中心思想 2023年业绩强劲增长，核心业务表现突出 戴维医疗在2023年实现了显著的业绩增长，营业收入同比增长22.18%，归母净利润同比增长51.62%，扣非归母净利润同比增长61.78%。这主要得益于国家财政贴息贷款政策的落实，以及公司在儿产科保育设备和微创外科手术器械两大核心业务上的稳健发展和产品结构优化。儿产科保育设备业务通过丰富产品线和推出高端产品实现20.17%的增长，而微创外科手术器械业务则受益于集采放量，实现了24.48%的高增长，其中吻合器系列产品表现尤为突出。 研发创新驱动，国际化战略加速布局 公司持续加大研发投入，尽管研发费用率同比略有下降，但通过积极布局急救手术ICU产品，优化产品组合，并成功获得多项医疗器械注册证及授权专利，有效巩固了其核心竞争力并形成了较高的技术壁垒。同时，戴维医疗积极推进国际化战略，2023年海外营收同比增长25.93%，并在葡萄牙设立子公司，进一步扩大了国际市场覆盖。目前，其儿产科保育设备已服务全球超过140个国家和地区，微创外科手术器械也覆盖83个国家和地区，显示出公司在全球市场的强大拓展能力。尽管202

　　大北农(002385) 　　事件：公司披露2023年报，公司实现营业总收入333.90亿元，同比增长3.07%；归母净利润亏损21.74亿元，由盈转亏（上年同期盈利5560万元）。其中2023年第四季度营业收入94.59亿元，同比下降8.19%；归母净利润亏损12.65亿元，由盈转亏（上年同期净利润3.84亿元）。 　　生猪养殖亏损导致业绩承压，饲料业务量利齐升 　　生猪养殖方面，2023年公司控股公司生猪销售收入57亿元，同比增长4.31%，控股及参股公司生猪出栏604.87万头。2023年猪价低迷导致公司生猪养殖亏损，对公司业绩造成拖累。截至2023年年底，参控股公司合计可存栏基础母猪40余万头。我们认为本轮已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转，看好后续猪价上涨给公司带来的利润增长机会。 　　饲料方面，截至2023年年底，公司饲料业务建有近百个生产基地，年产能超1,000万吨，服务全国养殖市场。2023年公司饲料销售收入为240亿元，同比增长7.76%；饲料销售量为585.05万吨，同比增长10.08%，饲料业务净利润同比增长超过60%。 　　此外，公司于2023年针对湖南九鼎公司计提减值准备，对消耗性生物资产计提减值准备，这些因素也造成2023年经营亏损及23Q4亏损加剧。 　　种业收入实现高增！看好公司转基因技术领先布局！ 　　2023年，公司种业实现营业收入14亿元，同比增长48.84%；种子销售数量6,166万公斤，同比增长47.39%。其中，玉米种子销售收入9.25亿元，同比增长63.82%；水稻种子销售收入4亿元，同比增长12.95%。 　　转基因技术方面，公司4个玉米性状产品获得农业转基因生物安全证书，抗虫效果良好，耐草甘膦性状表现突出。旗下性状产品合作的种业企业数量已达到200余家，覆盖国内95%的主要种业企业，转基因技术领先优势明显。我们认为，公司转基因技术研发以及品种布局（特别是玉米种子的布局）为公司在转基因技术商业化应用奠定稳固基础。2023年12月和2024年3月，农业农村部官网发布2批转基因品种公示，公司均有多个转基因玉米品种入选。 　　我们认为，转基因玉米种子商业化应用已开启，公司在转基因技术方面布局领先，品种储备丰富，有望在新技术应用时代获得种业规模进一步扩大，打造公司新增长曲线。 　　盈利预测：因考虑到当前生猪价格较低，我们下调2024年公司利润。我们预计公司2024/25/26年eps可达0.03/0.30/0.31元。我们认为公司转基因技术领先，国内转基因玉米商业化背景下公司种业有望成为公司新的业绩增长点；公司饲料基础扎实；2024年猪周期有望景气向上带动公司生猪业绩增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：饲料原料价格的风险；重大疫情及自然灾害的风险；转基因政策变动风险；种业品种研发和推广不确定性风险。

　　华恒生物(688639) 　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年实现营业收入19.4亿元，同比增长36.6%；实现营业利润5.1亿元，同比增长49.4%，实现归母净利润4.5亿元，同比增长40.3%；按1.58亿股的总股本计算，实现摊薄每股收益2.9元，每股经营现金流为1.9元。23年第四季度实现营收5.7亿元，同比增长32.0%，环比增长11.6%；实现归母净利润1.3亿元，同比增长25.4%，环比基本持平。公司2024年一季度实现收入5.0亿元，同比+25.1%，环比-12.8%，实现营业利润1.0亿元，同比+4.6%，环比-32.3%，实现归母净利润0.9亿元，同比+6.6%，环比-33.0%。 　　产能释放带动产销规模增加。公司2023年业绩增长主要来源于产品产销量增加：氨基酸产品实现营收14.7亿元，占主营收入的86%，占公司总收入的75.6%，为主要营收来源；2023年氨基酸产品产量7.9万吨，同比增加1.5万吨，销量7.7万吨，同比增加1.15万吨；从价格上看，公司氨基酸产品均价同比略有下滑，2023年为1.9万元/吨，同比22年的2.0万元/吨下滑3.3%，其中根据博亚和讯，23年缬氨酸市场均价为22.7元/千克，较22年同期均价下行2.0%，24年缬氨酸价格继续下滑，24Q1均价为15.5元/千克，yoy-42.0%，qoq-16.1%。盈利能力方面，公司23年实现毛利7.9亿元，同比增加2.40亿元，yoy+43.0%；综合毛利率为40.5%，同比增加1.8个百分点；一季度综合毛利率33.58%，同比下滑5.26个百分点，环比下滑5.09个百分点 　　期间费用率保持稳定，2023年公司研发费用同比+38%。23年公司期间费用合计2.8亿元，同比增加0.7亿元，yoy+32.7%，期间费用率为14.7%，同比减少0.4个百分点。逐季度看，23Q4三项费用率分别为2.6%/5.7%/1.1%，24Q1为2.2%/6.5%/0.9%。公司高度重视技术创新与研发工作，2023年公司研发费用1.1亿元，较2022年增加0.3亿元，yoy+38.0%，研发费用率5.6%。 　　在建工程持续推进，巴彦淖尔基地再扩容。2023年，公司推进赤峰基地年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目和年产5万吨的生物基1,3-丙二醇建设项目，秦皇岛基地建设年产5万吨生物基苹果酸建设项目。2024年，上述项目均可实现连续量产有望为公司提供重要增量。24年3月，公司拟以全资子公司为主体建设“交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和1万吨精制氨基酸项目”，基于市场需求情况，公司继续扩充三支链氨基酸、色氨酸产品产能，有助于增加产品产量，提高企业的盈利能力，同时，扩大公司业务范围，丰富产品种类，增加市场竞争力。 　　盈利预测与估值：综合考虑公司新增产品产能、主营产品产销、成本端变化情况，预计公司2024~2026年归母净利润分别为6.6、8.4、10.3亿元（25年前值为8.1亿元），维持“买入”的投资评级。 　　风险提示：产品系列较为单一风险、主要产品应用领域较为集中风险、市场需求放缓及容量有限风险、主要产品销售价格下降风险。

　　上周指24年4月15-21日（下同），本周指24年4月22-28日（下同）。 　　本周重点新闻跟踪 　　近日，中国人民银行联合7部门发布《关于进一步强化金融支持绿色低碳发展的指导意见》(简称《指导意见》)，旨在贯彻落实国家“双碳”战略部署，推动金融业支持绿色低碳发展。《指导意见》提出了一系列创新性举措，如推动金融系统逐步开展碳足迹核算，建立统一的绿色金融标准体系，分步分类探索环境信息披露制度，加大绿色信贷支持力度，推进碳市场建设，丰富货币政策工具等。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价上涨0.9%，为83.85美元/桶。 　　重点关注子行业：本周轻质纯碱/VE/重质纯碱/DMF/电石法PVC价格分别上涨3.7%/2.9%/1.2%/1%/0.3%；醋酸/乙二醇/有机硅/橡胶/乙烯法PVC/固体蛋氨酸/TDI价格分别下跌2.8%/2.3%/2.2%/1.5%/0.8%/0.7%/0.7%；纯MDI/粘胶短纤/氨纶/VA/液体蛋氨酸/钛白粉/烧碱/粘胶长丝/聚合MDI/尿素价格维持不变。 　　本周涨幅前五化工产品：二氧化碳（山东）（+23.9%）、天然气（HenryHub)（+15.2%）、磷酸一铵（+13.6%）、CBOT小麦（+9.6%）、MMA（甲基丙烯酸甲酯）（+9.5%）。 　　MMA：本周MMA国内市场继续推涨，本周MMA行业开工负荷仍维持在5成以下，且周后期重庆装置降负及江苏某装置临时停车，国内MMA供应再次缩减，生产企业拉涨情绪不减，持续上调报价，贸易商随行跟涨，下游对高价原MMA较为抵触，跟进积极性不高，部分刚需被迫高价跟进，价格重心进一步冲高。 　　纯碱：本周国内纯碱市场价格上涨为主。近期国内纯碱厂家供应量仍以充足为主，同时，下游用户拿货积极性有所回升，买涨情绪渐浓，部分区域轻重碱市场价格持续倒挂。轻碱下游用户整体拿货情绪较为乐观；重碱下游多玻璃厂，刚需拿货为主，近期光伏新产线点火较多。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周上涨1.08%，沪深300指数较上周上涨1.2%。基础化工板块跑输沪深300指数0.12个百分点，涨幅居于所有板块第18位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：合成革（+13.97%），涂料油漆油墨制造（+7.03%），纺织化学用品（+6.4%），氨纶（+5.72%），其他塑料制品（+4.82%）。 　　重点关注子行业观点 　　供需矛盾仍然激烈的2024年，将目光放在需求刚性领域，并关注供给端仍有约束的板块。我国依托能源、产业链一体化、国内大市场的优势，在完成化工产业聚集后，将走向产业高端化升级之路，未来精细化工新材料领域有望成为主要投资方向。我们建议关注： 　　①电子产业周期复苏：重点推荐：万润股份；建议关注：华特气体、金宏气体、中船特气、广钢气体、瑞联新材、莱特光电、奥来德。 　　②景气修复中找结构性机会：需求端存在韧性的农化、轮胎板块，持续去库下，需求稳定且有望迎来景气修复；供给端有序扩张或供给受限的钛白粉、氟化工板块。重点推荐：扬农化工，润丰股份；建议关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、龙佰集团、三美股份、巨化股份、永和股份、云天化、亚钾国际。 　　③聚焦龙头企业高质量发展：重点推荐：万华化学、华鲁恒升。 　　④聚焦前沿材料领域投资机会，合成生物学和催化剂在化工领域应用有望迎来广阔发展空间。重点推荐：华恒生物、凯立新材（与金属与材料组联合覆盖）。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　九典制药(300705) 　　事件： 　　公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营收26.93亿元（YoY+15.75%）；归母净利润3.68亿元（YoY+36.54%）。2024Q1公司实现营收5.91亿元（YoY+17.74%）；归母净利润1.26亿元（YoY+63.44%）。公司拟向全体股东每10股派发现金股利人民币3.21元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。 　　各业务板块齐头并进、稳健增长 　　分板块看，2023年营收中1）药品制剂板块收入22.36亿元（YoY+15.86%），其中主导产品洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入15.47亿元（YoY+18.70%），其他口服固体制剂收入6.89亿元（YoY+9.89%）。2）原辅料业务稳步发展，原料药实现收入1.68亿元（YoY+29.87%）；药用辅料板块实现收入1.76亿元（YoY+7.56%）。 　　销售费用率持续优化，盈利能力向好 　　公司2023年扣非后销售净利率为12.62%（YoY+1.95pct）；2024Q1扣非后销售净利率为17.96%（YoY+4.22pct），利润率提升显著。2023年销售费用率为48.56%（YoY-3.87pct），2024Q1销售费用率下降至40.50%（YoY-5.65pct），随着集采逐步推进+外用制剂产品市场渐入成熟期因而相关费用减少+半自营模式转型，未来销售费用率有望进一步降低。根据公司2024年度财务预算报告，预计2024年扣非归母净利润同比增长30-40%，彰显公司对其盈利能力的信心。 　　洛索洛芬钠凝胶贴膏销售有望多点开花，酮洛芬凝胶贴膏医保放量可期主导产品洛索洛芬钠凝胶贴膏院内临床端+院外（线下OTC+线上店商端）多渠道销售推进：一方面，以院内销售为基，市场份额稳步提升。其中，广东联盟地区集采基本均已执行，较好实现了以价换量。随着后续地区集采执行，有望进一步提升产品市占率，影响积极；另一方面，积极推进院外市场，目前占比小但产品快速放量，截至2023年底已成功开发目标连锁至280家，覆盖门店近3.8万家。后续随着公司加大院外投入，打造“久悦”贴膏品牌，销售值得期待。2023年上市的新品酮洛芬凝胶贴膏于同年底通过医保谈判以8.68元/贴的价格纳入《国家医保目录（2023年）》，贡献业绩增量。公司在经皮给药领域在研产品超15个，其中7个已报产，后续有望形成经皮给药产品梯队，向经皮给药龙头迈进。 　　盈利预测 　　我们预测公司2024-2026年营收分别为31.10/35.87/41.82亿元，归母净利润分别为5.13/6.76/9.01亿元。2024-2026年对应当前市值24/19/14XPE，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发风险；竞争格局恶化风险；政策风险；应收账款逾期等风险

　　普门科技(688389) 　　事件： 　　公司发布2023年报，2023年公司实现营业收入11.46亿元，同比增长16.55%；归母净利润3.29亿元，同比增长30.66%；扣非归母净利润3.13亿元，同比增长34.39%。2023年四季度单季实现收入3.37亿元，同比增长8.71%，归母净利润1.24亿元，同比增长25.66%，扣非归母净利润1.25亿元，同比增长39.68%。 　　点评： 　　各业务板块均有增长，海内外市场均实现增长 　　公司在体外诊断、临床医疗领域不断提升公司产品和品牌在医疗器械行业市场的核心竞争力。2023年，公司体外诊断业务收入8.29亿元，同比增长10.73%，占主营收入比重73.15%；治疗与康复业务收入3.04亿元，同比增长33.79%，占主营收入比重26.85%。国内市场收入8.22亿元，同比增长24.39%；国际市场非疫情收入3.22亿元，同比增长20.83%。 　　塑造新品牌，深耕国际化 　　“普门美学”子品牌的发布，公司已成为国内能量医美产品布局全面的企业之一。公司已在俄罗斯和印尼设立了子公司，进一步加强公司与国际市场的合作交流及海外业务拓展能力，提升普门科技品牌的国际影响力。目前公司产品已远销世界100多个国家和地区，在国内有超过2万家医疗机构用户，其中三级医院高端客户超过2,000家。 　　体外诊断领域精益求精，治疗与康复领域新品迭出 　　2023年公司在体外诊断领域新增国内注册证32项。在生化免疫产品线，国内生化试剂产品获得20项注册证。电化学发光平台获得8项注册证。新产品的获证和上市进一步提高了公司的行业竞争力，有望加速产品进口替代和市场渗透；在临床医疗产品线，公司持续优化现有技术产品平台工艺，迭代更新推出新品。积极与临床研究机构、头部技术单位合作，开发全新技术产品；在皮肤医美产品线，公司陆续推出激光、光子等系列产品，同时聚焦新消费需求动态，为医美消费客户提供更全面、更完善的整体解决方案。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为14.72/18.19/21.72亿元（2024/2025年前值分别为18.58/23.80亿元），归母净利润分别为4.25/5.33/6.30亿元（2024/2025年前值分别为4.48/5.74亿元），基于2023年公司业绩表现，出于审慎原因，我们下调了业绩预测，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发进度不及预期，产品销售推广不及预期，行业竞争加剧风险

中心思想 废弃物循环利用政策驱动下的业务转型 路德环境紧抓国家废弃物循环利用产业发展的历史机遇，积极响应政策导向，将业务重心转向高附加值的白酒糟生物发酵饲料领域。公司凭借其在废弃物资源化利用方面的技术优势和“专精特新”企业地位，在政策红利下实现战略转型。 产能扩张与核心业务的显著增长 公司正处于白酒糟生物发酵饲料产能的快速扩张期，2024年有30万吨新产能在建，未来增长潜力巨大。2023年，该核心业务营收占比首次突破50%，销量和营收均实现显著增长，显示出其强劲的盈利能力和市场竞争力，成为公司业绩增长的主要驱动力。 主要内容 2023年及2024年第一季度业绩概览 路德环境在2023年全年实现总营收3.51亿元，同比增长2.63%；归母净利润0.27亿元，同比增长4.02%。进入2024年第一季度，公司业绩加速增长，总营收达到0.68亿元，同比增长21.90%；归母净利润0.06亿元，同比大幅增长54.15%，环比增长827.66%，显示出良好的发展势头。 政策机遇与公司战略布局 国家政策支持废弃物循环利用 2024年2月，国务院发布《关于加快构建废弃物循环利用体系的意见》，提出到2025年资源循环利用产业年产值达到5万亿元。3月，《政府工作报告》也强调大力发展绿色低碳经济，推动废弃物循环利用产业发展。这些政策为路德环境所处的行业提供了坚实的政策支持和广阔的市场空间。 公司在废弃物资源化领域的领先地位 路德环境作为国内高含水废弃物处理与利用领域的科技型专业化环保企业，专注于食品饮料糟渣、高浓度酿造水、无机固废资源化利用。公司于2022年荣获国家级专精特新“小巨人”企业称号，2023年获得“有机糟渣资源化利用标杆企业”奖项，彰显其在技术研发和产业应用方面的领先优势。 白酒糟生物饲料产能持续扩张 截至2023年报，公司已公布合计174万吨酒糟年处理量，对应66万吨/年饲料产能规划。其中，已投产饲料产能（古蔺路德+金沙一期）合计17万吨/年。2024年，公司在建产能（遵义路德+亳州路德+永乐路德）合计30万吨/年，预示着未来产能将大幅提升。 白酒糟生物饲料业务成为核心增长点 营收占比首次突破50% 根据2023年报，白酒糟生物发酵饲料业务贡献了公司营收的56.05%，较上年增长近10个百分点，实现营收1.97亿元，同比增长24.22%。该业务的销量达到9.33万吨，同比增长27.63%，首次成为公司第一大营收来源，标志着公司业务结构的成功转型。 新产能释放潜力助推业绩增长 2023年投产的金沙路德一期项目（10万吨/年产能）在当年仅贡献了3.6万吨产量和2.8万吨销量，表明其产能尚未完全发挥。随着该项目产能的逐步释放以及2024年在建新产能的陆续投产，预计将为公司未来业绩增长提供强大动力。 盈利预测与投资建议 业绩预测调整与投资评级维持 基于国家对废弃物循环利用产业政策的持续推进、公司产能的快速扩张以及产品已证明的盈利能力，分析师看好公司未来业绩随产能增长的可能性。考虑到公司处于业务转型期，且传统业务近年来呈收缩态势，分析师下调了公司业绩预测。预计2024-2026年，公司营收将分别达到5.04亿元、8.23亿元和12.82亿元；归母净利润将分别达到0.48亿元、0.95亿元和1.63亿元。维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了公司经营业绩波动风险、白酒糟生物发酵饲料业务进展不及预期、行业政策进展不及预期、与传统项目相关的风险以及当前市值过小的风险。 总结 路德环境正积极抓住国家废弃物循环利用产业发展的历史机遇，通过战略转型，将白酒糟生物发酵饲料业务培育成核心增长引擎。2023年，该业务营收占比首次超过50%，销量和营收均实现显著增长。公司在2024年有30万吨新产能在建，未来产能扩张将进一步驱动业绩增长。尽管分析师对短期业绩预测进行了调整，但基于政策支持、产能扩张和核心业务的盈利能力，公司长期发展前景依然乐观，维持“买入”评级。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 2024年第一季度，锦波生物展现出卓越的财务表现，营收和归母净利润均实现高速增长，分别达到2.26亿元和1.01亿元，同比增幅高达76.09%和135.72%，且归母净利润处于业绩预告中枢上沿。公司毛利率高达91.9%，同比提升1.96个百分点，凸显其强大的产品附加值和成本控制能力。 战略布局高端市场与多元化业务拓展 公司通过与修丽可的强强联合，成功切入超高端胶原市场，有望提升品牌心智和产品价盘。同时，原料业务获得V-label素食认证并与欧莱雅等大厂合作，预示着海外市场拓展和持续放量的潜力。在研产品储备丰富，十七型产品上市将进一步丰富薇旖美产品线，并加大C端胶原再生心智的卡位，为公司未来增长提供多重驱动力。 主要内容 2024年第一季度财务表现分析 营收与利润高速增长： 锦波生物在2024年第一季度实现营业收入2.26亿元，同比增长76.09%。归属于母公司净利润达到1.01亿元，同比大幅增长135.72%，超出此前业绩预告的0.85-1.05亿元区间中枢。扣除非经常性损益后的归母净利润为0.98亿元，同比增长142.38%，显示出核心业务的强劲增长势头。 盈利能力与费用结构优化： 报告期内，公司毛利率高达91.9%，同比提升1.96个百分点，表明其产品具有高附加值和有效的成本控制。在费用端，销售费用率为23.9%，同比微增0.3pct；管理费用率为10.8%，同比下降3.7pct，体现了公司在规模扩张中的管理效率提升；研发费用率为4.6%，持续投入创新。 市场战略与业务拓展进展 高端医美市场布局： 锦波生物与修丽可（Skinceuticals）合作创新推出注射美容旗舰产品“修丽可铂研”，旨在利用修丽可作为院线高奢抗衰品牌的定位，补充公司在胶原超高端市场的空白，锚定高价格带及以上市场，并加强渗透。此举有望借助大牌背书，进一步强化铂研品牌专业胶原心智，有助于稳固胶原蛋白产品整体市场价盘。 原料业务国际化与品牌建设： 公司6项化妆品原料近期获得V-label素食认证，该认证是国际公认的素食产品和服务注册标志，有望帮助公司打开海外原料市场。同时，与欧莱雅等大厂的合作预计将推动原料业务持续放量。在产品线方面，公司在研产品储备丰富，十七型产品上市将打造薇旖美矩阵化产品线。此外，公司加大品牌建设，携手分众传媒，旨在卡位C端胶原再生心智，提升消费者认知度。 投资建议与未来展望 行业高景气度与公司领军地位： 重组胶原蛋白技术的突破正带动行业整体增长，国内头部厂商均加速布局，预计国内供给及需求侧空间均有望提升，行业有望在2024年延续高景气。锦波生物作为胶原蛋白领军企业，受益于纳入北证50带来的流动性改善，以及商业化加速和业务多点开花。 业绩预测与投资评级： 基于公司强劲的增长势头和战略布局，预计2024-2026年归母净利润分别为4.95亿元、6.8亿元和8.9亿元，对应PE分别为30倍、22倍和16倍。鉴于此，维持“买入”评级。 风险提示： 报告同时提示了宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险以及行业政策风险。 总结 锦波生物在2024年第一季度表现出色，营收和归母净利润均实现高速增长，且盈利能力持续增强，毛利率保持高位。公司通过与修丽可的战略合作，成功布局超高端胶原市场，提升了品牌价值和市场定位。同时，原料业务通过国际素食认证和与国际大厂的合作，为未来的海外市场拓展和持续放量奠定了坚实基础。在产品研发和品牌建设方面，公司积极布局，有望进一步巩固其在重组胶原蛋白领域的领军地位。鉴于重组胶原蛋白行业整体的高景气度以及公司多点开花的业务策略，预计锦波生物未来几年将保持高速增长，因此维持“买入”评级。

　　安琪酵母(600298) 　　事件：24Q1公司收入/归母净利润分别为34.83/3.19亿元（同比+2.52%/-9.45%）。 　　酵母业务稳健增长，制糖业务有所下降。24Q1公司酵母及深加工/制糖/包装类产品/其他收入24.50/3.98/1.00/5.26亿元（同比+5.37%/-17.61%/-8.38%/+14.33%），收入占比分别同比+1.68/-2.85/-0.35/+1.52个百分点至70.52%/11.46%/2.87%/15.15%。酵母主业保持增长态势，制糖业务和包装类业务有所下降。 　　国外业务维持较高增速，经销商数量快速增长。24Q1公司国内/国外收入分别为21.04/13.70亿元（同比-4.52%/+16.73%），海外业务维持较高增速。24Q1线下/线上收入分别为23.44/11.30亿元（同比+5.80%/-2.74%）。24Q1末经销商同比增加1991家至22812家，其中国内/国外分别同比增加1395/596家至17279/5533家，平均经销商收入分别同比变动-12.23%/+4.15%至12.18/24.76万元/家。经销商数量快速增长，平均收入略有下滑。 　　利润率阶段性承压，费用率有所提升。24Q1公司毛利率/净利率分别同比变动-0.74/-1.39个百分点至24.66%/9.47%；净利率下降高于毛利率主要系管理费用率和财务费用率提升。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.37/+0.43/+0.17个百分点至4.84%/3.69%/0.56%。管理费用率提升主要系23年年终奖在2024Q1发放所致，财务费用率提升主要系利息费用增加所致。 　　投资建议：我们看好公司作为龙头竞争力的持续提升，以及酵母市场长期潜力的开启。24年公司收入目标15.4%，归母净利润目标7.8%。预计24-26年公司收入分别为156.2/175.6/197.6亿元，同比增长15.0%/12.4%/12.5%，归母净利润分别为13.5/14.6/15.8亿元，同比增长6.3%/8.1%/8.4%，对应PE分别为19X/17X/16X，维持“买入”评级。 　　风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨风险；国内外动销不及预期。

　　山东药玻(600529) 　　49.82/7.76亿元，同比+18.98%/+25.48%，全年实现扣非归母净利润7.42亿元，同比+23.07%。其中Q4单季度实现收入/归母净利润13.08/1.62亿元，同比+9.16%/+30.84%，扣非归母净利润1.51亿元，同比+24.69%。24Q1实现收入/归母净利润12.67/2.21亿元，同比+2.50%/+32.59%，扣非归母净利润2.10亿元，同比+36.14%。 　　收入增长强劲，中硼硅产业趋势/拓品类共振，看好持续性 　　23年公司模制瓶/棕色瓶/安瓿瓶/管制瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶收入分别实现22.64/11.18/0.73/2.05/2.56/0.56亿，同比分别+29.4%/+29.1%/+24.4%/+18.1%/+12.7%/-2.7%。我们认为公司未来业绩增长引擎动力仍较为充足，主要在于：1）模制瓶需求受一致性评价和集采持续驱动，第八/九批集采分别于23/24年中标实施、执行至25/27年，我们预计中硼硅模制瓶需求增势仍较优。23年公司建设中硼硅模制瓶厂房车间(内设两台窑炉)，其中1台窑炉于11月份投产运行，未来公司将继续扩大产能和市场份额，增长动能强。2）棕色瓶和日化瓶方面，公司积极开拓保健、美容等市场，未来也将扩大产能并逐步向中高端市场延伸。3）公司积极开拓国际市场，23年国外收入同比+26%达13.6亿元，占比同比+1.6pct达27.3%，公司产品在国际市场具有一定品牌认可度，且与辉瑞制药等跨国公司长期保持合作关系，海外增长持续性较优。4）公司顺应疫苗和生物制药行业的蓬勃发展趋势，未来将做大做强预灌封产品并培育为新的增长点。盈利能力进一步提升，资本结构及现金流经营优异 　　23年公司整体毛利率28.03%，同比+1.19pct，其中，Q4单季度整体毛利率27.54%，同比/环比分别+4.74/-3.16pct。23年纯碱、煤炭、硼砂等物资价格高位运行，但公司降本取得相对较好成效，模制瓶/棕瓶/安瓿/管制瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶毛利率分别为 　　0.6/+3.0/-2.0/-11.2/+8.3/+3.9pct。23年公司最终实现净利率15.57%，同比+0.81pct。24年初以来煤炭、纯碱价格已有较清晰回落趋势，盈利空间得到进一步释放，24Q1公司实现毛利率30.6%，同比/环比分别+6.9/+3.1pct，净利率17.42%，同比/环比分别+4.0/+5.1pct。23年末资产负债率19.15%，同比-1.60pct，资本结构进一步优化。23年经营性现金流净额10.48亿元，同比+7.96亿元，主要系收现比同比+5.72pct达94.49%，以及付现比同比-10.74pct达72.43%所致，现金流运营优异。 　　强劲增长动能有较好持续性，维持“买入”评级 　　我们预计公司强劲增长动能有较好持续性；原燃料价格中枢边际回落，看好盈利能力持续修复。考虑到下游需求持续向好，上调24-25年归母净利预测至10.09/12.42亿（前值9.45/11.79亿），新增26年归母净利预测为14.68亿，参考可比公司估值，考虑到公司龙头地位，给予24年25xPE，对应目标价至38.01元，维持“买入”评级。 　　风险提示：成本波动；新产能投放及销售低于预期；外贸环境恶化等。