中心思想 疫苗市场结构性变化与增长驱动 2024年前三季度，中国疫苗市场呈现出显著的结构性变化和差异化增长态势。带状疱疹疫苗批签发量实现爆发式增长，重组带疱疫苗和减毒活带疱疫苗同比增幅分别高达311%和128%，显示出该领域巨大的市场潜力和渗透率提升空间。狂犬疫苗（Vero细胞）和流感疫苗（三价产品）批签发量也保持稳健增长，其中三价流感疫苗占比显著提升，反映了市场对特定疫苗产品的需求变化和批签发节奏的提前。 高价次疫苗主导与低价次产品承压 在HPV疫苗市场，九价HPV疫苗批签发量持续小幅增长，而四价和二价HPV疫苗批签发量则出现大幅下滑，同比降幅分别达到94%和85%。这表明随着九价HPV疫苗适用年龄范围的扩大，市场正加速向高价次产品集中，低价次产品面临严峻的市场竞争压力。此外，肺炎疫苗（PCV13和PPV23）批签发量受新生儿数量下降等因素影响，整体呈现下滑趋势，进口产品在PCV13市场中的占比有所提升，进一步加剧了市场竞争。 主要内容 2024年Q3疫苗批签发概况 2024年第三季度及前三季度，中国疫苗批签发市场呈现多元化趋势。带状疱疹疫苗批签发量持续高速增长，其中重组带疱疫苗Q3同比增长175%，前三季度同比增长311%；减毒活带疱疫苗Q3同比增长100%，前三季度同比增长128%。HPV疫苗市场则出现分化，九价HPV疫苗Q3同比增长19%，前三季度同比增长3%，而四价和二价HPV疫苗批签发量大幅下滑，前三季度分别同比下滑94%和85%。狂犬疫苗批签发量整体增长，人二倍体细胞狂苗Q3同比增长41%，Vero细胞狂苗Q3同比增长55%。流感疫苗批签发节奏提前，三价流感疫苗前三季度同比增长140%，占比显著提升。肺炎疫苗批签发量整体下滑，13价肺炎疫苗前三季度同比下滑7%，23价肺炎疫苗同比下滑30%。Hib多联苗、流脑疫苗、吸附破伤风疫苗和水痘疫苗批签发量则呈现小幅波动或增长。 带状疱疹疫苗：高增长与市场潜力 产品渗透率低但批签发快速增长 带状疱疹疫苗市场在2024年前三季度表现出强劲的增长势头。重组带状疱疹疫苗（如GSK的Shingrix）共批签发37批次，同比大幅增长311%；减毒活带状疱疹疫苗（如百克生物的感维）共批签发41批次，同比增长128%。仅在2024年第三季度，重组带疱疫苗批签发11批次，同比增长175%；减毒活带疱疫苗批签发16批次，同比增长100%。尽管该产品在我国中老年群体中的渗透率仍较低，且疫苗价格相对高昂，但批签发数据的快速增长表明市场对带状疱疹疫苗的需求正在迅速释放，产品认知度和接种意愿有所提升。 企业竞争格局与季度表现 从企业端来看，GSK（由智飞生物在中国大陆独家经销和联合推广）的重组带疱疫苗在2024年前三季度批签发37批次，其中Q1、Q2、Q3分别批签发13、13、11批次。百克生物的减毒活带疱疫苗同期批签发41批次，其中Q1、Q2、Q3分别批签发14、11、16批次。两类带疱疫苗合计批签发78批次，同比增长189%，显示出市场整体的活跃度。月度数据显示，重组带疱疫苗批签发集中在部分月份，而减毒活带疱疫苗几乎每月均有批签发，体现了不同的生产和供应节奏。 HPV疫苗：九价主导与低价次承压 九价HPV疫苗小幅增长，低价次产品大幅下滑 2024年前三季度，HPV疫苗市场呈现出明显的结构性变化。九价HPV疫苗共批签发100批次，同比小幅增长3%；而四价HPV疫苗仅批签发2批次，同比大幅下滑94%；二价HPV疫苗共批签发51批次，同比大幅下滑85%。这一下滑趋势在第三季度尤为显著，四价HPV疫苗无批签发，二价HPV疫苗同比下滑63%。主要原因是九价HPV疫苗适用年龄范围扩大至9-45岁后，对低价次HPV疫苗的终端销售造成了显著压力，消费者更倾向于选择覆盖病毒型别更广的高价次产品。 企业市场份额与竞争态势 在企业竞争方面，默沙东（由智飞生物在中国大陆经销与共同推广）的九价HPV疫苗占据市场主导地位，2024年前三季度批签发100批次，其中Q1、Q2、Q3分别批签发24、38、38批次。低价次疫苗方面，默沙东的四价HPV疫苗累计批签发2批次，万泰生物的二价HPV疫苗累计批签发34批次，沃森生物的二价HPV疫苗累计批签发12批次，均出现大幅下滑。这反映出九价HPV疫苗的扩龄策略对整个HPV疫苗市场格局产生了深远影响，加速了市场向高价次产品的集中。 狂犬疫苗：Vero细胞仍为主流，新产品加速 Vero细胞狂苗占据主导，人二倍体细胞狂苗加速放量 2024年前三季度，狂犬疫苗市场批签发总量达到577批次，同比增长10%。其中，Vero细胞狂犬疫苗仍是市场主流，共批签发507批次，同比增长14%；人二倍体细胞狂犬疫苗共批签发58批次，同比增长12%。第三季度，人二倍体细胞狂苗批签发31批次，同比增长41%；Vero细胞狂苗批签发227批次，同比增长55%，显示出市场需求的持续增长。一代狂犬疫苗（地鼠肾细胞&鸡胚细胞）批签发量进一步放缓，仅在Q3批签发12批次。 企业竞争格局与新产品表现 从企业竞争来看，康泰生物的人二倍体细胞狂犬疫苗自2024年4月首获批签发后，在Q2、Q3批签发批次维持相对高位，分别为14批次和19批次。康华生物同期累计批签发25批次，同比下滑52%，可能存在一定库存压力。Vero细胞狂犬疫苗方面，成大生物以217批次（同比增长42%）位居批签发量首位，长春所、辽宁依生生物等企业也实现了显著增长。这表明Vero细胞狂苗市场竞争激烈，同时新进入的人二倍体细胞狂苗产品正在逐步扩大市场份额。 流感疫苗：批签发节奏有所提前，三价流感疫苗占比提升 批签发节奏提前，三价流感疫苗占比显著提升 2024年前三季度，流感疫苗共批签发373批次，同比增长18%。其中，四价流感病毒灭活疫苗共批签发215批次，同比下滑13%；三价流感病毒灭活疫苗共批签发151批次，同比大幅增长140%；冻干鼻喷流感减毒活疫苗共批签发7批次，同比持平。值得注意的是，四价流感灭活疫苗的批签发批次占比从2023年的77%下降至2024年前三季度的58%，而三价流感灭活疫苗的占比则从21%提升至40%，显示出市场对三价产品的需求回升。月度数据显示，2024年流感疫苗批签发节奏有所提前，四价流感疫苗集中在5-7月，三价流感疫苗集中在6-9月。 企业市场份额与产品结构变化 在企业竞争方面，2024年前三季度，华兰疫苗、科兴生物、赛诺菲巴斯德的四价流感灭活疫苗批签发批次排名前三。三价流感灭活疫苗方面，复星雅立峰、科兴生物、长春所的批签发批次排名前三，其中复星雅立峰实现从无到有的显著增长。三价流感疫苗占比的提升可能与市场策略调整、价格优势或特定人群需求有关，反映了流感疫苗市场产品结构的动态变化。 肺炎疫苗：PCV13批签发同比略有下滑，进口产品占比提升 批签发量整体下滑，受新生儿数量影响 2024年前三季度，肺炎疫苗批签发量整体呈现下滑趋势。13价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV13）共批签发63批次，同比下滑7%；23价肺炎球菌多糖疫苗（PPV23）共批签发38批次，同比下滑30%。第三季度，PCV13批签发19批次，同比下滑24%；PPV23批签发10批次，同比下滑52%。这一下滑主要受新生儿数量下降等宏观因素影响，导致儿童疫苗需求减少。 企业竞争与进口产品优势 在企业竞争方面，辉瑞的PCV13在2024年前三季度批签发23批次，同比增长188%，显示出进口产品在市场中的竞争力有所增强。康泰生物和沃森生物的PCV13批签发批次分别为22批次和18批次，其中沃森生物同比下滑60%。PPV23方面，康泰生物、成都所、沃森生物的批签发批次排名前三。尽管国内企业在PCV13和PPV23市场均有布局，但进口产品在PCV13市场的份额提升，表明市场竞争依然激烈。 Hib多联疫苗：24Q1-3 四联苗及五联苗批签发同比小幅增长 四联苗与五联苗批签发稳健增长 2024年前三季度，Hib多联疫苗市场保持稳健增长。DTaP-Hib四联疫苗共批签发24批次，同比增长4%；DTaP-IPV-Hib五联疫苗共批签发78批次，同比增长11%。合计批签发102批次，同比增长10%。第三季度，四联苗批签发10批次，同比下滑33%；五联苗批签发29批次，同比增长38%。尽管四联苗在Q3有所下滑，但前三季度整体仍保持增长。 企业市场表现 从企业端来看，康泰生物的四联苗在2024年前三季度批签发24批次，其中Q1、Q2、Q3分别批签发6、8、10批次，呈现季度间环比持续增长的态势。赛诺菲的五联苗同期批签发78批次，其中Q1、Q2、Q3分别批签发17、32、29批次。这表明Hib多联疫苗市场需求相对稳定，主要由少数几家企业主导。 流脑疫苗：24Q1-3 MCV4批签发同比持平，MPSV2增长较快 MPSV2占据主导地位并快速增长 2024年前三季度，流脑疫苗共批签发341批次，同比下滑1%。其中，AC群流脑多糖疫苗（MPSV2）批签发259批次，同比增长26%，继续占据流脑疫苗批签发批次的主要份额。ACYW135群流脑多糖结合疫苗（MCV4）批签发12批次，同比持平；ACYW135群流脑多糖疫苗（MPSV4）批签发22批次，同比下滑67%；AC群流脑多糖结合疫苗（MCV2）批签发31批次，同比下滑33%。 企业竞争与产品结构 在企业竞争方面，康希诺的MCV4在2024年前三季度批签发12批次，同比持平。MPSV4批签发批次最多的企业为沃森生物。MCV2批签发批次实现同比增长的企业为智飞生物和康希诺，其中智飞生物批签发16批次，同比增长220%，康希诺批签发6批次，同比增长200%。MPSV2批签发批次最多的企业为沃森生物，累计批签发154批次，同比增长31%。武汉所的A群流脑多糖疫苗（MPSV-A）批签发17批次，同比增长21%。流脑疫苗市场产品种类繁多，各企业在不同细分产品上表现各异。 吸附破伤风疫苗：24Q1-3批签发同比小降，欧林生物批次数领先 批签发量小幅下滑，月度趋势震荡上行 2024年前三季度，吸附破伤风疫苗共批签发27批次，同比下滑10%。第三季度批签发16批次，同比持平。月度数据显示，2024年3-9月批签发批次整体呈现震荡上行趋势，其中7-9月分别批签发6、6、4批次。 企业市场份额 从企业端来看，欧林生物的产品批签发批次最高，2024年前三季度累计批签发21批次，同比下降19%，其中Q1、Q2、Q3分别批签发2、6、13批次，Q3批签发量显著提升。武汉所的产品同期共批签发6批次，同比增长100%，显示出较快的增长势头。 水痘疫苗：24Q1-3批签发同比增长，百克生物批次数居首 批签发量同比增长，受新生儿数量影响 2024年前三季度，水痘疫苗共批签发234批次，同比增长8%。第三季度批签发79批次，同比下滑7%。尽管受到新生儿数量下滑等因素影响，但水痘疫苗批签发量仍保持小幅增长。月度数据显示，2024年Q1批签发批次较高，4月低点后5-8月呈现震荡上行趋势。 企业竞争格局与新进入者 在企业竞争方面，百克生物的产品批签发批次最高，2024年前三季度累计批签发72批次，同比下降3%，其中Q1、Q2、Q3分别批签发30、17、25批次。长春祈健批签发44批次，同比增长267%，表现出强劲的增长。康泰生物的水痘减毒活疫苗于2024年4月获得药品注册证书，并于7月获得首批批签发，成为市场新进入者，未来可能对市场格局产生影响。 风险提示 本报告提示了三项主要风险： 批签发数据披露滞后的风险： 由于各地方检验所数据披露存在不定期滞后，可能导致统计数据与实际情况存在偏差。 疫苗销售不及预期的风险： 批签发数据仅代表产品获得销售资格，若宏观经济、产业政策、市场环境等不利变化导致疫苗销售不及预期，将影响相关公司盈利能力。 国家监管政策变化的风险： 疫苗行业受国家严格监管，政策变化可能导致部分公司研发、生产、流通制度不再符合要求，从而带来生产经营风险。 总结 2024年前三季度中国疫苗市场呈现出显著的结构性变化和差异化增长。带状疱疹疫苗市场表现最为亮眼，批签发量实现爆发式增长，反映出其巨大的市场潜力和渗透率提升空间。HPV疫苗市场则加速向高价次产品集中，九价HPV疫苗持续增长，而低价次产品面临严峻挑战。狂犬疫苗市场Vero细胞产品仍为主流，同时人二倍体细胞狂苗等新产品正在加速放量。流感疫苗批签发节奏提前，三价流感疫苗占比显著提升，显示出市场需求的动态调整。 然而，肺炎疫苗批签发量受新生儿数量下降等因素影响整体下滑，进口产品在PCV13市场中的份额有所提升。Hib多联疫苗和水痘疫苗市场保持稳健增长，而流脑疫苗市场则呈现出MPSV2快速增长、其他产品波动的局面。吸附破伤风疫苗批签发量小幅波动。 总体而言，中国疫苗市场在创新产品和高价次产品驱动下展现出增长活力，但同时也面临宏观环境变化（如新生儿数量下降）和市场竞争加剧带来的挑战。企业需密切关注市场需求变化、产品结构调整以及政策监管风险，以适应不断演变的行业格局。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著提升 锦波生物在2024年前三季度及单三季度均实现了营业收入和归母净利润的爆发式增长，其中前三季度营收达到9.88亿元，同比增长91.16%，归母净利润5.20亿元，同比增长170.42%，主要得益于医疗器械收入的显著增长。 公司盈利能力大幅提升，前三季度归母净利率达到52.63%，同比提升15.49个百分点，毛利率高达92.41%，同比提升2.47个百分点。同时，销售、管理和研发费用率均持续优化，显示出公司高效的运营管理能力。 核心竞争力强化与未来发展潜力 锦波生物积极展现中国原创科技实力，通过参与国内外学术会议和展会，提升了公司及其产品的全球影响力。其自主研发的重组人源化胶原蛋白产品在生物材料与化妆品原料领域取得突破，并荣获多项创新大奖，成功应用于化妆品行业，引领全球美妆原料创新。 公司持续深化产学研融合，与知名高校及研究机构合作，获批建设省级重点实验室，并拥有多名全球顶尖科学家，为未来的技术创新和成果转化奠定了坚实基础，有望进一步增强其在行业中的技术领先优势。 主要内容 2024年第三季度业绩概览 2024年前三季度财务表现： 实现营业收入9.88亿元，同比大幅增长91.16%，主要驱动因素为医疗器械收入的强劲增长。 归属于母公司股东的净利润达到5.20亿元，同比激增170.42%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为5.11亿元，同比增长178.14%，显示核心业务盈利能力显著增强。 经营活动产生的现金流量净额为5.43亿元，同比大幅增长198.12%，现金流状况健康。 2024年单三季度财务表现： 实现营业收入3.86亿元，同比增长92.07%。 归属于母公司股东的净利润为2.10亿元，同比增长153.96%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为2.07亿元，同比增长158.51%。 盈利能力与费用结构优化 2024年前三季度盈利能力与费用率： 归母净利率达到52.63%，同比提升15.49个百分点，显示净利润转化效率显著提高。 毛利率高达92.41%，同比提升2.47个百分点，反映产品盈利能力持续增强。 销售费用率优化至17.41%，同比下降3.87个百分点。 管理费用率下降至8.40%，同比下降3.01个百分点。 研发费用率降至4.35%，同比下降7.45个百分点，表明研发投入效率提升或规模效应显现。 2024年单三季度盈利能力与费用率： 归母净利率为54.40%，同比提升13.11个百分点。 毛利率为93.52%，同比提升2.48个百分点。 销售费用率降至16.58%，同比下降5.31个百分点。 管理费用率降至6.99%，同比下降3.45个百分点。 研发费用率降至4.92%，同比下降5.03个百分点。 创新驱动与市场拓展策略 积极展现中国原创理论： 公司通过参与第24届投洽会、山西医师协会妇产科分会及广西医师协会年会等国内外重要学术会议和展会，积极展示前沿技术和优质产品，吸引了广泛关注，有效提升了公司及其产品的全球影响力。 生物材料与化妆品原料领航创新： 自主研发的重组人源化胶原蛋白产品在多个学术平台亮相，荣获“PCT 2024 技术创新奖”、“十佳原料奖”等荣誉，并成功应用于化妆品行业，引领全球美妆原料创新方向，满足消费者对高品质和安全性日益增长的需求。 产学研深度融合持续推进： 公司与复旦大学等知名研究机构保持密切合作，共同推进产学研深度融合。 锦波生物功能蛋白山西省重点实验室获批建设，与四川大学、山西医科大学、太原理工大学联合共建，汇聚多方优势资源，推动“产、学、研、用”一体化发展。 公司科研团队中多名成员跻身全球2%顶尖科学家行列，为未来技术创新奠定坚实基础，有望加速技术成果转化，增强行业技术领先优势。 投资评级与未来展望 投资建议： 国投证券维持锦波生物“买入-A”的投资评级，并给出6个月目标价271.73元。 业绩预测： 预计公司2024年至2026年的收入增速分别为71.7%、34.7%、30.5%，净利润增速分别为129.2%、29.0%、30.4%，显示出突出的成长性。 估值： 目标价相当于2024年35倍的动态市盈率。 财务指标预测： 预计2024年净利润率将达到51.3%，净资产收益率（ROE）为47.8%，投资资本回报率（ROIC）为160.0%，显示出强劲的盈利能力和资本效率。 风险因素提示 市场竞争加剧： 生物医药和化妆品赛道竞争日益激烈，可能对公司市场份额和盈利能力造成影响。 产品推广不及预期： 新产品或现有产品的市场推广效果若未达预期，可能影响收入增长。 终端控价风险： 行业政策或市场环境变化可能导致产品终端价格受限，影响利润空间。 产品审批进度不及预期： 新产品或新适应症的审批过程若遇阻或延期，可能影响产品上市和市场拓展计划。 总结 锦波生物在2024年第三季度展现出卓越的财务表现，营业收入和归母净利润均实现高速增长，尤其在医疗器械领域表现突出。公司盈利能力显著提升，毛利率和净利率双双走高，同时通过精细化管理有效优化了各项费用率。在战略层面，锦波生物积极发挥中国原创科技的引领作用，其重组人源化胶原蛋白产品在生物材料和化妆品原料市场取得显著创新成果和市场认可。通过深化产学研合作，公司持续强化技术创新能力和核心竞争力。国投证券维持“买入-A”评级，并基于对公司未来收入和净利润的乐观预测，给出了明确的目标价，凸显了其强劲的成长潜力和投资价值。尽管面临市场竞争、产品推广和审批等风险，锦波生物凭借其强大的研发实力、优化的运营效率和前瞻性的市场布局，有望在生物医药和化妆品赛道持续保持领先地位。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 川宁生物在2024年前三季度实现了显著的业绩高增长，营业收入和归母净利润分别同比增长24.43%和68.07%。公司盈利能力全面提升，毛利率和净利率均有大幅增长，主要得益于核心医药中间体的量价齐升、持续的工艺优化带来的降本增效，以及有效的费用管控。 医药中间体市场景气度持续向好 报告指出，公司三大核心医药中间体（头孢中间体、青霉素类中间体、硫氰酸红霉素）的市场景气度良好，价格趋势积极。头孢中间体因市场紧缺需求增加而价格恢复，青霉素类中间体受益于国内稳定格局和海外竞争有限，硫氰酸红霉素则保持稳定需求和满产满销状态。这些因素共同支撑了公司未来的持续增长预期。 主要内容 2024年前三季度业绩概览 营业收入与净利润显著增长 2024年前三季度，川宁生物实现营业收入44.56亿元，同比增长24.43%。归属于母公司股东的净利润达到10.76亿元，同比大幅增长68.07%。扣除非经常性损益的净利润为10.75亿元，同比增长68.15%，显示出公司核心业务的强劲增长势头。 盈利能力指标全面优化 报告期内，公司毛利率达到35.82%，同比提升5.89个百分点，反映了产品盈利能力的增强。期间费用率下降0.63个百分点至5.09%，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率均得到有效控制或优化。净利率显著提升6.27个百分点至24.14%，表明公司整体盈利水平持续改善。 单季度表现与市场趋势 第三季度业绩稳健增长 2024年第三季度，公司实现营业收入12.61亿元，同比增长8.31%。归母净利润为3.10亿元，同比增长24.20%。扣非净利润为3.09亿元，同比增长25.40%。尽管环比有所下降，但同比增速依然保持良好，显示出公司业务的韧性。 毛利率持续改善反映市场向好 第三季度毛利率为37.11%，同比提升3.98个百分点，环比也提升了0.99个百分点。这一持续改善的毛利率趋势，一定程度上反映了医药中间体价格有望维持良好态势，为公司未来业绩提供了积极信号。 核心医药中间体市场分析 头孢中间体：供需紧张，价格回升 根据公司9月份投资者关系记录，头孢中间体市场处于紧缺状态，需求量明显增加，驱动其景气度提升，价格逐步恢复并有望持续向好。 青霉素类中间体：格局稳定，竞争有限 青霉素类中间体价格有望延续良好势头。主要原因在于国内市场格局稳定，且印度新增产能短期内难以形成较强竞争力，为公司产品提供了有利的市场环境。 硫氰酸红霉素：需求旺盛，成本优势 硫氰酸红霉素需求稳定，公司基本处于满产满销状态，预计未来价格有望维持目前区间。此外，公司通过持续优化生产工艺，有望进一步提升成本优势。 投资建议与风险提示 维持“买入-A”评级及目标价 国投证券维持川宁生物“买入-A”的投资评级，并设定6个月目标价为15.91元。预计公司2024年至2026年的收入增速分别为24.31%、12.99%、7.94%，净利润增速分别为50.37%、20.33%、13.05%，对应2024年25倍的动态市盈率。 潜在风险因素分析 报告提示了多项风险，包括中间体行业景气度下行的风险、海外新增产能可能带来的影响，以及终端需求不及预期的风险，提醒投资者关注。 财务预测与估值 收入与净利润增长预测 根据预测，公司营业收入将从2023年的48.23亿元增长至2026年的73.12亿元，净利润将从2023年的9.41亿元增长至2026年的19.24亿元。净利润率预计将从2023年的19.5%提升至2026年的26.3%。 关键财务指标与估值水平 预测显示，公司每股收益（EPS）将从2023年的0.42元增长至2026年的0.87元。市盈率（PE）预计将从2023年的34.5倍下降至2026年的16.8倍，市净率（PB）从4.7倍下降至3.4倍。净资产收益率（ROE）预计将从2023年的13.5%提升至2026年的20.3%，投资资本回报率（ROIC）将从12.8%提升至28.1%，显示出公司盈利能力和资本效率的持续优化。 总结 川宁生物在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长和显著的盈利能力提升，主要得益于核心医药中间体市场的量价齐升、工艺优化带来的成本优势以及有效的费用管控。公司三大医药中间体市场景气度良好，价格趋势积极，为未来持续增长奠定了基础。国投证券维持“买入-A”评级，并基于积极的财务预测和估值分析，设定了15.91元的目标价，但同时提示了行业景气度下行、海外产能影响及终端需求不及预期等潜在风险。

中心思想 中国血制品市场稳健增长，核心产品表现亮眼 2024年前三季度，中国血制品市场整体呈现稳健的增长态势，主要产品批签发量持续提升。特别是人血白蛋白、狂犬病人免疫球蛋白（狂免）、人凝血因子Ⅷ和人凝血因子Ⅸ等核心品种，其批签发量同比均实现显著增长，显示出市场需求的强劲韧性与扩张潜力。9月份单月数据进一步印证了这一趋势，白蛋白和静注人免疫球蛋白（静丙）的批签发量均实现同比大幅增长，预示着市场活力的持续增强。 行业增长驱动与潜在风险并存 市场增长的驱动力主要来源于进口白蛋白和国产白蛋白的协同发展，以及特免类产品中狂免和凝血因子类产品需求的持续提升。头部企业在各细分市场中占据主导地位，竞争格局相对稳定。然而，报告也专业地提示了多重潜在风险，包括批签发数据披露滞后、血液制品销售不及预期、原材料（健康人血浆）供应不足、国家政策变化以及产品安全性等，这些因素可能对行业的未来发展构成挑战，需要投资者和企业持续关注并采取应对措施。 主要内容 2024年9月血制品批签发总体情况 2024年9月及1-9月，中国血制品市场批签发数据呈现出多样化的增长态势，主要产品类别表现如下： 白蛋白批签发量持续增长： 2024年9月，国产白蛋白批签发190批次，同比增长13%；进口白蛋白批签发343批次，同比增长34%。 2024年1-9月累计，国产白蛋白批签发1313批次，同比增长6%；进口白蛋白累计批签发2760批次，同比增长9%。这表明，无论是国产还是进口白蛋白，市场需求均保持稳定增长，尤其进口产品增速更快。 静丙与肌丙批签发表现分化： 2024年9月，静丙批签发144批次，同比增长19%；肌丙批签发7批次，同比增长133%。9月单月静丙和肌丙均实现显著增长。 然而，2024年1-9月累计，静丙批签发1009批次，同比下滑7%；肌丙累计批签发65批次，同比增长5%。静丙累计批签发量的下滑值得关注，但9月的回暖可能预示着后续的改善。 特免产品批签发差异显著： 2024年9月，乙型肝炎人免疫球蛋白（乙免）批签发2批次，同比下滑60%；破伤风人免疫球蛋白（破免）批签发22批次，同比增长57%；狂犬病人免疫球蛋白（狂免）批签发25批次，同比增长127%；组织胺人免疫球蛋白（组免）批签发4批次，同比增长33%。 2024年1-9月累计，狂免同比增长48%，组免同比增长30%，乙免同比增长5%，破免同比下滑1%。狂免和组免表现出强劲的增长势头，而乙免和破免则相对平稳或略有波动。 凝血因子类产品批签发强劲增长： 2024年9月，人凝血因子Ⅷ批签发48批次，同比增长33%；人凝血酶原复合物（PCC）批签发24批次，同比增长20%；人纤维蛋白原（纤原）批签发38批次，同比增长46%；人凝血因子Ⅸ批签发14批次，同比增长75%。所有凝血因子类产品在9月均实现大幅增长。 2024年1-9月累计，人凝血因子Ⅷ同比增长24%，人凝血因子Ⅸ同比增长66%，纤原同比增长5%，PCC同比下滑20%。PCC累计批签发量有所下滑，但9月的回暖显示出积极信号。 核心产品批签发数据深度分析 白蛋白市场：进口主导与国产稳步发展 年度趋势与市场结构： 从年度数据来看，2011-2023年我国白蛋白批签发批次持续增长，复合年增长率（CAGR）为11.5%。其中，进口白蛋白的CAGR高达17.3%，远超国产白蛋白的5.5%，凸显了进口产品在过去十余年中的强劲扩张势头和市场主导地位。2024年1-9月，国产白蛋白与进口白蛋白分别获批签发1313批次、2760批次，共计4073批次，进口产品占比约68%。 月度动态与需求旺盛： 2024年以来，国产白蛋白月度批签发批次整体呈现波动上升趋势，9月共批签发190批次，为2024年以来月度批签发批次最大值，显示出国产产品供应能力的提升。进口白蛋白月度间批签发批次差异较大，但2024年以来整体维持高位震荡，1-9月月均批签发307批次，9月共批签发343批次，进一步印证了市场需求的旺盛。 企业竞争格局： 2024年1-9月，国产白蛋白批签发批次占比为32%，相较于2023年全年占比33%略有下降。在国产白蛋白生产厂家中，天坛生物、华兰生物、泰邦生物、上海莱士的批签发批次位列前四，分别为275批次、184批次、169批次、155批次，这四家企业合计占据国产白蛋白市场约60%的份额，表明市场集中度较高，头部企业竞争优势明显。 静丙市场：长期成长空间广阔 年度趋势与产品优势： 国内正常人免疫球蛋白制品主要分为静脉注射用免疫球蛋白（静丙，IVIG）和肌内注射用免疫球蛋白（肌丙，IMIG）。静丙因其允许大剂量输注、无需频繁输注、无疼痛等优势，在临床应用中更具优势。从年度数据来看，2011-2023年我国静丙批签发批次虽略有波动，但总体呈现上升趋势，CAGR为8.9%。肌丙的批签发批次则处在低位波动。2024年1-9月，我国静丙与肌丙的批签发批次分别为1009批次、65批次。 月度动态与市场回暖： 从月度数据来看，静丙2024年以来月度批签发批次整体呈现波动上升趋势，1-9月月均批签发约112批次，9月共批签发144批次，显示出市场需求的逐步回暖。肌丙2024年以来整体维持低位震荡，1-9月月均批签发约7批次，9月共批签发7批次。 企业竞争格局： 2024年1-9月，静丙共批签发1009批次。从企业端来看，天坛生物、上海莱士、泰邦生物、华兰生物四家企业占据静丙市场约59%的份额，其批签发批次分别为262批次、130批次、116批次、92批次，显示出这些企业在静丙市场的领先地位。 特免市场：品种分化明显，狂免增幅领先 年度趋势与需求变化： 特免产品市场呈现明显分化。受益于终端对破伤风人免疫球蛋白（破免）认知度的加深等因素，我国破免批签发批次在2011-2022年期间整体呈现上升趋势，CAGR高达15.5%，2023年略有下滑。狂犬病人免疫球蛋白（狂免）的批签发批次在2011年至2019年期间虽有波动但整体实现了较高增长，CAGR高达21.5%，2020-2022年期间受疫情影响略有承压，2023年同比持平。受乙肝预防与治疗手段不断完善等因素影响，我国乙型肝炎人免疫球蛋白（乙免）市场近年来需求逐渐萎缩，自2019年开始批签发批次呈现下滑趋势。2024年1-9月，我国乙免、破免、狂免分别批签发20批次、105批次、124批次。 月度动态与增长亮点： 乙免2024年以来月度批签发批次维持低位震荡，9月共批签发2批次。破免2024年1-9月月均批签发约12批次，与2023年月均批签发批次基本持平，2024年9月共批签发22批次，为2024年以来月度批签发最大值。狂免月度批签发波动较大，2024年1-9月月均批签发约14批次，较2023年月均约10批次有所增长，2024年9月共批签发25批次，为2024年以来月度批签发最大值，显示出狂免市场的强劲增长。 企业竞争格局： 2024年1-9月，远大蜀阳、华兰生物、泰邦生物、天坛生物四家企业占据乙免市场约90%的份额。华兰生物、派林生物、天坛生物、远大蜀阳四家企业占据破免市场约79%的份额。华兰生物、远大蜀阳、泰邦生物、上海莱士四家企业占据狂免市场约73%的份额，这些企业在各自特免产品领域保持领先地位。 凝血因子类市场：多产品实现增长 年度趋势与市场扩张： 从年度数据来看，2011至2023年期间，人凝血因子Ⅷ（八因子）、人凝血酶原复合物（PCC）以及人纤维蛋白原（纤原）批签发整体呈现波动增长态势，CAGR分别为12.7%、14.6%和19.6%，显示出凝血因子类产品市场的持续扩张。2024年1-9月，八因子、PCC、纤原分别批签发424批次、200批次、228批次。人凝血因子Ⅸ在2024年1-9月累计批签发106批次，同比增长66%，表现尤为突出。 月度动态与回暖迹象： 八因子月度批签发波动较大，1-9月月均批签发约47批次，较2023年月均约38批次有所增长，9月共批签发48批次。PCC 2024年1-9月月均批签发约22批次，较2023年月均约25批次略有下滑，但9月共批签发24批次，显示出回暖迹象。纤原2024年1-9月月均批签发约25批次，较2023年月均约24批次略有增长，9月共批签发38批次。 企业竞争格局： 2024年1-9月，上海莱士、华兰生物、派林生物、泰邦生物四家企业占据八因子市场约71%的份额。天坛生物、南岳生物、华兰生物、泰邦生物四家企业占据PCC市场约85%的份额。上海莱士、博雅生物、泰邦生物、华兰生物四家企业占据纤原市场约80%的份额。这些数据表明，凝血因子类产品市场同样呈现较高的集中度，主要由少数几家龙头企业主导。 总结 2024年前三季度，中国血制品市场整体呈现出积极向好的发展态势，核心产品批签发量实现显著增长，显示出行业强大的韧性和广阔的市场潜力。白蛋白市场保持稳健增长，进口产品增速领先，国产头部企业市场份额稳定。静丙市场虽累计批签发略有下滑，但9月单月数据强劲回暖，预示着未来需求的复苏。特免产品中，狂免和组免表现突出，而凝血因子类产品则普遍实现高速增长，特别是人凝血因子Ⅷ和人凝血因子Ⅸ。 行业内主要企业在各自优势产品领域保持领先地位，市场集中度较高，竞争格局相对稳定。然而，血制品行业作为国家严格监管的领域，仍面临批签发数据披露滞后、销售不及预期、原材料（健康人血浆）供应不足、国家政策变化以及产品安全性等潜在风险。这些风险因素需要企业和投资者持续关注，并采取积极的风险管理策略。 综合来看，血制品行业在稳健增长中蕴含投资机会，建议关注具备研发实力、浆站资源优势以及多元化产品布局的龙头企业，如天坛生物、派林生物、博雅生物、上海莱士、华兰生物、卫光生物、博晖创新等，以把握行业长期发展的机遇。

中心思想 国内创新药出海势头强劲 本周生物医药行业的核心观点在于国内创新药出海进程的显著加速。恒瑞医药的“双艾”组合（卡瑞利珠单抗联合甲磺酸阿帕替尼）重新获得美国FDA受理，标志着中国创新药在国际市场上的竞争力持续增强。这不仅是单一企业的突破，更是国内创新药企积极拓展海外市场、寻求国际认可的缩影。 市场活跃度与研发投入持续高涨 报告显示，本周新药板块整体活跃，多款创新药及新适应症获得国内外监管机构的批准或受理，IND（新药临床试验申请）和NDA（新药上市申请）数量均保持较高水平。这反映出生物医药行业在研发投入和创新产出方面的持续增长，预示着未来将有更多创新疗法惠及患者。 主要内容 本周新药行情回顾 市场表现与个股分化 在2024年10月14日至10月18日期间，新药板块呈现出显著的个股分化。涨幅前五的企业包括来凯医药（42.26%）、北海康成（25.00%）、再鼎医药（14.38%）、亚盛医药（13.30%）和和誉生物（12.87%），显示出部分创新药企的强劲增长势头。与此同时，跌幅前五的企业如药明巨诺（-16.06%）、科济药业（-15.58%）等则面临回调压力。整体而言，生物医药Ⅱ行业指数与沪深300指数相比，在近一个月内表现出0.5%的相对收益，但在近三个月和十二个月内分别有-3.6%和-20.4%的相对收益，表明行业短期内有所回暖，但长期仍面临挑战。 本周新药行业重点分析 创新药出海加速与FDA审评进展 本周行业焦点集中在恒瑞医药的卡瑞利珠单抗联合甲磺酸阿帕替尼“双艾”组合，其用于不可切除或转移性肝细胞癌患者一线治疗的生物制品许可申请（BLA）重新获得美国FDA受理。这一进展是国内创新药出海如火如荼阶段的重要体现。目前，已有包括百济神州泽布替尼与替雷利珠单抗、传奇生物西达基奥仑赛、君实生物特瑞普利单抗、和黄医药呋喹替尼以及亿帆医药艾贝格司亭α等多款创新药获得FDA批准上市，并在美国市场展现出销售放量潜力。此外，多款生物类似药也已获批或处于FDA审评阶段，预示着未来海外市场将有更多中国创新力量的参与。 本周新药获批&受理情况 审批与受理数据概览 本周国内新药审批与受理情况活跃。数据显示，共有5个新药或新适应症获批上市，包括君实生物的昂戈瑞西单抗注射液、罗氏的法瑞西单抗注射液等。在临床试验申请方面，有49个新药获批IND（新药临床试验），56个新药IND获受理。此外，本周还有11个新药NDA（新药上市申请）获受理，反映出国内创新药研发管线的持续丰富和转化效率的提升。 本周国内新药行业重点关注 国内创新药研发与审批亮点 本周国内新药行业有多个重要进展。其中，恒瑞医药的“双艾”组合BLA获FDA受理，进一步巩固其国际化布局。荣昌生物的注射用维迪西妥单抗新适应症上市申请获NMPA受理，针对HER2阳性晚期乳腺癌患者，有望为患者带来新的治疗选择。微芯生物的西格列他钠治疗非酒精性脂肪性肝炎/代谢相关性脂肪性肝炎的2期临床研究取得积极结果，其摘要入选美国肝病研究学会年会，显示出在代谢疾病领域的创新潜力。其他值得关注的进展包括远大医药的TVAX-008注射液拟纳入突破性治疗品种，湃隆生物的二代MTA协同PRMT5抑制剂GTA182获NMPA批准临床，以及长春高新子公司金赛药业的GenSci122片项目获美国FDA新药临床试验默示许可等，均体现了国内药企在不同疾病领域的创新突破。 本周海外新药行业重点关注 国际药企研发与合作动态 海外新药行业同样亮点频频。葛兰素史克控股公司ViiV Healthcare公布了其长效HIV-1衣壳抑制剂Apretude在HIV感染暴露前预防（PrEP）中的最新数据，显示其有效性超过99%，且有助于减轻患者的污名感和焦虑感。诺华与百裕制药签订了一款在研抗肿瘤小分子药物的独家许可协议，诺华将获得全球开发及商业化权利，凸显了国际合作在创新药研发中的重要性。罗氏公布了其药品Evrysdi治疗脊髓性肌萎缩症（SMA）的两年积极数据，显示大多数儿童达到关键运动里程碑并表现出与健康儿童一致的认知能力，进一步验证了该非侵入性SMA疗法的临床价值。此外，默沙东的注射用sotatercept上市申请获NMPA受理，Heidelberg Pharma的1类新药HDP-101获批临床，以及艾伯维的Vyalev获FDA批准上市等，均反映了全球生物医药研发的活跃态势。 总结 本周生物医药行业周报揭示了国内创新药出海的强劲势头，以恒瑞医药“双艾”组合获FDA受理为代表，多款国产创新药正积极走向国际市场。国内研发管线持续丰富，新药获批及受理数量保持高位，显示出行业内生增长的活力。同时，国内外药企在HIV预防、肿瘤治疗、代谢疾病和神经系统疾病等多个领域均取得了显著的研发进展和临床突破。尽管市场存在个股分化，但整体而言，生物医药行业在创新驱动下展现出持续的增长潜力和投资价值。

中心思想 创新药投融资市场回暖，美国表现突出 本报告核心观点指出，创新药领域的VC&PE投融资活动正呈现出明显的改善趋势，尤其在美国市场表现尤为突出。通过对年度、季度和月度数据的多维度分析，报告将创新药VC&PE投融资情况作为观测CXO行业景气度的先行指标，揭示了全球范围内，特别是美国市场，创新药投融资环境的积极变化。 风险与机遇并存 尽管投融资环境有所改善，报告也强调了新药研发失败、CXO行业竞争加剧以及订单增长不及预期等潜在风险。这表明在市场回暖的背景下，投资者和行业参与者仍需保持审慎，关注行业发展中的不确定性因素。 主要内容 创新药VC&PE投融资概览 本报告旨在通过分析创新药VC&PE投融资情况，前瞻性地观测CXO行业的景气度变化。数据显示，2024年9月美国市场创新药VC&PE投融资改善明显，成为整体市场回暖的重要信号。 分维度数据分析 1. 2024 年 9 月美国市场创新药VC&PE 投融资改善明显 年度维度观察：2024H1 全球创新药VC&PE 投融资情况有所改善 2024年上半年，全球创新药VC&PE投融资金额同比下降2.35%，但与去年同期相比，同比改善了27.73个百分点。 同期，美国创新药VC&PE投融资金额同比增长15.51%，同比改善高达54.88个百分点，已恢复正增长，改善情况尤为显著。 季度维度观测：2024Q3 全球市场创新药VC&PE 投融资环比略有改善 2024年第三季度，全球创新药VC&PE投融资金额同比下降2.68%，美国同比下降1.86%，国内同比下降33.72%。 值得注意的是，全球创新药VC&PE投融资金额在2024年第三季度环比2024年第二季度提升了3.87个百分点，显示出季度性的积极变化。 月度维度观测：2024 年 9 月美国市场创新药VC&PE 投融资改善明显 2024年9月，全球创新药VC&PE投融资金额同比下降0.22%。 美国市场表现强劲，投融资金额同比增长18.81%。 国内市场则面临较大挑战，投融资金额同比下降65.39%。 2. 风险提示 新药研发失败风险： 存在因原材料供应、监管政策变化等因素导致新药研发失败的可能性，尽管合同有约定，仍可能面临退款风险。 CXO 行业竞争加剧风险： 其他CXO公司可能进入多肽、ADC、中药等高景气度领域，导致市场竞争压力增加。 订单增长不及预期风险： 若新药研发投入放缓，可能导致CXO公司的订单增长未能达到预期。 总结 本报告通过对创新药VC&PE投融资数据的深入分析，揭示了2024年以来全球创新药投融资市场呈现出回暖趋势，其中美国市场表现尤为突出，其投融资额已恢复正增长，并持续改善。尽管全球和国内市场在某些时间维度上仍面临同比下降，但全球市场已出现环比改善的积极信号。这些投融资数据被视为CXO行业景气度的先行指标，预示着行业未来可能面临的机遇。然而，报告也强调了新药研发失败、CXO行业竞争加剧以及订单增长不及预期等潜在风险，提醒市场参与者在把握机遇的同时，需警惕并管理相关风险。

中心思想 战略收购强化区域布局与业绩增长 本报告核心观点指出，新里程（002219.SZ）通过收购重庆新里程医疗管理有限公司100%股权，以3.2亿元人民币的价格，有效补充并强化了其在西南地区的医疗服务网络。此次收购标的包含重庆4家核心医院，其估值合理公允，并预计将直接增厚上市公司业绩。 控股股东资产注入的“第一枪” 此次收购被视为控股股东优质医疗资产注入上市公司的“第一枪”。鉴于控股股东旗下拥有近30家二级及以上医院、总床位数达2万张的庞大医疗资产，未来有望加速注入上市公司，持续完善其医疗服务网络布局，并为上市公司带来显著的成长性。 主要内容 事件：收购重庆新里程，拓展西南医疗网络 新里程于2024年10月16日公告，拟以3.2亿元人民币收购控股股东实控的北京新里程康养产业集团有限公司旗下的重庆新里程医疗管理有限公司100%股权。重庆新里程的核心业务主体为重庆金易医院、盛景医院、百鞍医院和康华医院等4家医院。 收购标的财务与估值分析 重庆新里程在2023年度实现营业收入3.15亿元，含供应链净利润405万元；2024年1-7月营业收入2.04亿元，含供应链净利润999万元，显示出良好的增长态势。截至2024年7月，重庆新里程净资产账面价值为2.42亿元，收购PB估值约1.32倍，PS估值约1倍，与同行业相比估值合理公允。此次收购将有效补充上市公司在西南地区的医疗服务网络，并直接增厚业绩。 打造区域医疗机构集团，控股股东资产注入打响“第一枪” 本次收购完成后，新里程在川渝地区的总床位数量将达到近2000张，与上市公司旗下崇州二医院等医疗机构形成协同效应。公司测算，未来5年重庆新里程收入将保持双位数增长，并计划在未来3年内将重庆区域打造成为8-10亿元规模的区域医疗集团。 控股股东资产注入的战略意义 控股股东在全国控股管理近30家二级及以上医院，总床位数达2万张，是上市公司资产规模的2倍左右。根据2022年6月重整完成后的计划，控股股东将在5年内优先将盈利能力好的优质医疗资产注入上市公司。本次收购标志着控股股东资产注入计划的正式启动，预计随着政策红利和融资环境改善，优质医疗资产注入将加速，进一步完善上市公司医疗服务网络布局并增厚业绩。 投资建议 在不考虑重庆新里程并表的情况下，预计公司2024-2026年营业收入分别为40.10亿元、43.99亿元、48.29亿元，归母净利润分别为1.22亿元、2.24亿元、3.00亿元。考虑到股权激励摊销费用影响，2024年全年经营性归母净利润预计约2.3亿元。鉴于控股股东优质医疗资产注入带来的高成长性，给予公司“买入-A”的投资评级，6个月目标价为3.37元。 风险提示 报告提示了多项风险，包括控股股东资产注入不及预期、资本市场融资环境变化、医保支付改革政策风险以及医药板块品种集采降价的风险。 总结 新里程此次以3.2亿元收购重庆新里程100%股权，不仅以合理公允的价格获得了4家核心医院，有效拓展了其在西南地区的医疗服务网络，更重要的是，此次收购打响了控股股东优质医疗资产注入上市公司的“第一枪”。在控股股东庞大医疗资产的背景下，未来有望加速资产注入，持续完善上市公司医疗服务网络布局，并显著增厚业绩，为公司带来高成长性。报告维持“买入-A”评级，并设定6个月目标价3.37元，但同时提示了资产注入、融资环境、医保政策及集采降价等潜在风险。

中心思想 印尼生物柴油掺混增长的战略驱动与挑战 本报告深入分析了印度尼西亚生物柴油掺混比例持续增长的潜力及其背后的驱动因素与面临的挑战。核心观点指出，印尼生物柴油的推广是其应对国内原油产量持续下滑、炼厂产能不足、柴油消费量激增以及减少对外能源依存度的关键战略。通过建立完善的棕榈油产业基金（BPDPKS）支持机制，印尼成功弥补了生物柴油与石化柴油的价差，有效刺激了生物柴油的产销增长，并显著降低了柴油的进口依存度。 关键数据洞察与政策展望 报告通过详尽的数据分析，揭示了印尼原油、柴油和汽油市场的供需失衡现状，以及生物柴油在其中扮演的日益重要的角色。尽管面临全球反倾销政策、国内基础设施升级需求以及棕榈油价格波动对基金收入的影响等挑战，印尼政府的坚定政策导向、新任总统的明确承诺以及BPDPKS基金充裕的现金储备，均预示着生物柴油掺混比例（如B40和B50）仍有巨大的增长空间。然而，实际推进速度将受制于技术测试、设备升级和基础设施完善的周期。 主要内容 印尼原油与炼厂情况 原油产量下滑与进口依赖加剧 印度尼西亚的原油产量呈现持续下滑态势，主要原因在于投资和勘探力度不足。数据显示，2000年原油产量为7100万吨，到2023年已降至3000万吨，降幅高达57.3%。原油产量的下降直接导致出口量锐减，从2000年的3000万吨降至2023年的300万吨，降幅达90.4%。与此同时，印尼国内原油需求量保持相对稳定，2000年为4900万吨，2023年为4500万吨。由于产量大幅下降而需求稳定，印尼自2013年起转变为原油净进口国，对外依存度不断攀升，2023年已达到34%。原油进口量从2000年的1100万吨增至2023年的1800万吨，增幅为68.4%。 炼厂产能瓶颈 印尼的原油精炼产能自2014年以来呈现稳定下降趋势，并未实现扩张。2014年精炼原油产能为5762万吨，2023年为5732万吨。由于产能停滞，国内汽柴油等石化精炼产品的产量也未能扩张，导致炼油能力不足以应对日益增长的石油产品需求，印尼石油产品进口量因此保持在较高水平。 印尼柴油与汽油市场分析 柴油消费增长与生物柴油的战略作用 印尼国内柴油产量在2000年至2023年间呈现震荡缓慢增长，从1390万吨增至1730万吨（其中约600万吨由进口原油生产），增幅为24.4%。然而，柴油消费总量攀升速度远超产量，从2000年的1860万吨增至2023年的3170万吨，增幅高达70.56%。2023年，交通运输部门占据柴油消费的88%，工业部门占7%。在2000年至2014年期间，不断增长的柴油需求主要依靠进口补充，高峰年份进口量达1200万吨。但自2015年以来，尽管国内柴油销售量持续创新高，进口量却逐步下降（2023年为430万吨），产量保持稳定，这主要得益于生物柴油的补充。将进口原油生产的柴油量也计入进口后，印尼柴油的进口依存度从2004-2014年的27%-54%波动区间，下降至2015-2023年的22%-33%波动区间，2023年为32%，生物柴油对此贡献巨大。 汽油市场的高度进口依赖 印尼汽油国内产量在2000年至2023年间震荡缓慢增长，从890万吨增至1070万吨，增幅21%。然而，汽油进口量却大幅增长，从2000年的零增至2023年的1700万吨，2005年后进口量快速攀升。国内汽油销售量也呈现巨大增长，从2000年的890万吨增至2023年的2710万吨，增幅高达203%。由于国内产量稳定小增而消费量趋势增长，很大一部分需求需靠进口来补充。考虑到进口原油产出的汽油量，2023年印尼汽油的进口依存度高达75%，显示出其对进口的高度依赖。 印尼生物柴油产业发展 生物柴油产销高速增长 在国家BPDPKS基金的支持下，印尼生物柴油产量自2015年以来快速增长。2015年产量为146万吨，到2023年已达到1158万吨，增幅高达696%。国内消费量增长更为显著，从2015年的81万吨增至2023年的1078万吨，增幅达1238%。受欧盟和美国反倾销政策影响，印尼生物柴油出口量偏少，2023年仅为16万吨。 产能扩张与利用率提升 印尼生物柴油产能呈现扩张态势，从2017年的1062万吨增至2023年的1784万吨，增长了68%。随着国内政策对生物柴油发展的支持，产能利用率也呈现增长趋势，2019年至2023年间维持在65%至70%之间。 政府补贴政策与财政影响 石化燃料补贴的演变与财政压力缓解 印尼政府曾对部分国内零售石化产品提供补贴以控制通胀，但这带来了巨大的财政支出压力。自2014年10月佐科·维多多总统上任后，政府开始限制柴油补贴规模并于2015年1月完全取消汽油补贴。Premium汽油的补贴额度从2011-2014年的80-109万亿印尼卢比，降至2017年后的零。Pertalite等补贴燃料类型虽在2021年底宣布取消，但执行分阶段进行，2024年政府取消了限制Pertalite分销的计划，确保其在2024年仍可用。柴油补贴金额在2011-2014年间波动于53-75万亿印尼卢比，2015年后下降，2023年为17万亿印尼卢比。液化石油气补贴绝对量大且波动性强，2023年为74万亿印尼卢比。总体而言，随着汽柴油补贴的降低，能源补贴占中央政府实际支出的比重从2011-2015年约20%的高位降至2023年的5%，财政压力显著减轻，这为未来灵活调节各类补贴提供了空间。 生物柴油支持基金机制与资金来源 基金运行机制与棕榈油出口税收 为应对2013年欧盟对印尼生物柴油征收反倾销税的冲击并提振国内消费，印尼于2015年下半年根据总统令建立了完善的生物柴油产业支持机制。该机制由油棕产业基金会（BPDPKS）设立并运营，资金来源于棕榈油及其衍生品的出口税收（levy），主要用于弥补生物柴油和石化柴油之间的价差。运行规则包括出口商缴纳税款、BPDPKS征收并补贴价差、能源和矿产资源部（MEMR）分配生产配额给生物柴油生产商、零售商（如Pertamina、AKR）收购并销售生物柴油，以及MEMR验证交付。自2018年12月起，生物柴油额度分配周期调整为1年，未完成配额的企业将面临6000印尼盾/升（约480美元/吨）的罚款。 征税政策调整与基金收入前景 BPDPKS基金的主要收入来源是棕榈油及其衍生品的出口levy，辅以少量基金余额管理收益，特殊情况下国家财政预算也会拨款。2020-2023年，印尼棕榈油产品出口总量在3088-3423万吨之间波动，其中约70%为精炼棕榈油，10%为毛棕油。为应对毛棕榈油价格波动，印尼于2018年12月将出口税从单一税率转变为基于价格的累进结构。2019年因CPO价格持续下跌，毛棕油征税一度停止。2022年，政府增加了废弃食用油（UCO）和棕榈油酸化油等新的征税产品类别。2024年9月，印尼财政部修订了棕榈油产品出口税法规，将出口税与毛棕榈油价格趋势挂钩，CPO价格越高，征税越可观，这将更有利于补贴国内生物柴油生产，从而拉动国内CPO需求，支撑CPO价格。此外，BPDPKS的收入也用于支持棕榈树补种，以应对树龄老化问题，因此高CPO价格对基金征收高税收至关重要。 印尼国内生物柴油补贴价差情况 生物柴油与石化柴油价差波动 印尼HIP生物柴油价格的计算公式为：（毛棕油价格公斤/印尼卢比 + 85美元/吨）* 870千克/立方米 + 运输成本。当生物柴油价格高于柴油时，基金进行补贴。近年来，HIP生物柴油公式中的原料转化值进行了多次调整，从2015年的125美元/吨降至2020年5月的80美元/吨，后于2020年9月上调至85美元/吨。2022年，BPDPKS建议将转换成本改为固定费用（41美元）加变动费用的公式。通过模拟布伦特原油和柴油裂解价差与马来西亚毛棕油价格，可以观察到生物柴油与石化柴油的价差波动。2019年平均价差为-35美元/吨，处于低水平；2020年攀升至287美元/吨；2021年达到高点428美元/吨；2022年平均为88美元/吨，但下半年转为负值；2023年平均为23美元/吨。2024年1-7月平均价差为67美元/吨，8月后显著上涨，9月达到278美元/吨，10月9日为300美元/吨。价差越高，所需的补贴金额也越高。 补贴金额与产量的动态关系 印尼生物柴油的补贴金额与产量之间存在动态关系。在2016-2017年，补贴金额分别为11万亿和10万亿印尼卢比，补贴生物柴油量为212万吨和201万吨。2018-2019年，由于生物柴油与柴油价差较低，补贴金额降至6万亿和3万亿印尼卢比，补贴量分别为206万吨和372万吨。2020年，随着价差走高，补贴金额攀升至28万亿印尼卢比，补贴量为696万吨。2021年，高价差导致补贴金额高达52万亿印尼卢比，补贴量为858万吨。2022年，尽管价差处于低水平，但生物柴油产量持续攀升，补贴金额为35万亿印尼卢比，补贴量为614万吨。2023年，价差偏低，补贴金额为18万亿印尼卢比，补贴量为765万吨。总体来看，在高价差和高生物柴油产量的情况下，将面临高额补贴；而在价差偏低时，即使产量持续攀升，补贴量也会相应下降。 印尼生物柴油政策展望与基金支持能力 脱碳目标与新政府的掺混承诺 根据第22/2017号总统条例，生物燃料在印尼实现脱碳目标中扮演关键角色。2023年，生物柴油已提前完成2025年目标，距离2050年目标仍有约395亿升的增长空间。新当选总统普拉博沃已明确表示将增加棕榈油添加比例，提及B40和B50。这一政策导向旨在减少柴油进口依存度、节省外汇，并与2024年更新的棕油出口征税规则相辅相成，共同推动生物柴油掺混比例的进一步提升。 基金财务状况与未来掺混比例支持潜力 截至2023年12月31日，BPDPKS基金拥有38万亿印尼卢比的现金和现金等价物，显示其现金流充裕。初步估算，2024年1-7月毛油和精炼油预计征收14万亿印尼盾，而2024年1-9月生物柴油与石化柴油的平均价差为101美元/吨。鉴于2024年B35强制掺混项目分配了1340万千升的棕榈油基生物柴油（2023年产量为1315万千升），目前的资金状况足以支持B35的推进。展望未来，基金能否支持B40和B50等更高掺混比例，将取决于生物柴油与石化柴油的价差表现以及基金的账面资金。参考历史数据，2020-2023年间，低价差时补贴1吨生物柴油需240万印尼卢比，高价差时需605万印尼卢比。假设2024年基金收支平衡，并动用2023年留存现金的80%（约30.4万亿卢比）进行补贴，则可补贴495万至1250万吨生物柴油。这表明印尼有足够的资金能力支持生物柴油添加比例的持续增加。 原料供应与实施挑战 美国农业部预估2024/2025年度印尼棕榈油工业需求将占国内需求总量的63%，工业需求量为1375万吨，占国内棕油产量的29%。如果实施B40或B50，相较于2023年B32.34的掺混比例，印尼棕油用量将分别增加约290万吨和660万吨的需求量，对棕榈油需求拉动作用显著。然而，印尼生物柴油生产商协会指出，实施B50面临多重挑战，包括需要时间对B50生物柴油的稳定性、在家用车和商用车上的实际性能与排放表现进行测试，以及检验其储存与运输过程是否需要额外改进。此外，现有的大部分设备无法直接合成B50生物柴油，需要至少6个月的时间进行设备升级。因此，尽管推动生物柴油需求增长的趋势明确，但其实现周期将因基础设施和设备完善的限制而拉长。 总结 印尼生物柴油掺混比例的持续增长是其应对国内能源结构性挑战的战略选择。过去二十年，印尼原油产量

中心思想 板块强势表现与估值合理性分析 本报告核心观点指出，生物医药Ⅱ新药板块近期表现强势，但通过产品峰值PS倍数法分析，当前A股和港股创新药行业的平均估值仍处于合理水平。A股平均PS约为3.08倍，港股核心创新药平均PS约为2.60倍，分别处于自2021年以来的30%和69%历史分位，与行业普遍认可的3-5倍合理估值区间相比仍有较大提升空间。叠加后续医保谈判等行业催化因素，报告对板块后续行情持积极看好态度。 全球创新药研发与审批动态活跃 报告总结了本周国内外创新药领域的重要进展。国内方面，康方生物的伊努西单抗注射液和齐鲁制药的艾帕洛利单抗托沃瑞利单抗注射液获批上市，迪哲医药的DZD9008片被纳入突破性治疗品种，显示出国内创新药研发和商业化进程的加速。国际方面，第一三共/阿斯利康的Enhertu获得FDA优先审评，艾伯维的Teliso-V寻求加速批准，以及罗氏与锐格医药达成CDK抑制剂研发管线收购协议，均表明全球创新药市场持续活跃，新药研发和合作不断深化。 主要内容 1. 本周新药行情回顾 本周（2024年9月30日-2024年10月4日），新药板块整体呈现活跃态势。涨幅前五的企业分别为：康宁杰瑞（55.56%）、德琪医药（42.65%）、圣诺医药（40.64%）、药明巨诺（34.81%）和北海康成（32.84%），显示出部分创新药企业股价的强劲增长。与此同时，跌幅前五的企业包括科笛（-5.31%）、博安生物（-1.34%）、复宏汉霖（-0.66%）、翰森制药（-0.23%）和嘉和生物（0%），表明市场存在结构性分化。 2. 本周新药行业重点分析 报告采用创新药行业常用的产品峰值PS倍数法对板块估值进行深入分析。当前A股创新药行业平均PS约为3.08倍，处于自2021年以来的30%历史分位水平；港股核心创新药行业平均PS约为2.60倍，处于自2021年以来的69%历史分位水平。考虑到行业普遍认为3-5倍峰值PS倍数为合理估值水平，且当前平均PS倍数相比2021年以来的最高值（A股5.22倍，H股5.64倍）仍有较大空间，报告认为创新药板块估值仍处于合理区间。此外，后续医保谈判等行业催化因素有望进一步推动板块表现。 3. 本周国内新药行业重点关注 本周国内新药行业亮点频现： 康方生物：其1类新药伊努西单抗注射液（PCSK9单克隆抗体，用于原发型高胆固醇血症和混合型高脂血症）上市申请正式获批。此外，其PD-1/CTLA-4双特异性抗体卡度尼利新适应症（联合奥沙利铂和卡培他滨一线治疗不可手术切除的局部晚期复发或转移性胃或胃食管结合部腺癌）也获批上市。 齐鲁制药：其1类新药艾帕洛利单抗托沃瑞利单抗注射液（PD-1/CTLA-4双功能组合抗体，用于复发或转移性宫颈癌）上市申请获得批准。 迪哲医药：其申报的DZD9008片（新一代表皮生长因子受体酪氨酸激酶抑制剂，用于EGFR 20号外显子插入突变的局部进展或转移性非小细胞肺癌）拟纳入突破性治疗品种。 恒瑞医药：2.2类改良型新药HR19042胶囊（用于活动性自身免疫性肝炎）拟纳入突破性治疗品种。同时，其子公司盛迪亚启动了一项III期临床试验，评估阿得贝利单抗+贝伐珠单抗+SHR-806对比信迪利单抗+贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌患者的有效性和安全性。 诺诚健华：新型BTK抑制剂奥布替尼治疗系统性红斑狼疮的2期临床试验完成患者入组。 百利天恒/百时美施贵宝：BL-B01D1联合用药项目获得FDA的1/2a期临床试验许可，用于治疗晚期实体瘤。 4. 本周海外新药行业重点关注 本周海外新药行业同样精彩纷呈： 第一三共/阿斯利康：联合开发的重磅抗体偶联药物Enhertu的补充生物制品许可申请已获美国FDA接受并授予优先审评资格，用于治疗不可切除或转移性HER2低或HER2超低表达的乳腺癌成年患者。 艾伯维：向FDA提交申请，寻求加速批准其在研抗体偶联药物Teliso-V，用于治疗c-Met蛋白过度表达的经治局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌成人患者。 罗氏：旗下基因泰克与锐格医药达成协议，将收购由锐格开发的下一代CDK抑制剂研发管线，用于治疗乳腺癌。此外，其抗CD20抗体疗法Gazyva在治疗狼疮性肾炎患者的3期临床试验REGENCY中获得积极顶线结果。 阿斯利康：BTK抑制剂Calquence递交的补充新药申请已被FDA接受并授予优先审评资格，用于治疗初治套细胞淋巴瘤成人患者。 强生/传奇生物：Carvykti的3期临床试验CARTITUDE-4最新3年随访数据显示，该细胞疗法可显著延长对来那度胺耐药的二线多发性骨髓瘤患者的总生存期，死亡风险降低45%。强生还向FDA提交了Darzalex faspro与硼替佐米、来那度胺和地塞米松联合用于治疗多发性骨髓瘤成年患者的补充生物制品许可申请。 Aldeyra Therapeutics：已向FDA重新递交新药申请，寻求批准在研疗法reproxalap治疗干眼症。 Ascendis Pharma：已向FDA提交其药品Skytrofa的补充生物制品许可申请，用于治疗患有生长激素缺乏症的成人患者。 Ultragenyx Pharmaceutical：在研基因疗法UX701在治疗肝豆状核变性的1/2/3期临床试验中显示出有意义的临床活性，改善了患者的铜代谢。 Sagimet Biosciences：FDA授予其在研小分子denifanstat突破性疗法认定，用于治疗伴有中度至重度肝纤维化的非肝硬化代谢功能障碍相关脂肪性肝炎患者。 总结 本周生物医药Ⅱ板块表现强劲，部分创新药企业股价涨幅显著。尽管板块近期走高，但通过产品峰值PS倍数法分析，A股和港股创新药行业的平均估值仍处于合理水平，与历史高点相比仍有较大空间，且医保谈判等潜在催化因素有望进一步提振市场信心。国内外创新药市场均呈现活跃态势，多款新药获批上市、新适应症获批、突破性疗法认定以及重要的临床试验进展和商业合作不断涌现，凸显了全球生物医药领域持续的创新活力和投资价值。投资者应关注行业政策变动、临床试验结果及专利纠纷等风险。

中心思想 医保谈判驱动市场预期 2024年国家医保谈判进入关键的谈判/竞价阶段，国内多家领先生物医药企业的新产品和新适应症有望纳入医保目录，市场对谈判结果及其对企业业绩的潜在影响抱有高度期待。此次谈判不仅关乎创新药的市场准入，也反映了国家对创新药价值的认可和患者用药可及性的提升。 创新药研发与商业化进展 本周新药市场表现分化，部分生物科技公司因其创新药的临床进展、商业合作或上市申请受理而实现显著增长。国内外创新药研发活动持续活跃，大量新药获批临床试验或上市申请，尤其在肿瘤、自身免疫和代谢疾病等领域，显示出行业强大的创新活力和商业化潜力。商业合作和技术授权成为加速创新药市场化进程的重要策略。 主要内容 市场动态与医保谈判焦点 本周新药行情回顾：市场波动与领先企业表现 在2024年9月23日至9月27日期间，新药板块的市场表现呈现显著分化。从涨幅来看，科济药业以39.87%的涨幅位居榜首，荣昌生物（32.59%）、德琪医药（23.64%）、宜明昂科（21.36%）和凯因科技（20.54%）紧随其后，这些企业通常受益于特定的临床数据披露、商业合作进展或市场情绪提振。相反，永泰生物（-9.86%）、友芝友（-3.90%）、东曜药业（-2.50%）、创胜集团（-1.92%）和复宏汉霖（-1.30%）则录得跌幅。 从更宏观的行业表现来看，生物医药Ⅱ指数在不同时间周期内显示出波动性。在过去1个月、3个月和12个月中，该指数的相对收益分别为-2.2%、-6.3%和-17.7%，而绝对收益分别为9.8%、1.0%和-17.6%。这组数据表明，尽管短期内存在局部热点和个股机会，但生物医药Ⅱ板块整体在过去一年中面临一定的市场压力，投资回报率相对沪深300指数有所承压，反映出行业在政策调整、研发投入高企以及市场竞争加剧等多重因素下的复杂性。 2024年医保谈判：创新药准入的关键窗口 2024年国家药品目录调整工作已进入关键的谈判/竞价阶段，此前已完成专家评审环节。根据国家医保局公布的《2024年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案》，此次调整流程严谨，旨在优化医保目录结构，提升药品可及性。 本次医保谈判吸引了众多国内创新药企业的积极参与，涉及品种广泛，涵盖了肿瘤、自身免疫疾病、代谢疾病等多个高发病率和未满足临床需求的治疗领域。据梳理，恒瑞医药、信达生物、康方生物、中国生物制药、迪哲医药、泽璟制药、云顶新耀、京新药业、海特生物、上海谊众、海思科等十余家国内知名企业均有新产品或新适应症参与谈判。 具体来看，谈判类型主要包括： 新增药品谈判： 针对首次申请进入医保目录的创新药。例如，恒瑞医药的泰吉利定（MOR靶点，用于腹部手术后中重度疼痛）和奥特康唑（CYP51靶点，用于重度外阴阴道假丝酵母菌病），信达生物的托莱西单抗（PCSK9靶点，用于原发性高胆固醇血症）和塞普替尼（RET靶点，用于甲状腺癌），迪哲医药的舒沃替尼（EGFR靶点，用于EGFR 20号外显子插入突变的NSCLC），康方生物的卡度尼利单抗（PD-1/CTLA-4双抗，用于宫颈癌二线）和依沃西单抗（PD-1/VEGF双抗，用于EGFR TKI治疗后进展的NSCLC）等。这些新药的谈判结果将直接影响其市场准入和未来销售潜力。 新增适应症谈判： 针对已在医保目录内但寻求扩大支付范围的药品。例如，恒瑞医药的卡瑞利珠单抗（PD-1，新增肝癌二线适应症）、氟唑帕利（PARP，新增卵巢癌一线维持治疗），百济神州的泽布替尼（BTK，新增复发或难治性滤泡性淋巴瘤适应症），信达生物的奥雷巴替尼（BCR-ABL/KIT，新增CML慢性期适应症）等。适应症的拓展将显著扩大药品的患者覆盖范围和市场规模。 到期续约谈判：： 针对医保协议期满的药品。例如，恒瑞医药的达尔西利（CDK4/6）、瑞维鲁胺（AR），翰森制药的阿美替尼（三代EGFR）、氟马替尼（Bcr-Abl）、聚乙二醇洛塞那肽（GLP-1）、伊奈利珠单抗（CD19），再鼎医药的瑞派替尼（KIT），和黄医药的赛沃替尼（MET）等。续约谈判的结果将决定这些成熟品种能否继续享受医保支付，并可能影响其价格和市场份额。 此次医保谈判的结果，特别是创新药的纳入情况和价格调整，将对相关企业的盈利能力和市场竞争力产生深远影响，是投资者密切关注的焦点。 创新药审批与研发前沿 国内外新药获批与受理：研发活力持续 本周国内新药审批和受理情况显示出行业研发的持续投入和活跃度。 获批上市： 国内共有4个新药或新适应症获批上市，其中包括海和药物的紫杉醇口服溶液和锐康迪的磷酸奥唑司他片。这些新药的上市为患者提供了新的治疗选择。 IND获批： 共有32个新药获批IND（临床试验申请），表明大量创新项目正在进入临床开发阶段。这些项目涵盖了广泛的治疗领域，例如正大天晴的TQB2252注射液（晚期恶性肿瘤）、麦济生物技的MG-K1