凯莱英(002821) 　　事件： 　　3月28日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入78.25亿元，同比下滑23.70%，剔除大订单后收入为54.05亿元，同比增长24.37%，归母净利润为22.69亿元，同比下滑31.28%，扣非后归母净利为21.04亿元，同比下滑34.87%。 　　点评： 　　小分子主业增长稳健，项目管线不断丰富。小分子业务实现收入66.20亿元，剔除大订单后为42.00亿元，同比增长25.60%，毛利率为60.07%，同比提升9.53%，主要和大订单毛利较高、汇兑损益以及效率提升有关。具体来看，商业化项目实现收入51.12亿元，剔除大订单后为26.92亿元，同比增长47.13%；临床项目实现收入15.07亿元，剔除新冠项目后同比基本持平。此外，项目管线不断丰富，截至2023年底，共有40个商业化项目、69个临床三期项目、317个临床前及早期项目。 　　新兴业务持续增长，未来蓄势待发。新兴业务2023年实现收入11.99亿元，同比增长20.42%，毛利率为26.48%，同比下降7.20%，主要和境内外生物医药融资环境持续低迷有关。具体来看，化学大分子CDMO业务同比增长8.76%，新开发客户74家，承接新项目80个；临床业务收入同比下降7.44%，承接新项目347个，承接一体化订单33个；制剂CDMO业务同比增长18.36%，完成项目148个，新签订单数量同比增长50%。 　　技术驱动研发持续投入，高级人才队伍不断扩充。公司致力于将“技术驱动”作为核心竞争力，2023年研发投入为7.08亿元，占营收比例为9.05%，截至2023年底共有国内外已授权专利383项，连续科学、合成生物等八大技术平台不断迭代。此外，公司不断扩充高级人队伍，2023年共引进博士83人、高管及以上人员29人、海归93人。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为69.48/89.11/114.54亿元，同比增长-11.2%/28.3%/28.5%；归母净利为17.63/23.53/29.51亿元，同比增长-22.3%/33.4%/25.4%，对应当前PE分别为19/14/11X，持续给予“买入”评级。 　　风险提示：新签订单或新增项目数不及预期风险、新业务或新客户拓展不及预期风险、竞争加剧风险、汇率波动风险、产能投放不及预期风险、地缘政治风险。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　氟化工：萤石、氢氟酸价格维持稳定，制冷剂价格延续强势。本周（3/16-3/22）制冷剂价格继续上涨，3月下游空调厂家排产量大幅提升，市场需求增加；原料端萤石价格居高不下，氢氟酸价格维持稳定，成本面支撑偏强；当前厂家挺价意愿强烈，制冷剂价格继续上涨。二代制冷剂R22价格为2.25万元/吨，较上周价格上涨500元/吨。三代制冷剂方面，R125价格为4.40万元/吨，较上周价格上涨500元/吨；R134a价格为3.25万元/吨，较上周价格上涨500元/吨；R32价格为2.6万元/吨，较上周价格上涨1000元/吨。 　　食品及饲料添加剂：下游需求逐渐好转，本周饲料添加剂价格上涨。本周饲料添加剂价格上涨。当前部分厂家70%、98%赖氨酸停产尚未恢复，行业库存偏低，市场现货紧张，工厂相继提价。据百川盈孚，苏氨酸市场均价为10.28元/公斤，较上周上涨0.25元/公斤；赖氨酸市场均价为10.47元/公斤，较上周上涨0.54元/公斤。 　　锂电材料：碳酸锂、六氟磷酸锂价格继续上行，锂电材料价格整体抬升。据wind、百川盈孚数据，本周澳矿和锂云母价格上涨，碳酸锂生产成本上行，叠加江西部分企业仍受环保问题影响，本周锂电材料产品价格整体上涨。截至3月22日，99.5%电池级国产碳酸锂价格为11.27万元/吨，较上周五上涨0.4%；国内六氟磷酸锂价格为7.1万元/吨，较上周五上涨1.43%；三元材料523市场价13.3万元/吨，较上周上涨1300元/吨。 　　2.核心观点 　　（1）氟化工：3月下游空调厂家排产量大幅提升，制冷剂厂家挺价意愿强烈，产品价格持续上涨，行业有望迎来长期向上的景气周期，龙头企业值得关注。建议关注：永和股份、巨化股份、三美股份。（2）食品及饲料添加剂：部分厂家停产造成区域性现货紧缺，工厂库存紧张，支撑产品价格上涨，行业龙头企业值得关注。建议关注：梅花生物、阜丰集团、华恒生物等。 　　（3）锂电材料：环保因素影响下碳酸锂价格走高，下游头部电芯厂需求提升，动力市场小幅回暖。建议关注：黑猫股份、信德新材等。风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　钛白粉：多家公司发布涨价函，钛白粉价格调涨。本周龙佰集团宣布自2024年以来的第三次价格调整，公司各型号钛白粉销售价格在原价基础上对国内各类客户上调500元人民币/吨，对国际各类客户上调100美元/吨。自2024年起国内钛白粉生产商的出口订单量持续保持在较高水平，国际钛白粉行业的领军企业如科慕、特诺、范能拓和康诺斯等，近期也相继实施了100至200美元/吨的价格上涨，在国际市场上进一步巩固钛白粉价格的坚挺态势。上游钛矿价格的攀升也为钛白粉的成本端提供了坚实支撑。截至3月22日，钛白粉市场价格为16492元/吨，较上月同比上涨2.7%。 　　氟化工：萤石、氢氟酸价格维持稳定，制冷剂价格延续强势。本周（3/16-3/22）制冷剂价格继续上涨，3月下游空调厂家排产量大幅提升，市场需求增加；原料端萤石价格居高不下，氢氟酸价格维持稳定，成本面支撑偏强；当前厂家挺价意愿强烈，制冷剂价格继续上涨。二代制冷剂R22价格为2.25万元/吨，较上周价格上涨500元/吨。三代制冷剂方面，R125价格为4.40万元/吨，较上周价格上涨500元/吨；R134a价格为3.25万元/吨，较上周价格上涨500元/吨；R32价格为2.6万元/吨，较上周价格上涨1000元/吨。 　　2.核心观点 　　（1）钛白粉：钛白粉迎来2024年第三次涨价，钛白粉出口持续上涨，2023年国内钛白粉出口量达164万吨，创历史新高，2024年以来国内钛白粉企业出口订单依旧维持高位，预计短期内钛白粉价格坚挺，行业盈利能力持续上升。建议关注：龙佰集团等。 　　（2）氟化工：3月下游空调厂家排产量大幅提升，制冷剂厂家挺价意愿强烈，产品价格持续上涨，行业有望迎来长期向上的景气周期，龙头企业值得关注。建议关注：永和股份、巨化股份、三美股份。风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年3月26日，医药板块涨跌幅-0.40%，跑输沪深300指数0.91pct，涨跌幅居申万31个子行业第25名。各医药子行业中，血液制品(+0.47%)、线下药店(+0.20%)、医院（-0.03%）表现居前，医疗研发外包(-1.39%)、体外诊断(-1.55%)、其他生物制品(-0.43%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为圣达生物(+9.98%)、江苏吴中(+9.98%)、新天地(+8.06%)；跌幅榜前3位为大理药业（-9.98%）、九安医疗(-6.77%)、ST吉药(-5.51%)。 　　行业要闻： 　　3月25日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，罗氏申报的GDC-0077（Inavolisib）拟纳入突破性治疗品种，针对适应症为：与哌柏西利和内分泌疗法联合用药适用于治疗PIK3CA突变、HR阳性、HER2阴性的局部晚期或转移性乳腺癌成人患者。该药是一款靶向PI3Kα突变体的选择性抑制剂。 　　（来源：CDE） 　　公司要闻： 　　国药现代（600420）：公司发布公告，子公司国药致君收到澳大利亚药物管理局（Therapeutic Goods Administration，TGA）颁发的GMP证书，公司粉针一车间2线和3线通过TGA-GMP符合性检查，主要生产产品为注射用头孢曲松钠、注射用头孢噻肟钠、注射用头孢他啶。 　　五洲医疗（301234）：公司发布公告，近日收到美国食品药品监督管理局的通知，公司医疗器械产品HWJECT Auto-disable syringe（定量自毁注射器）已经获得美国FDA批准注册，该产品适用于液体的抽取和注射。 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，近日子公司苏州盛迪亚收到国家药品监督管理局核准签发关于注射用SHR-7631的《药物临床试验批准通知书》，将于近期开展晚期实体瘤的临床试验。 　　复星医药（600750）：公司发布年报公告，2023年实现营业收入414.00亿元，同比下降5.81%，归母净利润为23.86亿元，同比下滑36.04%，扣非后归母净利为20.11亿元，同比下滑48.08%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心驱动力 百亚股份在2023年度实现了显著的收入和利润增长，主要得益于其“大健康”系列产品的快速发展和外围市场的有效拓展。公司通过电商渠道的爆发式增长和线下渠道的全国化布局，成功驱动了整体业绩的提升。 盈利结构优化与市场拓展成效 公司盈利能力持续向好，毛利率显著提升，这主要归因于以益生菌为主的中高端系列产品的快速增长，带动了片单价的提高。同时，公司加大品牌和渠道投入，有效支撑了新品上市和新市场的开拓，品牌壁垒逐步建立，费用投放效率有望提升。 主要内容 2023年度业绩概览 百亚股份2023年全年实现营业收入21.44亿元，同比增长33.00%；归母净利润2.38亿元，同比增长27.21%；扣非归母净利润2.16亿元，同比增长20.33%。基本每股收益0.56元，同比增长27.27%。其中，23Q4单季度营业收入为6.68亿元，同比增长38.39%；归母净利润0.56亿元，同比下降8.65%；扣非归母净利润0.44亿元，同比下降25.19%。 收入增长驱动因素 大健康产品贡献显著 大健康产品收入同比增长41.15%，贡献了总收入的88.15%，成为公司收入增长的主要驱动力。特别是自有品牌“自由点”的有机纯棉、敏感肌、益生菌等大健康产品增速更快，占卫生巾比重达到26.17%。 渠道策略与市场拓展 公司持续精进“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的营销策略。 电商渠道：紧抓重大营销节点，发力直播电商，全年收入达7.48亿元，同比增长101.52%，收入贡献约3成。“自由点”连续多月位居抖音卫生巾TOP1品牌。 线下渠道：发力外围市场，推进全国化布局。全年核心五省收入10.37亿元，同比增长13.45%；外围省份收入2.38亿元，同比增长21.23%。 盈利能力与费用结构 毛利率与净利率表现 2023年全年整体毛利率为50.32%，同比提升5.21个百分点；其中“自由点”毛利率达54.84%。净利率为11.12%，同比下降0.47个百分点。盈利向好主要得益于以益生菌为主的中高端系列产品快速增长，片单价持续提升，驱动公司整体盈利空间扩大。 费用投入与研发创新 销售费用率为31.20%，同比增加6.70个百分点；管理费用率为3.36%，同比下降0.48个百分点；研发费用率为2.52%，同比下降0.18个百分点。公司加大研发投入，2023年新增专利28项，支撑新品推出和老品迭代。全年6.69亿元销售费用中，营销推广类费用达4.01亿元，占比59.94%，用于支撑新品上市和新市场新渠道的快速打开。 投资建议与未来展望 太平洋证券维持百亚股份“买入”评级。预计公司2024-2026年营业收入分别为28亿元、34亿元、41亿元；归母净利润分别为3.09亿元、3.78亿元、4.67亿元。对应摊薄每股收益分别为0.72元、0.88元、1.09元。当前股价对应PE分别为23倍、18倍、15倍。公司作为西南卫生巾龙头，未来有望通过拓展新产线、纳入新省份持续扩增收入，同时品牌壁垒提升费用投放效率，产品结构优化提升盈利空间。 风险提示 报告提示的风险包括：新品研发和推广遇阻；市场竞争激烈超预期；原材料成本大幅上涨；新产线投产进度不理想等。 总结 百亚股份2023年业绩表现亮眼，营业收入和归母净利润均实现高速增长，主要驱动力来自大健康产品的强劲销售和电商、外围市场的有效拓展。公司盈利结构持续优化，毛利率显著提升，得益于中高端产品占比的增加。尽管销售费用投入加大，但有效支撑了品牌建设和市场扩张。展望未来，公司有望凭借产品创新和渠道深化，持续扩大市场份额并提升盈利能力，但需关注新品推广、市场竞争和成本波动等潜在风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　事件：3月24日，公司发布2023年年度报告：全年实现营业收入16.50亿元，同比增长35.71%；归母净利润5.34亿元，同比增长49.13%，扣非净利润4.68亿元，同比增长45.54%，主要系公司销售规模增长、降本控费带来的利润增长；经营活动产生的现金流量净额6.89亿元，同比增长87.52%，主要系公司销售规模增长，经营利润增长。 　　其中，第四季度实现营业收入4.37亿元，同比增长32.80%；归母净利润1.31亿元，同比增长34.11%；扣非净利润1.08亿元，同比增长21.78%；经营活动产生的现金流量净额2.04亿元，同比增长132.70%。 　　各业务高速增长，国际因素扰动下海外依旧呈现良好增长趋势2023年，公司坚持技术创新，产品布局不断完善，各产品线较上年同期均有不同程度增长。 　　分产品来看，公司电生理业务实现收入3.67亿元，同比增加25.51%；冠脉业务实现收入7.91亿，同比增加38.98%；外周介入实现收入2.56亿元，同比增加40.36%；非血管介入业务实现收入0.16亿元；OEM业务实现收入2.10亿元，同比增加31.67%。 　　（1）电生理业务：2023年，公司在超过800家医院完成三维电生理手术10,000余例，手术量较2022年度增长超过200%。国内电生理产品新增医院植入300余家，覆盖医院超过1,100家。公司在2023年度的带量采购项目执行周期中，坚决执行中标结果，在确保产品质量满足客户要求的前提下，保障了供货的稳定性和及时性，在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等已进入临床试验阶段。 　　（2）冠脉及外周介入：血管介入类产品入院家数较去年底增长超600家，整体覆盖医院数3,600余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。公司使用线上线下相结合方式构建学术交流平台，围绕疾病疗法，如冠脉通路、冠脉预规划、冠脉复杂病变、逆向CTO、肿瘤栓塞通路等，及时有效地向临床传递了全产品解决方案。在研项目胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等植入产品进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。 　　分地区来看，境内公司实现收入14.08亿元，同比增加31.70%；境外实现收入2.34亿元，同比增加72.62%，占主营业务14.26%。 　　公司国际业务积极拓展经销商，注重国际临床学术交流和产品临床应用的专家经验分享，持续增加国际专家对公司产品的认可和信心。虽然国际市场受到国际战争、汇率波动、欧盟MDR指令切换等因素带来的影响，公司国际业务整体呈现良好的增长趋势，其中中东非洲、独联体区域同比增长超100%，其他区域实现平稳增长。从产品线层面看，PCI自主品牌及EP自主品牌是国际业务增长的驱动源头。 　　期间费用率保持稳定，整体净利率略有提升 　　2023年度，公司的综合毛利率同比提升0.06pct至71.27%；销售费用率同比下降1.36pct至18.46%；管理费用率同比下降0.49pct至4.98%；研发费用率同比增长0.04pct至14.42%，主要系公司不断完善产品布局，进一步加大新产品、新技术研发投入；财务费用率同比提升0.02pct至-0.20%；综合影响下，公司整体净利率同比提升3.67pct至31.64%，主要系公司销售规模增长、降本控费带来的利润增长。 　　其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为70.95%、16.42%、4.61%、15.94%、0.28%、28.77%，分别变动-0.83%、-2.37%、+0.25%、+3.61%、+0.16%、+0.63%。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为22.23亿/30.08亿/39.68亿元，同比增速分别为35%/35%/32%；归母净利润分别为6.89亿/9.34亿/12.37亿元，分别增长29%/36%/32%；EPS分别为10.30/13.97/18.50，按照2024年3月22日收盘价对应2024年42倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品研发失败及注册风险，科研及管理人才流失的风险，市场竞争风险，行业政策导致产品价格下降的风险等。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 惠泰医疗在2023年实现了显著的财务增长，营业收入和归母净利润分别同比增长35.71%和49.13%，显示出公司强大的市场扩张能力和成本控制效率。经营活动现金流净额同比大幅增长87.52%，进一步印证了其健康的经营状况和盈利质量。 多元业务布局与国际市场拓展 公司通过持续的技术创新和产品线完善，在电生理、冠脉、外周介入等核心业务领域均实现高速增长。尤其值得关注的是，尽管面临国际市场的不确定性，海外业务收入仍同比增长72.62%，成为重要的增长引擎，表明公司国际化战略的成功推进和产品竞争力的提升。 主要内容 2023年年度报告概览 惠泰医疗于2023年实现营业收入16.50亿元，同比增长35.71%；归母净利润5.34亿元，同比增长49.13%；扣非净利润4.68亿元，同比增长45.54%。利润增长主要得益于销售规模扩大和降本控费。经营活动产生的现金流量净额达6.89亿元，同比大幅增长87.52%。第四季度表现同样强劲，营业收入1.37亿元，同比增长34.14%；归母净利润1.31亿元，同比增长32.80%。 各业务高速增长，国际因素扰动下海外依旧呈现良好增长趋势 分产品线表现 2023年，公司各产品线均实现不同程度增长： 电生理业务：收入3.67亿元，同比增长25.51%。 冠脉业务：收入7.91亿元，同比增长38.98%。 外周介入业务：收入2.56亿元，同比增长40.36%。 非血管介入业务：收入0.16亿元。 OEM业务：收入2.10亿元，同比增长31.67%。 电生理业务亮点 2023年，公司在超过800家医院完成三维电生理手术10,000余例，手术量较2022年增长超过200%。国内电生理产品新增医院植入300余家，覆盖医院超过1,100家。公司积极执行带量采购中标结果，保障产品质量和供货稳定性。在研项目如脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等已进入临床试验阶段。 冠脉及外周介入业务亮点 血管介入类产品入院家数较去年底增长超600家，整体覆盖医院数3,600余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。公司通过线上线下学术交流平台，围绕冠脉通路、复杂病变、肿瘤栓塞通路等疾病疗法，提供全产品解决方案。在研项目胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。 分地区表现与国际市场拓展 境内收入14.08亿元，同比增长31.70%。境外收入2.34亿元，同比大幅增长72.62%，占主营业务的14.26%。尽管国际市场受到战争、汇率波动、欧盟MDR指令切换等因素影响，公司国际业务仍呈现良好增长趋势，其中中东非洲、独联体区域同比增长超100%。PCI自主品牌及EP自主品牌是国际业务增长的主要驱动力。 期间费用率保持稳定，整体净利率略有提升 费用结构与盈利能力分析 2023年度，公司综合毛利率同比提升0.06个百分点至71.27%。销售费用率同比下降1.36个百分点至18.46%；管理费用率同比下降0.49个百分点至4.98%。研发费用率同比增长0.04个百分点至14.42%，主要系公司加大新产品、新技术研发投入。财务费用率同比提升0.02个百分点至-0.20%。综合影响下，公司整体净利率同比提升3.67个百分点至31.64%，主要得益于销售规模增长和降本控费。 第四季度费用率变动 2023年第四季度，综合毛利率为70.95%，销售费用率16.42%，管理费用率4.61%，研发费用率15.94%，财务费用率0.28%，整体净利率28.77%。与去年同期相比，销售费用率下降2.37个百分点，研发费用率上升3.61个百分点，净利率上升0.63个百分点。 盈利预测与投资评级 太平洋证券预计惠泰医疗2024-2026年营业收入分别为22.23亿、30.08亿、39.68亿元，同比增速分别为35%、35%、32%。归母净利润分别为6.89亿、9.34亿、12.37亿元，分别增长29%、36%、32%。EPS分别为10.30、13.97、18.50元。按照2024年3月22日收盘价对应2024年42倍PE。维持“买入”评级，目标价567.83元。 风险提示 报告提示了新产品研发失败及注册风险、科研及管理人才流失的风险、市场竞争风险以及行业政策导致产品价格下降的风险。 总结 惠泰医疗在2023年展现出强劲的增长势头，营业收入和归母净利润均实现高速增长，经营性现金流大幅改善，显示出公司卓越的经营效率和盈利能力。公司在电生理、冠脉、外周介入等核心业务领域均取得显著进展，并通过持续的技术创新和产品布局不断巩固市场地位。尤其值得肯定的是，尽管面临复杂的国际环境，海外业务仍实现高速增长，成为公司未来发展的重要驱动力。期间费用率保持稳定，整体净利率有所提升，反映了公司在规模扩张的同时，有效控制了成本。基于对公司未来业绩的积极预测，太平洋证券维持“买入”评级，并设定了明确的目标价，表明对惠泰医疗长期增长潜力的信心。同时，报告也提示了新产品研发、人才流失、市场竞争和政策变化等潜在风险，建议投资者关注。

中心思想 业绩超预期与战略转型 福瑞达2023年业绩表现强劲，归母净利润同比增长567%，扣非归母净利润同比增长137.4%，超出市场预告上限。这一显著增长主要得益于公司成功剥离地产业务，获得了1.4亿元的投资收益，并实现了战略转型，将业务重心全面聚焦于大健康领域。管理层团队的调整也为公司未来的高质量增长奠定了基础。 大健康主业的增长潜力 在剥离地产业务后，公司将资源集中于以化妆品为主的大健康业务。化妆品业务收入同比增长22.7%至24.16亿元，毛利率提升至62.1%，其中颐莲和瑷尔博士两大核心品牌表现突出，通过产品升级、新品放量和渠道优化持续贡献增长。原料业务和医药业务也展现出增长潜力，通过拓展应用场景和销售渠道，有望实现稳健发展。公司提出的“5+N”品牌战略和对医美赛道的布局，预示着大健康主业将构筑多品牌矩阵壁垒，实现中长期可持续增长。 主要内容 2023年业绩点评：业绩超预告上限，期待24年轻装上阵、全面发力大健康 福瑞达公司于近期公布了2023年年报，显示全年实现收入45.8亿元，同比下降65%；归母净利润3.03亿元，同比大幅增长567%；扣非归母净利润1.39亿元，同比增长137.4%。其中，非经常性损益为1.65亿元，主要来源于剥离地产业务产生的1.4亿元投资收益。2023年第四季度，公司收入达到11.8亿元，同比增长73.2%；归母净利润6535万元，同比增长160%；扣非归母净利润3122万元，同比增长130%。整体利润表现超出预告上限，为2024年公司轻装上阵、全面发力大健康业务奠定了良好基础。 分业务来看 化妆品业务：老品升级&新品放量&渠道优化，Q4收入环比提速，高毛利产品占比提升带动产品结构优化 化妆品业务收入同比增长22.7%至24.16亿元，毛利率同比提升1.16个百分点至62.1%。其中，第四季度收入同比增长41%至7.6亿元，环比第三季度明显提速。 分渠道表现： 线上渠道收入同比增长20.3%至21.1亿元，毛利率同比提升2.12个百分点至63.3%；线下渠道收入同比增长42.3%至3.02亿元，毛利率同比下降5.27个百分点至53.8%。 分品牌表现： 颐莲品牌收入同比增长20.4%至8.6亿元，瑷尔博士品牌收入同比增长27.3%至13.5亿元，均保持良好的增长势头。业务经营主体山东福瑞达生物股份（合并口径）净利率同比下降1.2个百分点至8.9%。 品牌战略与产品规划： 颐莲品牌2024年将持续聚焦“中国高保湿”定位，加码第一大单品玻尿酸喷雾，并提升面霜等第二大单品的占比。瑷尔博士品牌有序推进单品升级迭代及产品上新，2024年以来已升级/上新益生菌水乳、闪充水乳等，并加大在微生态抗老领域的研发投入，期待新品贡献增量。 原料业务 原料业务收入同比增长23.2%至3.61亿元，毛利率同比下降1.7个百分点至32.3%。未来计划推进国外原料药注册及应用场景拓展，有望提升市场份额。 医药业务 医药业务收入同比增长13.5%至5.2亿元，毛利率同比提升0.63个百分点至39.3%。公司计划拓展销售渠道，并试水线上医药新零售模式，期待业务回归稳健增长。 地产业务剥离24年轻装上阵，聚焦大健康实现高质量增长 战略聚焦： 公司在剥离地产业务后，将全面聚焦以化妆品为主的大健康业务。 管理层调整： 管理层团队调整已落定，新任核心管理层为原大健康业务主要领导，将为公司经营管理赋能并提供支持。 化妆品业务发展： 推出珂谧品牌，助力构建生美+医美的双美生态。品牌战略升级为“5+N”，有望推动化妆品业务实现高质量增长。 原料业务发展： 推进国外原料药注册及应用场景拓展，有望提升市场份额。 医药业务发展： 拓展销售渠道，试水线上医药新零售模式，期待业务回归稳健增长。 盈利预测与投资建议 公司在剥离地产业务、管理层调整后，经营逐步理顺，未来将聚焦大健康主业。 短期展望： 瑷尔博士以研发为基础，拓展微生态抗老领域，期待新品闪充系列贡献增量；颐莲强化“中国高保湿”品牌心智，持续优化产品结构。 中长期展望： 业务调整彰显大股东和管理层长期发展信心。化妆品业务将构筑多品牌矩阵壁垒，推出珂谧品牌布局医美赛道、拓展胶原蛋白领域，“5+N”品牌战略持续推进，多赛道多品牌有望接力中长期成长。 盈利预测： 预计公司2024/2025/2026年的归母净利润分别为3.88亿元、4.88亿元和5.99亿元，对应当前PE分别为25倍、20倍和16倍。 投资评级： 给予“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；新品推广及消费者接受度不及预期；医美业务推进不及预期等。 盈利预测和财务指标 指标名称 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4579 4628 5763 6803 营业收入增长率(%) -65% 1% 25% 18% 归母净利（百万元） 303 388 488 599 净利润增长率(%) 567% 28% 26% 23% 摊薄每股收益（元） 0.30 0.38 0.48 0.59 市盈率（PE） 32.1 24.8 19.7 16.1 总结 福瑞达公司2023年业绩表现亮眼，归母净利润同比大幅增长567%，超出市场预期，主要得益于地产业务的成功剥离及由此带来的投资收益。公司战略重心已全面转向大健康主业，并通过管理层调整进一步优化了经营结构。化妆品业务作为核心增长引擎，在颐莲和瑷尔博士两大品牌的带动下，通过产品创新、渠道优化和品牌升级（如“5+N”战略和布局医美赛道）展现出强劲的增长势头和巨大的市场潜力。原料和医药业务也通过拓展应用场景和销售渠道，有望实现稳健发展。展望未来，公司聚焦大健康主业的战略转型、多品牌矩阵的构建以及持续的产品创新，将为其带来中长期的可持续增长。基于此，分析师给予公司“买入”评级，并预计未来三年归母净利润将持续增长。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年3月25日，医药板块涨跌幅-1.45%，跑输沪深300指数0.91pct，涨跌幅居申万31个子行业第18名。各医药子行业中，医疗研发外包(+0.65%)、线下药店(+0.36%)、血液制品（-0.98%）表现居前，体外诊断(-3.12%)、医院(-2.59%)、疫苗(-2.31%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为圣达生物(+10.04%)、三鑫医疗(+5.97%)、科兴制药(+4.78%)；跌幅榜前3位为大理药业（-10.02%）、贝瑞基因(-9.96%)、安必平(-9.05%)。 　　行业要闻： 　　近日，中国药物临床试验登记与信息公示平台官网显示，安进和百济神州共同启动了一项国际多中心（含中国）3期临床研究（DeLLphi-306），以评价局限期小细胞肺癌放化疗后进行Tarlatamab治疗的有效性和安全性，该药为一款靶向DLL3和CD3的双特异性T细胞衔接蛋白，百济神州拥有该药的中国商业化权益。 　　（来源：CDE） 　　公司要闻： 　　人福医药（600079）：公司发布公告，子公司宜昌人福近日收到国家药品监督管理局核准签发的注射用磷丙泊酚二钠《药物临床试验批准通知书》，批准该药开展成人重症监护患者的镇静以及成人全身麻醉的诱导和维持的临床试验。 　　福元医药（601089）：公司发布公告，近日收到了国家药品监督管理局颁发的替米沙坦氢氯噻嗪片《药品注册证书》(证书编号：2024S00408)，批准该药品生产，该药用于治疗原发性高血压，用于治疗那些单用替米沙坦不能充分控制血压的患者。 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发注射用塞替派的《药品注册证书》，为国内首个获批移植预处理相关适应症的塞替派产品。 　　百奥泰（688177）：公司发布公告，此前向美国FDA递交了公司在研药品注射用BAT8006的II期临床试验申请，适应症为铂耐药上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌，公司于近日收到美国FDA药品临床试验许可函，并将于近期开展相关临床试验。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　报告摘要 　　本周我们梳理NASH赛道主要在研药物。 　　THR-β激动剂ASC41在肝脂肪和谷丙转氨酶下降幅度方面优于司美格鲁肽，和FGF21类似物相当。在肝脂肪下降幅度方面，THR-β激动剂ASC41在第12周肝脂肪下降的幅度超过司美格鲁肽第24周时下降的幅度，和Akero的FGF21类似物（目前抗纤维化效果最好的NASH药物）第24周时下降的幅度相近。在谷丙转氨酶（ALT）下降幅度方面，ASC41（THR-β激动剂）在第12周ALT下降的幅度和司美格鲁肽第72周时下降的幅度相当，但比Akero的FGF21类似物第24周时ALT下降的幅度略小。 　　ASC41在肝脂肪和脂质下降幅度方面优于同靶点THR-β激动剂Resmetirom和VK2809。在肝脂肪下降幅度方面，ASC41在第12周肝脂肪下降的幅度超过Resmetirom第16周时下降的幅度。在脂质下降幅度方面，ASC41在第12周脂质下降的幅度超过Resmetirom第24周时下降的幅度。在肝脂肪下降幅度方面，ASC41在第12周肝脂肪下降的幅度超过VK2809第12周时下降的幅度。在脂质下降幅度方面，ASC41在第12周脂质下降的幅度超过VK2809第12周时下降的幅度。 　　全球5款THR-β激动剂进度领先，目前ASC41国内进度最快。除了首款获批的THR-β激动剂Resmetirom外，临床进度靠前的在研THR-β激动剂药物还有歌礼制药的ASC41，Terns的TERN-501、海思科的HSK31679和Viking的VK2809等。ASC41是目前国内进度最快的THR-β抑制剂，Ⅱ期临床试验期中结果积极，且安全性和耐受性良好。 　　建议关注THR-β靶点研发进度靠前的相关药企，以及肝病检测器械相关标的：歌礼制药（THR-β激动剂ASC41、FASN抑制剂ASC40），海思科（THR-β激动剂HSK31679）和福瑞股份（FibroScan系列肝纤维化诊断仪器）等。 　　行情回顾：本周医药板块下跌，在所有板块中排名第29位。本周（3月18日-3月22日）生物医药板块下跌2.19%，跑输沪深300指数1.49pct，跑输创业板指数1.39pct，在30个中信一级行业中排名第29位。 　　本周中信医药子板块除中药饮片外均下跌，其中中药饮片子板块上涨8.68%，医疗服务子板块下跌4.11%。 　　投资建议：建议关注年报和一季度业绩有望超预期的优质个股（1）AI主题：本周人工智能主题火热，其中“AI+医药”尤为引人注目。参考此前周报主题《医疗+AI，高端医学影像设备再创新》、《AI赋能病理：诊断高效精准，填补医疗资源缺口》、《AI制药强力降本增效前景向好，CRO携手科技公司进行时》，估值低、弹性大的相关标的包括：祥生医疗（AI+影像）、迪安诊断（AI+诊断）、泓博医药（AI+制药）。 　　（2）医疗设备：3月13日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知，提到“鼓励具备条件的医疗机构加快医学影像、放射治疗、远程诊疗、手术机器人等医疗装备更新改造”，对于医疗设备领域是明确的利好信号。推荐关注以下企业：迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、开立医疗、祥生医疗。 　　（3）业绩催化：即将进入上市公司定期报告的集中披露时期，期间建议关注2023年年度和2024年第一季度的业绩有望实现高增长的优质个股：新产业、惠泰医疗、微电生理、澳华内镜、康辰药业等。 　　中长期观点：把握“关键少数”，寻求“单品创新+出海掘金+院内刚需”潜在机遇 　　（1）单品创新，渐入佳境：CNS系列（恩华药业、丽珠集团）、创新医械（微电生理、惠泰医疗）。 　　（2）出海掘金，拨云见日：创新制药（康辰药业、百奥泰）、医疗器械（迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、新产业、亚辉龙）。 　　（3）院内刚需，老龄催化（心脉医疗、赛诺医疗）。 　　风险提示：行业监管政策变化的风险，贸易摩擦的相关风险，市场竞争日趋激烈的风险，新品研发、注册及认证不及预期的风险，安全性生产风险，业绩不及预期的风险。