中心思想 减糖趋势下的行业领军者 保龄宝作为深耕功能糖行业二十余年的领军企业，凭借其在酶工程、发酵工程等现代生物工程技术领域的深厚积累，已成为国内市场上唯一的全品类功能糖产品制造服务商。在全球健康意识不断增强、“减糖”大趋势日益显著的背景下，特别是元气森林等品牌成功推广赤藓糖醇所带来的市场爆发，公司迎来了前所未有的增长契机。其核心产品如低聚糖和糖醇业务展现出强劲的增长势头和盈利能力，使其在健康食品、功能饮料等多个应用领域占据重要地位。 核心优势驱动业绩高速增长 公司通过持续的研发创新、构建完整的全产业链优势以及与可口可乐、百事可乐、伊利、蒙牛等知名企业建立的战略合作关系，形成了坚实的竞争壁垒。这些核心优势使得保龄宝能够为下游客户提供定制化的综合解决方案，有效增强客户黏性。在“减糖”趋势的推动下，公司业绩预计将进入高速增长期，2020-2022年归母净利润预计将实现188.54%、79.14%和67.05%的同比增长。长期来看，公司功能糖产品有望向终端市场延伸，进一步打开增长空间，具备显著的投资价值。 主要内容 公司概况与业务布局 保龄宝公司创立于1997年，专注于酶工程、发酵工程等现代生物工程技术，是国内功能糖行业的领军企业，并于2009年8月在深圳A股上市，是国内同行业首家A股上市公司。公司在2019年1月19日以“零发现项”通过FDA现场审核，标志着其品质保证能力与国际接轨。公司是可口可乐、百事可乐、伊利、蒙牛等著名企业的战略合作伙伴，也是全球重要的功能配料制造服务商。其核心优势在于作为国内市场上唯一的全品类功能糖产品制造服务商，拥有功能糖核心技术及全产业链优势，提供全面的功能性低聚糖、功能性膳食纤维、功能性糖醇全品类健康产品和服务，产品广泛应用于健康食品、功能饮料、医药、无抗饲料等领域。 从营收结构来看，果葡糖浆占比逐渐下降，而饲料和糖醇的占比在逐渐上升，低聚糖和淀粉的占比基本保持不变。2019年，果葡糖浆和其他淀粉糖是主要的收入来源，分别占营收的18.57%和20.27%。从毛利结构来看，近年低聚糖和糖醇的毛利水平显著提高，且低聚糖的毛利占比最高，2019年低聚糖的毛利率为30.34%，超过整体毛利率的2倍；糖醇的毛利率为21.10%，同比提高1.44个百分点。公司国外业务总体保持稳定增长态势，2019年国外收入为5.75亿元，在总营收中占比为31.84%，2010-2019年平均年复合增长率为16%。 财务表现与盈利能力 公司营收呈总体上升趋势，但2016年以来营收增速有所下滑，归母净利润也曾逐年下降，主要系公司近年在开发功能糖产品上的投入成本较高，同时期间费用率呈上升趋势。2019年，公司实现营收18.05亿元，同比增长4.34%；实现归母净利润3523.37万元，同比下降17.97%。然而，面对国内外风险挑战，公司紧盯市场需求，大力开发赤藓糖醇共结晶、麦芽四糖等新品，其中赤藓糖醇产品销售继续保持20%以上的增长。2020年第一季度，公司实现营收4亿元，同比增长1.15%；归母净利润1402.29万元，同比增长36.72%，显示出盈利能力改善的积极信号。 在盈利能力方面，公司毛利率稳定增长，净利率小幅下滑。2019年，公司的销售毛利率为14.85%，比2017年上升1.45个百分点；销售净利率为1.93%，比2017年下降1.15个百分点。同时，公司的管理费用率（含研发）和财务费用率近三年明显上升，2019年分别为4.24%和1.18%。 健康消费升级与代糖市场崛起 随着国内生活水平的不断提高，消费者对健康的注重程度也随之提高，对低热量、零热量的饮食需求逐步提升，“无糖、低糖”已成为大势所趋。国家卫健委在《健康中国行动（2019—2030 年）》中明确提出了“减糖”行动计划，世界卫生组织也呼吁各国政府对含糖饮料征收特别税。食品饮料厂商顺应这一趋势，纷纷推出减糖产品，并以此作为卖点吸引消费者，例如可口可乐目前40%的饮料都是无糖或低糖。 在这一大趋势下，能够在提供甜味的同时又更健康的甜味剂迎来发展机遇。2018年全球非蔗糖类增甜产品的市场规模约为90亿美元，其中人工合成甜味剂的市场规模约为36亿美元，占比为41%。甜味剂主要分为功能性甜味剂（如人工合成高倍甜味剂和天然甜味剂）和糖醇类甜味剂（如木糖醇、赤藓糖醇）。 赤藓糖醇的市场爆发与潜力 元气森林的爆红是“无糖”战略成功的典型案例。自2016年出世以来，元气森林凭借“无糖”产品概念一路逆袭，到2020年上半年销售额已超8亿元，并在天猫618期间超越可口可乐成为水饮品类榜单第一名。元气森林爆红的秘诀之一就是使用了赤藓糖醇作为代糖甜味剂。赤藓糖醇是功能性糖醇的一种，是所有糖醇中唯一利用微生物技术生产的天然零热量甜味剂，具有低热量、高稳定性、甜味协调、无吸湿性、无龋齿性、不发酵及不会引起肠胃不适等特点，不参与糖代谢和血糖变化，宜于糖尿病患者食用。 在元气森林的带动下，众多厂商纷纷推出添加赤藓糖醇的饮料，如喜茶旗下的“喜小茶”汽水，线上首发即被抢空。国内赤藓糖醇工业化生产起步较晚，保龄宝公司是国内最早开始工业化的企业。近年来，在下游需求的带动下，国内赤藓糖醇行业发展迅速。2017年，赤藓糖醇产量为1.8万吨，2018年已达2.87万吨，同比增加59.4%。2019年我国糖消费量约为1580万吨，报告假设未来赤藓糖醇代替5%的白糖市场，那么国内潜在需求空间有望达到80万吨，预示着巨大的成长空间。 技术创新与全产业链优势 保龄宝深耕功能糖领域二十余年，引领我国功能糖产业的健康发展。公司拥有功能糖关键技术自主知识产权，参与行业标准制订20余项，国际标准1项，掌握了行业的话语权。公司是国家级高新技术企业，拥有国家级企业技术中心、国家糖工程技术研究分中心、国家地方联合工程实验室等多个研发平台。公司研发端一直保持较高的投入水平，近几年保持稳步提升，2019年研发总投入6031万元，占总收入的3.34%。公司依靠技术创新不断推进新产品的开发，并且实现生产技术提升，从而支撑公司的长期成长。2019年公司参与的项目荣获国家科技进步二等奖，进一步增加了企业的核心竞争力。 公司是目前国内市场上唯一的全品类功能糖产品制造服务商，拥有功能糖系列产品核心技术及全产业链优势，有望充分受益减糖大趋势。公司形成了完整的“淀粉—淀粉糖—功能糖—功能糖醇—医药原辅料—益生元终端”的高中低金字塔式产品结构，提供全面的功能性低聚糖、功能性膳食纤维、功能性糖醇全品类健康产品和服务。以糖醇为例，在全球减糖趋势的带动下，公司糖醇产品销售继续保持20%以上的增长。 优质客户资源与市场策略 作为国内功能糖行业的领军企业，保龄宝始终专注于酶工程、发酵工程等现代生物工程技术，从事功能糖的研发、制造及方案服务，是可口可乐、百事可乐、伊利、蒙牛等著名企业的战略合作伙伴，是全球重要的功能配料制造服务商。公司多年来持续强化大客户营销与方案营销能力，紧跟国际国内产业发展趋势，结合公司的产品优势量身定制解决方案，服务产业转型，将客户关系从供销关系上升为战略合作伙伴关系，坚持与客户的眼睛聚焦，与客户实施方案对接和协同创新，公司的市场开发能力和客户服务能力不断增强。2019年公司荣获全国绿色工厂、伊利卓越供应商、完美优秀供应商、元气森林最佳供应商、无限极质量金鼎奖等荣誉。 盈利预测与投资建议 受益于减糖趋势以及下游客户的带动，预计公司糖醇业务将进入高速增长期；受益于客户的开拓以及综合解决方案的提供，其他主要业务预计也将保持较快增长。预计2020-2022年，公司总收入将分别达到21.84亿元、27.05亿元和34.07亿元，同比增长20.97%、23.86%和25.96%。归母净利润预计分别为1.02亿元、1.82亿元和3.04亿元，同比大幅增长188.54%、79.14%和67.05%。对应EPS分别为0.28元、0.49元和0.82元。 鉴于公司作为功能糖行业龙头，具备研发优势和产品优势，能够为下游客户提供综合解决方案，且受益于“减糖”大趋势，业绩将进入高速增长期。长期来看，公司功能糖产品有望向终端延伸，从而进一步打开增长空间。综合考虑公司未来业绩高速增长并参考可比公司估值，给予2021年40倍PE，对应目标价20元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 公司面临的主要风险包括：1）原材料价格波动风险：玉米、玉米淀粉、蔗糖等主要原料价格受气候、国家政策等影响较大，可能导致成本增加和毛利率下降。2）下游客户需求波动风险：功能食品、饮料、乳制品等下游行业趋向寡头垄断，大型客户需求变化可能对公司销售额产生剧烈影响。3）行业竞争加剧风险：随着健康消费市场扩大，更多企业进入益生元行业，可能导致市场份额和客户流失。 总结 保龄宝作为功能糖行业的隐形冠军，凭借其二十余年的技术深耕、国内唯一的全品类功能糖产品制造服务商地位，以及与众多知名企业的战略合作关系，在当前全球“减糖”大趋势下，特别是赤藓糖醇市场需求的爆发式增长中，展现出强大的市场竞争力与增长潜力。公司在研发创新上的持续投入和全产业链优势，使其能够为下游客户提供定制化的综合解决方案，有效增强客户黏性，并成功应对市场挑战。 尽管公司面临原材料价格波动、下游客户需求变化及行业竞争加剧等风险，但其核心业务，特别是糖醇和低聚糖，预计将受益于健康消费升级而实现高速增长。财务预测显示，公司未来几年营收和归母净利润将保持强劲增长态势。综合来看，保龄宝在功能糖领域的领先地位、明确的市场机遇以及稳健的竞争优势，使其具备显著的投资价值，预计将持续受益于健康食品市场的结构性变革。

中心思想 本报告的核心观点是：中石化冠德出售榆济线资产给国家管网公司，标志着中国天然气管网改革进入新的阶段，市场化改革将加速推进。这一事件将对天然气行业产生深远影响，并带来一系列投资机会。 管网改革加速，市场化进程提速 中石化冠德出售榆济线资产的交易价格高于市场预期，表明国家管网公司对天然气管网资产的收购积极性高，也预示着未来“三桶油”其他天然气管网资产的整合将加速推进。 这将进一步推动天然气市场化改革，打破原有垄断格局，促进市场竞争，最终利好天然气行业长期发展。 投资机会：关注“X+1+X”格局下的企业 天然气市场化改革将形成“X+1+X”的产业链格局，即上游气源多元化（X）、中游管网统一运营（1）和下游销售市场化（X）。 投资者应关注不同环节的投资机会，包括上游LNG民企龙头、下游天然气一体化公司和城燃供应商，以及中游管网建设龙头公司。 主要内容 中石化冠德出售榆济线资产及市场影响 中石化冠德以32.2亿元出售旗下榆济线资产给国家管网公司，交易价格对应1.43倍PB、19倍PE，高于市场预期。 这笔交易是国家管网公司整合天然气管网资产的重要一步，未来“三桶油”的其他LNG接收站也可能被纳入国家管网公司。 报告分析了国家管网公司收购资产的估值方法，并预测未来收购估值水平。 天然气定价机制改革及市场化进程 报告回顾了中国天然气定价机制的演变，从政府定价逐步转向市场化定价。 2015年新一轮天然气价格改革提出“管住中间，放开两头”的原则，即管住输配气价格，放开气源和销售价格。 报告详细解释了中国天然气定价体系，包括出厂价、门站价和零售价的构成及定价机制。 管网改革对天然气需求增长的影响 国家管网公司的成立和运营将促进天然气管网的公平开放，增加上游企业竞争，降低管输费，从而降低天然气价格，提升天然气在替代领域的竞争力，最终拉动天然气需求增长。 报告提供了天然气需求长期增长的图表数据。 投资观点及推荐标的 报告建议投资者把握管网改革带来的投资机会，并将其分为两步：首先，关注管网资产出让事件对相关公司股价的利好影响，例如昆仑能源、中石化冠德和中国石油股份；其次，关注“X+1+X”格局下的投资机会，推荐新奥股份、深圳燃气、广汇能源等公司。 总结 本报告分析了中石化冠德出售榆济线资产事件对中国天然气行业的影响，认为该事件标志着天然气管网改革进入加速阶段，市场化进程将进一步推进。 报告详细阐述了天然气定价机制改革、管网改革对天然气需求增长的影响，并基于“X+1+X”的产业链格局，提出了相应的投资建议，推荐了一系列具有投资价值的公司。 报告强调，投资者应密切关注国家管网公司整合资产的进展以及天然气价格改革的具体措施，以把握市场机遇。 然而，报告也提示了资产划拨进度不达预期和管网投资速度不达预期的风险。

中心思想 本报告的核心观点是：顶装焦由于其优越的性能和大型高炉发展趋势，未来将成为钢企大型高炉的首选焦炭类型。同时，焦炉大型化趋势以及焦炭供给侧的持续收紧和需求侧的边际改善，将共同支撑焦炭价格和利润的维持。金能科技作为顶装焦技术的领先企业，将从中受益。 顶装焦的优势与大型高炉发展趋势的结合 报告指出，顶装焦在煤水分、粒度要求、装煤操作、焦炉机械、装煤环保以及炉体寿命等方面均优于捣固焦，其机械性能和热态性能也更适合大型高炉。而国家政策鼓励高炉大型化，并淘汰小型高炉，这将进一步提升对焦炭质量的要求，最终导致顶装焦成为大型高炉的首选。 焦炭供需格局的积极变化 报告分析了焦炭供需两侧的动态变化。供给侧方面，虽然存在新增产能，但由于各地压减产能政策的执行，实际供应增速有限，甚至可能出现供给缺口，特别是山东省。需求侧方面，随着下游行业复苏和高炉开工率的回升，焦炭需求持续边际改善。供需两侧的共同作用，将使得焦炭价格和利润维持在较高水平。 主要内容 顶装焦或成大型高炉首选 本节详细分析了顶装焦和捣固焦的性能差异，并结合大型高炉的成本、环保优势以及国家政策导向，论证了顶装焦成为大型高炉首选的可能性。报告提供了多张图表和表格数据，对比了两种炼焦方式的优劣，以及不同炉容高炉的成本差异和煤气利用率，有力地支撑了这一结论。 焦炉大型化趋势 本节阐述了焦炉大型化的技术优势，包括减少出炉次数、降低污染、提高劳动生产率等。同时，报告分析了国内焦炉的现状，指出大量不符合规范的小型焦炉将逐步退出市场，进一步推动焦炉大型化进程。 焦炭供给持续收紧 本节深入分析了山西、河北、山东等焦炭主要产地去产能政策的执行情况，并结合数据预测了未来焦炭供给的走势。报告详细列举了各省份的去产能政策、完成情况以及未来计划，并对政策执行力度和实际效果进行了分析，指出山东省可能在2020年首次出现焦炭供给缺口。 焦炭需求持续边际改善 本节分析了高炉开工率的回升以及下游行业复苏对焦炭需求的影响。报告提供了高炉开工率、生铁产量、钢材产量以及房地产投资等数据，佐证了焦炭需求边际改善的趋势。 供应偏紧+需求复苏，焦炭利润有望维持 本节总结了焦炭供需两侧的分析结果，并对未来焦炭价格和利润走势进行了预测，认为在供应偏紧和需求复苏的共同作用下，焦炭利润有望维持在较高水平。 投资建议及风险提示 本节给出了对金能科技的投资建议，并列出了潜在的风险因素，包括去产能政策执行力度、高炉大型化进程以及房地产投资等方面的风险。 总结 本报告基于对焦化行业现状、技术发展趋势以及宏观政策的深入分析，得出结论：顶装焦将成为未来钢企大型高炉的首选焦炭，焦炭市场供需格局将持续向好，焦炭价格和利润有望维持。金能科技作为顶装焦技术的领先企业，有望从这一趋势中受益。然而，投资者仍需关注报告中提到的风险因素。 报告中大量使用了图表和数据，对结论提供了强有力的支撑，体现了专业性和分析性。

　　投资观点及建议 　　本周变化：国内经济数据超预期，3Q外需预计改善油价有望企稳，看好化工行业。推荐周期成长的一二线细分龙头和新材料龙头。棉价上涨，纺织需求有望复苏，粘胶短纤将企稳回升，推荐龙头三友化工。6月至今，VA生物素VB2先后涨价，新和成VA停产停报，看好维生素板块，推荐新和成，关注浙江医药，圣达生物和花园生物。国内外农药春耕进入尾声，关注农药出口市场变化、近期洪水对部分品种供给端冲击，推荐扬农化工。 　　子行业观点：（1）6月至今，VA生物素VB2先后涨价，新和成VA停产停报，看好维生素板块，推荐新和成，关注浙江医药，圣达生物和花园生物；（2）国内外农药春耕进入尾声，农药企业生产运营基本恢复正常。关注印度疫情发展以及其近期农药禁令结果对国内农药出口市场影响。重点推荐一是产业链一体化、技术及单品竞争优势突出的细分领域龙头扬农化工、利尔化学；二是拥有涨价弹性大品种的标的百傲化学、湖南海利；三是建议关注制剂企业安道麦，以及利民股份和广信股份。（3）国际车厂加码电动汽车，疫情短期影响不改行业中长期趋势，继续推荐业绩超预期的锂电材料龙头新宙邦。（4）柴油车国六推行致沸石需求高增长，OLED业务进入业绩释放期，推荐万润股份。（5）棉价上涨，纺织需求有望复苏，粘胶短纤将企稳回升，推荐龙头三友化工。（6）长期看好龙头万华化学（大乙烯投产临近，疫情结束后MDI重回提价周期）、华鲁恒升（产品价格周期底部，新项目陆续投放）。 　　一周行情速览 　　基础化工板块较上周下跌2.49%，沪深300指数较上周下跌4.39%。基础化工板块跑赢大盘1.9个百分点，涨幅居于所有板块第10位。。据申万分类，基础化工子行业涨幅较大的有：聚氨酯11.59%，氮肥5.65%，轮胎5.21%，其他纤维4.39%，玻纤2.97%。 　　重点化工产品价格和运行态势 　　本周WTI油价上涨0.10%，为40.59美元/桶。我们跟踪的163个化工品中，38个上涨、58个持平、69个下跌。本周涨幅居前的化工产品有：液氯（11.12%）、糊树脂手套料（8.48%）、碳酸二甲酯（5.92%）、DMF（3.90%）、软泡聚醚（3.41%）、电石法PVC（3.33%）、MEG（3.14%）、二氯甲烷（2.90%）、醋酸（2.46%）、三聚氰胺（2.09%）等。 　　化纤：粘胶短纤1.5D报价8300元/吨，下跌2.35%。粘胶长丝120D报价36000元/吨，维持不变。氨纶40D报价28500元/吨，维持不变。内盘PTA报价3515元/吨，上涨0.86%。江浙涤纶短纤报价5320元/吨，下跌1.48%。涤纶POY150D报价4920元/吨，下跌0.40%。腈纶短纤1.5D报价11500元/吨，维持不变。 　　农化：华鲁恒升(小颗粒)尿素报价1620元/吨，维持不变。宏达化工颗粒55%磷酸一铵报价1900元/吨，维持不变。贵州-瓮福集团（64%褐色）磷酸二铵报价2075元/吨，维持不变。青海盐湖60%晶体氯化钾报价1820元/吨，维持不变。新疆罗布泊51%粉硫酸钾报价3100元，维持不变。华东草甘膦报价21750元/吨，维持不变。草铵膦市场价15.0万元/吨，维持不变。华东纯吡啶报价16750元/吨，维持不变；吡虫啉市场价99000元/吨，下跌3.41%。代森锰锌报价19500元/吨，维持不变。 　　聚氨酯：华东纯MDI报价13000元/吨，下跌0.76%。华东聚合MDI报价11750元/吨，下跌1.26%。华东TDI报价10400元/吨，上涨1.96%。1800分子量华东PTMEG报价14000元/吨，维持不变。华东环氧丙烷报价10300元/吨，上涨0.98%。上海拜耳PC报价18200元/吨，维持不变。 　　氯碱、纯碱：华东电石法PVC报价6275元/吨，下跌1.10%。华东乙烯法PVC报价6775元/吨，上涨1.12%。轻质纯碱报价1165元/吨，维持不变；重质纯碱报价1275元/吨，维持不变。 　　风险提示：油价大幅波动；重大安全事故；环保政策的不确定性

中心思想 业绩超预期增长，奠定全年业绩大年 九州通在2020年上半年实现了显著的业绩增长，归属于上市公司股东的净利润预计同比增长60.53%-65.09%，扣除非经常性损益的净利润预计同比增长50.20%-55.82%，远超市场预期。这一强劲表现主要得益于公司主营业务的稳健增长、总代理及医疗器械等高毛利业务的快速扩张、出口外贸业务的突破，以及融资成本下降和减税降费政策的积极影响。此外，一笔约1.8亿元的土地退还补偿款也为公司税后净利润带来增益。综合来看，2020年被判断为九州通的业绩大年。 政策红利与业务转型驱动龙头价值凸显 公司积极受益于国家医药政策的调整，如“两票制”推动的渠道整合和“4+7”带量采购对全国性渠道企业的利好。在药品终端市场结构向基层医疗机构和零售药店转移的趋势下，九州通凭借其在全国范围内的仓储物流信息化建设和专业化服务能力，有效把握市场机遇。特别是总代理业务的快速发展，标志着公司从传统配送商向具备推广服务职能的代理商成功转型，这不仅提升了公司的盈利能力和现金流，也进一步巩固了其作为医药商业龙头的市场地位。 主要内容 2020年半年度业绩预告分析 净利润大幅增长，非经常性损益贡献显著 九州通发布的2020年半年度业绩预告显示，预计上半年实现归属于上市公司股东的净利润为11.93亿元至12.27亿元，同比增长60.53%至65.09%。扣除非经常性损益后的净利润预计为9.27亿元至9.61亿元，同比增长50.20%至55.82%。业绩的超预期增长主要源于多方面因素：公司主营业务保持稳定增长；总代理、总经销品种以及医疗器械等高毛利率业务实现快速提升；出口外贸业务取得突破；融资成本下降以及减税降费政策成效逐步显现。此外，公司全资子公司上海九州通医药有限公司获得的2.90亿元土地退还补偿款，预计将增加公司税后净利润约1.8亿元，对上半年业绩增长亦有积极贡献。 政策催化下的市场机遇与公司优势 终端市场结构变化利好优势渠道，行业集中度提升 根据米内网数据，2019年全国药品销售总额达17955亿元，其中公立基层医疗机构和零售药店的药品终端销售占比分别为10%和23.4%，较2018年分别提升了0.3个百分点和0.5个百分点。这一市场结构变化预示着渠道价值的重构。九州通在基层医疗机构和零售药店拥有显著的渠道优势，凭借其专业化的服务能力和高效的供应链管理，有望持续受益于这些市场的增长。同时，“两票制”政策加速了医药流通行业的整合，作为龙头企业，九州通有望在行业集中度提升中进一步扩大市场份额。“4+7”带量采购政策则利好具备全国性渠道布局的企业，带动公司医院开户数量增加，逐步打开城市医疗机构市场。 总代理业务模式转型与盈利能力增强 业务创新驱动营收与利润双升 受益于药品终端销售市场向基层和零售渠道转移的政策推动，九州通已完成全国仓储物流信息化建设，具备覆盖全国的渠道能力。在此背景下，公司的总代理业务迎来快速发展，实现了从单纯的配送商向具备推广服务职能的代理商的战略转型。这种转型对公司盈利能力和现金流的改善均产生了积极作用。目前，公司已成功获得东阳光药奥司他韦（OTC渠道）和华海药业“4+7”中标品种厄贝沙坦片等产品的代理权。预计在医改背景下，院内产品向院外转移的趋势将持续，总代理业务有望稳步发展，未来三年预计实现超200亿元的销售收入，从而有效带动公司整体盈利能力和净资产收益率（ROE）的提升。 总结 九州通在2020年上半年展现出强劲的业绩增长势头，净利润同比大幅提升，主要得益于核心业务的稳健发展、高毛利业务的快速扩张、出口贸易的突破以及成本控制和政策红利。公司积极响应国家医药政策导向，抓住药品终端市场结构变化和行业集中度提升的机遇，凭借其在基层医疗和零售药店的优势渠道，以及全国性的物流网络，巩固了其市场龙头地位。特别是总代理业务的成功转型，不仅优化了业务模式，也成为公司未来盈利能力和现金流增长的关键驱动力。基于对公司业务发展和市场环境的分析，预计九州通未来业绩将持续增长，维持“买入”评级。

中心思想 核心增长驱动与短期业绩波动 沃森生物在2020年上半年受研发费用和股票期权激励摊销影响，归母净利润同比下降22%-28%，略低于市场预期。然而，第二季度实现归母净利润0.82亿元，同比增长77%，显示出明显的单季度业绩增长。这一增长主要得益于公司核心产品13价肺炎疫苗的持续上量，该疫苗批签发量已达139万支，预计下半年将加速放量，有望奠定公司未来3-5年超过65亿元的销售峰值。 创新研发布局与长期发展潜力 公司积极推进自主产品研发，并加大技术合作与引进，特别是与苏州艾博合作研发的mRNA新冠疫苗已进入Ⅰ期临床试验，展现出良好的保护效果。这一战略布局不仅有助于公司建立mRNA疫苗技术平台，扩充新疫苗品种管线，也为公司长期创新发展奠定了坚实基础。结合HPV疫苗系列和流脑系列产品的销售潜力，公司未来有望进入新的高速发展阶段。 主要内容 上半年业绩预告与影响因素分析 沃森生物2020年上半年归母净利润预计为0.61-0.66亿元，同比下降22%-28%。若取中值0.635亿元计算，第二季度实现盈利0.82亿元，同比增长77%，呈现显著的单季度增长。上半年整体业绩下滑主要归因于疫苗项目研发费用和股票期权激励分摊费用的较大幅度增加。公司在推进自主研发的同时，积极与苏州艾博合作开发基于mRNA技术的新冠疫苗和带状疱疹疫苗，其中mRNA新冠疫苗已进入临床研究阶段，导致里程碑费用及研发费用显著增加。此外，2020年是公司股票期权费用摊销大年，也对上半年业绩产生较大影响。 13价肺炎疫苗批签发与市场放量预期 截至7月份，公司13价肺炎疫苗批签发量已达到139万支，其中上半年批签发120万支。尽管上半年受新冠疫情影响，招标准入和地方二次遴选时间延迟，导致销售与批签发量存在一定差距，但随着招标准入范围的扩大，下半年13价疫苗有望加速增长。目前全国已有近20个省开标，公司已准入约15个省，终端端口进一步打开。预计该疫苗销售峰值（不考虑海外市场）有望超过65亿元，为公司未来3-5年的高成长奠定基础。 研发加速与mRNA新冠疫苗进展 公司与艾博生物合作开发的mRNA新冠疫苗已进入Ⅰ期临床试验，临床前研究显示该疫苗能在小鼠和食蟹猴体内诱导高水平中和抗体和保护性T细胞免疫反应，食蟹猴攻毒实验也证实了其良好的保护效果。此次合作不仅有助于公司建立mRNA疫苗技术平台，加速新疫苗品种研发，也丰富了公司管线。除了mRNA路径，公司还通过子公司泽润生物布局新冠重组蛋白疫苗，并获得盖茨基金100万美元支持其临床前研究。重磅13价肺炎疫苗的上市、HPV疫苗系列和流脑系列产品的潜力，以及新技术平台的加速布局，共同支撑公司长期创新发展。 投资评级与未来展望 报告维持沃森生物“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.65元、1.00元及1.35元，对应PE分别为97倍、63倍及46倍。随着13价肺炎疫苗的持续上量和mRNA新冠疫苗等创新研发的推进，公司业绩有望迎来强劲增长。考虑到行业的高景气度以及公司后续的成长性，分析师看好公司长期发展。 风险提示 报告提示了多项风险，包括新冠疫苗研发的不确定性、公司其他产品研发进度和结果低于预期、13价疫苗等产品销售低于预期、政策风险、疫苗公共安全事件风险以及新冠疫情负面影响超预期等。 总结 沃森生物在2020年上半年虽受研发投入和期权费用影响导致业绩短期承压，但第二季度已展现出强劲的业绩反弹，归母净利润同比增长77%。这主要得益于其核心产品13价肺炎疫苗的加速放量，该疫苗批签发量已达139万支，预计未来销售峰值可达65亿元以上，将成为公司未来3-5年业绩增长的核心驱动力。同时，公司积极布局创新研发，与苏州艾博合作的mRNA新冠疫苗已进入Ⅰ期临床，预示着公司在新型疫苗技术平台上的突破和管线扩充。尽管存在研发不确定性、销售不及预期等风险，但鉴于公司在重磅产品上的进展和前瞻性的研发策略，分析师维持“买入”评级，看好其长期发展潜力。

中心思想 本报告的核心观点是：基础化工板块本周表现强劲，跑赢大盘，部分子行业及个股涨幅显著。维生素、农药、粘胶短纤等细分领域值得关注，但需警惕油价波动、安全事故及环保政策等风险。报告推荐了包括新和成、三友化工、扬农化工等在内的多个值得关注的个股及行业龙头企业。 基础化工板块整体向好，部分子行业表现突出 本周基础化工板块上涨9.01%，跑赢沪深300指数1.47个百分点，位列所有板块第12位。子行业涨幅较大的包括改性塑料(25.54%)、民爆用品(15.33%)、涂料油漆油墨制造(15.17%)、合成革(12.54%)以及其他化学制品(11.89%)。 个股方面，彤程新材、石大胜华、道恩股份等涨幅居前，而瀚叶股份、金正大等则跌幅居前。板块估值方面，基础化工板块PB为2.66倍，PE为30.93倍，均高于全部A股平均水平。 重点化工产品价格波动显著，部分品种涨幅明显 本周化工产品价格波动剧烈。涨幅居前的产品包括糊树脂手套料(20.78%)、醋酸(9.01%)、丁二烯(5.48%)、TDI(4.85%)等，而泛酸钙(-22.22%)、苯酚(-11.82%)、双酚A(-10.84%)等则跌幅显著。 价格波动与供需关系、国际油价以及下游需求变化密切相关。 主要内容 本报告主要从板块及个股行情、重点化工产品价格监测、行业重点新闻以及投资观点及建议四个方面展开分析。 板块及个股行情分析 报告首先分析了基础化工板块的整体表现，指出其跑赢大盘，并对涨幅居前和跌幅居前的个股进行了详细的列举和说明，同时提供了板块估值数据，为投资者提供参考。 重点化工产品价格监测 报告对化工产品价格进行了详细监测，分别列出了本周涨幅前20名和跌幅前20名的化工产品，并对化纤、农化、聚氨酯及塑料、纯碱、氯碱、橡胶、钛白粉、制冷剂以及有机硅等多个子行业的产品价格走势进行了深入分析，并配以图表进行直观展示。 行业重点新闻解读 报告关注了近期全国多地遭遇暴雨袭击对化工企业生产的影响，详细报道了湖北、江西、浙江等地化工企业积极应对洪涝灾害的情况，体现了行业应对突发事件的能力。 投资观点及建议 报告根据市场变化和数据分析，提出了具体的投资建议，包括推荐关注维生素板块（新和成、浙江医药、圣达生物、花园生物）、农药板块（扬农化工、利尔化学、百傲化学、湖南海利、安道麦、利民股份、广信股份）、粘胶短纤板块（三友化工）以及锂电材料（新宙邦）和万华化学、华鲁恒升等龙头企业。 同时，报告也指出了油价大幅波动、重大安全事故和环保政策不确定性等潜在风险。 总结 本报告通过对基础化工板块整体表现、重点化工产品价格波动、行业新闻以及投资建议的综合分析，为投资者提供了较为全面的市场信息和投资参考。报告指出基础化工板块整体向好，部分子行业表现突出，但同时也需关注潜在风险。 报告中提供的个股及行业推荐，需结合自身风险承受能力和投资策略进行综合考量。 投资者应注意报告中提到的风险提示，并进行独立的判断和决策。

中心思想 战略增发引入高瓴，赋能长期发展 健康元拟通过非公开发行股票募集21.73亿元，引入高瓴资本作为战略投资者。此举不仅将有效补充公司流动资金，更重要的是，将借助高瓴资本在全球医疗健康领域的深厚布局和专业经验，在业务创新、市场销售和经营管理三大核心领域与公司开展深度战略合作，全面提升公司综合竞争力、公司质量和内在价值，为公司实现呼吸吸入制剂龙头企业的战略目标提供强大动力。 吸入制剂步入收获期，多元研发驱动未来增长 公司在呼吸吸入制剂领域已形成深度布局，多个重磅产品即将进入市场收获期，预计到2025年呼吸板块收入将超过50亿元，净利润有望超过12亿元，展现出成为国内吸入制剂龙头的巨大潜力。同时，健康元持续加大研发投入（2019年研发费用占比7.6%），除吸入制剂外，还重点布局了单抗、脂微球以及缓释微球等四大研发平台，拥有丰富的研发管线，为公司未来的可持续发展和业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 高瓴资本战略入股，多维度赋能健康元 健康元发布非公开发行股票预案，拟向高瓴资本管理有限公司定增不超过21.73亿元，发行价格为12.83元/股，锁定期18个月。募集资金扣除发行费用后将全额用于补充公司流动资金，旨在增强公司综合竞争力，并为公司成为呼吸吸入制剂龙头企业的战略目标提供更多动力。 高瓴资本在全球医疗健康产业累计投资160家企业，其中本土企业100家，海外企业60家，并在创新药领域投资52家企业。双方拟在以下三个关键领域开展战略合作： 业务创新： 高瓴将协助健康元引入国际市场创新药产品在中国的商业化权利，开展基础及应用科学研究等前沿项目研发合作，拓展新的高端专业领域或技术平台，并协助挖掘境内外优质创新药、生物医药、健康产品等相关项目或企业。 市场销售： 高瓴将积极推动健康元与高济医疗深入合作，拓展公司在呼吸产品等慢性病用药以及保健产品、OTC产品的市场。 经营管理： 高瓴将向健康元输出其在众多被投企业中实践应用的精益化制造提升、数字化改造和科技赋能等相关经验，助力公司提升运营效率和管理水平。 吸入制剂市场潜力巨大，公司产品线进入收获期 《健康中国行动》（2019-2030）指出，慢性非传染性疾病已成为中国最大的疾病负担。我国40岁及以上人群COPD患病率为13.6%，总患病人数近1亿；20岁及以上人群哮喘患病率为4.2%，成人患者总数达4570万。然而，我国20岁及以上哮喘患者中71.2%从未被医生诊断，仅5.6%接受了基本的糖皮质激素治疗，平喘类药物渗透率有巨大提升空间。吸入制剂因其在呼吸道达到高浓度、起效快、不良反应小等优势，且研发壁垒高，行业竞争格局良好。 健康元已深度布局吸入制剂领域，目前已有2个产品兑现，后续多个产品处于上市审批中。其中，重磅品种布地奈德吸入混悬液（预计公司销售峰值超15亿元）有望在2020年三季度上市。公司预计未来2年将进入吸入制剂产品收获期，到2025年公司呼吸板块产品收入将超过50亿元，净利润有望超过12亿元，利润体量堪比目前的健康元，有望成为国内吸入制剂龙头。 重点布局四大研发平台，构筑长期增长潜力 公司高度重视研发投入，2019年研发费用占比7.6%，在SW医药300多家医药企业中排名第7，处于行业前列。除吸入制剂外，公司还重点布局了单抗、脂微球以及缓释微球三大研发平台，研发管线丰富，为公司未来发展提供持续动力： 单抗平台： 子公司成立于2010年，注射用重组人绒促性素（rhCG）正在进行生产现场核查准备工作；重组人源化抗人IL-6R单克隆抗体注射液已完成I期临床，处于III期临床实验中；HER2单抗处于Ib期临床，入组已完成；PD1单抗也处于Ib期临床，目前已启动四个临床中心；另有多个产品处于临床前或申报临床阶段。 微球平台： 注射用醋酸亮丙瑞林微球（1个月）2019年销售额达9.26亿元，其3个月长效剂型已获批临床；奥曲肽微球（1个月）正在申报上市。 脂微乳平台： ω-3鱼油中长链脂肪乳注射液正在申报上市，有望在2020年底到2021年初成为首仿上市，为公司带来业绩增量。 这些多元化的研发管线持续推进，有望奠定公司长远发展的基础。 总结 健康元通过引入高瓴资本进行战略定增，不仅有效补充了流动资金，更重要的是获得了高瓴在业务创新、市场销售和经营管理方面的全面赋能，显著增强了公司的综合竞争力和长期发展潜力。公司在吸入制剂领域已进入产品收获期，凭借广阔的市场空间和丰富的产品管线，有望成为国内吸入制剂龙头，预计到2025年呼吸板块将贡献超50亿元收入和超12亿元净利润。此外，公司在单抗、脂微球和缓释微球等多元研发平台上的持续投入和丰富管线，将为公司未来业绩增长提供坚实支撑。综合来看，公司主业稳健增长，研发管线持续推进，未来发展可期。报告维持对健康元的“买入”评级，并预计公司2020-2022年EPS分别为0.56、0.66及0.80元。

# 中心思想 本报告主要分析了奥美医疗（002950）在2020年上半年的业绩表现，并对其未来发展进行了展望。 - **业绩高增长原因分析** - 上半年业绩预告显示，公司盈利同比大幅增长530%-550%，主要得益于防疫物资相关产品的贡献。 - 公司作为湖北省防指指定防疫物资保供企业，在疫情期间履行了保供、保价的社会责任，并承担了防疫物资的中央及地方储备任务和援外任务。 - 国内渠道的陆续打开也为公司业绩增长提供了持续性。 - **投资评级与盈利预测** - 维持“买入”评级，并上调了2020-2022年的业绩预期，净利润分别上调至10.0亿/12.1亿/14.1亿。 - 考虑到上半年疫情相关产品业绩贡献明显，且随着疫情发展，该趋势仍有延续性。 # 主要内容 ## 事件概述 公司披露上半年业绩预告，预计2020H1盈利70,443.14万元—72,679.43万元，比上年同期增长530%—550%，实现高速增长。 ## 医用耗材龙头地位 奥美医疗成立于2002年，主营业务为医用敷料等一次性医用耗材的研发、生产和销售，为国际知名医疗器械品牌厂商提供OEM、ODM服务。 - **产业链整合与生产优势** - 公司注重医用敷料产业链深度整合，已形成贯穿纺纱、织布、脱漂、加工、包装、灭菌、检测等所有生产环节的完整产业链。 - 具备较为突出的自动化、智能化、规模化生产优势。 - **市场规模与集中度** - 全球绷带及医用敷料行业市场规模平稳增长，2019年市场规模超过200亿美金，增速保持在5%以上。 - 全球市场集中度高，TOP4合计占据约50%市场，龙头3M市占率接近20%。 - 2019年我国医用敷料市场规模184.4亿元，增速为13.7%。国内市场以国产品牌为主，头部公司市占率较低，未来行业集中度有望提升。 ## 核心竞争力分析 公司是国内医用敷料行业领先的生产商和出口商，拥有三大生产基地，4000名员工，配备先进的生产设备，规模化生产程度高，凭借显著的规模优势，公司生产效率大幅提升，生产成本得到有效降低。 - **完整产业链与自动化水平** - 公司是行业内少数拥有完整产业链，且自动化水平较高的企业之一。 - 积累了丰富的行业经验与生产经验，打造了系统的、符合行业特点的、具有国际先进水平的生产线。 ## 盈利预测与投资建议 考虑到上半年疫情相关产品业绩贡献明显，随着疫情发展，仍有延续性，我们上调2020-2022年业绩预期，净利润由7.03亿/8.03亿/9.08亿上调至10.0亿/12.1亿/14.1亿，维持“买入”评级。 ## 风险提示 外销占比高、原材料价格波动、汇率波动、衍生工具价格波动风险、疫情具有不确定性等。 ## 财务数据和估值 提供了2018-2022年的财务数据和估值，包括营业收入、EBITDA、净利润、EPS、市盈率、市净率、市销率等。 # 总结 - **核心观点重申** - 奥美医疗上半年业绩受益于防疫物资需求大幅增长，盈利能力显著提升。 - 公司作为医用敷料龙头企业，具备完整的产业链和规模化生产优势，未来有望进一步提高市场占有率。 - **投资建议总结** - 维持“买入”评级，并上调了未来几年的盈利预测，看好公司长期发展前景。 - 投资者应关注外销风险、原材料价格波动以及疫情发展等不确定因素。

中心思想 本报告的核心观点是：化工品整体走势较弱，但部分细分领域表现强劲，值得关注。报告基于USDA报告、ICE棉期货价格、郑棉价格以及百川资讯等数据，分析了化工行业近期走势，并对维生素、农药、锂电材料、沸石等细分领域进行了深入分析，提出了相应的投资建议。 化工行业整体走势疲软，部分细分领域逆势增长 本周基础化工板块上涨3.44%，跑赢大盘2.45个百分点，但整体化工品走势偏弱，163个跟踪化工品中，仅35个上涨，59个持平，69个下跌。 部分子行业如其他纤维、无机盐、其他化学制品涨幅相对较大，而其他子行业则表现不佳。 这表明化工行业分化严重，部分细分领域存在投资机会。 细分领域投资机会分析及投资建议 报告对多个化工细分领域进行了深入分析，并提出了相应的投资建议： 维生素板块：价格上涨，投资价值凸显 6月至今，维生素A、生物素、VB2先后涨价，原因值得深思。报告看好维生素板块的长期发展，推荐新和成，关注浙江医药、圣达生物和花园生物。 农药板块：印度禁令影响需关注，龙头企业值得推荐 印度发布27种农药禁令，对农药出口市场造成一定影响。报告建议关注印度疫情发展及禁令结果，推荐产业链一体化、技术及单品竞争优势突出的龙头企业扬农化工和利尔化学，以及拥有涨价弹性大品种的百傲化学和湖南海利，并建议关注制剂企业安道麦、利民股份和广信股份。 其他细分领域投资机会 报告还指出其他细分领域的投资机会： 锂电材料: 国际车厂加码电动汽车，长期看好锂电材料行业，推荐业绩超预期的龙头新宙邦。 沸石: 柴油车国六推行导致沸石需求高增长，推荐万润股份。 粘胶短纤: 美国植棉面积减少，棉价上涨利好粘胶短纤，推荐龙头三友化工。 万华化学和华鲁恒升: 长期看好万华化学（大乙烯投产临近，疫情结束后MDI重回提价周期）和华鲁恒升（产品价格周期底部，新项目陆续投放）。 主要内容 本报告主要内容涵盖以下几个方面： 板块及个股行情分析 报告首先分析了基础化工板块及个股的周涨跌幅，并列出了本周涨幅前十和跌幅前十的个股，以及各子行业的涨跌幅情况。数据显示，基础化工板块整体表现优于大盘，但个股表现分化明显。 重点化工产品价格监测 报告详细监测了化纤、农化、聚氨酯及塑料、纯碱、氯碱、橡胶、钛白粉、制冷剂、有机硅及其他等多个化工产品领域的价格变化，并用图表直观地展现了价格波动趋势。数据显示，部分化工产品价格上涨，部分产品价格下跌，价格波动幅度较大。 行业重点新闻解读 报告简要介绍了深圳天然气交易中心获批的行业新闻，分析了广东省天然气市场化交易的有利条件。 投资观点及建议 报告总结了本周化工行业的主要变化，并对维生素、农药、锂电材料、沸石等细分领域进行了深入分析，提出了相应的投资建议，并指出了潜在的风险因素，例如油价大幅波动、重大安全事故和环保政策的不确定性。 总结 本报告基于市场数据和行业新闻，对化工行业近期走势进行了全面分析。报告指出，化工行业整体走势较弱，但部分细分领域表现强劲，例如维生素、部分农药产品以及锂电材料等。报告根据市场数据和行业发展趋势，提出了相应的投资建议，并提示了潜在的风险因素，为投资者提供了参考依据。 投资者需结合自身情况，谨慎决策。