健友股份(603707) 　　事件 　　健友股份于2020年10月26日发布公告，公司及其子公司香港健友实业有限公司于近日分别收到美国食品药品监督管理局FDA通知，公司及香港健友向美国FDA申报的白消安注射液（规格为60mg/10mL单剂量）和氯法拉滨注射液（规格为20mg/20mL）的ANDA申请，分别获得批准。 　　点评 　　1日内获FDA批准2个ANDA，肿瘤领域再落子。公司此次获批的白消安注射液，适用于联合环磷酰胺，作为慢性髓性白血病同种异体的造血祖细胞移植前的预处理方案。公司香港子公司健友实业获批的氯法拉滨注射液，适用于治疗1岁儿童至21岁患者在经过至少两种方案治疗后的复发性及难治性淋巴细胞性白血病。皆为抗肿瘤注射剂。 　　注射剂重磅药领域厚积薄发，海外ANDA进入陆续兑现收获通道。（1）业绩：我们预计2020年公司的国内与出口肝素制剂将分别超过2000万支，贡献毛利近六成；（2）批件：目前，公司拥有美国FDA批准ANDA28个（45个品规），其中，肝素类6个ANDA/14个品规，非肝素类注射剂22个ANDA/31个品规。（3）研发与产能：公司超过300人的研发团队，近3年年均申报产品10个，持续发力中；公司新投建的预充依诺肝素制剂产线，最大灌装速度产能将达1.2亿支/年。抗肿瘤产品技改扩能项目，包括水针、粉针的研发与生产线建设。 　　6000亿注射剂市场变局在即，美中双报品种优势在握。2020年10月21日，国家药审中心发布《关于注射剂一致性评价补充材料相关事宜的通知》，明确发补需80天内补回，逾期不批；如果自觉无法通过，可主动撤回，完善后重新申报。至此，美中双报品种优势将更快速兑现。 　　盈利预测 　　我们认为肝素行业景气向上，而公司丰厚的注射剂管线正处于厚积薄发的兑现起点。维持公司2020/21的营收31.28/38.95亿元，净利润8.24/11.29亿元，EPS0.882/1.209元的盈利预测，目前股价对应2020/21的PE分别为49.6/36.2。维持公司“买入”评级。 　　风险提示 　　高货值库存与较长的库存周转时间的风险。 　　国家医改政策对制剂市场价格影响的风险。

　　康弘药业(002773) 　　业绩简评 　　今日，公司发布三季报，2020Q3康柏西普加速放量，化药、中成药业务稳定增长，整体业绩符合预期。2020Q1-Q3收入约23.48亿元，同比下降约2.56%；归母净利润约5.79亿元，同比增长约4.85%；扣非归母净利润约5.22亿元，同比增长3.57%。其中Q3单季快速恢复，收入约9.55亿元，同比增长7.15%；扣非归母净利润约2.29亿元，同比增长21.69%。 　　经营分析 　　新冠疫情背景下，核心品种康柏西普加速放量：2020Q1-Q3中成药、化药、生物药收入分别约为6.37亿元、9.37亿元、7.65亿元，增速分别约为0.08%、5.25%、-13.16%。预计2020Q1-Q3生物药收入下降主要原因为2020Q2康柏西普降价，其中2020Q3康柏西普的收入约为3.42亿元，同比增6.54%。另，康柏西普去年11月份医保谈判成功，新纳入DME与CNV两大适应症，扩大潜在患者适用人群，2020Q3预计公司康柏西普加速放量。目前，眼底领域进入医保的VEGFR大分子为康柏西普、雷珠单抗、及阿柏西普，预计公司未来将进一步加大投入，布局康柏西普销售渠道及学术推广。康柏西普海外研发顺利进行，未来有望持续加速放量。 　　研发持续投入，康柏西普各项临床研究稳步推进：2020Q1-Q3，公司研发费用约1.57亿元，其中2020Q3研发费用约0.54亿元。康柏西普在中国已获批nAMD、DME、pmCNV三项适应症，RVO适应症目前在中国处于3期临床阶段；针对nAMD的全球多中心3期临床试验目前已完成全部受试者的第36周主要终点访视；DME、BRVO、CRVO适应症3期临床试验特别实验方案已通过FDA审核。此外盐酸左米那普仑缓释胶囊人体生物等效性试验和用于抑郁症的验证性试验已获批。 　　2020Q3中成药、化药稳定增长：2020Q1-Q3中成药收入约6.37亿元，同比约增长0.08%，其中2020Q3收入约2.61亿元，同比增长约8.75%。2020Q1-Q3化药收入约9.37亿元，同比增长5.25%，其中2020Q3收入约3.49亿元，同比增长约5.76%。2020Q3中成药、化药稳定增长。 　　盈利预测及投资建议 　　我们预计2020-2022EPS分别为0.95/1.17/1.44元，对应PE分别为44.5/36.1/29.2倍。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　随着国家医改进行，医药市场竞争加剧，药品销售价格下降；进入医保产品放量不达预期；研发进展低于预期；募投项目实施风险；可转债赎回方案导致转股压力增大风险。

　　利安隆(300596) 　　事件 　　公司发布2020年三季报，2020年1-9月份公司实现营业收入17.4亿元，同比增长21.2%，归母净利润2.13亿，同比下滑2.6%；其中三季度单季公司实现营业收入5.98亿元，同比增长5.22%，归母净利润7838万，同比下滑16.11%，业绩符合预期。 　　经营分析 　　海外疫情影响需求，三季度经营效率有所提升。2020年前三季度由于疫情影响，抗老化剂产品海外需求出现下滑的情况，公司通过加大国内市场的开拓，内销比例不断提升，最大程度缓解海外需求端下滑的影响。收入端分季度来看，公司三季度收入5.98亿元，环比二季度增加3.6%；从产品毛利率来看，三季度公司销售毛利率29.29%，环比二季度增加0.04个百分点。公司三季度整体产能利用率进一步提升，目前公司宁夏工厂产能利用率基本正常，常山工厂产能利用率正在逐步提升。 　　推出股权激励方案，彰显长期发展信心。公司推出第二期员工持股计划，计划将资金额上限调整为2亿元，购买总股数659万股，约占公司总股本的3.21%，激励对象包括高级管理人员、业务技术骨干等，总体不超过450人，计划持股存续期不超过2年。我们认为，股权激励方案有助于提升公司高管以及骨干员工的积极性，利好公司中长期发展。 　　产能扩张支撑长期成长。公司三季报显示，当前在建工程7亿元，我们预计随着珠海年产12.5万吨抗老化助剂一期工程项目、年产5000吨受阻胺类光稳定剂项目的推进以及现有宁夏工厂和常山工厂产能利用率的提升，公司的收入和业绩将实现持续增长。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.35亿元、4.45亿元和5.38亿元（下调6.6%）；EPS分别为1.63元、2.17元和2.63元。当前市值对应PE为21、15.9和13.1，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧，产品价格下跌；需求不及预期；产能建设及投放节奏不及预期。

　　重点行业观点 　　MDI行业：本周国内聚合MDI强势上涨。上海巴斯夫聚合MDI本周报价上调至22000元/吨，上海科思创本周无货暂不报价，东曹瑞安和万华化学也宣布到本月底对分销市场暂不报价，海外韩国锦湖货源紧张，市场整体报价偏紧，我们预计聚合MDI后续市场价格还有上探空间。纯MDI：本周国内纯MDI市场高位大幅上扬。考虑当前国内MDI处于检修季，装置检修多集中于下半月，供方仍掌握话语权，货源整体供应紧张，我们预计纯MDI短时间内保持高位运行。本周华东纯MDI市场现货报盘提升至32000-34000元/吨附近。 　　钛白粉行业：下游季度集中备货期来临，价格继续上涨。本周钛白粉价格继续上涨，目前硫酸法金红石型钛白粉市场主流报价为13000-14500元/吨，锐钛型钛白粉主流报价为10500-12500元/吨，氯化法钛白粉目前报价为15500-18000元/吨。需求端，国外出口以及国内需求情况均较好，出口多为现货现金交易，厂家订单较多；供应端，国内市场供应偏紧，部分型号钛白粉目前处于缺货状态；原料端，上游钛矿价格高位，企业尤其锐钛型钛白粉企业压力较大，原料价格高位支撑钛白粉价格。目前外需稍有转淡的迹象，但钛矿价格高位下钛白粉现货仍然紧张，我们预计短期钛白粉价格稳中上行。 　　氨纶行业：氨纶需求提升，低库存支撑产品价格提升。进入下半年，终端服装需求逐步提升，下游需求先期消化了累计的库存，降低了产品的库存压力，进入9月下旬，企业开工逐步提升，供给下游逐步提升的产品需求，目前氨纶行业开工至88%，行业库存从8月份以来继续下行至20多天，库存压力较小，下游需求支撑力度较强，氨纶产品有良好的提价基础，本周氨纶产品报价上调2000-3000元，成交价格也有明显上行，预期氨纶短期价格将偏强运行，建议关注终端需求变化。 　　投资建议 　　我们建议可以关注以下两类标的：一是涨价确定超预期的标的，二是合理估值的高成长标的。关于涨价标的，我们认为需要符合需求恢复较佳+库存得到较好去化+供给端竞争格局较好协同性较佳才有较大的概率涨价超预期，分析下来，我们认为最佳的品种是MDI，相关标的为万华化学（国金化工十月金股）。关于合理估值的高成长标的，我们建议重点关注有机硅助剂龙头新亚强、车用尿素龙头龙蟠科技、胶黏剂龙头回天新材。 　　风险提示 　　疫情影响国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，中美摩擦加剧，贸易政策变动影响产业布局

中心思想 CMO/CDMO 业务稳健与制剂一体化前景 本报告的核心观点是：美诺华的CMO/CDMO业务正在稳健推进，同时制剂一体化新品的获批值得期待。 公司Q3季度业绩稳健增长，客户定制生产服务持续推进，可转债方案获批，为高端制剂项目提供资金支持。 特色原料药核心品种需求稳健增长，客户定制生产服务订单有望增加，原料药-制剂一体化业务逐步落地。 维持“买入”评级，预计未来三年EPS分别为1.29/1.77/2.26元，对应PE分别为27.8/20.2/15.8倍。 主要内容 业绩简评 公司发布20Q3季报，收入9.48亿元、归母净利1.41亿元、经营性净现金流2.24亿元，增速分别为11.4%、10.2%、102.7%。可转债方案获批，客户定制生产服务稳健推进，制剂一体化业务有望获批制剂品种。 经营分析 各项业务稳健发展：公司Q1-Q3收入9.48亿元、归母净利1.41亿元、经营性净现金流2.24亿元，增速分别为11.4%、10.2%、102.7%。 核心品种市场需求：公司特色原料药核心品种主要为缬沙坦、培哚普利、氯吡格雷、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀等慢性主流大品种，全球需求稳健增长，预计公司核心品种在多个市场的销量有望稳健增长。 费用端影响因素：Q3管理费用较快增长，预计与环保投入有关；财务费用同比增49%，Q3环比增0.1亿元，预计与美元兑人民币汇率变动有关。 客户定制生产服务（CMO/CDMO） 订单正常推进：基于2019年宣城新产能投放和规范运营的质量体系，积极拓展与海内外龙头药企的紧密合作。 合作项目数量：公司共与15家国内外企业合作，临床阶段和转移验证阶段产品20余项。 与施维雅合作：公司与施维雅建立业务合作，目前正在进行2个产品合作，预计21年订单体量超1亿元。 未来规划：公司积极拓展对外合作，未来仍有多个新项目规划。 原料药-制剂一体化业务 制剂品种落地：预计今年或将看到公司制剂一体化品种落地国内批件，普瑞巴林，未来有望受益于带量采购增厚业绩。 制剂管线：目前制剂管线包括中枢神经及心脑血管等重磅制剂品种，预计在研制剂品种超10个。 公司可转债方案 资金用途：公司可转债方案获批，此次可转债募集资金总额不超过5.2亿元，预计主要用于高端制剂项目。 未来发展：为公司制剂业务板块增添新产能，稳健发展，未来可期。 盈利预测及投资建议 维持评级：考虑到特色原料药业务稳健增长，转型客户定制生产业务订单落地，以及制剂一体化等战略进展顺利，维持 “买入”评级。 盈利预测：预计未来三年EPS分别为1.29/1.77/2.26元，对应PE分别为27.8/20.2/15.8倍。 风险提示 医药行业环保压力，对业绩影响存在不确定性；上游原料涨价，对成本及毛利率影响存在不确定性；公司海外业务存在不确定性；产品研发申报不达预期；可转债进度存在不确定性；客户定制生产业务存在不确定性。 总结 核心业务稳健与未来增长点 本报告分析了美诺华2020年第三季度业绩，指出公司CMO/CDMO业务稳健推进，特色原料药核心品种市场需求稳定增长。同时，公司积极拓展客户定制生产服务，与国内外多家企业建立合作关系，并有望在今年实现制剂一体化品种的落地。可转债方案的获批将为公司高端制剂项目提供资金支持，为未来发展奠定基础。 投资评级与风险提示 国金证券维持美诺华“买入”评级，并预测了未来三年的EPS和PE。报告同时提示了医药行业环保压力、上游原料涨价、海外业务不确定性、产品研发申报不达预期、可转债进度不确定性以及客户定制生产业务不确定性等风险因素。

# 中心思想 * **业绩增长与战略合作**：艾德生物Q3业绩维持高增长，得益于与知名药企的战略合作，加速伴随诊断产品研发与销售。 * **盈利预测与投资评级**：维持盈利预测和“增持”评级，看好公司长期成长。 # 主要内容 ## 业绩简评 * **营收与净利润双增长**：2020年前三季度和Q3单季度，公司营收和归母净利润均实现同比增长，Q3单季度业绩超预期。 * **股权激励影响利润**：股权激励费用摊销对表观利润产生影响，剔除股权激励影响后，Q3归母净利润增长更为显著。 ## 经营分析 * **Q3业绩高增长原因**：Q1受疫情影响业绩承压，Q2加速恢复，Q3继续维持高增长。销售费用率下降，管理费用率上升，研发费用率保持较高水平。 * **战略合作加速产品布局**：与国内外知名药企建立战略合作关系，加速伴随诊断产品研发与销售，与阿斯利康合作促进县域市场销售网络布局。 ## 盈利调整与投资建议 * **维持盈利预测**：考虑疫情影响、激励费用摊销等因素，维持盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利润分别为1.90、2.57、3.35亿元，分别同比增长40%、35%、31%。 * **维持“增持”评级**：维持“增持”评级，看好公司长期成长。 ## 风险提示 * **限售股解禁风险**：8月公司有大量限售股解禁，可能对股价产生影响。 * **经营风险**：疫情影响肿瘤临床诊疗和公司业绩表现；限制性股票激励摊销费用较高影响利润表现；新产品放量不达预期；产品研发注册不及预期；政策面降价控费压力。 # 总结 本报告分析了艾德生物2020年前三季度及Q3的业绩表现，指出公司Q3业绩维持高增长，主要得益于与知名药企的战略合作，加速伴随诊断产品研发与销售。报告维持了对公司盈利的预测和“增持”评级，并提示了限售股解禁、疫情影响、激励费用摊销、新产品放量、研发注册以及政策面降价控费等风险。

# 中心思想 * **业绩高增长与费用优化并存：** 健帆生物在2020年前三季度实现了营收和净利润的显著增长，同时通过有效的费用控制，提升了盈利能力。 * **肾病与肝病领域协同发展，国内外市场并重：** 公司在巩固国内市场领先地位的同时，积极拓展海外市场，为长期增长奠定基础。 # 主要内容 ## 业绩简评：Q3单季度业绩超预期 * **营收与利润双增长：** 2020年前三季度，健帆生物实现营收13.15亿元，同比增长35.4%；归母净利润6.27亿元，同比增长50.1%。Q3单季度营收4.46亿元，同比增长42.6%；归母净利润1.87亿元，同比增长66.5%，单季度业绩超预期。 ## 经营分析 * **费用控制与营销恢复：** 前三季度毛利率保持稳定，销售费用率、管理费用率、研发费用率均有所下降，利润端增速快于收入端。Q3销售费用率有所回升，表明公司营销活动逐步恢复正常。 * **肾病与肝病领域协同驱动：** 在肾病领域，产品已覆盖全国超过5300余家大中型医院；在肝病领域，产品已覆盖900余家三级医院，为DPMAS技术的推广及普及奠定了基础。 * **国内外市场拓展：** 公司巩固国内领先竞争优势，同时积极拓展海外市场，产品已销往60多个国家，并被纳入多个国家的医保。 ## 盈利调整与投资建议 * **维持“买入”评级：** 预计2020-2022年公司实现归母净利润分别为7.76、10.57、14.48亿元，同比增长36%、36%、37%，维持“买入”评级。 ## 附录：三张报表预测摘要 * **财务数据预测：** 提供了2017-2022年的损益表、资产负债表和现金流量表的预测数据，包括主营业务收入、净利润、每股收益、净资产收益率等关键指标。 # 总结 本报告分析了健帆生物2020年前三季度的业绩表现，指出公司在营收和利润方面均实现了显著增长，并通过有效的费用控制提升了盈利能力。公司在肾病和肝病领域协同发展，同时积极拓展国内外市场，为长期增长奠定了基础。维持“买入”评级，并对公司未来的盈利能力进行了预测。

中心思想 本报告的核心观点是：基于近期市场数据分析，MDI（甲苯二异氰酸酯）和粘胶短纤价格持续上涨，市场景气度上行，值得关注。 主要原因在于供需关系的紧张：MDI方面，国内外供给受限，库存低位；粘胶短纤方面，需求旺季来临，库存消化，下游采购增加。 此外，钛白粉价格也因下游备货和供应偏紧而上涨。 报告建议关注MDI涨价品种，特别是万华化学，以及有机硅助剂、抗老化助剂、胶粘剂和车用尿素等成长型新材料方向的投资机会。 MDI及相关产品价格上涨趋势显著 国内外MDI供给紧张是价格上涨的主要驱动力。国内方面，上海科思创、东曹瑞安和万华化学均提高了MDI价格，并表现出明显的挺市态度；库存压力较小，供应量不足以满足市场需求。国际方面，科思创宣布其美国MDI及其相关产品不可抗力，韩国锦湖对中国的报盘也大幅上涨，进口货源供应偏紧。 这些因素共同导致国内外MDI价格持续上涨，预计未来这一趋势将继续保持。 粘胶短纤行业需求旺季推动价格上涨 9、10月份是纺织服装行业传统需求旺季，今年上半年疫情影响虽大，但前期粘胶行业低位开工，库存逐步消化，使得产品需求环比好转。8月份以来，下游需求逐步回暖，9月份进入旺季，下游采购增加，厂商订单充足。虽然本周粘胶生产企业开工率略有回升至76.68%，但盈利情况仍然较差，企业开工提升谨慎。 库存压力缓解，为产品价格上涨提供了支撑，预计短期内粘胶短纤价格将继续保持强势运行。 主要内容 本报告主要内容涵盖以下几个方面： 一、本周市场回顾 本周布伦特和WTI原油期货价格小幅上涨。石化产品价格方面，液化气、苯乙烯、棉花等上涨，锦纶POY、丙烯等下跌。化工产品价格方面，纯MDI、EDC、液氯等上涨，R22、硝酸铵等下跌。石化板块跑赢指数，基础化工板块跑输指数。 二、国金大化工团队近期观点 本节详细分析了化肥、煤化工、粘胶短纤、氨纶、氨基酸、PVC糊树脂、环氧丙烷、聚合MDI、染料、钛白粉、维生素、DMC等多个化工子行业的近期市场表现和未来展望。 其中，MDI和粘胶短纤的价格上涨趋势被重点强调。 三、本周化工产品价格及产品价差涨跌幅前五变化情况 本节通过图表详细列示了本周化工产品价格及产品价差涨跌幅前五名的变化情况，直观地展现了市场价格波动情况，其中纯MDI和EDC价格涨幅居前。 四、本周行业重要信息汇总 本节总结了本周化工行业的重要新闻和事件，包括塑料制品行业利润增长、响水恒利达退出化工园区、化工园区“十四五”规划、巨化新型制冷剂项目投产、中国农药出口额30强榜单发布以及阿克苏诺贝尔扩张粉末涂料产能等信息。 五、风险提示 本节指出了影响化工行业未来走势的潜在风险因素，包括疫情影响、原油价格波动和贸易政策变动等。 总结 本报告基于市场数据和行业分析，指出MDI和粘胶短纤价格持续上涨，主要原因是供需关系紧张。 MDI方面，国内外供应受限，库存低位；粘胶短纤方面，需求旺季来临，库存消化，下游采购增加。 钛白粉价格也因下游备货和供应偏紧而上涨。 报告建议投资者关注MDI涨价品种，特别是万华化学，以及其他成长型新材料方向的投资机会。 同时，报告也提示了疫情、原油价格和贸易政策等潜在风险因素。 投资者需谨慎评估风险，做出理性投资决策。

中心思想 本报告的核心观点是：2020年10月，基础化工行业，特别是MDI和环氧丙烷，价格持续上涨，主要受供给端收缩和下游需求恢复的影响。报告建议投资者短期关注MDI、环氧丙烷和DMC等涨价潜力较大的品种，中长期关注行业拐点和国产替代加速的新材料标的。 MDI和环氧丙烷价格上涨驱动因素分析 MDI价格大幅上涨主要源于海外不可抗力事件（美国飓风导致物流和原材料供应短缺），以及国内供给厂商的挺市行为。纯MDI和聚合MDI价格均出现显著上涨，虽然下游采购热情不高，但供方市场格局依旧，价格预计将持续稳中向上。环氧丙烷价格上行则受益于节后部分装置检修导致供应减少，以及下游聚醚订单持续交付和刚需采购的支撑。 行业投资建议及风险提示 报告建议投资者短期关注MDI、环氧丙烷和DMC等涨价潜力较大的品种，中长期关注行业迎来边际拐点并加速向上的成长股以及国产替代加速的新材料标的，例如受益于农药代工转移的联化科技、中旗股份；受益于政策推动需求增长的龙蟠科技（车用尿素龙头）和卓越新能源（生物柴油龙头）；以及经营改善助力业绩底部大幅向上的黑猫股份。 同时，报告也提示了疫情影响、原油价格波动以及贸易政策变动等潜在风险。 主要内容 本报告涵盖了2020年10月10日基础化工行业周报的主要内容，包括市场数据、重点行业观点、投资建议和风险提示等方面。 市场数据回顾 报告首先回顾了上周的市场数据，包括布伦特和WTI原油期货价格上涨，石化产品价格涨跌幅前五位产品，以及国金化工重点跟踪产品的价差变化情况。石化板块和基础化工板块均跑输大盘。 各子行业观点及价格走势分析 报告详细分析了多个基础化工子行业的市场状况，包括： 化肥行业: 尿素价格趋于平稳波动，磷肥市场相对平稳，秋季用肥结束后，冬储需求或将逐步开启。 煤化工行业: 甲醇弱势运行，乙二醇偏强运行，醋酸价格小幅承压，DMF价格维持区间运行。 黏胶短纤行业: 需求旺季，产品价格持续回升，库存压力缓解。 氨纶行业: 行业两极分化，需求略有恢复，成本支撑价格略有回暖。 氨基酸行业: 玉米价格维持高位，成本支撑氨基酸价格，苏氨酸、色氨酸价格偏强。 PVC糊树脂行业: 成交价格坚挺，预计价格中枢震荡上行，手套料供应充裕，大盘料供应紧张。 环氧丙烷行业: 价格略有上行，供应紧张，下游需求支撑价格。 聚合MDI行业: 受海外不可抗力影响，国内价格大幅上涨，供方挺市态度坚决。 染料行业: 价格稳定，需求回升。 钛白粉行业: 供应偏紧拉动涨价，原料钛矿价格攀升。 维生素行业: VE供应减少，价格有望上涨；VA价格偏弱整理；VD3市场稳中高位运行。 DMC行业: 装置恢复重启和新投产装置开车导致价格大幅下跌。 重要行业信息汇总 报告还总结了本周一些重要的行业信息，例如巴陵石化己内酰胺项目建设、三房巷PTA产能扩建、林德与淄博能源集团合作加氢站开业、万华化学拟转让上海万华科聚股权以及中海油锦州25-1油田投产等。 总结 本报告基于对2020年10月基础化工行业市场数据的分析，对MDI、环氧丙烷等主要产品的价格走势进行了预测，并对化肥、煤化工、黏胶短纤、氨纶、氨基酸、PVC糊树脂、染料、钛白粉、维生素、DMC等多个子行业进行了深入分析，同时提供了相应的投资建议和风险提示。报告指出，短期内MDI、环氧丙烷和DMC等产品价格上涨潜力较大，而中长期则应关注行业拐点和国产替代机会。 投资者需谨慎评估市场风险，并结合自身情况做出投资决策。

# 中心思想 * **制剂转型驱动增长**：健友股份正经历从肝素原料药向高毛利制剂转型的关键时期，制剂业务占比提升是公司营收和利润增长的主要驱动力。 * **肝素制剂国内外市场潜力巨大**：受益于适应症拓展和成本优势，健友股份的肝素制剂在国内外市场均具备快速增长的潜力，预计未来几年将保持高速增长。 * **非肝素注射剂管线丰富，未来可期**：公司拥有的丰富注射剂管线，特别是在心脑血管、抗肿瘤等领域的布局，以及中美双报优势，为公司未来的业绩增长提供了保障。 # 主要内容 ## 业绩简评：营收净利稳健增长 * **业绩符合预期**：健友股份2020年前三季度营收、归母净利润和扣非净利润分别同比增长18%、37%和35%，符合预期。 * **盈利能力提升**：低毛利原料药出口占比下降，高毛利制剂占比提升是营收与净利润增长的主要原因。 * **现金流改善**：三季度现金流同比改善12.45%，说明原料采购有所下降。 ## 经营分析：制剂转型加速，国内外市场齐发力 * **肝素原料药占比下降**：肝素原料药毛利贡献占比预计将降至三成，进一步确认公司主业的制剂转型。 * **肝素制剂高速增长**：预计2020年公司国内与出口肝素制剂将分别超过2000万支，贡献毛利近六成；CDMO与制剂端贡献毛利将达七成。 * **海外市场加速拓展**：并购Meitheal子公司将加速公司在美国市场制剂销售的上升。 * **适应症拓展与成本优势**：全球肝素制剂的适应症领域不断拓展，叠加公司的原料药成本与规模生产优势，预计公司中国与海外市场的肝素制剂，近2-3年都将保持30-60%增速。 * **非肝素注射剂兑现在即**：公司现有批文的产品已围绕心脑血管、抗肿瘤、手术辅助用药等几个细分领域，在国际市场获注册批件已超过20个；卡铂注射液等产品在美国的获批，拥中美双报优势，将陆续兑现中国市场的销售。 * **产能保障**：公司新投建的预充依诺肝素制剂产线，最大灌装速度产能将达1.2亿支/年。抗肿瘤产品技改扩能项目，包括了水针、粉针的研发与生产线建设，为后续肝素制剂与非肝素注射剂销售保障了产能。 ## 投资建议与估值：维持“买入”评级 * **维持盈利预测与评级**：认为肝素行业景气向上，公司丰厚的注射剂管线具备厚积薄发的潜力，维持公司 2020/21的营收31.28/ 38.95亿元，净利润8.24/11.29亿元的盈利预测，维持公司“买入”评级。 ## 风险提示 * **高货值库存风险**：公司存在高货值库存与较长的库存周转时间的风险。 * **海外制剂拓展风险**：海外制剂拓展可能受到疫情影响。 * **医改政策风险**：国家医改政策可能对制剂市场价格产生影响。 # 总结 健友股份正处于从肝素原料药向高毛利制剂转型的关键阶段，制剂业务的快速增长是公司业绩增长的主要驱动力。肝素制剂受益于适应症拓展和成本优势，在国内外市场均具备巨大潜力。同时，公司拥有的丰富非肝素注射剂管线和中美双报优势，为未来的业绩增长提供了保障。维持“买入”评级，但需关注高货值库存、海外疫情和医改政策等风险。