中心思想 一季度业绩超预期增长，盈利能力持续提升 爱博医疗2022年一季度营收与归母净利润分别实现55.54%和63%的高速增长，尽管研发与销售费用率有所优化，但核心产品（“普诺明”人工晶状体与“普诺瞳”角膜塑形镜）销量稳步提升，表明公司已进入规模效应释放期，业绩增长具备可持续性。 多维度产品线布局构筑长期成长壁垒 公司通过持续推进人工晶状体（如非球面扩景深EDoF、多焦等）临床试验，加码角膜塑形镜护理产品，并积极拓展彩瞳、离焦镜等高成长赛道，构建覆盖高中低端及近视防控全链条的产品矩阵，以应对集采风险并强化市场竞争力，展现清晰的战略扩张路径。 主要内容 事件概述 公司于4月20日发布2022年一季报：第一季度实现营业收入1.31亿元（同比+55.54%），归母净利润5869.03万元（同比+63%），扣非后归母净利润5220.39万元（同比+65.15%），核心经营指标均保持强劲增长。 点评分析 产品销量稳步向好，经营费用逐步优化 “普诺明”系列人工晶状体与“普诺瞳”角膜塑形镜销量快速增长推动营收大幅提升；毛利率85.12%同比基本持平，盈利质量稳定。期间费用率全面优化：销售费用率13.58%（同比-2.08pct）、管理费用率10.24%（同比-2.27pct）、研发费用率9.61%（同比-3.24pct），经营性现金流提升33.95%，表明公司在维持高速扩张的同时有效管控成本。 研发创新持续推进，近视防控产品线布局强劲 一季度研发费用1261.62万元（同比+16.32%），研发投入支撑多项在研产品有序推进。人工晶体领域：非球面扩景深（EDoF）产品启动临床，非球面衍射型多焦人工晶状体、有晶体眼人工晶状体、非球面三焦散光矫正人工晶状体进入临床试验阶段。角膜塑形镜领域：“普诺瞳-曦明”多功能硬性接触镜护理液已获三类注册证及生产许可证，并启动市场推广，进一步完善近视防控生态。 彩瞳、离焦镜大力布局，多维度打造丰富管线 彩瞳业务：子公司“天眼医药”已有3款（半年抛、月抛、日抛）彩色隐形眼镜提交注册申请，同时加快高透氧硅水凝胶软性角膜接触镜研发，为后续增长奠定基础。离焦镜：2021年底发布iBright®普诺瞳®离焦镜，预计2022年实现收入增长。眼用透明质酸钠凝胶等产品稳步推进临床。公司产品线覆盖高中低端，集采影响可控，新品上市后有望快速放量，带动业绩持续向好。 盈利预测与投资评级 预计2022-2024年营收分别为6.58/9.85/13.43亿元人民币，归母净利润分别为2.77/4.04/5.31亿元，当前股价对应2022-2024年PE分别为59.99/41.14/31.31倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品研发进度不及预期、产品销售推广不及预期、核心产品在带量采购中未中标的风险。 总结 爱博医疗2022年一季度业绩增长强劲，营收与净利润增速均超55%，核心产品销量稳步提升，费用结构优化。公司通过持续推进人工晶状体、角膜塑形镜、彩瞳及离焦镜等新品研发与注册，构建了多层次近视防控与视光产品体系，有效对冲集采风险。基于高成长的产品管线与稳健的财务表现，预计未来三年净利润复合增速达40%以上，维持“买入”评级；但需关注研发推广进度及集采中标不确定性。

　　健友股份(603707) 　　报告摘要 　　公司经过二十余年肝素业务积累，搭建肝素原料+制剂垂直一体化平台，通过收购健进及Meitheal迅速切入国际无菌制剂市场，基于多年研发生产经验布局小分子制剂与生物药原液+制剂CDMO业务，已蜕变为具备三大业务板块的国际一流生物制药企业。我们预计在肝素业务、制剂业务及CDMO业务三驾马车共同驱动下，公司业绩有望实现长期稳健增长。 　　投资要点 　　肝素业务：深耕肝素产业链，全球肝素原料龙头 　　公司肝素业务板块已覆盖产业链中游原料药及下游制剂各个环节。在肝素原料药板块，公司已覆盖标准肝素原料药与低分子肝素原料药业务，重视原料药生产过程中的质量把控，多次顺利通过各国药监局认证，与国际主流肝素制剂公司建立长期合作关系；在肝素制剂板块，已获得标准肝素制剂及低分子肝素制剂海内外批件，国内依诺肝素/那屈肝素/达肝素制剂的市占率均位于前四位。我们认为肝素作为临床应用最广泛的抗凝血、抗血栓类药物之一有望迎来更大市场空间，叠加公司高质量一体化肝素业务布局，肝素原料药+制剂业务有望维持稳定增长。 　　制剂业务：注射剂国际化持续推进，驱动业绩高速成长 　　海外无菌注射剂业务的质量、注册、销售三重护城河尽显优势，通过收购健进及Meitheal公司迅速切入国际无菌注射剂市场，除肝素制剂外拥有ANDA批件43个，多条生产线通过美国FDA认证，丰富的FDA申报经验叠加美国本土专业销售团队，共同铸就海外制剂业务竞争壁垒。国内制剂业务板块“中美双报”与“中标集采”双管齐下迅速打开国内市场，8款注射剂产品视同通过一致性评价，占据产品先发优势，其中2款中标第五批全国集采；依托创新性365销售平台，利用互联网技术为公司决策提供核心一线数据，显著提高销售效率，助力国内注射剂销售。 　　CDMO业务：布局小分子+大分子领域，外包业务未来可期 　　公司依托多年全球化研发、生产经验及质量体系优势，以助力友商同时提升自己为目标，积极布局小分子制剂与生物药原液+制剂CDMO业务。小分子化药无菌制剂CDMO业务帮助中国药企解决全球市场进入和国际竞争参与阻碍，与泰泽惠康的合作标志着公司正式进军生物大分子CDMO业务，为客户提供生物大分子原液+制剂CDMO服务，与原有小分子CDMO业务形成合力，有望成为公司未来快速发展的创新驱动力量。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2021-2023年营业收入为38.89/51.68/68.19亿元；归母净利润为11.03/14.83/19.76亿元，对应EPS为0.89/1.19/1.59元。我们看好公司三大板块业务布局，参考可比公司估值，给予公司2022年30.76倍PE，目标价36.60元。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格上涨风险；下游需求波动风险；无菌注射剂开发与审批波动风险；订单波动性风险；新药研发、上市进度不及预期风险

　　利民股份(002734) 　　事件：利民股份发布2021年年报，实现营业收入47.38亿元，同比增长7.97%；归属于上市公司股东的净利润3.07亿元，同比下降20.49%，扣除非经常性损益后的净利润2.84亿元，同比下降22.03%。按3.73亿股的总股本计，实现摊薄每股收益0.82元（扣非后为0.76元）。其中第四季度实现营业收入10.36亿元，同比增长30.62%；实现归属于上市公司股东的净利润0.37亿元，同比增长205.35%；折合单季度EPS0.10元。 　　营收稳定增长，但毛利率因成本上升等因素下滑拖累业绩。2021年公司实现营业收入47.38亿元，同比增长7.97%；综合毛利率为22.6%，同比下滑2.1pcts。分业务板块看，杀菌剂、杀虫剂、除草剂、兽药业务分别实现营收18.7、17.7、5.8、4.8亿元，增量分别为2.1、-1.4、2.7、0.4亿元，杀菌剂和除草剂贡献主要营收增量。而受新冠疫情及能源双控政策双重因素影响，导致能源、原材料价格上涨，公司克服供应链等不利因素的影响，保障生产供应，营收实现了增长但毛利率水平受到一定程度的影响。 　　期间费用控制较好，投资净收益大幅下滑。公司21年期间费用率为14.8%同比下滑约0.8pcts，其中销售费用率3.1%，同比减少0.3pcts；管理费用率同比持平为6.3%；研发费用率下滑0.1pcts至3.9%；财务费用率下滑0.5pcts至1.5%。而公司投资净收益为3034万元，同比减少约6755万元；其中对联营企业的投资收益为2284万元同比减少约6797万元。我们认为主要由于新河公司（公司持股34%）净利润下降较多（净利润约6752万元，同比减少约2亿元），推测系百菌清价格同比大幅下跌所致（据中农立华数据，国内百菌清21年均价为2.14万元/吨，同比下降约26.3%）。 　　22年继续扩展已有优势品种，巩固加强产品优势，期待三个重大项目落地。公司子公司新威远新型绿色生物产品制造项目（500t多杀霉素、500t泰乐菌素、500t截短侧耳素生产规模）该项目技术均来自新威远自有储备技术，当前在建工程进度50%；子公司利民化学年产12000吨三乙膦酸铝原药技改项目，产品主要用于酿酒葡萄的高端杀菌剂，80%出口至欧洲酒葡萄产区；公司现有产能5000吨，今年新增1.2万吨，项目4月已经进入试生产阶段。子公司威远生化年产5000吨草铵膦项目建成达产后将有效降低成本和排放，提升公司的市场竞争力。同时为更大规模的装置建设和精草铵膦的产业化建设奠定基础，具有良好的经济效益和社会效益，当前在建工程进度2.8%。 　　盈利预测与估值：综合考虑公司产品价格有所修复，但原材料价格有所上涨，以及新基地建设和未来产能投放节奏，预计公司2022~2024年净利润分别为4.7\5.9\6.9亿元（2022、2023年前值分别为5.4\6.2亿元），维持“买入”的投资评级。 　　风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目及建设基地进度及盈利情况低于预期

　　欧盟为全球第二大化工品生产区域，但全球份额过去20年明显下降 　　2020年全球化学品销售额达3.47万亿欧元，欧盟销售额位列第二。2020年，全球化学品销售规模位列前三的国家（地区）分别为中国1.55万亿欧元（占比44.55%）；欧盟地区为4991亿欧元，占比14.4%（包括欧盟27国和欧洲其他地区的整个欧洲地区为6276亿欧元，占比18.1%）和美国4258亿欧元（占比12.3%）。化工业在欧盟27国为第四大制造业领域，且德国、法国、意大利和荷兰为欧盟主要化工业国家，其中德国销售额在欧洲排名第一，全球排名第三。 　　欧洲化工业生产情况：（1）化学品中的基础化学品为EU27化工业的主要销售产品。2020年，EU27基础化学品销售额合计2907亿欧元，占所有化工产品销售额的58.2%。（2）在细分市场领域，欧洲化学工业的特点为特种化学品和制药的市场份额占比较高。据CEFIC统计预测，预计未来这两种产品的市场规模将持续快速增长，其中特种化学品市场规模到2030年将超过3000亿欧元。 　　欧洲化工上游资源对外依赖度较高，是化工生产高成本地区 　　（1）欧盟化工业能耗结构：天然气和电能为主要消耗能源。2000-2020年，欧盟化工业总能耗从5177.5万吨油当量降至5066.4万吨油当量，能耗来源包括天然气、电能、石油（不包括生物燃料）、热能以及固体燃料，其中天然气和电能为消耗量最大的两类能源。（2）欧洲能源禀赋不足，进口依赖度高。在每年消费的所有能源中约有60%来源于进口，其中原油和天然气的依赖程度尤其高，且俄罗斯、挪威为EU27主要的原油和天然气进口国。（3）较高的能源成本是欧洲工业发展主要制约因素。伴随21年下半年以来能源价格大幅上涨，欧盟化工品产量指数同比明显回落，且PPI指数涨幅持续扩大。（4）欧盟持续推动能耗水平降低，能源利用效率提升。1990-2020年，欧盟地区化工业能耗水平不断降低，天然气/电能/石油/固体燃料消费量分别下降23.8%/14.8%/22.3%/68.4%，而期间化学品销售规模实现增长，体现欧盟化工业能源的利用效率提升。同时，欧盟重视可再生能源和生物燃料能源的利用及开发。 　　欧洲化工业贸易：主要流向欧盟成员国 　　（1）欧洲化工业销售以欧盟内部为主。2010-2020年，EU27国内销售额减少近1/2，且欧盟成员国间化学品贸易更加频繁。欧盟化工业的主要贸易国有美国、英国、中国、瑞士和俄罗斯。2020年，EU27对四国贸易额合计占比为53.8%。（2）欧盟化工业对贸易国家/地区保持贸易顺差，平均贸易顺差额为441亿欧元。分国家/地区看，2020年对欧洲其他地区和北美地区贸易顺差较大；分产品看，特种化学品为EU27具备出口优势的化学品，该类化学品贸易顺差额占总贸易顺差的45%（2020）。 　　欧洲化工业投资概况：资本开支及研发投入全球份额下降 　　2010-2020年，欧洲化工业资本开支额仅小幅上涨，全球占比下降2%；在全球范围内资本投资强度为中等水平。从细分产品看，欧盟化工业资本开支主要集中在石化产品、塑料产品以及消费类化工品。在研发投入领域，欧洲为全球第二大投资地区，投资额位居中国之后。2020年欧洲地区总投资额110亿欧元，占全球的23.2%，包括欧盟93.6亿欧元，英国10.6亿欧元和瑞士6.2亿欧元。欧盟研发支出投资强度自2018年开始增大，从6.9%上升至7.4%，增幅0.5个百分点。 　　风险提示：欧洲能源价格持续上涨；地缘政治冲突；环保政策对化工业行业发展的影响；逆全球化风险等。

　　生物股份(600201) 　　事件： 　　1、公司发布 21 年报，2021 年营业收入 17.76 亿元，同比增长 12.29%；归母净利润 3.82 亿元，同比减少 5.89%。 　　2、公司 2022 年一季报营业收入 3.42 亿元，同比减少 34.22%；归母净利润 8097.28万元，同比减少 61.68%。 　　下游养殖行情低迷影响公司业绩，口蹄疫市场苗市场份额持续第一 　　21 年公司主要产品：口蹄疫苗销量同比增长 5%；猪圆环疫苗销量同比增长 78%；猪伪狂活疫苗销量同比增长 87%； 禽流感疫苗销量下降 30%；反刍销售收入超 5000万。2021 年公司毛利率达 61.88%，较 2020 年提升 0.28pct。2021 年 Q4 以来，猪价迎来寒冬，叠加能繁母猪持续去化，下游生猪养殖户减少部分疫苗用量，影响公司 21Q4 和 22Q1 业绩。此外 21 年辽宁益康计提 0.36 亿商誉减值，拖累公司业绩。公司口蹄疫产品持续更新迭代，2021 年内口蹄疫疫苗抗原合格率和浓缩回收率均有提升，实现降本增效，口蹄疫疫苗市占率持续保持全国第一；此外公司非口蹄疫疫苗市场份额逐步提升。我们认为 2022 年上半年公司仍面临较大的业绩压力，但是公司疫苗产品竞争力强，公司产品销量有望随着 2022 年下半年猪价回暖而提升。 　　科技创新驱动自主研发转型，研发实力不断增强 　　公司对研发持续重视，2021 年在行业整体压力增大的情况下，公司保持对研发工作的高投入，2021 年研发费用达 1.66 亿，研发支出占营业收入比例达 15%，在同类上市公司中表现突出。 　　在非洲猪瘟疫苗方面，公司 2021 年非洲猪瘟疫苗集成项目研发投入达 1,432.56 万元，并完成多组非洲猪瘟 mRNA 疫苗、腺病毒载体疫苗、亚单位疫苗的效力评价实验，其中与合作单位联合申请的发明专利“一种基因缺失的减毒非洲猪瘟病毒毒株及其构建方法和应用”于 2021 年 7 月在国家知识产权局官方网站公布。公司鸡马立克氏病活疫苗（rMDV -MS-meq 株）和猪圆环病毒 2 型、猪肺炎支原体二联灭活疫苗（重组杆状病毒 DBN01 株+DJ-166 株）获得新兽药证书。我们认为，在高研发投入下，公司除了已经处于行业领先地位的口蹄疫疫苗之外，圆环、伪狂犬、禽苗、反刍苗以及宠物疫苗等产品有望保持快速发展，形成新的利润增长点；公司在非瘟疫苗研究方面的高研发有望获得突破。 　　盈利预测： 　　考虑下游养殖行业行情短期仍有压力， 我们调整盈利预测， 预计公司 2022-2024 年EPS 为 0.42/0.64/0.88 元/股（前值为 2022-2023 年 0.89/1.14 元/股），对应 PE 分别为 21/14/10 倍，公司研发实力持续增强，多个潜力产品有望放量，维持“买入” 　　评级。 　　风险提示：下游疫情风险；产品研发风险；市场竞争加剧风险

中心思想 疫情后业务结构性调整，双轮驱动战略成效显著 稳健医疗2021年及2022Q1业绩显示，新冠疫情带来的医用防护产品需求高峰已过，收入与利润同比大幅下滑，但较2019年仍有显著增长，表明公司具备长期发展韧性。 医用耗材业务收入虽因防疫物资价格回落而下降56.03%，但电商渠道同比增长37.05%，较2019年增长20倍，展现出线上平台运营的强劲动力。健康消费品业务逆势增长15.27%，其中卫生巾、婴童用品、成人服饰等品类增速均超30%，产品升级与渠道拓展成效明显。 公司通过“稳健医疗”“全棉时代”“津梁生活”三大品牌，实现医疗与消费双轮驱动，短期内以卓越运营稳定增长，中期依靠产品领先谋可持续发展，并购隆泰医疗等举措进一步巩固高端敷料领域的竞争力。 短期盈利承压但长期成长逻辑不变 2021年归母净利润同比下降67.48%，主要受防疫物资价格回归常态、海运费及原材料成本上升、销售费用增加及股权激励费用等因素影响。但剔除股权激励后，2022Q1归母净利润环比增长66.55%，盈利修复趋势初显。 毛利率和净利率虽同比下滑，但较2019年仍有所提升，反映公司核心竞争力的强化。费用率中销售费用率上升12.18pct至24.75%，主要投入品牌宣传与市场营销，为长期品牌资产积累奠定基础。 公司持续扩张线下门店及商超渠道，全棉时代一年以上直营门店平均店效同比增25.44%，存货战略备货合理，减值风险较小，为未来业绩增长提供支撑。 主要内容 1. 22Q1收入23.2亿同增2.4%，剔除激励费用归母环比增长66.6% 2021年公司营收80.37亿元，同比减少35.87%，较2019年增长164.82%，主要因防疫物资需求回落。其中Q1-Q4呈波动，Q1高基数后逐季下滑。2022Q1营收23.22亿元，同比增长2.37%。归母净利润2021年12.39亿元，同比减少67.48%，但剔除股权激励费用后为13.09亿元。2022Q1归母净利润3.57亿元，同比减少25.69%，主要受2021Q1交付的高价订单造成的高基数影响，但环比改善明显。公司拟每10股派发现金红利9元，分配比例占归母净利润30%。 2. 平台运营成效显著，医用耗材电商收入较19年高增20倍 分行业看，医用耗材业务2021年收入39.22亿元（占比48.80%），同比减少56.03%，但较2019年增长160.69%。其中高端伤口敷料产品收入1.07亿元，同比增长23.04%；疾控防护产品收入23.78亿元，同比减少66.09%。渠道方面，电商渠道收入6.77亿元，同比增长37.05%，较2019年增长20倍；亚马逊单平台收入1.42亿元。各平台排名领先，私域电商会员突破50万。2022Q1医用耗材收入14.07亿元，同比减少1.71%，但高端伤口敷料收入同比增64.59%，收购隆泰医疗预计进一步放大优势。 健康消费品业务2021年收入40.54亿元（占比50.44%），同比增长15.27%。分产品看，棉柔巾收入9.63亿元（+1.99%），卫生巾收入5.48亿元（+31.69%），婴童用品、服饰、成人服饰增速均超30%。分渠道看，电商收入25.41亿元（+8.69%），线下门店收入12.35亿元（+29.34%），商超收入2.03亿元（+51.18%）。2022Q1健康消费品收入8.90亿元，同比增长8.76%，线下门店与商超保持增长，第三方电商受疫情物流影响下滑。 分地区，2021年中国大陆收入63.44亿元（占比78.93%），同比减少3.24%；国外收入16.94亿元，同比减少71.67%，主要因防疫物资价格回稳。 3. 2021归母净利率15.42%，较2019年增长3.48pct 2021年毛利率49.88%，同比减少9.67pct，较2019年减少1.77pct；归母净利率15.42%，同比减少14.98pct，但较2019年增长3.48pct。毛利率下滑主要因医用耗材业务毛利率降低（疾控防护产品毛利率同比减少13.24pct），健康消费品毛利率也下降2.96pct。费用率方面，销售费用率24.75%（+12.18pct），主要系品牌宣传费用增加；管理费用率5.65%（+2.16pct），研发费用率3.71%（+0.43pct），财务费用率-1.34%（-3.08pct），利息收入增长及汇兑损失减少。Q1净利率较高，Q4受“双十一”促销及股权激励影响较低。 4. 健康生活消费品战略备货增长，存货减值风险较小 2021年公司存货15.97亿元，同比增长31.36%，主因原辅材料涨价及健康消费品战略备货。存货周转天数125.74天，同比增加47.32天，但公司认为存货减值风险较小。 5. 持续扩张，全棉时代开店1年以上直营门店平均店效同增25% 截至2021年末，公司共有345家线下门店，其中直营322家（新开63家，关闭12家），加盟23家（新开18家）。全棉时代门店320家，津梁生活10家。开业12个月以上的264家全棉时代直营门店平均店效同比增25.44%，其中800㎡以上门店店效增幅达32.26%。医用耗材板块国内医院销售收入12.46亿元，较2019年增545.79%，覆盖医院超4000家；零售药店覆盖12万家；医疗C端销售额突破10亿元，较2019年增长约4倍。商超渠道已进入华润万家、山姆会员店、永辉、大润发等主流超市约5500个网点，便利店超6000家。 6. 战略及展望 公司通过三大品牌实现医疗与消费协同，持续创新拓展产业边界。产品优势：涵盖伤口护理、感染防护等全品类，健康消费品首创“全棉替代化纤”理念。品牌优势：医用敷料出口稳居前三，全棉时代塑造新国货形象。销售渠道优势：线上多平台布局，线下覆盖超4000家医院、12万家药店、345家门店及大量商超便利店。全产业链优势：建成采购至交付一体化能力，2022年启动粤港澳大湾区医用生物及感控防护产业基地建设。智慧工厂探索提升效率。 7. 盈利预测 维持买入评级。预计公司2022-2024年EPS分别为3.80元、4.57元、4.20元/股，对应PE分别为15.44、12.82、13.94。公司短期受疫情影响可控，中长期线上线下全面布局，复购率及转化率逐步提升，为业绩增长提供动力。 8. 风险提示 主要风险包括：棉花等主要原材料价格波动上涨、健康生活消费品门店店效增速放缓、市场终端消费疲软、疫情反复等不确定性。 总结 稳健医疗2021年及2022Q1业绩呈现“疫情红利消退、结构性调整深化”的特征：收入与利润同比大幅下滑，但较2019年仍有显著增长，体现出核心业务的韧性。医用耗材业务虽受防疫物资量价双降拖累，但电商渠道及高端敷料产品表现突出，增速亮眼；健康消费品业务在产品和渠道双重优化下实现稳健增长，卫生巾、婴童用品等品类成为新增长点。公司通过多品牌战略、全渠道布局和全产业链优势，持续夯实市场领先地位。短期看，原材料成本、门店客流及疫情扰动仍构成压力，但公司盈利修复信号已现（剔除激励后归母环比增长），且店效提升、渠道扩张、并购整合等举措为中长期增长提供支撑。维持买入评级。

　　华恒生物(688639) 　　事件：华恒生物发布2021年年报，实现营业收入9.54亿元，同比增长95.81%；实现营业利润1.86亿元，同比增长40.79%；归属于上市公司股东的净利润1.68亿元，同比增长38.92%，扣除非经常性损益后的净利润1.45亿元，同比增长50.20%。按1.08亿股的总股本计，实现摊薄每股收益1.55元（扣非后为1.35元），每股经营现金流为0.89元。其中第四季度实现营业收入3.33亿元，同比增长162.81%；实现归属于上市公司股东的净利润0.66亿元，同比增长84.12%；折合单季度EPS0.61元。 　　新品产能释放，营收规模大幅增长。2021年，公司实现营业收入9.5亿元，同比增加95.81%；其中氨基酸业务实现营业收入约8亿元，同比增长92%。主要原因系公司缬氨酸及丙氨酸产品产销量增加，募投项目巴彦淖尔交替生产丙氨酸、缬氨酸项目和秦皇岛发酵法丙氨酸技改扩产项目，按计划部分投产，产能利用率有序释放提升。 　　2021年公司综合毛利率32.3%，同比下滑11.2pcts。公司氨基酸产品的成本构成中，直接材料成本同比增加约153.8%，结合公司销量测算，其单吨直接原材料成本同比增加约42%，而单吨直接人工成本、制造费用均同比下降。因此我们推测主要系原材料葡萄糖价格上涨较多所致。 　　加大研发投入，构建全产业链技术产业化路径，扩大产品布局。2021年，公司研发费用5284万元，同比增长75.42%。公司坚持和发展已有的产学研相结合的技术合作创新模式，同时，成立华恒合成生物技术研究院，引进海外高端人才，搭建系统与合成生物中心，完善从菌种构建技术研发、小试、中试、放大、工厂大规模生产相结合的全产业链技术产业化路径，围绕发酵法和酶法两大技术平台，加速布局在研管线产品。 　　重点项目建设落地，产品产能持续扩充。2022年，公司募投项目“交替年产2.5万吨丙氨酸、缬氨酸项目”和“发酵法丙氨酸5000吨/年技改扩产项目“，逐步提升产能利用率，优化产品生产工艺流程，提高产品的经济性。同时，按计划稳步推进各个基地的投资项目，包括巴彦淖尔基地三支链氨基酸及其衍生物项目（1.6万吨/年）和长丰基地beta丙氨酸衍生物项目，提高产品产能，完善三支链氨基酸产品种类，提高产业链的一体化程度，持续增强产品综合竞争力。 　　盈利预测与估值：综合考虑公司新基地建设和未来产能投放情况，预计公司2022~2024年净利润分别为2.4、3.5、4.5亿元，维持“买入”的投资评级。 　　风险提示：产品系列较为单一风险、主要产品应用领域较为集中风险、市场需求放缓及容量有限风险、主要产品销售价格下降风险

　　艾德生物(300685) 　　事件：2022年4月11日公司发布年报业绩：2021年全年公司实现营业收入9.17亿元，同比增加25.9%；归母净利润为2.40亿元，同比增加32.86%；扣非归母净利润为2.16亿元，同比增加46.54%。2022年4月20日公司发布2022年一季度业绩：2022年Q1公司实现收入2.06亿元，同比增长18.6%，归母净利润为5361.48万元，同比增长23.46%。 　　2021年和2022年Q1业绩符合预期，伴随诊断行业逐渐规范化 　　公司在新冠疫情扰动下业绩保持稳定增长，2021年公司收入为9.17亿元，其中检测试剂收入为6.99亿元，同比增长23.83%；检验费用收入为1.54亿元，同比增长33.43%；药物临床研究服务收入5417.74万元，同比增长26.97%。2022年Q1收入为2.06亿元，同步增长18.6%，主要是中国各地新冠疫情散发，其中3月上海疫情严重，肿瘤病人就医诊断量受到影响。公司伴随诊断龙头地位逐步巩固，业绩维持稳定增长。在产品和技术平台方面，目前公司拥有PCR、NGS、IHC及FISH四大技术平台，研发获批上市24种单基因及多基因肿瘤诊断产品。在销售覆盖方面，公司采用直销模式，聚焦院内市场，已覆盖头部超过500家医院，直销团队超过400人。在政策引导下伴随诊断行业快速健康发展，2021年国家药监局药审中心和器审中心发布了《已上市抗肿瘤药物伴随诊断试剂临床试验指导原则》、《与抗肿瘤药物同步研发的原研伴随诊断试剂临床试验注册审查指导原则》等文件，2022年出台《肿瘤诊疗质量提升行动方案》，明确肿瘤药物伴随诊断的重要临床价值，进一步规范伴随诊断市场 　　注重研发创新，首个国产的PD-L1伴随诊断试剂盒获批 　　公司重视研发团队的打造和研发创新的投入，2021年公司研发投入1.56亿元，同比增长35.63%，研发人员451人，同比大幅增长65%。目前公司设厦门、上海双研发中心，拥有50项专利授权，核心发明专利同时获得中国、美国、欧盟和日本的授权。在产品方面，公司生信专利算法突破海外企业专利封锁，基于ADx-GSS®算法开发的创新产品HRDPanel已取得欧盟IVDD认证。2022年3月基于IHC技术平台的肿瘤免疫药物伴随诊断产品PD-L1获批上市，贡献新的收入增量。未来公司逐步在肿瘤早测、MRD、OncoPro等复发（疗效）监测产品推进研发。持续推进药企合作，夯实产品线基础。目前公司与阿斯利康、强生、默克、安进、礼来、卫材等药企达成伴随诊断合作。2022年2月公司与法国制药公司皮尔法伯集团达成战略合作推进BRAF抑制剂在非小细胞肺癌和肠癌的伴随诊断试剂注册；4月公司与和黄医药达成战略合作推进治疗非小细胞肺癌的伴随诊断试剂盒的研发。 　　海外业务持续推进，PCR-11基因日本获批贡献新增量 　　公司产品已经在全球60多个国家和地区的医院和科研院所销售，超过100家国际经销商，2021年公司海外收入1.05元，同比下滑8.4%，主要是2020年上公司海外市场有部分新冠检测试剂销售，剔除新冠业务肿瘤分子诊断产品同比实现快速增长。公司海外业务正在加速推进，目前国际业务和BD团队超过50人，在新加坡、中国香港、加拿大设有全资子公司，在荷兰设有欧洲物流中心。公司产品已经在东亚和欧盟市场站稳脚跟，未来将进一步向东南亚、北美等市场拓展。目前ROS1试剂盒已在日本、韩国获得批准上市并进入医保，并且2021年6月新产品PCR-11基因在日本获批上市，2022年1月纳入日本医保，2022年日本市场或进入快速增长时期。基于ADx-GSS®自主专利算法的HRDPanel正在积极推进欧盟、日本的注册报批。 　　盈利预测：公司为伴随诊断的龙头企业，2022年3-4月中国新冠疫情各地散发，考虑疫情的影响，将2022-2023年收入从12.43、15.89下调为11.46、14.90亿元，预计2024年收入为19.44亿元，预计2022-2023年净利润从3.334.34下调为3.01、3.96亿元，预计2024年净利润为5.28亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫情不确定风险、新产品获批不及预期、行业竞争加剧、海外推广不及预期。

中心思想 营收增长与成本压力并存 华恒生物2021年营收实现95.81%的大幅增长，主要得益于缬氨酸及丙氨酸新产能释放带来的产销量提升。然而，原材料葡萄糖价格上涨导致单吨直接材料成本同比增加约42%，使得综合毛利率同比下滑11.2个百分点至32.3%，反映出成本端压力对盈利能力的侵蚀。 产能释放与产品多元化推进 公司通过募投项目部分投产，实现了氨基酸产品产量同比增长95.66%，并成功扩展至动物营养领域。同时，研发投入同比增长75.42%，构建全产业链技术平台，加速布局在研管线产品，旨在降低产品系列单一风险，增强综合竞争力。 主要内容 事件 公司发布2021年年报，实现营业收入9.54亿元，同比增长95.81%；归母净利润1.68亿元，同比增长38.92%；其中第四季度营收3.33亿元，同比增长162.81%，归母净利润0.66亿元，同比增长84.12%。 新品产能释放，营收规模大幅增长 产销量分析：氨基酸业务营收约8亿元，同比增长92%；产品生产量同比增长95.66%至约4.9万吨，销售量同比增长78.68%至约4.79万吨。 产能项目：巴彦淖尔交替生产丙氨酸、缬氨酸项目（2.5万吨/年）及秦皇岛发酵法丙氨酸技改扩产项目（新增5000吨/年）部分投产，带动产能利用率提升。 毛利率变动：综合毛利率32.3%（同比-11.2pcts），直接材料成本同比增加153.8%，单吨直接原材料成本同比增加约42%，主要受葡萄糖价格上涨影响。 费用变化：管理费用同比增加约2890万元（员工薪酬及中介服务费增加）；财务费用同比减少约744万元（汇率波动、利息支出下降及存款利息增加）。 加大研发投入，构建全产业链技术产业化路径，扩大产品布局 研发投入：2021年研发费用5284万元，同比增长75.42%；新增发明专利5项、实用新型专利11项；研发人员112人（同比+50人）。 技术平台：成立华恒合成生物技术研究院，围绕发酵法和酶法两大平台，完善从菌种构建到大规模生产的全产业链路径。 市场开拓：销售体系重组为5个事业部（中间体、动物营养、功能食品与营养、日化护理、植物营养）；成立华恒美国公司聚焦国际市场。 L-丙氨酸全球份额第一，L-缬氨酸实现大规模量产 L-丙氨酸：全球市场份额第一，技术国际领先，主要用于绿色螯合剂MGDA、维生素B6及食品添加剂。 L-缬氨酸：下游饲料养殖需求增长强劲，公司在巴彦淖尔基地实现发酵法L-缬氨酸大规模量产，竞争优势明显。 客户结构：服务世界500强企业（巴斯夫、味之素、伊藤忠等）及国内优质企业（诺力昂、天新药业等）。 重点项目建设落地，产品产能持续扩充 2022年持续推进募投项目产能利用率提升，并开展巴彦淖尔基地三支链氨基酸及其衍生物项目（1.6万吨/年）和长丰基地beta丙氨酸衍生物项目，完善产品种类和一体化程度。 盈利预测与估值 预计2022~2024年净利润分别为2.4、3.5、4.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示 产品系列较为单一风险、主要产品应用领域较为集中风险、市场需求放缓及容量有限风险、主要产品销售价格下降风险。 总结 华恒生物2021年营收同比大增95.81%，主要受益于新产能释放带来的氨基酸产销量显著提升，但原材料成本上涨导致毛利率承压。公司持续加大研发投入（+75.42%），完善全产业链技术路径，并积极拓展产品线至动物营养等领域，同时L-丙氨酸和L-缬氨酸已确立市场领先地位。未来随着多个在建项目落地，产能将进一步扩充，有望增强综合竞争力和抗风险能力。综合考虑产能投放节奏，预计2022-2024年净利润复合增速约34%，维持“买入”评级。

中心思想 华熙生物战略布局胶原蛋白产业，打造第二增长曲线 核心战略举措：华熙生物以2.33亿元收购益而康生物51%股权，正式进军胶原蛋白产业，标志着公司从玻尿酸龙头向生物活性材料平台型企业迈进的关键一步。此次收购不仅补充了动物源胶原蛋白技术，还与公司研发的重组胶原蛋白形成双技术路线布局，构建了更完整的生物活性物产品矩阵。 协同价值与成长逻辑：收购标的益而康生物在胶原蛋白海绵市场占有率超30%（行业第一），拥有成熟动物源提取工艺和国内唯一仿生骨材料（人工骨）。华熙生物通过整合医院渠道资源、发挥合成生物学平台优势，有望实现“动物源+重组”胶原蛋白协同、医疗终端与消费终端（护肤、食品）协同，预计22-24年净利润分别为10.5/13.8/17.5亿元，维持“买入”评级。 主要内容 事件：以2.33亿元收购益而康生物51%股权，正式进军胶原蛋白产业 公司于2022年4月15日与中煤地质集团签署《产权交易合同》，收购“益而康生物”51%股权，双方将从研发、产品、销售三个方面进行业务整合和协同。此次收购旨在赋能人工骨业务加速拓展医院渠道，并丰富生物活性物产品管线，未来有望与公司已有技术（透明质酸等）协同，推动多业务发展。 点评：收购标的质地优良，协同效应显著 益而康生物核心优势分析 益而康生物深耕胶原蛋白类医疗终端产品多年，已实现从研发、生产到销售的全链条布局： 技术端：掌握全套成熟的动物源胶原蛋白提取工艺； 市场端：胶原蛋白海绵市场占有率超30%，处于行业第一并拥有较高知名度； 产品端：拥有重要产品人工骨，为国内首个纳米医药产品，也是国内唯一仿生骨材料。 财务数据方面：2019/2020/2021年1-11月分别实现营收0.87/0.79/0.76亿元，净利润0.25/0.11/0.13亿元，此次收购估值约32倍。考虑到与公司的协同性强，估值处于合理区间。 华熙生物胶原蛋白研发基础 华熙生物2021年基于结构生物学、合成生物学等技术建立胶原蛋白活性片段筛选平台，发酵产率居于行业领先水平，并建立科学、有效、可靠的重组胶原蛋白性能科学评价验证平台技术用于蛋白安全性及功效的全方位评价。 收购后的协同效应预期 渠道协同：借助益而康在胶原蛋白海绵市场的高占有率，通过胶原蛋白海绵及人工骨等入院产品，进一步丰富公司现有的医疗终端产品管线； 渠道整合：华熙与益而康均铺设医院渠道，预计未来将进行协同赋能； 技术协同：华熙将同时拥有动物源和重组胶原蛋白自研及销售能力，叠加深厚的透明质酸（HA）技术，预计三者有望协同共创； 产业化延展：胶原蛋白应用领域涉及医疗健康、护肤品、食品等，公司未来有望立足自身中试转化平台，加强胶原蛋白的C端产业化应用，打造新成长曲线。 投资建议与盈利预测：长期主义夯实壁垒，四轮驱动打开空间 公司坚持长期主义，以研发实力夯实竞争壁垒与护城河，致力于生物科技&生物活性材料，立足玻尿酸原料龙头不断延伸功能糖、氨基酸等其他生物活性物。凭借微生物发酵和交联两大技术平台以及六大研发平台，建立从原料到医疗终端产品、功能性护肤品、功能性食品的全产业链业务体系，“四轮驱动”模式打开新的战略成长空间。预计22-24年净利润10.5/13.8/17.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示 新技术替代风险； 产品注册风险； 行业竞争加剧风险。 总结 本报告通过对华熙生物收购益而康生物51%股权事件的深度分析，揭示了公司在胶原蛋白产业战略布局的商业逻辑与成长前景。中心思想围绕“进军胶原蛋白产业”这一核心事件，阐述了收购标的的行业领先地位（胶原蛋白海绵市占率超30%、国内唯一仿生骨材料）以及收购协同效应（渠道整合、技术互补、产业化延展）。主要内容涵盖了事件详情、点评分析（标的优势、公司研发基础、协同预期）、投资建议与盈利预测（22-24年净利润复合增长率超30%）以及风险提示。最终结论认为，华熙生物凭借玻尿酸领域的深厚积累，通过收购快速切入高景气度的胶原蛋白赛道，将“动物源+重组”双技术路线与全产业链资源整合，有望构建第二增长曲线，维持“买入”评级。