数字人(835670) 　　事项： 　　公司于9月14日获挂牌委审议通过将挂牌精选层，入层选择以净利润为核心的标准“市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1,500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2,500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”。公司市值按停牌前最后交易日计算为10.77亿元,19/18年按入层指标计算的净利润分别为3333/2116万元，加权平均净资产收益率23.04/17.10%。本次拟公开发行募集资金1亿元，其中0.75亿元和0.25亿元将分别用于“高清晰度数字人体研发及产业化建设项目”和“数字人云平台建设项目”。 　　国信新三板观点：1）公司为数字医学教育信息化领域软件系统提供商，掌握国内领先“数字人体技术”2）当前主打人体解剖结构相关系列产品，广受业内专家及医学院等客户认可；3）公司2019/2020H1实现收入1.12/0.15亿元，同比+50.63%/-30.58%，归母净利润3520/12万元，同比+48.10/-89.15%，2019年EPS为0.60元，PE为30.59倍；4）风险提示：产业政策变化、技术创新加快、核心技术及人才流失、新冠疫情导致客户采购和回款推迟；5）投资建议：公司深耕数字医学教育信息化领域，率先突破基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，自主研发创新能力突出并与众多国内顶尖医学院建立良好合作关系，当前产品已在上百所医学院校的基础医学授课及数十所科技展馆生命科学展示方面应用，并已打开海外市场。当前国内民众对卫生医务人员需求较大，不论数量还是质量对比国外都还有很大提升空间，而数字医学对于缓解我国医学教育资源紧缺问题有重要的现实意义，国家政策也在鼓励推动教育信息化，解决医学教育问题，公司作为细分领域内具有较强技术优势和一定品牌影响力的先行企业发展空间较大，建议持续关注。 　　评论： 　　数字医学教育信息化领域软件系统提供商，掌握国内领先“数字人体技术”，主打人体解剖结构相关系列产品公司成立于2002年，专注于数字医学领域的软件及集成应用系统开发，主要突破“可视化虚拟人体”概念，以数字化人体解剖结构为核心，面向教育、医疗与科普领域提供数字医学教育信息化系列产品，包括数字人解剖系统、形态学教学系统及数字化实验室整体解决方案等。公司拥有“数字人体技术”相关的一系列核心技术，包括8项发明专利和41项软件著作权。“数字人体技术”是指利用真实人体断面图像、组织切片标本及临床CT、MRI资料等基础数据，通过医学图像及数据处理、三维重建等方式，将断面数据信息整合成人体三维立体结构图像，所形成的数字化人体，可以高度还原真实人体的形态、物理甚至生理特性，可将人体内在及微观的细胞、组织、器官等以更加直观的方式进行显示和模拟，能在一定的场景中代替真实人体完成各种解剖、测量、模拟等试验。该技术所形成的数字化人体可以广泛的应用于医学教育、临床医疗、生命科教、航空航天、军事国防等领域，如在所有医学生的必修基础课解剖学教学中发挥作用，并解决标本、设备等教学资源不足的问题。 　　作为国内相关领域领先企业，公司研发的核心产品“数字人解剖系统”三维结构精细逼真、图像清晰，具有良好的连贯性、完整性，产品基础数据精度高，功能拓展空间较大，已通过中国解剖学会专家委员会的鉴定，是目前同类产品中世界上唯一一套基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，性能优于其它同类产品，相关重点项目获得了“国家级教学成果二等奖”，列入山东省首批“软件产业高质量发展重点项目名单”。此外公司与北京大学、中国人民解放军陆军军医大学等院校机构建立了良好的合作研发关系。公司当前已拥有稳定的客户资源，主要为医学院校、医院以及各类科技展馆，现有的“中国数字人解剖系统”、“医学形态学数字化教学系统”等产品已在全国400余家医学院校、数十家科技展馆及数家境外医学院校广泛应用，在业内已具备较强的品牌影响力，而广泛的技术合作也为公司积累了大量的客户。 　　控股股东及实控人徐以发任公司董事长兼总经理，管理层持股比例较高 　　公司控股股东及实控人为徐以发，当前控制公司47%股份（发行后预计为41.34%），其中直接持股46.02%，对公司员工持股平台易盛数字科技合伙（持公司0.98%股份）出资35.09%并担任执行事务合伙人，公司无其他持股5%以上股东。管理层方面，徐以发任公司董事长兼总经理，公司其余高管7名，分别负责公司营销、市场、产品、技术研发等核心业务环节，合计持股11.12%（相关亲属另持股合计2.90%），其中副董事长兼副总经理、营销中心总监李庆柱持股3.37%，董事兼副总经理、董事会秘书李相东持股2.39%，2名核心技术人员高管魏昱、李伟涛分别1.43%和0.69%，另1名核心技术人员兼董事张娜持股0.51%，皆有丰富的相关软件技术开发经验。 　　主营分析：以“数字人体技术”为基础，面向以解剖学为代表的医学教育领域开发数字化集成 核心产品 　　公司业务主要集中于信息化数字医学教育领域，并向科普领域延伸，产品分为数字医学教育类产品、生命科普类产品及交互智能一体机三大类，具体情况如下： 　　“数字人解剖系统”为汇集公司核心技术的基本产品，关键在于利用“数字人体技术”高度还原真实人体形态，形成虚拟三维人体模型，性能领先。公司以真实人体断层数据为基础，将不同组织、结构进行分析、解构，再重组合成为完整的三维人体模型，模型中的所有解剖结构可以任意角度拖动、旋转、缩放及透明度调节，便于转变视角、多方位观察，在解剖学等授课过程中，老师可以形象立体的对人体结构进行讲解，同时配合标注、分离、染色等快捷功能，使得教学过程更加形象和直观。 　　该系统在2010年2经过了中国解剖学会组织的专家鉴定，认为：“（数字人解剖系统）结构模型精准、完整，表面纹理真实；……是目前世界上同类产品中唯一基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，性能优于其它同类产品。” 　　从收入及结构来看，医学教育类产品贡献绝大部分主营收入。公司2019年主营收入为1.10亿元（+51.26%），1） 　　数字医学教育类产品收入1.05亿元（+54.36%，占比95.25%），其中数字人解剖教学系统及实验室整体方案收入0.62亿元（+41.67%，占比55.77%），医学形态学数字化教学平台收入0.36亿元（+207.97%，占比32.52%），数字化生命科学馆整体方案及其他收入0.08亿元（-40.91%，占比6.96%）；2）人体生命科普收入0.02亿元（-60.51%，占比1.74%）；交互智能一体机收入0.03亿元（占比3.01%）。 　　从毛利润结构来看，数字人解剖教学系统及实验室整体方案产品贡献在六成以上。1）2019年数字医学教育毛利润占比为98.13%（毛利率71.15%），其中数字人解剖教学系统及实验室整体方案毛利润占比61.30%（毛利率75.92%）， 　　医学形态学数字化教学平台毛利润占比30.10%（毛利率63.92%）；数字化生命科学馆整体方案及其他毛利润占比6.72%（毛利率66.68%）；2）人体生命科普毛利润占比0.64%（毛利率25.62%）；3）交互智能一体机毛利润占比1.23%（毛利率28.24%）。 　　公司主要客户涵盖医学院校、医院及各类科技展馆，直接终端使用者多为医学院校师生、专业培训师、医护工作者等2017-2019年公司前五大客户合计销售收入占比分别为36.38%，32.00%和21.26%，销售模式可分为直接与间接销售，以直接销售为主，通过招投标或客户直接委托的方式获取订单，间接销售系部分终端客户通过中间商采购公司产品，但相关产品或方案的设计、安装、调试及售后维护，仍由公司直接向终端客户提供。分区域来看，业务在全国均有开展，华东地区占比相对较高，基于公司与当地知名医学院校开展长期合作的 　　本土优势，其他地区分布无明显区域性，2019年新拓展境外业务。 　　募投项目：提升技术研发整体研发能力，推动数字化医学教育发展 　　本次拟公开发行募集资金1亿元，其中0.75亿元和0.25亿元将分别用于高清晰度数字人体研发及产业化建设项目和数字人云平台建设项目，具体情况如下： 　　（1）“高清晰度数字人体研发及产业化建设项目”主要在于加强高校合作，深化高清晰度人体断层数据的数字化开发，并通过引进先进设备和扩充研发人员队伍来增强核心技术突破能力，为实现从“数字可视人”到“数字物理人”的技术代际突破，巩固国内领先地位并追赶国际领先水平提供基础，同时有利于提高在研项目的成果转化率，缩短研发周期和降低研发及运营成本。 　　（2）“数字人云平台建设项目”：重点突破线上业务板块的搭建，利用云平台和临床手术解剖培训中心实现远程互动式教学及实景转播课堂等服务，从“卖产品”拓展到“卖服务”，与公司现有业务良性互补、相互促进，为业务模式和营销体系转型升级的核心，在教育信息化的大趋势下有望成为新的利润增长点。 　　投资建议 　　公司深耕数字医学教育信息化领域，率先突破基于中国人体特征的完整数字人解剖系统，自主研发创新能力突出并与众多国内顶尖医学院建立良好合作关系，当前产品已在上百所医学院校的基础医学授课及数十所科技展馆生命科学展示方面应用，并已打开海外市场。当前国内民众对卫生医务人员需求较大，不论数量还是质量对比国外都还有很大提升空间，而数字医学对于缓解我国医学教育资源紧缺问题有重要的现实意义，国家政策也在鼓励推动教育信息化，解决医学教育问题，公司作为细分领域内具有较强技术优势和一定品牌影响力的先行企业发展空间较大，建议持续关注。。 　　风险提示：产业政策变化、技术创新加快、核心技术及人才流失、新冠疫情导致客户采购和回款推迟

　　大唐药业(836433) 　　事项： 　　公司于7月27日于精选层挂牌交易，公开发行选择的进层标准为“市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”，公司当前市值11.02亿元，2019/2018年按入层指标计算的净利润分别为5172/3803万元，加权平均净资产收益率24.36/22.42%。公司本次实际公开发行3536万股，认购金额2.9亿元（拟募集资金3.45亿元），将主要投入“大唐药业健康科技产业园区项目”和“营销体系建设及品牌推广项目”。 　　国信新三板观点：1）公司生产多种中成药和化学制剂，特色蒙药品种国内第一，神经性皮炎核心化药产品市占率居首2）2019/2020Q1实现收入1.25/0.17亿元，同比+33.26/-68.76%，归母净利润5421/348万元，同比34.59/-71.13%，2019年EPS为0.51元，当前股本下对应PE为19.87倍；3）风险提示：药品降价、产业政策、产品相对集中、原材料供应商单一、产能消化；4）投资建议：公司主营多种中成药产品，以蒙药为特色多年深耕，已具备较强行业影响力，同时神经性皮炎类核心化药连续多年市占率第一，多项产品入选国家医保目录，并拥有较强的生产研发能力和完善的研发体系，产品销售覆盖全国。公司作为已形成一定的综合实力的医药制造企业，在国内老龄化程度加剧、居民生活水平和健康要求不断提高、国家积极推动中药产业现代化水平提高的背景下具有相对较大的发展空间，可持续观察。

　　森萱医药(830946) 　　事项： 　　公司于 7 月 27 日于精选层挂牌交易，公开发行选择的进层标准为“市值不低于 2 亿元，最近两年净利润均不低于1,500 万元且加权平均净资产收益率平均不低于 8%或者最近一年净利润不低于 2,500 万元且加权平均净资产收益率不低于 8%” ，公司当前市值按为 30.06 亿元， 2019/2018 年按入层指标计算的净利润为 10,068/1,287 万元，加权平均净资产收益率 20.52/2.67%。公司本次公开发行 6,000 万股，总认购金额 3.24 亿元（拟募投金额 2.00 亿元） ，其中 10,000 万元用于“特色原料药新、改、扩建设项目” ，其余用于补充流动资金。 　　国信新三板观点：1）公司为特色原料药及医药化工中间体生产企业，主打产品包括抗肿瘤、癫痫、解热镇痛抗炎类原料药，抗艾滋、癫痫类中间体以及含氧杂环类化工中间体，建立了一体化产业链模式优势；2）为国有上市公司精华制药的控股子公司；3）公司 2019 年实现营业收入 5.07 亿元，同比+31.71%，归母净利润 1.06 亿元，同比+125.32%，2019 年 EPS 为 0.29 元，PE 为 29.18 倍；4）风险提示：竞争加剧；核心技术泄密及技术人员流失；原材料价格波动；资质重新认证；行业监管政策；贸易摩擦；5）投资建议： 公司作为背靠国有上市公司精华制药的化学原料药企业，主打抗肿瘤、癫痫等特色原料药，并生产抗艾滋类等中间体以及部分化工中间体，已建立了一体化产业模式。作为高新技术药企，公司具备一定的研发技术优势，产品种类相对丰富，不仅多个主要原料药品种已取得国内、欧盟、美国等主要市场的相关认证资，并储备有多种具有较大市场前景的产品。本次核心募投项目主要建设抗艾滋类原料药新品和抗血栓类产品产能，前者还具有抗新冠病毒可能性。从中长期来看，随原料药产能由欧美国家向发展中国家持续转移，而国内特色原料药行业比较优势逐步凸显，公司面临良好发展机遇，此外环保趋严加速推进行业集中度提升，公司也有望受益竞争格局改善，推荐持续关注。 　　评论： 　　特色原料药及医药化工中间体生产企业，在多国取得多项原料药认证资质，一体化产业链模式优势逐步建立公司成立于 2008 年，为国有上市公司精华制药的控股子公司，是一家以特色原料药、医药及化工中间体为主营产品的化学制药企业，当前主打产品包括抗肿瘤、癫痫、解热镇痛抗炎类原料药，抗艾滋、癫痫类中间体以及含氧杂环类化工中间体，已建立了从中间体到原料药的一体化产业模式。 　　公司产品种类相对丰富，多个主要原料药品种已在国内外取得相关认证资质，包括 10 项国内 GMP 认证、5 项欧盟CEP 认证、 2 项澳大利亚 GMP 认证、 4 项美国 DM 注册文件和 1 项美国 VMF 注册文件，同时公司通过了美国 FDA现场核查。此外公司还有抗甲亢类、抗菌类、抗高血压类、抗艾滋病类、抗血小板凝聚类、治疗心血管类、治疗肝炎等众多具较大市场前景的产品。公司客户主要为国内外的制药企业、大型医药流通企业和贸易公司，产品远销欧洲、美洲、亚洲，已拥有较强的海内外市场竞争实力。 　　作为高新技术药企，公司一直注重对特色原料药及医药中间体的持续研发投入，按照最先进的路线进行设计研发，多项产品技术指标已达到国际先进水平。公司当前已组建了三大省级研发平台，形成了化学药原料药从实验研发、小试、中试到小批量生产各环节研发能力，同时一定程度上具备了从事基础性研究能力，还与上海交通大学建立了合作研发关系。目前公司拥有专利 53 项（其中发明专利 10 项、实用新型 43 项），正在申请的专利 27 项。另一方面，公司通过打造以南通森萱为医药中间体，以南通公司为原料药的一体化产业链模式，进一步提高及完善了公司原料药产品的优势，并通过原料药市场的国际化地位，为公司医药中间体的发展拓宽了国际视野及新思路，有力的增强原料药自身的核心竞争力。 　　控股股东为精华制药，实际控制人为南通市国资委，主要负责人药厂管理经验丰富 　　公司控股股东为精华制药，持有公司 72.31%的股份（发行后，下同），除去合并公司部分的主营业务为传统中成药制剂的研发、生产和销售，主要产品为王氏保赤丸、季德胜蛇药片、正柴胡饮颗粒等。公司实际控制人为南通市国资委，间接持有精华制药 34.29%的股份。其余发行前持股 5%以上股东为童贞明，当前持股 8.61%，曾任公司董事兼总经理，今年 3 月底离职。管理层方面，公司董事长吴玉祥为精华制药副总经理，拥有丰富药厂负责人经历，总经理为成剑，进入公司前曾在南通市工商局长期履职，公司董监高合计持有 0.09%的股份。 　　主营业务分析：原料药产品销售占大半收入及毛利润，客户为国内外制药、流通药企和贸易商 　　公司成立于 2003 年，主要产品为化学原料药、医药中间体和含氧杂环类化工中间体三类，涉及领域较为广泛，其中:1)原料药主要有 19 种产品，当前最主要产品为抗肿瘤类、解热镇痛抗炎类和抗癫痫类原料药；2)医药中间体产品主要为抗艾滋病类医药中间体、抗癫痫类医药中间体和抗肿瘤类医药中间体；3)含氧杂环类化工中间体主要为二氧五环、二氧六环，具体如下： 　　公司 2019 年主营业务收入总额为 501.13 百万元（+31.31%） ，占营收 98.83%，从分类收入结构来看: 　　（1） 原料药收入 304.49 百万元（+45.84%，占比 60.76%）， 其中抗癫痫/解热镇痛抗炎/抗肿瘤/其他类分别为 108.78/92.74/ 87.28/ 15.69 百万元（+15.29/ 28.38/ 228.12/ 0.62%，占比 21.71/ 18.51/ 17.42/ 3.13%）; 　　（2） 医药中间体收入 89.74 百万元（+22.17%，占比 17.91%）， 其中抗艾滋/抗癫痫/其他类分别为 42.10/ 38.08/ 9.56百万元（+6.23/ 38.36/ 51.68%，占比 8.40/ 7.60/ 1.91%）; 　　（3）含氧杂环类化工中间体 106.89 百万元（7.55%，占比 21.33%） 。 　　从主营产品 2019 年毛利润结构来看： 　　（1）原料药贡献 67.16%的毛利润（毛利率 49.26%），其中抗癫痫/解热镇痛抗炎/抗肿瘤/其他类分别贡献 22.92/14.27/ 28.81/ 1.16%（毛利率 47.06/ 34.35/ 73.72/ 16.52%）; 　　（2） 医药中间体贡献 9.08% （毛利率 22.59%） , 其中抗艾滋/抗癫痫/其他类分别为 2.28/ 4.83/ 1.96% （毛利率 12.10/28.35/ 45.83%） 　　（3）含氧杂环类化工中间体贡献 23.76%（毛利率 49.65%）。 　　公司在国内市场的客户主要为制药企业和大型医药流通企业，在国外市场主要为制药企业和国内外贸易公司。总体来看与国内外客户的合作均较为稳定，部分主要客户情况介绍如下： 　　从销售区域分布来看，公司主要销售收入来自与国内，2017-2019 年分别为 68.85%、73.13%和 74.31%，呈持续上升趋势，境外方面主要出口地区为亚洲和欧洲，此外还有美洲、非洲等其他地区。从销售模式来看，公司对国内下游的原料药厂家和制剂厂家主要以直销为主；而海外销售以经销模式为主，通过海外经销商和国内的进出口贸易商，以买断销售的方式完成，因此直营占比较高，2017-2019 分别为 72.68%、77.32%和 72.56%，具体情况如下 　　募投项目：新增抗艾滋类原料药产能，扩产抗血栓类原料药产能，前者具备抗新冠肺炎潜在影响力公司本次公开发行拟募集资金 20,000 万元，其中 10,000 万元用于“特色原料药新、改、扩建设项目” ，其余用于偿还银行贷款和补充流动资金，具体如下： 　　本次核心募投项目主要用于建设利托那韦和双嘧达莫原料药产品产能，前者为公司未来新的开发品种，系基于原有利托那韦医药中间体产品生产线，升级后完成该原料药品种生产产能 20 吨/年；后者系对原有产能进行扩产，完成后可新增30 吨/年产能，目前项目尚未完成环评验收手续。 　　（1） 利托那韦为当前主流的抗艾滋药品之一，目前国内制药公司歌礼制药的首仿药利托那韦片已进入上市申请的审评阶段，另一款类创新药艾滋病病毒蛋白酶抑制剂 ASC09 复方制剂片的临床试验申请也正在审评中。此外，由于艾滋病毒HIV 与新冠肺炎病毒同为 RNA 病毒， 研究表明，利托那韦产品在治愈新冠肺炎方面具有潜在影响力，卫健委已经将洛匹那韦/利托那韦作为治疗新冠肺炎抗病毒治疗的主要药物之一，多项相关研究正在推进中。 　　（2）双嘧达莫为血管扩张药，具有抗血小板聚集作用，目前主要作为抗血栓药物，早期用于心绞痛、冠状动脉供血不足和预防心肌梗死等疾病，近年研究发现具备广谱抗病毒、抗炎、以及抗肿瘤等多种生物活性。 　　投资建议公司作为背靠国有上市公司精华制药的化学原料药企业，主打抗肿瘤、癫痫等特色原料药，并生产抗艾滋类等中间体以及部分化工中间体，已建立了一体化产业模式。作为高新技术药企，公司具备一定的研发技术优势，产品种类相对丰富，不仅多个主要原料药品种已取得国内、欧盟、美国等主要市场的相关认证资，并储备有多种具有较大市场前景的产品。本次核心募投项目主要建设抗艾滋类原料药新品和抗血栓类产品产能，前者还具有抗新冠病毒可能性。从中长期来看，随原料药产能由欧美国家向发展中国家持续转移，而国内特色原料药行业比较优势逐步凸显，公司面临良好发展机遇，此外环保趋严加速推进行业集中度提升，公司也有望受益竞争格局改善，推荐持续关注。 　　风险提示：竞争加剧；核心技术泄密及技术人员流失；原材料价格波动；资质重新认证；行业监管政策；贸易摩擦

　　鹿得医疗(832278) 　　事项： 　　公司将在7月27日于精选层挂牌交易。公司本次公开发行选择以净利润为核心的入层标准“市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”，公司按照发行价格8.55元/股，发行后1.10亿股计算市值为9.41亿元，2019/2018年按入层指标计算的净利润分别为2864/1910万元，加权平均净资产收益率13.94/10.08%。公司本次实际公开发行1750万股，认购金额1.5亿元（拟募集资金1.27亿元），其中1.27亿元拟投入“医疗器械产品及配件智能升级技改项目”、“研发中心建设项目”和“鹿得大数据新零售项目”三大项目。 　　国信新三板观点：1）公司系以家用医疗器械为主的医疗器械及保健护理产品供应商，以ODM出口为主；2）在国内细分领域已形成一定的技术和规模优势，部分主要产品出口金额居首；2）2019/2020Q1实现收入3.04/0.42亿元，同比+7.65/-0.23%，归母净利润3254/391万元，同比+60.43/-26.51%，2019年EPS为0.35元，PE为24.30倍（按发行价格）；4）风险提示：境外销售占比高；关联交易较多；原材料价格波动；新增产能消化；产品技术替代；汇率波动；5）投资建议：公司专攻血压计、听诊器、雾化器等轻型医疗器械，产品以家用为主并能用于医院，研发设计能力和生产技术处于业内较高水平。公司产品获得国际质量认证，具有较高性价比优势，远销全球多个国家地区，部分主产品出口金额业内居首，总体上看在细分领域内已具备一定的规模优势。本次募投项目将在升级扩充产能、强化技术丰富产品线，打造自有品牌、建立线上线下结合的新零售模式方面重点发力，在当前国内个人消费者消费水平和健康意识不断提升、老龄化趋势加剧以及医疗体制改革深化的背景下拥有较大发展潜力，推荐持续关注。 　　评论： 　　长于家用医疗器械的研发制造，ODM模式为主远销海外多国市场，机械血压表等部分品类出口份额居首 　　公司成立于2005年，多年专注于家用医疗器械为主的医疗器械及保健护理产品的研发、生产、销售，当前已成为所处领域内的先进境内企业，产品研发设计能力和生产技术水平在行内均具有较强的竞争力，在境内医疗器械生产企业中已属于规模较大的企业。 　　公司产品大多数应用于家庭，主要包括血压计、雾化器、听诊器和冲牙器等，有利于帮助个人消费者进行相关疾病的监测、预防和治疗，积极进行健康管理，不少产品同样适用于医院门诊及治疗。公司主要以ODM模式生产产品，同时也拥有自主品牌“西恩（SCIAN）”，通过持续研发形成了多项核心技术，目前已经取得74项专利，并建立了江苏省家用精密医学器械工程技术研究中心。 　　公司销售以海外市场为主，多项产品通过了欧盟CE认证、美国FDA认证，产品质量得到多个国际知名品牌运营商的认可，与国际先进企业相比在成本和产品性价比上具有十分明显的优势，目前远销欧洲、亚洲、美洲等区域的全球多个国家和地区。从2018年来看，公司机械血压表、听诊器出口额在境内企业中均排名第一，电子血压计、雾化器分别排名第十三、第八，均处于行业前列。 　　公司实控人为项友亮及其兄弟、配偶三人，无控股股东，核心管理层业内经验丰富，为多年合作伙伴关系 　　项友亮与其兄弟项国强、配偶黄捷静为公司共同实际控制人，合计控制公司56.90%股份（发行后，下同），三人分别直接持股22.09%、5.82%和1.86%，项友亮、项国强分别对鹿得实业（持有公司22.31%股份）出资38.68%、14.53%，项友亮对鹿晶投资（持有公司5.00%股份）出资1.67%且为执行事务合伙人，上述两机构皆为员工持股平台。公司其余持股比例较高的股东为朱文军和祝忠林、祝增凯父子，分别持股6.73%、3.22%、5.82%，其中祝忠林和祝增凯承诺精选层挂牌后禁售12个月，不作为实控人一致行动人。 　　管理层方面，项友亮为公司董事长兼总经理，涉足医疗器械制造与商贸领域多年，朱文军为董事兼副总经理，其余高管3名，包含1名核心技术人员，皆持有少量公司股份，合计3.25%。从履历来看，公司核心管理层均多年合作，为共同创业伙伴。此外，祝忠林、祝增凯父子分别任公司董事、线上运营部经理。 　　主营分析：生产多种家用为主的医疗器械，血压计（机械血压表、电子血压计）为最主要产品 　　公司主要生产和销售以家用医疗器械为主的医疗器械及保健护理产品，包括血压计（机械血压表、电子血压计）、雾化器、听诊器和冲牙器几个大类，具体情况如下表所示： 　　收入结构方面，2019年公司主营业务收入为3.03亿元（+3.20%），贡献最大的血压计产品收入1.56亿元（-4.41%，占比51.53%），其中机械血压表0.89亿元（-1.83%，占比34.82%），电子血压计0.51亿元（-9.36%，占比16.71%）；雾化器收入0.65亿元（+22.23%，占比21.58%）；听诊器收入0.29亿元（+21.53%，占比9.61%）；配件0.11亿元（+17.11%，占比3.63%），冲牙器产品收入0.10亿元（-0.16%，占比3.43%）；而贸易经营产品收入0.31亿元（-6.19%，占比10.22%）， 　　从主营产品的毛利润结构来看，2019年公司血压计产品贡献52.19%的毛利润（毛利率27.33%），其中机械血压表毛利润占比为35.07%（毛利率27.18%），电子血压计利润占比为17.12%（毛利率27.64%）；雾化器毛利润占比为21.36%（毛利率26.71%）；听诊器利润占比为10.02%（毛利率28.14%；配件利润占比为3.66%（毛利率27.23%），冲牙器利润占比为4.03%（毛利率33.85%）；而贸易经营毛利润占比为8.47%（毛利率22.37%）， 　　公司主要客户基本为医疗器械销售公司，其中前五大客户主要为境外客户，大部分与公司形成常年稳定合作关系，公司不存在对单一客户有重大依赖的情况，2017-2019年公司前五大客户合计销售收入占营收比例分别为39.97%、34.67%和34.76%，具体情况如下： 　　从产品销售区域来看，公司当前以出口为主。2017-2019年来自境外的销售收入占比分别为82.41%、83.68%、87.42%，欧洲为最大出口区域，当前占比达到48.90%，其次为亚洲和北美，分别占26.43%和16.27%。 　　从销售模式来看，主要可分为为ODM、自有品牌和贸易经营3种，在境外市场主要以ODM模式为主；在境内市场则以自有品牌销售和ODM模式相结合，其中自有品牌销售主要采用经销方式。总体来看，ODM模式收入近3年的销售额占比都在80%左右，贸易模式销售额占比略高于10%，而自有品牌的销售近2年不超过10%，大部分通过批发商、零售商等以经销的方式销售，少数直接销售给终端用户。 　　募投项目：扩充产能实现工艺和智能制造升级，增加研发投入提升多元化产品力，大力投入自有品牌及渠道建设 　　公司本次拟募集资金12,662.01万元，全部投入“医疗器械产品及配件智能升级技改项目”、“研发中心建设项目”和“鹿得大数据新零售项目”3个项目，具体情况如下: 　　总体来看本次“医疗器械产品及配件智能升级技改项目”募投项目将新增75万台电子血压计、80万台雾化器为公司新增产能，对应产能增幅分别达到78.13%和100%，此外还将建设350万套机械血压表配件产能用于替换子公司的机械血压表的老旧落后设备，项目的建成投产将帮助公司在实现产能的扩充与升级的同时提升工艺水平和智能化制造水平，支撑现有业务的扩张。 　　“研发中心建设项目”和“鹿得大数据新零售项目”将一方面强化公司的研发能力，有利于丰富和完善产品现有体系，实现多元化产品布局，并积累更多前沿技术，为未来的技术升级打好基础，另一方面，在销售模式的调整上进行重点发力，增加直营零售和国内市场方面的投入，以线上结合线下的方式构建渠道体系，并利用线上新媒体进行流量赋能，强化对自有品牌的打造，从而扩大市场份额，二者皆有利于收入和盈利的持续增长。 　　投资建议 　　公司专攻血压计、听诊器、雾化器等轻型医疗器械，产品以家用为主并能用于医院，研发设计能力和生产技术处于业内较高水平。公司产品获得国际质量认证，具有较高性价比优势，远销全球多个国家地区，部分主产品出口金额业内居首，总体上看在细分领域内已具备一定的规模优势。本次募投项目将在升级扩充产能、强化技术丰富产品线，打造自有品牌、建立线上线下结合的新零售模式方面重点发力，在当前国内个人消费者消费水平和健康意识不断提高、老龄化趋势加剧以及医疗体制改革深化的背景下具有较大发展潜力，推荐持续关注。 　　风险提示：境外销售占比高；关联交易较多；原材料价格波动；新增产能消化；产品技术替代；汇率波动

　　生物谷(833266) 　　事项： 　　公司将于2020年7月8日进行公开发行网上申购，发行成功后将挂牌精选层。公司本次申请选择以净利润为核心的入层标准“市值不低于2亿元，最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”，公司市值按停牌前最后交易日计算为18.17亿元，2019年归属于母公司股东的净利润为9117万元，扣非后为7311万元，加权平均净资产收益率8.32%。公司本次拟公开发行不超过684.9万股，募集资金2.5亿元，主要投入于“云南生物谷大健康产业园项目”项目。 　　国信新三板观点：1）公司为灯盏花特色中成药领导者，聚焦于心脑血管疾病慢性病；2）公司2019年收入5.80亿元，归母净利润0.91亿元，分别同比增长1.38%和25.69%，2019年EPS为0.75元，PE为9.7倍；3）风险提示：市场竞争加剧；中药行业政策变化，首次发行失败。4）投资建议：公司为心脑血管疾病慢性病领域特色中成药领导企业，以灯盏花为核心成分打造出了两大广受市场认可的主要产品，疗效方面受到学会和专家认可，核心产品均具有中药大品种的潜质。公司拥有较强的技术研发和创新能力，在植物化学和药学研究技术装备水平方面达到了领先水平。同时公司已建立起专业化的学术推广模式，拥有基本覆盖全国的重要医疗终端销售网络，并建立了一支稳定、协同、高效的专业化营销队伍，可通过有效的学术手段推广产品的医学价值，可持续关注。 　　评论： 　　灯盏花特色中成药领导者，聚焦于心脑血管疾病慢性病 　　生物谷主要从事中成药为主的药品研发、生产及销售，以灯盏花（灯盏细辛）为核心中药成分，主要治疗心脑血管领域疾病。就目前灯盏花类中成药而言，无论在产品种类、工艺水准、市场份额，还是在研发深度等方面，公司均处于领先地位，其中主导产品灯盏生脉胶囊、灯盏细辛注射液均为全国独家产品，获得了市场和客户的高度认可。2018年10月25日，国家卫健委发布《关于印发国家基本药物目录（2018年版）的通知》（国卫药政发[2018]31号），公司灯盏生脉胶囊和灯盏花素片被列入该目录。 　　控股股东为深圳市金沙江投资，实际控制人为林艳和，管理团队成熟且均直接持有公司股份 　　金沙江投资持有公司股份比为24.76%。实际控制人林艳和持有金沙江投资2.48%的股权，直接和间接控制公司股份共计42.55%，本人拥有医学专业背景和丰富的医药公司管理经验。公司核心管理层除董事长兼总经理林艳和外，还有董事兼副总经理赖小飞等6人，在销售、研发、运营等各自负责的领域内有相当丰富的知识及经验，大部分进入公司时间较长且均直接持有一定数量的公司股份，除实控人外公司董监高共计持有当前总股本的11.67%。 　　主营业务分析：主打两大灯盏花中成药制剂，疗效受学会及临床医生认可 　　公司以灯盏花为核心原料开发中成药制剂，主要产品为灯盏生脉胶囊和灯盏细辛注射液，两类产品在公司主营收入中占比达过97.8%，皆为公司独家产品。其余产品包括，灯盏花滴丸、灯盏花素片、青叶胆片等。灯盏花首载于明代中药典籍《滇南本草》，书中记载“灯盏花，一名灯盏菊，细辛草。味苦、辛，性温。”在民间彝、傣、苗族中一直广泛使用，20世纪70年代，文山丘北县罗姓苗族医生将灯盏花用于治疗中风和偏瘫。就当前研究来看，灯盏花具有扩张脑血管、冠脉血管和外周血管的作用，可使血流量增加，改善局部供血，使外周阻力下降；同时可增加心收缩力，改善微循环；通过减少血小板计数和抑制血小板聚集等，可降低血液粘度；还可以明显改善局部缺血引起的功能障碍。 　　灯盏生脉胶囊是传统民族药材灯盏细辛与生脉饮经典名方的组合。凭借确切的临床疗效和良好的安全性，灯盏生脉胶囊被相关诊疗指南和专家共识推荐，并赢得了临床医生的认可与广泛临床应用，在中华中医药学会发布的《中药大品种科技竞争力报告（2019版）》中，位列“神经系统用药中药大品种科技竞争力排行榜”第三名。 　　灯盏细辛注射液主要含总咖啡酸酯和野黄芩苷（C21H18O12），能够直接进入血管，见效快，在重症、急症治疗中有明显优势。为《中国药典》2005版、2010版、2015版的收录品种，目前保留在2019版国家医保目录。 　　2019年主营业务收入总额为5.58亿元（+1.42%），其中灯盏生脉胶囊3.29亿元（+4.84%，占比59.1%）、灯盏细辛注射液2.16亿元（-6.33%，占比38.7%）、其余产品0.12亿元（+141.0%，占比2.20%）。从毛利润结构来看，灯盏生脉胶囊贡献最大占56.6%（毛利率达76.7%），灯盏细辛注射液毛利润占比42.5%（毛利率而毛利率87.9%），其他产品贡献毛利润0.96%（毛利率34.77%）。 　　公司客户主要为各地的主流医药商业流通公司，相对分散。前五大客户主销售额占营收比例在20%左右。 　　募投项目： 　　公司本次拟募集资金2.5亿元，其中2亿元将投入云南生物谷大健康产业园项目，建设工程主要包括灯盏花系列中药小容量注射剂、软胶囊剂、硬胶囊剂、滴丸剂等产品生产线，5000万元用于补充流动资金。本次募投项目建成后，将实现公司原料提取、药品生产一体化，为公司产能扩大、产品研发以及新品投产打下基础。 　　投资建议 　　公司为心脑血管疾病慢性病领域特色中成药领导企业，以灯盏花为核心成分打造出了两大广受市场认可的主要产品，疗效方面受到学会和专家认可，核心产品均具有中药大品种的潜质。公司拥有较强的技术研发和创新能力，设立了企业博士后科研工作站，国家认定企业技术中心，云南省特色植物药工程技术研究中心，在植物化学和药学研究技术装备水平方面达到了领先水平。同时公司已建立起专业化的学术推广模式，拥有基本覆盖全国的重要医疗终端销售网络，并建立了一支稳定、协同、高效的专业化营销队伍，可通过有效的学术手段推广产品的医学价值，紧紧围绕满足临床治疗需求，可持续关注。 　　风险提示：市场竞争加剧；中药行业政策变化，首次发行失败

　　核心观点 　　6月氟化工行情回顾：截至6月末（6月27日），上证综指报3424.23点，较5月末（5月30日）上涨2.29%；沪深300指数报3921.76点，较5月末上涨2.12%；申万化工指数报3490.59，较5月末上涨3.15%；氟化工指数报1360.17点，较5月末上涨6.23%。6月氟化工行业指数跑赢申万化工指数3.08pct，跑赢沪深300指数4.11pct，跑赢上证综指3.94pct。据我们编制的国信化工价格指数，截至2025年6月27日，国信化工氟化工价格指数、国信化工制冷剂价格指数分别报1184.89、1843.71点，分别较5月底+0.17%、+1.90%。 　　三季度制冷剂长协价格落地，预计三季度零售价格将持续增长。根据卓创资讯，部分空调企业三季度长协价格明确，其中R32为5万元/吨电汇（5.06万元/吨承兑），相比二季度+4000元/吨；R410A为4.9万元/吨电汇（4.96万元/吨承兑），相比二季度+2000元/吨。另据卓创预计主流产品三季度价格稳定增长。预计7-9月R32均价分别在5.3/5.3/5.4万元；R134a分别在4.9/4.95/5万元。其中7-8月份为空调厂生产淡季，对应制冷剂需求或有减少，但生产企业亦有一定检修计划，同时出口市场仍存增量预期下，制冷剂R32价格延续高位偏强运行概率较大。随着R134a配额的持续消化，企业挺价心态或持续增强，高价报盘或陆续落实，同时随着9月份出口需求的逐步释放，市场或有进一步冲高的可能。 　　内贸价格方面，根据百川盈孚、卓创咨询，本月R22维持报价37000元/吨；R134a报价提升至49000元/吨，较上月+1500元/吨；R125维持报价46000元/吨；R32报价提升至53000元/吨，较上月+4000元/吨；R410a报价提升至49000元/吨，较上月+1000元/吨；R152a报价提升至30500元/吨，较上月+2500元/吨；R142b维持报价30000元/吨；R143a维持报价46000元/吨。 　　出口价格方面，海关总署数据显示，截至2025年5月，R32、R134a等产品价差快速收敛。具体来看，2025年5月R32出口均价为43025元/吨，与内贸价差为7225元/吨；R22出口均价为25363元/吨，与内贸价差9137元/吨；R134a出口均价为43797元/吨，与内贸价差为4016元/吨；R125/R143系列出口均价为33240元/吨，与内贸价差12823元/吨。 　　2025年二季度空调整体排产持续同比增长，7月整体排产同比小幅下滑，内销排产保持增长。2025年上半年空调内销排产数据持续上涨，其中1-2月让步出口被动减量，3月逐步起量，除季节性备货因素影响，两新政策推动也有较大促进，5-6月随着618大促节点临近叠加需求旺季，排产表现强势增长。7月受618大促叠加旺季虹吸效应影响，部分7月需求提前释放。出口方面，根据海关数据显示，1-5月我国空调累计出口3649万台，同比+13.0%，四月抢出口补库周期结束，开始进入下滑通道，预计趋势将持续下半年，海外库存处于高位去化阶段，下一个补库周期来临之前预计以稳态需求为主。 　　排产方面，据产业在线家用空调内销排产报告显示，2025年7月排产1001万台，同比+8.1%；8月排产617.5万台，同比-19.2%；9月排产562.5万台，同比-7.8%。出口排产方面，2025年7月出口排产579.4万台，同比-16.3%；8月出口排产506万台，同比-8.3%；9月排产502.5万台，同比-16.6%。7月整体排产1580万台，同比-1.9%。 　　本月氟化工要闻：东岳氢能科创板IPO正式受理、巨化股份控股股东完成股份增持、三美股份发布全资子公司对外投资项目进展公告 　　投资建议：2025年二代制冷剂履约加速削减，三代制冷剂配额制度延续，R22、R32等品种行业集中度高；需求端受国补政策刺激、东南亚等新兴区域需求增长等因素影响，海内外空调生产、排产大幅提升。二代制冷剂R22等品种在供给快速收缩、空调维修市场的支撑下，预计2025年将出现供需缺口；三代制冷剂R32供给虽同比小幅提升，但2024年库存消耗殆尽，需求端也呈现快速增长，预计2025年将保持供需紧平衡。我们认为，制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，在此背景下，我们看好R22、R32等二代、三代制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间；对应二代、三代制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平。建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头。相关标的：巨化股份、东岳集团、三美股份等公司。 　　风险提示：氟化工产品需求不及预期；政策风险（氟制冷剂环保政策趋严、升级换代进程加快、配额发放政策变更等）；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医药各个板块均下跌。本周全部A股下跌0.67%（总市值加权平均），沪深300下跌0.45%，中小板指下跌0.43%，创业板指下跌1.66%，生物医药板块整体下跌4.35%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌5.48%，生物制品下跌3.94%，医疗服务下跌4.92%，医疗器械下跌3.24%，医药商业下跌4.42%，中药下跌2.93%。医药板块当前市盈率（TTM）为33.39x，处于近5年历史估值的66.69%分位数。 　　2025ADA大会数据总结，关注潜在出海机会。2025年6月20日-23日，第85届美国糖尿病协会科学会议（ADA）于美国芝加哥召开，包括礼来、诺和诺德等海外大型制药企业及众多中国创新药企业出席并展示了最新的研究成果。 　　礼来公布其增肌减脂在研管线Bimagrumab联用Semaglutide减重数据。治疗第72周，Bimagrumab联用Semaglutide组平均体重较基线-22.1%vs-10.8%Bimavs-15.7%Sema；代谢相关的次要终点方面，联合治疗组减去了更多的内脏脂肪，炎症biomarker如hsCRP显著降低，甘油三酯、血压降低幅度更大。常见副作用包括肌肉痉挛、腹泻、痤疮等，ALT和脂肪酶早期表现出暂时性的升高。 　　安进公布了其4周一次给药MariTide减重Ph2临床研究完整数据，高剂量组52周实现~20%减重，但420mg剂量递增及固定剂量组分别出现了~11%及22%~29%副反应导致的停药率；从Ph1PK数据来看，多阶梯的剂量递增方案能够大幅改善胃肠道相关的副反应，Amgen在MariTide减重Ph3临床研究中将采用21mg-35mg-70mg-目标剂量的3阶剂量爬坡模式，有望进一步改善其安全性。 　　建议关注：国内减重药物在长效化、口服、多靶点联用及减脂不减肌等方面具备差异化优势，关注潜在出海机会。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　核心观点 　　本周医药板块表现强于整体市场，生物医药板块领涨。本周全部A股下跌0.21%（总市值加权平均），沪深300下跌0.25%，中小板指下跌0.65%，创业板指上涨0.22%，生物医药板块整体上涨1.40%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨3.53%，生物制品上涨0.33%，医疗服务上涨2.42%，医疗器械下跌0.52%，医药商业下跌0.83%，中药下跌0.32%。医药板块当前市盈率（TTM）为34.88x，处于近5年历史估值的74.55%分位数。 　　生育津贴政策持续推进完善，催生辅助生殖需求提升。自政府工作报告提出支持生育意愿以来，多地陆续推出生育利好政策，如呼和浩特市为生育一孩、二孩、三孩分别提供1万、5万、10万元补贴。目前，全国超过20个省份已实施生育补贴制度，包括现金、购房补贴和育儿假等。政策的落地推动了生育意愿提升，同时辅助生殖纳入医保也促进了IVF渗透率的增长。近30个省市及新疆建设兵团已将辅助生殖纳入医保，部分地区如四川在支付政策上为患者大大减轻费用负担，预计在政策推动下，辅助生殖行业将迎来快速增长。 　　多家公司AI应用落地业务场景，引领医疗服务行业提质增效。医疗服务行业具备强烈的需求驱动、丰富的数据资源和快速的技术适应性，是AI应用落地的最佳场景之一。民营医院积累了海量结构化的医疗数据，具备训练AI模型的关键基础。AI辅助诊断、AI赋能医院管理为人工智能在生物医药领域中能够较快落地并短期内易见成效的应用场景。目前医疗服务各赛道龙头公司正加速AI业务布局，预计后续将陆续在业绩上有所表现，建议关注医疗服务各细分行业AI布局领先的公司，如固生堂、爱尔眼科等 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　摘要 　　IBD治疗领域存在未满足的需求。美国及欧洲5国适用于生物制剂治疗的中重度患者人群总计~230万人（CD/UC分别~100/~130万人），患者人群体量对标AD/特应性皮炎（~280万人）及PsO/银屑病（~240万人）；IBD具有复发-缓解交替特点，患者常出现黏膜损伤、肠腔狭窄、瘘管、肛周病变等并发症，最终仍有相当比例患者需接受手术干预，疾病负担沉重；现有IBD治疗药物存在未满足需求，起效慢、缓解深度有限，且对部分人群无效，部分患者存在抗药性或副作用耐受性差等问题；IBD治疗目标由“临床缓解”逐步提升至“内镜/组织学愈合”，进一步要求治疗方案实现更深层次的炎症控制。 　　全球IBD药物市场规模超200亿美元。根据Evaluate Pharma，2022年全球IBD市场空间规模~230亿美元，预计2028年将达到~280亿美元；一线生物制剂中TNFi及Ustekinumab已专利到期，Risankizumab IBD适应症销售快速增长，Guselkumab UC/CD适应症获批有望贡献销售增量，Vedolizumab2024年UC/CD适应症合计贡献~60亿美元，预计将于2030年前专利到期。 　　MNC药企密集布局新靶点、新机制。TL1A是IBD治疗领域最热门的在研靶点之一，聚焦炎症+纤维化双通路，Merck、Roche、Sanofi及Abbvie等巨头通过收购或合作方式布局，其中Tulisokibart、Afimkibart及Duvakitug等管线已经/即将启动Ph3注册研究；TYK2兼顾Th1和Th17通路，第一代产品Deucravacitinib在PsO取得成功，但折戟IBD适应症，第二代TYK2如Zasocitinib、D-2570等在PsO适应症临床数据更优，目前正在推进IBD适应症临床研究，有望填补“高效、安全、可长期使用”的口服药物生态位空缺；基于IL-23、TL1A的多靶点/联用方案也是重要的探索方向，近一年达成多个BD合作，其中Sanofi以1.25亿美元首付款+17.2亿美元里程碑付款对价获得Earendil Labs两款临床前双抗，Abbvie以1.5亿美元首付款+15.6亿美元里程碑付款对价获得明济生物临床前TL1A抗体并计划与Risankizumab、Lutikizumab等联用。 　　投资建议：关注国内IBD治疗新靶点、双抗等潜在出海机会。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，产品临床失败或有效性低于预期的风险，产品商业化不达预期的风险，技术升级迭代风险。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，化学制药板块领涨。本周全部A股上涨1.42%（总市值加权平均），沪深300上涨0.88%，中小板指上涨1.62%，创业板指上涨2.32%，生物医药板块整体上涨1.13%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨1.67%，生物制品上涨1.00%，医疗服务上涨0.73%，医疗器械上涨1.11%，医药商业上涨1.13%，中药上涨0.39%。医药生物市盈率（TTM）34.41x，处于近5年历史估值的72.02%分位数。 　　炎症性肠病的临床数据展示出良好的临床疗效。炎症性肠病（IBD）为一种慢性反复发作的肠道炎症性疾病，现有的药物仍存在一定的局限性，表现为药物低至中度的临床缓解率和更低的黏膜愈合率，部分药物在先前使用过生物制剂的患者中治疗效果下降，甚至随着治疗时间延长，出现无应答的情况，安全性方面仍面临长期用药会出现的免疫抑制的情况。IBD治疗出现多个创新型的靶点，包括TYK2小分子、IL-23抗体和TL1A抗体，临床数据显示出初步的优势，多个MNC药企通过BD或者自研的方式纷纷布局IBD领域，建议持续关注IBD领域的研发进展和布局该领域的相关公司：三生国健、益方生物、诺诚健华。 　　国产创新药越来越具备全球价值。2025年ASCO会议顺利闭幕，国产多款创新药在会议中读出临床数据。随着国产创新药的临床数据和临床进度在全球范围内的竞争力越来越强，创新药出海的趋势不断加强。近期，三生制药的PD-1xVEGF双抗707与辉瑞达成合作，首付款12.5亿美元刷新了国产创新药的记录；年初至今对外授权的数量和金额都保持增长。临床数据的读出有助于创新药成药性的确定以及后续在全球范围内的开发。建议关注具备高质量创新能力的公司：科伦博泰生物、康方生物、三生制药、和黄医药、泽璟制药、迪哲医药等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。