白云山(600332) 　　白云山专注于医药健康产业，在抗菌消炎、糖尿病、心脑血管、消化系统、清热解毒、男科、儿童用药等领域形成了相对完善的产品布局，在中药、化学原料药、化学药制剂等细分领域市场占有重要地位，目前已经形成“大南药”、“大商业”、“大健康”、“大医疗”四大板块。 　　南派中药集大成者，具有显著品牌资源优势 　　截至2022年底，白云山拥有中国驰名商标10项，旗下12家成员企业获得中华老字号认证，10家为百年企业。其中“王老吉”、“白云山”是国内最具价值的品牌之一。产品上，白云山共有323个品种纳入《国家医保目录》，331个品种纳入《省级医保目录》，143个品种纳入《国家基药目录》，在全国拥有明显的中成药品牌、品种优势。 　　持续提升品牌知名度和认知度，夯实发展根基 　　2022年公司中药类大南药实现营收56.17亿元（yoy+6.59%），其中华佗再造丸、小柴胡颗粒、滋肾育胎丸收入同比增长31.24%/14.05%/11.69%。公司围绕核心品种，积极参与国家和省级集采、深耕OTC市场，同时积极推动营销模式创新，持续推进陈李济药厂、中一药业等老字号振兴项目建设，持续提升品牌与产品的知名度，助力公司大南药板块持续发展。 　　积极探索国企改革方案，促进公司转型升级 　　2021年下属子企业广州医药成为白云山内部首个国企改革试点单位，随后公司积极稳妥扩大职业经理人改革试点范围。截止2022年底已有5家企业试行职业经理人改革。未来，公司将围绕“双效”提升发展主题，继续推进落实企业改革、职业经理人改革、经理层任期制与契约化管理等政策，推动公司高质量发展。此外，2022年公司成立广药基金、国资混改二期股权投资基金、广州老字号振兴基金，主要围绕本公司发展战略，布局公司相关领域优势资源，促进公司转型升级、实现快速发展。 　　盈利预测 　　我们预计公司2023-2025年总体收入分别为771.01/842.18/916.09亿元，同比增长分别为8.92%/9.23%/8.78%；归属于上市公司股东的净利润分别为43.83/48.73/53.29亿元，EPS分别为2.70/3.00/3.28元。考虑到公司中药大南药板块整体业务持续增长，大商业板块相关支持政策出台，看好公司发展，参考可比公司估值，给予公司2024年17倍PE，目标价51.00元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：行业政策变动风险、中成药集采格局变动风险，产品销售不及预期的风险、成本风险

　　事件：《2023年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案》以及《2023年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整申报指南》已经正式公布，相关申报工作自2023年7月1日起正式开启。 　　点评： 　　时间节奏：和2022年医保目录调整时间节奏基本一致，分为准备、申报、专家评审、谈判和公布结果五个阶段。准备阶段（2023年5-6月）、申报阶段（2023年7-8月）、专家评审阶段（2023年8-9月）、谈判/竞价阶段（2023年9-11月）、预计11月公布药品目录调整结果，发布新版药品目录。 　　品种范围：1）变动在目录内西药和中成药申报范围方面，《申报指南》新增2023年12月31日协议到期，适应症或功能主治未发生重大变化，因适应症或功能主治与医保支付范围不一致，主动申请调整支付范围的谈判药品。2）罕见病药、儿童药仍为新版医保目录侧重点。 　　根据对上市公司的药品信息进行梳理，我们认为可以重点关注以下药品的后续进展。 　　按品种：PD-1类，国产药品信迪利单抗，卡瑞利珠单抗，特瑞普利单抗和替雷利珠单抗皆可能通过适应症发生重大变化条件申报。 　　按公司： 　　A股——①恒瑞医药：磷酸瑞格列汀片、奥特康唑胶囊、羟乙磺酸达尔西利片、卡瑞利珠单抗、甲磺酸阿帕替尼片、环磷酰胺胶囊、阿得贝利单抗、马来酸吡咯替尼、氟唑帕利胶囊、海曲泊帕乙醇胺片、甲苯磺酸瑞马唑仑、林普利塞、非格司亭注射液，②百济神州：替雷利珠单抗、泽布替尼，③荣昌生物：泰它西普、维迪西妥单抗，④贝达药业：埃克替尼、恩沙替尼、伏罗尼布、贝福替尼，⑤君实生物：特瑞普利单抗，⑥九典制药：酮洛芬凝胶贴膏，⑦诺诚健华：奥布替尼，⑧健康元：妥布霉素吸入溶液，⑨丽珠集团：艾普拉唑肠溶片，⑩信立泰：阿利沙坦酯、恩那度司他。 　　港股——①信达生物：信迪利单抗、佩米替尼片、雷莫西尤单抗注射液、塞普替尼胶囊、伊基奥仑赛注射液，②欧康维视生物：氟轻松玻璃体内植入剂，③和黄医药：呋喹替尼、索凡替尼，④绿叶制药：托鲁地文拉法辛缓释片，⑤中国生物制药：艾贝格司亭α注射液，利马前素片，⑥复星凯特：阿基仑赛注射液，⑦翰森制药：培莫沙肽注射液，⑧云顶新耀：注射用盐酸依拉环素，⑨华领医药：多格列艾汀片。 　　风险提示：医保政策变动，企业策略无法预测的风险，药品竞争的风险

　　本周重点新闻跟踪 　　6月28日，国家统计局发布工业经济效益月度报告。1—5月份，全国规模以上工业企业实现利润总额2.67万亿元，同比下降18.8%，降幅比1—4月份收窄1.8个百分点。1—5月份，在41个工业大类行业中，14个行业利润总额同比增长，1个行业持平，24个行业下降，2个行业由盈转亏。其中，石油和天然气开采业下降9.9%，煤炭开采和洗选业下降18.7%，化学原料和化学制品制造业下降52.4%，石油、煤炭及其他燃料加工业下降92.8%。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价上涨1%，为69.86美元/桶。 　　重点关注子行业：本周尿素/氨纶价格分别上涨3.4%/0.6%；聚合MDI/纯MDI/TDI/乙烯法PVC/乙二醇/VE/粘胶短纤/VA价格分别下跌2.2%/1.8%/0.4%；DMF/醋酸/橡胶/有机硅/固体蛋氨酸/液体蛋氨酸/钛白粉/烧碱/粘胶长丝/重质纯碱/电石法PVC/轻质纯碱价格维持不变。 　　本周涨幅前五子行业：天然气（HenryHub)（+20.7%）、二氧化碳（山东）（+14.5%）、MMA（甲基丙烯酸甲酯）（+9.7%）、天然气（Texas）（+8.3%）、丙烯酸（+8.4%）。 　　MMA：本周MMA国内市场价格重心继续坚挺上移，虽部分检修装置恢复运行，但MMA市场现货流通仍表现偏紧，同时多家企业释放下月检修计划，后市供应预期进一步缩减下，供方心态较有支撑，贸易商情绪惜售，报盘坚挺上推。 　　尿素：本周国内尿素价格涨势不减，工厂收单持续好转。当前主产区工厂待发订单充足，市场成交氛围火热，加之部分地区降雨促进了农业需求补货，大多数工厂现货发运较为紧张，支撑此轮尿素价格继续上涨。同时期货盘面近日连续飘红，也加剧了市场情绪走高，目前市场挺价心态较强。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周上涨2.93%，沪深300指数较上周下跌0.56%。基础化工板块跑赢大盘3.49个百分点，涨幅居于所有板块第6位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：氨纶（+8.61%），粘胶（+8.13%），炭黑（+7.89%），其他塑料制品（+5.65%），其他纤维（+5.59%）。 　　重点关注子行业观点 　　我们主要推荐国际产业布局深刻变革周期下的投资机会。（1）引领发展：从需求持续增长、需求复苏、产业未来发展潜力等角度，我们推荐代糖行业（金禾实业）、合成生物学（华恒生物）、催化剂行业（凯立新材（和金属与材料组联合覆盖）、中触媒），同时建议关注新能源相关材料及纯碱行业。（2）保障安全：从粮食安全和制造业转移本土化等角度，我们推荐农药行业（扬农化工、润丰股份）、显示材料（万润股份），同时建议关注磷肥和轮胎行业。（3）聚焦产业发展核心力量：精细化工行业向“微笑曲线”两端延伸，龙头企业高质量产能持续扩张，我们推荐万华化学、华鲁恒升。 　　风险提示：原油价格大幅波动风险；新冠疫情导致需求不及预期风险；安全环保风险

中心思想 2023年医保目录调整启动与核心变化 2023年国家医保药品目录调整工作已于7月1日正式启动，其时间节奏与2022年基本保持一致，预计最终结果将于2023年11月公布。 本次调整在品种范围上有所扩展，特别新增了针对2023年12月31日协议到期、适应症或功能主治未发生重大变化，但因与医保支付范围不一致而主动申请调整支付范围的谈判药品。 罕见病药和儿童药继续作为新版医保目录调整的重点关注领域，体现了政策对特殊疾病用药的持续支持。 市场关注焦点与投资机遇 市场应重点关注PD-1类药物，如信迪利单抗、卡瑞利珠单抗、特瑞普利单抗和替雷利珠单抗，这些品种可能因适应症发生重大变化而申报调整。 报告梳理并列举了A股和港股多家重点医药生物公司及其可能参与谈判的品种，为投资者提供了具体的关注标的，包括恒瑞医药、百济神州、荣昌生物、信达生物等，其创新药和核心品种的谈判结果将对公司业绩产生重要影响。 主要内容 2023年医保目录调整的政策框架与时间表 医保目录调整时间节奏与阶段划分 2023年医保目录调整工作遵循与2022年相似的五个阶段： 准备阶段： 已于2023年5月至6月完成。 申报阶段： 自2023年7月1日起正式开启，持续至8月。 专家评审阶段： 预计在2023年8月至9月进行。 谈判/竞价阶段： 计划于2023年9月至11月展开。 结果公布： 预计2023年11月发布新版药品目录。 品种范围的拓展与重点领域 本次调整在目录内西药和中成药申报范围方面有所拓展，新增了一类谈判药品：即2023年12月31日协议到期，适应症或功能主治未发生重大变化，但因适应症或功能主治与医保支付范围不一致，主动申请调整支付范围的品种。 罕见病药和儿童药继续被明确为新版医保目录调整的侧重点，凸显了国家对这些特殊用药需求的重视。 重点关注公司及品种分析 报告根据对上市公司的药品信息梳理，建议重点关注以下药品的后续进展：PD-1类药品申报情况 国产PD-1类药物，包括信迪利单抗、卡瑞利珠单抗、特瑞普利单抗和替雷利珠单抗，均可能通过适应症发生重大变化这一条件进行申报，其谈判结果备受市场关注。 A股重点公司及潜在谈判品种 恒瑞医药： 磷酸瑞格列汀片、奥特康唑胶囊、羟乙磺酸达尔西利片（新增适应症）、卡瑞利珠单抗（新增适应症）、甲磺酸阿帕替尼片（新增适应症/协议到期续约）、环磷酰胺胶囊、阿得贝利单抗、马来酸吡咯替尼（新增适应症/协议到期续约）、氟唑帕利胶囊（协议到期续约）、海曲泊帕乙醇胺片（协议到期续约）、甲苯磺酸瑞马唑仑（新增适应症/协议到期续约）、林普利塞、非格司亭注射液（协议到期续约）。 百济神州： 替雷利珠单抗（新增适应症/协议到期续约）、泽布替尼（新增适应症/协议到期续约）。 荣昌生物： 泰它西普（协议到期续约）、维迪西妥单抗（协议到期续约）。 贝达药业： 埃克替尼（协议到期续约）、恩沙替尼（协议到期续约）、伏罗尼布、贝福替尼。 君实生物： 特瑞普利单抗（新增适应症/协议到期续约）。 九典制药： 酮洛芬凝胶贴膏。 诺诚健华： 奥布替尼（新增适应症/协议到期续约）。 健康元： 妥布霉素吸入溶液。 丽珠集团： 艾普拉唑肠溶片（新增适应症）。 信立泰： 阿利沙坦酯（协议到期续约）、恩那度司他。 泽璟制药： 多纳非尼（协议到期续约）。 恩华药业： 阿芬太尼。 中国生物制药/亿帆医药： 艾贝格司亭α注射液。 中国生物制药： 利马前素片。 康宁杰瑞制药-B/思路迪/先声药业： 恩沃利单抗。 神州细胞-U： 瑞帕妥珠单抗。 康恩贝： 黄蜀葵花总黄酮贴片。 港股重点公司及潜在谈判品种 信达生物： 信迪利单抗（新增适应症/协议到期续约）、佩米替尼片、雷莫西尤单抗注射液、塞普替尼胶囊、伊基奥仑赛注射液。 欧康维视生物： 氟轻松玻璃体内植入剂。 和黄医药： 呋喹替尼（协议到期续约）、索凡替尼（协议到期续约）。 绿叶制药： 托鲁地文拉法辛缓释片。 复星凯特： 阿基仑赛注射液。 云顶新耀： 注射用盐酸依拉环素。 华领医药： 多格列艾汀片。 总结 2023年国家医保目录调整工作已按既定时间表启动，预计将于11月公布最终结果。本次调整在品种范围上有所扩展，特别是为协议到期且支付范围不一致的谈判药品提供了调整机会，并持续聚焦罕见病药和儿童药。市场应密切关注PD-1类药物因适应症变化而进行的申报进展，以及恒瑞医药、百济神州、信达生物等A股和港股重点医药生物公司旗下多个创新药和核心品种的谈判结果，这些都将对相关公司的未来市场表现产生重要影响。投资者在关注机遇的同时，也需警惕医保政策变动、企业策略不确定性及药品竞争加剧等潜在风险。

　　方盛制药(603998) 　　报告摘要 　　方盛制药是国内中药创新的优秀企业，在中药领域成功开发了“欣雪安”牌心脑血管科、“金蓓贝”牌儿科、“美尔舒”牌妇科、“方盛堂”牌骨伤科等几大品牌系列产品。截至2022年底，公司及全资子公司、控股子公司共有71个产品品规入选《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》(2022年版)，品种资源非常丰富。 　　投资要点 　　持续剥离非主业资产，聚焦中成药制药主业 　　公司切实执行“归核化”的发展战略，持续优化调整业务结构，聚焦制药主业，2021-2022年陆续转让恒兴医药、佰骏医疗等多家子公司股权，股权出售完成后不再纳入公司并表范围。同时于2021年全资收购滕王阁药业获得强力枇杷膏（蜜炼）大品种，进一步扩充产品广度。 　　338大产品战略持续推进，产品矩阵丰富，增长动能强劲 　　公司持续推进338大产品战略，重点推广的藤黄健骨片、小儿荆杏止咳颗粒等品种在2021-2022年增长明显。同时，收购的强力枇杷膏（蜜炼）与公司现有的血塞通、藤黄健骨片、小儿荆杏止咳颗粒等优秀品种一起构成横跨心血管、骨伤科、儿科、呼吸系统、妇科等多治疗领域的产品矩阵，为公司持续增长注入强劲动力。 　　疫情短期影响逐渐消散，大品种有望继续放量 　　随着疫情影响减弱，市场销售推广逐渐恢复。公司部分重点大品种受益于疫情影响，2022年放量显著，小儿荆杏止咳颗粒销量同比增长320%，强力枇杷膏（蜜炼）销量同比增长258%，大大加深了患者对公司产品与品牌的认知，我们认为对带动公司整体产品销售具有积极的促进作用，公司产品有望继续放量。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司2023-2025年总体收入分别为19.32/24.38/29.82亿元，同比增长分别为7.83%/26.17%/22.33%；归属于上市公司股东的净利润分别为1.55/2.25/2.73亿元，EPS分别为0.35/0.51/0.62元。考虑到公司作为中药创新的优秀企业，具有一定的稀缺性，同时公司338大产品战略的持续落地带来较好的成长性，我们看好公司未来发展，首次覆盖，予以“买入”评级，给予2024年32倍PE，目标价16.38元/股。 　　风险提示：医药行业政策风险、市场竞争加剧风险、新产品开发风险、产品质量风险、产品毛利率下降风险、并购整合风险。

中心思想 高质量增长与全域运营驱动 滔搏在FY24Q1实现了零售及批发业务总销售金额20%-30%低段的同比增长，显示出强劲的复苏势头和高质量的增长潜力。 公司通过“人、货、场”的全域化运营策略，全面提升了运营效率和消费者触达能力，构建了更为完整的全域化触点布局，并系统梳理各场景定位以适应差异化消费者特征。 数字化工具赋能终端员工，实现更精准的用户识别和优质服务；全域化货品运营加速线上线下高效流转，扩大O2O SKU覆盖。 库存优化与消费者潜力挖掘 公司贯彻“优选+优化”的思路，前瞻性地梳理门店网络，通过动态评估效益、加速低效店关闭和审慎开新店，有效提升了单店效益和消费者辐射半径。 在存货管理上，凭借敏锐的市场判断和与品牌伙伴的协同，公司实现了健康的货品动销效率，FY23末存货水平已回归健康合理，为未来发展奠定良好基础。 运用用户价值思维，通过多样化拉新工具、用户分层与差异化权益，激活存量用户并深度挖掘消费者潜力，通过多栖零售运营和对年轻消费者兴趣点的持续关注，深化与消费者的共鸣和粘性。 主要内容 FY24Q1业绩表现与投资评级 滔搏（06110）在2023年06月30日的证券研究报告中被天风证券评为“买入”并维持评级，当前价格为7.07港元。 FY24Q1公司零售及批发业务总销售金额实现了20%-30%低段的同比增长，表明市场复苏和公司业务增长态势良好。 尽管直营门店毛销售面积环比减少1.7%，较去年同比减少6.5%，这反映了公司在门店网络优化方面的策略，即通过提升单店效率而非单纯扩张面积来实现增长。 全域化运营优势赋能“人、货、场” 公司致力于发挥全域化运营优势，从“人、货、场”三个核心维度同步赋能业务发展，以适应不断变化的市场环境和消费者需求。 人的赋能： 公司提供更加适配的数字化工具和流程，协助终端员工实现更精准的用户识别，从而显著提升服务质量和效率。 货的赋能： 通过全域化货品运营，公司加速线上线下货品的高效流转，并扩大O2O的SKU打通力度和覆盖面，确保货品供应与市场需求精准匹配。 场的赋能： 公司持续延展与消费者连接的边界，形成了包括实体门店、传统电商、社交电商、私域平台在内，更为完整的全域化触点布局。针对各场景特点和差异化消费者特征，公司结合整体战略发展方向，对各场景的定位进行更系统且清晰的梳理，搭建高效、系统的场景矩阵。 前瞻性店面布局与门店网络优化 在渠道管理上，公司贯彻“优选+优化”的思路，前瞻性地完成了门店网络的梳理及优化工作。 公司通过动态评估门店效益，加强优胜劣汰机制，一方面加速关闭低效门店，同时审慎地推进新开店的落地。 积极运用大店运营优势经验，驱动整体门店网络效率的提升。 通过门店调整，单店销售面积得以提升，单店的消费者辐射半径持续得以延展，实现了门店网络的提质增效。 健康货品动销与合理存货水平 在存货管理上，滔搏凭借一线作战经验积累的敏锐度及前瞻性准备，能够形成精准判断并采取有效措施。 面对需求波动可能造成的供给冗余，公司在扩大全域化货品高效流转的同时，与品牌伙伴协同，进行与市场布局和消费需求节奏匹配的进货。 公司还加速旧货出清，从而保持健康的货品动销效率。 FY23下半年，公司结合市场情况对存货进行了合理促清，截至FY23末，公司存货已达到健康合理水平，为FY24的发展提供了良好基础。 用户价值思维与消费者潜力挖掘 公司运用用户价值思维，针对不同场景和渠道下的差异化用户特征，在获客方式上新增多样化拉新工具，在流量拓展的同时有效激活存量用户。 结合用户分层与差异化权益，公司在全消费链路增加互动触点，从而实现更高的转化率。 纵向维度： 公司围绕消费者全旅程价值链环节，建立多栖零售运营的综合能力。通过滔搏运动社交媒体公众号挖掘需求、跟热点，在小红书、抖音等内容平台进行“种草”，并通过自有IP的孵化以及外部资源布局，与消费者建立深度共鸣。 横向维度： 公司对新一代年轻消费者的兴趣点保持高度关注，扩大业务布局，延展与存量消费者的对话，吸引消费者持续留存。公司持续关注并布局潜力、小众细分运动领域，围绕年轻消费者，保持对潮流文化的高敏感度。 盈利预测与风险提示 公司秉持“精准+高效”的追求，持续赋能业务，为消费者提供高质量、个性化的产品和体验，并在存货上动态保持供需平衡与高效周转，积极进行实体门店网络结构优化，梳理线上场景布局和定位。 FY24Q1公司业绩符合预期，随着线下客流恢复有望带动销售向好。 分析师预计FY24-26收入分别为304/345/394亿人民币，归母净利分别为21.1/24.5/28.7亿人民币，EPS分别为0.34/0.40/0.46元人民币/股，对应PE分别为19/17/14X。 风险提示： 包括人员开支、租金开支成本提升，门店平均管理、销售费率承压，以及品牌商合作条款变化等潜在风险。 总结 滔搏（06110）在FY24Q1展现出强劲的增长势头，零售及批发业务总销售金额同比增长20%-30%低段，这得益于其高质量的运营策略和对市场变化的敏锐洞察。公司通过“人、货、场”的全域化运营，全面提升了用户识别精准度、货品流转效率和多触点布局的广度与深度。同时，公司前瞻性地优化门店网络，通过“优选+优化”策略提升单店效益，并凭借敏锐的市场判断力，实现了健康的货品动销和合理的存货水平。此外，滔搏积极运用用户价值思维，通过多样化的获客和用户分层策略，深度挖掘消费者潜力，并持续关注年轻消费者和潮流文化，以建立更深层次的消费者共鸣和粘性。展望未来，随着线下客流的持续恢复，公司业绩有望保持向好态势，但仍需密切关注人员、租金成本上升以及品牌合作条款变化等潜在风险。

中心思想 金霉素龙头地位稳固，疫苗业务驱动新增长 金河生物（002688）作为兽用金霉素行业的全球龙头企业，凭借其在金霉素领域稳固的市场份额、显著的规模优势和领先的生产工艺，在全球产能中占据约一半的份额。尽管公司近三年受原材料价格高企及下游养殖业低迷影响，净利润面临压力，但随着2023年煤炭、玉米价格回落，公司生产成本有望下降，利润预期修复。同时，公司积极响应行业政策变化，战略布局动物疫苗业务，特别是通过并购吉林百思万可生物科技有限公司，强化了在非洲猪瘟疫苗领域的研发与生产能力，为公司贡献了新的利润增长点。 行业变革与政策利好，助力公司业绩拐点 当前动保行业正经历深刻变革，新版GMP的实施将加速行业供给侧改革，淘汰落后产能，提升行业集中度，利好金河生物这类规模化、技术领先的大型企业。此外，饲料全面禁抗政策的推行，使得金霉素作为少数转为兽药的化学抗菌药物，其在养殖环节的处方用量有望大幅增加4-8倍，长期来看将持续提升金霉素的市场需求。非洲猪瘟疫苗的广阔市场空间以及国家应急评价绿色通道的开启，也为公司在疫苗领域的拓展提供了有利条件。综合来看，金河生物在金霉素主业的深厚积累与在动物疫苗领域的战略前瞻性布局，使其有望在行业变革中抓住机遇，迎来业绩拐点，实现持续增长。 主要内容 公司概况与财务表现：龙头地位与业绩修复预期 金河生物是一家专业从事动物保健品生产、销售、研发及服务的企业，其核心产品金霉素预混剂年综合产能达5.5万吨，占据全球约一半的产能，其中约70%出口至美国、加拿大、欧盟、东南亚、拉丁美洲等国家和地区，品牌优势突出。公司业务涵盖兽用化药、兽用疫苗、动物营养品、玉米淀粉及工业污水处理服务。 从股权结构来看，内蒙古金河控股有限公司是公司第一大股东，持股比例为30.98%，实际控制人为王东晓、路牡丹夫妇，两人直接或间接持有金河生物25.40%和8.91%的股权。公司拥有16家子公司，形成了“动保、环保、农产品加工”三大板块、六大领域齐头并进的发展格局。 在财务表现方面，公司营业收入呈现稳中有增的态势，从2017年的14.58亿元上升至2022年的21.23亿元，复合增长率为7.80%。然而，近三年归母净利润逐年下滑，主要原因包括：1）主要原材料玉米价格高位运行；2）国内猪肉市场不景气导致养殖业对动保产品采购意愿降低，海外市场受经济下行和通货膨胀影响，兽用化学药品销量下滑；3）美元升值幅度较大，导致公司与境外子公司间的债权债务汇兑收益增加。毛利率和净利率也因此在2017-2022年间分别下降了9.39个百分点和1.99个百分点。展望2023年，随着煤炭、玉米价格的回落，公司生产成本有望下降，利润预期得到修复。公司毛利主要来源于兽用化药和兽用生物制剂，两者合计贡献总毛利的80%以上。其中，兽用化药是最大的收入来源，贡献约五成营收。兽用生物制剂业务营收比例稳中有升，从2017年的6.47%上升至2022年的15.55%，复合增长率达28.55%。 动保行业变革：政策驱动下的市场机遇 动保行业正经历由政策驱动的深刻变革，为金河生物带来了新的市场机遇。 新版GMP与饲料禁抗：行业集中度提升与金霉素需求增长 《兽药生产质量管理规范（2020年修订）》已于2020年6月1日施行，要求所有兽药生产企业在2022年6月1日前达到新版GMP要求。新标准显著提高了对洁净级别、关键管理人员素质、硬件设施、生物安全防护以及风险管理等方面的要求，旨在解决旧版GMP准入门槛过低、企业数量繁多、低水平同质化竞争等问题。这将加速中小型兽药企业退出市场，淘汰落后产能，促进行业集中度提升，利好金河生物这类规模化、技术领先、管理规范、资金充沛的大型企业。 同时，我国自2015年起陆续出台“限抗”政策，并于2020年1月1日起全面实施饲料禁抗。农业农村部废止了土霉素、黄霉素等15个仅有促生长用途的药物饲料添加剂品种质量标准，仅金霉素和吉它霉素两种化学抗菌药物产品批准文号由“兽药添字”转为“兽药字”，继续在养殖行业使用。这一政策长期来看利好金霉素：1）金霉素可以加速对被禁品种的替代；2）金霉素的使用方式从饲料企业直接添加转变为养殖企业根据兽医处方使用，添加标准从25-75PPM大幅增加至400-600PPM，用量增加4-8倍；3）在国际金霉素双寡头竞争格局下，头部公司有望凭借优势地位加强定价能力。借鉴美国市场经验，金霉素内销市场在经历短期冲击后，长期有望恢复增长。公司已通过转变营销模式，由饲料线营销转变为养殖线营销加技术服务模式，以适应新的监管体制和市场环境。 非洲猪瘟疫苗：广阔市场空间与战略布局 非洲猪瘟（ASF）作为一种死亡率高达100%的烈性传染病，自2018年在我国爆发以来，对养殖业造成了巨大损失。目前全球尚无有效防治非洲猪瘟的疫苗和药物。农业农村部已开通非洲猪瘟疫苗应急评价绿色通道，可以加快后期审批速度。我们认为，保护率高、安全性好的非洲猪瘟疫苗具有广阔的市场前景。考虑到研发难度和旺盛需求，预计非洲猪瘟疫苗将采用市场定价方式销售，且定价高于圆环、口蹄疫等疫苗。亚单位路线或率先突破推向市场，但腺病毒载体疫苗、mRNA疫苗等多条路线也有望持续推进。具备持续创新能力的公司有望在非洲猪瘟疫苗市场上保持领先。 公司优势：金霉素龙头地位与疫苗业务的战略增长 金河生物凭借其在金霉素领域的深厚积累和在动物疫苗领域的积极布局，形成了独特的竞争优势。 金霉素寡头地位：成本、技术与网络的综合优势 金河生物在金霉素市场占据寡头地位，其优势体现在： 区位优势和规模效应保证较低生产成本： 公司所在地内蒙古托克托县及周边地区玉米资源丰富，毗邻准格尔煤田和大型火力发电厂，使得金霉素生产所需的主要原材料（玉米、豆粕占比超50%）和能源（电、煤炭占比约16%）成本较低且供应充足。华北地区干燥凉爽的气候也适宜生物发酵的规模化生产。此外，金霉素市场呈现双寡头竞争格局，金河生物和正大国际占据九成市场份额。2022年公司金霉素年产能5.5万吨，占据全球一半。公司年产52000吨兽药级高效金霉素和1000吨盐酸金霉素原料药项目预计今年四季度试生产，届时规模优势将进一步扩大，单位成本和边际成本将进一步降低。 生产工艺领先，销售网络辐射国内外重点市场： 公司在近三十年饲用金霉素专业生产基础上，掌握了行业先进的发酵工艺，积累了丰富的实践经验，建立了符合国际规范的技术开发和生产工艺标准。其兽用金霉素产品质量稳定，多次通过农业部兽药GMP认证、美国FDA审验及欧洲EDQM认证。公司已建立起全球销售网络，国际营销中心与美国法玛威公司通过设立销售分公司、建立代理商等渠道，初步形成了辐射全球重点市场的销售网络，产品销往美国、加拿大、拉美、澳大利亚、欧洲、东南亚等国家和地区。国内营销中心在全国设立了六个大区，形成了覆盖全国的销售网络。 兽药疫苗业务：并购驱动与新产品储备 公司通过并购迅速进入兽用疫苗行业，并将其打造为新的利润增长点。 并购整合，构建疫苗平台： 2014年并购美国潘菲尔德，2016年通过金河佑本和美国公司先后并购杭州佑本疫苗公司和普泰克公司，形成了国内、国外两个动物疫苗平台。 技术创新与营收增长： 公司拥有抗原工业化量产、基因工程亚单位抗原构建、抗原纯化、抗原定量检测四大技术平台，通过加强技术创新和产品升级，提升核心竞争力。近年来，公司疫苗板块增长势头迅猛，兽用生物制品的营业收入从2017年的0.94亿元上升至2022年的3.30亿元，复合增长率为28.55%。 丰富的新产品储备： 公司不断加大研发与注册工作力度，已获得猪口蹄疫合成肽疫苗（PO98+PA13）、猪支原体肺炎灭活疫苗（P株）、猪传染性胃肠炎/流行性腹泻灭活疫苗、猪流感二价灭活疫苗（H1N1 L株+H3N2 S株）、猪圆环病毒2型灭活疫苗(ZJ/C株)等新兽药证书或生产批准文号。布病活疫苗（BA0711株）已完成复核检验，猪乙脑灭活苗正在申请新兽药注册。随着未来几年新产品逐步投放市场，公司生产的兽用疫苗有望进入行业前沿。 收购吉林百思万可：战略布局非洲猪瘟疫苗赛道 2023年5月24日，金河生物控股子公司金河佑本生物制品有限公司以2.88亿元收购吉林百思万可生物科技有限公司60%股权。吉林百思万可与国内知名企业合作研发的非洲猪瘟冻干灭活疫苗目前处于农业农村部应急评价评审中，疫苗实验结果显示安全有效。同时，百思万可在吉林省长春市辉南县在建非洲猪瘟疫苗生产线，预计2024年可投入使用。此次收购符合公司大动保生态圈总体战略发展规划，旨在进一步布局非洲猪瘟疫苗赛道，提升非洲猪瘟疫苗产研转化速度，扩大公司在动物用疫苗领域的市场占有率，强化研发力量，增强核心竞争力。 盈利预测与投资建议 基于对公司金霉素主业的稳固地位、疫苗业务的快速增长以及行业政策利好的判断，我们预计金河生物2023-2025年营业收入将分别达到29.74亿元、34.94亿元和40.84亿元，同比增长40.1%、17.5%和16.9%。归母净利润预计分别为1.45亿元、1.95亿元和2.27亿元，同比增长91.3%、34.8%和16.7%。 驱动公司业绩增长的主要因素包括：1）随着养殖行业经营状况好转，动保产品需求将加大，兽用化药和兽用疫苗销量保持提升，其中金霉素有望因新产能建成在2024-2025年获得明显增加；2）国家政策逐步落地降低煤炭成本，预计化药经营成本随之下降，毛利率上升，公司盈利能力进一步提升；3）强力霉素1000吨产能预计今年四季度试生产，有望在2023-2025年为公司带来较高收入。 我们认为公司行业地位稳固、业务拓展有序，参考可比公司估值，给予公司2024年23倍PE，目标价为5.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 公司面临的主要风险包括：1）行业政策变动的风险，如金霉素使用方式转变可能对产品销售带来影响；2）非洲猪瘟对下游养殖行业的长期影响，可能导致猪用疫苗需求减少；3）新产品市场开发不达预期的风险，研发周期长、投入大，市场拓展存在不确定性；4）原材料（玉米）和能源（煤炭）价格上涨的风险，可能增加生产成本，压缩利润空间。公司已采取措施应对市场变化，如转变营销模式、深度研判市场需求等。 总结 金河生物作为兽用金霉素领域的全球龙头，凭借其强大的产能、成本优势和技术积累，在全球市场占据重要地位。尽管近期面临原材料成本上升和下游市场低迷的挑战，但随着2023年煤炭、玉米价格回落，公司利润有望修复。同时，动保行业新版GMP的实施和饲料全面禁抗政策的推行，将促进行业集中度提升并长期利好金霉素需求。公司积极布局动物疫苗业务，通过并购整合和新产品研发，已使其成为新的业绩增长点，尤其是在非洲猪瘟疫苗领域的战略投资，有望打开巨大的市场空间。综合来看，金河生物在核心业务的稳固地位、在创新业务的积极拓展以及行业政策的利好，共同构成了其未来业绩增长的坚实基础，预计公司将迎来业绩拐点，实现持续发展。

中心思想 战略合作驱动宠物医疗创新与市场扩张 瑞普生物通过与绿竹生物建立战略合作，旨在整合双方在宠物疫苗研发与人用疫苗技术领域的优势，共同开发前沿的宠物单抗药物和基因工程疫苗。此举不仅将显著提升瑞普生物在宠物医疗前沿技术领域的研发实力，为其宠物业务储备具有核心竞争力的创新产品，更将通过构建研产销一体化的创新体系，为公司宠物板块的长期发展与成长注入强大动力。 核心产品成功奠定市场基础与未来增长潜力 瑞普生物在2022年成功打造了宠物驱虫药“莫普欣”等千万级大单品，有效带动了公司宠物产品的整体销售并提升了盈利能力。凭借广泛的销售渠道布局和持续的产品创新策略，公司预计2023年宠物产品业务将实现高增长。同时，通过拓展大客户合作、持续推出新产品以及推进新生产基地的产能释放，瑞普生物正积极巩固其市场地位，并为未来的业绩增长奠定坚实基础。 主要内容 瑞普生物与绿竹生物战略合作深化宠物研发布局 合作模式与研发进展 瑞普生物于2023年6月27日公告与绿竹生物签署《战略合作框架协议》，旨在共同深化宠物医疗领域的研发与市场布局。根据协议，绿竹生物将发挥其在人用疫苗研发和人用病毒研究方面的技术优势，而瑞普生物则贡献其在宠物疫苗产品研发与申报的丰富经验。双方将联合进行新宠物单抗药物和基因工程疫苗的研发工作。目前，该合作项目已完成临床前研究阶段，具备进入申报临床试验的条件。未来，新疫苗产品注册完成后，将由瑞普生物负责生产和销售，双方共享知识产权。 合作效益与长期展望 本次战略合作被视为两家公司实现优势互补的关键举措。通过结合绿竹生物在人用疫苗领域的先进技术与瑞普生物在宠物疫苗市场的深厚积累，合作有望显著提升瑞普生物在宠物医疗前沿技术领域的研发实力。此举将为瑞普生物的宠物板块业务发展储备具有核心竞争力的创新产品，从而有望推动公司宠物业务的长期发展与远期成长。构建研产销联盟的创新体系，预示着瑞普生物在宠物医疗市场将拥有更强的产品创新能力和市场竞争力。 宠物产品线实现突破性增长与产能扩张 2022年大单品成功打造 瑞普生物在宠物产品领域取得了显著的市场突破。2022年7月，公司推出的宠物驱虫药“莫普欣”上市后，迅速成为千万级销售额的大单品，有效带动了公司整个宠物产品线的销售增长，并有望进一步提升宠物板块的盈利能力。公司通过瑞派医院、中瑞供应链、经销商渠道等多元化销售网络，实现了宠物产品的广泛市场覆盖。 2023年高增长预期与产能布局 展望2023年，瑞普生物预计宠物产品业务将实现高增长。公司计划继续拓展大客户，深化与战略大客户的合作关系。在产品创新方面，公司将重点在反刍动物和宠物领域持续推出新的产品。为支持业务的快速发展，瑞普生物正积极推进多个项目的产能释放，包括瑞普天津国际标准制剂自动化基地、龙翔药业原料药新厂以及湖南中岸移址新建项目，以扩大公司整体产能，满足市场需求。 风险提示 报告提示了潜在的风险因素，包括动物疫情风险、市场竞争风险以及产品开发风险。这些风险可能对公司的经营业绩和市场表现产生不利影响。 总结 本报告分析了瑞普生物通过与绿竹生物的战略合作，在宠物医疗领域深化研发布局的重大举措。此次合作旨在结合双方技术与市场优势，共同开发宠物单抗药物和基因工程疫苗，以提升瑞普生物在宠物医疗前沿技术的研发实力，并为宠物业务的长期增长储备核心竞争力产品。同时，报告强调了瑞普生物在2022年成功打造宠物驱虫药“莫普欣”等千万级大单品，有效带动了宠物产品销售和盈利能力。展望2023年，公司预计宠物产品将实现高增长，并通过拓展大客户、持续推出新产品以及推进产能扩张来巩固市场地位。报告也提示了动物疫情、市场竞争和产品开发等潜在风险。整体而言，瑞普生物正通过战略合作与产品创新，积极布局宠物医疗市场，以期实现持续增长。

　　九典制药(300705) 　　六位一体布局制药领域，多维发展打通垂直一体化产业链 　　九典制药于2001年成立，2017年创业板上市，深耕制药行业，以研发为驱动，坚持“药品制剂+原料药+药用辅料”一体化战略，形成了从高端原料药到制剂、从中药提取到中成药的有机产业链。公司发展历经两大阶段，前期以药品口服制剂为主，原辅料、植物提取物为辅，为传统仿制药企业；自2017年公司首款外用制剂洛索洛芬钠凝胶贴膏上市为公司带来发展新引擎，开启第二成长曲线，营收规模快速提升，2022年实现营收23.26亿元（+42.92%），已成为国内少有的将经皮给药作为重点战略发展方向的企业之一。公司未来将继续以贴膏剂、缓控释制剂为重点，发展外用高端制剂，打造局部经皮给药龙头企业。 　　慢性疼痛治疗市场需求亟待满足，经皮给药处发展初期前景广阔 　　我国慢性疼痛患者基数高增速快，用药需求广阔，经测算市场规模大约900亿元，存在较大的消炎镇痛外用制剂提升空间。经皮给药对比口服给药优势突出，市场持续扩容，我国目前以传统中药橡胶膏占主导，凝胶贴膏销售快速放量，我们认为随着“两个替代”及“两个升级”（化药贴膏对中成药贴膏市场形成替代，经皮给药对其他剂型形成替代，产品向高端复杂制剂升级，向改良型新药、创新药升级），中国经皮给药市场规模有望持续扩容，长坡厚雪前景广阔。 　　坚定经皮给药战略方向，原辅料协同发展降本增效 　　1）公司重点布局经皮给药领域，已获批两款凝胶贴膏：洛索洛芬钠凝胶贴膏2022年收入实现13.03亿元，院内上量+院外拓展共同发力，有望取得销售新突破；酮洛芬凝胶贴膏为国内首仿，具备10亿级单品潜力。超15个产品在研，向多剂型多适应症扩展，助力公司保持经皮给药行业领先地位。2）公司持续扩充口服制剂产品储备，近年来每年成功申报产品10个左右，多个“光脚品种”通过集采放量取得销售突破。3）在集中带量采购背景下，原辅料业务为公司发展奠基。通过“内供+外销”降本增效，内供保障公司一体化发展战略，成本优势突出，原材料供应稳定；对外开拓新客户，打造特色品种，业绩亮眼，2022年原料药、药用辅料分别实现收入1.29亿元（+67.77%），1.64亿元（+47.21%）。 　　估值与评级 　　随着洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量、酮洛芬凝胶贴膏上市销售、原辅料向好发展，我们预测公司2023-2025年营业收入分别为30.90/39.15/49.61亿元，归母净利润分别为3.49/4.63/6.30亿元。考虑到公司在外用制剂领域地位领先，按可比公司PE估值法，给予23年目标估值36倍PE，对应目标价36元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：研发风险；竞争格局恶化风险；政策风险；应收账款逾期、研发人才流失等其他风险；测算具有一定主观性

　　本周重点新闻跟踪 　　6月19日，巴斯夫湛江一体化基地的聚乙烯（PE）装置开工建设。新装置年产50万吨聚乙烯，计划于2025年投产。巴斯夫湛江一体化基地项目于2018年7月正式宣布，是其迄今为止最大的投资项目，由巴斯夫独立建设运营，到2030年，巴斯夫将投资上达100亿欧元建造该基地，首套装置于2020年打桩开建。2022年7月，巴斯夫欧洲公司作出最终投资决策，宣布全面推进湛江一体化基地建设。该阶段将聚焦于建设一体化基地的核心，包含一套蒸汽裂解装置以及多个下游装置，并计划于2025年底启动，从而进一步支持巴斯夫在华持续的业务增长。项目后续阶段将扩建更多下游装置，实现多样化产品的生产，计划从2028年开始投入运营。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价下跌3.7%，为69.16美元/桶。 　　重点关注子行业：本周尿素/乙二醇价格分别上涨2%/1%；DMF/醋酸/橡胶价格分别下跌2.2%/1.8%/0.4%；有机硅/固体蛋氨酸/氨纶/液体蛋氨酸/钛白粉/粘胶短纤/VE/VA/烧碱/粘胶长丝/纯MDI/乙烯法PVC/重质纯碱/电石法PVC/聚合MDI/轻质纯碱/TDI价格维持不变。 　　本周涨幅前五子行业：天然气（HenryHub)（+12%）、丁烷（华东冷冻CFR）（+8.4%）、液氧（+8%）、正丁醇（+7.8%）、天然气（Texas）（+7.2%）。 　　正丁醇：本周正丁醇价格上涨7.8%至7600元/吨（华东）。正丁醇厂家库存处于低位，加之工厂成交良好，厂家挺价出售，西北地区月末存检修计划，目前工厂限量出售，市场供应有限，对市场存利好支撑；下游厂家采购积极性尚可，但随之原料价格上涨，下游利润被压缩，或将抑制其采购情绪。 　　辛醇：本周辛醇市场上涨，下游增塑剂厂家节前刚需备货，市场询盘以及成交氛围尚可，辛醇厂家出货顺畅，市场现货处于偏紧张的状态，工厂报盘上涨，市场交投重心持续上移；成本丙烯市场偏暖运行，对市场存利好支撑。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周下跌2.42%，沪深300指数较上周下跌2.51%。基础化工板块跑赢大盘0.09个百分点，涨幅居于所有板块第15位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：轮胎（+0.06%）。 　　重点关注子行业观点 　　我们主要推荐国际产业布局深刻变革周期下的投资机会。（1）引领发展：从需求持续增长、需求复苏、产业未来发展潜力等角度，我们推荐代糖行业（金禾实业）、合成生物学（华恒生物）、催化剂行业（凯立新材（和金属与材料组联合覆盖）、中触媒），同时建议关注新能源相关材料及纯碱行业。（2）保障安全：从粮食安全和制造业转移本土化等角度，我们推荐农药行业（扬农化工、润丰股份）、显示材料（万润股份），同时建议关注磷肥和轮胎行业。（3）聚焦产业发展核心力量：精细化工行业向“微笑曲线”两端延伸，龙头企业高质量产能持续扩张，我们推荐万华化学、华鲁恒升。 　　风险提示：原油价格大幅波动风险；新冠疫情导致需求不及预期风险；安全环保风险