化、专业化。凭借公司完善的销售渠道网络和产品在医生/患者群体中良好的品牌形象，预计上述新品上市后有望迅速放量，为公司业绩的长期持续稳健增长提供有力保障。 三. 二代胰岛素有望保持稳定增长，甘精胰岛素销售额有望超10亿元 胰岛素市场格局与公司定位 国内胰岛素市场竞争格局良好，主要参与者包括赛诺菲、诺和诺德、礼来等跨国大型药企，以及通化东宝、甘李药业、联邦制药等国内企业。公司目前销售主力品种为甘舒霖30R（预混胰岛素）。即将上市的甘精胰岛素（长效胰岛素）将与现有产品形成有效互补，满足不同胰岛素患者的需求，有望进一步提升公司新患者获取能力。 糖尿病治疗方案一体化 通化东宝致力于为糖尿病患者提供一体化解决方案。公司现有及在研产品涵盖短效胰岛素（人胰岛素、门冬胰岛素）、基础胰岛素（甘精胰岛素、地特胰岛素、甘舒霖N）和预混胰岛素（门冬30、门冬50、甘舒霖R），以及GLP-1类似物（利拉鲁肽和度拉糖肽）和多种口服降糖药（瑞格列奈片、西格列汀片等）。此外，公司还提供血糖试纸、胰岛素注射笔等医疗器械，能够满足糖尿病患者多样化的临床治疗需求。 二代胰岛素市场前景 根据IQVIA数据，2018年国内样本医院胰岛素市场规模约84亿元人民币，近5年销售额复合增速为12.1%。通化东宝的市场份额从2016年的6%增长到2018年的7%，复合增速约为13-14%。考虑到公司主要销售渠道在基层医院，预计其胰岛素终端销售增速仍超过15%。二代胰岛素因其相对低廉的价格，在基层市场和经济欠发达地区仍有较大的增长空间。预计未来3-5年，公司二代胰岛素终端销售复合增速有望保持在10-13%左右。 甘精胰岛素市场潜力 甘精胰岛素作为长效重组胰岛素类似物，能提供长效、平稳的血糖控制，显著减少低血糖事件，并提高患者用药依从性。2018年，甘精胰岛素终端销售额达到52.73亿元，近5年复合增速接近20%。保守估计未来5年甘精胰岛素复合增速为10%，则2023年市场规模将达到85亿元。若通化东宝能占据10-15%的市场份额，其甘精胰岛素的销售额有望突破10亿元。 四．盈利预测和风险提示 业绩展望与估值分析 报告认为，随着渠道库存恢复正常和新品上市，公司业绩将迎来增长。预计2019-2021年，公司营业收入将分别达到28.53亿元、32.98亿元和38.16亿元，增速分别为6%、16%和16%。同期归母净利润预计为9.66亿元、11.52亿元和13.86亿元，增速分别为15%、19%和20%。利润增速快于收入增速，主要得益于胰岛素规模效应带来的毛利率提升以及各项费用率的逐步下降。目前，公司2020年PE估值仅为30倍，处于历史低位，相比医药行业其他龙头公司具有较强的估值吸引力。报告给予通化东宝目标价25.65元，对应2020年45倍PE，并首次覆盖给予“买入”评级。 主要风险因素 报告提示，公司面临的主要风险包括：二代胰岛素增速下滑超预期；在研品种上市进度低于预期。 总结 通化东宝作为国内胰岛素行业的龙头企业，在成功完成渠道库存调整后，其业绩增长已迎来明确拐点。随着甘精胰岛素等多个重磅三代胰岛素及口服降糖药的陆续上市，公司产品线将得到显著丰富，市场竞争力将进一步增强。凭借其在基层市场的深厚积累、完善的销售网络以及为糖尿病患者提供一体化解决方案的能力，公司有望在未来几年实现收入和利润的持续快速增长。当前公司估值处于历史低位，具备较高的投资吸引力，长期发展前景广阔。