中心思想 综合性医药集团的创新驱动与市场扩张 健康元药业集团股份有限公司作为一家实力雄厚的综合性医药保健品集团，正通过持续的研发创新和多元化的业务布局，巩固其在化学制剂和吸入制剂领域的领先地位。公司凭借国家1.1类新药艾普拉唑在消化系统用药市场的快速增长，以及在吸入制剂领域前瞻性的管线布局和技术积累，有望在呼吸系统疾病这一巨大市场中占据主导地位。同时，公司积极拓展生物制药（如单抗、微球）和精准医疗，并通过股权激励机制激发内部活力，为长期可持续发展奠定坚实基础。 核心产品与战略布局引领业绩增长 报告指出，健康元未来的业绩增长将主要由艾普拉唑系列产品的持续放量和吸入制剂的陆续上市驱动。艾普拉唑作为新一代质子泵抑制剂，在医保覆盖和注射液获批后，展现出强劲的增长势头。在吸入制剂方面，公司拥有领先的研发团队和丰富的管线，多个重磅产品（如布地奈德气雾剂、异丙托溴铵气雾剂、沙美特罗氟替卡松复方制剂）已进入申报生产或临床后期，预示着公司有望成为该高壁垒领域的领军企业。此外，公司在单抗和微球等生物制药以及精准医疗领域的投入，将为其构建全球一流创新企业的目标提供长期动力。 主要内容 健康元：不断突破的综合性医药集团企业 健康元药业集团股份有限公司自1992年创立以来，已发展成为国内综合实力雄厚的民营医药保健品集团，并于2001年在上交所上市。公司业务涵盖特色专科化学制剂、中成药、原料药、保健品、诊断试剂等多个板块，并通过持续的研发创新，将布局深入到精准医疗、吸入制剂、单抗、缓释微球、脂微乳等前沿技术平台。 从财务数据来看，公司营业收入持续稳定增长，从2009年的36.8亿元增至2017年的107.79亿元，年均复合增长率达14.4%；2018年前三季度营收为86.36亿元，同比增长5.22%。归母净利润在2017年因资产转让大幅增长至21.33亿元（同比增长373%），而扣非归母净利润从2012年的1.52亿元增至2017年的5.00亿元，年均复合增长率27.2%，2018年前三季度扣非净利润为5.71亿元，同比增长41.28%。 在业务结构上，化学制剂是公司营收和毛利的最大贡献者，2018年上半年营收占比达46.48%，毛利占比持续提升。原料药营收占比为29.92%，中药占比则呈下降趋势。公司整体毛利率超过60%，其中中药和化学制剂毛利率最高，在80%左右。 艾普拉唑有望引领化学制剂板块快速发展 艾普拉唑肠溶片（壹丽安）作为国家1.1类新药，于2008年上市，并于2017年纳入全国医保目录，其注射液也于2018年获批。该产品主要用于治疗十二指肠溃疡和反流性食管炎。 消化系统用药市场规模巨大且持续扩容，样本医院数据显示其销售额从2012年的123.4亿元增至2017年的183.4亿元，年均复合增长率达8.25%。其中，质子泵抑制剂（PPIs）是占比最大的药物类别，销售额从2012年的49.36亿元增至2017年的71.31亿元，年均复合增长率7.64%。 艾普拉唑作为新一代PPIs，相比第一代产品具有个体差异更小、幽门螺旋杆菌根除能力更强、疗效更稳定、联用安全性高以及抑酸能力更长效强效等优势，有望替代一代PPIs并在二代产品竞争中取得优势。PDB样本医院数据显示，艾普拉唑销售额从2012年的0.23亿元飙升至2017年的2.25亿元，年均复合增长率高达57.79%，其在PPIs市场的占比也从2012年的0.47%提升至2018年上半年的3.74%。公司2018年上半年艾普拉唑销售额达2.81亿元，同比增长34.5%。随着医保覆盖和注射液的获批，艾普拉唑系列有望实现持续快速增长，引领公司制剂业务发展。 有望成为吸入制剂领军企业 呼吸系统疾病已成为国内第二大疾病，仅次于心脑血管疾病。PDB样本医院数据显示，呼吸系统疾病药物销售额从2012年的47.4亿元增至2017年的78.15亿元，年均复合增长率10.52%，市场空间巨大。我国哮喘患者约3000万人，慢阻肺患者约1亿人，且控制率较低，吸入制剂是主流用药。平喘类药物销售额从2012年的17.38亿元增至2017年的34.52亿元，年均复合增长率14.71%，在呼吸系统药物中占比持续提升，2018年上半年达46.30%。布地奈德是最大的平喘用药，2018年前三季度占比达33.13%。COPD用药销售额从2012年的1.64亿元增至2017年的3.95亿元，年均复合增长率19.22%，显示出强劲增长态势。 吸入制剂具有高技术壁垒，涉及药物与给药装置搭配、颗粒大小控制等复杂工艺。健康元拥有以首席科学家金方为核心的精英研发团队，技术积累丰富，并与钟南山院士团队合资成立公司。公司在吸入制剂领域的布局处于领先地位，拥有4种药物处于CDE评审阶段，2种获临床批件，1种在临床研究，布地奈德和异丙托溴铵气雾剂已申报生产。公司管线中的沙美特罗/氟替卡松、布地奈德/福莫特罗、布地奈德等均为全球重磅产品，2017年全球销售额分别达274.79亿元、206.02亿元和76.84亿元。 布地奈德气雾剂已申报生产，有望明年获批上市。布地奈德是治疗哮喘的基础用药之一，也可作为COPD辅助用药。样本医院数据显示，布地奈德销售额从2012年的5亿元增至2017年的11.96亿元，年均复合增长率19.06%，在呼吸系统用药中占比从10.5%升至2018年上半年的16.5%。市场主要由阿斯利康主导（2017年占比98.92%）。虽然气雾剂销售额相对稳定在900万-1000万元，占比不高（2017年0.78%），但布地奈德吸入混悬液市场巨大，2017年国内销售总额约42.77亿元，公司已获得混悬液临床批件，竞争格局优良。 异丙托溴铵气雾剂有望明年上市，用于预防和治疗COPD及哮喘。样本医院数据显示，异丙托溴铵销售额从2012年的0.63亿元增至2017年的1.32亿元，年均复合增长率15.94%，在呼吸系统用药中占比稳中有升，2018年上半年达1.9%。市场主要由勃林格殷格翰主导（2017年占比99.45%）。国内市场以吸入溶液为主导，气雾剂销售额相对平稳，2017年占比4.04%。公司异丙托溴铵气雾剂已报产，并布局了复方异丙托溴铵吸入溶液，处于行业领先地位。 公司还布局有重磅品种沙美特罗氟替卡松复方制剂，该产品原研GSK，2017年全球销售额达275亿元。国内市场目前完全被GSK垄断，样本医院销售额在2-3亿元水平，2017年占平喘类药物比例为7.68%，市场拓展空间巨大。公司海滨制药的产品正在审评审批中。 公司发力研发力争打造全球一流创新企业 健康元持续加大研发投入，从2013年的3.19亿元增至2017年的7.05亿元，年复合增长率达21.89%，占营收比提升至6.54%，2017年研发投入位居A股医药上市企业第七位。公司研发布局深入精准医疗，除了吸入制剂平台，还致力于打造单抗、缓释微球、脂微乳等生物制药和给药载体技术平台。 丽珠单抗、微球项目进展顺利。丽珠单抗平台拥有多个进入临床阶段的品种，其中重组人源化抗TNF-α抗体和注射用重组人绒促性素（rhCG）已进入Ⅲ期临床，CD20单抗、HER2单抗和PD1单抗处于Ⅰ期临床，RANKL单抗获得临床批件。丽珠单抗已完成A轮融资，估值达5.5亿美元，新增资本1.48亿美元（约9.61亿元人民币），为后续发展提供充足资金。丽珠集团微球平台在研项目7个，亮丙瑞林微球已上市，曲普瑞林微球（1个月缓释）处于临床研究阶段。 公司加速布局精准

# 中心思想 本报告主要分析了云南白药拟吸收合并白药控股的战略意义，并对公司未来发展前景持乐观态度。 ## 战略合并，开启新篇章 通过吸收合并，云南白药将解决潜在的同业竞争风险，提升运营效率，并简化管理层级，优化公司治理结构。 ## 维持买入评级，看好未来发展 报告看好公司通过本次交易带来的新发展，维持“买入”评级，并预测公司未来几年的EPS将持续增长。 # 主要内容 ## 公司公告：吸收合并白药控股暨关联交易预案（修订稿） 公司公告了吸收合并白药控股方案的修订稿，交易完成后，云南省国资委和新华都及其一致行动人并列成为上市公司第一大股东，维持上市公司股权结构的长期稳定。本次交易包括白药控股定向减资和云南白药发行股份吸收合并白药控股两部分。交易完成后，云南省国资委、新华都及其一致行动人均持股25.10%。 ## 有利于资源整合，提升公司运营效率 本次交易完成后，上市公司将成为产业并购、整合的唯一平台，从根本上解决母子公司未来可能出现的同业竞争风险。同时，上市公司利用增量资金进行产业并购，有利于拓展业务和提升竞争力，打造具备较强核心竞争力的医药健康产业上市平台。公司简化了上市公司管理层级，治理机制更为扁平化、组织架构更为精简，进一步提高了上市公司的决策效率、优化公司治理结构。 ## 看好公司新发展，维持“买入”评级 公司吸收合并母公司开启战略发展新阶段，看好公司未来发展前景，预计2018-2020年EPS分别为3.25、3.60、3.97元，对应pe分别为22、20、18倍，维持“买入”评级。 ## 风险提示 本次交易落地时间及结果存在不确定性，大健康产品推广进度低于预期，经营效率提升效果低于预期。 ## 财务数据和估值 报告提供了2016-2017年的实际财务数据，以及2018E-2020E的预测财务数据，包括营业收入、EBITDA、净利润、EPS等关键指标，并给出了相应的市盈率、市净率、市销率等估值指标。 # 总结 ## 战略合并，提升竞争力 云南白药拟吸收合并白药控股，旨在解决同业竞争风险，提升运营效率，优化公司治理结构，打造更具竞争力的医药健康产业平台。 ## 维持买入评级，关注风险因素 天风证券维持对云南白药的“买入”评级，看好其未来发展前景，但同时也提示了交易落地的不确定性以及大健康产品推广和经营效率提升可能面临的风险。

中心思想 九芝堂战略转型与核心竞争力 九芝堂正积极从传统中药业务向干细胞等新兴医疗领域拓展，旨在构建一个涵盖防病到治病的新老结合大品牌。公司通过与顶尖医疗机构合作及海外投资，在干细胞研究领域取得了领先布局，有望形成新的核心竞争力。 业绩承压与未来增长点 尽管短期内受医保控费等政策影响，公司传统处方药业务（特别是疏血通注射液）面临业绩压力，但其核心产品有望通过再评价重获市场认可。同时，干细胞业务被视为公司未来的重要业绩增长点，为公司长期发展提供动力。 主要内容 与北京天坛医院深度合作，共同推进干细胞临床研究 九芝堂旗下的九芝堂美科（北京）细胞技术有限公司与首都医科大学附属北京天坛医院签署了《干细胞临床研究基地共建协议》，共同建设的研究基地已完工，并将持续推进干细胞临床前研究工作。 此次合作旨在开展干细胞临床试验及未来的干细胞相关基础科研工作，双方共同享有产生的科研成果知识产权。 北京天坛医院在神经科学领域具有业内领先的医疗水平和显著优势，是世界三大神经外科研究中心之一，本次合作有利于九芝堂借助其研究优势，提升在干细胞领域的研究水平，并有望为公司干细胞临床研究提供充足的资源支持。 公司在干细胞领域布局领先，投资公司干细胞成果突出 2018年5月，九芝堂的投资基金以增资方式向美国Stemedica投资7千万美元，交易完成后持有标的51%股权。 Stemedica从事同种异体成人干细胞等产品研发、生产和临床工作，已在美国开展6项临床试验，其中针对阿尔茨海默症的临床研究是美国首个获批使用干细胞治疗该病症的临床研究，缺血性脑卒中和慢性心衰已完成临床IIa期试验。 Stemedica还在瑞士、哈萨克斯坦等国开展10项临床试验，其中在哈萨克斯坦进行的急性心肌梗死研究已完成临床III期。 公司有望借助Stemedica的前沿成果，开展相关医疗服务，为公司提供新的业绩增长点。 受医保控费等因素影响公司短期业绩承压，再评价有望再证产品优势 受新版医保目录和辅助用药目录限制、医保控费、“两票制”等因素影响，公司处方药（特别是中药注射剂疏血通）销量有所下降，导致公司业绩承压。 2018年前三季度，公司实现营业收入25.48亿元，同比下降7.38%；归母净利润3.34亿元，同比下降35.08%。 根据全国药品监管工作座谈会，药品注射剂再评价工作计划于2018年下半年启动。疏血通在众多第三方研究中体现出安全性良好、疗效突出的优势，随着注射剂再评价的展开，疏血通有望脱颖而出，带动未来业绩回升。 投资建议与估值分析 投资建议 鉴于公司在干细胞领域的业务尚处于初期阶段，存在临床试验不及预期等风险，本次盈利预测基于公司已有业务。 由于公司注射剂等产品短期内受医保控费影响较大，调整公司盈利预测，预计公司2018-2020年实现归母净利润分别为4.16亿元、5.18亿元和5.89亿元，对应EPS为0.48元、0.60元和0.68元。 考虑公司产品有望在再评价中脱颖而出，新兴医疗业务布局领先，给予公司2019年22倍估值，目标价13.2元，维持“增持”评级。 建议密切关注公司干细胞产品的研发、上市情况。 估值分析 九芝堂的品牌战略并非简单复制其他老牌中药消费品的大健康战略，而是在稳固传统业务、力证大单品疏血通良好疗效的同时，积极向干细胞等新兴领域延伸，有望将九芝堂打造成从防病到治病的新老结合大品牌公司。 核心假设包括：公司处方中成药受医保控费影响短期下滑，但未来有望凭借再评价获得市场认可并带动业绩回升；西成药、生物药品业务基本保持稳定；医药旅游、连锁医馆等事业发展良好。 从品牌影响力来看，九芝堂在“2017年度中华民族医药百强品牌企业”中排名第12名，名次较去年跃升10位，处于行业第一梯队水平，具备为公司带来品牌溢价的能力。 从研发投入来看，2017年公司研发支出达9293.90万元，研发人数291人，在市值相近的中药公司中处于中等水平。 综合公司深厚的品牌底蕴、中等水平的研发投入、拳头产品疏血通在再评价中的潜力以及在干细胞等新型领域的领先布局，给予公司19年22倍估值，处于同类公司的中上水平。 风险提示 干细胞合作相关的政策、人才和资金风险。 干细胞研发进展可能不及预期。 医保控费政策持续影响。 药品再评价工作开展不及预期。 总结 九芝堂正通过与北京天坛医院共建干细胞临床研究基地及投资美国Stemedica，积极布局干细胞前沿领域，展现出向新兴医疗业务转型的战略意图，有望为公司带来新的增长动力。尽管短期内受医保控费等政策影响，公司传统中药业务（特别是疏血通注射液）业绩承压，但其核心产品有望在再评价中重获市场认可。基于对公司现有业务的盈利预测，并综合考虑其品牌影响力、研发投入及新兴业务潜力，报告维持对九芝堂的“增持”评级，并建议投资者密切关注其干细胞业务的研发进展及市场化前景。

# 中心思想 本报告对广誉远（600771）的2018年三季度业绩进行了分析，并维持“买入”评级。核心观点如下： * **业绩增长强劲：** 公司前三季度营收和扣非净利润均实现大幅增长，显示出良好的发展势头。 * **营销策略有效：** 精细化营销策略，包括“学术+品牌”双轮驱动、聚焦高端人群、引入快消团队等，有效提升了各业务板块的销售收入。 * **盈利能力提升：** 公司产品毛利率同比提升，主要得益于规模扩大效应和全链条产业生产管控。 * **维持买入评级：** 预测公司未来三年EPS将持续增长，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 业绩延续快速增长 * **营收与利润双增长：** 2018年前三季度，广誉远实现营收10.22亿元，同比增长38.48%；归母净利润2.26亿元，同比增长118.14%；扣非后归母净利润2.24亿元，同比增长135.62%。 * **应收账款控制良好：** 在营收持续增长的情况下，应收账款保持相对平稳，表明终端动销逐步走量。 ## 精细化营销带来三核驱动 * **传统中药：** 通过“学术+品牌”双轮驱动，新增开发医院600余家，举办百余场学术宣讲会，提升品牌影响力，并加快OTC市场布局。上半年传统中药实现销售5.12亿元，同比增长22.08%。 * **精品中药：** 精准聚焦高端消费人群，通过国药堂、国医馆等文化体验店深入推广，并搭建健康俱乐部，提高客户黏性。上半年精品中药实现营收0.88亿元，同比大幅增长78.55%。 * **养生酒：** 引入快消团队进行营销，上半年营收0.22亿元，同比大幅增长180.12%。 * **毛利率提升：** 上半年公司产品毛利率82.37%，较上年同期增长4.43个百分点，主要得益于规模扩大化效应和全链条产业生产管控。 ## 管理效率进一步提升 * **销售费用增加：** 前三季度销售费用为4.25亿元，同比增长20.7%，主要用于市场推广投入，包括加强市场终端开发、医院拓展、好孕专柜增设等。 * **管理费用下降：** 前三季度管理费用0.73亿元，同比下降4.1%。 * **财务费用上升：** 财务费用904万元，同比上升372.35%，主要原因是山西广誉远短期借款增加导致利息支出相应增加。 ## 估值与评级 * **业绩承诺完成：** 山西广誉远累计完成2016、2017年东盛集团承诺业绩的99.01%，根据业绩补偿协议的约定，回购注销东盛集团持有的公司232,316股限售流通股份。 * **盈利预测与评级：** 预测2018-2020年EPS分别为1.18、1.67和2.20元，维持“买入”评级。 ## 财务数据和估值 * **财务预测摘要：** 报告提供了详细的财务预测，包括资产负债表、利润表和现金流量表，以及关键财务比率，为投资者提供参考。 # 总结 广誉远2018年前三季度业绩表现出色，营收和利润均实现快速增长。公司通过精细化营销策略，在传统中药、精品中药和养生酒三大业务板块均取得了显著进展。同时，公司不断提升管理效率，优化成本控制，盈利能力持续增强。天风证券维持对广誉远的“买入”评级，并预测公司未来三年EPS将保持增长态势。投资者应关注产品销售、多渠道推广费用以及原材料价格波动等风险因素。

中心思想 前三季度业绩短期承压，战略转型持续推进 东阿阿胶2018年前三季度业绩面临短期压力，营业收入和归母净利润均出现小幅下滑，扣非净利润同比下降6.09%，经营现金流净额大幅转负。面对挑战，公司积极推进“阿胶+”战略，优化价值回归工程，并加强上游原材料掌控，持续加大研发投入，以期巩固市场地位并实现长期增长。 渠道改革与品牌高端化并举 公司通过营销渠道改革，推动阿胶系列产品向高端滋补客群转型，并对重点产品进行提价以提升毛利率。同时，复方阿胶浆和阿胶糕等产品也分别定位气血双补和都市白领女性市场，拓展多元消费场景。这些举措旨在通过产品结构优化和品牌价值提升，应对市场变化并驱动未来业绩增长。 主要内容 前三季度财务表现与经营挑战 2018年前三季度，东阿阿胶实现营业收入43.84亿元，同比下降2.16%；归母净利润12.25亿元，同比下降1.73%；扣非后归母净利润11.04亿元，同比下降6.09%。值得注意的是，公司经营现金流净额为-11.74亿元，同比大幅下降166.47%，同时应收票据同比增长223%至17.81亿元，显示出公司在经营层面面临一定的资金周转压力。 核心产品策略与市场布局 阿胶系列产品营收下滑与毛利率提升 上半年，阿胶系列产品实现营收23.44亿元，同比下滑5.21%。报告分析认为，营收下滑主要与公司营销渠道改革有关。尽管营收下滑，但阿胶系列产品的毛利率达到77.28%，同比增加1.79个百分点，这主要得益于公司在2017年11月对东阿阿胶和复方阿胶浆出厂价分别上调10%和5%。公司持续推进“阿胶+”战略，将阿胶产品定位高端滋补客群，并通过深耕重点区域市场来推动纯销增长和市场份额提升。 复方阿胶浆与阿胶糕的市场拓展 复方阿胶浆被定位为气血双补产品，利用传统认知持续开创气血保养的广谱消费市场。阿胶糕则主要面向都市白领女性群体，并积极拓展线上销售渠道，以适应现代消费趋势。 上游供应链掌控与品牌营销策略 加强上游原材料掌控 公司高度重视上游原材料的控制，坚持做大做强毛驴产业，已建立两个百万头毛驴基地，并掌控国内主要毛驴交易市场，旨在控制上游产业关键环节，确保原材料供应的稳定性和质量。 推进品牌价值回归工程 在营销方面，公司持续推进“内外掌控 全过程溯源”、“功能开发服用方便 学术标准支撑”以及“文化体验营销 价值回归”三大工程，旨在全方位提升公司的品牌认知度和市场影响力。 费用结构与研发投入 销售与管理费用保持平稳 前三季度，公司销售费用为11.26亿元，同比微降0.15%，管理费用为1.97亿元，同比增长3.43%，整体保持平稳。 研发投入持续加大 公司前三季度研发支出达到1.24亿元，同比增长6.65%，主要用于新产品研发投入。东阿阿胶拥有传承千年的国家级保密传统工艺、自动化智能化生产技术，并参与制定多项行业标准，拥有大量阿胶传统配方和秘方，具备领先行业的标准优势、产品研发和技术领先优势。 估值调整与投资评级 EPS与目标价下调，维持“买入”评级 鉴于前三季度业绩略有下滑，分析师下调了公司2018-2020年的EPS预测，分别由3.56元、4.06元和4.72元调整至3.00元、3.13元和3.36元。同时，目标价由81.88元下调至45元。尽管如此，报告仍维持“买入”评级，并给予公司2018年15倍PE的估值，参考了华润三九、云南白药和同仁堂等同行业公司的估值水平。 风险提示 报告提示了多项风险，包括市场推广不及预期、上游原材料成本上涨超预期以及负面新闻可能导致消费者认知度降低和销量低于预期。 总结 东阿阿胶2018年前三季度业绩短期承压，主要体现在营收和净利润的小幅下滑以及经营现金流的大幅下降。公司积极通过“阿胶+”战略、渠道改革、产品提价等措施优化产品结构并提升毛利率。同时，公司持续加强上游原材料掌控，加大研发投入，并推进品牌价值回归工程，以应对市场挑战并巩固其行业领导地位。尽管分析师下调了EPS预测和目标价，但基于公司长期的战略布局和品牌优势，仍维持“买入”评级，并提示了市场推广、原材料成本和负面新闻等潜在风险。

# 中心思想 本报告对华大基因（300676）的三季报进行了分析，核心观点如下： * **收入端稳健增长与研发投入加大：** 公司前三季度营收同比增长25.39%，但归母净利润增速较低，主要原因是研发投入大幅增加，这为公司未来的发展蓄势。 * **国产测序仪的崛起：** 华大智造发布新款国产测序仪MGISEQ-T7，标志着国产测序仪进入新时代，有望降低测序成本，利好整个行业和华大基因。 * **维持“持有”评级：** 综合考虑公司业绩和行业发展趋势，维持对华大基因“持有”评级，并预测未来几年的EPS。 # 主要内容 ## 公司三季报分析 * **营收与利润：** 公司前三季度营收18.14亿元，同比增长25.39%，归母净利润3.20亿元，同比增长2.48%。第三季度营收6.73亿元，同比增长20.54%，归母净利润1.12亿元，同比下滑7.38%。 * **毛利率：** 前三季度毛利率为55.51%，较半年报提升0.96个百分点，基本维持稳定。 * **期间费用：** 前三季度销售费用、管理费用、研发费用、财务费用占总收入的比例分别为18.7%、5.9%、8.9%、0.01%，研发费用同比增长45.18%，主要系研发项目投入增加所致。 ## 技术创新与产品储备 * **肿瘤个体化用药检测：** 公司在EGFR/KRAS/ALK基因突变联合检测试剂盒和BRCA1/2基因突变检测试剂盒等肿瘤个体化用药检测产品上持续投入，并申报创新医疗器械，有望在NGS市场占据一席之地。 * **新产品储备：** 华大基因同步储备多项新产品，未来有望逐步上市。 ## 国产测序仪的突破 * **MGISEQ-T7发布：** 华大智造发布新款国产测序仪MGISEQ-T7，采用四联芯片，日运行通量高达1-6T，芯片密度提升20%，通量堪比Illumina最新仪器NovaSeq 6000。 * **成本优势：** 国产测序仪在成本上具备明显优势，随着性能稳定和逐步普及，将进一步推动测序成本的下降。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年EPS分别为1.32元、1.69元、2.13元。 * **投资评级：** 维持“持有”评级。 ## 风险提示 * **市场竞争加剧：** 市场竞争加剧可能导致毛利率下降。 * **产品研发及注册风险：** 产品研发及注册存在不确定性。 * **政策变动风险：** 政策变动可能对公司业务产生影响。 * **NIPT推广渗透率提升趋缓：** NIPT推广渗透率提升速度可能放缓。 * **子公司历史问题：** 集团子公司华大科技2015年因样本问题受到科技部行政处罚（目前已恢复）。 # 总结 本报告分析了华大基因的三季报，指出公司在收入端保持稳健增长的同时，加大了研发投入，为未来的发展奠定了基础。国产测序仪的崛起有望降低测序成本，利好整个行业。综合考虑公司业绩和行业发展趋势，维持对华大基因“持有”评级。同时，报告也提示了市场竞争、产品研发、政策变动等多项风险。

中心思想 业绩稳健增长与战略转型 金城医药在2018年前三季度展现出稳健的财务增长态势，营业收入和归母净利润均实现两位数增长。公司通过加强集团化管控、组织创新及积极的对外投资与合作，有效推动了业务发展。同时，公司正积极进行产业结构优化，特别是制剂产品表现亮眼，并战略性地布局肿瘤创新药领域，为未来发展注入新动力。 创新药布局驱动未来发展 公司持续加大研发投入，并与东方略达成战略合作，成功引入两款具有全球领先潜力的肿瘤创新药在大中华区的开发及商业化权利，标志着公司在创新药领域的深度布局。这一举措有望拓宽公司产品线，提升核心竞争力，并驱动长期增长。 主要内容 财务表现：营收与利润持续增长 营收与净利润双增： 2018年前三季度，金城医药实现营业收入21.63亿元，同比增长15.70%。归属于母公司股东的净利润为2.35亿元，同比增长32.95%；扣除非经常性损益后的归母净利润为2.27亿元，同比增长31.35%。 经营现金流改善： 报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额为1.41亿元，同比增长35.65%，显示出良好的现金流管理能力。 管理效能提升： 公司通过加强集团化管控体系建设和组织创新，不断完善公司治理，提高人才专利投入，并积极对外投资与合作，有效带动了营收的稳步增长。 产品结构优化：制剂业务表现亮眼 医药生产业务增长： 上半年医药生产业务实现营收15.1亿元，同比增长24.65%，毛利率达到69.11%，较上年同期增加7.92个百分点。 制剂产品高速增长： 在各项产品中，制剂产品表现尤为突出，营收较去年同期增长94%，毛利率高达86.27%，成为公司业绩增长的重要驱动力。 其他核心产品贡献： 头孢侧链活性酯系列产品营收同比增长12.81%，化工贸易营收同比增长5.24%。生物制药及特色原料药系列产品毛利率为52.98%，其他医药化工产品毛利率为36.36%。 研发投入与战略合作：布局肿瘤创新药 研发投入显著增加： 前三季度公司研发支出达到1.41亿元，同比增长56.58%，主要原因在于公司加大了对新产品的研发投入以及业绩的快速增长。 战略合作布局创新药： 公司与东方略签订《战略合作协议》，在医药领域进行深度合作。东方略已获得VGX-3100（全球首个针对HPV引发癌前病变的DNA治疗性疫苗）和Toca 511&Toca FC（基因疗法治疗脑部胶质瘤）在大中华区的开发及商业化权利。此次合作标志着金城医药正式布局肿瘤创新药领域，有望提升公司在高端医药市场的竞争力。 费用控制与市场拓展 销售费用增长： 前三季度公司销售费用为3.37亿元，同比增长182.17%，主要系公司业务规模增长，以及受国家医疗行业政策影响，公司加强市场推广及销售终端开发，导致市场开发费、推广费等费用增加。 管理费用增长： 前三季度管理费用为2亿元，同比上升36.87%，主要由于公司在合并报表期间业务规模扩大所致。尽管费用有所增长，但公司整体盈利能力仍保持强劲。 估值与评级 产业定位与发展策略： 公司立足于“特色原料药+专科制剂”的发展战略，注重研发创新和储备品种，在妇科、肝病等领域已具备丰富的药品生产营销体系。 盈利预测与评级： 预计公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为1.00元、1.26元和1.44元。鉴于公司稳健的业绩增长和创新药布局，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了朗依业绩不及预期、孢侧链中间体涨价幅度及持续性不及预期、以及招标后产品市场推广不及预期等潜在风险。 总结 金城医药在2018年前三季度实现了营收和净利润的持续稳健增长，其中扣非后归母净利润同比增长31.35%，经营现金流同比增长35.65%。公司通过优化产品结构，特别是制剂产品营收增速高达94%，毛利率达到86.27%，成为业绩亮点。同时，公司持续加大研发投入，并与东方略达成战略合作，成功引入两款肿瘤创新药，标志着公司在创新药领域的深度布局，有望驱动未来增长。尽管销售费用和管理费用有所增长，但整体盈利能力依然强劲。分析师维持“买入”评级，并预计未来三年EPS将持续增长，但需关注朗依业绩、中间体价格波动及产品推广等风险。

# 中心思想 本报告对康恩贝（600572）2018年三季度业绩进行了分析，并维持“买入”评级。 ## 业绩稳健增长，维持买入评级 * 康恩贝前三季度业绩保持稳健增长，扣非净利润同比增长22.08%。 * “大品牌大品种工程”持续推进，重点产品销售收入显著增长。 * 维持目标价8.50元，继续给予“买入”评级。 ## 恤彤销售回升，生物药布局未来 * “恤彤”牌丹参川芎嗪注射液销量呈现回升态势，同比增长显著。 * 并购嘉和生物，布局生物创新药领域，为未来发展提供新动力。 # 主要内容 ## 三季度业绩分析 * **营收与利润增长：** 前三季度实现营业收入53.94亿元，同比增长42.57%；归属上市公司股东净利润7.67亿元，同比增长26.27%；扣非后净利润7.22亿元，同比增长22.08%。 * **利润增速放缓原因：** 第三季度由于康恩贝中药公司实行管理层持股带来的股权激励费用2,069万元，以及银行借款和发行超短期融资券造成财务费用同比增加938万元，导致扣非后净利润增速略有放缓。 * **现金流情况：** 经营性现金流净流入3.24亿元，同比减少35.80%，主要由于支付的购买商品款、期间费用以及税费和职工薪酬增加所致；收购嘉和生物药业有限公司27.4533%股权支付股权转让款95,255.00万元，导致投资活动现金流量净流入同比减少。 ## 大品牌大品种工程 * **整体增长：** 前三季度大品牌大品种工程产品实现营业收入39.41亿元，同比增长52.25%。 * **重点产品表现：** “康恩贝”牌肠炎宁系列产品、“金笛”牌复方鱼腥草合剂、“金康速力”牌乙酰半胱氨酸泡腾片、“康恩贝”牌三七药酒销售收入分别达到61,314万元、26,042万元、12,667万元、4,465万元，同比分别增长39.87%、143.11%、47.12%和131.92%。 * **其他品牌增长：** “前列康”牌普乐安及坦索罗辛等系列产品、“珍视明”牌滴眼液及眼健康系列产品、“康恩贝”牌麝香通心滴丸等品牌及产品同比增长30%左右。 * **恤彤回升：** “恤彤”牌丹参川芎嗪注射液通过开发扩大基层、民营医院等市场，销量继续呈现回升态势，前三季度实现销售数量7,093万支，同比增长16.65%，实现销售收入13.53亿元，同比增长120.72%，剔除“两票制”销售收入可比口径增长13.26%。 ## 销售费用与应收账款 * **销售费用增长：** 前三季度销售费用为26.68亿元，同比增长72.56%，主要由于整体销售规模增加以及贵州拜特逐步执行“两票制”下的价格政策。 * **应收账款增长：** 前三季度应收票据及应收账款为20.30亿元，同比增长52.93%，主要由于公司主导产品销售收入增加。 * **资产减值损失：** 资产减值损失989万元，同比增长59.14%，主要由于公司应收款项增加，导致应计提的坏账准备相应增加。 ## 并购嘉和生物 * **战略布局：** 并购嘉和生物布局生物创新药，嘉和生物是国内较早从事抗体药物研究的企业，团队具有国际大型药企的抗体药物研发背景。 ## 盈利预测与估值 * **盈利预测：** 预计2018-2020年EPS分别为0.34、0.43、0.53元。 * **估值：** 对应PE分别为18倍、14倍和12倍。 * **评级：** 维持目标价8.50元，继续给予“买入”评级。 ## 风险提示 * 政策影响导致贵州拜特业绩下滑。 * 处方药品种招标降价。 # 总结 本报告对康恩贝2018年三季度业绩进行了全面分析，公司业绩保持稳健增长，“大品牌大品种工程”成效显著，“恤彤”销售回升，并购嘉和生物布局生物创新药，为未来发展提供新动力。维持“买入”评级，但需关注政策变动和市场竞争带来的风险。

# 中心思想 本报告对仁和药业(000650)2018年三季度报告进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长驱动力分析：** 仁和药业前三季度业绩表现亮眼，营收和净利润均实现显著增长，主要得益于自有产品占比提升和营销渠道的拓展。 * **投资评级与盈利预测：** 维持“买入”评级，目标价8.60元，并预测公司2018-2020年EPS分别为0.43元、0.53元和0.65元。 # 主要内容 ## 前三季度业绩表现亮眼 * **营收与利润双增长：** 2018年前三季度，仁和药业实现营收33.36亿元，同比增长22.88%；归母净利润3.93亿元，同比增长51.95%；扣非后归母净利润3.93亿元，同比增长56.07%。经营性现金流净额2.28亿元，同比增长50.08%。 * **OTC龙头地位稳固：** 公司作为OTC行业龙头，拥有强大的产品品牌集群，依托先进的市场营销和营销管理模式，稳步提升盈利能力。 ## 自有产品占比提升，带动整体毛利率水平提升 * **自有品牌优势：** 公司通过OEM业务以及高效供应链体系打破自身发展瓶颈，相比较OEM产品，自有品牌的产品毛利高且安全性好。 * **毛利率显著提升：** 公司通过加大自主品牌的营销力度，提升了整体毛利率水平。2017年药品整体毛利率为35.63%，同比提升3.14pp，2018年上半年毛利率为43.17%，同比提升6.80pp。 ## 加大拓展营销渠道网络，重点打造黄金单品 * **渠道多元化战略：** 公司坚持“直供终端品牌化、销售渠道多元化”的终端和渠道发展大方向，在稳固终端市场的同时，深化连锁和医疗渠道、网络渠道的拓展，销售网络遍布全国30个省市。 * **产品结构优化：** 公司对销售品种进行结构优化，重点打造黄金单品与重点品种，自主品牌营销力度提高，资源利用率进一步提升。 ## 加大研发投入，销售费用和管理费用同比增长明显 * **研发投入增加：** 前三季度公司研发支出0.24亿元，同比增长48.07%，主因公司增加对新产品进行研发投入，已启动包括苯磺酸氨氯地平片、格列齐特缓释片等6个化药仿制药一致性评价品种。 * **费用增长原因：** 前三季度公司销售费用为6.03亿元，同比增长37.78%，主因公司销售人员工资、运杂费、宣传费加大所致。管理费用为2.14亿元，同比增长27.08%，主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 * **应收账款增加：** 前三季度应收账款6.44亿元，同比增长110.93%，主因销售收入增加且销售模式加大连锁终端客户合作，授信增加。 ## 估值与评级 * **未来发展规划：** 2018年公司将继续推进营销模式创新、互联网应用创新，提升企业品牌及产品品牌价值。公司积极开展经典名方申报，未来依托经典名方口碑加大相关宣传力度。 * **盈利预测与评级：** 预计2018-2020年EPS分别为0.43、0.53和0.65元，目标价8.60元，维持“买入”评级。 # 总结 本报告对仁和药业2018年前三季度的业绩进行了全面分析，公司业绩增长主要受益于自有产品占比提升和营销渠道的拓展。公司在OTC行业拥有稳固的龙头地位，并通过加大研发投入和优化产品结构，不断提升盈利能力。维持“买入”评级，并看好公司未来的发展前景。

中心思想 业绩强劲增长，龙头地位稳固 柳药股份在2018年前三季度及第三季度单季均实现了营收和归母净利润的显著增长，分别同比增长24%和34.94%，显示出强劲的增长势头。作为广西省内医药商业龙头，公司凭借较高的医院纯销比例和广泛的下游医疗机构覆盖，在“两票制”等行业调整中展现出较强的抗风险能力和竞争优势。 战略布局深化，拓展发展空间 公司积极进行产业链上下游延伸，通过收购万通制药切入医药工业领域，并在零售药店端加快布局，收购友和古城39家门店，有效培育了新的利润增长点。这些战略举措有望打破传统业务的发展天花板，为公司未来持续增长提供新的动力。 主要内容 业绩表现与市场地位 整体业绩靓丽： 2018年前三季度，公司实现营收87.10亿元，同比增长24%；归母净利润3.91亿元，同比增长34.94%；扣非后归母净利润3.90亿元，同比增长34.81%。加权平均ROE为10.76%，同比增长1.96%。 单季度表现优秀： 2018年第三季度单季，公司实现营收31.94亿元，同比增长23.72%；归母净利润1.35亿元，同比增加38.26%。 现金流状况改善： 2018年前三季度经营活动现金流净额为-7.57亿元，相较去年同期的-9.5亿元有所改善；第三季度单季经营活动现金流净额为-2.55亿元，亦优于去年同期的-3.36亿元。 市场龙头优势： 公司作为广西省内医药商业龙头，医院纯销比例高，受“两票制”影响相对较小。凭借广泛的下游医疗机构覆盖和紧密的合作关系，公司在行业调整中具备抢占先机、快速发展的潜力。 产业链延伸，打破发展天花板 向上游工业端拓展： 公司通过收购万通制药60%股权积极切入医药工业领域，并布局医大仙晟、仙茱中药等。2018年上半年，工业端实现收入0.49亿元，预计全年收入增速将进一步提升。 向下游零售端布局： 公司加快零售药店布局，报告期内完成对友和古城39家门店的收购。2018年上半年，零售板块实现收入5.69亿元，同比增长49.21%，显示出强劲的增长势头。 综合盈利能力提升，费用端略有增加 盈利能力增强： 报告期内，公司毛利率为10.29%，销售净利率为4.75%，分别较去年提升0.88个百分点和0.32个百分点，综合盈利能力得到提升。 费用结构变化： 2018年第三季度，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.15%、1.72%、0.43%，三项费用率相较去年同期均有所提升。 费用增加原因： 销售费用增加主要系销售规模扩大；管理费用提升主要为零售药店租金摊销等增加；财务费用增加主要系公司银行贷款增加所致。 估值与评级 未来增长展望： 作为广西医药商业龙头，公司通过产业链延伸培育新的发展空间，未来有望保持快速增长。 盈利预测： 预计2018-2020年净利润分别为5.15亿元、6.32亿元、7.64亿元，对应EPS分别为1.99元/股、2.44元/股、2.95元/股。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 需关注应收账款坏账风险、业务拓展并购不及预期、零售板块竞争加剧、政策风险以及系统性风险。 总结 柳药股份在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长，营收和归母净利润均实现显著提升，巩固了其在广西医药商业领域的龙头地位。公司通过积极向上游医药工业和下游零售药店进行产业链延伸，成功培育了新的利润增长点，为未来发展打开了新的空间。尽管费用端有所增加，但公司的综合盈利能力持续提升。基于其稳健的增长势头和战略布局，分析师维持了“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度，但同时提示了相关风险。