中心思想 北交所市场韧性与流动性改善 本报告核心观点指出，尽管北证50指数在2023年5月第2周有所下跌，但其表现显著优于沪深主要指数，显示出北交所市场的较强韧性。增量资金的持续流入，特别是公募基金加速布局北证50成分指数，正有效改善制约北交所发展的流动性问题，为市场注入活力。 稳定发行节奏与投资机遇 报告强调北交所的发行节奏保持稳定，持续有新股上市和企业开启申购，为市场提供了新的投资标的。同时，北交所个股普遍上涨，行业结构和估值分布呈现多元化特征，为投资者提供了在轮动行情中提前布局低估值绩优股的机遇。 主要内容 北证50指数表现与市场活跃度分析 指数走势与主板对比 在2023年5月第2周，北证50指数下跌0.63%，但其表现优于同期沪深主要指数，如科创50（-3.33%）、中证1000（-1.77%）、中证500（-1.76%）、沪深300（-1.97%）、深证100（-1.33%）和上证50（-2.02%）。这表明北交所市场在整体下行环境中展现出相对较强的抗跌性。同期，新三板主要指数均下跌，其中三板成指（-0.31%）表现略优于北证50指数。 资金流入与市场信心 北交所活跃度持续提升，增量资金持续流入是其表现优异的重要支撑。5月8日博时北证50成分指数发售，第二批4只北证50指数基金已有3只成立，公募基金的加速布局预计将持续改善北交所的流动性问题。此外，5月以来北交所个股平均上涨幅度超过4%，接近90%的个股实现上涨，综合表现优于沪深主板，进一步增强了市场信心。 行业与个股表现深度剖析 行业涨跌幅与估值结构 从行业层面看，5月第2周北交所各行业呈现涨多跌少的态势，22个行业中有21个上涨，1个下跌。社会服务行业涨幅最大，达到8.33%；国防军工行业跌幅最大，为-0.90%。在行业估值方面，传媒行业市盈率TTM中位数最高，为67.43倍；家用电器和建筑装饰行业市盈率TTM中位数分别为10.79倍和11.32倍，估值相对较低。北交所193只股票的总市值为2606.91亿元，其中电力设备、机械设备和基础化工行业市值较高，分别占总市值的25.66%、14.74%和14.41%。 个股涨幅与市值分布 在个股层面，北交所股票上涨比例为68.91%，即193只个股中有133只上涨。中纺标（873122.BJ）以29.73%的涨幅位居榜首，美登科技（838227.BJ）和数字人（835670.BJ）紧随其后。同时，海达尔（836699.BJ）下跌22.51%，跌幅最大。电力设备、机械设备和基础化工行业在北交所总市值中占据主导地位，分别拥有21、42和19只个股，显示出这些行业的规模优势。 交易规模与新三板市场动态 北交所交易量显著增长 5月第2周，北交所193只上市股票成交金额达到100.78亿元，较上周大幅增长129.18%，交易规模显著上升。曙光数创（872808.BJ）和云创数据（835305.BJ）等个股在成交金额和换手率指标上表现活跃，位居北交所上市公司前列，其中曙光数创成交金额高达20.26亿元。 新三板交易规模缩减 截至5月12日，新三板共有6477家挂牌公司，包括1656家创新层企业和4821家基础层企业。然而，5月第2周新三板整体成交金额较上周减少，创新层和基础层的单周交易金额分别为1.53亿元和0.46亿元，较上周分别变动-70.41%和-64.40%。尽管整体交易规模下降，华韩股份（430335）和交控生态（832476）等个股仍表现出较高的活跃度。 北交所发行上市进程概览 新增上市与IPO审核状态 5月第2周，北交所新增2只上市股票，分别为海达尔（836699）和巨能股份（871478）。同时，星昊医药（430017）即将开启申购，宁新新材（839719）和美邦科技（832471）已完成申购待上市。截至5月12日，北交所IPO申报企业共384家，已上市企业193家。在审核状态更新中，有4家企业已受理，8家已问询，3家上市委会议通过，1家提交注册，4家已注册，显示出稳定的发行节奏和活跃的审核流程。 重点申购企业分析 星昊医药（430017）作为一家集研发、生产、营销、服务于一体的新型医药服务企业，即将开启申购。该公司在心血管、抗肿瘤、抗感染等领域自主开发了80余个新药，其中不乏一类、二类新药。2022年，星昊医药实现营业收入6.07亿元，归母净利润0.82亿元，毛利率75.11%，净利率13.42%，ROE为7.45%，展现出良好的盈利能力和研发实力。 总结 北交所市场韧性与发展潜力 本报告深入分析了2023年5月第2周北交所及新三板的市场表现。数据显示，北交所市场展现出显著的韧性，北证50指数在整体市场回调中表现优于沪深主要指数。公募基金的持续布局和增量资金的流入，正有效改善市场流动性，推动北交所的健康发展。行业层面，多数行业实现上涨，电力设备、机械设备和基础化工等行业市值占比较高，而传媒行业估值较高，家用电器等行业估值相对较低，为投资者提供了多元化的选择。 投资策略与风险考量 北交所稳定的发行节奏持续为市场注入新鲜血液，新增上市和即将申购的企业为投资者提供了新的增长点。星昊医药等优质企业的申购，进一步丰富了北交所的投资标的。然而，投资者仍需关注北交所及新三板的政策变动风险，以及市场需求不足可能对中小企业盈利能力造成的影响。在积极把握北交所市场机遇的同时，应审慎评估风险，制定合理的投资策略。

中心思想 国内创新药研发的多元化与国际化趋势 2023年ASCO会议上，中国本土创新药的进展呈现出显著的多元化和国际化趋势。报告中涵盖的药物不仅数量众多，更在靶点选择、作用机制及临床阶段上展现出丰富的多样性，从传统的激酶抑制剂到前沿的抗体偶联药物（ADCs）、双特异性抗体和CAR-T细胞疗法，均有亮眼表现。这些创新成果不仅在国内市场具有巨大潜力，也通过国际学术平台向全球展示了中国药企的研发实力，预示着中国在全球抗肿瘤药物研发格局中扮演日益重要的角色。 关键治疗领域的突破与竞争格局 本次ASCO会议上，中国创新药在多个关键肿瘤治疗领域取得了突破性进展，尤其在乳腺癌、肺癌、胃癌、肝癌以及血液肿瘤等高发病率和未满足需求领域。HER2靶向治疗、免疫检查点抑制剂、BTK抑制剂、Bcl-2抑制剂、KRAS G12C抑制剂以及CAR-T细胞疗法等均有重要数据发布。这些进展不仅为患者带来了新的治疗希望，也加剧了相关治疗领域的市场竞争。国内药企正通过差异化策略、联合用药探索以及新技术的应用，积极参与全球竞争，力求在激烈的市场环境中占据一席之地。 主要内容 靶向治疗领域的多元化突破 HER2靶向药物的创新与联合策略 在HER2靶向治疗领域，中国创新药企展现了持续的研发活力。吡咯替尼（Pyrotinib）与曲妥珠单抗、达尔西利（Dalpiciclib）和来曲唑的联合新辅助治疗方案在三阳性乳腺癌中显示出初步疗效，这表明国内药企正积极探索现有药物的优化组合，以期提高治疗效果并降低耐药风险。此外，达尔西利与吡咯替尼的双口服、无化疗方案在HER2阳性晚期乳腺癌中的更新结果，以及与内分泌治疗在ER+/HER2+转移性乳腺癌中的联合应用，进一步拓宽了CDK4/6抑制剂和HER2靶向药物的协同治疗前景。这些研究不仅关注药物的单药疗效，更强调通过多靶点、多机制的联合策略，为不同亚型的乳腺癌患者提供更精准、更有效的治疗方案，有望改变现有临床实践，提升患者生存质量。 BTK、Bcl-2及其他小分子靶向药的进展 BTK抑制剂方面，泽布替尼（Zanubrutinib）在复发/难治性滤泡性淋巴瘤（ROSEWOOD研究）中的更新分析，以及与伊布替尼在复发/难治性边缘区淋巴瘤中的间接比较研究，巩固了其在血液肿瘤领域的地位。此外，泽布替尼与来那度胺联合治疗复发/难治性弥漫性大B细胞淋巴瘤的I期研究，以及与抗CD20抗体联合治疗滤泡性或边缘区淋巴瘤的III期研究（MAHOGANY），均显示出其在拓展适应症和联合治疗方面的潜力。Bcl-2抑制剂BGB-11417在成熟B细胞恶性肿瘤中的I期研究，以及Lisaftoclax（APG-2575）在华氏巨球蛋白血症中的Ib/II期研究，预示着Bcl-2抑制剂作为一类重要靶向药物，在血液肿瘤治疗中将发挥越来越重要的作用。这些小分子靶向药物的持续创新和适应症拓展，将为患者提供更多治疗选择，并有望在特定亚群中实现更优的临床获益。 KRAS G12C与RET抑制剂的精准布局 KRAS G12C抑制剂作为近年来备受关注的靶向药物，在国内也取得了显著进展。IBI-351（GFH925）、D-1553和ZG19018等多个KRAS G12C抑制剂在KRAS G12C突变型结直肠癌及其他晚期实体瘤中的I/II期研究结果，显示出国内药企在该领域的快速跟进和布局。这些药物的出现，有望填补KRAS G12C突变肿瘤的治疗空白，为这部分难治性患者带来新的希望。RET抑制剂方面，KL590586和SY-5007作为新一代选择性RET抑制剂，在RET融合实体瘤患者中的I期研究，进一步验证了精准靶向RET融合基因在肿瘤治疗中的有效性。随着基因检测技术的普及，这些精准靶向药物的市场需求将持续增长，国内药企有望凭借其研发优势，在全球精准医疗市场中占据一席之地。 免疫肿瘤疗法的深度拓展 PD-(L)1/CTLA-4双特异性抗体与新型免疫检查点抑制剂 免疫检查点抑制剂仍是肿瘤治疗的热点。SHR-1701作为PD-L1/TGF-β双功能抗体，在宫颈癌和淋巴瘤/实体瘤中的Ib/III期和I期研究，展示了双靶点策略在克服免疫抑制微环境方面的潜力。AK104（PD-1/CTLA-4双特异性抗体）在晚期胃癌/胃食管结合部癌一线治疗中的2年更新数据，以及在肝细胞癌和宫颈癌中的应用探索，进一步验证了双特异性抗体在提高疗效和降低毒性方面的优势。此外，AK112（PD-1/VEGF双特异性抗体）在非小细胞肺癌中的II期研究，以及QL1706（PD-1/CTLA-4双特异性抗体）在肝细胞癌和非小细胞肺癌中的多项研究，均表明国内药企在双特异性抗体领域的创新能力和广泛布局。这些新型免疫检查点抑制剂和双特异性抗体的开发，旨在通过更精准、更全面的免疫调节，为更多肿瘤患者带来持久的临床获益。 免疫联合治疗在实体瘤中的应用 免疫联合治疗是当前肿瘤治疗的重要趋势。报告中多项研究探索了免疫检查点抑制剂与其他疗法的联合应用。例如，SHR-1701与化疗和贝伐珠单抗生物类似药（BP102）联合治疗宫颈癌，以及与EZH2抑制剂SHR2554联合治疗淋巴瘤和实体瘤。信迪利单抗（Sintilimab）与诱导化疗和同步放化疗联合治疗局部晚期鼻咽癌的III期研究（CONTINUUM），显示了PD-1抑制剂在围手术期和局部晚期肿瘤中的巨大潜力。特瑞普利单抗（Toripalimab）与化疗在可切除II/III期非小细胞肺癌围手术期治疗的III期NEOTORCH研究，以及在局部晚期胃癌/胃食管结合部癌中的II期研究，进一步拓展了PD-1抑制剂在早期和局部晚期肿瘤中的应用。这些研究强调了通过多模式联合治疗，最大化免疫检查点抑制剂的抗肿瘤活性，为患者提供更优的治疗选择。 新兴技术平台的加速发展 抗体偶联药物（ADCs）的靶点与机制创新 抗体偶联药物（ADCs）作为“生物导弹”，是近年来肿瘤治疗领域最活跃的创新方向之一。报告中展示了多个国内ADC产品的进展。RC48（Disitamab vedotin，HER2 ADC）与放疗、PD-1/PD-L1抑制剂、GM-CSF和IL-2的联合方案在HER2表达晚期实体瘤中的II期研究，以及与特瑞普利单抗联合治疗尿路上皮癌的Ib/II期研究，显示了ADC与其他疗法联合的巨大潜力。SKB264（TROP2-ADC）在晚期非小细胞肺癌中的II期研究，以及Tusamitamab ravtansine（CEACAM5 ADC）在晚期实体瘤中的I/II期安全性分析，均表明国内药企在TROP2和CEACAM5等新兴ADC靶点上的积极布局。BL-B01D1（EGFRxHER3双特异性ADC）和SYSA1801（Claudin 18.2 ADC）的首次人体I期研究，更是代表了ADC技术向双特异性抗体和新型靶点方向的进一步创新，有望解决传统ADC的耐药性和靶点选择性问题，为难治性肿瘤患者带来新的治疗突破。 CAR-T细胞疗法的多靶点与长期疗效探索 CAR-T细胞疗法在血液肿瘤治疗中已取得革命性进展，国内药企在该领域也持续发力。西达基奥仑赛（Cilta-cel，BCMA CAR-T）在重度预处理复发/难治性多发性骨髓瘤患者中的CARTITUDE-1最终结果，以及与标准治疗（PVd或DPd）在来那度胺难治性多发性骨髓瘤中的III期CARTITUDE-4研究，进一步证实了其卓越的疗效和安全性。LCAR-B38M CAR-T在复发或难治性多发性骨髓瘤患者中的LEGEND-2研究，提供了至少5年的长期随访数据，显示了CAR-T疗法持久的缓解和生存获益。此外，GC012F（CD19/BCMA双靶点Fast CAR-T）在复发/难治性B细胞非霍奇金淋巴瘤和多发性骨髓瘤中的I期研究，代表了CAR-T技术向双靶点和快速制备方向的创新，旨在提高疗效并拓宽适应症。这些研究不仅巩固了BCMA靶向CAR-T在多发性骨髓瘤中的主导地位，也预示着多靶点和新型CAR-T技术在未来血液肿瘤治疗中的广阔前景。 广谱抗血管生成与EGFR靶向药物的迭代 VEGFR抑制剂在多癌种中的应用拓展 VEGFR抑制剂作为广谱抗肿瘤药物，在多种实体瘤中发挥重要作用。呋喹替尼（Fruquintinib）在转移性结直肠癌中的真实世界数据和FRESCO-2研究的安全性分析，以及在晚期胆道癌、软组织肉瘤和肾细胞癌中的II期研究，显示了其在多癌种中的广泛应用潜力。呋喹替尼与PD-1抑制剂信迪利单抗联合治疗初治或一线治疗后转移性透明细胞肾细胞癌的II期研究，进一步探索了抗血管生成与免疫治疗的协同效应。索凡替尼（Surufatinib）作为多靶点VEGFR/FGFR1/CSF-1R抑制剂，在晚期子宫内膜癌、骨肉瘤、软组织肉瘤、胰腺癌、结直肠癌和分化型甲状腺癌中的多项II期或Ib/II期研究，也展示了其在多种实体瘤中的治疗价值和与免疫检查点抑制剂、化疗联合的潜力。这些研究表明，VEGFR抑制剂通过单药或联合用药，在多种肿瘤类型中仍具有重要的临床价值和市场空间。 EGFR靶向药物的耐药克服与新一代产品 EGFR靶向药物在非小细胞肺癌（NSCLC）治疗中占据核心地位，国内药企在第三代EGFR TKI和耐药克服方面持续创新。艾氟替尼（Furmonertinib）与吉非替尼在局部晚期或转移性EGFR突变阳性NSCLC患者中的III期FURLONG研究，以及循环肿瘤DNA指导下的单药或联合治疗研究（FOCUS-C），进一步证实了第三代EGFR TKI的优越疗效和精准用药策略。伊可替尼（Icotinib）与贝伐珠单抗联合治疗EGFR L858R突变晚期NSCLC的研究，探索了现有药物的优化组合。舒沃替尼（Sunvozertinib）在EGFR Exon20插入突变NSCLC中的关键性研究，以及在初治和EGFR TKI治疗失败后的EGFR敏感突变NSCLC中的应用，填补了EGFR Exon20插入突变这一特殊亚型的治疗空白，具有重要的临床意义和市场潜力。此外，SI-B001（EGFR/HER3双特异性抗体）在EGFR/ALK野生型NSCLC和头颈部鳞状细胞癌中的II期研究，代表了EGFR靶向治疗向双特异性抗体方向的创新，旨在克服耐药并提高疗效。 其他前沿疗法与创新机制 CDK4/6抑制剂及骨髓保护策略 CDK4/6抑制剂在激素受体阳性（HR+）、HER2阴性乳腺癌治疗中已成为标准疗法。达尔西利（Dalpiciclib）在HR+/HER2-乳腺癌中的多项研究，进一步巩固了其在该领域的应用。BPI-16350作为新型CDK4/6抑制剂，在HR+/HER2-转移性乳腺癌中的I期研究，显示了国内药企在该领域的持续投入。值得关注的是，Trilaciclib作为一种骨髓保护剂，在早期三阴性乳腺癌新辅助化疗前单剂量应用的安全性和有效性，以及在广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）中的真实世界研究，凸显了其在改善化疗相关骨髓抑制方面的独特价值，有望提升患者对化疗的耐受性和依从性，具有重要的临床和市场意义。 多功能抗体、非药物疗法及其他创新靶点 报告中还涵盖了多种具有创新机制的药物和疗法。GNC-038作为CD19/CD3/PD-L1/4-1BB四特异性抗体，在复发/难治性非霍奇金淋巴瘤和急性淋巴细胞白血病中的I期研究设计，展示了多功能抗体在复杂肿瘤微环境中的潜在优势。肿瘤电场治疗（TTFields）与标准治疗联合用于铂类治疗失败后的转移性非小细胞肺癌的III期LUNAR研究，作为一种非药物疗法，其积极结果为难治性NSCLC患者提供了新的治疗选择。此外，针对FAK/ALK/ROS1（APG-2449）、BCR-ABL/KIT（Olverembatinib）、MDM2-p53（APG-115）、TORC1/2（Onatasertib）、CTLA-4重链单抗（HBM4003）、BCR-ABL（HS-10382）、c-MET（HS-10241）、Cx43（ALMB-0168）、JAK1（Golidocitinib）、AR（HC-1119）、ALK（SY-3505）、JAK1/2/3（Jaktinib）、EZH2（Tazemetostat）以及MetAP2（APL-1202）等靶点的创新药物，均在不同肿瘤类型中取得了初步或中期临床进展，这些多元化的靶点和机制探索，共同构成了中国创新药研发的广阔图景。 总结 2023年ASCO会议上，中国本土创新药的进展令人瞩目，充分展现了国内药企在抗肿瘤药物研发领域的强大实力和创新活力。从报告中可以看出，中国创新药的研发已不再局限于跟随策略，而是在多个前沿领域实现了突破，包括新型靶向药物、免疫肿瘤疗法、抗体偶联药物（ADCs）和CAR-T细胞疗法等。这些创新成果不仅在乳腺癌、肺癌、胃肠道肿瘤和血液肿瘤等高发病率癌种中提供了新的治疗选择，也在一些罕见或难治性肿瘤中展现出潜力。 具体而言，HER2靶向药物、BTK抑制剂、Bcl-2抑制剂、KRAS G12C抑制剂和RET抑制剂等小分子靶向药物的持续迭代和适应症拓展，为精准医疗提供了更多工具。免疫检查点抑制剂，特别是PD-(L)1/CTLA-4双特异性抗体和新型免疫检查点靶点的探索，以及与化疗、放疗等多种疗法的联合应用，正在重塑肿瘤免疫治疗的格局。ADC和CAR-T细胞疗法作为新兴技术平台，其多靶点、高选择性和长期疗效的优势日益凸显，预示着未来肿瘤治疗的重大变革。此外，VEGFR抑制剂和EGFR靶向药物的不断优化，以及骨髓保护剂等辅助疗法的创新，共同构筑了更全面、更有效的肿瘤治疗体系。 然而，面对全球激烈的市场竞争，中国创新药企仍需在临床研究设计、国际多中心合作、商业化策略以及知识产权保护等方面持续发力。通过不断提升创新能力，加强与国际领先机构的合作，并积极参与全球临床试验，中国创新药有望在全球肿瘤治疗市场中占据更重要的地位，为全球患者带来更多高质量的治疗选择。

中心思想 业绩承压下的业务韧性 尽管受到新冠检测需求下降和应收账款减值准备的双重影响，金域医学在2022年及2023年一季度面临表观业绩压力，但其核心常规检验业务展现出强劲的恢复和高质量增长态势，应收账款持续下降，经营性现金流显著改善，显示出公司业务的内在韧性。 战略转型与价值重估 公司通过持续优化客户结构、加大产学研投入以及顺利推进数字化转型，不断巩固其在第三方医学检验行业的领先地位。分析师基于对公司业务结构调整和未来增长潜力的评估，上调了目标价格，并维持“增持”评级，反映了市场对其长期价值的认可。 主要内容 投资评级与目标价调整 评级维持与目标价上调： 报告维持金域医学“增持”评级，并将目标价格从93.08元上调至104.85元。 盈利预测调整： 考虑到新冠检测需求变化及应收账款减值准备，分析师下调了2023年至2024年的EPS预测，其中2023年EPS预测为2.15元（原为7.13元），2024年EPS预测为3.63元（原为7.98元），并预测2025年EPS为5.02元。 估值依据： 参考可比公司估值，给予公司2023年45倍PE，支撑了目标价的上调。 财务表现回顾与展望 2022年年度业绩： 实现收入154.76亿元，同比增长29.58%。 归母净利润27.53亿元，同比增长24.02%。 扣非归母净利润27.05亿元，同比增长23.58%。 应收账款为70.3亿元（较Q3的74.3亿元有所下降），计提坏账准备2.6亿元。 经营性净现金流19.5亿元，同比下降6.7%。 2023年第一季度业绩： 实现收入21.18亿元，同比下降50.19%。 归母净利润1.50亿元，同比下降82.40%。 扣非归母净利润1.41亿元，同比下降83.20%。 业绩下滑主要受新冠检测业务减少影响，同时计提坏账准备1.5亿元拖累表观净利润。 应收账款持续下降至65.9亿元。 经营性净现金流2.2亿元，同比增长143%，显示现金流状况显著改善。 整体评价： 尽管短期业绩受外部因素影响，但公司业绩符合预期，且应收账款持续下降和经营性现金流大幅增长，体现了良好的运营管理能力。 常规检验业务高质量增长 常规业务收入稳健增长： 预计2022年常规业务收入约78.8亿元，同比增长10.1%。 2023年第一季度常规业务收入21.2亿元，同比增长16.3%，其中常规检验收入19.9亿元，同比增长19.5%。 业务结构优化： 2022年高端平台业务占比达到52.07%，同比提升1.62个百分点。 客户结构持续优化，三级医院收入占比（常规业务）达到38.40%，同比提升2.54个百分点。 新项目拓展： 2022年新开发项目614项，累计项目总数超过3600项。近三年新开发项目在2022年贡献收入3.70亿元。 产学研融合与数字化转型 深度融合与平台建设： 公司累计加入24个国家级联盟平台，并与740家机构合作共建，持续加大研发投入。 多元生态平台： 与170余家机构实现产学研深度融合，多元生态平台加速成型。 数字化转型： 公司的数字化转型工作顺利推进，为未来发展奠定基础。 总结 金域医学在2022年及2023年一季度面临新冠检测业务高基数和应收账款减值准备带来的短期业绩压力，但其核心常规检验业务展现出强劲的恢复和高质量增长，应收账款持续下降，经营性现金流大幅改善。公司通过优化业务结构、深化产学研融合以及推进数字化转型，持续提升核心竞争力。基于对公司常规业务的韧性增长和战略转型的积极进展，分析师维持“增持”评级，并上调目标价格至104.85元，反映了市场对其长期发展潜力的信心。同时，报告提示了常规检验业务恢复不及预期和应收账款减值风险。

中心思想 核心增长引擎与未来潜力 惠泰医疗凭借血管介入和OEM业务的强劲增长，在2022年实现了显著的业绩提升。公司在冠脉通路类产品通过集采加速国产替代，外周介入类产品线不断丰富，以及OEM业务的技术实力，共同驱动了营收和利润的高速增长。展望未来，电生理业务有望借助集采加速市场准入和放量，特别是随着房颤射频组套和PFA系统等创新产品获批上市，将逐步成为公司新的增长主引擎。 维持增持评级及目标价上调 基于公司产品入院进展顺利，市场份额有望持续提升，以及电生理业务的巨大增长潜力，分析师上调了惠泰医疗2023-2024年的盈利预测，并新增2025年预测。参考板块估值中枢，目标价格被上调至426.49元，维持“增持”评级，体现了对公司未来业绩持续增长的信心。 主要内容 投资要点分析 报告维持对惠泰医疗的“增持”评级，并上调了目标价格。考虑到公司产品入院进展顺利，分析师将2023-2024年预测EPS分别上调至7.11元和9.57元（原预测为7.02元和8.76元），并新增2025年预测EPS为13.34元。基于板块估值中枢，给予2023年目标PE 60X，目标价上调至426.49元（原为372.28元）。 2022年业绩高速增长 惠泰医疗在2022年实现了营收和利润的显著增长。全年实现营收12.16亿元，同比增长47%；归母净利润3.58亿元，同比增长72%；扣非净利润3.22亿元，同比增长92%。其中，第四季度表现尤为突出，营收达到3.29亿元，同比增长40%；归母净利润0.97亿元，同比增长112%；扣非净利润0.89亿元，同比增长302%。规模效应推动全年毛利率提升1.71个百分点至71.20%，净利率提升4.46个百分点至27.97%。 血管介入及OEM业务强劲增长 血管介入业务是公司现阶段增长的主要驱动力。 冠脉通路类产品： 借助集采政策加速国产替代，全年收入达到5.69亿元，同比增长49%。在良好的竞争格局下，市场份额有望持续提升。 外周介入类产品： 全年收入1.83亿元，同比增长53%。随着产品线的不断丰富，公司在该领域的竞争力有望进一步加强，预计将延续高增长态势。 OEM业务： 凭借强大的技术实力，OEM业务也取得了强劲增长，全年收入达到1.60亿元，同比增长79%。 电生理业务有望借助集采加速入院放量 电生理业务在2022年实现营收2.93亿元，同比增长26%。 市场准入成效显著： 2022年，公司电生理产品覆盖医院数量新增300余家，总数达到800余家。全年有超过400家医院完成了3000余例三维手术，建立了良好的三维产品市场品牌。 集采推动市场渗透： 福建联盟集采中，公司产品全线中标，使得在全国头部大中心的准入渗透率从27%提升至70%，有望显著撬动产品加速放量。 未来产品线展望： 用于房颤的射频组套和PFA系统研发稳步推进，有望于2024年上市，并全面启动电生理领域的国产替代进程，成为公司未来增长的重要引擎。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括集采落地的不确定性、疫情反复以及产品研发推进不及预期等。 财务预测与估值 根据财务预测，惠泰医疗的营业收入预计将从2022年的12.16亿元增长至2025年的29.53亿元，年复合增长率保持在30%以上。归母净利润预计将从2022年的3.58亿元增长至2025年的8.89亿元。每股净收益（EPS）预计从2022年的5.37元增长至2025年的13.34元。在估值方面，市盈率（PE）预计将从2022年的66.77倍下降至2025年的26.88倍，显示出随着盈利增长，估值将更具吸引力。 总结 惠泰医疗在2022年通过血管介入和OEM业务实现了强劲的业绩增长，营收和利润均大幅提升，毛利率和净利率也得到改善。公司在冠脉通路和外周介入领域持续扩大市场份额，并凭借技术实力推动OEM业务发展。电生理业务通过扩大医院覆盖和集采中标，市场渗透率显著提高，未来房颤射频组套和PFA系统等创新产品的上市有望使其成为新的核心增长点。尽管存在集采不确定性、疫情反复和研发不及预期等风险，但基于公司产品入院顺利和未来增长潜力，分析师上调了盈利预测和目标价，维持“增持”评级。

中心思想 业绩稳健增长与规模效应显著 开立医疗2022年业绩表现符合预期，收入达到17.6亿元，同比增长22.02%；归母净利润3.70亿元，同比增长49.57%。剔除股权激励、汇兑及理财收益等非经常性损益后，归母净利润达4.18亿元，归母净利率为23.7%，充分展现了公司良好的规模效应和盈利能力提升。 多业务线布局驱动未来发展 公司在超声、软镜、硬镜、血管内超声（IVUS）及耗材五大业务线进行了深远布局。超声业务稳健增长，内镜业务快速放量，高端产品线如70/80超高端超声平台、HD550高端内镜、4K30荧光/4K120视频放大硬镜以及IVUS产品均已获证或有望贡献增量。这些多元化的产品组合和技术创新将为公司提供广阔的成长空间。 主要内容 投资要点分析 评级与目标价调整 报告维持开立医疗“增持”评级，并基于板块估值水平提升，将目标价上调至72.80元，对应2023年PE65X。公司2022年实现收入17.6亿元（+22.02%），归母净利润3.70亿元（+49.57%），扣非归母净利润3.42亿元（+103.81%），业绩符合预期。预计2023-2025年EPS分别为1.12元、1.49元和1.90元。 核心财务表现与规模效应 2022年公司剔除股权激励费用、汇兑及理财收益、存货跌价准备后，归母净利润达到4.18亿元，归母净利率为23.7%，显示出显著的规模效应。2022年第四季度收入为5.11亿元（+1.37%），归母净利润1.24亿元（+15.32%）。公司通过加强季度间汇报工作，使得季度间收入分布更为平稳，2020-2022年Q4收入占全年比重从39%逐步下降至29%。 业务发展分析 超声业务稳健增长 2022年全年超声业务实现收入10.8亿元，同比增长14%，保持平稳增长，其中50/60系列产品持续放量。超声业务毛利率为65.67%，同比下降1.06个百分点，主要系海外销售占比提升所致。未来，70/80超高端超声平台已获证，有望在2023年贡献新的增长点。 内镜业务快速放量 2022年内镜业务实现收入6.11亿元，同比增长43%，保持快速增长态势。预计高端机型HD550的快速放量以及镜体占比提升共同带动了内镜毛利率的提升。公司在软镜领域不断推出高端镜体，积极抢占三级医院市场。 多元化产品线布局与未来潜力 公司在五大业务线进行了深远布局： 超声： 70/80超高端超声平台已获证，预计2023年将贡献增量。 软镜： 高端镜体持续推出，旨在抢占三级医院市场份额。 硬镜： 4K30荧光、4K120视频放大硬镜已获证，硬镜-超声联合解决方案具有独特优势。 IVUS（血管内超声）： 这是一个低渗透率但高成长的赛道，公司已于2022年获得相关产品注册证。 耗材： 硬镜耗材及外科耗材均有望布局，进一步拓展业务范围。 这些产品线的共同发力，将为公司带来广阔的成长空间。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括疫情反复风险、产品研发不及预期以及新品商业化受阻等。 总结 开立医疗2022年业绩表现强劲，收入和利润均实现显著增长，且剔除一次性因素后，归母净利率达到23.7%，充分体现了公司在运营效率和规模效应方面的优势。超声业务保持稳健增长，内镜业务则以43%的增速实现快速放量，成为重要的增长引擎。公司在超声、软镜、硬镜、IVUS及耗材等五大业务线的全面布局，特别是高端新产品的陆续获证和市场推广，预示着未来广阔的成长空间。尽管存在疫情反复、研发及商业化不及预期等风险，但基于其强大的产品创新能力和市场拓展策略，公司有望持续保持快速发展态程，维持“增持”评级。

中心思想 医保数据要素化：政策驱动下的千亿市场机遇 本报告核心观点指出，随着国家层面数据要素政策细则的陆续落地，数据市场化和资产化进程正不断加速。其中，医保数据要素因其独特的价值和国家医保局的积极推动，有望成为首批放开的数据要素方向，从而打开一个规模达千亿级别的大健康生态市场空间。 大健康生态应用场景爆发与投资策略 医保数据要素的放开将催生基于医保、商保等领域的丰富应用场景，涵盖医疗、医保、医药、商保等多个环节，预计将迎来爆发期。报告建议投资者重点关注在医保领域深耕多年、拥有客户积累，并已在数据要素应用场景方面有所探索的龙头企业，以把握政策红利带来的市场机会。 主要内容 数据要素政策环境与医保数据先行优势 政策细则加速落地，数据市场化进程提速： 近年来，国家及地方层面密集出台“数据要素”相关政策规划，为数据要素市场发展提供制度保障。国家数据局的成立进一步加速了数据要素细则的落地和产业趋势的形成，推动数据确权、授权、共享、收益分配等关键问题的研究。 医保数据要素有望率先放开： 国家医保局在数据要素推进方面走在前列。自2022年底，医保局已组织开展参保人员个人信息授权查询和使用试点工作，强调数据安全与精细化管理。2023年2月，医保局网信办专题学习数据基础制度，明确要积极探索医保数据要素化利用，预示医保数据有望成为首批放开的数据要素方向。 医保数据应用场景与市场潜力分析 核心应用场景迎来爆发期： 医保数据要素的放开将极大促进大健康生态下的多领域应用场景探索。此前，部分地方已在商保核保、普惠金融、商保直赔等领域进行了初步探索并取得良好成效。随着政策的逐步放开，预计将延伸出覆盖医疗、医保、医药、商保等环节的更丰富应用。 千亿级市场空间潜力巨大： 我国拥有庞大的医疗和商业保险体系，包括万家二级医院和数百家商保机构。当前试点领域的初步探索已显示出每年每家机构数万元的服务费收取潜力。基于此，报告预计医保数据要素化利用的整体市场空间可达千亿级别。 投资建议与风险提示： 报告建议重视在医保领域深耕、拥有客户积累且具备成熟数据要素应用场景探索经验的龙头公司。推荐标的包括久远银海、创业慧康、卫宁健康，并列出山大地纬、东软集团、万达信息、国新健康、易联众为受益标的。同时，报告提示行业竞争加剧和医保数据要素推进进度不及预期是潜在风险。 总结 医保数据要素化：未来发展趋势与投资展望 本报告深入分析了医保数据要素化在政策推动下的发展趋势和巨大市场潜力。国家层面数据要素政策的持续完善，特别是国家医保局在医保数据要素化利用方面的积极探索和试点，预示着医保数据有望成为数据要素市场化的重要突破口。 把握政策红利下的行业增长点 医保数据要素的放开将显著拓宽大健康生态的应用边界，催生包括商业保险、普惠金融等在内的多元化服务场景，预计将形成一个千亿级的增量市场。投资者应密切关注并把握这一政策红利，重点布局在医保信息化领域具有深厚积累和创新应用能力的领先企业，以分享行业增长带来的投资回报，同时警惕市场竞争和政策落地不及预期的风险。

中心思想 业绩稳健增长与竞争优势巩固 泰格医药在2022年展现出稳健的经营韧性，尽管面临疫情等外部环境的挑战，公司经调整归母净利润仍实现平稳增长，总营收达到70.86亿元，同比增长35.9%。报告期末，公司累计待执行合同金额高达137.86亿元，同比增长20.9%，为未来业绩增长提供了坚实支撑。这表明公司在临床合同研究组织（CRO）行业中保持了强大的竞争优势和市场地位。通过持续的人员扩增和全球化战略布局，包括海外业务的快速发展和对克罗地亚CRO公司的收购，泰格医药正不断强化其全球服务能力，以应对行业变化并抓住市场机遇。 市场前景与投资建议 尽管分析师基于公司订单及投资收益影响，对2023-2024年的盈利预测进行了调整，下调了目标价格，但仍维持了“增持”的投资评级。这反映了市场对泰格医药长期发展潜力的认可。公司在手订单的充裕以及海内外业务的协同发展，预示着其未来业绩增长的确定性。同时，国内临床试验的后期推进和海外收购带来的业务边界拓展，被视为重要的催化剂。然而，新药融资环境收紧、临床开展速度放缓、汇率波动以及国际化风险等因素，仍需投资者保持警惕。总体而言，泰格医药凭借其稳固的竞争优势和积极的全球化战略，有望在医药研发服务市场中持续发展。 主要内容 2022年度业绩回顾与评级调整 泰格医药在2022年实现了符合市场预期的业绩表现，总营收达到70.86亿元，较上年同期增长了35.9%。在盈利能力方面，扣除非经常性损益后的归母净利润为15.40亿元，同比增长25.0%。值得注意的是，经调整后的归母净利润为16.66亿元，实现了5.1%的平稳增长。尽管净利润（归母）从2021年的28.74亿元下降至20.07亿元，同比下降30.2%，这主要受到投资收益和公允价值变动收益等非经常性损益的影响。 基于对公司订单情况及投资收益影响的综合考量，分析师对未来的盈利预测进行了调整。2023年和2024年的每股净收益（EPS）分别下调至3.78元和4.64元（原预测为4.45元和5.09元），并新增了2025年EPS预测为5.16元。在估值方面，参考行业平均水平，给予公司2023年33倍的市盈率（PE），对应目标价格下调至124.74元（上次预测为133.50元）。尽管目标价有所调整，但分析师仍维持了对泰格医药的“增持”评级，表明对公司长期价值的认可。 从财务指标来看，公司的毛利率在2022年为39.6%，相较于2021年的43.6%有所下降，但预计在2023-2025年将回升并稳定在43.3%-43.4%的水平。EBIT率在2022年为25.0%，净利润率则为28.3%。这些数据反映了公司在营收增长的同时，盈利能力受到一定压力，但未来有望改善。 疫情影响下的运营挑战与季度表现 2022年，泰格医药的经营活动受到疫情的显著影响，尤其体现在逐季度的收入增速下滑趋势上。从季度数据来看，公司在2022年第一季度的收入增速高达101.5%，随后在第二季度降至53.9%，第三季度进一步放缓至35.3%，而在第四季度则出现了7.6%的负增长，单季收入为16.79亿元。 盈利方面也呈现出类似的趋势。2022年第四季度，公司单季扣非归母净利润为3.47亿元，同比下降4.2%。全年四个季度的扣非归母净利润增速分别为65.3%、25.2%、29.0%和-4.2%。经调整归母净利润在2022年上半年实现了26.6%的增长，但在下半年则下降了11.6%。这种逐季度收入和利润增速的下滑，被分析师认为与疫情对临床试验项目进度的影响密切相关。疫情导致了临床试验的招募、访视和数据收集等环节受阻，从而延缓了项目的执行和收入确认。尽管面临这些挑战，公司整体仍保持了盈利，显示出其业务模式的韧性。 强劲订单储备与全球化扩张战略 泰格医药在2022年展现了其强大的市场竞争力和业务拓展能力，尤其体现在订单储备和全球化战略上。2022年全年，公司新增合同金额达到96.73亿元，与上年同期基本持平，显示出其持续获取新业务的能力。更重要的是，截至报告期末，公司累计待执行合同金额高达137.86亿元，较上年同期增长了20.9%。这一高额的在手订单为公司未来的业绩增长提供了坚实的保障和高度的可见性。 为了支撑日益增长的业务需求，泰格医药持续扩充人才队伍。公司员工总数从2021年的8326人（其中海外员工1026名）增加到2022年的9233人（其中海外员工1426名），人员规模的扩大为后续订单的有效执行提供了充足的人力资源支持。 在市场布局方面，泰格医药实现了海内外业务的共同发展。2022年，公司中国区营收达到36.02亿元，同比增长30.7%。同时，海外区营收表现更为亮眼，达到34.84亿元，同比增长41.8%，显示出海外业务的快速发展势头。目前，公司在全球范围内正在执行188个海外单一地区临床项目和62个多区域临床试验（MRCT）项目。为了进一步强化其全球化能力，泰格医药于2023年1月成功收购了克罗地亚的CRO公司Marti Farm，此举将进一步巩固公司在欧洲地区的CRO服务能力圈，为其全球化战略注入新的动力。 未来增长驱动与潜在风险分析 展望未来，泰格医药的增长将受到多重因素的驱动。首先，国内临床试验项目向后期阶段的推进，意味着更大的项目规模和更高的服务价值，这将为公司带来更丰厚的收入。其次，公司积极推进的海外收购战略，如近期对Marti Farm的收购，将有效拓展其业务边界和全球服务网络，进一步提升国际竞争力。这些战略举措有望成为公司业绩持续增长的重要催化剂。 然而，投资者也需警惕潜在的风险因素。当前新药融资环境的收紧，可能会影响生物医药公司的研发投入，进而对CRO行业的订单量和项目启动速度造成压力。新药临床试验开展速度的变慢，将直接影响公司的项目执行周期和收入确认。此外，汇率的波动可能对公司的海外业务收入和成本产生影响，带来财务风险。国际化扩张过程中，公司还需面对不同国家和地区的监管、文化和市场竞争等国际化风险。最后，疫情对临床试验执行的影响虽然在2022年已有所体现，但未来疫情的不确定性仍可能对公司运营造成持续干扰。综合来看，泰格医药在抓住增长机遇的同时，也需有效管理和应对这些潜在的挑战。 总结 泰格医药在2022年展现了稳健的经营态势，总营收和扣非归母净利润均实现增长，经调整归母净利润平稳上升。尽管受疫情影响，公司季度业绩增速有所波动，但高达137.86亿元的在手订单为未来业绩提供了坚实保障。公司通过持续扩充员工和积极推进全球化战略，包括海外业务的快速发展和对克罗地亚CRO公司的收购，不断巩固其在CRO行业的竞争优势。分析师维持“增持”评级，并调整目标价至124.74元，反映了对公司长期发展潜力的认可。未来，国内临床试验的后期推进和海外业务拓展将是主要增长驱动力，但新药融资环境、临床开展速度、汇率波动、国际化风险及疫情影响等因素仍需密切关注。总体而言，泰格医药凭借其强大的订单储备和全球化布局，有望在挑战中实现持续发展。

中心思想 温和政策利好头部企业 本报告核心观点指出，2023年3月发布的《全国中成药采购联盟集中采购文件（征求意见稿）》整体政策导向相对温和，预期降幅亦较为克制。这一政策环境对中成药行业的头部企业构成显著利好，有助于其市场份额的进一步提升和竞争优势的巩固。 中药板块行情延续预期 报告分析认为，此次集采文件在入围和中选规则上的设计，有效避免了过去某些品类集采中出现的过度竞争和价格断崖式下跌。同时，非中选品种的采购执行趋严，促使企业更加重视产品竞争力。结合疫情后的需求复苏、部分公司政策压力的缓解以及国企价值重估的预期，中药板块的整体行情有望延续，但市场对经营业绩兑现度的要求将逐步提高。 主要内容 集采规则分析与市场影响 入围规则：头部企业优势凸显 综合得分机制延续： 此次征求意见稿基本沿用了湖北第一批中成药带量采购的入围准则，即综合得分由“价格竞争得分”（60%）和“技术评价得分”（40%）构成。 技术评价侧重： 技术评价得分中，60%来源于医疗机构认可度（二级及以上公立医疗机构报量占比越高，认可度评分越高），剩余的“药企综合排名”（20%）和“创新力评分”（20%）进一步强化了头部企业的竞争优势。 竞争格局稳定： 对于中小企业或“光脚品种”而言，短期内通过提高报量占比以获取更高认可度评分存在压力。因此，此次中成药国采前后竞争格局的延续性预计将优于早期其他品类集采，头部企业的市场份额有望得到提升。 中选规则：降幅温和且路径多元 价格控制与弹性： 相比湖北第一批带量采购，此次文件新增了申报价格不得超过同采购组日均费用均值1.8倍的规定，以控制同组产品价差。 多元中选条件： 除“在同竞争单元内降幅排名前70%的入围企业”可直接获得拟中选资格外，新增了“报价代表品报价降幅大于40%”的另一可选条件。相较于第一批42%的平均降幅，这一条件整体更为温和。 基准价格设定： 对于已纳入省级或省际联盟集采的品种，申报价虽不得高于此前中选价格，但基准价格确定为《全国中成药联盟采购公告》发布日（2022年9月8日）在全国省级采购平台的最低中标/挂网价格（不含省级、省际联盟集中带量采购中选价格），体现了政策的相对温和性。 非中选品种：采购执行趋严 “复活机制”与严格管控： 尽管议价拟中选及增补拟中选等环节增加了一定的“复活机制”，但对于最终未能中选的品种，采购执行将受到严格控制。 具体措施： 采购周期内，联盟地区将暂停未中选企业申报的“供应清单”产品挂网。同时，未中选产品和未有中选企业的采购组药品均纳入联盟地区监控管理，医疗机构采购未中选产品不得超过同采购组实际采购量的10%。 中药板块投资展望 行业复苏与价值重估 业绩兑现度高： 预计疫情扰动后，中药板块的业绩复苏兑现度较高。 政策压力缓解与国企重估： 部分公司面临的政策压力有所缓解，叠加国企价值重估预期，中药板块行情有望延续。 经营要求提升： 需关注二季度以后市场对经营层面兑现度的更高要求。 重点推荐与受益标的 疫后需求复苏的品牌中药： 推荐华润三九；受益标的包括同仁堂、东阿阿胶、片仔癀、广誉远。 具备产品或渠道拓展能力的院内中药： 推荐济川药业；受益标的包括康缘药业、以岭药业、佐力药业。 总结 《全国中成药采购联盟集中采购文件（征求意见稿）》的发布，标志着中成药集采政策进入了一个相对温和且更具结构性利好的阶段。文件在入围规则上通过技术评价和企业综合实力考量，以及在拟中选规则上提供多元化路径和温和的降幅要求，均体现了对头部优质中药企业的倾斜。尽管非中选品种面临更为严格的采购限制，但整体政策环境有助于优化行业竞争格局，促使资源向优势企业集中。结合疫情后的需求复苏、政策压力的缓解以及国企价值重估的预期，中药板块的投资价值凸显，特别是品牌中药和具备院内拓展能力的企业，有望在新的政策周期中实现业绩增长和市场份额的提升。

中心思想 重组胶原龙头地位与增长潜力 巨子生物凭借其在重组胶原赛道的领先地位，展现出显著的成长性，其化妆品业务线上增速亮眼，医美产品储备有望接力增长。 多业务驱动与估值提升机遇 公司通过拓产品、扩渠道策略驱动化妆品业务持续高增，同时医美产品线蓄势待发。即将纳入港股通将释放流动性，有望进一步提升公司估值。 主要内容 投资建议与市场展望 公司卡位高成长重组胶原赛道，化妆品业务拓产品、扩渠道有望持续高增，后续医美产品有望接力。 微调盈利预测，预计2022-2024年公司EPS分别为0.98、1.28、1.67元（2024年EPS上调0.03元）。 考虑公司即将进入港股通，流动性释放有望带动估值提升，参考化妆品板块估值及公司成长性、稀缺性，给予2023年PE45x。 上调目标价至64.72港币，维持“增持”评级。 重组胶原市场潜力与港股通机遇 公司即将于3月13日纳入港股通，作为重组胶原龙头有望受益于成分渗透率提升带来的流动性释放和估值抬升。 根据沙利文数据，2021年敷料、功效护肤、轻医美终端市场规模分别为308亿元、259亿元、424亿元，同比增速分别为32%、42%、28%，市场增长迅速。 重组胶原合计渗透率约9%，仍处于导入期，具有修复、抗衰等多功能，且人体同源、小分子卖点突出，有望迎来需求爆发。 公司在重组胶原领域深耕20年，拥有深厚的技术积累、品牌和产品积淀，将受益于行业需求的旺盛。 化妆品业务线上高速增长 在扩品和低基数效应下，公司旗下可复美、可丽金两大美妆品牌线上业务实现快速增长，且体量尚小，成长空间充足。 可复美定位敏感肌修复，复购率较高，2022年胶原棒精华新品表现良好，预计收入占比已达双位数；舒舒贴、胶原乳等新品有望发力。 可丽金定位抗衰，爆品胶原大魔王在抖音平台持续放量。 据淘系数据估算，“38”期间可复美、可丽金品牌天猫官方旗舰店GMV较去年3月整月完成度分别约为200%和100%+，在护肤大盘整体表现较弱的背景下，增长表现亮眼。 医美产品线与未来增长驱动 医美市场对新品接受度较高，重组胶原蛋白因其同源性及可直接补充人体胶原蛋白的特性，已成为市场热点。 公司重组胶原蛋白医美三类械产品有望于2024年Q1取证，该产品具有稀缺性。 看好在化妆品业务高成长兑现后，医美业务能够接力发力，管线拓展将进一步打开公司成长空间。 潜在风险提示 行业增速放缓。 市场竞争加剧。 政策法规变化风险。 新品市场表现不及预期。 总结 巨子生物作为重组胶原领域的领先企业，其化妆品业务通过产品创新和渠道拓展实现了线上高速增长，尤其在“38”期间表现突出。公司在重组胶原市场中占据有利地位，该市场渗透率低且增长迅速。未来，随着重组胶原蛋白医美三类械产品有望于2024年Q1获批，将为公司提供新的增长动力。此外，公司即将纳入港股通，预计将有效提升股票流动性并带动估值进一步提升。基于上述积极因素，报告维持“增持”评级，并上调目标价至64.72港币，预计公司未来几年营收和净利润将保持强劲增长。