天士力(600535) 　　投资要点 　　业绩拐点已至：2022年实现收入85.93亿元（+8%）和扣非归母净利润净利润7.22亿元（+19%），扭转了过去三年因医药商业业务剥离、新冠疫情影响、投资标的公允价值变动影响导致的扣非净利润负增长。分业务来看，医药工业实现收入71.46亿元（+7%），中药业务实现收入55.57亿元（+9%），化学制剂实现收入12.70亿元（+1%）。受到疫情影响，核心产品销售增速略有下降，2022年复方丹参滴丸销量同比增长5%，养血清脑系列销量同比增长约3%，芪参益气滴丸同比增长4%，注射用益气复脉销量增长22%。公司核心产品聚焦心脑血管疾病，2023年疫情后有望恢复10%以上稳定增长。 　　老产品发新芽，中药创新药研发步入收获期：最大单品复方丹参滴丸于2021年底获批糖尿病视网膜病变新适应症，目标人群超过2000万，有望进一步加快产品放量；高原反应适应症已进入3期临床，未来获批后将打开新的成长空间。养血清脑丸和芪参益气滴丸均有新适应症处于3期临床。公司高度重视研发，2022年公司研发支出达10.16亿，占收入比例进一步提升至11.82%。2019年独家品种芍麻止痉颗粒获批，2021年底独家品种坤心宁颗粒获批。目前公司研发管线中共有41款1类创新药，并有39款药品已进入临床阶段，其中24款已处于临床II、III期研究阶段，如安神滴丸、苏苏小儿止咳颗粒、肠康颗粒、连夏消痞颗粒等中药重磅品种。 　　投资建议：我们公司预测2023-2025年归母净利润分别为9.15/11.37/13.56亿元，增速翻倍457%/24%/19%，对应PE分别为23/18/15倍。预计公司2023年归母净利润约为9.15亿元，其中持股90%的子公司天士力生物由于研发投入导致年度亏损超4亿，化学药业务按照10%净利润估算净利润约为1.3亿，据此估计中药业务净利润约为12亿元。考虑到公司业绩恢复增长且估值低，维持“买入”建议。 　　风险提示：产品研发失败风险；产品降价风险；市场竞争风险。

　　立方制药(003020) 　　投资要点 　　盐酸羟考酮缓释片获批上市： 3 月 25 日药监局官网显示公司的盐酸羟考酮缓释片批准证明文件已送达。 米内网样本医院数据显示 2021 年销售额约 6 亿左右， 估计全国销售额 12-15 亿左右， 疫情后有望恢复 15%左右的稳定增长， 峰值销售额有望达到 30 亿元。 羟考酮缓解疼痛是逐步增加剂量， 初始计量为 10mg， 如不能缓解疼痛再逐步增加剂量。 10mg 规格销售额占比约 56%。 羟考酮缓释片竞争格局良好， 进口企业萌蒂拥有 10mg 和 40mg 批文， 人福医药的 40mg 规格于 2022 年获批上市， 立方的 10mg 为国内首家， 40mg 也在开发中， 未来峰值有望达到 10 亿。 　　医保+基药助力益气和胃胶囊高速放量。 益气和胃胶囊于 2017 年进入医保目录，2018 年进入基药目录， 销售额实现了高速放量， 从 2017 年的 340 万元增长到 2021年的 2.15 亿元， 连续 4 年实现翻倍以上增长。 益气和胃胶囊仍处于高速放量阶段，一方面是医院覆盖面仍有待扩大； 另一方面是尚未开发零售市场， 慢性胃病治疗药物在零售渠道占比高， 还会进一步带来增量。 　　非洛地平集采对利润影响预计不大， 小品种有望放量： 非洛地平预计 2023H1 会面临国家集采开标。 非洛地平原研药阿斯利康在院内市场占比超过 90%， 由康哲药业获得独家商业化权益， 康哲药业代理的另外 2 个大品种均放弃了集采， 估计非洛地平也很可能放弃集采， 院内市场将由国产企业分享， 公司有望实现以价换量， 虽然收入会有所下降但利润影响小。 二线品种甲磺酸多沙唑嗪缓释片快速增长、 13 个滴眼剂放量、 硝苯地平集采获得收入和利润增长。 　　投资建议： 预测公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.12/2.84/3.53 亿元， 增速分别为 23%/34%/24%， 对应 PE 分别为 25/18/15 倍。 考虑到羟考酮缓释片和益气和胃胶囊高速放量， 首次覆盖， 给予“增持” 建议。 　　风险提示： 产品集采降价风险， 产品销售不及预期风险

　　投资要点 　　医药指数有所回调，跑输大盘：本周申万医药指数下跌1.99%，跑输沪深300指数1.78pp，估计主要原因为AI和大央企板块投资热情高涨，资金从医药板块外流。本周申万医药指数在31个一级行业中排名第22位，处于中下水平。从子板块来看，中药、线下药店、医药流通涨幅靠前，本周涨幅分别为3.45%、3.20%、2.93%；医药研发外包、疫苗、原料药跌幅靠前，本周跌幅分别为-4.93%、-3.63%、-1.88%。从个股来看，本周涨幅前五的公司为百利天恒-U、国药一致、桂林三金、佐力药业、九芝堂；跌幅前五的公司为拱东医疗、亨迪药业、特一药业、诺唯赞、长春高新。本周股价涨跌幅分析：从板块来看，中药、医药流通等上市公司涨幅靠前，在本周和本月上涨幅度均靠前，中药板块政策支持+业绩向好，医药流通板块有国企改革概念（国药系）和医疗AI概念（润达医疗）。 　　从医药基金重仓股变迁看中药板块投资机遇。医保+基药目录扩容推动2010-2013年中药收入快速增长，如康缘药业、以岭药业、天士力、昆药集团等均在此期间实现了收入高速放量。政策+业绩推动中药板块在2009-2012年连续4年显著跑赢医药行业其他细分板块，成为医药基金重仓。2012中药行情高点时5支医药基金前10大重仓里中药占了一半。CXO也复制了类似行情，2021年行情高点时22支医药大基金前10大重仓里CXO平均持股数量为4.5支。当前医药基金持仓中药股数量偏少，29支医药大基金管理规模合计超2300亿，占131支医药基金总规模的比例约为80%，2022年报平均持仓中药股数量仅为1支，约1/3的医药大基金未持有中药股。中药迎来政策全面利好，建议关注中医药产业。建议关注：1）中药创新药，如康缘药业、以岭药业、天士力等；2）中药国企改革：如太极集团、华润三九、昆药集团、达仁堂等；3）中药OTC：如健民集团、济川药业、羚锐制药等；4）中药品牌药，如同仁堂、片仔癀、寿仙谷等；5）中医医疗服务，如固生堂。 　　投资建议：建议关注：1）中药：以岭药业、天士力、康缘药业、太极集团、华润三九、片仔癀、济川药业等；2）医疗器械：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、山外山、微电生理、乐普医疗等；3）服务消费：爱尔眼科、华夏眼科、普瑞眼科、通策医疗、我武生物、智飞生物、锦欣生殖等；4）创新药：恒瑞医药、百济神州、君实生物、荣昌生物、康方生物等；5）创新产业链上游：药明康德、泰格医药、博腾股份、药康生物、百普赛斯、阿拉丁等；6）业绩高增长：西藏药业、九典制药、益丰药房、老百姓、一心堂等。 　　风险提示：医保控费政策变化、新冠疫情反复、疫情后医疗就诊需求恢复不及预期。

　　海森药业(001367) 　　本周四（3月23日）有一家主板上市公司“海森药业”询价。 　　海森药业（001367）：公司是一家从事化学药品原料药及中间体研发、生产和销售的高新技术企业。公司2020-2022年分别实现营业收入2.85亿元/3.89亿元/4.23亿元，YOY依次为6.74%/36.58%/8.69%,三年营业收入的年复合增速16.58%；实现归母净利润0.63亿元/0.94亿元/1.07亿元，YOY依次为-8.89%/49.62%/13.50%，三年归母净利润的年复合增速15.66%。公司初步预测2023年一季度净利润在2,450-2,650万元之间,同比增长0.53%-8.74%。 　　投资亮点：1、公司是国内主要的硫糖铝原料药生产厂家，产品毛利率高。硫糖铝制剂主要用于治疗胃部疾病，目前该产品的国内主要供应商为昆明积大制药、广东华南药业两家，其2019年销售额占比分别达到68.53%及26.88%，合计市场占有率达到95.41%，而上述客户均为公司硫糖铝产品客户，反映了公司产品在硫糖铝市场中竞争力强。2019-2022H1报告期内，该产品的毛利率分别为66.32%、63.71%、58.85%、54.73%，具备较好的毛利率水平。2、报告期内，公司管理费用率、研发费用率优于同行。2019-2022H1报告期内，公司管理费用率分别为6.05%、6.03%、6.21%、5.44%，大幅低于行业平均11.61%、10.63%、11.54%、9.30%；研发费用率分别为3.53%、3.80%、3.10%、2.74%，大幅低于行业平均6.94%、6.82%、7.70%、5.92%。 　　同行业上市公司对比：公司专注于化学原料药及中间体的生产；根据主营产品的相似性，选取美诺华、天宇股份、富祥药业、奥翔药业、普洛药业为可比上市公司。从上述可比公司来看，2021年第四季度至2022年第三季度行业平均收入规模34.24亿元，可比PE-TTM（剔除近期业绩波动较大的天宇股份、富祥药业/算术平均）为32.61X，销售毛利率为32.86%；相较而言，公司的营收规模低于行业平均水平，但销售毛利率高于行业平均水平。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

　　科源制药(301281) 　　投资要点 　　下周二（3月21日）有一家创业板上市公司“科源制药”询价。 　　科源制药（301281）：公司主要从事化学原料药及其制剂产品的研发、生产和销售，产品覆盖降糖类、麻醉类、心血管类及精神类等重点疾病领域。公司2020-2022年分别实现营业收入3.67亿元/4.21亿元/4.43亿元，YOY依次为18.02%/14.67%/5.22%,三年营业收入的年复合增速12.50%；实现归母净利润0.69亿元/0.78亿元/0.91亿元，YOY依次为127.73%/13.87%/16.77%，三年归母净利润的年复合增速44.67%。公司初步预测2023年第一季度净利润在2,700-3,200万元之间,同比变动-1.63%-16.58%。 　　投资亮点：1、公司是格列齐特、盐酸罗哌卡因原料药国产龙头，在盐酸二甲双胍、单硝酸异山梨酯原料药领域亦具备较强的竞争优势。化学原料药为公司核心产品领域，公司现有原料药品种均具备较强的市场竞争力。目前公司是格列齐特、盐酸罗哌卡因领域龙头厂商，根据IMS数据库数据，2020年公司格列齐特销售量占全球同类原料药消耗量比重达36.00%，盐酸罗哌卡因销售量全球占比达25.41%；同时，公司亦为盐酸二甲双胍、单硝酸异山梨酯原料药的重要供应商之一。在国家集采中，相当比例的中标企业为公司客户或已处于新增公司为供应商过程中，具体来看，格列齐特、盐酸二甲双胍、盐酸罗哌卡因、单硝酸异山梨酯关联公司原料药的客户在集采中标中份额分别达到44.72%、20.68%、72.27%、39.55%，公司相应领域业绩或具备较强的持续性。2、公司拥有单硝酸异山梨酯“原料药-制剂”一体化生产优势，报告期内产品拓展情况良好。公司于2019年实现了对同一控制下的力诺制剂的收购，形成了“原料药+制剂”一体化生产能力，具备较好的成本及质量优势。公司该优势较好地体现在了单硝酸异山梨酯相关产品中，目前相应制剂单硝酸异山梨酯片已通过一致性评价并于2022年7月纳入国家集采，根据集采中标文件，公司单硝酸异山梨酯片的集采中标价格为0.41元/片，显著高于公司2021年销售均价0.15元/片，同时约定的年度采购金额为5,598.62万元（不考虑配送等相关费用），预计将为公司带来一定业绩提升。3、公司已切入化妆品用中间体领域，相应产能的建设有望为业绩增长提供较好支撑。公司中间体产品包括OR10127及OR10154,均用于欧莱雅防晒产品，其中OR10127为OR10154的上游原材料。随着海外疫情管控放开，国外出行、旅游需求快速增长，报告期内公司OR10154中间体销售呈现良好增长；基于此，公司拟使用IPO募集资金新增OR10154年产能300吨，建成后公司该产品生产能力相较2021年产能64.8吨将有大幅提升，或有望为公司业绩增长产生一定贡献。 　　同行业上市公司对比：公司专注于化学原料药、制剂及中间体的生产，其中主要产品为化学原料药；选取主要产品为特色原料药且品类与公司相似度较高的公司九洲药业、普洛药业、奥翔药业、美诺华、同和药业、亨迪药业为可比上市公司。从上述可比公司来看，2021年第四季度至2022年第三季度行业平均收入规模31.62亿元，可比PE-TTM（剔除最高值/算术平均）为37.84X，销售毛利率为34.84%；相较而言，公司的营收规模低于行业平均水平，但销售毛利率高于行业平均水平。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

　　济川药业(600566) 　　投资要点 　　小儿豉翘清热颗粒放量，二线品种逐步接力：我国儿科药物稀缺，小儿豉翘清热颗粒为儿科专有产品，对儿童风热感冒疗效好，而且中药药效平和，副作用小，处于持续放量阶段。新冠疫情结束后，我国流感进入高发期，预计流感和新冠将长期共存，呼吸系统疾病发病率很可能增加，对发热咳嗽、鼻塞流涕等对症治疗药物的需求也会持续增长，小儿豉翘清热颗粒有望延续快速放量趋势。蒲地蓝消炎口服液由于退出地方医保，院内市场销售乏力，但院外需求仍然旺盛，预计有望保持稳定增长。二线品种健胃消食片、蛋白琥珀酸铁、硫酸镁钠钾口服液、甘海胃康、黄龙止咳颗粒军均处于高速增长期。 　　战略布局创新药，BD产品持续引入：公司战略布局创新药，自2021年起不断通过合作方式获得创新药商业化权益，股权激励考核就明确要求2022-2024每年BD引进产品不少于4个。2021年BD引入天境生物的长效重组人生长激素，产品上市后借助公司销售渠道有望实现快速放量。2022年BD引入恒翼生物的PDE4抑制剂，用于治疗银屑病和特应性皮炎，国内仅有进口产品上市，国产均处于研发阶段，恒翼生物产品上市后有望实现国产替代。 　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为21.85/24.54/27.67亿元，增速分别为27%/12%/13%，对应PE分别为13/12/11倍。公司业绩保持稳定增长，BD产品持续引入将丰富公司研发管线，首次覆盖，给予“买入”建议。 　　风险提示：产品研发失败风险；药品降价风险；销量低于预期风险。

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　高度重视研发，中药创新药管线丰富：2021-2023年国务院办公厅分别发布了加快中医药特色发展、十四五中医药发展规划、中医药振兴的相关政策，中药创新药审批速度加快、临床应用范围扩大、医保报销支持加大，迎来最好的政策机遇期。中药创新药审批速度快，研发支出少且长期成长性强，投资性价比高。公司董事长肖伟为中国工程院院士，高度重视产品研发，技术人员占公司总人数的比例超过8%，研发支出从2018年的9%提升至2022年的14%。2022年国家共批准7个中药创新药上市，其中2个为公司产品：散寒化湿颗粒获批进一步丰富我国抗新冠中药产品种类；苓桂术甘颗粒获批实现了中药3.1类创新药从无到有的跨越。公司拥有超过20个中药创新药研发管线，其中3个处于3期临床，超过10个处于2期临床，中药创新药研发将迎来腾飞发展。 　　中药注射剂恢复增长，非注射剂品种放量：热毒宁注射液在巩固儿科优势的基础上，大力拓展成人科室，深度挖掘急诊科室、呼吸科室及住院病房场景的市场潜力，2022年销售收入已恢复增长。银杏二萜内酯葡胺注射液以价换量，加强市场推广工作，即将恢复正增长。金振口服液打儿科祛痰止咳第一梯队品牌，正迎来高速放量，2022年销量增速高达75%，收入突破10亿元，儿科+基药独家品种有望发展成20-30亿重磅品种。杏贝止咳颗粒、散寒化湿颗粒、筋骨止痛凝胶、桂枝茯苓胶囊等二线品种将也处于高速放量期。 　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为5.50/6.96/8.43亿元，增速分别为27%/27%/21%，对应PE分别为32/25/21倍。公司业绩延续高增长，中药创新药研发管线丰富，首次覆盖，给予“买入”建议。 　　风险提示：产品研发失败风险；药品降价风险；销量低于预期风险。

　　西藏药业(600211) 　　投资要点 　　业绩持续高增长，预计2023年新活素增速超40%：2022年报实现收入25.55亿元（+19%）和扣非归母净利润3.69亿元（+453%），其中新冠疫苗业务减值等导致净利润一次性减少3.27亿元，实际经营性净利润接近7亿元。新活素实现销量616万支和收入22.51亿元（+34%），收入占比达到88%。依姆多由于集采影响实现收入1.65亿元（-45%）。2023年经营计划目标为实现收入35亿元，同比增长37%，主要是依靠新活素持续放量，估计2023年销售增速目标超过40%。 　　新活素疗效确切，进入心衰诊疗指南和国家医保目录。新活素主要作用机制是扩张血管从而降低心脏前后负担，还可以扩张肾小球的入球小动脉和抑制近曲小管对钠的重吸收，提高了肾小球滤过率，增强了钠的排泄，产生明显的利尿作用。新活素能快速改善心衰患者的心衰症状和体征，提高患者的生存质量，得到临床高度认可。 　　心衰患者超过1200万人，患病率约1.1%：2017年中国6省5000万25岁及以上职工医保统计数据显示，我国心衰患病率约为1.1%，估计心衰患者数量超过1200万人。心衰患病率随着年龄增长而升高，25-64/65-79/≥80岁人群的患病率分别为0.57%/3.86%/7.55%，中国老龄化进程加快将推动心衰患者数量持续扩大。2017年5000万例样本共发现51.84万例心衰患者，其中13.23万人住院，住院1/2/≥3次的比例分别是40.2%/19.3%40.5%，每人每年平均住院次数约为2次。放大到全国1200万心衰患者，预计每年住院人次数超过600万。按照新活素每人平均使用4支计算，按照2/3渗透率测算，未来峰值销量有望达到1600万支。 　　投资建议：考虑到公司2023年经营目标超出我们之前预期，上调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.91/13.33/17.30亿元，增速分别为168%/35%/30%，对应PE分别为14/10/8倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，产品降价风险。

　　以岭药业(002603) 　　中药创新药研发进入收获期：2021-2023年国务院办公厅分别发布了加快中医药特色发展、十四五中医药发展规划、中医药振兴的相关政策，中药创新药审批速度加快、临床应用范围扩大、医保报销支持加大，迎来最好的政策机遇期。中药创新药审批速度快，研发支出少且长期成长性强，投资性价比高。中药创新药研发支出一般为数千万元，但长尾效应明显推动销售持续增长，如通心络胶囊和参松养心胶囊均已获批超过20年仍保持稳定增长。公司高度重视中药创新药研发，是国内中药创新药龙头公司之一，研发支出占收入的比例维持在8%左右。2020年连花清咳片获批，2021年解郁除烦胶囊和益肾养心安神片获批，岐黄明目胶囊已申报NDA，还有3个处于临床3期，2个处于临床2期，即将迎来密集收获期。 　　心血管线稳定增长，呼吸线快速增长，潜力产品高速放量：心血管线三大品种通心络、参松养心、芪苈强心销售额均在10亿以上，渠道协同效应明显保持15%稳定增长。新冠+流感病例高发，连花清瘟在中药抗病毒产品中排名第一，仍将保持稳定增长。连花清瘟主打抗病毒、退烧、头痛等功效，连花清咳片主打止咳化痰，双方能够形成有效互补，借助连花清瘟渠道有望加快销售。连花清咳片于2020年获批并谈判进入医保，未来有望进入基药目录进一步放量。预计2023-2024年销售额分别为8/16亿元，从而推动呼吸线销售快速增长。潜力品种八子补肾胶囊、津力达颗粒、夏荔芪胶囊、解郁除烦胶囊、益肾养心安神片均为独家品种且正处于高速放量阶段，未来有望成为新的业绩增长点。 　　投资建议：考虑到连花清瘟抗新冠疗效好在2022年实现高增长，2023有望带动连花清咳快速放量，心血管产品线保持稳定增长，二线创新药产品进入高增长通道，我们公司预测2022年至2024年每股收益分别为1.35/1.36/1.66元，增速分别为67%/1%/23%，对应PE分别为22/21/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：产品研发进度低于预期；产品销售低于预期；新冠疫情扰动。

　　投资要点 　　医药指数有所回调，跑数大盘：本周申万医药指数下跌0.37%，跑输沪深300指数2.08pp。本周申万医药指数在31个一级行业中排名第25位，涨跌幅排名靠后。从子板块来看，医药流通、中药、医药研发外包涨幅靠前，本周涨幅分别为2.16%、0.75%、0.43%；医院、线下药店、原料药跌幅靠前，本周跌幅分别为-1.78%、-1.52%、-1.41%。从个股来看，本周涨幅前五的公司为吉贝尔、英诺特、可孚医疗、圣诺生物、九芝堂；跌幅前五的公司为上海谊众、兴齐眼药、祥生医疗、迈普医学、热景生物。本周股价涨跌幅分析：1）从市场风格来看，本周延续了上周的风格，股价处于底部、基金持仓比例低的中小市值公司涨幅靠前。2）从板块来看，医疗器械板块上市公司有所回调，国务院中药振兴发展政策出台后中药上市公司股价略有回调。 　　中药创新药业绩复苏，估值有望扩张。2021-2023年国务院办公厅分别发布了加快中医药特色发展、十四五中医药发展规划、中医药振兴的相关政策，对中医药产业的重视程度显著提升，中药创新药审评审批速度加快、医疗机构中药应用和医保报销均得到大力支持。2019-2021年中药创新药IND和NDA数量均明显提升，批准数量分别为14/24/28个和2/4/11个。企业研发积极性增加，龙头企业拥有2-3个III期管线和数量不等的II期管线，中药创新药将迎来收获期。中药创新药上市速度快，研发支出一般为数千万元，长尾效应明显推动销售持续增长，如通心络胶囊和复方丹参滴丸近30年持续稳定增长且近2年还有加速迹象，投资性价比高。中药创新药三大龙头企业以岭药业、康缘药业、天士力2023-2024业绩快速增长，政策支持力度高，有望复制2017-2019年西药创新药估值扩张的路径。 　　投资建议：建议关注：1）中药：以岭药业、天士力、康缘药业、太极集团、华润三九、片仔癀、济川药业等；2）医疗器械：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、山外山、微电生理、乐普医疗等；3）服务消费：爱尔眼科、华夏眼科、普瑞眼科、通策医疗、我武生物、智飞生物、锦欣生殖等；4）创新药：恒瑞医药、百济神州、君实生物、荣昌生物、康方生物等；5）创新产业链上游：药明康德、泰格医药、博腾股份、药康生物、百普赛斯、阿拉丁等；6）业绩高增长：西藏药业、九典制药、益丰药房、老百姓、一心堂等。 　　风险提示：医保控费政策变化、新冠疫情反复、疫情后医疗就诊需求恢复不及预期。