中心思想 商业与研发双轮驱动，国际化战略初现成效 信达生物2021年业绩公告显示，公司营收达42.61亿元，同比增长74.1%，其中产品收入40.01亿元，同比增长69%，核心驱动力来自多款药物持续放量。尽管净亏损扩大至22.43亿元，但毛利率提升至88.6%（同比+3.7个百分点），主要得益于生产改用不锈钢生物反应器带来的效率提升。公司研发与销售投入同步加大，研发费用21.16亿元（+23.2%），销售费用25.41亿元（+102%），销售人员增至近2800人（+116%），显示出商业化与研发并进的坚定路径。 管线梯队清晰，短期至长期增长点明确 从短期看，信迪利单抗新增三项大适应症（一线非鳞非小细胞肺癌、一线鳞状非小细胞肺癌、一线肝细胞癌）成功纳入医保，有望持续放量；另有七款商业化产品（信迪利单抗、贝伐珠单抗生物类似药、利妥昔单抗生物类似药、阿达木单抗生物类似药、佩米替尼、奥巴替尼、雷莫西尤单抗）及多项NDA产品支撑中期增长。中期维度，PCSK9抑制剂IBI-306、CAR-T疗法IBI-326等关键临床项目即将进入NDA阶段。长期看，CD-47单抗IBI-188、胃泌酸调节类似物IBI-362等多个早期靶点已获得PoC数据，具备全球市场潜力，同时与礼来深化战略合作引入雷莫西尤单抗、塞普替尼等产品，增强销售平台价值。 主要内容 一、业绩概览与财务分析 营收快速增长，亏损扩大但结构改善 公司2021年营收42.61亿元（+74.1%），净亏损22.43亿元（+12.54%），产品收入40.01亿元（+69%）。收入符合预期，亏损扩大主要源于销售费用大幅增长。 毛利率提升源于生产改进 毛利率88.6%（+3.7个百分点），受益于不锈钢生物反应器产线投入使用，产品数量及生产效率提升，成本控制优化。 二、商业化与研发动态 信迪利单抗为核心短期增长点 2021年信迪利单抗收入约28亿元（考虑Q4价格调整后约31亿元）。新增三项大适应症纳入医保，单药新增胃癌一线、食管鳞癌一线、肺癌二线NDA受理，预计2022年获批；联合IBI-310（CTLA-4抑制剂）治疗宫颈癌适应症预计2022H2提交NDA。此外，与LAG-3、TIGIT等靶点联合试验持续推进。 多品种商业化格局初步形成 截至2022年3月30日，七款商业化产品在售，包括信迪利单抗、贝伐珠单抗、利妥昔单抗、阿达木单抗、佩米替尼、奥巴替尼、雷莫西尤单抗。多项药物处于NDA阶段：雷莫西尤单抗二线肝细胞癌NDA已受理，塞普替尼三项适应症NDA受理，预计年内获批。 三、中期管线进展 肿瘤与慢病领域关键项目 CAR-T疗法：IBI-326（驯鹿医疗合作）用于复发/难治性多发性骨髓瘤，已获NMPA突破性疗法认证和FDA孤儿药资格，预计2022H1提交NDA。 TKI抑制剂：IBI-344（ROS1融合阳性非小细胞肺癌）获突破性疗法认证，2期数据待公布。 PI3Kδ抑制剂：IBI-376（复发/难治性滤泡性淋巴瘤）获突破性疗法认证。 PCSK9单抗：IBI-306在多项3期研究中达主要终点，具有长效潜力，预计2022H1提交高胆固醇血症及混合型高脂血症NDA。 四、长期创新布局 早期项目PoC验证成功 CD-47单抗IBI-188：联合阿扎胞苷治疗MDS一线1b期试验中ORR达83.3%，计划2022H1启动3期试验；CD47靶点覆盖多类血液瘤和实体瘤，市场潜力广阔。 胃泌酸调节类似物IBI-362：潜在全球同类最佳糖尿病药物，2期临床试验完成患者招募。 VEGF/补体双靶点IBI-302：用于nAMD，1/2期试验完成首例给药。 IL-23p19单抗IBI-112：用于银屑病的2期试验完成招募并获PoC数据，后续将启动溃疡性结直肠炎2期试验。 五、战略合作与外部引进 深化与礼来合作，增强商业化能力 2022年3月28日，公司与礼来升级战略合作，获得雷莫西尤单抗、塞普替尼在大陆的独家商业化权利，以及Pirtobrutinib未来商业化优先谈判权。雷莫西尤单抗胃癌二线已获批，肝细胞癌二线NDA受理；塞普替尼三项NDA受理；Pirtobrutinib（新一代BTK抑制剂）处于全球3期。中国市场胃癌二线尚无靶向药或免疫疗法获批，雷莫西尤单抗竞争格局良好，有望快速放量。 六、盈利预测与投资评级 下调收入及利润预测，维持买入评级 考虑信迪利单抗降价及生物类似药集采预期，将2022-2023年营收预测由70.46/98.18亿元下调至57.90/84.71亿元；同时因国际临床试验投入增加，将净亏损预测由7.34亿元/净利润1.91亿元下调至净亏损15.76亿元/净亏损7.89亿元。预计2024年营收109.77亿元，净亏损7.60亿元。维持“买入”评级。 七、风险提示 国际环境恶化、创新药销售不及预期、医保谈判降价超预期、临床试验失败、新药审批不通过等风险。 总结 短期业绩确认商业化能力，中长期管线价值逐步显现 信达生物2021年营收高速增长，产品收入同比+69%，毛利率提升至88.6%，显示出生产优化与品种放量的协同效应。信迪利单抗新增适应症进入医保将支撑短期增长，多款创新药进入商业化或NDA阶段（七款在售、多项NDA受理）为中期提供动力。长期来看，CD-47、PCSK9、GCGR/GLP-1等早期项目PoC数据积极，全球多中心试验即将开展，叠加与礼来深化合作引入重磅品种，公司正从Biotech向Biopharma转型，并加速国际化布局。 投资评级维持买入，但需关注短期盈利压力 考虑到信迪利单抗降价及集采预期，公司2022-2023年收入预测下调，研发费用增长导致亏损扩大。然而，管线梯队清晰、多品种成长性确定，且雷莫西尤单抗等新引入品种面临良好竞争格局。维持“买入”评级，建议关注信迪利单抗放量节奏、PCSK9及CAR-T等关键里程碑事件的催化。

　　一心堂(002727) 　　事件： 　　2022年3月30日公司发布2021年年报，2021年公司实现营业收入145.87亿元，同比增长15.26%；实现归母净利润9.22亿元，同比增长16.66%。2021Q4单季度公司实现营业收入40.89亿元，同比增长19.65%；实现归母净利润1.58亿元，同比下滑15.14%。 　　点评： 　　业绩稳定增长，新租赁准则导致财务费用增长2021年公司业绩稳定增长，其中中西成药产品实现收入104.91亿元，同比增长18.72%；医疗器械及计生、消毒产品实现收入12.09亿元，同比下滑11.01%，主要系2020年新冠肺炎疫情影响，消毒用品及医疗器械销售增长迅速导致基数较大；中药产品实现收入13.59亿元，同比增长21.21%，占总收入比例提升至9.32%。2021年公司财务费用为1.01亿元，同比增长2326.50%，主要系新租赁准则的执行导致租赁利息费用增加。聚焦云南省外市场，持续加快门店扩张 　　截止至2021年末，公司门店数量净增1355家，门店总数达到8560家，其中云南省净增门店655家，门店总数达4939家；省外区域净增门店700家，省外门店总数达3621家，省外门店数量占比达42.30%。公司持续加强一体化布局，在省会级、地市级、县市级、乡镇级四个类型的市场门店均已突破1600家，形成行业独有的市县乡一体化发展格局。省会级、地市级门店从品牌、商品、服务、物流等维度形成中心辐射，对县域市场人群消费发挥引领示范作用，更利于各层级市场建立竞争壁垒和成本优势。 　　打造多元化业务，持续提升专业服务能力 　　公司持续打造多元化业务，2021年重点推进药妆店建设，云南省内的药妆店数量近300家，公司个护项目类产品销售同比增长9.63%，其中云南省内药妆店个护项目类销售额同比增长40.43%。同时公司持续提升特慢病药房服务能力，截止2021年底，公司开通的各类慢病医保门店为831家，慢病医保门店占比全集团门店总数近10%。 　　盈利预测与评级 　　公司作为连锁药店龙头企业，业绩有望维持稳健增长。根据公司2021年年报业绩情况，2022-2023年净利润预测由12.47/15.8亿元下调至11.11/13.58亿元，2024年净利润预测为16.62亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：省外扩张不及预期风险，疫情影响风险，市场竞争加剧风险，行业管理政策变化风险

　　康希诺(688185) 　　事件： 　　2021年3月27日公司发布年报业绩：2021年全年公司实现营业收入约43.00亿元，同比增长17174.82%；归母净利润为19.14亿元，扣非归母净利润为17.97亿元，实现扭亏为盈，毛利率为69.85%。公司研发投入9.05亿元，同比增长110.96%。 　　点评： 　　新冠疫苗带动公司实现扭亏为盈，未来重点是加强针市场 　　2021年公司营业收入约43.00亿元，同比增长17174.82%，主要来源于新冠疫苗的收入，其中中国收入12.43亿元，海外收入30.57亿元。公司的新冠腺病毒载体疫苗于2021年2月25日在中国获批有条件上市，目前已经在墨西哥、巴基斯坦、匈牙利、智利、厄瓜多尔、阿根廷、马来西亚、吉尔吉斯斯坦和印度尼西亚紧急使用及附条件上市。并且公司的新冠疫苗已经于2022年2月19日获批用于序贯加强免疫接种，在阿根廷、马来西亚和印度尼西亚也被批准用于序贯加强免疫接种，随着第三针加强针正在全球推进接种，公司的新冠疫苗需求仍存。再者公司的吸入式新冠疫苗可以实现黏膜免疫，或为现有新冠疫苗的补充，目前已经完成临床试验2期，正在申报紧急使用。 　　在研管线丰富，流脑疫苗获批上市将贡献收入增量 　　目前公司产品管线包括针对预防埃博拉病毒病、脑膜炎、新冠肺炎、肺炎、百白破、结核病、带状疱疹等12个适应症的17种创新疫苗产品，其中13价肺炎疫苗处于临床试验3期，8款在研疫苗处于临床试验阶段或临床试验申请阶段，5款疫苗处于临床前研究阶段。公司自有产品逐渐上市销售贡献收入，2021年6月和12月公司的A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗和ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗在中国获批上市，其中MCV2已经在中国近20个省招标准入，四价流脑疫苗为中国首款，填补空白，未来将由辉瑞负责推广销售。 　　布局mRNA技术平台，中长期看好公司发展 　　公司在原有4大技术平台的基础上布局mRNA技术平台，目前已经申请多项关于mRNA疫苗设计和新型递送系统设计的专利，其中1项已获得授权。公司已经基于mRNA平台技术正在研发相关疫苗产品。随着新冠疫苗、流脑疫苗获批上市开始商业化，公司核心疫苗品种开发能力逐渐被验证——1）在产业化生产方面，公司掌握疫苗放大量产的工艺，已经建成年设计产能2亿剂新冠疫苗的天津工厂，常规疫苗原液年产能在7000-8000万剂。2）在商业化销售方面，公司多角度提升商业化能力，通过自建团队目前已覆盖30多个省市，并与外部企业合作推广。3）国际化的战略布局，公司研发的疫苗对标国际主流品种，申报和临床试验兼顾中国和海外市场并与海外公司开展技术研发等战略合作。 　　盈利预测：康希诺作为创新疫苗的先行者，由于新冠疫苗价格下降，且新冠疫苗未来接种程序不确定因素较大包括第四针的接种、吸入剂型的新冠疫苗获批时间节点，不考虑吸入式新冠疫苗等收入的情况，将公司2022-2023年收入由91.03和50.32亿元分别下调为30.76和31.90亿元，预计2024年收入为33.19亿元，预计公司2022-2024年净利润分别为9.80、10.40和11.19亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：新冠腺病毒载体疫苗销售不及预期，在研产品获批不及预期，产能释放不及预期，研发不及预期。

　　中国疫情：全国疫情处于攻坚阶段，疫情防控形势仍然严峻 　　根据2022年3月25日国务院联防联控发布会，3月1~24日，全国累计报告本土感染者已超过56000例，波及28个省。其中吉林疫情仍处于高位水平和持续发展阶段。上海、河北、福建、辽宁疫情近日快速增长，疫情发生地的社区传播风险持续存在；山东、广东等地疫情已得到初步控制；北京、重庆、浙江等地疫情形势趋于平稳。 　　国家卫健委2022年3月发布系列政策，仍为“动态清零”，但更加精准，包括：1）强调科学精准，对划定区域进行核酸检测；增加抗原检测作为补充；2）对病例分类收治，轻型病例实行集中隔离管理（在方舱等），普通型、重型以及有高风险因素的患者集中收治到定点医院救治；3）奈玛特韦片/利托那韦片组合包装和国产单克隆抗体（安巴韦单抗/罗米司韦单抗注射液）写入诊疗方案；4）新增核酸检测Ct值≥35作为解除隔离和出院标准。 　　上海疫情：新冠新增确诊和无症状感染者仍处于较高水平，核酸检测、方舱建设等加强，新冠药开始投入使用2022年3月27日，上海市新增本土新冠肺炎确诊病例50例和无症状感染者3450例，新增仍处于较高水平。 　　1）加强核酸检测：3月28日起，以黄浦江为界分区分批实施核酸筛查。第一批，浦东、浦南及毗邻区域先行实施封控，开展核酸筛查，4月1日解封。同时，浦西地区重点区域继续实施封控管理。第二批，4月1日起按照压茬推进的原则，对浦西地区实施封控，开展核酸筛查，4月5日解封。 　　2）加强方舱建设：对于新冠肺炎轻型病例和无症状感染者集中隔离管理，场所不限于传统的医疗机构。根据上海3月26日联防联控发布会，目前已在瑞金医院嘉定院区、华山医院宝山院区、周浦医院、长兴人民医院、闵行体育馆、嘉定体育馆、嘉定嘉荷新苑人才公寓等7个场所完成改建，用于无症状感染者和轻型病例的集中隔离。 　　3）新冠药开始投入使用。3月20日晚，1000盒辉瑞的Paxlovid由专人专车运达上海市抗击新冠肺炎医疗物资保障基地入库验收之后，上药控股将药品送往上海市公共卫生临床中心，完成了Paxlovid全国首张医院销售单。 　　投资观点 　　我们认为当前“动态清零”防控策略下，可能通过“饱和式储备”预防医疗资源挤兑，包括新冠治疗药物、医疗资源（医院/方舱/隔离点等）、抗原/核酸检测、新冠疫苗等相关环节。 　　1、新冠药：重点关注效果好且有望较早获批上市的国产制剂，以及新冠药产业链相关标的。建议关注君实生物、以岭药业、歌礼药业、先声药业等新冠制剂企业，以及药明康德、凯莱英、博腾股份等CDMO企业。 　　2、医疗“新基建”：应对疫情治疗的相关感染控制类设备、医疗净化集成系统、生命信息支持类设备等有望加速配置，包括华康医疗，新华医疗，迈瑞医疗等。 　　3、新冠疫苗：仍是重要疫情防控手段，尤其是老年人接种。建议关注：智飞生物、康希诺、康泰生物等疫苗企业。 　　4、抗原/核酸检测。建议关注竞争格局较优和传统业务具备估值一定支撑的，如万孚生物、诺唯赞等。 　　风险提示：新冠病毒变异的风险，疫情反复风险，政策落地不及预期的风险，竞争加剧的风险，新冠药物研发不及预期，医院基础建设不及预期

　　同仁堂(600085) 　　事件： 　　2022 年 3 月 26 日公司发布 2021 年年报，2021 年公司实现营业收入 146.03亿元，同比增长 13.86%， 其中医药工业收入实现 88.76 亿元， 同比增长15.99%，医药商业收入实现 82.41 亿元， 同比增长 12.64%；实现归母净利润 12.27 亿元，同比增长 19.00%。 2021Q4 单季度公司实现营业收入 39.20亿元，同比增长 3.90%；实现归母净利润 3.07 亿元，同比下滑 2.86%。 　　点评： 　　深入贯彻大品种战略， 持续加强精准营销 　　公司深入贯彻大品种战略，合理优化资源配置， 通过对市场的管控，全面推进不饱和营销。以大品种为主，发展品种为辅，共同支撑市场，实施“一区一策、一品一策”，提高终端销售占比。 2021 年公司前五大类产品实现收入 41.16 亿元， 同比增长 15.41%，其中心脑血管类产品实现收入 36.29亿元，同比增长 20.80%；补益类产品实现收入 14.56 亿元，同比下滑 2.6%；清热类产品实现收入 5.24 亿元，同比增长 0.48%；妇科类产品实现收入 3.80亿元，同比增长 23.83%。 　　聚焦研发创新， 贯彻精品战略 　　2021 年公司聚焦生产经营、质量提出的实际需求，围绕创新产品开发、名优品种培育、生产和质量攻关、溯源体系建设、关键技术储备、炮制技术的传承发展等方面开展研究工作。 2021 年公司研发投入 1.76 亿元，同比增长 27.38%， 形成 16 个重点品种总体方案，启动同仁牛黄清心丸、巴戟天寡糖胶囊等 14 个品种研究工作， 同时深化与外部科研机构合作，促进科研成果转化。 　　持续推动运营质量提升， 医药商业板块稳定发力 　　2021 年同仁堂商业下属门店新增 42 家，开店速度有所提升， 截止至 2021年底共计拥有 920 家门店， 其中有 699 家取得“医疗保险定点零售药店”资格，有 560 家设立了中医医疗诊所。 公司继续推动运营质量的提升，通过精细化管理规范宣传推广形式，广告及推广类业务经费为 1.41 亿元， 同比增长 29.51%。 　　盈利预测与评级 　　公司深入贯彻大品种战略，业绩有望维持稳健增长。根据公司 2021 年年报业绩情况， 2022-2023 年净利润预测由 14.63/17.37 亿元上调至 14.68/17.55亿元， 2024 年净利润预测为 20.60 亿元， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 政策变动风险， 原材料与质量标准风险，市场风险

中心思想 业绩增长与业务结构优化：植发稳健，医疗养固爆发，一站式毛发医疗生态成型 雍禾医疗2021年实现营收21.69亿元，同比增长32.4%，经调整后纯利1.81亿元，同比增长32.8%，整体盈利能力保持稳定。核心增长动力来自医疗养固业务的爆发式增长（营收同比+173.1%，占比提升至26.85%），以及植发业务的多等级服务体系带来的患者人数增长（+15.3%）。公司通过“植发+医疗养固”双轮驱动，叠加门店扩张和品牌矩阵（雍禾、史云逊、哈发达），构建一站式毛发医疗服务体系，龙头地位稳固。 费用结构变化与盈利质量：短期上市开支扰动，经营性现金流承压但资金充裕 2021年纯利1.2亿元同比下滑26.4%，主要受上市开支4700万元计入管理费用影响，但经调整后纯利增速与营收同步。销售费用率49.46%同比上升1.88pct，但下半年已回落至44.36%，显示营销效率逐步改善。经营活动现金流净额4.37亿元同比减少12.82%，而期末货币资金15.66亿元，流动性充足。整体看，公司处于快速扩张阶段，短期费用投入换取长期市场份额，财务结构健康。 主要内容 1. 事件 公司发布2021年全年业绩：营收21.69亿元（yoy+32.4%），纯利1.2亿元（yoy-26.4%），经调整后纯利1.81亿元（yoy+32.8%），经调整纯利率8.35%基本持平。上市开支4700万元为主要扰动因素。 2. 点评 2.1 收入端 植发业务：营收15.65亿元（yoy+10.81%），占比72.19%。截至2021年底门店54家（净增6家），服务患者58,464人（yoy+15.3%）。其中普通级患者53,776人（yoy+10.7%），优质级4,435人（yoy+142.7%），雍享级253人（yoy-13.4%）。平均客单价26,643元（yoy-4.4%），主要因低客单价优质级占比提升。 医疗养固业务：营收5.82亿元（yoy+173.1%），占比26.85%（同比+13.84pct）。服务患者105,275人，复购率29%持平。平均客单价5,531元（yoy+53.4%），显示服务升级与品牌溢价。 2.2 成本端 毛利15.8亿元（yoy+29.3%），毛利率72.86%（同比-1.71pct）。下降主因：①医师人数同比增加70人至259人，人力成本上升；②门店增加导致折旧摊销增加。分业务：植发毛利率72.7%（-2.4pct），医疗养固毛利率73.9%（+0.1pct）。 2.3 费用端 期间费用率63.64%（同比+3.29pct）。结构：销售费用率49.46%（同比+1.88pct），主要受21H1高投入影响，21H2已降至44.36%；管理费用率11.41%（同比+1.53pct），因上市开支计入；研发费用率0.65%；财务费用率2.11%。 2.4 现金流 经营活动现金流净额4.37亿元（yoy-12.82%）；货币资金15.66亿元。投资活动现金流净额-1.42亿元，反映门店扩张与设备投入。 3. 投资建议 公司为植发行业龙头，通过“传统植发+现代经营”模式、诚信透明服务及产学研融合，深化植养固一体化。预计22-24年净利润2.2/3.1/3.9亿元，对应PE 24/17/13X，维持“买入”评级。风险提示：新客户吸引不及预期、医生吸引力下降、医疗事故。 总结 2021年雍禾医疗营收与经调整纯利均实现32%以上增长，医疗养固业务成为第二增长曲线，营收占比从13%跃升至27%，客单价提升53%，复购率稳定。 毛利率微降1.71pct至72.86%，费用率因上市开支及销售前置投入抬升，但下半年销售费用率明显回落，运营效率改善。 经营现金流净额下降，但货币资金充裕（15.66亿元），支持2022年植发门店扩至70家、史云逊新增12-15家门店及女性品牌“雍禾发之初”布局。 投资角度看，公司一站式毛发医疗生态成型，多品牌矩阵（雍禾、史云逊、哈发达）覆盖植发、养固、假发全链条，预计未来三年净利润复合增速约30%，当前估值合理，维持买入评级。

　　力诺特玻(301188) 　　3月24日公司发布股权激励公告。本次授予限制性股票数量696万股，占股本总额比2.99%。首次授予684万股，授予价格为10.76元/股，激励对象214人，包括董事、高级管理人员，核心骨干人员及其他人员。 　　锁定期1年，三年解禁比例分别为40%/30%/30%，业绩考核目标为22-24年扣非后归母净利润（剔除股份支付费用后）分别不低于1.6亿元/2亿元/2.6亿元，公司预计股份支付费用22-24年分别为3192万元/2860万元/1152万元。 　　聚焦医药包装、耐热玻璃，重点打造医药包装亚洲冠军。公司目前在高硼硅耐热玻璃行业为领军企业，产能全球最大，品质稳定，供应稳定，占据行业龙头地位；同时，公司在现有产业基础上，下一步以药用包材为发展重点，加大战略资源投资，重点打造医药包装亚洲冠军；此外，公司积极开发高附加值产品及新领域产品，如高硼硅光源型料产品、破壁杯产品配套小家电系列、电子玻璃等新的应用产品。 　　2017年布局中硼硅药用玻璃，客户资源具备先发优势。公司营销团队2017年开始布局中硼硅药用包材，重视一致性评价政策加快国内中硼硅药用玻璃对低硼硅药用玻璃的替代机会，重点投入中硼硅药用玻璃送样，经过多年发展，部分客户得到转化，实现业绩快速增长。公司具备以下客户优势：1）品牌优势，公司自2002年成立起就开始生产中硼硅药玻瓶，在国内属首家，经过多年发展，有良好客户基础和品牌营销力；2）质量保证优势：有完备体系认证，质量执行ISO15378，有国家级CNAS实验室，进口设备实现100%在线检测；3）有绿色工厂保障，服务反应快，交期快等。 　　募投项目进展顺利，22年有望大幅贡献业绩增量。2020年公司中硼硅药用玻璃瓶/低硼硅药用玻璃瓶/低硼硅药用玻璃管/耐热玻璃/电光源玻璃年产能分别为6.90亿支、19.88亿支、1.2万吨、5.56万吨和0.36万吨。公司16亿支中硼硅药用玻璃扩产项目和2.33万吨高硼硅玻璃生产技改项目投产后可形成产能中硼硅安瓿瓶7亿支/年、中硼硅西林瓶7.5亿支/年、中硼硅卡式瓶1.5亿支/年、耐热玻璃器具1.92万吨/年，高硼硅玻璃透镜料块0.41万吨/年。 　　公司作为国内领先硼硅玻璃制品企业，日用玻璃增速稳定，重点发力中硼硅药用玻璃享受行业β，客户资源、成本效率及know-how经验优势多维共振，有望长期享受α收益！预计公司2022-2023年营业收入为11.82/15.71亿元，同比+33.02%/+32.88%，归母净利润1.68/2.23亿元，同比+34.12%/+32.98%。 　　风险提示：原材料进口风险；短期内股价波动风险；市场竞争加剧风险。

　　保龄宝(002286) 　　事件：公司发布2021年业绩快报，2021年公司实现归母净利润2.02亿元，同比增长304.65%；21Q4实现归母净利润0.41亿元，同比增长1087.89%。 　　受益于赤藓糖醇供需两旺，21年公司业绩大幅改善 　　随着消费者对代糖需求的快速提升，2021年赤藓糖醇出现较大的供需缺口，较20年同期出现较大的涨幅。公司作为国内首家工业化赤藓糖醇的企业，客户资源丰富，订单量充足。此外，公司新产能加速落地，2021Q3赤藓糖醇产能扩充至3万吨，我们预计2022年年中将再次释放3万吨新增产能，为后续销量增长提供有力保障。 　　提前布局阿洛酮糖，有望形成新的业绩增长点 　　阿洛酮糖具有甜度高、溶解性好、低卡路里、低血糖的优点，全球多国批复通过，市场空间较大。公司为国内生产阿洛酮糖最大的企业，技术相对成熟，现有产能7000吨，定增规划3万吨，我们预计2022年可实现部分投产，具备先发优势。目前国内尚未通过审批，产品全部出口销售，随着全球需求持续增长以及国内政策逐步放开，阿洛酮糖有望成为公司的第二增长曲线。 　　作为功能糖龙头企业，公司核心优势明显 　　我们认为公司的竞争优势主要体现在三个方面：1）全产业链优势：公司为国内唯一的全品类功能糖产品制造服务商，可充分满足下游客户的多样化需求；2）研发优势：公司具有强大的研发能力，持续打造符合健康趋势的食品和饮品；3）品牌与市场优势：公司多年来持续强化大客户营销与方案营销能力，为客户量身定制解决方案，客户粘性较强。 　　股权激励彰显发展信心，一期目标顺利达成 　　21年9月，公司发布股权激励计划，深度绑定核心高管及技术人员。根据计划草案，考核目标为2021-2023年实现营业收入26.0/37.5/45.0亿元，CAGR为31.6%；实现净利润1.5/2.6/3.4亿元，CAGR为50.6%。 　　盈利预测与投资建议 　　我们认为减糖大趋势下，公司作为功能性糖龙头企业，有望通过公司自身优势α实现业绩高速增长。预计2022-2024年营收分别为37.8/46.8/55.0亿元，归母净利润分别为2.8/3.6/4.2亿元，EPS为0.8/1.0/1.1元，对应PE分别为15.4x/12.1x/10.4x，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；下游客户需求波动；公司产品销量不及预期；审批失败的风险

　　海尔生物(688139) 　　事件 　　收入规模持续放量，扣非利润延续高增长 　　公司发布2021年年报，复杂外部环境下公司持续高质量发展，2021年实现营收21.26亿元，同比+51.63%；归母净利润8.45亿元，同比+121.82%；扣非归母净利润4.18亿元，同比+32.97%。若剔除激励费用及上年同期确认Mesa影响，同口径公司扣非净利润增速达55.28%。2021年Q4实现收入6.06亿元，同比增长44.02%，归母净利润1.47亿元，同比增长35.32%，扣非净利润1.03亿元，同比增长11.55%。 　　物联网占比超三成，四大场景增长强劲 　　2021年公司物联网解决方案实现收入6.68亿元，同比增长138.11%，占总收入比重31.42%。分场景看，1）样本安全场景收入8.74亿元（含物联网收入1.57亿元，+51.04%），增幅21.78%，2）疫苗安全场景收入5.03亿元（含物联网收入2.65亿元，+132.18%），增幅102.71%，3）药品及试剂安全场景收入5.13亿元（含物联网收入0.26亿元），增幅49.26%，4）血液安全场景收入2.28亿元（含物联网收入2.20亿元，+345.57%），增幅266.32%。 　　国内市场保持快速增长，海外网络深耕加密 　　分地区看，1）通过不断深化全场景及全周期的用户服务模式，国内市场2021年实现收入15.86亿元，同比增长60.25%。2）海外市场2021年实现收入5.33亿元，同比增长39.34%。2021年海外经销业务收入3.28亿元，同比增长26.05%，2021年海外经销网络总数已超过500家，新增208家，并在欧美南亚进行当地化布局。海外国际组织合作方面，公司连续交付海外多个国家疫苗免疫项目，实现收入2.05亿元，同比增长67.68%。 　　毛利率相对稳定，研发投入大幅增加 　　受大宗成本上涨影响，2021年公司毛利率为50.08%，同比小幅下降0.51pct。净利率为39.94%，同比增长12.54pct，主要受投资收益影响。公司销售费用率12.34%，管理费用率5.91%，财务费用率-0.56%。2021年公司研发投入2.36亿元，同比增长56.79%，研发投入占比进一步提升至11.12%，同比增加0.37pct。 　　盈利预测 　　公司作为国内生物医疗低温存储行业龙头企业，物联网战略具有先发优势。考虑到公司年报各场景业务快速增长及大宗和运输成本存在不确定性，我们预计2022至2024年公司收入分别为28.34/37.59/49.20亿元（前值26.67/35.18/-），归母净利润6.28/8.36/10.99亿元（前值6.49/8.91/-），对应PE分别为38/28/21倍。基于公司国内布局持续深入，海外业务“经销制+项目制”双轮驱动，全球市占率有望进一步提高，上调评级为“买入”评级。 　　风险提示：新产品拓展不及预期；海外布局不及预期；物联网业务发展不及预期

　　和元生物(688238) 　　报告摘要 　　我们认为公司作为国内早期进入基因与细胞治疗业务领域的公司之一，专业积淀深厚，拥有全方位、一体化的 CRO/CDMO 服务能力。目前全球基因与细胞治疗行业需求旺盛，公司凭借战略先发优势，构建先进技术平台、灵活 GMP 生产平台及高效项目管理流程，通过“院校合作＋基因治疗先导研究＋基因治疗产业化”的商业模式，实现从基因治疗先导研究到药物商业化的良好协同。我们认为公司将凭借全领域、全产业链布局优势，不断加深竞争壁垒，未来业绩有望维持高速增长。 　　投资要点 　　提供全方位综合服务，覆盖从研发到商业化全过程 　　公司服务横向覆盖多品种，包括腺相关病毒、慢病毒、溶瘤病毒以及细胞治疗领域； 纵向贯穿全流程，建立两大技术集群七大技术平台，具备从基因治疗载体构建到商业化 GMP 生产的全方位 CRO/CDMO 服务能力。公司通过自主研发形成基因治疗载体开发技术和基因治疗载体生产工艺及质控技术两大核心技术集群，着力突破基因治疗行业关键技术瓶颈；紧跟行业发展前沿，采用“一次性工艺”等先进开发理念，建成大规模、高灵活性GMP 生产平台，质量控制体系与国际接轨，为质粒、细胞、病毒载体的大规模生产提供先进、充足的产能保障。未来和元智造精准医疗产业基地投产后也将极大扩充 GMP 产能，高效满足客户多样化生产需求，助力公司腾飞发展。 　　打造一体化商业模式，助力基因治疗研究产业化 　　公司创新性的采用“院校合作＋基因治疗先导研究＋基因治疗产业化”商业模式，与众多知名科研机构和 CGT 新药企业密切合作，实现从基因治疗先导研究到药物商业化的良好协同。通过服务科研院所，从源头把握基因治疗研究发展趋势，保持自身技术的先进性，合理开展业务布局；通过服务制药企业，提供载体大规模制备工艺开发和 GMP 服务，深入把握前沿技术工艺方向，关注市场动态和业务机会，瞄准实际应用针对性地开展研发、生产工作，不断提高核心技术竞争力；同时助推产学研精准对接，实现科技成果的高效转化，助力基因治疗药物的开发与产业化。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司 2022-2024 年总体收入分别为 3.61、 5.57、 8.46 亿元； 归母净利润分别为 0.79、 1.23、 1.88 亿元； EPS 分别为 0.16/0.25/0.38 元。 我们看好公司全领域、全产业链布局优势， 首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 下游行业发展不及预期风险、 政策变化风险、 下游技术路径不确定风险、 新药研发商业化不及预期风险、 尚未取得药品生产许可证风险、短期内股价波动风险