核心观点 　　本周医药板块表现强于整体市场，化学制药板块领涨。本周全部A股下跌0.85%（总市值加权平均），沪深300上涨0.01%，中小板指上涨0.13%，创业板指下跌1.12%，生物医药板块整体上涨0.98%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨4.04%，生物制品上涨1.17%，医疗服务下跌1.06%，医疗器械下跌0.35%，医药商业下跌0.77%，中药下跌0.86%。医药生物市盈率（TTM）31.27x，处于近5年历史估值的54.91%分位数。 　　后奥马珠时代，CSU领域迎来新疗法。慢性自发性荨麻疹（CSU）是一种常见的慢性皮肤病，国内患者人数达到约540万人，患者规模对标斑块状银屑病。CSU一线疗法为二代抗组胺药，约有一半左右的一线用药患者症状无法得到完全控制，二线疗法目前仅推荐在二代抗组胺药物基础上加用奥马珠单抗。奥马珠单抗由Novartis和Roche共同开发，最后的制剂专利已于2024年到期，目前下一代CSU疗法主要围绕IgE、Th2通路及肥大细胞等3条路径。目前仍在继续推进的第二代IgE产品开发思路均为长效化，国内biotech企业天辰生物此前公布了其二代IgE候选分子LP-003的Ph2临床数据，Q4W和Q8W药物组12周UAS评分优于奥马珠单抗组；Sanofi的Dupilumab于2024年完成Ph3临床的补充数据并再次提交sBLA申请，PDUFA日期为2025年4月18日，预计将作为奥马珠单抗不耐受或响应不佳患者人群良好补充；Novartis的口服BTK抑制剂Remibrutinib选择中国作为全球首个提交NDA的区域，Ph3临床数据来看，短期见效较奥马珠单抗更快，12周UAS评分缓解与奥马珠单抗相当，并且每日2次口服依从性良好，预计有望抢占2L初治的CSU患者份额。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　核心观点 　　3月氟化工行情回顾：截至3月末（3月28日），上证综指收于3351.31点，较2月末（2月28日）上涨0.92%；沪深300指数报3915.17点，较2月末上涨0.65%；申万化工指数报3454.06，较2月末上涨2.45%；氟化工指数报1284.04点，较2月末下跌0.93%。2月氟化工行业指数跑输申万化工指数3.38pct，跑输沪深300指数1.58pct，跑输上证综指1.85pct。据我们编制的国信化工价格指数，截至2025年3月28日，国信化工氟化工价格指数、国信化工制冷剂价格指数分别报1217.60、1715.82点，分别较2月底+1.61%、+3.88%。 　　3月二季度长协价格逐渐落实，相比一季度长协价格大幅上涨约6000元/吨。据氟务在线，临近月末，制冷剂二季度长协订单出台，市场大幅上涨。“金三银四”需求旺季且外贸市场价格提升，最新二季度制冷剂长协定价R32承兑价格46600元/吨（较一季度定价上调6000元/吨，环比增加14.77%），R410a承兑价格47600元/吨（较一季度定价上调6000元/吨，环比增加14.42%）。 　　制冷剂外贸方面，2025年1-2月制冷剂出口量下滑较多，但出口均价大幅提升，内外贸价差快速收敛。据氟务在线，出口回落主要因1月海关编码重新梳理，要求各企业重新提交资料，导致1月出货量极低；2月开始逐渐恢复，又因外贸商以及海外客户面对有违惯例的淡季价格大幅上涨，顾虑重重下观望接货。但随着淡季退去进入旺季，且价格继续水涨船高以及库存有限，外贸出口将回归正常。 　　制冷剂配额制度下，看好产品长期景气度延续。2024年12月16日，生态环境部发布《关于2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况的公示》，生态环境部受理了48家企业提交的2025年度二代制冷剂生产、使用配额申请，受理了67家企业提交的2025年度三代制冷剂生产、进口配额申请，并对最终各企业生产、进口二代、三代制冷剂配额进行了公示。其中HCFCs落实年度履约淘汰任务，生产量削减了4.99万吨，减幅23.37%；三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，维持了2024年的生产配额总量为18.53亿吨CO2、内用生产配额总量为8.95亿吨CO2、进口配额总量为0.1亿吨CO2，在具体细分品类上，根据2024年的供需情况，R32、R125、R143a相比2024年配额有所增加，R134a相比2024年有所减少。我们认为，制冷剂配额政策的严肃性将持续，在供给端长期强约束的背景下，我们持续看好制冷剂产品长期景气度的延续。 　　2025年国补政策延续，高基数下空调内销排产持续增长。根据产业在线，2025年一季度空调内销排产数据持续上涨，其中1-2月让步出口被动减量，3月逐步起量，除季节性备货因素影响，两新政策推动也有较大促进。此外由于去年国补在淡季开始全面推出，而今年国补惠及全年，预计将有部分去年未被激发的需求在二季度旺季起被催化。出口方面，根据海关数据显示，1-2月我国空调累计出口1404万台，同比+17.4%，除北美洲外，其余洲均实现不同程度增长，美国及墨西哥市场主要受特朗普关税影响出现下滑，预计美国对华关税清单落地后，订单释放或将带动货量回升。排产方面，二季度开始订单出现回落。根据国家统计局数据显示，2024年中国空调累计产量26598万台，同比增长9%。据产业在线家用空调内销排产报告显示，2025年4月排产1342万台，同比+9.1%；5月排产1462万台，同比+17.4%；6月排产1385万台，同比+31.3%。出口排产方面，2025年4月出口排产1058万台，同比+7.5%；5月出口排产933万台，同比+2.8%；6月出口排产746万台，同比-10.9%。 　　本月氟化工要闻：东阳光：与中际旭创设立合资公司从事液冷技术研发生产；东岳氢能IPO辅导状态变更为“撤回辅导备案”；华谊集团拟收购三爱富60%股权，加强氟化工领域竞争力；东岳集团发布2024年度业绩，公司全年实现归母净利润8.11亿元，同比增长14.6%。 　　投资建议：2025年二代制冷剂履约加速削减，三代制冷剂R32同比增发4.0万吨，R22、R32等品种行业集中度高；需求端受国补政策刺激、欧美补库、东南亚等新兴区域需求增长等因素影响，海内外空调生产、排产大幅提升。二代制冷剂R22等品种在供给快速收缩、空调维修市场的支撑下，预计2025年将出现供需缺口；三代制冷剂R32供给虽同比小幅提升，但2024年库存消耗殆尽，需求端也呈现快速增长，预计2025年将保持供需紧平衡。我们认为，制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，在此背景下，我们看好R22、R32等二代、三代制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间；对应二代、三代制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平。建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头。相关标的：巨化股份、三美股份等公司。 　　风险提示：氟化工产品需求不及预期；政策风险（氟制冷剂环保政策趋严、升级换代进程加快、配额发放政策变更等）；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等。

　　核心观点 　　我国为季戊四醇主要生产地，行业集中度与技术壁垒较高。根据隆众资讯，2023年全球季戊四醇产能约为55万吨，其中瑞典柏斯托拥有全球最大的季戊四醇产能，达14万吨，我国季戊四醇产能约为25.8万吨，占全球市场46.9%，我国已成为全球最大的季戊四醇生产国。据统计，截止至2025年3月25日，我国主要季戊四醇的生产企业包括湖北宜化、中毅达、金禾实业、云天化等企业。根据各公司公告，其中湖北宜化具有季戊四醇产能约6万吨/年，产能排名全球第二、亚洲第一；中毅达具有季戊四醇产能4.3万吨，产能仅次于湖北宜化，在国内居行业第二；金禾实业具有季戊四醇产能约2万吨；云天化产能约1万吨。 　　季戊四醇以甲醛和乙醛为原料，在碱性催化剂的催化下反应制得，我国季戊四醇生产起步较晚，1960年代原上海试剂一厂引进日本技术开始生产普通86级季戊四醇。1990年代，湖北宜化和云天化分别从韩国和意大利引进季戊四醇生产装置和相关技术。同期，国内自主研发装置亦取得较快发展。目前，国内季戊四醇生产商大多只能生产低纯度季戊四醇，高纯度季戊四醇生产技术主要由湖北宜化、中毅达、云天化三家企业掌握。 　　传统需求迈向高端化，新兴需求快速放量。随着下游行业对环保、性能要求逐渐提升，季戊四醇在下游领域需求量持续增长。单季戊四醇最核心的下游应用为生产醇酸树脂，占据了季戊四醇需求的40%，醇酸树脂在涂料行业的应用持续占据主导地位，用于制造醇酸漆、氨基醇酸漆等各类型涂料，并广泛应用于家具、建筑、汽车、船舶、设备等领域。随着国家对于环保标准的提高，传统醇酸树脂涂料需求有所下降，而由高品质季戊四醇生产的绿色、环保型涂料（如UV光固化涂料、水性涂料等）需求增长较快。此外，下游增塑剂、阻燃剂、抗氧剂、稳定剂等需求也在稳步上升，高品质、高标准的季戊四醇产品未来具有较为广阔的发展空间。 　　受下游PCB需求提升，PCB固化油墨及双季戊四醇需求快速增长。PCB固化油墨主要由光敏剂、感光性树脂等组成，光敏剂在辐射条件下引发体系中感光树脂聚合形成固态的膜材料。光固化涂料固化膜的性能主要取决于低聚物，因此设计合成以及选用合适的低聚物是光固化产品生产的关键，文献表明，双季衍生物作为固化剂具有与其他树脂及颜料的相容性好，在增加固化速率的同时还能赋予油墨良好的硬度、耐磨性等特点，因此被广泛应用于高端PCB油墨材料中。PCB油墨作为高附加值耗材，对原材料的品质、性能要求极高，因此对高品质双季价格敏感性较低。 　　龙头搬迁预期下，单季双季价格快速提升。根据湖北宜化公司公告，为响应国家“长江大保护”政策，公司宜都分公司位于长江1公里范围内的原季戊四醇装置须在2025年底前完成搬迁；此外根据宜化集团公众号，子公司内蒙宜化年产3万吨季戊四醇及配套装置升级改造项目已于2024年底动工，该项目采用行业先进的钠法工艺，建设一套3万吨/年季戊四醇及配套建设10万吨/年铁钼法甲醛装置，并能生产99%级季戊四醇。考虑到行业库存水平较低，行业产能集中度较高，预计在公司产能搬迁阶段，行业将出现较大供给缺口。看好此供需错配下单季、双季价格持续上行。 　　风险提示：高端PCB下游需求不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风

　　核心观点 　　本周医药板块表现强于整体市场，医药商业板块领跌。本周全部A股下跌1.77%（总市值加权平均），沪深300下跌2.29%，中小板指下跌2.58%，创业板指下跌3.34%，生物医药板块整体下跌1.41%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌1.12%，生物制品下跌1.10%，医疗服务下跌1.65%，医疗器械下跌2.61%，医药商业下跌2.72%，中药上涨0.02%。医药生物市盈率（TTM）30.95x，处于近5年历史估值的52.68%分位数。 　　脑机接口技术首次被医保局设立为独立收费项目。2025年3月12日，国家医保局发布《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，首次将脑机接口技术设立为独立收费项目。指南中设立了侵入式脑接口置入费、侵入式脑机接口取出费、非侵入式脑机接口适配费等多个收费项目，为将来脑机接口技术迈向成熟后快速铺入临床打下基础。 　　脑机接口行业发展仍处早期，预计未来市场规模将迅速扩张。根据PrecedenceStatistics的统计与预测，2023年全球脑机接口市场规模约为23.5亿美元，至2033年将提升至108.9亿美元，对应2023-2033年CAGR为17%。而国内脑机接口市场规模目前仅为10亿元左右，预计2040年将超过1200亿元，对应2024-2040年CAGR为26%。海内外脑机接口技术目前仍在应用落地的初期，随着技术的不断进步成熟、政策的支持以及临床试验的推进，预计脑机接口市场规模将很快进入迅速增长的阶段。同时，我们以Neuralink、强脑科技、博睿康科技等国内外脑机接口相关公司为例，列示了脑机接口当前在医疗健康领域的部分进展；建议关注翔宇医疗在脑机接口相关业务的早期布局。 　　投资策略：继续推荐创新药械和AI医疗主线。高质量的研发创新是医药行业的核心驱动力，创新药械在国内的商业化放量已经得到了较好的验证，对外BD的收益以及潜在的海外商业化收益会是板块持续的增长动力，我们持续看好具备差异化创新能力和出海潜力的公司，建议关注：康方生物、科伦博泰生物、三生制药、康诺亚、和黄医药、泽璟制药、迪哲医药等。耗材板块的集采仍在推进过程中，骨科等部分细分领域已进入集采后周期，建议关注低估值的龙头公司：爱康医疗。医药产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，AI将改变药物研发、医学影像、多组学诊断、医疗服务等多个领域；建议关注AI+医疗相关公司：金域医学、华大智造、祥生医疗、成都先导等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　摘要 　　GLP-1RA药物市场空间广阔，减重产品需求旺盛。2024年全球GLP-1RA药物合计实现销售518亿美元（+40%），其中Semaglutide+Tirzepatide实现销售448亿美元（+66%），Liraglutide及Dulaglutide等上一代产品销售70亿美元（-30%）；以适应症划分，降糖产品合计销售377亿美元（+23%），减重产品合计销售141亿美元（+121%）。根据Evaluate Pharma预测，GLP-1RA药物2030年销售额预计将达到1300亿美元，降糖（按2030年达到600亿美元计算，2024~2030CAGR=~8%）及减重（2024~2030CAGR=~27%）需求各贡献约一半，其中减重产品需求旺盛。 　　海外药企密集布局下一代减重产品，多个国产品种实现授权出海。礼来小分子口服GLP-1Orforglipron减重Ph3临床预计25Q3读出、三靶激动剂Retatrutide预计25H2数据读出，与来凯医药合作推进LAE102美国Ph1临床；诺和诺德GLP-1/Amylin复方品种CagriSema Ph3临床68周减重达到-22.7%、GLP-1R/Amylin双靶Ph1b/2a数据读出，以2亿美元首付款+18亿美元里程碑付款获得联邦制药三靶激动剂UBT251海外市场权益；Amgen每月一次给药的MariTide减重Ph3临床启动；Merck及阿斯利康分别从中国引进口服小分子GLP-1管线；Abbvie与丹麦企业Gubra达成合作，共同开发长效Amylin类似物；Roche31亿美元收购Carmot获得其GLP-1R/GIPR双靶激动剂及小分子口服GLP-1RA，53亿美元与Zealand达成合作共同开发其Amylin类似物。 　　投资建议：国内减重药物在长效化、口服、多靶点联用及减脂不减肌等方面具备差异化优势，关注潜在出海机会。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，产品临床失败或有效性低于预期的风险，产品商业化不达预期的风险，技术升级迭代风险。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医药商业板块领涨。本周全部A股上涨1.36%（总市值加权平均），沪深300上涨1.59%，中小板指上涨1.22%，创业板指上涨0.97%，生物医药板块整体上涨1.77%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨1.39%，生物制品上涨1.63%，医疗服务上涨1.46%，医疗器械上涨1.09%，医药商业上涨6.44%，中药上涨2.63%。医药生物市盈率（TTM）31.76x，处于近5年历史估值的57.68%分位数。 　　TYK2抑制剂银屑病数据读出，持续关注自免适应症临床进展。近期，美国皮肤科学会年会（AAD）在美国佛罗里达州奥兰多召开，AAD作为皮肤病领域规模最大、最具影响力的会议，展示千余篇研究成果，内容涉及痤疮、特应性皮炎、银屑病、斑秃等多个方向。在银屑病治疗领域，除了生物制剂之外，BMS的口服TYK2抑制剂氘可来昔替尼（Sotyktu）已经获批上市。此次AAD会议上，诺诚健华的ICP-488和益方生物的D-2570均发布了银屑病的2期临床数据，强生的口服IL-23R拮抗剂Icotrokinra也披露了3期临床数据。除了银屑病之外，TYK2抑制剂还有望在IBD等其他自免适应症中进行拓展，建议关注国产TYK2抑制剂的领先者：诺诚健华、益方生物。 　　投资策略：继续推荐创新药械和AI医疗主线。高质量的研发创新是医药行业的核心驱动力，创新药械在国内的商业化放量已经得到了较好的验证，对外BD的收益以及潜在的海外商业化收益会是板块持续的增长动力，我们持续看好具备差异化创新能力和出海潜力的公司，建议关注：康方生物、科伦博泰生物、三生制药、康诺亚、和黄医药、泽璟制药、迪哲医药等。耗材板块的集采仍在推进过程中，骨科等部分细分领域已进入集采后周期，建议关注低估值的龙头公司：爱康医疗。医药产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，AI将改变药物研发、医学影像、多组学诊断、医疗服务等多个领域；建议关注AI+医疗相关公司：金域医学、华大智造、祥生医疗、成都先导等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　前言 　　医疗健康产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，ARKInvest近期所发布的《BigIdeas2025》提到利用人工智能来“操作”数据将颠覆诊断、药物发现和治疗。医疗健康是AI技术最重要的应用领域，医疗保健板块人工智能解决方案的全球市场规模预计将由2022年的137亿美元增至2030年的1,553亿美元，CAGR为35.5%，是人工智能应用最大的领域，具备广阔前景及想象空间，中国医疗健康产业正迎来自身的“Deepseek时刻”。 　　上期报告：《医疗AI专题报告（二）：多组学篇—AI技术驱动精准诊断实现更大突破》。AI与多组学的结合正在生物医学和数据科学领域引发变革。基因组学是生物大数据的基石，而多组学涵盖基因组学、转录组学、蛋白质组学、代谢组学、表观组学等多层次数据，“AI+多组学”本质上是数据驱动和生物学机理驱动的双重范式升级，核心价值在于为复杂疾病的机制解析提供“全景视角”，赋能精准医学从理论走向大规模应用。伴随DNA测序成本和合成成本的快速下降，多组学的技术性能有望在2030年前实现数量级跃升，带动下游精准诊断和药物开发实现重要突破。“AI+多组学”的海外龙头企业如TempusAI、Grail、GuardantHealth等正利用所积累的海量数据优势在基因数据服务及应用、MRD、多癌早筛等应用场景高速发展。“AI+医学检验”也在加速渗透医学实验室的自动化和标准化建设的各环节，有望优化诊断流程和决策效能，提高患者的诊疗质量和医疗服务水平。建议关注“AI+多组学/医学检验”领域进展及具备潜力的国内头部企业：金域医学、华大智造、艾德生物、安必平、圣湘生物等。 　　本期报告：《医疗AI专题报告（三）：设备篇—AI时代下的智能医疗设备革命》。AI技术正加速渗透医学影像、手术机器人和脑机接口等应用领域。AI为医学影像领域带来变革：一方面通过优化成像算法，提高医学影像的清晰度和对比度；另一方面，利用深度学习算法分析医学影像，识别和标记可能的病变区域，为医生提供辅助诊断信息，助力更高效、智能、精准的诊疗。根据国家医保局发布的放射检查类和超声检查类的价格项目立项指南，AI辅助诊断已被纳入扩展项，体现了人工智能技术在提质增效方面的功能定位。手术机器人在AI赋能下正推动外科手术向智能化、精准化方向发展，已应用于术前规划、术中辅助和术后评估等各环节。科研人员成功在达芬奇手术机器人上应用模仿学习，使其在不依赖精确运动学数据的情况下完成外科操作。脑机接口与AI的结合是通过将AI的计算和学习能力与脑机接口的信号捕捉和解码能力相结合，实现更高效、更智能的人机交互，可应用于医疗、大健康、教育、娱乐等多个领域。建议关注“AI+医疗设备”领域进展及各场景的国内头部企业：联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗、祥生医疗。 　　人工智能技术的快速发展正引领医疗终端应用步入效率革命的新时代。“AI+医疗”主要是指利用人工智能技术提高医疗供给端的效率和准确性。通过将深度学习、大数据分析等AI技术深度融入医疗设备和医疗服务领域，传统医疗器械的诊断精度、操作效率和智能化水平得到显著提升。AI对医疗服务领域的赋能不仅优化了诊疗流程，缩短了诊疗时间，更推动了医疗资源的高效配置，为智慧医疗体系的构建提供了强有力的技术支撑。目前，AI技术正在医学影像分析、辅助诊断与决策、健康管理与远程医疗和基因多组学等多个场景展现应用潜力。 　　AI技术正加速渗透医学影像、手术机器人和脑机接口等应用领域。传统医疗影像手段主要依靠医生完成，存在诸多限制，AI则为医学影像领域带来变革：一方面通过优化成像算法，提高医学影像的清晰度和对比度；另一方面，利用深度学习算法分析医学影像，识别和标记可能的病变区域，为医生提供辅助诊断信息，助力更高效、智能、精准的诊疗。根据国家医保局发布的放射检查类和超声检查类的价格项目立项指南，AI辅助诊断已被纳入扩展项，体现了人工智能技术在提质增效方面的功能定位。GEHealthcare、奥林巴斯等海外医疗设备龙头以及ButterflyNetwork、Nano-X等创新企业正持续推动AI赋能，开发系列解决方案。手术机器人在AI赋能下正推动外科手术向智能化、精准化方向发展，已应用于术前规划、术中辅助和术后评估等各环节。科研人员成功在达芬奇手术机器人上应用模仿学习，使其在不依赖精确运动学数据的情况下完成外科操作，机器学习和深度学习也在执行复杂多样的骨科手术中显示出了应用潜力。脑机接口与AI的结合是通过将AI的计算和学习能力与脑机接口的信号捕捉和解码能力相结合，实现更高效、更智能的人机交互，可应用于医疗、大健康、教育、娱乐等多个领域。 　　医疗设备厂商积极推动AI技术融合，迈向数智化时代。祥生医疗较早布局人工智能领域研发，“乳腺疾病人工智能超声诊断软件”是国内首个取得国家级三类医疗器械检测报告的超声人工智能产品，已处于临床试验阶段。迈瑞医疗已发布全球首个临床落地的重症医疗大模型—“启元重症大模型”和“瑞影·AI+”解决方案，构建“设备+IT+AI”的数智医疗新生态。联影集团孵化的联影智能、联影智元等AI公司持续对联影医疗进行赋能，引领全线医疗设备产品数智化升级。开立医疗是国内“超声+内镜”领军企业，内部有独立的AI研发人员，多款AI软件助力超声和软镜的精准检查。微创机器人将AI技术融入产品，提升手术的精准性和安全性，图迈结合5G及卫星通信技术开创性完成多场景远程手术。 　　投资建议：关注“AI+医疗设备”领域进展及各场景的国内头部企业。AI在医疗设备领域的应用价值日益显著，尤其在医学影像、手术机器人及脑机接口等方向，通过技术融合创新显著提升了诊疗效率与精准度，在诊断/手术精准化、神经功能重建等方向开辟了新路径。建议关注“AI+医疗设备”领域进展及各场景的国内头部企业：联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗、祥生医疗。

　　医疗健康产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，ARK Invest近期所发布的《Big Ideas2025》提到利用人工智能来“操作”数据将颠覆诊断、药物发现和治疗。医疗健康是AI技术最重要的应用领域，医疗保健板块人工智能解决方案的全球市场规模预计将由2022年的137亿美元增至2030年的1,553亿美元，CAGR为35.5%，是人工智能应用最大的领域，具备广阔前景及想象空间，中国医疗健康产业正迎来自身的“Deepseek时刻”。 　　上期报告回顾：《医疗AI专题报告（一）：制药篇—大鹏一日同风起，AI医疗启新篇》。药物研发周期长、资金投入高、成功率低，“AI+”方案有望解决痛点。与传统药物研发对比，AI制药更具有优势：AI制药方法可以对数十亿个分子进行筛选，缩小实际需要合成和筛选的分子数量范围，在2-3年内仅需合成及测试数百个分子；可以定制生成数百个苗头分子，探索未知分子，提高药物研发的创新性；能够通过计算机模拟的方式减少需要实验室验证的分子数量，节约验证和测试时间。关注AI制药领域进展及具备潜力的海内外前沿公司。以“AI+CRO”、“AI+Biotech”为典型的商业模式，AI制药涌现出了一批优秀的上市/非上市公司。除此之外，以赛诺菲、GSK、强生为代表的大药企亦在积极布局AI制药领域，一方面运用AI技术加强数据管理决策并深度融合至药物开发流程之中，一方面不断加强与AI制药专业公司合作，运用后者专业的技术平台，赋能药物发现和临床试验。建议关注AI制药领域进展及具备潜力的海内外前沿公司：晶泰控股-P、皓元医药、药石科技、药明康德、成都先导等。 　　本期报告：《医疗AI专题报告（二）：多组学篇—AI技术驱动精准诊断实现重要突破》。AI与多组学的结合正在生物医学和数据科学领域引发变革。基因组学是生物大数据的基石，而多组学涵盖基因组学、转录组学、蛋白质组学、代谢组学、表观组学等多层次数据，“AI+多组学”本质上是数据驱动和生物学机理驱动的双重范式升级，核心价值在于为复杂疾病的机制解析提供“全景视角”，赋能精准医学从理论走向大规模应用。伴随DNA测序成本和合成成本的快速下降，多组学的技术性能有望在2030年前实现数量级跃升，带动下游精准诊断和药物开发实现重要突破。“AI+多组学”的海外龙头企业如Tempus AI、Grail、Guardant Health等正利用所积累的海量数据优势在基因数据服务及应用、MRD、多癌早筛等应用场景高速发展。“AI+医学检验”也在加速渗透医学实验室的自动化和标准化建设的各环节，有望优化诊断流程和决策效能，提高患者的诊疗质量和医疗服务水平。建议关注“AI+多组学/医学检验”领域进展及具备潜力的国内头部企业：金域医学、华大智造、艾德生物、安必平、圣湘生物等。 　　人工智能技术的快速发展正引领医疗终端应用步入效率革命的新时代。“AI+医疗”主要是指利用人工智能技术提高医疗供给端的效率和准确性。通过将深度学习、大数据分析等AI技术深度融入医疗设备和医疗服务领域，传统医疗器械的诊断精度、操作效率和智能化水平得到显著提升。AI对医疗服务领域的赋能不仅优化了诊疗流程，缩短了诊疗时间，更推动了医疗资源的高效配置，为智慧医疗体系的构建提供了强有力的技术支撑。目前，AI技术正在医学影像分析、辅助诊断与决策、健康管理与远程医疗和基因多组学等多个场景展现应用潜力。 　　AI与多组学的结合正在生物医学和数据科学领域引发变革。基因组学是生物大数据的基石，而多组学涵盖基因组学、转录组学、蛋白质组学、代谢组学、表观组学等多层次数据，“AI+多组学”本质上是数据驱动和生物学机理驱动的双重范式升级，核心价值在于为复杂疾病的机制解析提供“全景视角”，赋能精准医学从理论走向大规模应用。伴随DNA测序成本和合成成本的快速下降，多组学的技术性能有望在2030年前实现数量级跃升，带动下游精准诊断和药物开发实现重要突破。“AI+多组学”的海外龙头企业如Tempus AI、Grail、Guardant Health等正利用所积累的海量数据优势在基因数据服务及应用、MRD、多癌早筛等应用场景高速发展。“AI+医学检验”也在加速渗透医学实验室的自动化和标准化建设的各环节，有望优化诊断流程和决策效能，提高患者的诊疗质量和医疗服务水平。2025年2月，瑞金医院携手华为共同发布瑞智病理大模型RuiPath。 　　国内医学检验领域正快速布局AI技术，赋能业务发展。第三方医检龙头金域医学基于30年的医检专业数据和知识积累，训练出第三方医检行业首个大模型——域见医言大模型，并于2024年正式对外发布；2024年在广州数据交易所上线5项数据产品，其中乳腺癌数据报告率先完成了第三方医检行业的首笔场内交易，为公司海量高价值数据的价值转化探索出一条安全、合规的业务新模式。迪安诊断携手华为云，以盘古大模型为基石，通过自监督训练和场景SFT微调等创新技术手段，共同构建“迪安医检大模型”并进一步构建智能报告单解读平台。华大基因积极构建全球领先的多组学数据库，为AI模型的训练与优化提供了丰富的数据资源，开发了GenSIRO“样本进，报告出”AI+一站式本地化解决方案、基因检测多模态大模型GeneT、ChatGeneT基因组咨询平台、智能化的疾病防控系统13311i。基因测序“卖水人”华大智造将AI人工智能技术全面融入生命科技工具领域，实验室智能自动化GLI业务全新升级上线。深耕细胞病理领域的安必平推出针对宫颈癌筛查的宫颈液基细胞学人工智能辅助诊断软件，减轻病理科负担，提升基层防治能力。 　　投资建议：关注“AI+多组学/医学检验”领域进展及具备潜力的国内头部企业。海内外“AI+多组学/医学检验”的应用正如火如荼发展，人工智能将带动多组学实现质的突破，下游应用及服务的潜在市场空间巨大，并有望带动医药产业链整体发展。对标Tempus AI、Grail等海外龙头公司的发展路径，国内多组学/医学检验领域的龙头将不断有新成果涌现。建议关注“AI+多组学/医学检验”领域进展及具备潜力的国内头部企业：金域医学、华大智造、艾德生物、安必平、圣湘生物等。 　　风险提示：AI相关产品和服务研发或商业化不及预期，行业政策风险，市场竞争加剧风险。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医疗服务板块领涨。本周全部A股上涨1.90%（总市值加权平均），沪深300上涨1.39%，中小板指上涨2.03%，创业板指上涨1.61%，生物医药板块整体上涨1.06%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨0.79%，生物制品上涨0.65%，医疗服务上涨2.63%，医疗器械上涨1.32%，医药商业上涨0.62%，中药上涨0.17%。医药生物市盈率（TTM）31.19x，处于近5年历史估值的54.01%分位数。 　　商务部禁止Illumina测序仪出口中国，关注国产企业进口替代机会。Illumina在中国新增测序仪装机市场约占26.5%的份额（2023年新增约389台），2024年在大中华区收入3.1亿美元，收入占比7%，其中大部分为试剂收入。短期看，Illumina空出的新增装机市场有望被国产企业瓜分，其在中国市场最大竞争对手华大智造有成熟的解决方案及市场基础，有望分得最大份额，此外，一些布局了测序仪业务的国产厂商也有望获得进入市场/份额提升的机会，例如亚辉龙、圣湘生物、安图生物、真迈生物、臻熙医学等。长期看，基于地缘政治风险的考虑，以及国产品牌产品力的提升，Illumina在中国存量设备及试剂的替代需求将持续释放，但本次禁令未禁止Illumina向中国出口试剂，存量替代仍需过程，且需关注政策的波动性带来的风险。建议关注布局基因测序仪的优质国产厂商，如华大智造、亚辉龙、圣湘生物、安图生物等。 　　继续推荐创新药械和AI医疗主线。高质量的研发创新是医药行业的核心驱动力，创新药械在国内的商业化放量已经得到了较好的验证，对外BD的收益以及潜在的海外商业化收益会是板块持续的增长动力，我们持续看好具备差异化创新能力和出海潜力的公司，建议关注：康方生物、科伦博泰生物、三生制药、康诺亚、和黄医药、泽璟制药、迪哲医药等。耗材板块的集采仍在推进过程中，骨科等部分细分领域已进入集采后周期，建议关注低估值的龙头公司：爱康医疗。医药产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，AI将改变药物研发、医学影像、多组学诊断、医疗服务等多个领域；建议关注AI+医疗相关公司：金域医学、华大智造、祥生医疗、成都先导等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医疗服务板块领跌。本周全部A股下跌2.27%（总市值加权平均），沪深300下跌2.22%，中小板指下跌3.78%，创业板指下跌4.87%，生物医药板块整体下跌2.72%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌0.39%，生物制品下跌2.36%，医疗服务下跌7.94%，医疗器械下跌3.44%，医药商业下跌3.57%，中药下跌0.76%。医药生物市盈率（TTM）30.88x，处于近5年历史估值的52.31%分位数。 　　海外器械龙头年报业绩概览：根据海外器械龙头的24Q4及2024年业绩，高值耗材类中的电生理、结构性心脏病等业务增长普遍在高双位数或20%以上，保持优异成长性。设备类中的医学影像产品环比改善，尤其是北美地区表现强劲；内镜类产品保持高个位数增长，手术机器人的装机量及手术量持续攀升。体外诊断类的中心实验室业务增长稳健，呼吸道诊断产品表现亮眼，肿瘤基因检测产品快速放量。“AI+医疗”的应用场景（基因多组学、虚拟医疗等）正在加速扩展，成为医药板块重要的增长极。海外器械龙头的中国区业务普遍受到宏观环境、集采和合规整顿的扰动，普遍预期25年的刺激政策将带来积极影响。 　　关注创新药械和业绩稳健的价值标的，以及AI+医疗热点。高质量的研发创新是医药行业的核心驱动力，创新药械在国内的商业化放量已经得到了较好的验证，对外BD的收益以及潜在的海外商业化收益会是板块持续的增长动力，我们持续看好具备差异化创新能力和出海潜力的公司，建议关注：康方生物、科伦博泰生物、和黄医药、泽璟制药、迪哲医药、三生制药等。耗材板块的集采仍在推进过程中，电生理、骨科等部分细分领域已进入集采后周期，建议关注低估值的龙头公司。医药产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，AI将改变药物研发、医学影像、多组学诊断、医疗服务等多个领域，建议关注AI+医疗相关公司。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。